行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[7] 报告核心观点 - 行业在反内卷加速供给侧改革预期下，建材产能周期有望迎来拐点 [3][5] - 利率下行有利于购房意愿修复，收储及城改货币化有助于购房能力修复，推动地产市场基本面企稳概率增加，并有望带动地产后周期需求修复 [3][5] - 与2024年相比，建材板块基本面进一步恶化的空间不大，且估值分位低于彼时低点，判断板块基本面与估值均有望进一步修复 [5] - 投资建议关注三条主线：行业格局优异且受益存量改造的优质白马、受益于B端信用风险缓释的超跌标的、基本面见底的周期建材龙头 [5] 本周观点与宏观环境 - 四中全会公报强调推动房地产高质量发展，中共中央新闻发布会提出统一市场基础制度规则，破除地方保护和市场分割，综合整治"内卷式"竞争 [3][12] - 2025年三季度末房地产贷款余额52.83万亿元，同比下降0.1%，前三季度累计减少840亿元 [3][12] - 1-9月全国房地产开发投资6.8万亿元，同比下降13.9%，房屋新开工面积4.5亿平方米，同比下降18.9%，房屋竣工面积3.1亿平方米，同比下降15.3% [3][12] - 1-9月新建商品房销售面积6.6亿平方米，同比下降5.5%，销售金额6.3万亿元，同比下降7.9% [3][12] - 重庆、南京、威海、成都等地出台地方性支持政策，涉及绿色建材推广、公积金贷款上浮及提取范围放宽等 [3][12] - 中长期利好因素包括：欧美降息通道打开为我国政策提供空间、政治局会议定调促进房地产市场止跌回稳并有一系列政策加码、商品房销售面积连续三年多回落后进入底部区间、PPI连续36个月负增长后反内卷推动转正预期 [3][12] 本周高频数据 水泥 - 截至2025年10月24日，全国散装P.O42.5水泥市场均价为342.1元/吨，环比下降0.5%，同比下降15.3% [4][13] - 分地区来看，华北/东北/华东/中南/西南/西北地区市场均价分别为340.4元/吨、409.0元/吨、285.4元/吨、309.2元/吨、354.8元/吨、400.7元/吨 [13] - 截至10月17日，全国水泥库容比为63.5%，环比增长0.18个百分点 [17] - 短期水泥需求基础较弱，价格预计继续震荡；中长期看，随市场需求企稳及供给侧改革推进，价格有望企稳回升 [20] 玻璃 - 截至2025年10月24日，全国玻璃（5.00mm）出厂价为1184.3元/吨，环比下降4.9%，同比下降3.9% [4][21] - 分地区价格普遍下降，华北、东北、华东、华中、华南、西南、西北地区价格分别环比下降5.8%、6.0%、3.8%、4.2%、4.6%、8.1%、2.3% [21][23] - 全国浮法玻璃在产产线日熔量为16.1万吨，周熔量为112.9万吨，均与上周持平 [39] - 全国浮法玻璃库存为6661.3万重量箱，环比增长3.6%，同比增长15.2% [41] 玻纤 - 截至2025年10月24日，山东玻纤、泰山玻纤、重庆三磊的玻纤出厂价分别为3550元/吨、3800元/吨、3450元/吨，价格均环比持平 [44] 其他建材 - **防水卷材相关（沥青）**：截至10月19日，各地区SBS改性沥青价格环比前一周下降0.4%至2.0%不等 [45][48] - **涂料相关（TDI）**：截至10月24日，华北、华东、华南地区TDI国产价格分别为13250元/吨、13300元/吨、13350元/吨，环比前一周增长0.8%至1.2% [49] 板块市场表现回顾 - 