报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周（02.23 - 03.01）中观景气表现分化，周期资源价格大涨，建工复产偏强；传统商品消费景气相对承压 [4]。 根据相关目录分别进行总结 上游资源：原油链价格飙涨，有色价格显著上升 - 油化&油运：中东局势升温致原油链价格飙涨，截至03.03，布伦特原油期货结算价较02.27升12.3%，国内化工品价格指数涨4.8%，原油运输指数（BDTI）/成品油运输指数（BCTI）分别提高43.9%/54.0% [4][7] - 煤炭：印尼供给扰动使煤炭价格显著提升，截至02.28，秦皇岛港Q5500动力煤平仓价周环比+4.0% [4][8] - 有色：贵金属、工业金属和小金属价格均明显上涨，截至02.27，COMEX黄金价格环比+3.3%，SHFE铜/铝价格环比+3.5%/+2.8%，黑钨/钼/钴等价格环比+6.5%/+2.1%/+13.1% [4][10] 科技&制造：科技硬件景气增速提升，节后复工节奏较快 电子：科技硬件景气增速有所提升 - 全球算力需求强劲，科技硬件景气增速提升，2026年1月韩国半导体出口额（TTM）同比+28.8%，存储芯片出口额同比+44.1%；截至02.27，DRAM DDR4/DDR5均价环比+1.9%/+3.8% [20] 基建地产链：建工资源品价格窄幅波动，节后复工节奏较快 - 钢价窄幅波动，节后开工较农历同期偏强，截至02.28，螺纹钢/热轧板卷价格周环比变化-0.3%/+0.6%，螺纹钢表观消费量较农历同期+25.5%；截至02.27，高炉开工率环比+0.6%，较农历同期+2.2% [23] - 建材价格窄幅震荡，节后水泥发运率显著高于农历同期，截至02.26，国内浮法玻璃平均价周环比+1.2%，浮法库存总量较25年农历同期+26.5%；截止02.28，全国水泥价格指数环比-0.4%，全国水泥发运率较25年农历同期+9.0% [27] 下游消费：节后地产销售偏强，旅游景气同比仍较高 - 地产：节后地产销售恢复较强，截至03.01当周，30大中城市商品房成交面积较2025年农历同期+55.4%，10大重点城市二手房成交面积较2025年农历同期+14.5%，上海地产新政后销售咨询热度提升 [31] - 耐用品：3月空调内销排产小幅下滑，2月乘用车库存压力有所缓解，2026年3月家用空调内销/出口排产分别较25年实际销售量同比-1.5%/-7.1%；2026年2月中国汽车经销商库存预警指数环比-3.2% [39] - 饮料：饮料价格延续稳定，截至2026.02.28，飞天茅台原装/散装批发参考价分别环比+0.3%/0.0%；截至2026.02.27，中国牛奶和酸奶零售价分别环比+0.1%/0.0% [41] - 生猪&种植：节后生猪价格大幅下滑，大豆玉米价格环比上涨，截至03.01，全国生猪（内三元）价格周环比-6.8%；截至02.28，国内大豆/豆粕/小麦/玉米现货周度均价环比0.0%/+0.5%/+0.1%/+0.5%，CBOT大豆/玉米周均价环比+1.1%/+3.7% [43] - 服务消费：节后电影票房延续偏弱，旅游出行偏强，截止03.01当周，国内电影票房较25年农历同期-63.1%；02.22 - 02.28上海迪士尼乐园平均拥挤度较2025年农历同期+32.3% [51] 物流人流：货运景气较农历同期显著提升，港口吞吐节后复苏 - 客运：节前客运需求总体平稳，截至03.01当周，10大主要城市地铁客运量周环比+77.0%，同比-10.3%；百度迁徙规模指数环比+7.4%，同比+130.8%；国内航班执飞架次周环比+3.9%，同比+21.6%，较19年同期+27.0%；国际航班执飞架次周环比-1.4%，恢复至2019年同期93.8% [53] - 货运：货运物流需求恢复较25年农历同期明显更快，截至03.01当周，全国公路/铁路货运量较2025年农历同比+26.0%/+3.2%；上周全国邮政快递揽收/投递量较2025年农历同比+21.9%/+32.8% [59] - 海运：海运价格环比提升，国内港口吞吐环比显著提升，截至02.27，SCFI指数较节前环比+6.5%；干散运方面，波罗的海干散货指数（BDI）较节前环比+2.7%；截至03.01当周，中国港口货物吞吐量/集装箱吞吐量分别较2025年农历同比+25.5%/+12.3% [61]

行业拥挤度分析 **涉及行业** * 有色金属行业 [1] * 石油化工行业 [1] * 化工行业 [1] **核心观点与论据** * **涨价链情绪整体仍在提升**，需重点关注各行业情绪指标是否接近历史顶部位置 [1] * **有色金属行业**：情绪指标在昨日基础上继续上升至**9.2%**，需关注**10%-11%** 这一历史情绪顶部区域 [1] * **石油化工行业**：情绪继续明显回升，当前**5日移动平均线(MA5)为1.7%** [1] * 自**2022年以来**，该行业在四次地缘政治冲突期间的情绪顶部位置较为显著，均在**1.8%** 附近 [1] * 建议本周每日重点关注其情绪位置变化 [1] * **化工行业**：当前情绪分位数仍在**90%** 附近的高位 [1] **其他重要内容** * 分析基于**2026年3月3日**的行业拥挤度数据更新 [1]

