报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上一交易日国债期货价格涨跌不一，各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位无套利机会，短期市场利率涨跌不一，各关键期限国债收益率普遍上行，海外多国国债收益率上行 [2] - 上周央行公开市场操作由净回笼转向净投放，市场资金面相对稳定，海外征税引发通胀和贸易担忧使美债收益率回升，国内6月经济景气扩张但需求偏弱，物价低位运行，央行维持支持性货币政策，近期“反内卷”行情发酵，稳地产政策出台预期增强，国债期货价格波动加大 [3] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 上一交易日，TS2509、TS2512、TF2509、TF2512、T2509、T2512、TL2509、TL2512合约涨跌分别为0.002、 -0.006、0.005、0.000、 -0.015、 -0.005、0.080、0.060，涨跌幅分别为0.00%、 -0.01%、0.00%、0.00%、 -0.01%、0.00%、0.07%、0.05%，持仓量分别为114833、8741、162724、35881、197468、36539、118793、30564，成交量分别为37286、1510、73843、2746、91046、5898、128944、13426，持仓量增减分别为 -418、231、4149、174、 -4959、554、 -576、837 [2] - 上一交易日，跨期价差TS为 -0.102（前值 -0.110）、TF为 -0.100（前值 -0.1050）、T为 -0.055（前值 -0.0450）、TL为0.170（前值0.1500） [2] - 上一交易日，各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位，不存在套利机会 [2] 现货市场 - 上一交易日，短期市场利率涨跌不一，SHIBOR7天利率上行0.1bp，DR007利率下行1.22bp，GC007利率上行0.3bp [2] - 上一交易日，各关键期限国债收益率普遍上行，10Y期国债收益率上行0.47bp至1.66%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为23.61bp [2] - 上一交易日，美国10Y国债收益率上行8bp，德国10Y国债收益率上行6bp，日本10Y国债收益率上行0.9bp [2] 宏观消息 - 7月11日央行开展847亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日340亿元逆回购到期，单日净投放507亿元，本周有4257亿元逆回购到期，周二还有1000亿元MLF到期，上周净回笼2265亿元 [3] - 外交部长王毅会见美国国务卿鲁比奥，双方认为会晤积极、务实、建设性，同意加强沟通对话 [3] - 财政部要求国有商业保险公司提高资产负债管理水平，调整经营效益类指标考核方式 [3] - 二季度我国多领域高频数据改善，线下消费热度指数同比增25.5%，主要家电品类网络零售额升28.0%，全国项目中标金额环比增23.4%，初创企业、技术创新型企业经营活力指数同比分别增38.3%、28.2% [3] - 特朗普宣布8月1日起对墨西哥、欧盟输美产品征30%关税，对加拿大产品征35%关税，还将就俄罗斯问题发表声明 [3] - 日本央行推出现货“早间报价”，借出日本政府债券支持市场流动性 [3] 行业信息 - 7月11日货币市场利率多数上行，银存间质押式回购加权平均利率1天期上行2.0BP，7天期下行2.27BP，14天期下行0.31BP；银存间同业拆借加权平均利率1天期上行2.06BP，7天期上行2.01BP，14天期上行5.12BP，1月期上行8.18BP [3] - 美债收益率全线上涨，因特朗普政府对加拿大商品加征关税引发市场担忧 [3] 评论及策略 - 上周央行公开市场操作由净回笼转向净投放，Shibor维持低位，市场资金面稳定；海外征税引发担忧使美债收益率回升；国内6月经济景气扩张但需求偏弱，物价低位运行，央行维持支持性货币政策；近期“反内卷”行情发酵，稳地产政策出台预期增强，国债期货价格波动加大 [3]

市场表现 - 沪指站上3500点创年内新高 周涨幅1 09% 深证成指涨1 78% 创业板指涨2 36% [1] - 两市成交额显著回升 7月11日达1 71万亿 创3月15日以来新高 [1] - 大金融板块领涨 四大行股价刷新历史纪录 券商股周五接棒上涨 [1] 行业动态 - 稀土板块受业绩预告驱动上涨 北方稀土上半年营收净利润同比大涨 龙头企业宣布涨价引发行业拐点预期 [3] - 创新药 光伏 钢铁 煤炭 建筑板块集体拉升 机器人板块结束回调转涨 [3] - 稳定币及区块链概念活跃 比特币突破11 8万美元 上海国资委提出探索区块链技术在跨境贸易等领域的应用 [3] - PCB概念出现明显回调 [3] 消费板块 - 外卖平台价格战带动A股食品饮料板块上涨 港股奶茶股大涨 [4] - 港股新消费股周五走低 "新消费三姐妹"老铺黄金 泡泡玛特 蜜雪冰城午后股价跳水 [4] 媒体聚焦 - 《大象财经•论股》节目讨论指数突破3500点后走势 聚焦金融板块能否成为阶段主线 [5]

