歧路无喧，电启新程——公用事业行业 2025 年度中期投 资策略 20250708 十四五期间是一个明确分水岭，与十三五及以前产业逻辑和经营环境截然不同。 从十四五末复盘来看，火电竞争环境可以分为两类投资范式：新兴范式和古典 范式。 新兴范式指游戏规则重大改变时市场行情演绎逻辑。例如 21 年的碳中 和重塑行业估值体系，以及夏季煤价上行至 2000 元以上水平，引发政策干预 讨论；22 年的夏季缺电影响巨大主题。然而，这种情景可遇不可求，大部分情 况下遵循古典投资范式，即游戏规则无重大改变时从基本面视角看全年最确定 窗口期集中在 3 月中下旬至 7 月左右。在此期间市场基于煤炭淡季环比价格上 行压力达成阶段性边际共识，通过煤价边际映射修正年初市场对火电竞盈利极 度悲观或不信任预期。 今年宏观背景下，上半年走势契合古典投资范式。尽管 全国高温席卷而来，但自 22 年夏天起全国发电供给积极性重新调动，大量供 摘要 煤炭价格下跌并未显著提升火电估值，市场主要基于远期盈利修复进行 定价。2025 年二季度煤价同比大幅下跌，但容量电价和企业策略优化 使得上网电价降幅优于预期，龙头公司股息率具吸引力，如华能国际港 股股息 ...

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：光伏行业 - **公司**：福斯特、阳光电源、通威、大泉、弗莱特、亚玛顿、爱旭、隆基、晶澳、新特、协鑫、德业、艾罗能源、锦浪科技、固德威、铂铝新材、高测股份、美畅股份、晶科能源 纪要提到的核心观点和论据 - **行业现状** - **供需失衡**：供大于求问题突出，多晶硅产能约300万吨，硅片、电池组件均超1000GW，同质化竞争明显且产能近乎需求两倍，各环节开工率40%-60%，多晶硅库存高企开工率仅40%左右[2][13][18][19] - **价格下跌**：多晶硅价格持续下探逼近龙头企业现金成本线，行业普遍亏损，2025年抢装后各环节价格再次探底[1][13][20] - **政策分歧**：市场对光伏政策存在分歧，集中在政策有效性、最低成本价定义及执行方式上[1][4] - **持仓情况**：截至2025年一季度末，公募基金重仓持股总市值中光伏占比1.86%，持仓占比与市值占比差值0.62%，环比降0.98个百分点，仍超配，一季度持仓集中度略有提升[17] - **发展前景** - **长期乐观**：预计到2030年全球光伏装机增速有望维持在15%-20%，受益于全球电力需求增长和供需关系改善[1][12][13] - **取决于供给端**：发展前景取决于供给端优化措施落实，政府有推动改革决心，但市场对实施细节有疑虑[1][6] - **投资机会** - **政策落地后布局**：关注财务指标健康企业如福斯特和阳光电源，无银少银技术相关企业和一体化企业[1][10][11] - **产能出清环节**：关注周期性强的多晶硅料和光伏玻璃[15][24] - **技术进步环节**：关注胶膜龙头福斯特、胶料金刚线环节、电池新技术相关企业如爱旭股份、隆基绿能等[15][23][28] - **逆变器和储能环节**：受益于海外去库、需求回暖及工厂放量，推荐德业股份[15][28] - **供给侧改革思路** - **构建产业命运共同体**：在国家部门引导下推动供给侧协同优化，企业约束低于成本价销售行为[13][14] - **市场机制调节**：如光伏玻璃通过冷修和堵窑口等缩减供给，电池组件通过技术进步出清落后产能[14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **行业历史大底**：2012年因欧洲对中国光伏产品双反政策，2018年因“531新政”削减光伏补贴，导致市场需求骤降[26] - **新技术作用**：新技术推动光伏产业升级换代，BC与Topcon技术提高转化效率，若新技术量产将拉开产能差距并推动产业结构调整[23] - **估值体系**：当前部分光伏企业因亏损估值体系混乱，价格修复后估值体系将重构[30]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：钢铁、化工、光伏、风电、储能、新能源车、铜冶炼、生猪、汽车、家电、消费建材、水泥、玻璃、锂电池、牧业、屠宰、生物发酵、精细化工、铝加工 - **公司**：金风科技、运达股份、明阳智能、三一重工、东方电气、比亚迪、领跑、吉利、小鹏、宁德时代、亿纬锂能、下午新能、东方雨虹、科顺股份、北新建材、海螺水泥、华新水泥、上峰水泥、华润建材科技、铜陵有色、江西铜业、南山铝业、中泰股份、道明泰比业、中铝股份、神火股份、牧原股份、裕源牧业、现代牧业、光明乳业 纪要提到的核心观点和论据 1. **反内卷政策** - **背景目标**：源于2025年7月1日二十届第六次财经委会议，目标是治理企业低价无序竞争，引导提升产品品质，推动落后产能有序退出，实现高质量发展[2] - **起因执行**：时间和方式更有序、市场化，结合行业自律和行政指导，对不同行业影响不同[8][9] - **政策强度**：从2024年开始不断强调，仲裁委第六次会议级别高，将从1.0阶段上升到2.0阶段，未来半月至两周内将推出新举措[10] - **与以往不同**：与2016年钢铁、煤炭去产能政策相比，当前问题是结构性的，更注重提高质量优化产业结构，且民企占比高需更市场化整合；与2016年供给侧改革相比，行业分布、需求端配合、利率反应均不同[1][6][15] 2. **内卷现象原因** - **产品同质化**：技术进步缓慢，汽车、家电等行业在核心高附加值领域难突破，低门槛领域竞争激烈[4] - **需求受限**：内部地产消费疲软，新车销量增长但利润率低；外部出口受反倾销关税影响[4] - **供给端出清不畅**：地方政府保护主义，为追求短期经济增长对本地企业提供保护和补贴[4] 3. **解决内卷问题方法** - **提升有效需求**：提振国内消费需求，打开海外市场限制[5] - **技术驱动**：提高产品质量，淘汰低质量供给[5] - **规范市场**：依法依规退出地方保护主义和不正当竞争行为，取消违法违规补贴，加强对不合格产品监管[5] 4. **各行业情况** - **光伏产业**：面临硅料产能过剩、全产业链亏损销售、组件价格传导、企业财务状况、质量管控和信贷收紧等挑战；关注硅料产能收储整合平台公司设立和监管对低价销售的惩罚措施；投资策略推荐光伏玻璃、电池片环节、大储方向，硅料推荐排序靠后[1][17][19] - **风电板块**：受益于风机中标价格企稳回暖、需求增长，企业提价积极性增强；严格实施低于成本销售管控措施，民营风机公司盈利修复弹性大；推荐金风科技、运达股份等公司[3][21] - **新能源车和锂电池领域**：遏制价格战，提高产品质量标准，缩短供应商账期；锂电池行业通过提高技术门槛、优化产能布局推动高质量发展，固态电池加速上市装车和建设，推荐宁德时代、亿纬锂能等公司[22][24] - **汽车行业**：6月以来价格战减缓，2026年政策退坡或短期抑制需求，中长期稳定定价体系利于行业发展，竞争焦点转向产品精细化和质量提升，推荐领跑、吉利、小鹏等公司[23] - **消费建材、水泥和玻璃行业**：消费建材部分子领域已提价，市场份额集中于头部企业；水泥行业需反内卷，关注无效产能退出；浮法玻璃通过冷修调节供需平衡，光伏玻璃龙头企业集体减产30%；推荐东方雨虹、科顺股份等公司[26][27][29] - **化工行业**：大宗化工品关注传统控量提价品种；精细化工材料类企业项目有望升级推动国产替代；推荐关注甜味剂、草铵膦等产品及生物发酵、精细化材料、新能源材料市场[30][32][33] - **铜冶炼行业**：面临原料严重不足问题，中国铜精矿进口依赖度超80%，TC价格低；中小企业出清后行业集中度提升，TC价格有望回暖，推荐铜陵有色、江西铜业[3][34] - **铝加工行业**：存在投资跟风、技术门槛低问题，产能过剩，加工费下跌；反内卷政策推动企业技术升级或海外布局，推荐南山铝业、中泰股份等公司[35] - **生猪产业**：面临CPI压力和产能恢复问题，政策清退低质效产能，调控母猪存栏量；预计未来几个月价格上涨，推荐牧原股份[3][36][39] - **牧业**：奶价和牛肉价格自2021年底以来下跌，下游企业调整收购和加工方式，上游产能出清；未来两年大概率是上行周期，推荐裕源牧业、现代牧业、光明乳业[42][43][44] - **屠宰行业**：上游养殖企业规模化程度提升，配套屠宰量增加有助于稳定价格和提升产业链盈利[41] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **中国工业用电量与工业增加值关系**：2023 - 2024年用电量增长远快于增加值，2024年四季度至2025年趋势逆转，表明投资放缓，产能出清顺应时局，传统行业可能通过自发出清和政府帮助改善供给格局[11] - **中国企业资本回报率与欧美企业对比**：欧美企业刺激需求提高资本回报率，杠杆率低；中国企业资本开支大但ROE下降，实体经济压力大；欧美制造业扩张带动需求托底，中国中游传统行业供给格局改善有望迎来机会[12] - **反内卷政策对债券市场影响**：当前中国利率处于历史低位，新出台的反内卷政策可能进一步压低利率；市场对价格水平预期扭转，1.6%的利率可能无法维持[13][14]

浮法玻璃"反内卷"近况跟踪 20250708 摘要 浮法玻璃价格持续下跌，已逼近甚至低于部分企业成本线，如湖北地区 价格已低于 1,000 元/吨，行业整体面临 80%以上亏损，企业现金流紧 张，停产风险增加。 房地产需求大幅下滑，仅为 2020 年的 30%，但浮法玻璃产能仅下降 8%，供需矛盾突出，依赖老旧小区改造等需求难以弥补房地产下滑缺口。 浮法玻璃生产线冷修成本高昂（六七千万元至上亿元），企业停产意愿 不强，叠加对"金九银十"行情的期待，导致产能难以有效缩减。 环保政策对玻璃行业供给侧改革效果减弱，企业环保投入已较高，新的 环保要求（如电动叉车、统一煤气站）增加运营成本，但难以有效去产 能。 光伏玻璃行业面临产能过剩和亏损，头部企业呼吁减产但执行困难，需 国家政策干预，其经验或可为浮法玻璃行业提供借鉴。 反内卷政策对玻璃行业影响尚不明确，若无有效干预，市场或将通过价 格战和企业亏损实现自然出清，预计未来 3-6 个月内或有大量生产线停 工。 若市场出清顺利，预计明年下半年玻璃市场将逐步恢复至成本线以上， 但不会出现高盈利，持续减少产能是关键，但需关注停产生产线是否会 复产。 今年上半年，玻璃行业整体 ...

大越期货投资咨询部 祝森林 从业资：F3023048 投资咨询证：Z0013626 联系方式：0575-85226759 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。 我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沪镍 每日观点 1、基本面：外盘继续回落，回到20均线以下运行。产业链上，矿价小幅回落，矿山继续挺价，镍铁价 格弱稳，成本线重心下降。不锈钢交易所仓单继续流出，7、8月是传统消费淡季，需求仍不佳。新能源 汽车产销数据较好，有利于镍的需求提升，但同时要注意新能源车的供给侧改革。近期镍价偏强运行主 要还是宏观驱动，但宏观面上不确定性较大，谨慎对待。中长线过剩格局不变。偏空 2、基差：现货121100，基差730，偏多 3、库存：LME库存202620，+150，上交所仓单20833，+1，偏空 4、盘面：收盘价收于20均线以上，20均线向下，中性 5、主力持仓：主力持仓净空，空减，偏空 6、结论：沪镍2508：震荡偏弱运行。 交易咨询业务资格：证监许可【2012】1091号 沪镍&不锈钢早报—2025年7月9日 ...

供应链改革 - 公司公开向供应商喊话"向腐败和潜规则宣战"，聚焦廉洁合作、供应商入驻、财务结算三方面改革[2][5] - 要求供应商通过官网或指定二维码提交合作申请，禁止员工私自推荐供应商，从准入端杜绝行业积弊[6] - 砍掉大量中小供应商，首批锁定200家核心大供应商建立长期合作，由CEO亲自筛选并承诺每年见面[9] - 推行"裸价直采"模式，去除中间商和KA渠道费用，目标与供应商建立共生关系而非博弈关系[8][9] 组织架构调整 - 董事会中"名创系"占据三席，原有团队仅剩创始人张氏兄弟[10] - 供应链系统至少5-6个主要管理层被替换，引入名创优品团队及大润发/山姆背景人才[11][12] - 将四级管理体系压缩为三级（总部-中心-大区），原15个省区裂变为28个大区[18] 商品策略转型 - 自有品牌SKU从1000多个精简至87个，调改门店自有品牌销售占比达5%-15%[14][15] - 计划三年孵化100个亿元级单品，2024年推出60款自有品牌商品并打造10个爆款[14][15] - 目标3-5年内自有品牌贡献整体销售额40%，已培育出栗栗家板栗仁等爆款产品[15][16] 