关键要点总结 一、 宏观与市场环境 * **核心变量：PPI转正** PPI是决定2026年人民币与人民币资产相对表现的关键变量，其关联名义增长、企业盈利与投资回报率[7] PPI已在负区间运行三年多，预计转正时间窗口为4-6月，预测中枢为5月[1][4] 若伊朗局势失控推升油价，PPI转正节奏可能前移至3-4月[1][4] * **地缘政治：美以伊冲突** 本轮冲突是1979年以来规模最大的冲突，有向“鱼死网破”演化迹象[1][4] 短期不确定性高，但美国不投入地面部队构成约束，且美国国内民意支持率不足50%，可能提高阶段性妥协概率[1][4] 伊朗政权更迭难度极高，更大的风险在于陷入类似伊拉克的长期混乱[5] * **宏观增长与传导** 地产调整后，名义增长企稳通常先于地产企稳[8] PPI转正后，GDP平减指数与核心CPI将趋同，名义增长改善将直接推动企业盈利修复[12] 预测四季度名义GDP可达5.6%左右，较2025年三季度上升200个基点[12] 以美元计价，在年底人民币汇率6.6~6.7的情形下，2026年以美元计价的名义GDP增长可达11%左右，为2015年以来最高（剔除2021年）[19][20] * **外需与投资** 2026年外需处于高位上行区间，与AI叙事、国防和再工业化相关[3][10] 固定资产投资整体判断较2025年更好[10] 制造业投资历史上约滞后PPI半年，2026年由PPI主导，下行斜率预计不会像2025年下半年那样陡[10] 基建投资2026年预计较2025年略强[11] * **汇率与美元** 将2026年年底人民币汇率预测上调至6.62（此前为6.82）[15] 关键催化剂是名义增长改善带来的投资回报率提升与资本流入[15] 短期美元具有避险属性，但中长期维持美元贬值预期，因美国行动削弱美元信用，各国可能减少对美元资产的配置[16][17] * **美联储政策** 对新任联储主席Kevin Warsh的判断是“真降息、假缩表”，其提出的缩表更可能是银行去监管条件下的自然结果，不会自发性地收紧流动性[18] 二、 行业配置主线：“HALO”板块 * **定义与逻辑** “HALO”板块对应高盛提出的heavy assets与low obsolescence，即重资产、被淘汰风险较低的方向[2] 其本质是“耗材型资本开支周期”下的配置线索，包括原材料、重资源等重资产环节，以及因替代成本高或过程依赖而难以被替代的“耗材”品类[2] 在该宏观环境下，这类资产估值有望“水涨船高”[2] * **交易与介入时机** 面对地缘尾部风险，市场可能沿冲突升级链条交易，或寻找中长期配置机会[6] 介入时点可观察：当黄金、石油、美元同时上涨时，意味着市场流动性可能被抽紧；波动平息的第一个风向标是石油“波动性下降”，随后观察美元与黄金波动率下降[6] 三、 石油化工行业 * **行业状态** 中国化工行业已是全球第一大，很多品种产能占比接近80%集中在中国，需求结构上强调“4成外需”[24] 从2025年年底盈利见底，企业资本开支开始减速，行业资本开支完成额已连续7个月负增长[24] 供给侧进入“严控增量供给、强化能耗与碳排放控制”的阶段[24] * **分析框架** 强调“资源归资源、化工归化工”[22] 化工生产效率已接近物理极限，AI对生产端效率提升空间有限，更可能的作用是AI for science在配方验证环节的效率提升[23] * **细分领域** * **农业链**：钾肥外需比例高；氮肥、磷肥受国家管控，盈利弹性未必显著[26] 若伊朗事件持续，全球尿素价格有上行压力，能获得出口配额的企业具备优势[26] 磷肥核心约束在磷矿石，具备磷矿石增量逻辑的公司值得关注[26] 农药行业周期基本处于底部，一体化、自动化能力强的公司值得跟踪[26] * **纺织服装相关**：化纤产能中国占全球近3/4，盈利反转依赖供给优化与需求回升中的价差修复[27] 配置上关注一体化、上下游配套完善的企业[28] * **其他化工品**：供给格局相对更优的集中在有机硅与制冷剂[28] 双碳对氯碱与PVC是较大的边际帮助，利好油气头工艺企业[28] 有机硅因需求较好（新能源电池及光伏等），价格传导较为完整，行业进入盈利修复阶段[28] PX与纯苯链条因全球主要需求集中在中国，产业配套完善，仍具备竞争力[30] * **原料链比较优势**：石油化工原料端（如聚烯烃）不具备显著优势，油价上涨形成成本压力[29] 煤化工企业基于中国煤资源具备相对优势[29] 但煤化工企业未来需面对通过“氢与电”优化生产能力的问题[29] * **伊朗事件影响** * **影响品种**：事件推升天然气价格风险[31] 霍尔木兹海峡运力占比高的品种包括尿素、原油、丙烷、液化天然气、甲醇等[31] 若状态持续，对硫磺、天然气、尿素三类品种的全球工业影响将非常显著[31] 硫磺问题严峻，中国约一半来自中东，短缺可能导致被动减产[31] * **配置方向**：资源品（国产天然气、国产原油、磷矿石、钾矿等）值得持续关注；海外供应比例仍较高的子行业（如蛋氨酸、MDI）更值得跟踪；双碳逻辑下的相关板块（如PVA电石、PVC、新能源相关需求）也属于相对更好的板块[33] 四、 能源与电力 * **煤炭**：行业一致预期煤价中枢上移，但出现类似上一轮大幅上涨的条件不具备[37] 2026年全年价格中枢预计从700~750上修至750~800[37] 若要显著突破市场普遍预期区间，更可能出现在2027年[37] * **天然气与替代**：海外发电对LNG依赖度高，若LNG紧张将增加煤炭采购[36] 亚洲对中东LNG依存度较高，若以煤炭替代，约需3300万吨标煤（约6000万吨印尼煤）[36] 