本周上证指数上涨2.88%，深圳综指上涨3.94%，建筑材料（申万）指数上涨1.6% [4][53] - 子行业表现分化，玻纤制造（+5.61%）、管材（+5.5%）、耐火材料（+4.1%）涨幅居前；玻璃制造（-0.18%）、水泥制造（-0.57%）下跌 [4][53] - 个股方面，法狮龙（+30.62%）、瑞泰科技（+16.31%）、亚士创能（+15.35%）本周涨幅居前；天山股份（-4.24%）、三棵树（-3.65%）、旗滨集团（-3.10%）跌幅居前 [58][60] 投资建议主线 - **主线一（优质白马）**：建议关注伟星新材、北新建材、兔宝宝等 [5] - **主线二（超跌标的）**：建议关注三棵树、东方雨虹、坚朗五金等 [5] - **主线三（周期龙头）**：建议关注华新水泥、海螺水泥、中国巨石、旗滨集团等 [5]

公司三季度财务表现 - 3Q25实现收入240.9亿元，同比和环比分别下降1.6%和2.0% [1] - 3Q25归母净亏损为3.1亿元，同比和环比分别减亏5.3亿元和20.5亿元 [1] - 3Q25经营活动现金净流量为47.8亿元，环比大幅回正 [1] - 截至25Q3末，货币资金与交易性金融资产共计347.7亿元，环比增长4.6% [1] 公司业务板块分析 - 硅料业务盈利能力在Q3显著修复，主要得益于硅料价格上涨和丰水期电价下降 [1] - 25年9月底N型致密料均价为4.97万元/吨，较6月底上涨56% [1] - Q3电池组件业务经营承压，出货量或环比下降，盈利持续承压 [2] - 3Q25国内光伏新增装机28.06GW，同比下降52% [2] 行业环境与政策影响 - 光伏行业"反内卷"持续推进，硅料被视为供给侧改革的重要抓手 [1] - 国家标准委发布征求意见稿，收紧硅料等环节能耗标准 [2] - 协鑫科技募资款项中的18亿元用于多晶硅产能结构性调整，验证硅料收储稳步推进 [2] - 9M25国内光伏新增装机240.27GW，同比增长49% [2] 未来展望与盈利预测 - 公司硅料、电池双龙头地位稳固，或充分受益于反内卷持续推进 [1] - 看好后续业主重视电池组件质量要求，以及风光大基地等项目支撑中长期需求 [2] - 维持公司25-27年归母净利润预测为-61.82亿元、35.71亿元、51.32亿元 [3] - 给予公司26年40.08xPE估值，对应目标价31.66元 [3]

原ISF成为法国"经济自杀机器" 法国的"团结财富税"是自1982年密特朗经济发展的"枷锁"。其负面效应被归结为三个相互关联 的"致命伤"： 一是资本与人才流失，导致了税基流失的恶性循环。ISF的核心争议在于其对"全球流动资本"的杀 伤力。法国的高净值人群（净资产超过130万欧元）被要求按年度对全球资产（包括金融资产、不动 产、企业股权等）缴纳0.5%—1.5%的累进税，这一税率不仅远高于德国（无财富税）、英国（仅对特 定资产征税），甚至超过以高税收著称的北欧国家。 法国央行2016年报告显示，2000年到2016年间，ISF导致年均1200名高净值人士移居海外，带走的 直接资本超过80亿欧元/年。其中，LVHM集团总裁阿尔诺2012年申请比利时国籍（后因舆论压力撤 回）、演员德帕迪约2013年放弃法国国籍入籍俄罗斯，成为标志性事件，被视为"法国对财富创造者的 驱逐"。隐性损失远超账面税收，这些离开者不仅带走资本，更带走了投资决策能力与就业创造潜力。 这种"税收—资本—人才"的连锁流失，形成了"税基缩小—税率被迫提高—更多人逃离"的恶性循环。据 法国经济部测算，ISF每年实际征收约50亿欧元，但因此损失的企业 ...