门店运营优化 - 学习胖东来模式已调整128家门店，计划三个月内达200家（占总数超40%）[2][21] - 2024年计划关闭250-350家低效门店，聚焦"减亏"目标[19] - 调改店效益显著：41家满3个月门店累计利润7472万元，100家调改店带动GMV三年来首次正增长[21] 财务与战略 - 2024年亏损14.65亿元，2024年1-3月收入174.79亿元（同比减少20%）[22] - 实施"433"改革规划，重点推进组织、运营和供应链三大方向变革[17] - CEO叶国富个人投资62.7亿元入股，预计2025年完成所有存量门店调改[21][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本轮“反内卷”并非简单的“供给侧改革”，二者在面临的主要矛盾和聚焦的产业上存在显著差异 [1][15][16] - 当前阶段，“反内卷”对黑色板块情绪的影响大于实质，后续影响是否实质化取决于需求端政策发力情况，短期预期难以证伪，7月宏观事件扰动频繁，预计盘面价格波动加剧，建议谨慎参与 [1][17][22] 根据相关目录分别进行总结 “反内卷”是否意味着再来一次“供给侧改革”，与2016年附近的“供给侧改革”有何不同 - “内卷式”竞争主要表现为部分行业企业低价竞争、产能过剩、营销过度，地方政府不正当竞争、地方保护主义和盲目上马产业 [10] - 造成“内卷式”竞争的原因包括有效需求不足、新兴行业供需矛盾、体制机制不健全和发展模式依赖 [11] - 整治“内卷式”竞争需对症下药，对应中央财经委员会第六次会议强调的推进全国统一大市场建设的六条重点难点 [11] - 本轮“反内卷”目的是建立全国统一大市场，创造公平竞争环境，为高质量发展提供保障，“推动落后产能有序退出”是其中一个环节，且出现“一刀切”的概率不大 [12][15] - 本轮“反内卷”和2016年“供给侧改革”面临的主要矛盾不同，前者解决无序价格战等问题，后者解决过剩产能问题 [15] - 二者聚焦的行业不同，2016年“供给侧改革”聚焦钢铁、煤炭等传统行业，本轮“反内卷”聚焦光伏、锂电池等新兴行业 [16] 这次会议将对黑色产业链以及黑色板块价格产生何种影响 - 当前阶段，“反内卷”对黑色板块情绪的影响大于实质，其主要矛盾并非解决过剩产能，主要聚焦新兴行业，对黑色金属供给端影响相对较低 [17] - 2016年“供给侧改革”带动黑色板块价格上涨是供需两端政策发力和成本端抬升的结果，当前传统行业未出台带动需求显著增长的政策，煤炭端供求结构宽松 [21] - 后续影响是否实质化取决于需求端政策发力情况，即便出台需求侧政策，黑色板块需求集中的传统行业恐难显著受益 [21] - 7月宏观事件扰动频繁，市场对“反内卷”与“供给侧改革”关联的预期短期难以证伪，将导致盘面价格波动加剧，建议谨慎参与 [22][23]

全面深化改革与高质量发展 - 杭州以13项市级重大改革为引领，统筹推进7个专项领域263项重点改革项目，22项年度改革举措已提前收官[1] - 改革动能持续转化为高质量发展势能，助力共同富裕示范区建设[1] 科技创新与产业融合 - 杭州技术转移转化中心推出"智者"大模型2.0，覆盖10万家浙江企业数据，构建全国性技术转化平台[2] - 搭建"全国专精特新名城建设驾驶舱"，实现企业动态实时监测，开展科技成果"先用后转"试点[2] - 推进"润苗基金"组建，为科技型中小企业提供金融支持[2] 人才资源高效配置 - 实施人才"互聘共享"模式，累计流动共享人才468人，数量居全省首位[3] - 市属高校4名聘用人员获省级产业教授认定，40名拟认定市级产业教授[3] - 推进"双一流196"工程，打破人才流动壁垒[3] 营商环境优化 - 推出《2025年杭州市全力打造营商环境最优市改革清单》（8.0版），以AI赋能为特色[4] - 招投标领域应用AI技术，实现"标前智能提示、标中辅助评审、标后动态预警"[5] - 萧山区"一键订舱"改革将企业舱位确认时间从57小时压缩至1-2小时，服务企业超1.5万家[5] 跨境电商与开放格局 - "直播+平台+跨境电商"三位一体模式持续发力，联合雨果跨境建成产业带公共选品中心[6] - 日本乐天、韩国酷澎、俄罗斯野莓等国际平台相继落户杭州[6] - 滨江区首创外籍跨境电商人才综合服务平台[6] 共同富裕与民生保障 - 上半年杭州城镇新增就业11.71万人，长护险参保人数达1182万，基本养老保险参保率97.86%[7] - 困难群众医疗费用综合保障率89.67%，救助帮扶机制持续完善[7] - 培育单条产值超10亿元产业链20条，推动乡村资源变资产[8] 城乡融合与公共服务 - 30个新型城镇化重大项目一季度完成投资18.82亿元，县城人口占县域人口比重升至45.27%[8] - 康养联合体、老年助餐服务乡镇覆盖率超90%，"共享教师"模式创新推进[8] - 新增公租房6191套、保障性租赁住房4847套，住房保障网持续完善[8] 文化旅游与交通建设 - 离境退税"即买即退"服务体系升级，接待入境过夜游客49.8万人次，同比增长17.1%[10] - 新增内河集装箱航线4条，开通低空航线39条，累计飞行6.2万小时[11] - 主城区优化43条地面公交线路，提升市民出行便捷度[11]

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778 号 2.跌幅大于 1%为下跌，跌幅 0~1%为震荡偏弱，涨幅 0~1%为震荡偏强，涨幅大于 1%为上涨。 3.震荡偏强/偏弱只针对日内观点，短期和中期不做区分。 主要品种价格行情驱动逻辑—商品期货能源化工板块 晨会纪要 宝城期货橡胶早报-2025-07-09 品种晨会纪要 时间周期说明：短期为一周以内、中期为两周至一月 | 品种 | | 短期 | 中期 | 日内 | 观点参考 | 核心逻辑概要 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 沪胶 | 2509 | 震荡 | 震荡 | 震荡 偏弱 | 偏弱运行 | 供需结构偏弱，沪胶震荡偏弱 | | 合成胶 | 2509 | 震荡 | 震荡 | 震荡 偏弱 | 偏弱运行 | 供需结构偏弱，合成胶震荡偏弱 | 备注： 1.有夜盘的品种以夜盘收盘价为起始价格，无夜盘的品种以昨日收盘价为起始价格，当日日盘收盘 价为终点价格，计算涨跌幅度。 沪胶（RU） 日内观点：震荡偏弱 中期观点：震荡 参考观点：偏弱运行 核心逻辑：近日国内高层会议定调，最核心的两个：治理低价无序竞争和 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黑色系商品价格上涨缺乏持续性，市场处于弱现实和强预期状态，螺纹、热卷期价上方阻力大；铁矿石短期有望震荡偏强，但整体处于长期下行周期 [2][6] - 操作上，激进投资者可短线做多并逢高止盈，中线等待顶部信号逢高做空 [3][6] 各部分总结 螺纹、热卷 - 市场误判中央财经委会议，会议旨在下游制造环节反内卷，非黑色产业链上游供给侧改革 [2] - 5月经济数据略不及预期，6月PMI环比改善；1 - 6月top100房企销售额同比降11.8%，房地产市场筑底 [2] - 供需双弱，螺纹产量升、厂库降、社库增、总库存降、表观需求略回升；高温使需求走弱、库存或回升 [2] - 期价短线拉升后调整，上方阻力大 [2] - 操作建议：激进者短线做多并逢高止盈，中线等待顶部信号逢高做空 [3] - 数据：螺纹钢主力合约收盘价3063元/吨，较上日涨0.07%，较上周涨2.00%等 [3] 铁矿石 - 钢厂盈利率尚可，上周247家钢厂铁水产量超240.9万吨，环比降1.5万吨，预计近期回落 [6] - 供应端全球发运处高位且季节性上升，港口库存降速缓，贸易矿库存比例高，压制期价 [6] - 短期受螺纹等价格上涨带动，有望震荡偏强；技术面处于大区间震荡和长期下行周期，短线拉升后回落，上方阻力大 [6] - 操作建议：激进者短线做多并逢高止盈，中线等待顶部信号逢高做空 [6] - 数据：麦克粉（青岛港）708元/湿吨，较上日涨0.28%，较上周涨3.21%等 [6] 产业资讯 - 7月8日中国47港进口铁矿石库存14403.69万吨，较上周一下降62.08万吨，各区域有增减 [8] - 6月30日 - 7月6日，澳、巴七主要港口铁矿石库存1269.2万吨，环比增30.8万吨，略低于年初均值 [8] - 山东水泥企业新一轮错峰生产启动，83条窑线仅7条生产，缓解产能过剩 [8] - 7月7日 - 7月13日，第28周18港新西兰原木预到船9条，较上周减4条，到港量32.9万方，减11.4万方 [8]