印尼自2025年四季度释放“减少配额”信号，2026年可能从7亿吨下降至6亿吨附近，减少约1亿吨[36] * **美国政策变化**：2026年2月11日，特朗普推动美国国防部与电力公司签订煤炭电力采购协议，资金规模约1.75亿美金，信号意义强，是自2017年以来首次明确的政策“反转”迹象[38] * **电力基建与燃气轮机** * **燃气轮机**：海外电力基建紧张已演绎约一年多，燃气轮机相关标的表现突出[39] 核心逻辑是燃气轮机订单落地将直接带动能源需求上升[39] 能源价格上涨趋势不会因战争结束而消失，基准判断是2027年能源价格仍将上涨[39] 燃气轮机形态向小型化发展，目前基本以约3兆瓦量级为主[41] * **电网投资**：美国电网公司显著上调资本开支规划，例如Duke未来5年资本开支达1000亿美金，创历史记录[43] 电网投资与AIDC自备电源投资不相斥，数据中心常见的“自备电厂”属于bridge power（过桥电源）模式[42] 测算显示欧美变压器市场规模约2000亿美金，其中美国约1000亿美金[44] 电网与高压电网设备环节供给能力的企业数量有限、产能稀缺[45] * **新能源传导**：能源价格上涨最终会传导至电价，并对新能源投资回报形成滞后影响[47] 户储表现更直接，欧洲户储2023年增长显著（147%和83%），乌克兰需求极其旺盛[47] 近期户储产能开工率为全行业最好，3月同比基本翻倍[47] 五、 金属与材料 * **黄金**：地缘冲突影响偏短期，更底层逻辑在于个人与金融机构的资产再配置[50] 若到2028年黄金配置能达到5个百分点及以上，金价有望达到6800美金以上[50] 黄金板块头部公司成长确定性较强，金价大概率震荡上行[51] * **工业金属与小金属**：看好有色全品种，包括贵金属与铜、铝、铅、锌、锡、镍，以及小金属中的钨、钼、钴与稀土[52] 新增需求维度包括战备需求和库存逻辑转变（从低库存转向满足“安全库存”）[52] 建议重点重视“碳”相关链条，包括钢铁、碳素与预焙阳极[52] * **中东“蝴蝶效应”**：影响路径包括：1. 中东电解铝及锌供给侧可能出现边际影响；2. 硫磺与硫酸价格上涨影响镍与湿法冶炼铜；3. 油品结构变化推动石油焦与针状焦价格上涨，利好碳素行业与预焙阳极[51] * **钢铁**：需求端，地产拖累占比已从此前约40%收缩至约12%~13%，制造业与出口形成对冲[53] 供给端在双碳等背景下持续减量[53] 板块当前处于盈亏平衡或微利状态，具备较大的利润弹性[53] 六、 建材行业 * **涨价形态**：分为两类，一是“淡季提价”（如2024年水泥、玻纤），反映供给出清较深，是“底部临近”信号；二是旺季或链条景气带动的提价（如2025年三季度防水、涂料）[54] 淡季提价对当期基本面改善有限，旺季提价更具直接意义[54] * **细分品类排序**：优先关注供给结构更有利、提价更顺畅的品类[55] 建议顺序为：玻纤、防水、玻璃（玻璃板材），最后为水泥[55] * **玻纤**：核心需求来自AI驱动的高端电子布需求改善[55] 供给侧，高端产能扩张对低端普通电子布形成“挤压效应”[55] 价格方面，普通电子布自2025年12月起持续上涨，预计仍有上行空间[55] 判断G75电子纱价格中枢约在14500-15000元，电子布价格或在7-8元区间[56] 2026年3月仍偏紧，因织布机约束、库存低位、铂铑金属价格高位制约新增产能[57] * **防水**：属于开工端方向，行业集中度高（三家公司市占率合计可能在70%~80%）[58] 本轮在油气背景与成本上行推动下，三家同步提价特征明确[58] 原材料成本上行有利于利润修复，因成本具备一定向下游传导的条件[58] * **玻璃**：终端需求偏竣工端，但因存在社会库存，可能提前启动[59] 供给粘性强，停产或检修周期需6-9个月，因此价格弹性较大[59] * **水泥**：本轮更偏成本驱动，需求端偏弱，供给侧“去产能”处于刚开始阶段[60] 预计“十五五”才可能进入更实质性的供给端出清阶段[60] 2026年被判断为“整合年”，价格更可能体现为区间震荡与成本驱动[60] 预计2027年有望看到供需再平衡迹象[60] 七、 其他行业与主题 * **商用车**：在LNG供应出现风险的背景下，2026年LNG重卡向电动重卡替换的概率显著提升，存在超预期可能[48] 2025年中国LNG重卡销量约19.8万辆，保有量预估约100万辆[48] * **光伏**：此前判断年中为反转点[49] 若战争持续时间较长，反弹可能被提前至二季度；若不符合，则仍判断2026年下半年进入反转状态[49]

核心策略与市场研判 - 稳定是中国经济和股市的底色，中东地缘冲突对指数冲击有限，短期情绪峰值或已显现[1][4] - 全国两会召开在即，财政发力前置，2026年1-2月新增专项债发行0.83万亿元，同比增长39.6%[4][12] - 春节后全国工地开复工率、资金到位率农历同比分别增加1.5%、3.7%，高炉开工率等指标高于2025年农历同期[4][12] 行业配置与投资主线 - 新兴科技主线聚焦自主可控和AI应用，推荐机械/电子/国防军工/计算机/港股互联网等[4][13] - 价值板块迎来春天，全球安全形势催生资源品“安全溢价”，推荐有色/油运/石化，同时看好受益于“投资止跌回稳”的建材/化工/地产等顺周期板块[4][13] - 大金融板块作为市场稳定器具有配置价值，推荐银行/非银[4][13] 重点公司数据与预测 - 