城市经济地位 - 榆林是中国中西部最强地级市，2024年上半年GDP达3485亿元，位居中西部地级市首位[2][3] - 2024年人均GDP上升至20.93万元，逼近上海的21.68万元，高于深圳和苏州[33] - 2023年人均GDP为19.63万元，全国排名第5，较2021年上升15位[32] 资源禀赋与产业基础 - 拥有全球第二大煤矿神府煤田，煤炭总储量877亿吨，开采成本约100元/吨，具备特低灰、特低硫、特低磷、中高发热量的优质特性[14][26][39] - 矿产资源极其丰富，土地面积换算相当于每平方米地下有6吨煤、140公斤石油、1立方米天然气[19] - 已探明约6万亿立方米天然气、超6亿吨石油、超8000亿吨岩盐，金属镁产量占全球超40%，是世界最大金属镁生产基地[27] 产业升级与转型路径 - 通过煤化工技术升级实现循环经济，将荒煤气净化回收用于冶炼金属镁，废渣用于生产水泥和免烧砖，提升热效能并降低碳排放[45][46] - 发展煤基化工产业链，甲醇可生产烯烃用于合成可降解塑料、合成纤维、电池电解液等高端化工原料[49] - 2022年建成全球规模最大的50万吨/年煤基乙醇工业装置，由中科院大连化学物理研究所技术攻关完成[50] 能源战略新布局 - 利用煤化工副产氢气发展氢能产业，通过碳捕集技术将“灰氢”转化为“蓝氢”，并规划利用风电电解水生产“绿氢”[59][60] - 被定位为国家级能源化工基地，吸引大型能源企业及科研机构入驻，形成技术人才梯队[50] - 抓住中欧班列机遇，2020年底开通“榆西欧”专列，将化工原料、零部件等商品运往欧洲、东南亚市场[30] 基础设施与民生投入 - 2025年冬航季榆林机场拥有38条航线，通航43个城市，旅游旺季可直飞越南、韩国、日本等国际航线[7][8] - 2023年一般公共预算支出1224.7亿元，其中83.6%投向教育、社保、医疗等民生领域，实现覆盖全市的15年免费教育和“先诊疗后付费”模式[67] - 统筹223亿元资金支持延榆高铁建设和高等教育发展，强化区域交通枢纽地位[67]

行业盈利状况与底部判断 - 2025年上半年光伏产业净利润为31亿元，被判断为基本面经营的底部区间[3] - 硅料、硅片、光伏玻璃和组件等领域的主要龙头企业出现大面积亏损，部分环节已严重亏现金流[3] - 长期惨烈的价格战被判断为不可持续，利润进一步大幅下滑的可能性较低[3] - 反内卷措施持续进行，包括实体企业经营策略调整和自上而下的政策引导，不支持利润进一步大幅下滑[3] 股价与基本面关系 - 全行业亏损被视为最差时期，但企业价值需正向现金流和盈利支撑[4] - 从严重亏损到不亏损，再到小幅盈利是不同阶段，仅不亏损不足以判断股价处于最底部区间[4] - 光伏龙头公司的市净率角度显示，仅实现不亏损不能等同于股价见底[4] 反内卷进程与效果评估 - 上半年光伏行业（除支架、逆变器、储能外）收入同比下降，盈利下滑是前期过度扩张导致的结果[5] - 反内卷真正开始于下半年工信部组织会议，从形成共识到方案落地执行需要较长时间[5] - 反内卷的根本目标是解决价格端问题，维护行业合理利润率[5] 细分领域竞争格局分析 - 支架行业门槛和壁垒较低，长期盈利能力中枢不满足好生意的评价标准[6] - 逆变器行业存在技术门槛，研发投入和算法差异形成客户体验和耐用性差异[6] - 储能系统核心包括电芯（与锂电龙头重合）和PCS系统（与逆变器核心标的重合），强调算法和拓扑结构[8] 产能过剩与退出机制 - 光伏行业存在整体产能过剩，但产能退出是循序渐进的过程，不应期望快速出清[9] - 反不正当竞争法约束低价报价，8、9月份价格先于产能出现改观，10月部分环节甚至出现复产[10] - 产能退出困难因存量产能巨大，且前期资本开支已形成沉没成本[10] 技术路线竞争与迭代 - TOPCon技术因与PERC有延续性，设备改造成本低，导致技术扩散迅速，同质化竞争加剧[12] - 设备迭代主导技术进步，外部设备更新倒逼企业参与竞争，技术扩散难以阻挡[13] - 企业为赚取短期超额利润而参与技术迭代，但研发成果可能快速过时，形成创新困境[14] - BC技术量产效率比TOPCon和异质结高约3%，但成本较高，目前性价比不具明显优势[16] - BC技术与TOPCon/异质结不属于同一维度，后者侧重电池片结构，BC是另一维度的效率提升技术[16] 行业未来展望与交易主线 - 盈利修复被视为未来主要交易或研究重点[17] - 行业难以恢复到内卷前的状态，这是由生意属性决定的[17]

