GDP景气指数 - GDP周度高频景气指数截至11月15日为4.7%，较前一周修订值4.8%略有回落，表征经济增长景气放缓[8][9] - 工业周度景气指数为8.1%，服务业周度景气指数为3.0%，均较前一周小幅下降[9] 生产端 - 11城地铁客运量较上周小幅下降，金融市场成交金额较上周小幅回落，但均高于去年同期[12][13] - 汽车全钢胎开工率小幅回落，费城半导体指数较上周略微回落，生铁重点企业日均产量较前期有所回升[12][17] 需求端：内需 - 消费高频指数为2.9%，较前一周小幅回升，但30大中城市商品房成交面积同比为-25.9%，地产仍是核心拖累项[9][18] - 螺纹钢表观需求为216.3万吨，较前一周小幅下降，石油沥青装置开工率、水泥发运率、磨机运转率均继续走弱[9][30][33] 需求端：外需 - 出口集装箱吞吐量当周为680.9万标准箱，较前一周明显上行，2025年以来累计同比增速5.00%[9][53] - 美国到港进口集装箱量环比下行8.7%，美国到港自中国进口集装箱量环比下行17.4%[53] 价格端：消费品 - 农产品批发价格200指数环比上涨0.37%，猪肉平均价格环比下跌-0.19%，28种蔬菜平均价格环比上涨0.14%[57] - 猪肉批发市场周均价每公斤18.03元，环比涨0.3%，同比低25.9%，鸡蛋批发市场周均价每公斤7.26元，环比跌0.5%，已连续6周下跌[63] 价格端：工业品 - 生产资料价格持续回升，煤炭价格继续上涨，钢材价格边际好转，水泥价格出现企稳迹象[74][75][81] - 11月份钢材批发市场销售价格预期指数为53.98%，购进价格预期指数为61.7%，均较上月上涨，市场情绪略有好转[81] 基建投资 - 建筑工地项目资金到位率约为59.76%，弱于去年同期的64.90%，但房建工地资金到位率继续走强至53.24%[30][40] - 全国地方政府新增专项债发行累计41492亿元，占年度目标94%，城投债净融资累计-5550亿元，年内负增走阔[30][39] 地产市场 - 30大中城市商品房成交面积当周为145.9万平方米，环比升7%，同比降34%，2025年累计同比降8.03%[9][45] - 一线、二线城市二手房挂牌价较上周分别降0.7%和0.4%，挂牌量分别升46.3%和24.3%[45] 风险提示 - 经济结构转型可能导致传统指标对经济的拟合度下降[1][90] - 地缘政治博弈强度超预期，外部冲击对经济基本面的影响无法全面反映在高频数据中[1][90]

恒生指数整体表现 - 恒生指数开盘后大幅下跌，全天震荡下行，收盘时跌幅达1.85% [1] - 互联网、科技、大消费及医疗等行业板块跌幅居前，银行板块表现相对抗跌 [1] 互联网行业表现 - 恒生互联网指数低开低走，收盘下跌3.36% [3] - 百度集团逆势上涨7.21%，京东集团下跌6.03%，阿里巴巴下跌4.38% [3] - 快手、商汤、腾讯控股、地平线机器人、美团等个股跌幅均超过2% [3] 大消费行业表现 - 大消费板块低开低走，收盘下跌2.29% [3] - 小鹏汽车下跌6.8%，百济神州下跌4.63%，药明生物下跌3.36% [3] - 美高梅、零跑汽车、复星国际、优创优品等超过10只个股跌幅均在2%上方 [3] 银行业表现 - 银行板块冲高回落，相对抗跌，收盘下跌0.73% [3] - 农业银行下跌1.75%，渣打银行下跌1.36%，汇丰银行、重庆银行、中信银行等跌幅均在1%上方 [3] - 大新金融、重庆农村商业银行、大新银行等个股逆势收涨 [3]

全球金融资产状况 - 全球金融资产占GDP比重处于历史高位，向上突破2倍标准差，基本面变化可能导致风险资产出现剧烈回撤 [1][2] - 在“AI的脆弱性+降息预期延后”担忧下，全球风险偏好再度回落 [2] - 市场对美联储12月降息预期概率处于“五五开”的博弈状态 [2] 美国经济与市场动态 - 美国经济呈现“投资强、消费弱”的劈叉格局，AI相关投资对实际GDP增长的拉动一度超过占比近70%的私人消费支出 [3][6] - AI数据中心运营商CoreWeave下调资本开支，尽管营收大幅增长但财报后股价下跌 [3] - 