报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周跨季资金面压力缓释 8月资金面或在阶段性扰动下波动加大 需关注存单到期、政府债发行和中长期流动性到期等因素 下周关注公开市场到期续作情况 月初资金面季节性宽松压力可控 [1][22] 各部分内容总结 月初资金季节性转松或占主导 - 本周跨季资金面压力缓释 央行呵护叠加政府债发行规模回落 资金利率下台阶 国有大行净融出回升 存单价格持稳 净融资为负 [1] - 8月流动性投放或精准滴灌 大幅收敛或宽松可能性小 资金面波动或加大 关注存单到期、政府债发行和中长期流动性到期等因素 [22] - 中上旬及中旬税期走款前后扰动或共振 下周公开市场到期规模大 关注央行续作 月初资金面季节性宽松压力可控 [2] 公开市场 - 7/28 - 8/1公开市场净投放69亿元 较前周回落 8/4 - 8/8到期16632亿元 [3] 政府债 - 本周政府债净缴款2876亿元 下周拟发行5785亿元 国债发行4130亿元、地方债发行1655亿元 国债净缴款3053亿元、地方债净缴款338亿元 [37] 超储跟踪预测 - 预测2025年7月超储率约为0.97% 环比回落约0.31pct 同比回落0.52pct [46] 货币市场 - 资金利率下行 隔夜利率下破1.4% 银行间质押式回购日均成交额减少 上交所新质押式国债回购日均成交额增加 [49][59] - 本周银行体系资金净融出平均3.02万亿元 较上周变动 - 1565亿元 国有大行净融出平均3.19万亿元 较上周变动 - 6776亿元 [64] 同业存单 一级市场 - 本周同业存单发行总额3867亿元 净融资额 - 162亿元 发行规模减少 净融资额增加 下周到期规模5838亿元 较本周增加1809亿元 [5][71] - 城商行存单发行规模和净融资额最高 1M存单发行规模最高 6M存单净融资额最高 [71] 二级市场 - 上半周二级收益率维持高位 跨月结束后下台阶 各期限和等级存单收益率下行 [92][93]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（2025 年 7 月 28 日 - 8 月 1 日）中证 REITs 全收益指数上涨 1.25% 重回 1100 点位，市场风险偏好降温下 REITs 表现亮眼；二级市场消费设施、租赁住房领涨，成交活跃度略有下降；一级市场中金唯品会奥莱 REIT 通过上交所审核 [1][9] 报告目录总结 二级市场 价格：消费设施、租赁住房领涨 - 七大 REITs 板块止跌回升，消费设施、租赁住房涨幅靠前，分别达 4.58%、3.70% [16][18] - 华润商业作为消费设施龙头，预测 2025 年分派率在 3.4 - 3.5%，可关注扩募对分派率的提升；8 只租赁住房 REITs 本周普遍上涨 2 - 4% [16][19] - 个券层面，华夏首创奥莱、工银蒙能清洁能源、华夏华润商业涨幅居前，中金湖北科投光谷、华泰江苏交控、华夏越秀高速跌幅靠前 [21] 流动性：成交活跃度略有下降 - 本周市场成交情绪一般，后半周回暖，日均成交额 5.54 亿元、日均成交量 1.24 亿份、日均换手率 0.60%，环比分别下降 4.95%、4.51%、0.03pct [24] - 分板块看，租赁住房、市政环保和消费设施日均换手率靠前，但各板块换手率均降至 1% 以下 [28] - 个券层面，华安百联消费、中金中国绿发商业资产和中金亦庄产业园交易活跃度前三，东吴苏园产业、平安广州广河等换手率很低 [30] - 8 月有 3 个项目解禁，需关注潜在交易压力 [33] 估值：园区、仓储板块分派率仍在 4% 以上 - 从中债估值收益率看，交通、仓储物流、产业园区板块靠前，具有挖掘空间；从现金分派率看，产权类项目中产业园区、仓储和消费分派率较高，租赁住房平均分派率仅 2.67% [37] 一级市场 首发：中金唯品会奥莱 REIT 通过上交所审核 - 8 月 1 日，中金唯品会奥莱 REIT 