纪要涉及的行业或公司 * 本次电话会议纪要主要围绕中国宏观经济政策与“十五”规划展开 涉及行业包括科技创新、房地产、消费、财政、就业、对外贸易等广泛领域[1][2] 核心观点和论据 宏观经济目标与政策 * 十五规划强调维持经济增速底线 GDP增速目标将设定在潜在增长率之上 并通过政策工具支持以实现目标[1][3] * 2025年财政政策力度强劲 名义赤字率为4% 但实际赤字率已达到10% 比2020年疫情时期力度更大 预计实际财政赤字率将保持在10%左右[10] * 宏观经济托底政策旨在降低季度波动性 为资本市场带来更大确定性和更小波动率 这一明确信号有助于稳定投资者预期[1][6] 科技创新核心地位 * 科技创新在十五规划中处于更重要的位置 财政资金将更多地向企业和产业发展倾斜 以强化企业创新主体地位[1][4] * 将推出新的金融工具支持企业创新 并促进高校科研院所与企业的成果转化 同时通过政府部门和国企开放应用场景来支持民营和中小科技企业[5] * 中国科技产业竞争力加速提升 到2025年第一季度已成为世界最大的芯片出口国 预计两年内在光刻机领域将取得重大突破[14][16] 内需与房地产挑战 * 内需市场面临压力 房地产问题尤为关键 城镇化新增城市人口从十三五期间每年2000万降至十四五期间每年1000万 对应房地产需求同步变化[8] * 人口流动趋势发生变化 从东部向中西部回流 未来城镇化布局重点可能转向中西部地区和东部城镇化率较低的区域以推动均衡发展[8] * 扩大内需将结合人均收入变化推动消费结构优化 新兴消费领域仍保持两位数增长 未来将通过以旧换新等政策放大新型消费[10] 供给侧改革与全国统一大市场 * 全国统一大市场旨在整治企业低价无序竞争 通过政策推动价格向好扭转 促进PPI转正 并对地方政府违规补贴行为进行约束[1][9] * 当前中国经济面临较大通缩压力 尤其在制造业中下游和出口领域 解决路径核心在于通过科技创新提升定价权[1][7] 对外经贸关系 * 中美贸易联系依赖度明显降低 增强了中国在中美博弈中的主动性 中国应对策略明确为“斗而不破”[14][17] * 贸易伙伴多元化趋势优化 对发展中国家如东盟、非洲的贸易比例上升 非洲总人口约14亿 人均GDP约2000美元 其工业化、城镇化需求高速增长 有效对冲中美贸易关系变化的影响[18] * 美国及西方国家难以摆脱对中国产业的间接依赖 美国若想恢复半导体上游供应链估计需耗时10年并投入数万亿美元 且成本将上升60% 为中国确立了5至10年的优势窗口期[15] 财政与就业 * 为缓解地方财政压力 措施包括将义务教育等刚性社会民生支出更多由中央和省级承担 调整主体税种分税比例 以及提高一般性转移支付比例[11] * 就业市场面临中低技能劳动力被AI替代和大学毕业生就业难的双重挑战 将通过稳岗补贴、技能培训等措施应对[12] * 提高劳动者收入的方式包括提高最低工资标准、加强集体协商 并通过税收优惠激励企业加薪 同时优化个税制度以降低中低收入群体压力[13] 其他重要内容 * 四中全会的建议结合了中期和短期目标 短期内将针对房地产等具体问题出台专门政策 不应因文件未涉及近期内容而对未来感到悲观[2] * 区域间经济产业发展差距快速收敛 例如贵州与北京的人均GDP差距缩小了一半 是人口流动趋势变化的深层次原因[8]

化工板块今日（10月23日）强势反攻！反映化工板块整体走势的化工ETF（516020）开盘短暂下探后迅 速拉升，盘中场内价格最高涨幅达到2.34%，截至收盘，涨2.06%。 成份股方面，氟化工、石化、钾肥等板块部分个股涨幅居前。截至收盘，多氟多飙涨8.91%，恒力石 化、恒逸石化、新凤鸣大涨超5%，盐湖股份、桐昆股份、荣盛石化等多股跟涨超4%。 | | | 分时 多日 1分 5分 15分 30分 60分 日 周 · | | | | | F9 盘前盘后 壁加 九转 面班 工具 @ 0 | | 化工ETF O | | 516020 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 0.74 | | | | 516020KLIETF) 15:00 合 0.742 配件 0.015(2.06%) 均6) 0.734 版交量 394 IOPV 0.7425 | | | | 20 .. | 0.742 | | +0.015 +2.069 | | | | | | | | | A | | SSE CNY 15:00:21 ...