上半年经济运行情况 - 上半年GDP增速预计在5%以上，一季度实际GDP增速5.4%，二季度延续向好趋势[2] - 1至5月出口同比增长6%，拉动制造业生产增长6.9%[2] - 1至5月固定资产投资增速3.7%，高于2024年底的3.2%，服务业投资和设备更新是主要支撑[2] - 1至5月社会消费品零售总额累计同比增长5%，较2024年同期提升0.9个百分点[4] - 1至5月广义基建投资增速10.4%，设备工器具购置投资增速17.3%[4] - 地产投资同比下降10.7%，制造业投资同比增长8.5%[6] 政策支持情况 - 货币政策保持灵活适度，5月降准0.5个百分点释放1万亿元流动性，政策利率下调0.1个百分点[7] - 5月末社会融资规模存量同比增长8.7%，M2余额同比增长7.9%[7] - 财政政策力度加大，赤字率提高至4%，1至5月政府债净融资金额同比增加3.8万亿元[7] - 超长期特别国债使用进度：设备更新领域86.5%，消费品以旧换新54%[9] - 新增专项债券发行近2.2万亿元，发行进度49.1%，快于去年同期的37.2%[9] 行业表现 - 消费品以旧换新政策带动通讯器材、家电、文化办公用品、家具消费增速均超过20%[5][6] - "两新"政策拉动家用电器和音像器材类、通讯器材类、文化办公用品类、家具类零售高增长[4] - 出口保持韧性，"抢出口"和对东盟、拉美等经济体"抢转口"是主要支撑[4][6] 下半年展望 - 货币政策仍有降准降息空间，结构性工具创新将在上海"先行先试"[16] - 新型政策性金融工具预计三季度推出，可能定向投入科技创新、数字经济等领域[16] - 财政政策将加快超长期特别国债和专项债券发行使用，扩围提质"两新"政策[17][20] - 可能推出房地产稳定基金，规模2万亿元左右，用于保交楼、收储存量房等[17] - 政策将支持科技创新、提振消费等关键领域，深化与东盟、"一带一路"国家合作[19][20]

经济增长预期 - 惠誉将摩洛哥2025年GDP增速预期从4 3%上调至4 5% [1] - 经济加速增长主要基于投资引擎强劲 消费市场回暖 外贸形势改善三大因素 [1] 投资驱动因素 - 第一季度资本形成总额同比增长17 5% 创疫情后新高 [1] - 工业产能利用率持续提升 宽松货币政策累计降息75个基点 [1] - 2025年固定资产投资增速预计达7 9% 2026年回落至5 9%但仍高于历史水平 [1] - 非洲国家杯和世界杯筹备带动基建 交通 酒店等领域投资持续放量 [1] 消费市场表现 - 2025年私人消费增速预计达4 5% 2026年有望保持同等增速 [2] - 消费回暖源于通胀低位 农业复苏 旅游业发展 融资成本下降等多重因素 [2] - 2025年通胀预期从1 1%下调至0 7% 物价稳定提升居民实际购买力 [2] 外贸形势 - 农业进口需求减少和欧洲市场复苏预期将改善2025年外贸逆差 [2] - 工业体系与欧洲供应链深度融合为中长期外贸改善提供支撑 [2]

中国经济内需增长动力 - 过去4年中国经济年均增长5.5%，内需对经济增长的平均贡献率为86.4% [1] - 内需被定位为中国经济发展的主动力和稳定锚 [1] 消费市场特点 - 过去4年最终消费对经济增长的平均贡献率达56.2%，较“十三五”期间提升8.6个百分点 [1] - 消费领域新产品、新业态、新模式层出不穷，呈现“向新而行”的特点 [1] 投资市场特点 - 过去4年资本形成对经济增长的平均贡献率为30.2% [1] - 投资更加注重补短板、增后劲、惠民生及调动民间资本，核电、铁路等领域推出重大项目吸引民资，部分核电项目民间资本参股比例达20% [1] 投资与消费的协同效应 - 旺盛的消费需求（如5G、智能手机）带动相关投资，近4年互联网和相关服务业投资年均增长21.9%，通信设备制造业投资年均增长11.2% [2] - 有效投资通过促进就业增收和完善基础设施来提升消费能力与条件，例如2024年底全国充电基础设施总量达1281.8万台，支撑了新能源汽车普及 [2]