获上交所审核通过，原始权益人为杉杉商业集团，基础资产为杉井奥特莱斯，预测 2026 年现金分派率为 5.65% [43] - 截至 2025 年 8 月 1 日，年内剩余潜在发行项目 7 - 10 单左右 [43] 本周其他要闻 - 工银河北高速 REIT 2025 年第一次分红，拟分配 1.3 亿元；6 月路费收入 4576.45 万元，日均车流量 1.52 万辆次 [49] - 中金普洛斯、华安张江产业园、中金重庆两江 REIT 拟举办投资者开放日活动 [53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债市行情波动加剧但 10Y 国债利率仍在窄幅区间内 下周债市将对税收制度变化交易定价 关注活跃老券由交易盘向配置盘“迁徙” 下阶段债市预计重回震荡 建议关注 30Y 期国债获取超额收益 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 本周债市行情回顾 - 本周债市行情反复 前半周围绕商品和权益市场及政策预期修复 - 下跌 - 再修复 后半周企稳后因周五尾盘税收政策变动再迎波动 但 10Y 国债利率维持在 1.70%-1.75%窄幅区间 突破动能不足 [1][9] - 周一商品期货市场多品种跌停带动债市情绪回暖 10Y、30Y 国债活跃券利率分别下行 1.75BP、2.45BP 至 1.7150%、1.9230% [9] - 周二债市谨慎等待宏观事件 利率大幅上行至 4 月以来最高点 10Y、30Y 国债活跃券利率分别上行 3.25BP、3.80BP 至 1.7475%、1.9610% [10] - 周三重要宏观事件落地 债市再迎修复 基本抹平前一日跌幅 10Y、30Y 国债活跃券利率分别下行 2.75BP、3.90BP 至 1.7200%、1.9220% [10] - 周四权益市场偏弱 债市延续修复行情 10Y、30Y 国债活跃券利率分别下行 1.45BP、0.8BP 至 1.7055%、1.9140% [11] - 周五债市日内窄幅震荡 尾盘国债利息收入恢复增收增值税 利率大幅波动 全周 1Y、5Y、10Y、30Y 国债到期收益率分别下行 1.0BP、3.6BP、2.7BP、2.3BP [11] 下周债市重点关注 - 周五晚间国债等税收制度变化 下周债市将先对此交易定价 “新券”指 8 月 8 日及之后发行债券 “老券”指之前已存在债券 [18] - 下周不涉及新券定价 关注配置盘抢配活跃老券 老券因税收优势受配置盘追捧 交易盘或卖出活跃老券 等待新券交易 还可能加大买入短端信用债和存单补仓 [2][19] - 周五晚盘市场已对税收制度变化交易 下周债券利率预计快速完成对抢配行为定价 新老券利差扩大程度低于静态测算结果 [2][19] 下阶段策略思考 - 债市未形成趋势行情 短期情绪波动后预计重回震荡 可在曲线上找有波动和流动性资产 再从中找有相对价值个券 建议关注 30Y 期国债 [25] - 曲线上超长端有波动空间 二季度超长债在“横盘”行情创造相对“波动” 二季度以来 84 个交易日中 60 个交易日 30Y 国债活跃券日内振幅高于 10Y 国债活跃券 [3][25] - 经历 7 月中下旬调整 超长端利率债利差空间打开 截至 8 月 1 日 30Y - 10Y 国债期限利差为 24BP 处于近一年 90%分位数 [3][34] - 8 月有 3 只超长期特别国债待发行 今年预定利率 9 月调降 叠加税率改革 预计超长债发行后配置力量偏强 [4][36] - 超长债发行中 个券相对价值有变化 “25 特国 05”规模预计达 2490 亿元 可能取代“23 附息国债 23”成为次活跃券 三只债券利率趋近 “25 特国 02”利率或有约 2BP 下行空间 [5][37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 