政府停摆风险与预算进展 - 截至2026年1月20日，美国政府12个部门中已有6个获得2026财年全部拨款，其支出占2025财年总支出（1.6万亿美元）的22.4%[4][6] - 两党已就剩余部门提出总额近1.2万亿美元的“一揽子”拨款方案，等待审议[12] - 市场预测平台Polymarket显示，1月底美国政府停摆概率仅为12%[11] - 即使停摆，由于近半部门已获资金，其影响将小于2025年，特别是民生相关部门（如农业、军人、商务、能源）已获拨款[13] 政治与政策背景 - 临近中期选举，两党均不愿因政府停摆冲击民生而流失选票[4] - 特朗普政府当前政策重心偏向外部问题（如委内瑞拉、格陵兰岛），内政倾向于求稳，避免“两线作战”[8] - 上一轮停摆的主要分歧点——拜登加强型医保补贴问题紧迫性降低，因特朗普已推动药企降价，2025年12月有9家大型药企达成降价协议[9] 关键预算细节 - 2026财年国防预算初步定为8387亿美元，增幅不到1%，远低于特朗普设定的1.5万亿美元长期目标[14] - 根据凯撒家庭基金会数据，若拜登加强型医保税收抵免取消，2024年参保者年均保费将从888美元升至1593美元，涨幅超过75%[11] - 在移民问题上，法案计划为美国移民及海关执法局（ICE）在2025财年剩余时间的资金基本维持在100亿美元，但执法与遣返经费削减1.15亿美元[14] 资产市场展望 - 若政府顺利运行支撑经济，将短期利好美股盈利，但美债将因赤字扩大和盟友抛售预期承压[15] - 美元在1月强势反弹后，可能受“去美元化”叙事冲击[15] - 政府停摆不确定性消除利空黄金，但当前金价更多取决于委内瑞拉、格陵兰岛等地缘政治走势，避险功能突出[15]

2025年通胀复盘与2026年基期轮换 - 2025年二季度GDP平减指数当季同比降至-1.2%，为2010年以来最低位，三季度升至-1.0%[4] - 2025年8-12月PPI环比连续五个月告别负增长，为2022年6月以来首次[4] - 2025年下半年部分产业价格弹性显著，存储芯片(DXI指数)、LME现货铜、六氟磷酸锂价格区间涨幅分别为478%、25.2%、248.2%[4] - 2026年PPI将进行五年一度的基期轮换，以2025年为基准，预计将新增基因工程药物、钠离子电池制造等细分品类[4] - 基期轮换后，有色金属压延业、计算机通信电子制造业权重预计分别提升0.8和0.7个百分点，煤炭开采洗选业、非金属矿物制品业权重均下降0.4个百分点[4] 2026年宏观与金融驱动因素 - 宏观层面，基于5.4%的工业增加值同比、3.2%的固投、4.0%的消费、3.5%的出口增速假设，测算2026年供需比为1.51，显著低于2025年11月的3.66，指向价格线索修复[5] - 金融层面，M1周期经验上领先PPI同比7-9个月，从该线索看2026年上半年PPI上行趋势相对确定[6] - 全球信用条件方面，中、美、欧、日四大经济体M2同比增速已由2025年初的2.4%升至11月的8.0%，该指标领先CRB指数约一年，支撑商品指数回升[6] 2026年产业与关键商品展望 - 猪周期方面，本轮周期自2022年3月开启已持续45个月，2025年9月能繁母猪存栏量同比首度转负，猪周期较大概率在2026年上半年形成谷底[6] - 多晶硅供需格局改善，预计2026年产量约136.5万吨，总需求约136.2万吨，供需过剩幅度收窄至0.2-0.3万吨[7] - 动力煤供需格局转向初步均衡，IEA预计2026年中国煤炭产量同比下降约1%，测算动力煤需求总增速约为1.3%[8] - 粗钢供需缺口收窄，预计2026年粗钢产量同比降幅约-1.0%，消费量同比约-0.58%，供需缺口收窄至-0.42%[8] 2026年价格综合预测 - 基准情形下，预计2026年全年CPI、PPI同比均值分别为0.8%、-0.6%，GDP平减指数全年均值为0.2%[12] - 基准情形下，预计PPI季度均值分别为-1.7%、-0.6%、0.0%、0.0%，三季度升至零值以上[12] - 基准情形下，预计CPI季度同比分别为0.8%、0.9%、0.7%、0.7%，受翘尾因素影响，二季度贡献达到最大[12]