腾讯控股2025年第三季度营收1929亿元，同比增长15.4%，经调整净利润706亿元，同比增长18.0%[19] - 寒武纪-U 2025年第三季度营收17.27亿元，同比大幅增长1332.52%，归母净利润5.67亿元[29] - 2026年1-2月国际油价持续上涨，布伦特原油价格较1月初上涨11.14%至67.52美元/桶[77] - 中国模型全球调用量显著增长，2月9-15日当周中国模型Token调用量达4.12万亿，首次超过美国模型的2.94万亿[43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 地缘政治冲突影响市场，降低风险偏好推升全球通胀预期，压制权益市场表现，债券收益率或下行；各行业受地缘冲突、供需关系、政策等因素影响，走势分化，投资者需关注市场动态和风险[13][14][15] 各目录总结 宏观资讯 - 外交部否认中国与伊朗超音速导弹采购协议，中美就两国元首互动保持沟通；特朗普表示对伊朗军事行动或持续4至5周，伊朗最高国家安全委员会秘书表示不与美国谈判；伊朗关闭霍尔木兹海峡，高盛评估欧洲天然气恐涨130%，油价每桶上涨18美元；美国联邦上诉法院驳回政府推迟关税退税请求，超1750亿美元违法关税将退款；科创板公司2025年营收和净利润同比增长；中欧航线需求大增；中国磷复肥工业协会等倡议保供稳价；头部手机品牌拟3月初涨价；深圳二手住宅成交均价环比上涨；力拓暂停与日本客户铝供应谈判；欧元区货币市场交易员几乎排除2026年欧洲央行降息可能性[8][9][10][11] 宏观金融 股指期货 - 短线以风险防御为主，等待情绪平稳后IM/IC或继续好于权重表现；地缘政治紧张，避险情绪升温，A股成交额创新高，石油等板块大涨，IH表现好于IM；美以袭击伊朗冲突落地且短期内不易平息，影响大宗商品供给，降低风险偏好，压制权益市场表现[13][14] 国债期货 - 地缘风险降低风险偏好，推升全球通胀预期，压制权益市场表现，债券收益率或下行；资金面宽松，市场对地缘风险消化速度尚可，但需持续观察[15] 黑色 螺矿 - 今年交易节奏比去年早，行情调整和回落也更早；钢材接单情况尚可，但部分钢厂有压力，下游加工费倒挂，淡季累库时间长，库存高企压制价格；房地产新房销售和新开工同比偏弱，基建开工不多但资金到位情况好转，卷板需求尚可；钢厂利润低位，铁水产量增加，负反馈可能性降低；铁矿石供给充裕，价格预计震荡运行，双焦市场供应恢复快于需求启动，价格震荡运行；钢材整体震荡运行，可卖出宽跨并持有，铁矿石中短期高位空单止盈，短期可卖出宽跨策略，长期部分空单轻仓持有[16][17] 煤焦 - 双焦价格短期或震荡偏弱运行，后期关注节后煤矿端复产进度和下游需求恢复；春节期间供应收缩但需求停滞，市场震荡偏弱；假期后供应快速复苏，需求缓慢弱复苏，供需格局趋于宽松[19][21] 铁合金 - 本轮双硅行情或由产业外力量推动，当前盘面处于阶段性高点，套保压力等对盘面有明确利空影响；硅铁在青海地区大规模复产前月度级别为紧平衡格局，需求端拉动偏强，建议急涨时多单逢高部分离场并留底仓；锰硅供应过剩，成本端偏强，建议单边观望为主[22] 纯碱玻璃 - 观望为主；纯碱供应端暂无明确退出路径，关注龙头企业供应稳定性及新产能达产进度，关注成本端支撑预期和企业检修计划；玻璃供应端冷修与点火预期并存，关注产线实际变动情况，产业信心受盘面影响，需求端尚需恢复，中游期现库存高[23] 有色和新材料 沪铜 - 在地缘政治冲突影响下，短期降息预期降温，铜价宽幅震荡运行，关注库存变化和宏观变化对铜价的指引；地缘紧张推升避险情绪，能源价格走高影响降息预期，库存高企限制铜价涨幅；美伊冲突对铜价影响主要在宏观层面，中长期全球铜矿供应偏紧格局未改，矿端约束支撑铜价中枢[25] 碳酸锂 - 3月或累库，但供给端扰动增加原料偏紧预期，价格高位震荡运行，关注回调逢低买入机会；受伊朗事件影响，市场避险情绪升温，3月累库给价格带来压力；供给端津巴布韦暂停锂矿出口影响国内原料供给，锂盐厂复产并提高产量，3月排产创新高；需求端3月环比增幅超20%，3月或小幅累库，但中期供需偏紧预期不变[26][27] 工业硅多晶硅 - 工业硅续窄幅震荡运行，反弹逢高空或卖出虚值看涨期权；多晶硅弱现实矛盾突出，震荡偏弱运行，暂时观望；工业硅行业减产共识提升，需求回落，3月去库预期收敛，期货震荡偏弱，关注两会后供给端政策进展；多晶硅虽有行业自律及限价，但部分厂家低价出货，高库存施压价格，3月电池、组件排产回升有望改善供需[28][29] 农产品 棉花 - 国内关注复产需求预期和外围冲突波动影响，走势震荡偏多；隔夜ICE美棉和国内郑棉下跌，受美元走强、资金获利离场等因素影响；棉市受周边市场和宏观面影响大，关注地缘政治对原油市场的影响和美国加征关税的不确定性；产业面，USDA报告显示出口回落，美国主产区天气不利，巴西出口向好且种植面积预期下降；国内棉花商业库存去库，纺企补库，期待消费需求，新疆植棉面积调控下降利于棉价上移[31] 白糖 - 阶段性供给宽松，补库需求和低价刺激内糖，外糖反弹提振，走势低位震荡反弹；隔夜ICE原糖反弹承压，国内郑糖震荡反弹；全球食糖过剩压力仍在但过剩量下调，巴西生产接近尾声，国际原油价格上涨或影响新榨季糖产量；国内食糖有季节性生产压力，节后有补库需求，国产现货糖价和郑糖低估于成本，配额外进口加工糖有利润[32][33][34] 鸡蛋 - 