7月最后一周央行呵护下资金平稳跨月，政治局会议以存量政策推进为主，权益市场震荡走弱，债市转向修复，周五国债、地方债、金融债增值税政策调整使10年国债活跃券收益率回到1.7%下方；全周1y国债活跃券收益率下行1.75BP至1.3600%，10y国债活跃券收益率下行3.75BP至1.6950%，30y国债下行4.45BP至1.9030% [3][6] 根据相关目录分别总结 利率债市场复盘：政治局会议增量有限，增值税调整带动“抢老券”行情 - 本周央行净投放69亿元，资金情绪指数基本在50以下，跨月资金面平稳宽松，1y国股行存单发行价格下行至1.6250%，DR007周度均值在1.53%，1y国债活跃券收益率下行1.75BP至1.36% [1][7] - 周一央行全口径净投放3251亿元，资金价格走低，债市延续修复，主要期限国债收益率下行1.5 - 2.5BP [1][7] - 周二央行净投放2344亿元，银行间与交易所资金价格走势分化，受中美会谈及政治局会议预期影响，权益市场走强，股债跷板效应下现券收益率大幅回调，5y以上中长端国债收益率上行3 - 4BP [1][7] - 周三央行净投放1585亿元，政治局通稿未过多提及“反内卷”和地产政策，权益市场盘中V型反弹，债市情绪偏强，主要期限国债收益率下行2 - 4BP [1][7] - 周四早盘央行净回笼478亿元，日内资金面由紧转松，PMI数据不及预期、权益走弱、资金宽松等因素使债市表现偏强，主要期限国债收益率下行1 - 2BP [2][7] - 周五早盘央行净回笼6633亿元，月初资金面宽松，DR007下行至1.42%，发改委发布会延续政治局会议定调，权益市场回调，尾盘财政部发布债券增值税调整政策，10年国债收益率先上后下，收于1.6950% [2][7] （一）资金面：临近跨月央行OMO净投放，资金面均衡宽松 临近跨月央行通过OMO净投放，资金情绪指数基本在50以下，资金面整体均衡宽松 [7] （二）一级发行：国债、政金债、同业存单净融资增加，地方债净融资减少 国债、政金债、同业存单净融资增加，地方债净融资减少 [4] （三）基准变动：国债和国开期限利差均收窄 - 国债短端品种收益率下行1.01BP，国开债短端品种收益率下行2.52BP，国债长端品种收益率下行2.65BP，国开债长端品种收益率下行4.64BP，长端品种表现好于短端品种 [19] - 国债10Y - 1Y利差收窄1.64BP至33.25BP，国开债10Y - 1Y利差收窄2.12BP至26.45BP [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周海外市场受关税和经济数据影响显著，权益市场普遍下跌，美元先涨后跌，美债收益率大幅下行，黄金上涨，纽约铜大跌。美联储维持利率不变，但市场对 9 月降息预期大落大起。特朗普政策在贸易和人事方面有诸多动态，其净满意度上升。美国经济总体景气度有一定变化，就业数据“爆冷”，需求、生产、航运、价格和金融条件等方面呈现不同态势。下周需关注英国央行议息会议、美国相关经济数据以及关税落地情况 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 海外市场一周复盘 - 海外权益普遍收跌，美股三大股指均跌超 2%，德国 DAX 指数等也下跌，主要受关税和经济数据影响 [1][10] - 外汇方面，美元先涨后跌，小幅收涨，欧元、人民币兑美元分别下跌，日元兑美元上涨 [10] - 利率方面，美债收益大幅下行，2Y 美债下行 22bp，10Y 美债下行 17BP [11] - 商品方面，黄金和原油上涨，纽约铜大跌，COMEX 黄金上涨 0.93%，COMEX 铜大跌 23.88%，WTI 原油上涨 3.37% [11] 海外政策与要闻 海外央行动态 - FOMC 会议维持利率不变，符合市场预期，声明偏鸽派，鲍威尔表态温和略偏鹰 [26] - 市场对美联储的降息预期大落大起，截至 8 月 1 日，市场预期 9 月降息 25bp 的概率为 80.3%，预计年内降息 3 次 [27] - 日本央行举行议息会议，维持利率不变，上调通胀预测、令日元兑美元上涨 [27] 特朗普政策跟踪 - 