2025年经济复盘 - 2025年中国实际GDP同比增长5.0%，达成目标，但走势前高后低[1] - 2025年四季度实际GDP增速回落至4.5%，政策未强力刺激投资，以避免与“反内卷”核心目标冲突[1] - 2025年最终消费对GDP同比的拉动约为2.6%，较2024年上升0.4个百分点；资本形成总额拉动约为0.8%，回落0.5个百分点；内需（消费+投资）合计拉动约为3.4%[20] - 2025年货物和服务净出口对GDP同比的拉动约为1.6%，较2024年小幅上升0.1个百分点[20] - 2025年12月经济出现回暖，服务业生产指数同比增长5.0%，较上月加快0.8个百分点；工业增加值同比增长5.2%，其中高技术产业回升显著[28] 结构性问题与规律 - 存在规律：当实际GDP增速高于5.0%时，价格指数承压；低于5.0%时，价格改善。表明国内有效需求支撑的合意增长区间约在4.5%-5.0%[1][12] - 中国服务业增加值占比显著偏低，2024年人均GDP超1.3万美元，但服务业占比低于中低收入国家水平，制约就业和消费，是内需不足主因[2][23] - 2025年生产端结构转换：第二产业增速回落，第三产业增速回升，形成对冲。第三产业增长有利于促进就业和收入[2][15] 2026年经济展望与政策 - 预计2026年中国实际GDP同比增速将小幅回落至4.8%[3][37] - 2026年经济将在“反内卷”框架下深化两大趋势：一是资源聚焦发展新质生产力（如人工智能、新能源）；二是加速发展现代服务业以创造就业和扩大消费[3][35] - “反内卷”政策将协同推进：一方面清理工业过剩产能，为新生产力腾出空间；另一方面通过服务业扩张对冲调整压力、提振内需[3][36] 风险提示 - 政策刺激力度减弱，海外经济政策的不确定性[4][40]

政策信号与部署 - 财政与央行协同发力扩内需，个人消费贷款单笔贴息上限从500元大幅提升至3000元，并首次纳入信用卡分期[1][7] - 服务消费企业单户贴息贷款额度从100万元提至1000万元，贴息限额增至10万元，新增数字、绿色、零售领域，政策延至2026年底[1][7] - 央行同步下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，引导融资成本下行[1][7] - 科技创新支持加码，央行将科技创新和技术改造再贷款额度增加4000亿元至1.2万亿元[2][8] - 激发民间投资，央行设立1万亿元民营企业再贷款，并增加支农支小再贷款额度5000亿元[2][9] 针对的经济问题 - 2025年居民新增信贷仅3600亿元，较2024年减少22910亿元，是拖累全年信贷增速降至6.4%的主因（贡献1.0个百分点降幅）[2][11] - 2025年固定资产投资同比下降3.8%，但设备工器具购置投资同比增速达11.8%，成为主要拉动项[3][13] - 民间投资与整体固定资产投资增速差从2024年的-3.3个百分点收窄至2025年的-2.6个百分点[3][18] 预期政策效果 - 财政贴息有助于在商业银行净息差仅1.4%的背景下，突破其“扩规模”与“稳经营”的权衡约束，稳定信贷社融[3][20] - 个人消费贷贴息范围扩大，可推动居民短贷稳定释放，以稳定2026年面临高基数的社零消费[4][22] - 新基建核心领域（电力热力、互联网软件、仓储物流）在广义基建投资中占比自2019年至2025年11月分别提升10.4、5.0、4.1个百分点[4][25]

