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华金证券· 2025-09-22 19:11

核心观点 - 四季度A股可能延续震荡偏强的慢牛趋势但波动可能加大 [3][4] - 四季度市场主线为盈利结构性回升和信用继续修复科技成长仍是配置主线核心资产和周期也有配置机会 [3][5] - 四季度宏观环境呈现出口韧性制造业和基建投资维持增速消费低位回升美联储大概率继续降息 [3][16][19][21][24][27] 回顾与展望 - 三季度A股呈现牛市行情上证综指接近4000点创业板指和科创50指数涨幅均超过30% [10] - 三季度科技成长板块领涨通信电子有色金属化工传媒计算机机械等板块表现较强 [10][14] - 四季度A股可能延续慢牛趋势但波动加剧盈利筑顶周期可能拉长处于结构性回升中 [14] 四季度宏观环境 - 出口仍维持一定韧性 8月关税延期后海外订单可能逐步修复对东盟欧盟及新兴经济体出口上升形成支撑船舶集成电路等高技术产品出口同比增速较高 [16][18] - 基建投资增速可能维持高位专项债发行提速与项目落地加速支撑实物工作量释放地产投资仍偏弱销售低迷与土地市场疲软持续压制投资意愿 [19][20] - 制造业投资可能继续结构性改善 8月制造业PMI呈现结构性回升大型企业及高技术制造业景气持续较高基础原材料行业PMI持续小幅回升 [21][22] - 消费增速可能低位季节性回升四中全会后反内卷和提振消费政策可能加速 "金九银十"和年底消费旺季来临服务消费和家电家具等商品消费有望维持较高增长 [24][25] - 美联储四季度大概率继续降息 8月新增非农就业人数仅为2.2万人失业率上升至4.3% 时薪同比增速下滑至3.7% 通胀压力短期未完全显现 [27][28] 市场主线与盈利结构 - 中国经济转型导致A股盈利结构性回升趋势明显反内卷和发展新质生产力导致工业企业盈利结构转变科技类工业企业盈利增速具备前瞻属性 [32] - 四季度盈利可能结构性回升财政政策季节性发力对盈利有提振反内卷政策实施可能使PPI回升 [36][37] - 信用可能继续修复估值可能维持偏高水平中长贷增速底部回升企业中长贷与基建投资相关性较强居民中长贷与房贷相关性较强 [40][41] - 历史上科技盈利和信用周期底部回升期间上证表现偏强 4段中上证综指上涨3次平均上涨9.5% 持续约376个交易日 [47] - 盈利结构性回升信用回升时大盘和中小盘成长相对占优产业趋势上行和政策导向的行业表现相对占优 [54][57] 四季度市场趋势 - 盈利继续维持低位修复态势预计2025Q3 Q4全A净利润同比增速分别为3.70% 2.2% 全年净利润同比增速为3.43% [65][67] - 外资融资新发基金等可能继续流入四季度外资可能继续流入A股融资余额创历史新高新发基金规模可能达到单月500-1000亿 [68][69] - IPO规模可能低位回升至单月300-400亿减持规模可能上升至单月净减持100-200亿可转债发行可能加速至单月150-200亿 [73] - 股市估值已中性偏高上证综指PE为16.6倍历史分位数约69% 创业板指PE为44倍历史分位数仅43% [74][79] - 政策端依然偏积极可能继续支撑风险偏好 "十五五"规划编制工作推进科技创新扩大内需民营中小企业政策扶持民生保障等措施可能加码 [80][83] 行业配置建议 - 四季度风格偏均衡大盘和小微盘占优复盘近10年四季度消费和成长风格表现相对占优微盘和超大盘超额收益排名靠前 [90][92] - 科技成长仍是配置主线 TMT指数有超额收益需具备产业催化政策支持流动性宽松经济和盈利偏弱等条件四季度这些条件大概率满足 [96][97] - 科技子行业轮动主要受产业趋势和政策驱动人形机器人 DeepSeek-R2等产业催化可能推动计算机机械传媒等行业表现相对占优 [108][109] - 核心资产也是重要配置方向美联储降息期间外资多流入A股外资重仓行业集中在电新食饮医药等板块 [111][112] - 四季度建议关注TMT 机械电新医药军工有色金属化工非银金融等行业 [5]