贸易谈判方面，中美推动关税和反制措施展期 90 天，特朗普签署“新对等关税”行政令，对加墨等国调整关税 [31] - 人事方面，特朗普指责劳工统计局局长，要求解职，美联储理事库格勒辞职，交易员加大对美联储 9 月降息押注 [31] - 特朗普的净满意度上升，截至 8 月 1 日为 -5.1%，一周前为 -7.0% [32] 海外经济基本面高频跟踪 总体景气度 - Polymarket 网站对 2025 年美国经济衰退的押注为 16%，一周之前为 17% [37] - 彭博预测美国衰退概率为 35%，欧元区衰退概率为 30%，均与一周前持平 [39] - 彭博预期 2025 年美国经济增长 1.5%，欧元区经济增长 1.0% [40] - 美国经济活动回升、德国经济活动降温，美国二季度 GDP 初值总体增速超预期，但潜在动能减弱 [43][44] 就业 - 每周初请失业金人数继续低于预期，截至 7 月 26 日当周，首次申请失业救济人数 21.8 万人 [47] - 本周非农数据“爆冷”，前两个月大幅下修 25.8 万个岗位，7 月新增非农就业 7.3 万人，失业率升至 4.2% [52] 需求 - 美国机场安检、铁路输运均好于去年同期，红皮书商业零售销售年率连续 3 周下行 [54] - 房地产市场活动仍低迷，30 年期抵押贷款固定利率下行，抵押贷款申请活动指数和再融资活动指数下跌 [54] 生产 - 美国生产端景气度稳健，粗钢生产、炼油厂开工均持续高于去年同期 [60] 航运 - 国际运费下跌，中国港口的出口集装箱价格继续回落 [63][64] 价格 - 美国零售汽油价格平稳，通胀预期下降，1 年期通胀掉期较一周前下行 0.04 个百分点 [65][68] 金融条件 - 本周美国金融压力下降，信用利差下降 [70] 下周海外重要事件提醒 - 关注英国央行议息会议（市场预期降息 25bp）、美国 7 月 ISM 服务业 PMI、美国 6 月工厂订单月率 [74] - 关注特朗普“新对等关税”8 月 7 日的落地情况 [74]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至8月3日，城投债、产业债成交期限分别加权于2.24年、3.03年，均处于2021年3月以来90%以上分位数水平；商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为4.79年、4.02年、2.91年，银行永续债处于较低历史水平；其余金融债中，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.78年、2.37年、3.00年、1.61年，证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，租赁公司债位于较高历史分位；票息久期拥挤度指数本周较上周小幅上升，目前处于2021年3月以来32.1%的水平 [2][10][12] 根据相关目录分别进行总结 全品种期限概览 - 截至8月3日，城投债、产业债成交期限分别加权于2.24年、3.03年，均处于2021年3月以来90%以上分位数水平 [2][10] - 商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为4.79年、4.02年、2.91年，银行永续债处于较低历史水平 [2][10] - 其余金融债中，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.78年、2.37年、3.00年、1.61年，证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，租赁公司债位于较高历史分位 [2][10] - 票息久期拥挤度指数在2024年3月达到最高值后回落，本周较上周小幅上升，目前处于2021年3月以来32.1%的水平 [12] 品种显微镜 城投债 - 加权平均成交期限徘徊在2.24年附近，陕西省级城投债久期拉长至近9.5年，广西地级市城投债成交久期缩短至1.51年附近 [3][16] - 江苏地级市和区县级、重庆区县级、湖南省级和地级市、河南地级市等区域城投债久期历史分位数已逾90%，湖南省级城投债久期逼近2021年以来最高 [3][16] 产业债 - 加权平均成交期限较上周有所缩短，总体处于3.03年附近，食品材料行业成交久期缩短至1.26年，公共事业行业成交久期拉长至4.03年 [3][22] - 食品材料行业成交久期处于较低历史分位，公用事业、交通运输、建筑材料、医药生物等行业均位于90%以上的历史分位 [3][22] 商业银行债 - 一般商金债久期拉长至2.91年，处于98.6%的历史分位，高于去年同期水平 [3][25] - 二级资本债久期拉长至4.79年，处于99.5%的历史分位，高于去年同期水平 [3][25] - 银行永续债久期拉长至4.02年，处于78.4%历史分位数，高于去年同期水平 [3][25] 其余金融债 - 加权平均成交期限保险公司债＞证券次级债＞证券公司债＞租赁公司债，分别处于53.6%、61.6%、67.8%、95.5%的历史分位数 [4][28] - 证券公司债、租赁公司债和证券次级债久期较上周有小幅拉长 [4][28]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本期微观交易温度计读数回升5个百分点至55%，各指标表现不一，交易热度指标回升较多，部分指标如基金久期、债基止盈压力、商品比价等下降，不同类别指标所处区间也有相应变化 [2][14] 各部分总结 交易热度类指标 - 位于过热区间的指标数量占比升至67%，位于中性区间的指标数量占比仍为17%，位于偏冷区间的指标数量占比降至17% [5] - 相对换手率分位值均小幅上升，TL/T多空比分位值上升54个百分点，由偏冷区间升至过热区间 [5] - 30/10Y国债换手率上升0.06至2.01%，对应过去一年分位值小幅回升2个百分点至92% [20][22] - 1/10Y国债换手率小幅上升0.01至0.1，对应过去一年分位值回升7个百分点至25% [26] - 全市场换手率继续回升0.32个百分点至19.13%，过去一年分位值上升10个百分点至53% [26] - 机构杠杆较上期回落0.9个百分点至88.14%，过去一年分位值下降13个百分点至87% [26] - 长期国债成交占比继续小幅回升2.7个百分点至65.77%，过去一年分位值读数大幅回升27个百分点至73%，升至过热区间 [26] 机构行为类指标 - 位于过热区间的指标数量占比降至38%，位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比降至13% [24] - 基金久期分位值回落25个百分点至49%，由过热区间降至中性区间 [24] - 债基止盈压力回落27个百分点，由中性区间降至偏冷区间 [24] - 上市公司理财买入量、基金 - 农商买入量分位值分别大幅回升56、63个百分点，均由偏冷区间升至中性区间 [24] - 基金分歧度回升至0.46，过去一年分位值读数回落4个百分点至90% [27] - 货币松紧预期指数小幅回落至0.93，对应过去一年分位值回升7个百分点至61% [27] - 配置盘力度下降0.01个百分点至0.21%，对应过去一年分位值也回落4个百分点至86% [27] 利差类指标 - 政策利差由8bp小幅收窄至5bp，对应分位值上升11个百分点至32%，依然位于偏冷区间 [7][30] - 信用利差基本持平前期，农发国开利差、IRS - SHIBOR 3M利差分别走阔1bp、4bp至7bp、5bp，三者利差均值由18bp继续走阔至20bp，其分位值回落5个百分点至42%，位于中性区间 [7][32] 比价类指标 - 位于偏冷区间的指标数量占比升至100% [8] - 股债、商品比价分位值分别回落17、22个百分点至19%、33%，商品比价由中性区间降至偏冷区间 [8][32] - 不动产比价小幅回升2个百分点至2% [8] - 消费品比价由前期的 - 18%上升至 - 9%、过去一年分位值也回升9个百分点至18%，依然位于偏冷区间 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月金融部门流动性异常宽松、财政前置力度超预期，7月金融部门流动性收敛，实体部门负债增速7月反弹后或单边下行至年底，9月底10月初或微弱扩表 [1][12] - 展望8月，盈利窄幅震荡、流动性边际收敛，风险偏好下降后股债性价比转向债券，权益风格回归价值占优，建议仓位集中在债券，等待价值类权益资产介入窗口 [12][39] 根据相关目录分别总结 全社会债务情况 - 截至6月末，中国全社会总债务余额491.5万亿，同比增长8.6%，金融机构（同业）债务余额90.0万亿，同比增长7.6%，实体部门债务余额401.5万亿，同比增长8.8% [14][16][19] - 6月家庭债务余额82.0万亿，同比增长2.9%，政府债务余额113.6万亿，同比增长15.3%，非金融企业债务余额205.9万亿，同比增长7.9%，中长期贷款余额增速降至8.5% [20] - 6月工业企业利润同比降4.3%，负债余额同比增5.4%；国有企业利润同比降4.0% [24] 金融机构资产负债详解 - 6月末广义金融机构债务余额165.2万亿，同比增长7.6%，银行债务余额134.0万亿，同比增长6.9%，非银金融机构债务余额31.1万亿，同比增长10.7% [27] - 6月银行超额备付金率1.7%，货币乘数8.62，货币政策6月松弛后续收敛，7月货币政策边际收敛；6月计入M2的非银金融机构存款同比增长11.2%，流动性边际松弛 [29][32] - 6月末基础货币余额同比增长2.0%，NM2同比增速8.4%高于M2，后续货币政策宽松空间有限，NM2同比增速大概率低于M2 [35][36] 资产配置 - 过去4周国内股牛债熊、成长占优超预期，6月金融部门流动性宽松难持续，7月第一周收敛；财政前置力度大，政府和实体部门负债增速7月达高点后或下行 [1][39] - 6月底至7月初两周股债双牛、成长占优，7月第二周起流动性收敛，风险偏好上升驱动股牛债熊、成长占优，7月28日风险偏好回落股熊债牛、成长仍占优 [1][39] - 6月银行债券投资余额同比增速18.7%，央行和银行合计国外资产余额增速3.5%，中美十债收益率倒挂幅度收敛 [40][43] - 预计美国实际经济增速回落、通胀高位，名义经济增速下降，实体部门负债增速稳定；中国和新兴市场供给恢复，大宗商品价格或下行，关注人民币汇率升值通道 [13][43]

报告行业投资评级 - 看好债市，建议 8 月做多 [3][20] 报告的核心观点 - 2025 年 8 月 8 日后新发政府债券及金融债利息收入恢复征增值税，新老划断，不涉及所得税和债券转让收入税收政策变更 [2][6] - 公募基金未来持有 8 月 8 日后新发国债、地方政府债券、金融债利息收入缴 3.26%增值税及附加税，买卖差价收入免征；银行理财等资管产品投资 8 月 8 日后新发政府债券及金融债，利息和买卖价差收入均缴 3.26%增值税及附加税；商业银行等法人机构自营持有 8 月 8 日后新发相关债券利息收入缴 6.34%增值税及附加税 [2][9][10] - 同业存单及同业存款利息收入继续免征增值税 [2][12] - 税收新规对商业银行负债成本及短期业绩影响较小 [2][13] - 预计影响 8 月 8 日后新发政府债券及金融债定价，新老券或现 5 - 10BP 利差；企业债券与新发金融债收益率将更接近 [2][14][19] 各部分总结 税收政策调整内容 - 2025 年 8 月 8 日后新发政府债券及金融债利息收入恢复征增值税，此前国债、地方政府债、金融同业往来利息收入免征，一般金融机构按 6%税率、资管产品和公募基金按 3%征收率缴纳增值税 [2][6][8] 不同投资主体税收变化 - 公募基金：8 月 8 日后新发国债、地方政府债券、金融债利息收入缴 3.26%增值税及附加税，买卖差价收入免征；之前发行并后续发的利息收入继续免增值税；分红免征企业所得税政策未变 [2][9] - 银行理财等资管产品：8 月 8 日后新发政府债券及金融债，利息和买卖价差收入均缴 3.26%增值税及附加税 [2][9] - 商业银行等法人机构自营：8 月 8 日后新发国债、地方政府债券、金融债利息收入缴 6.34%增值税及附加税，之前发行的利息收入继续免征至到期；买卖价差收入延续缴 6.34% [10] - 社保基金及基本养老保险基金：投资政府债券及金融债不受影响，依然免征增值税 [10] - 企业年金及职业年金：投资环节税收政策不明确，目前不缴纳增值税，主要在领取环节缴纳个人所得税 [10] 贴现债券税收情况 - 8 月 8 日后贴现发行的国债及政策性金融债利息收入可能需缴增值税，银行自营按（债券票面金额 - 发行价格）*持有份数*6.34%缴纳，公募基金等资管产品按（债券票面金额 - 发行价格）*持有份数*3.26%缴纳 [11] 同业存单及存款税收情况 - 同业存单及同业存款利息收入继续免征增值税，税收政策上同业存单不属于金融债 [2][12] 对商业银行影响 - 商业银行发行金融债 25Q1 余额 10.42 万亿元，占负债总额 2.9%，税收新规对负债成本和短期业绩影响较小 [2][13] 对债券定价影响 - 预计 8 月 8 日前与后发行的政府债券及金融债收益率出现 5 - 10BP 利差，社保基金等资金规模扩大可能压低利差 [2][14][15] - 2025 年 8 月 8 日后新发同期限同评级企业债券与金融债收益率将更接近，但银行自营投资者面临资本占用差异 [3][19][20] 8 月债市建议 - 债市做多是当前阻力最小方向，8 月 10Y 国债收益率或回 1.65%左右，5Y 国股二级到 1.9%以下；看多长久期下沉的城投及资本债、城投点心债及美元债，力推民生、渤海、恒丰银行永续债，关注天津银行等资本债机会 [3][20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 财政部公告对国债、地方政府债与金融债券恢复征收增值税，对债市影响偏中性，因增值税税率相对较低且仅针对利息收入[3][12][15] - 增值税恢复征收在新老券、不同品类债券、债市情绪以及一级发行情况等方面产生诸多影响，利好利率老券和信用债，利空新券和金融债，活跃券交易情绪或受影响，一级发行利率偏高对投资者是机会[4][5][13][14][16] 根据相关目录分别进行总结 本周机构行为点评 - 收益曲线：国债和国开债收益率普遍下行，国债1Y收益率下行1bp，3Y收益率下行3bp等；国开债1Y收益率下行约2bp，3Y收益率下行4bp等[18] - 期限利差：国债与国开债息差上升，国债利差长端收窄，国开债整体收窄，如国债1Y - DR001息差上升约25bp，国开债1Y - DR001息差上升18bp[19][20][21] 债市杠杆与资金面 - 杠杆率：降至107.46%，2025年7月28日 - 2025年8月1日周内震荡上升，8月1日较上周五上升0.7pct[22] - 质押式回购：本周日均成交额6.6万亿元，较上周下降1.05万亿元，日均隔夜占比86.77%，环比下降1.73pct[27][32] - 资金面：银行融出震荡上升，8月1日大行与政策行资金净融出为4.38万亿元，基金净融入为1.97万亿元，货基净融出为1.22万亿元[33] 中长期债券型基金久期 - 久期中位数：降至2.83年（去杠杆）、3.18年（含杠杆），8月1日久期中位数（去杠杆）较上周五下降0.05年[47] - 利率债基久期：降至3.88年，较上周五下降0.06年[49] 类属策略比价 - 中美利差：短端收窄，长端走阔，1Y收窄1bp，7Y走阔2bp等[54] - 隐含税率：整体收窄，国开 - 国债利差1Y收窄2bp，3Y收窄约1bp等[57] 债券借贷余额变化 - 8月1日，10Y国债活跃券、10Y国债次活跃券、10Y国开债活跃券、30Y国债活跃券借贷集中度走势上升，10Y国开债次活跃券借贷集中度走势下降，所有机构均上升[58]