宏观经济：内需放缓，通胀温和回升 - 12月固定资产投资累计同比增速为-3.8%，较前值下降1.2个百分点，其中房地产、制造业、基建投资增速分别降至-17.2%、0.6%、-1.48%[7][8][11] - 12月社会消费品零售总额当月同比增速为0.9%，较前值下降0.4个百分点，显示内需持续走弱[12] - 12月出口（以美元计）当月同比增速为6.6%，进口当月同比增速为5.7%，贸易顺差扩大至1141.4亿美元[17][19][22] - 12月CPI同比增速为0.8%，PPI同比增速为-1.9%，均较前值回升，通胀进入温和上行趋势[39][49] - 12月制造业PMI回升至50.1%的荣枯线以上，高技术产业增加值累计同比增速为9.4%[6][38][40] 流动性及货币政策：结构性降息，资金面维持均衡 - 1月央行进行结构性降息，下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，并增加多项再贷款额度，如支农支小再贷款额度增加5000亿元[79] - 1月上半月，DR001均值在1.31%，DR007均值在1.48%，短期资金利率较上月变化不大，DR001多在政策利率之下15个基点内运行[56][58] - 1月上半月银行间质押式回购日成交量均值升至8.5万亿元，较上月同期增加[68] - 12月社会融资规模新增2.2万亿元，同比少增6462亿元；M2同比增长8.5%，M1同比增长3.8%[74][75][100] - 货币政策基调稳中偏宽，后续降准降息仍有空间，但需等待银行净息差改善[1][82][85] 利率债市场：风险偏好抬升，利率易上难下 - 2026年1月以来，10年期国债收益率在1.84%左右，10年期国开债收益率在2.02%左右，收益率整体先上后下[86] - 债市主要受股市上涨、风险偏好上升及通胀预期升温压制，利率呈现易上难下特征[2][97][118] - 截至1月16日，10年期国债收益率处于近十年8.8%的历史分位数，配置价值逐步显现但短期受压制[90][112] - 2026年政府债券（国债+地方债）预计新增12.75万亿元，1月发行进度整体可控，供给压力不大[115][119]

政策信号与部署 - 财政端个人消费贷款单笔贴息上限从500元大幅提升至3000元，并首次纳入信用卡分期[1][9] - 服务消费企业单户贴息贷款额度从100万元提升至1000万元，贴息限额增至10万元[1][9] - 央行将各类结构性货币政策工具利率下调0.25个百分点[1][9] - 央行将科技创新和技术改造再贷款额度增加4000亿元，总额度达到1.2万亿元[2][10] - 央行单设1万亿元民营企业再贷款，并增加支农支小再贷款额度5000亿元[2][12] 针对的经济问题 - 2025年居民新增信贷仅3600亿元，较2024年减少22910亿元，拖累全年信贷增速降至6.4%，其中1.0个百分点降幅由居民信贷下滑贡献[2][14] - 2025年固定资产投资同比下降3.8%，但设备工器具购置投资同比增速达11.8%，成为主要拉动项[2][16] - 民间投资与整体固定资产投资增速差从2024年的-3.3个百分点收窄至2025年的-2.6个百分点[3][20] 预期效果与机制 - 财政贴息有助于在商业银行净息差仅1.4%的背景下，突破其“扩规模”与“稳经营”的权衡约束[3][23] - 2025年商业银行月均贷款核销规模达1226亿元[3][23] - 2019年至2025年11月，广义基建中新基建核心领域（电力热力、互联网软件、仓储物流）投资占比分别提升10.4、5.0、4.1个百分点[4][28]

宏观经济概览 - 2025年全年实际GDP增长5.0%，四季度增长4.5%，完成年度目标[3] - 2025年名义GDP增长4.0%，GDP平减指数为-1.0%，较此前略有收窄[3] - 经济增长动能向第三产业集中，其全年增长5.4%，对GDP贡献率逐季抬升至61.7%[11] - 第二产业增长动能减弱，全年增长4.5%，对GDP贡献率逐季下降至32.9%[11] 固定资产投资 - 2025年固定资产投资同比下降3.8%，增速较上年回落7.0个百分点[4][25] - 基建投资降温，广义与狭义基建投资全年同比分别为-1.5%和-2.2%，较2024年分别回落10.7和6.6个百分点[4][25] - 制造业投资全年累计增长0.6%，结构体现升级特征，设备工器具购置同比上升11.8%[4][26] - 房地产投资深度调整，全年同比下降17.2%，但资金到位、新开工及销售数据在12月显现边际改善迹象[4][27] 工业生产与结构 - 2025年工业增加值同比增长5.9%，12月单月增长5.2%[18] - “新质生产力”相关产业增长强劲，2025年工业机器人、新能源汽车、集成电路产量同比分别增长28.0%、25.1%、10.9%[20] 消费市场 - 2025年社会消费品零售总额同比增长3.7%，修复整体偏缓，12月单月增长0.9%[5][42] - 商品消费（全年+3.8%）韧性优于餐饮消费（全年+3.2%）[5][42] - 补贴类及新兴消费支撑明显，家电、家具、通讯器材全年同比分别增长11.0%、14.6%、20.9%[6][43] 未来展望与风险 - 报告展望2026年，在“提质增效”基调下，名义增速修复有望加快，需求端（消费、基建、制造业、地产）改善是主要支撑[7][47] - 风险提示包括国内政策落地不及预期和海外政策变动超预期[8][48]