3月现货有上涨预期但空间有限，期货二季度合约受支撑但升水现货幅度大，上方压力偏大，或进入震荡格局；养殖环节补栏积极性尚可，压制远月合约预期；现货价格小幅下跌，近月合约承压回落，当前淘鸡不快，补栏尚可；3月蛋鸡在产存栏仍处高位，开产减少，淘汰和换羽增加，存栏或下滑但幅度有限；消费端节后低迷，随着开工开学等消费或缓慢复苏[35][36] 苹果 - 优质货源或持续偏强走势，盘面或偏强运行；春节消费良好，节后产区调货客商减少，差货有走弱预期，好货坚挺或上涨；西部产区市场运行分化，山东产区成交一般价格稳定；预计短期苹果价格区间震荡，优质货源价格坚挺，普通货源有压力[37] 玉米 - 谨慎追高，以防冲高回落，可选择5 - 7反套；国内玉米现货和期价走强，东北地区基于补库需求提价收购，北港集港量少报价走强，华北地区深加工企业到货量减少；玉米面临阶段性压力，节后气温回升地趴粮有集中出售预期，进口高粱3月到港，农产品进口政策或边际放松；但南北港口及下游库存低位，现实供给偏紧格局未改，低库存支撑价格[38][39] 红枣 - 维持震荡偏弱观点；沧州市场价格稳定，春节消费旺季较往年持平，年后价格稳定，盘面震荡偏强；产区价格稳定，销区价格有跌有稳；红枣春节消费平稳，节后进入消费淡季，若无外部利好，消费难突破性增长，短期市场震荡整理，关注销区走货和采购商心态[40] 生猪 - 三月市场供强需弱，现货价格偏弱运行概率高，近月期货盘面低位，短期不建议追空，关注二次育肥、冻品入库情况；供应压力延续，需求承接不足，二育等入场积极性不高，现货价格下跌；三月市场理论供应量同环比高位，出栏压力后移，肥标价差缩窄抑制二育入场；家庭消费处于库存消化阶段，下游需求下滑，屠宰订单萎缩[41] 能源化工 原油 - 短期地缘是市场交易主线，事态严峻；美国行动目标明确，伊朗出口影响大，霍尔木兹海峡若封锁将引发全球原油暴涨；原油溢价较高，OPEC+可能提产，若无极端冲突，上涨幅度受限；市场短期波动大，不确定性强，投资者根据自身情况投资[43] 燃料油 - 短期交易重点是地缘主导下的油价影响，当前地缘利多；布伦特油价窄幅波动，霍尔木兹海峡油轮积压，油轮运价上涨；中东是高硫燃料油最大供应地区，伊朗是主要出口国，若港口封锁，全球高硫燃料油供应将减少；新加坡库存显示燃料油小幅去库，供需边际好转[45] 塑料 - 近期中东局势不稳，原油等原材料价格或偏强，聚烯烃价格有支撑，建议谨防反弹风险，偏多思路对待；聚烯烃自身供应压力大，下游需求差，现货成交不好，但伊朗战争导致原油价格上涨和塑料减产，市场气氛偏强，价格上涨[46] 橡胶 - 三月份下游出口订单好，短期开工率有走强预期，RU仓单减产及海外成本走强，成本端有支撑；基本面无明显矛盾，国内产区物候条件正常，结合海外局势不确定性，谨慎追多，可关注做缩RU - NR、RU - BR价差机会；受国际形势影响，橡胶等能源化工品种上行，关注海外局势影响持续性，海外原料价格偏强抬高成本，国内产区天气好，开割预期好[47] 合成橡胶 - 上半年丁二烯基本面或持续向好，合成橡胶维持逢低多单思路，但需谨慎能源价格回落和高库存风险，冲高时谨慎追涨，可关注空天然橡胶多合成橡胶套利；美伊冲突致原油价格上行，裂解成本上升、利润下降或导致裂解装置降负，推升原料丁二烯等价格，伊朗是我国丁二烯主要进口来源国之一，冲突影响进口量[48] 甲醇 - 现实供需状况略有好转，中东局势变数大，可能影响伊朗甲醇生产，建议震荡偏强思路；伊朗局部战争可能影响甲醇生产，推升能源价格，市场看多情绪浓厚，甲醇价格大幅上涨；甲醇长期供需格局好转，国内关注春季检修，国外关注伊朗供应，关注港口库存去库和伊朗甲醇供应情况[49][50] 烧碱 - 氯碱开工陆续恢复，企业虽亏损但复产意愿高，价格相对平稳但持续上涨乏力；若交易氯碱综合利润，烧碱期货有望承压，若交易企业检修，有望出现氯碱双强；期货升水现货，烧碱期货面临驱动向上估值较高情况，仓单压力影响03合约进而影响04、05合约，保持偏弱震荡思路；山东地区烧碱现货价格稳定，液氯价格上涨，烧碱仓单数量稳定且位于历史高位，山东液碱市场开工恢复中[51] 沥青 - 跟随油价波动，幅度预估小于原油，3月关注冬储后补库需求；布伦特油价窄幅波动，霍尔木兹海峡油轮积压，油轮运价上涨；国内沥青产量由主营炼厂和地炼贡献，主营炼厂原料为中东重油，沥青基本面供需双弱，处于累库中，关注地缘热点和原料贴水变化，原料短缺风险减弱，国内产量逐步恢复，关注重油贴水变动[52] PVC - 前期上涨核心逻辑是对未来去产能政策预期和近期抢出口导致基本面环比好转，短期可能偏强震荡，伊朗战争导致原油价格上涨抬升乙烯法成本，建议谨慎对待；出口签单量降低后市场心态转差，盘面价格弱势，但原油价格上涨推动价格反弹；PVC长期供需格局未改善，1 - 3月出口量多有支撑，需观察出口情况；核心供需矛盾未改善，价格维持当前水平可能促进上游提涨负荷，供应增加且需求未改善，不宜过分看空，建议区间震荡思路，盘面价格低可少量偏多配置，反弹至有交割利润区间可少量偏空配置[53][54] 聚酯产业链 - 短期走势由原油价格和市场情绪主导，整体偏强运行；操作上短期顺势把握波段机会，中长期关注装置检修落地进度和聚酯需求实质性复苏；地缘局势升温推动国际油价走强，成本端支撑强劲；PX价格受国际油价带动大幅上行，行业开工率高位，下游需求有支撑，市场对二季度装置检修预期强；PTA价格受成本端提振上涨，部分装置重启供应增加，需跟踪聚酯工厂和终端织造复工复产进度；乙二醇受原油价格和霍尔木兹海峡封闭事件影响，主力合约涨停，但国内装置提升负荷，供应压力大，港口库存累积，终端复工缓慢；短纤供需双弱，价格跟随上游成本波动[55] 液化石油气 - 