报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7][10] 报告的核心观点 - 考虑节庆送礼消费市场承压和公司上半年净利润减少，下调蛋糕与中西式糕点等核心品类销售增速预期，修正新开门店放量节奏、销售费用率改善幅度等关键假设，调整盈利预测，预计公司2025–2027年EPS分别为0.81/0.94/1.12元（前次预测2025/2026年EPS为1.41/1.52元） [4][10] - 公司多品牌、多渠道布局持续推进，盈利修复具备较强确定性，参考可比公司估值水平，给予公司2025年18倍PE，对应目标价14.58元 [4][10] 公司现状与发展 - 半年报业绩下降，2025年1–6月归母净利润100–148万元，同比下降96–97%；扣非净利-2,980至-4,400万元，同比减少236–301%，主要因南部市场投入租金和人工，收入尚处爬坡期，同时优化关闭部分效益不佳门店 [9] - 1H25扣非净利环比1Q25明显收窄，25Q2扣非净利回正，预计因收入降幅缩窄、关店减少、营销发力等带动；截止25年7月门店已达770余家，全年开店有望略加速、预计超过去年 [9] - 历史Q3收入占比约4成、利润占比约9成，2022–2024年公司第三季度营收为10.8/10.84/9.42亿元，占全年营收41%左右，归母净利润贡献占比在88.7%–91.7%之间，全年利润高度依赖中秋节，消费市场有压力、行业竞争加剧，回暖仍需时间 [9] - 全资子公司元祖高新公司自24年10月起正式投产，产能逐步释放；坚持产品创新升级，端午节推出新品粽子和蛋糕；加大线上推广投入，通过短视频、社交媒体等进行精准广告投放，现有会员规模已突破1,300万，正深化会员体系驱动业绩增长 [9] 财务信息 主要财务指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 2,659 | 2,314 | 2,267 | 2,426 | 2,620 | | 同比增长 (%) | 2.8% | -13.0% | -2.0% | 7.0% | 8.0% | | 营业利润(百万元) | 357 | 343 | 274 | 314 | 369 | | 同比增长 (%) | 3.2% | -3.9% | -20.1% | 14.7% | 17.3% | | 归属母公司净利润(百万元) | 276 | 249 | 195 | 227 | 269 | | 同比增长 (%) | 3.7% | -10.0% | -21.5% | 16.0% | 18.6% | | 每股收益（元） | 1.15 | 1.04 | 0.81 | 0.94 | 1.12 | | 毛利率(%) | 62.1% | 63.3% | 62.8% | 63.3% | 63.8% | | 净利率(%) | 10.4% | 10.8% | 8.6% | 9.3% | 10.3% | | 净资产收益率(%) | 16.8% | 15.0% | 11.9% | 13.9% | 16.0% | | 市盈率 | 10.9 | 12.1 | 15.5 | 13.3 | 11.2 | | 市净率 | 1.8 | 1.8 | 1.9 | 1.8 | 1.8 | [6] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表涵盖货币资金、应收票据及应收账款、存货等项目；利润表包含营业收入、营业成本、销售费用等项目；现金流量表涉及净利润、折旧摊销、财务费用等项目 [12] - 成长能力方面，营业收入、营业利润、归属于母公司净利润有不同程度的增减变动；获利能力上，毛利率、净利率、ROE等指标有相应变化；偿债能力指标如资产负债率、净负债率等呈现一定趋势；营运能力指标包括应收账款周转率、存货周转率等 [12] 可比公司估值 | 公司 | 代码 | 最新价格(元) | 每股收益（元） | | | | 市盈率 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 2025/7/31 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | 广州酒家 | 603043 | 15.81 | 0.87 | 0.98 | 1.10 | 1.21 | 18.21 | 16.13 | 14.43 | 13.09 | | 桃李面包 | 603866 | 5.49 | 0.33 | 0.33 | 0.35 | 0.38 | 16.82 | 16.62 | 15.61 | 14.42 | | 五芳斋 | 603237 | 17.28 | 0.72 | 0.85 | 0.94 | 1.03 | 23.96 | 20.23 | 18.43 | 16.78 | | 安井食品 | 603345 | 73.80 | 4.46 | 4.82 | 5.33 | 5.86 | 16.57 | 15.32 | 13.84 | 12.60 | | 立高食品 | 300973 | 44.90 | 1.58 | 1.98 | 2.37 | 2.76 | 28.37 | 22.65 | 18.93 | 16.29 | | 调整后平均 | | | | | | | | 17.66 | 16.16 | 14.60 | [11]

行业供需分析 - 钢铁行业需求环比下降但总库存维持下降趋势 上周五大品种钢材表观消费量868.13万吨环比降1.98万吨 其中建材表观消费量300.78万吨环比升7.9万吨 板材表观消费量567.35万吨环比降9.88万吨 [1] - 供给端收缩明显 上周五大品种钢材产量866.97万吨环比降1.22万吨 总库存1336.5万吨环比降1.16万吨 维持近年同期最低位水平 [1] - 高炉开工率83.46%环比持平 电炉开工率62.18%环比升3.21个百分点 电炉产能利用率53.48%环比上升1.31个百分点 [1] 盈利能力 - 行业盈利率环比显著改善 螺纹模拟平均吨毛利330.1元/吨环比升131.5元/吨 热卷模拟平均吨毛利244.1元/吨环比升113.5元/吨 [2] - 247家钢企盈利率63.64%环比升3.47% 铁矿库存13790.38万吨环比升5.17万吨 [2] - 铁矿或逐步进入宽松周期 钢铁成本掣肘因素有望改善 行业盈利中枢有望逐步修复 [2] 行业前景 - 需求端有望企稳 地产用钢需求占比下降导致负向拖拽减弱 基建制造业需求平稳增长 1-6月钢材出口量同比增长9.2% [3] - 供给端市场化出清已开始 行业自2022Q3开始亏损 目前约40%钢企仍亏损 行业正在逐步走出底部 [3] - 政策面或将加速供给收缩 工信部表示将推动重点行业淘汰落后产能 若供给政策落地行业上行进展将更快 [3] 长期趋势 - 产业集中度提升是必然趋势 具有产品结构与成本优势的钢企将充分受益 [3] - 环保加严与碳中和背景下 龙头公司竞争优势与盈利能力将更加凸显 [3]

报告行业投资评级 - 基础化工行业投资评级为看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 农药行业开展“正风治卷”三年行动，行业供给自律或助力景气反转 [4] - 全球农化去库、出口需求良好，部分农药量价齐升助力盈利修复，中长期“正风治卷”行动或助力景气反转 [5] 根据相关目录分别进行总结 农药行业“正风治卷”行动 - 行动针对隐性添加、非法生产、无序竞争等问题，重点任务包括严禁隐性添加、打击非法生产、抵制低价无序竞争等，预计到2027年底市场秩序改善、内卷遏制、产品质量提升等 [4] 农药行业现状与趋势 - 2022Q4以来全球农药市场去库，国内产能释放致多数产品价格走低，截至7月27日中农立华原药价格指数同比跌0.44%、环比涨0.33%，跟踪产品中同比63%下跌、环比57%持平3%上涨 [5] - 2025年1 - 6月中国除草剂、杀虫剂、杀菌剂出口数量同比分别+14%、+32%、+24%，主要出口至巴西、美国等，因春耕差异不同时段有出口旺季 [5][11] - 短期部分农药刚需阶段性反弹助力盈利修复，中长期“正风治卷”行动或助力景气反转 [5] 推荐与受益标的 - 推荐标的有扬农化工、利民股份、兴发集团等；受益标的有江山股份、利尔化学、润丰股份等 [5] 价格数据 - 2025年以来部分农药及中间体价格反弹，如毒死蜱、烯草酮等，给出了2020 - 2025年各产品均价及不同季度数据，还列出历史分位、较年初及同比变化等 [53][54] 行动涉及品种与相关标的 - “正风治卷”行动涉及百草枯、氯虫苯甲酰胺等品种，对应红太阳、联化科技等相关标的 [56] 相关标的盈利预测与估值 - 给出扬农化工、润丰股份等多家公司2024 - 2026年归母净利润增速、PE等数据及评级情况 [56][58]