2025年上半年中国经济回顾 - 一季度GDP同比增长5.4%，二季度预计增长5.2%，上半年整体增速约5.3% [2] - 出口增速先升后缓：3月出口增速冲高至12.3%，但5月回落至4.8%，对美出口占比降至历史最低 [2] - 工业增加值5月同比增速放缓至5.8%，制造业投资1-5月同比增长8.5%，较1-4月放缓0.3个百分点 [2] - 社会融资规模1-5月同比增长8.7%，政府债券占比达33.9%创历史同期新高 [3] - 5月社零增速达6.4%为2024年初以来最高，家电类、办公用品类、通讯器材类分别增长53.0%、30.5%、33.0% [3] - 设备工器具购置1-5月同比增长17.3%，对固定资产投资贡献率达63.6% [4] - 民间投资1-5月增速降至0%，房地产开发投资降幅扩大至-10.7% [4] 2025年下半年经济展望 - 预计全年GDP增长5.0%，三、四季度分别增长4.9%和4.6% [8] - 出口全年预计增长2.0%，四季度或转负增长，对华关税中性情形下维持30% [10][11] - 固定资产投资全年预计增长4.0%，基建投资有望回升至6.0%，房地产开发投资降幅或收窄至-10.0% [13][21][23] - 制造业投资全年预计增长7.8%，受出口拖累和产能利用率偏低（76.3%）制约 [14][16] - 消费全年预计增长4.5%，以旧换新补贴已消耗70%（2100亿元/3000亿元） [27][28] 行业表现与政策影响 - 基建投资1-5月增长5.6%，下半年专项债剩余2.2万亿元+特别国债7450亿元待发 [18][19] - 房地产5月70城新房价格环比降0.2%，1-5月销售面积/销售额同比降幅扩大 [4][23] - 设备更新领域获2000亿元特别国债支持，1-5月设备工器具购置增长17.3% [4][15] - 消费呈现结构性分化：城镇消费增速5.1%高于乡村4.9%，服务消费增速5.2%接近商品消费 [27] 物价走势 - 1-5月CPI同比-0.1%，PPI同比-3.3%连续32个月负增长 [5][31] - 全年CPI预计持平，核心CPI或回升至0.6%；PPI全年预计-2.3% [31][33][35] - 猪肉供应充足价格难回升，国际油价或重回下行通道 [32][33] 政策导向 - 财政政策下半年聚焦落实存量政策，广义财政空间剩余超7万亿元 [40][41] - 货币政策转向观望，5月降准50bp+降息10bp后宽松必要性下降 [42] - 新型政策性金融工具预计规模5000亿元，可撬动1.5-2.5万亿基建投资 [19][42]

纪要涉及的行业 固收、债券行业 纪要提到的核心观点和论据 - **市场表现**：2025 年上半年债券市场波动显著，年初 10 年期国债收益率 1.6%左右，7 月初升至 1.6465%；一季度资金面偏紧，收益率升至近 1.9%；二季度美国关税政策冲击，收益率调整 15 - 20 个基点，后回归 1.6 - 1.65%中枢[1][2][3] - **经济增长**：全年出口有 1% - 2%正增长，经济增速达 5%以上难度不大，但下半年出口或逐级回落，四季度压力大；预计下半年 GDP 同比增速 4.7% - 4.9% [1][4][9] - **政策预期**：货币政策维持双宽格局，进一步宽松需触发因素，降准优先级高，有望降准 50 个基点，还有 10 个基点降息空间；财政政策保持积极，或有额外措施提振内需[1][2][4] - **内需表现**：消费逐步回暖，社零增速接近疫情前，预计维持 5% - 6%；制造业投资受外需影响收缩；地产投资关键指标低位摸底；基建上半年表现好，下半年城市更新支撑有限[1][7][8] - **机构行为**：上半年机构行为分化，银行体系净抛售约 1 万亿元，保险公司购买规模同比翻倍；下半年主基调是震荡市，需关注多方面因素[1][6][11] - **市场展望**：债券市场难显著走熊，预计长债在 1.5%至 1.8%区间震荡，建议防守应对，采用哑铃型策略[1][13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **政府债供给**：下半年政府债供给高峰在三季度，月度规模超 1 万亿元，需关注央行流动性投放配合[1][10] - **收益率突破区间因素**：经济动能下行、美国关税升级扩散可能驱动收益率突破区间；供给侧改革加速、外部扰动升级带来收益率上行风险[2][14][15]

美国5月经济数据 - 消费者支出意外下滑0.1%，与预期的上涨0.1%背道而驰，消费市场呈现疲软态势 [1] - 核心PCE年率飙升至2.7%，创2025年2月以来新高，月率达到0.2%，远超市场预期 [1] - 消费疲软与通胀高企的组合将美联储置于两难境地，制约经济增长的同时要求收紧政策 [1] 美联储政策预期 - 交易员判断2025年美联储或被迫降息三次以平衡经济 [3] 黄金市场表现 - 黄金市场早盘下跌后出现反弹，但仅为空头回补的短暂现象 [3] - 技术面显示黄金1小时均线呈空头排列，空头力量占据主导 [3] - 黄金在关键位置3295附近承压滞涨，上方阻力在3300-3295，下方支撑在3274-3268 [3] 黄金操作策略 - 建议3295-3300区间做空，止损3312，目标看3270-3260 [4]