伊朗是我国中东第一大LPG供应国，霍尔木兹海峡航道安全影响全球LPG海运贸易和我国能源通道稳定；未来LPG供给充裕，价格难支撑在高位，需求端负反馈进行中，民用气即将迎来拐点，制约需求；现阶段美伊局势紧张，LPG受影响不大，需注意航运情况，远月合约已在交易季节性转换和库存回补，短期地缘使波动率增加，观望为主；全国液化气估价上涨，受地缘冲突影响，市场主导逻辑转至地缘风险驱动，各地区价格均有涨势[56] 其他 纸浆 - 弱现实与宏观冲突矛盾使盘面多空博弈震荡不稳；现实端港口库存破新高，现货压力增加，下游未补库，市场情绪回落；节前供应端扰动，基本面企稳，远期外盘强势挺价支撑国内纸浆价格；近期人民币升值，纸厂原料进口成本下降，造纸利润回暖，若成品涨价落实，对市场上行有助力；关注总港口库存、成品涨价及落实情况，若市场成交好转且港口去库，可逢低试多或关注累购类策略，注意宏观风险防控；针叶维持弱势，市场成交偏弱[57] 原木 - 成本端支撑下远期现货价格难跌，节后库存数据同比良好，商品情绪好转下盘面以空头减仓离场为主；短期注意交割规则调整后首轮新交割可能带来的扰动，关注美伊冲突下商品及宏观情绪影响；观察节后加工厂复工和港口库存情况；现货持稳，美伊冲突未直接影响原木供应端运输[57] 尿素 - 期货市场情绪化重，现实虽好但预期情绪偏差，建议保持冲高布局空单思路；现货市场价格上涨，3月尿素指导价上调，工厂报价普涨，待发充足；农业需求受天气和节奏影响短期走弱，工业需求受两会影响略有减弱；期货价格下跌打压市场情绪，成交弱于周末；期货高开低走，震荡偏弱，05合约升水尿素现货出厂指导价[57][58]

行业投资评级 - 对钢铁/有色行业评级为“增持”（维持） [5] 核心观点 - 报告认为钢铁行业正迎来“春季躁动”行情，板块盈利有望修复至历史均值水平 [1][4] - 核心逻辑在于钢铁行业供给侧在中短期展开的概率有所加强：一方面，2025年四季度上市钢企的亏损情况已接近2024年Q3/Q4的严峻水平；另一方面，2026年初钢铁出口政策收紧，而直接/间接出口是2025年行业效益的支柱，其贡献减弱需要供给侧政策来对冲 [4] - 政策层面，2025年12月中央经济工作会议再提整治“内卷式”竞争及推进重点行业节能降碳改造，同月底发改委强调继续实施粗钢产量调控，这被认为将在中长期对供给形成合理约束 [199] 流动性环境 - 全球流动性指标：SPDR黄金ETF持仓量截至2026年2月20日为1101.33吨，创下近五年新高，环比上周+2.09%；伦敦金现价格为5278美元/盎司，环比+3.27% [1][10] - 国内流动性指标： - BCI中小企业融资环境指数2026年2月值为48.66，环比上月-3.20% [1] - M1和M2增速差在2026年1月为-4.1个百分点，环比扩大0.6个百分点，该指标与上证指数存在较强的正向相关性 [1][15] - 美联储总负债本周为6.57万亿美元，环比+0.01% [10] - 中美十年期国债收益率利差本周五为-225个BP，环比上周走阔11个BP [10] 基建与地产链条高频数据 - **总体判断**：1-2月全国高炉产能利用率或将处于5年同期最高水平 [1] - **价格与开工率周度变动**： - 螺纹钢价格环比-0.31%至3200元/吨，水泥价格指数环比-0.08%，橡胶价格环比+2.57%，焦煤价格环比-0.80%，铁矿价格环比-0.53% [1] - 全国高炉产能利用率、水泥开工率、沥青开工率环比分别+0.17、+13.46、+0.5个百分点 [1] - **基建相关指标**： - 全国基建投资额（不含电力）2025年1-12月累计同比为-2.20% [30] - 建筑沥青价格本周为3500元/吨，环比+1.45%；沥青炼厂开工率为30.21%，环比+0.5个百分点 [33] - 球墨铸管价格为5840元/吨，加工费为2730元/吨，均环比持平，价格处于2019年以来低位水平 [30][37] - **地产相关指标**： - 全国商品房销售面积2025年1-12月累计同比为-8.70%；新开工面积累计同比为-20.40% [19] - 100个大中城市成交土地规划建筑面积本周为75万平方米，环比-96.97%；30大中城市商品房成交面积本周为77万平方米，环比+315.61% [26] - 全国粗钢日均产量2025年12月为219.94万吨；2026年2月中旬重点企业粗钢旬度日均产量为202.90万吨，环比+4.27% [40] - **关联指标**： - 天然橡胶价格环比+2.57%至1.70万元/吨；全钢胎开工率为29.17%，环比+14.97个百分点 [69] - 小螺纹（地产用）与大螺纹（基建用）的价差为180元/吨，环比-5.26%，表明地产需求相对基建更弱 [3][150] 地产竣工链条 - **竣工数据**：全国商品房竣工面积2025年1-12月累计同比为-18.10% [74] - **商品价格与利润**：钛白粉、玻璃价格处于低位水平。