行业与公司 * 涉及的行业包括新能源汽车、矿产资源、电网、核电、能源、交通、水利、人工智能、智能制造、机器人、房地产等[1][6][8][15] * 涉及的公司类型主要为国有企业（特别是战略型央企）和民营企业[1][6][8][11] 核心观点与论据 体制改革与市场环境 * 建立高水平市场经济体制是未来十五年中国经济发展的重点 强调市场在资源配置中的决定性作用和政府的有效作用[1][4][5] * 将建立全国统一大市场 清理废除妨碍公平竞争的措施 通过标准、安全技术等手段治理地方保护主义和无序竞争[1][4][7] * 行政体制改革将优化政府职能配置 提升行政效率[2] * 国家规划法将发展规划变成法定程序 通过人大审议后不会轻易改变 以提高政策透明度[13] 产业政策与发展方向 * 产业政策围绕高质量发展主线 深化供给侧结构性改革[1][6] * 重点关注新能源汽车行业整合 加强矿产资源、电网等功能性行业的大型央企整合[1][6] * 重点发展未来产业和新兴产业 如人工智能、大数据、物联网、智能制造、机器人 对传统行业进行智能化、高端化、绿色化改造[15] * 十五期间预计会有更多重大工程项目 这些项目主要投向最需要的领域 并非以盈利为主要目的[9][27] 国企改革与企业发展 * 国企改革侧重专业化整合和并购重组 提高企业竞争力和集中度[2][6] * 强调中国特色现代企业制度 推动股权多元化和完善公司治理 鼓励民营企业参与国企投资 实现混合所有制改革[1][8] * 国企改革将侧重于资产化、证券化及杠杆化原则 竞争性行业会尽量推进证券化[21] * 市值管理是国资委的重要考核指标 更注重上市公司治理管理水平 如投资者沟通、信息交流等[14] 财政金融与资本市场 * 将规范财税金融制度 明确监管主体责任、协调机制以及追责问责机制[1][2] * 地方债务问题可通过扩大地方债规模缓解 2025年地方债规模已经突破4% 政府拥有大量高质量资产支持发债空间[22] * 未来赤字率可能超过3% 甚至达到4% 中央政府可能用显性债务置换地方隐性债务[23] * 资本市场面临注册制改革、中长期资金入市等挑战 需提高上市公司质量 加强监管和退市机制[18] 房地产与社会政策 * 房地产市场供需逆转 重点转向城市更新和提高宜居功能 预计年销售额维持在8-10万亿元 不再回到高峰水平[3][25] * 政府计划扩大社会福利和补贴 包括0-3岁育儿补贴、3-6岁幼儿园补贴、提高农村退休金 相关政策于2025年9月开始落实[3][20] * 将继续推进收入分配改革与共同富裕政策 通过税收和社会保障缩小差距 扩大服务消费[26] 其他重要内容 * 国际环境变化促使中国成立战略型央企应对竞争 并推动"一带一路"倡议[11] * 人工智能在现代经济中扮演着类似于过去电力的角色 逐渐渗透到各个行业[17] * 居民储蓄因房地产投资价值下降需寻找新渠道 可能引导进入资本市场 但需建立稳定机制[19] * 各地区根据自身特点进行差异化发展 如上海定位金融中心 北京定位科技创新中心[16] * 今年年底到明年将进行中期考核评估 以确保五年计划目标不会轻易改变[12]