市场表现 - 沪指近三个月从3040点上涨至近3600点，涨幅超过500点，呈现"慢牛"态势 [1][6] - 7月23日上证指数突破3600点整数关口，为2024年10月8日以来首次 [2] - 当日上证指数微涨0.01%收于3582.3点，深证成指跌0.37%，创业板指跌0.01%，A股全天成交1.9万亿元 [3] 板块热点 - "雅下水电"概念持续活跃，中国电建、保利联合等多股收获3连板 [4] - 雅鲁藏布江下游水电工程总投资1.2万亿元，装机规模6000万千瓦（三峡工程的2.7倍），建设周期10年，年均投入1200亿元 [4] - 中信建投预计该工程年均拉动基建投资增长0.8%，10年内共带动2.04万亿GDP增量，年均贡献0.15% [4] 资金动向 - 中央汇金二季度增持宽基ETF超1900亿元，包括沪深300ETF、中证500ETF等8只产品 [12] - 外资持有人民币债券总量超6000亿美元，上半年净增持A股和基金101亿美元，5-6月净增持规模达188亿美元 [13] 机构观点 - 湘财证券预判2025年行情将以"慢牛"方式运行，银行、保险等红利板块为主要支撑 [10] - 私募机构指出当前市场风格由险资、国家队主导，增量资金聚焦"业绩+政策"主线，结构性机会突出 [15] - 瑞银认为政策与流动性环境有利，但市场分歧可能增加，影响更多体现在结构而非整体趋势 [14][15]

行业政策与趋势 - 中央层面多次强调整治"内卷式"竞争，治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出 [1] - 光伏、锂电均处于盈利底部，其中光伏亏损更为明显 [1] - "反内卷"有望成为推动新能源行业中长期盈利修复的关键推动力 [1] 光伏产业指数表现 - 截至2025年7月21日 09:37，中证光伏产业指数(931151)上涨0.91% [1] - 成分股特变电工(600089)上涨4.72%，双良节能(600481)上涨2.30%，福莱特(601865)上涨2.05%，正泰电器(601877)上涨1.72%，南玻A(000012)上涨1.66% [1] - 光伏ETF基金(516180)上涨0.68%，最新价报0.6元 [1] - 截至2025年7月18日，光伏ETF基金近2周累计上涨4.59% [1] 光伏产业指数构成 - 中证光伏产业指数从主营业务涉及光伏产业链上、中、下游的上市公司证券中，选取不超过50只最具代表性的上市公司证券作为指数样本 [1] - 截至2025年6月30日，中证光伏产业指数(931151)前十大权重股合计占比55.39% [2] - 前十大权重股包括阳光电源(300274)、隆基绿能(601012)、TCL科技(000100)、特变电工(600089)、通威股份(600438)、TCL中环(002129)、正泰电器(601877)、晶科能源(688223)、晶澳科技(002459)、德业股份(605117) [2]

行业业绩表现 - 截至7月10日共有18家化工行业上市公司发布上半年业绩预告其中15家预计净利润同比增长[1] - 山东先达农化股份有限公司净利润增幅暂居首位预计2025年上半年归母净利润为13000万元到15000万元同比增加2443 43%到2834 73%[1] 业绩增长驱动因素 - 产品价格上涨和降本增效是化工行业上市公司上半年净利润大涨的主要原因[1] - 山东先达农化业绩增长受益于烯草酮售价上涨、新创制产品吡唑喹草酯投放市场以及成本管控强化[1] - 利尔化学业绩同比上涨受益于部分产品销量和价格同比上涨以及降本增效[2] 行业供需格局 - 全球经济回暖带动下游行业需求恢复性增长供给侧因前期产能扩张有限导致部分企业减产共同推动产品价格攀升[2] - 产品价格走势存在不确定性新增产能释放超预期或需求复苏乏力可能减弱价格上涨动能原材料价格波动和环保政策调整也将影响行业[2] 行业转型与发展 - 产品价格上涨带来的盈利增加为企业转型提供资金保障可支持技术创新和拓展新业务领域推动行业向绿色环保高端化方向转型[3] - 价格上涨吸引更多资源和资本涌入行业加速整合推动行业整体向更高水平发展[3] - 行业竞争促使企业优化产品结构提高生产效率降低成本以提升市场竞争力[3]