本周钛白粉价格环比持平为13300元/吨，毛利润为-1823元/吨；平板玻璃价格环比+1.14%至1156元/吨，开工率为73.89% [1][76] 工业品链条 - **总体需求**：2026年1月全国PMI新订单指数为49.20%，环比-1.6个百分点 [89] - **主要商品表现**： - 冷轧、铜、铝价格环比分别为-0.79%、+1.88%、+1.08% [2] - 对应的冷轧毛利环比+573.00%，电解铜亏损环比扩大9.79%，电解铝利润环比+3.36% [2] - 全国半钢胎开工率为34.56%，环比大幅+20.32个百分点 [2][95] 细分品种表现 - **钨精矿**：价格站上80万元/吨大关，本周价格为804,000元/吨，环比大幅+15.27% [2][127] - **石墨电极**：超高功率价格为19000元/吨，环比持平；综合毛利润为1944.04元/吨，环比-0.14% [2] - **电解铝**：价格为23350元/吨，环比+1.08%；测算利润为6266元/吨（不含税），环比+3.36% [2][111] - **电解铜**：价格为102330元/吨，环比+1.88% [2] - **其他品种**：五氧化二钒价格为7.95万元/吨，环比+1.3%；硅铁价格5680元/吨，环比-2.1%；动力煤价格750元/吨，环比+3.2% [9][127] 比价与价差关系 - **钢材品种价差**： - 热轧与螺纹价差为50元/吨，处于5年同期最低水平 [3][150] - 上海冷轧和热轧的价差为310元/吨，环比+10元/吨 [3][150] - 中厚板和螺纹钢的价差为50元/吨 [3][150] - **原料比价**：螺纹和铁矿的价格比值为4.13，环比+0.07% [3][150] - **大小螺纹价差**：小螺纹与大螺纹价差为180元/吨，环比-5.26% [3][150] - **金银比价**：伦敦现货金银价格比值为58倍 [152] 出口与外需指标 - **出口景气度**：2026年1月中国PMI新出口订单为47.80%，环比-1.2个百分点 [3][177] - **运价指数**：中国出口集装箱运价指数CCFI本周为1044.57点，环比-4.00% [3][177] - **海外需求**： - 2026年1月美国PMI新订单值为57.10%，环比大幅+9.40个百分点 [177] - 美国粗钢产能利用率为78.50%，环比+0.70个百分点 [3][178] 板块估值与市场表现 - **市场表现**：本周沪深300指数上涨1.08%，周期板块中表现最佳的是普钢板块，大幅上涨12.27% [4][187] - **估值分位**： - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.55，其比值分位（2013年以来）为41.74% [4][191] - 工业金属板块的相对PB比值分位高达83.36% [4][191] - 其他周期板块如水泥制造（4.49%）、房地产（6.08%）的估值分位处于2013年以来极低位置 [191]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 周末美以对伊朗展开军事行动，伊朗报复打击，美元与原油共振偏强格局延续，短期商品市场或震荡偏强 [1] - 短期避险情绪助推贵金属偏强运行，后续走势取决于战争演绎方向 [1] - 各板块受地缘局势、基本面等因素影响，走势有所不同 [2][3] 各部分内容总结 行情回顾 - 上周商品市场整体收涨3.56%，贵金属领涨8.55%，有色、能化、农产品和黑色分别上涨8.55%、4.53%、2.14%和0.33% [1][5] - 涨幅居前品种为锡、白银和原油，涨幅分别为23.27%、16.36%和6.01%；跌幅较大品种为焦炭、焦煤和PVC，跌幅分别为2.76%、2.45%和2.3% [1][5] - 商品市场20日平均波动率回升，黑色及能源品种波动大 [1][5] - 全市场规模大幅缩减，各板块资金净流出 [1][5] 各板块展望 有色 - 美伊冲突激化，板块资源属性价值提升，但美元受油价支撑对其形成压制 [2] - 国内节后复工推进，板块库存维持高位，短期或震荡运行 [2] 黑色 - 节后螺纹表需环比回升，产量维持低位，库存继续累积 [2] - 高炉复产，铁水产量回升，钢厂利润欠佳，叠加大会限产预期，后期回升节奏或缓慢 [2] - 铁矿石全球发运偏强，国内港口库存累积且处高位，供应过剩预期强 [2] - 焦煤盘面对蒙煤升水，市场对政策有预期，短期难大幅下行 [2] 能源 - 美伊军事对抗升级，伊朗禁止船只通过霍尔木兹海峡，国际油价快速上涨 [2] - 军事对抗持续、海峡未恢复通航前，地缘风险支撑原油价格 [2] 化工 - 伊朗是高硫燃料油和甲醇重要供应国，地缘影响使其短期供应端有利多驱动 [2] - 油价上涨推动烯烃、聚酯等下游品种，乙二醇供需或阶段性改善，基本面支撑偏强 [2] 农产品 - 特朗普10%关税政策生效，后续或调整，影响我国美豆进口 [3] - 原油上涨带动植物油，美国生物柴油政策预期乐观推动美豆油上涨 [3] - 马来西亚棕油出口偏弱，预计短期高库存延续，短期油粕比或上行 [3] 商品基金概况 - 黄金ETF整体净值上涨，周收益率多在3%左右，规模合计3314.52亿元，份额变动1.02%，成交量变动 -49.44% [34] - 建信易盛郑商所能源化工期货ETF净值1.2733，周收益率 -0.35%，规模22.07亿元，份额变动4.84%，成交量变动21.20% [34] - 华夏饲料豆粕期货ETF净值1.9540，周收益率1.05%，规模27.57亿元，份额变动0.34%，成交量变动5.37% [34] - 大成有色金属期货ETF净值2.1333，周收益率2.78%，规模81.72亿元，份额变动3.54%，成交量变动37.20% [34] - 国投瑞银白银期货(LOF)净值2.5100，周收益率13.54%，规模104.47亿元，份额无变动，成交量变动 -4.44% [34] - 商品ETF合计规模3550.35亿元，份额变动1.24%，成交量变动 -23.55% [34]