居民储蓄存款激增现象 - 2022年9月住户部门存款总规模达115.7万亿元，创历史新高 [1] - 2022年前三季度住户存款增加13.21万亿元，同比多增4.72万亿元（2021年同期增长8.49万亿元） [1] - 存款增速与居民人均消费支出断崖式下跌形成鲜明对比 [1] 储蓄激增的驱动因素 - 疫情反复及封控措施直接限制线下消费，居民转向网购满足基本需求 [5] - 疫情不确定性增强居民风险意识，储蓄被用作应对失业、疾病等风险的"救命钱" [5] - 房地产市场降温导致购房计划推迟，首付款转为银行存款 [5] - 投资渠道匮乏：股市呈现"七亏二平一盈"现象，公募基金亏损幅度达20%，银行理财收益率下降且风险自担 [6] 政策应对效果 - 央行多次降准降息后银行存款利率普遍低于3%，但存款规模仍持续攀升 [3] - 专家建议进一步降低存款利率以刺激消费，但实际效果有限 [3][8] 深层原因分析 - 储蓄激增是疫情冲击、经济下行、房地产调整及投资渠道匮乏共同作用的结果 [8] - 单一利率政策难以有效刺激消费，需综合政策措施增强居民信心 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 6月第四周房地产销售进入季末冲刺阶段，投资施工需求延续偏弱，港口集运量边际走高，经济动能整体较前周小幅转强；6月出口增速或回落，内需发力必要性上升，7月债市或进入政策等待期，聚焦7月政治局会议前后增量政策推出情况，关注股债跷板效应的边际扰动 [4][39][40] 根据相关目录分别进行总结 通胀相关 - 食品价格跌幅收窄，本周农产品批发价格200指数、菜篮子产品批发价格指数环比分别-0.12%、-0.14% [10] - 猪肉价格跌幅扩大，本周全国猪肉平均批发价环比-0.33% [10] - 蔬菜价格环比+0.1%、水果价格环比-2.6%，涨幅收窄或跌幅走扩 [10] 进出口相关 - 中国出口集运市场总体稳定，各远洋航线运价走势分化，本周CCFI指数环比+2.0%，SCFI环比-0.4% [12] - 北美运输需求平稳，市场运价继续回落，美西、美东航线运价环比分别-7.0%、-11.9% [12] - 6月16日-6月22日当周，港口完成集装箱吞吐量、完成货物吞吐量环比+5.9%、+5.6%，止跌回涨；6月以来单周同比均值分别+2.2%、+0.8%，较5月增幅均明显收窄 [12] - BDI指数环比走弱，本周均值环比-12.4%，CDFI指数环比-6.9% [13] 工业相关 - 动力煤价格边际上涨，本周秦皇岛港动力末煤(Q5500)价格环比+1.2%，因月底产地停产减产增多，供给收紧，夏季用煤高峰开启，补库刚需释放 [19] - 螺纹钢价格跌幅走扩，本周现货价格环比-0.73%，247家钢厂高炉开工率83.8%持平前周，淡季供增需弱，钢价延续弱势 [19] - 铜价由跌转涨，本周长江有色铜、LME铜均价环比分别+0.3%、+1.0%，现货市场淡季成交，月末出货积极性提升，下游补库以刚需为主，铜价弹性受限 [24] - 玻璃现货成交平淡，市场各地区出货表现分化，整体价格维持弱势盘整，需求多刚需采购，市场观望情绪浓，部分地区降水影响，厂家降价出货，下游企业消化库存，价格偏弱 [24] 投资相关 - 水泥价格跌幅略有扩大，本周水泥价格指数周均环比-1.7%，受南方降水、中部洪涝灾害影响，需求走弱，部分地区企业启动错峰停窑计划 [28][29] - 30城新房销售延续上行，6月20日-6月26日成交面积255.4万平方米，环比+41.3%，同比-7.1%，降幅收窄，6月下旬开发商集中推盘 [34] - 二手房成交热度季节性抬升但弱于去年同期，6月20日-6月26日17城成交面积220.8万平方米，环比+5.3%、同比-1.4% [34] 消费相关 - 6月1日-22日，乘用车零售同比增幅扩大，同比+24%（5月全月同比+13%），环比上月+8%，6月16日-22日，零售同比、环比分别+30%、+42%，较前周继续走强 [35] - 原油价格明显回调，截至周五，布伦特原油、WTI原油价格环比分别-12.0%、-11.3%，因伊以达成停火协议，中东地缘局势缓和 [3][35]