核心观点 - 外部不确定性或从关税扩散，国内政策积极但克制，经济有韧性 [4] - 下半年预期差来自盈利修复、流动性热度、新兴产业发展 [5] - 短期预期差驱动下，下半年市场或冲击新高 [6] - 结构上关注内需、科技与红利个股 [7] 市场上半年回顾 - A股及港股市场上半年呈“N型”走势，分震荡上行、震荡调整、震荡上行三阶段 [8] 来自内部的确定性 外部不确定性将从关税逐步扩散 - 美国“对等关税”90天截止期限将至，多数经济体难在暂缓期解决关税问题 [13][15] - 我国关税政策压力与美国和其他经济体谈判进程有关 [17] - 投资者认为关税冲击最严峻阶段已过，但外部不确定性或从关税扩散 [19][25] 国内政策：积极但克制 - 国内政策将保持积极，延续去年9月及今年两会以来基调 [30] - 政策发力节奏和空间留有余地，应对极端风险并避免干扰中长期目标 [32] - 外部不确定性上升时，政策将迅速发力 [38] - 去年9月以来，国内经济明显修复，实现全年经济目标难度不大 [43] 国内经济：韧性较强 - 经济各部门修复速度有差异，内生需求好转，部分数据低迷 [48] - 出口维持强势，下半年或有压力，但不影响中期竞争力 [53] - 消费修复亮点多，政策支持下数据有韧性，服务消费改善 [57] - 投资数据分化，基建和制造业投资增速放缓，地产投资低迷 [62] 下半年预期差来自何处？ 预期差之一：盈利修复的持续性 - 一季度盈利数据超季节性，A股非金融板块盈利增速同比转正 [68] - 内需改善持续性或超预期，补贴政策有望持续 [75][77] - 居民收入回升与财富效应将提升消费意愿 [78] - 地产销售和土地成交数据好转，地产链部分数据改善 [83][88][91] - 新政策性金融工具或带来投资增量，投向创新相关领域 [95][100] - 核心CPI触底回升，预计A股业绩持续改善 [106][112] 预期差之二：流动性热度与资本市场重要性 - 赚钱效应下微观资金热度高，两融资金流入持续性强 [116][122] - 个人投资者通过ETF投资权益市场，居民资产入市基础坚实 [128][133] - 政策持续关注权益市场，中长期资金流入保持积极 [136][138] 预期差之三：新兴产业星火燎原 - 新兴产业发展迅速，政策支持下高技术产业增加值和投资额增长 [144] - 外部压力成为转型动力，我国出口占比和贸易顺差优势仍存 [152][159] - 人工智能、机器人等新产业加速崛起，半导体领域补短板取得进展 [167][174] 市场展望：望向新高 中国资产仍然具有较高吸引力 - A股和港股估值有吸引力，下半年市场或冲击新高 [181][184] 8月份或许将是关键节点 - 8月是关键节点，中报业绩或延续增长，市场聚焦盈利主线 [193] - 关税不确定性将消解，美国对华态度似有软化 [194] - 外部流动性有望宽松，关注“十五五”规划 [197][202] H股表现是否会更强？ - 港股超额收益源于稀缺板块和AH溢价收敛，基本面较A股更早修复 [206][211] - 南下资金流入将持续，海外流动性改善和新增资产吸引海外资金 [215][222] - 港股稀缺资产性价比高，有望维持强势 [228] 有哪些风险？ - 贸易层面，美国与其他经济体谈判超预期，中国压力或加剧 [233] - 美国在科技、投资等领域颁布针对我国的行政命令 [238] - 地缘政治风险未终结，中东和俄乌局势仍有不确定性 [241] 结构展望：内需、科技与红利个股 内需消费：补贴、服务与新消费 - 消费提振政策将延续，消费数据有望保持韧性 [244][254] - 消费板块业绩筑底回升，关注内需补贴、线下服务和新消费领域 [259][265][270][274] 科技自立：AI机器人、半导体、军工 - 美国对华科技限制具持续性，中美产业布局重合 [280][284] - 国内新动能产业发展快，关注AI和机器人、半导体产业链、军工和低空经济 [288][294][300][305] 举牌逻辑下的红利股 - 高股息板块分化，银行成亮点，红利股频遭举牌 [310][322] - 红利板块投资转向个股驱动，关注部分高质量标的 [325][327]

报告核心观点 - 看好盈利修复以及新技术主线，推荐宁德时代、亿纬锂能等多家公司 [1] 新能源车 需求 - 预计25年国内新能源车销量同比+22%，欧洲同比+22%，美国25 - 27年需求或承压，全球25/26/27年新能车销量同比+22%/+16%/+18% [2][16][22] 格局 - 整车环节格局向国内车企优化集中，电池双龙头格局稳定，材料环节成本/技术领先企业份额有望提升 [25][26][27] 盈利 - 多数材料价格25H1企稳或回升，预计25H2稳定，电池、结构件或受益产能利用率提升盈利改善 [40] 新技术 - 固态电池产业化加速，政策支持、产业链多环节进展积极，应用端部分开启装车测试，建议关注相关领域 [69][72][77] 投资建议 - 推荐宁德时代、亿纬锂能、富临精工、科达利，看好固态电池 [87] 风电 国内 - 预计25年国内陆/海风新增装机100/12GW，同比+23%/+114%，陆风招标高增支撑新增装机 [3][88] 