宏观市场回顾 - 2月9日至27日市场缩量上涨，日均成交额22，574亿元，环比减少1，493亿元[10] - 主要股指上涨：上证指数涨2.39%，深证成指涨4.23%，创业板指涨2.28%，万得全A涨3.89%[10] - 板块表现分化：钢铁、有色、基础化工领涨，食品饮料、商贸零售、非银金融表现靠后[10] - 2月9日至27日债市收益率上行，10年期国债活跃券上行0.2个基点，30年期国债活跃券上行2.75个基点[10] 海外市场与地缘政治 - 同期美股下跌：道指跌2.27%，标普500指数跌0.77%，纳指跌1.56%[10] - 美债利率下行：10年期美债收益率下行26个基点至3.95%[10] - 大宗商品上涨：NYMEX原油期货涨6.02%，COMEX黄金期货涨6.36%[10] - 美以伊军事冲突爆发，预计将导致海外风险偏好和流动性短期下滑，市场波动性或加大[4][10] 核心观点与风险提示 - 两会目标超预期可能性较低，短期债市利空相对有限，一季度降准仍有博弈空间[4][10] - 主要风险提示：海外地缘政治风险超预期发酵、年初基本面不及预期[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2026年2月25日全国碳市场碳排放配额收盘价81.00元/吨，较上月持平、去年同期下跌9.75%；近30个交易日平均成交量46.3万吨，较上期减少146.5万吨，碳排放现货市场活跃度下降[3] 根据相关目录分别进行总结 行业要闻 1. 加强重点排放单位名录管理：省级生态环境主管部门制定2027年度发电、钢铁、水泥、铝冶炼行业重点排放单位名录，2026年10月31日前公布[10][11] 2. 加强重点排放单位数据质量管理：按规范开展数据管理工作，包括制定方案、月度存证、报送报告、审核报告、评估核查机构等，各有时间要求[12][13][14] 3. 加强重点排放单位配额分配与清缴管理：2026年4 - 6月预分配2025年度配额，9月核定并分配，12月完成清缴[19][20][21] 4. 其他重点行业企业管理要求：确定排放报告管理范围，对不同行业企业规定报送报告和核实报告的时间[22][23][24] 5. 加大推进力度：加强组织领导、能力建设和监督执法[25][26][27] 6. 合规指南：欧盟2026年实施碳边境调节机制，中方认为其做法不公平、有单边和保护主义色彩，中方表示反对并将维护自身权益[30][31] 全国碳市场碳排放配额(CEA) 截至2026年2月25日收盘价81.00元/吨，较上月持平、去年同期下跌9.75%；近30个交易日最高83.40元/吨、最低72.50元/吨，平均成交量46.3万吨，较上期减少146.5万吨[32] 碳价影响因素分析 1. 能源价格：碳排放市场与能源市场有关联；截至2026年2月25日，秦皇岛港不同热值动力煤港口报价较上月底有不同程度上涨、较去年底有不同程度下跌，动力煤坑口报价、焦炭报价、天然气报价也各有变化[35][36][37] 2. 能源消费：2025年1 - 12月全国天然气表观消费量累计4265.50亿立方米，同比多5.00亿立方米；焦炭表观消费量累计49677.58万吨，同比多1570.60万吨；汽、煤、柴油合计表观消费量37671.13万吨，同比少628.74万吨[40] 3. 国内碳排放结构：我国碳排放总量超100亿吨，约占全球1/3；主要来源行业为“电力、蒸汽和热水生产和供应”等；主要能源消耗为煤炭类[44][51] 4. 全社会用电量：2025年全社会用电量累计103682亿千瓦时，同比增长5.0%；第三产业和城乡居民生活用电贡献大，第二产业增速放缓[54][55] 5. 发电结构：2025年12月规上工业发电量同比增长0.1%；1 - 12月同比增长2.2%；12月火电降幅收窄，水电、核电、风电、太阳能发电增速放缓；清洁能源发电占比增加；2025年火电发电量首次同比负增长[58][60][61] 结论 截至2026年2月25日全国碳市场碳排放配额收盘价81.00元/吨，较上月持平、去年同期下跌9.75%；近30个交易日平均成交量46.3万吨，较上期减少146.5万吨；动力煤价格因煤矿生产和进口担忧短期内偏强；2025年能源消费和电力数据有相应变化[68][69][71]

大势研判与市场观点 - 稳定是中国经济和股市的底色，中东地缘冲突对指数冲击有限[4][7] - 复盘显示近十年A股在两会前后20天上涨概率为80%[8] - 历史地缘冲击对A股影响仅为短期风险偏好扰动[9] 政策与宏观经济预期 - 2026年财政前置发力，1-2月新增专项债发行0.83万亿元，同比增长39.6%[4][11] - 春节后全国工地开复工率、资金到位率农历同比分别增加1.5%、3.7%[4][11] - 半数以上省份明确将“稳增长、扩内需”作为2026年首要任务[4][11] 行业配置与投资主题 - 行业主线为新兴科技（自主可控与AI应用）与价值板块（顺周期与资源）[4][22] - AI产业进入成长期后期，全球用户渗透率达16.3%，发达国家达25%-40%[32][36] - 国产大模型全球调用量占比显著，四款中国模型占OpenRouter平台总调用量85.7%[48][53] - 全球地缘冲突催生战略资源“安全溢价”，关注有色、油运、石化等[4][49] - 城市更新持续推进，2024年全国完成总投资额2.9万亿元[51]