火灾事故概述 - 2025年10月20日11时57分许，公司江阴市梅园大街618号厂区内一辆装有黄磷的罐车发生少量黄磷溢出自燃事故 [1][2] - 事故于12时48分处理完毕，明火被扑灭，过火面积8㎡，无人员伤亡，现场已恢复，罐内黄磷已安全控制，周边环境和水体均正常 [2] - 事故具体原因正在进一步调查中 [2] 黄磷行业状况 - 黄磷是草甘膦、有机磷、阻燃剂、新能源材料等高附加值产品的重要基础工业原料 [2] - 受三磷整治、能耗双控及环保督查等因素影响，我国黄磷行业生产受到严格限制 [2] - 2025年1—6月，我国黄磷总产量约为41.39万吨，同比增加10.52%；黄磷市场均价为2.33万元/吨，同比增加1.83% [2] 公司产能与竞争力 - 公司拥有16万吨/年的黄磷生产能力，产能位居全国前列 [2] - 随着国家环保督查、供给侧改革和去产能的深入，产能规模较小的黄磷生产企业将被淘汰，公司黄磷生产的竞争力将得到进一步提升 [2] 公司上半年经营业绩 - 上半年实现营业总收入17.76亿元，同比增加9.85%；实现归属于上市公司股东的净利润1856.12万元，同比增加211.08%，实现扭亏为盈 [3] - 主产品黄磷和磷酸的产销量同比增长，市场占有率进一步提高；通过优化供应链管理及加强存货周转，公司运营效率得到提升 [3] 工厂搬迁计划 - 公司江阴工厂即将搬迁，现有产品将落地江阴临港化工园区投建生产 [3] - 公司将加快推进澄星股份江阴临港项目建设，采用国内先进水平的生产工艺，新建高效低能耗的生产设备，以提升产品制造水平和竞争优势 [3]

化工板块市场表现 - 化工板块于10月20日震荡上行，反映板块整体走势的化工ETF（516020）场内价格盘中涨幅一度达到1.1%，截至发稿时上涨0.55% [1] - 氟化工、改性塑料、锂电等细分领域个股涨幅居前，其中多氟多大涨4%，金发科技、藏格矿业、新宙邦涨幅超过3%，彤程新材、圣泉集团等跟涨超过2% [1] - 截至10月20日10:30，化工ETF（516020）价格为0.729，上涨0.003（0.41%），成交额达424万元，IOPV为0.7284 [2] 资金流向 - 基础化工板块当日吸金效应显著，截至发稿，获主力资金净流入超过32亿元，净流入额在30个中信一级行业中排名第5位 [2] - 在主力净流入额排名中，基础化工（中信）板块净流入额为32.88亿元，位列电子（143.00亿）、通信（69.95亿）、机械（49.07亿）、电力设备及新能源（48.47亿）之后 [3] 行业政策与基本面 - 国金证券指出，供给侧管控石化和煤化工有望成为政策首轮重点，建议关注能耗管控、新增产能管控以及落后产能清出不及预期的行业 [3] - 政策要求治理低价竞争，行业成本曲线相对陡峭或具有本质工艺成本差异的行业，以及具备强有效成本管控能力的企业有望相对受益 [3] - 截至10月17日收盘，化工ETF（516020）标的指数细分化工指数市净率为2.22倍，位于近10年来35.29%分位点的低位，中长期配置性价比凸显 [3] 后市展望与机构观点 - 中泰证券认为，节能降碳、生态环保、能耗双控等系列政策出台，叠加海外企业因能源费用及人工成本高而关停产能、开启收并购及产能东迁，或引领化工行业站上新周期起点 [4] - 国海证券表示，反内卷有望重估中国化工行业，后续措施或使全球化工产能扩张大幅放缓，行业经营活动现金流量净额充沛，潜在股息率将大幅提升，标的有望兼具高弹性和高股息优势 [4] - 中国化工品全球市占率持续提升，在供给侧改革背景下，建议关注过去几年扩张少且行业开工率相对高的行业 [4] 投资工具与指数覆盖 - 化工ETF（516020）跟踪中证细分化工产业主题指数，全面覆盖化工各细分领域，近5成仓位集中于万华化学、盐湖股份等大市值龙头股 [4][5] - 其余5成仓位兼顾布局磷肥及磷化工、氟化工、氮肥等细分领域龙头股，场外投资者可通过化工ETF联接基金（A类012537/C类012538）进行布局 [5]