海外 - 海外各国加大政策支持，25 - 30年海外风电新增装机CAGR为16.7% [3] 投资建议 - 看好海风与海外订单及出货起量，关注风机、管桩、海缆环节 [3] 光伏 需求 - 预计25年全球光伏新增装机530 - 560GW，同比+0 - 6%，国内抢装、海外新兴市场需求向好 [4] 供给 - 顶层设计与市场化手段推动产能出清，25H2 - 26Q1或为供给侧改革关键窗口期 [4] 新技术 - BC进展积极，金属化关注少银化/无银化方案导入进展 [4] 储能 国内 - 预计25年国内装机同比+17%，招中标数据支撑装机，电力市场化提升项目经济性 [5] 美国 - 预计25年美国储能装机同比+23%，“大而美”法案大储ITC补贴退坡时间为2034年 [5] 欧洲 - 预计25年欧洲储能装机同比+36%，户储去库结束但电价下行抑制需求，大储工商储贡献增量 [5] 新兴市场 - 印巴冲突、澳洲大选落定等促进当地储能发展 [5] 投资建议 - 推荐德业股份，关注固德威 [5] 工控 行业趋势 - 25年以来行业景气回暖，预计2025年市场改善，国内企业加快进口替代 [9] 新兴赛道 - 关注人形机器人、AIDC方向，推荐麦格米特、禾望电气、盛弘股份 [9]

财务表现 - 2025年Q1公司实现营业收入265.77亿元，同比-14.14% [1] - 归母净利润19.30亿元，同比+3.66%，扣非归母净利润18.96亿元，同比+17.01% [1] - 销售毛利率和销售净利率分别为10.73%和8.52%，同比分别增加2.33和1.21个百分点 [3] - 营业成本同比下降16.32%，降幅大于营收降幅 [3] 发电量与电价 - Q1累计完成发电量513.84亿千瓦时，同比下降8.51%，上网电量480.15亿千瓦时，同比下降8.50% [1] - 煤电/气电/水电上网电量分别为423.33/45.99/10.83亿千瓦时，同比变化-10.50%/+9.97%/+8.63% [1] - 平均上网电价505.71元/兆瓦时，同比下降0.71% [2] 成本与费用 - 煤价下跌导致燃料成本下降，推动营业成本减少 [3] - 管理费用和财务费用分别下降10.39%和16.94%，较2024年Q1分别减少0.37元和1.43元 [3] 现金流与资产重组 - 经营活动现金净流量同比+107.47%，主要因燃料成本支出减少 [4] - 拟通过发行股份和支付现金收购江苏公司等八个交易标的股权，预计带动总资产增加18.37%，营收增加25.07%，归母净利润增加5.93% [4] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为66/76/85亿元，同比变化+15.91%/+14.89%/+11.80% [4] - 2025年5月1日股价对应PE为8.84、7.69、6.88倍 [4]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入162.4亿元，同比增长1.7%，归母净利润0.7亿元，同比减少56.7%，销售毛利率8.9%，同比下降0.2pct [1] - 2025Q1公司实现营业收入31.6亿元，同比增长7.1%，归母净利润-2.0亿元（上年同期为0.2亿元），销售毛利率3.4%，同比下降4.0pct [1] - 预计2025-2027年营业收入分别为181.9/221.2/265.5亿元，同比增速12.0%/21.6%/20.0%，归母净利润2.3/4.2/5.7亿元，同比增速238.9%/81.5%/35.8% [4] 组件业务 - 2024年组件业务营业收入135.2亿元，同比减少6.6%，毛利率8.0%，同比下降0.9pct，组件出货21.4GW，同比增长30.4% [2] - 截至2024年底具备30GW大尺寸组件及16GW TOPCon电池片产能，N型产能释放支撑出货高增 [2] - 央国企中标规模位居行业第四，户用业务出货量大幅提升，海外新增迪拜、印尼子公司，欧洲/拉美/中东营销体系完善 [2] 系统集成业务 - 2024年系统集成包业务营业收入23.2亿元，同比增长90.4%，毛利率9.9%，同比提升1.8pct [3] - 通过合资平台和地方开发公司实施"以点至面"策略，检测业务开发1419MW（同比+41%），运维开发950MW（同比+268%） [3] 行业与战略 - 国内光伏装机增速放缓，公司调整业务策略聚焦央国企合作与区域开发 [3] - 行业竞争加剧导致组件价格下跌，公司降本提效显著，出货规模增长有望推动盈利修复 [4]