宏观经济：内需放缓，通胀温和回升 - 12月固定资产投资累计同比增速为-3.8%，较前值降低1.2个百分点，其中房地产投资（-17.2%）、制造业投资（0.6%）和基建投资（-1.48%）增速均下行[7][8] - 12月社会消费品零售总额当月同比增速为0.9%，较前值降低0.4个百分点，内需持续走弱[12] - 12月CPI同比增速为0.8%（前值0.7%），PPI同比增速为-1.9%（前值-2.2%），通胀呈现温和上行趋势[39][49] - 12月出口（以美元计）当月同比增速为6.6%，累计同比增速为5.5%，外需保持韧性[17] 流动性及货币政策：结构性降息，资金面均衡 - 1月央行开展结构性降息，下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，并增加支农支小再贷款额度5000亿元，科技创新再贷款额度增至1.2万亿元[80] - 1月上半月，DR001均值在1.31%，DR007均值在1.48%，短期资金利率较上月变化不大，资金面维持均衡[56][58] - 货币政策基调稳中偏宽，央行表示后续将继续加大流动性投放力度，降准降息仍有空间，但需等待银行净息差改善[1][84][86] 利率债市场：风险偏好抬升，利率承压 - 截至1月16日，10年期国债收益率在1.84%左右，10年期国开债收益率在2.02%左右，收益率处于历史较低分位数（国债8.8%，国开9.9%）[87][91][92] - 市场主要矛盾转向股市上涨（风险偏好抬升）和通胀预期上行，利率呈现易上难下特征，对债市形成压制[2][98][119] - 1月社融新增2.2万亿元，同比少增6462亿元；M1同比增速从4.9%下降至3.8%，显示实体融资需求偏弱[74][75][101]

市场表现 - 2026年1月21日A股市场低开高走，上证综指收于4116.94点，上涨0.08%，深证成指收于14255.13点，上涨0.70%[7] - 科创50指数表现突出，当日上涨3.53%[7] - 两市超过六成个股上涨，全日成交金额为26240亿元，较前一交易日有所减少[7] - 有色金属行业领涨，涨幅为2.91%，电子行业紧随其后，涨幅为2.80%[9] - 煤炭行业跌幅居前，为-1.52%，银行业同样表现疲弱，跌幅为-1.58%[9] 估值与流动性 - 当前上证综指平均市盈率为16.87倍，创业板指数为52.56倍，均处于近三年中位数平均水平上方[3][14] - 央行近期操作明确了“今年降准降息还有一定空间”的态度，旨在助力经济转型并提振市场信心[3][14] 后市研判与建议 - 预计上证指数维持小幅震荡上行的可能性较大，短期调整空间较小[3][14] - 未来市场将再度聚焦业绩与产业趋势，为下一阶段行情积蓄力量[3][14] - 短线投资建议关注半导体、电子元件、能源金属以及有色金属等行业的机会[3][14]

固收+产品市场概览 - 截至2026年1月16日，全市场固收+基金规模为21,743.24亿元，产品数量为1,152只[2] - 上周（20260112-20260116）有461只固收+基金净值创历史新高[2] - 上周新发行4只固收+产品，成立规模合计3.61亿元[10][11] 固收+产品业绩表现 - 上周各类固收+基金业绩中位数表现分化，混合型FOF基金表现最佳，为0.34%[2] - 按风险等级划分，上周保守型、稳健型、激进型基金业绩中位数分别为0.16%、0.24%、0.25%[2] - 年初至今（截至1月16日），激进型基金业绩中位数最高，为1.13%，混合型FOF基金中位数最高，为1.26%[14][15] 大类资产与策略表现 - 2026年Q1逆周期配置模型预测宏观环境为“Slowdown”，截至1月16日，沪深300指数、中债国债总财富指数、上金所AU9999合约1月收益率分别为2.20%、0.03%和6.10%[3][23] - 行业ETF轮动策略1月建议关注煤炭、钢铁、证券、银行ETF，但该策略上周收益为-2.65%，1月累计收益为-0.36%[3][24] - 基于宏观择时的股债20/80再平衡策略年初至今（YTD）收益为0.51%，股债风险平价策略YTD收益为0.30%[4] 量化固收+策略表现 - 在不择时的股债20/80月度再平衡策略中，“小盘价值”风格股票端组合年内收益率最高，为1.64%[4] - 当股债配置调整为10/90时，各策略收益均出现回落，例如“小盘价值”收益降至0.86%[4] - 叠加择时策略后，基于宏观动量模型的“小盘价值”组合累计收益提升至2.43%[4]