美国消费股与标普500走势分化，反映市场对经济衰退的隐忧，中低收入群体消费需求已边际放缓 [3] - AI技术推进带来的结构性裁员等因素影响消费需求 [3] 中国内需与市场表现 - 国内TMT板块延续调整，行情从AI+泛AI扩散至低位的消费资产，资金再平衡过程中出现补涨需求 [1][2] - 国内消费侧总量数据较弱，但“无补贴”行业对商品消费的拉动率出现边际改善 [4] - 中国正在重新构建生产+消费的循环，未来可能通过出口商结汇推动物价回升，为内需复苏提供支撑 [1][4] - 内需资产在出口修复情景下是扩散受益资产，在海外金融风险暴露情景下是组合稳定剂 [4] 行业配置与投资主线 - 全球电力相关资产是重要投资主线，核心命题是电力短板制约算力发展还是算力浪潮推升电力投资 [3][6] - 推荐上游资源如铜、铝、锂、油、煤炭，关注油运及PPI回升下的中游行业如基础化工、钢铁 [6] - 推荐国内配置相对低位的消费行业，如食品饮料、航空、纺织服装 [6] - 推荐中国优势产业在海外变现的资本品，如工程机械、电力电网设备、重卡 [6] 中美经济镜像与风格转换 - 中美镜像被视为风格转换的核心，美国当前“投资强、消费弱”格局与中国2022-2024年经验一致 [1][3][6] - 生产强消费弱的组合可能是大国博弈时期的常态 [3]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2026年首发市场在政策利好下预期发行20 - 30只，项目分化加剧，上市涨幅收窄，网下网上打新收益率有预期值 [3][64][71] - 扩募成为REITs发展必由之路，2026年随着政策落地与程序优化或成市场主线 [3][82] - 2025年REITs二级市场先扬后抑，后续需政策提升流动性 [3][122] - 各资产类型基本面表现不同，需精选优质项目 [3] 根据相关目录分别进行总结 审度首发新常态，洞见估值新平衡 - 2025年1 - 10月首发19只REITs，规模387亿元，扩募重启，总市值突破2200亿 [11] - 25年1 - 10月，1000万元 - 2亿元资金网下认购收益率3.50%，网上8000万元以下收益率0.85% [13][15] - 2025年1 - 10月，18只首发战配解禁REITs平均收益率35% [19] - 25年1 - 10月，首发网下/网上认购热度高，中签率低，10月有回升 [22] - 2025年1 - 10月，网下询价机构数量创新高，券商、险资等参与积极 [28] - 2025年1 - 10月，275家机构参与战配，单只REITs战配机构数量创新高 [34] - 25年1 - 10月，REITs上市初期涨幅先高后低，估值倒挂后询价回归理性 [39] - 25年1 - 9月首发估值平均折价25%，10月起折价率收窄 [40] - 2025年网下打新机构数量增加，中签率受发行规模和投资者偏好影响 [44] - 政策支持REITs市场扩容扩围，探索新资产发行路径，扶持民营项目 [45][49] - 2025年交易所审核效率提升，要求建立项目储备机制 [57] - 截至2025年10月底，排队项目预计募资额降低，2026年预计发行20 - 30个 [64] - 2026年网下参与度或稳中有降，中签率分化加大，上市涨幅收窄至5% - 10% [66][71] - 中性情形下，预计1000万元 - 1亿元资金未来一年网下/网上打新收益率3.21%/0.61% [75] 扩募潮起谋新篇，资产混装开新局 - 受分红与杠杆率限制，扩募是REITs外延扩张重要方式 [81] - 782号文简化扩募流程，缩短门槛至6个月，支持跨行业资产混装 [86] - 2025年扩募通道开启，2单上市，3单启动，3单审核中，发行方式多元化 [90] - 扩募参与方收益来自市场折价，原持有人收益来自派息率提升 [93] - 首批扩募竞价及战配亏损，2025年北京保障房和临港产业园REIT浮盈 [94] - 36只上市REITs满足扩募时间要求，部分原始权益人潜在扩募资产丰富 [100] - 华夏华润有巢、中航京能光伏等多只REITs扩募推进，中航京能光伏首现资产混装 [101] - 北京保障房REIT扩募资产质地略逊，整体派息率提升 [109] - 中航京能光伏REIT扩募后净利润等指标增长，现金流稳健性增强 [117] - 华夏华润商业REIT扩募拟购入苏州资产，扩募后分派率提升 [119] 长钱定盘亦凝滞，活水破局方致远 - 2025年REITs市场先扬后抑，Q4现配置机会 [122][124] - 截至2025上半年末，券商和保险占主导，投资者结构影响流动性 [128] - 推动REITs纳入沪深港通、吸引年金社保入市等可提升市场流动性 [131] 基本面殊途已现，精选Alpha定乾坤 - 保租房量稳价分化，2026年关注区域供给和租户偏好 [137] - 消费REITs经营稳中向好，供需变化下注重业态调改和体验消费 [140] - 公用事业2025年Q3业绩增长，2026年关注运营管理能力 [143] - IDC长协锁定量价，2026年关注成本端供电和用电效率 [147] - 产业园经营边际向好，2026年不同能级城市复苏进度或分化 [148] - 仓储物流以价换量，2026年关注区域供需和底层租户稳定性 [155] - 交通业绩承压，2026年关注经济复苏和周边路网变化 [159] - 能源投资关注发电效率和区域供需，重视电价政策落地进展 [163]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年11月9 - 15日供需两端均弱物价有所下行，各领域表现不一，生产、建筑施工较弱，人员流动和商品房市场有所上行，消费物价和出口港口吞吐量下行 [1] 根据相关目录分别总结 大类资产 - 本周债指多数上涨，中债企业债AA和AA - 指数涨幅均达0.06%；股指普跌，科创50指数周度跌幅达3.85%；商品涨跌互现，南华贵金属指数涨幅达5.07%，南华能化指数跌幅达0.65%；外币多数下跌，日元周度跌幅达1.36%，美元相对人民币周度跌幅达0.31% [1] 工业生产 - 生产表现较弱，上游全国电厂样本区域用煤量周度环比下行1.27%，石油沥青装置开工率周度环比下行0.70pcts至29.00%，高炉开工率周度环比下行0.36pcts至82.79%，粗钢产量周度环比上行6.00% [1] - 地产链螺纹钢开工率周度环比上行0.68pcts至41.98%，浮法玻璃开工率环比持平上周75.30%，磨机运转率周度环比下行3.50pcts至33.68% [1] - 泛消费品链涤纶长丝开工率周度环比上行0.41pcts至91.23%，PTA开工率周度环比下行1.51pcts至76.18%，甲醇开工率周度环比下行0.69pcts至83.94% [1] - 汽车链汽车半钢胎开工率周度环比上行0.01pcts至73.68%，汽车全钢胎开工率周度环比下行0.96pcts至64.50% [1] 人流物流 - 人员流动延续上行，全国迁徙规模指数7DMA周度环比上行0.80%，国内航班执飞数量7DMA环比上行0.61%，国际航班执飞数量7DMA周度环比下行0.42%，北京和上海地铁客运量下行，深圳和广州地铁客运量上行 [1] - 货运价格小幅上行，公路物流运价指数4WMA周度环比上行0.03%，总量低于去年同期水平 [1] 消费 - 汽车销售增速同比下行，上期汽车批发同比下行22.00%，零售同比下行19.00%，批发同比增速4WMA和零售同比增速4WMA均下行 [1] - 物价表现有所下行，农产品价格中猪肉价格周度环比下行0.93%，蔬菜价格周度环比下行3.41%；本期电影票房周度环比上行107%，观影人次7DMA周度环比上行94% [1] 投资 - 建筑施工表现较弱，水泥库容比周度环比上行1.3pcts，水泥价格指数周度环比上行0.03%，水泥发运率周度环比下行3.7pcts；螺纹钢库存周度环比下行2.3%，全国盈利钢厂比例周度环比下行0.9pcts，螺纹钢表观需求周度环比下行1.0% [1] - 商品房市场季节性上行，30大中城市商品房成交面积7DMA周度环比上行20.1%，一线、二线和三线商品房成交面积均上行；16城二手房成交面积7DMA周度环比上行1.6%，全国城市二手房出售挂牌价指数周度环比下行0.4%；百城成交土地面积下行，成交土地溢价率周度环比下行 [1] 出口 - 港口吞吐量有所下行，港口货物吞吐量周度环比下行4.3%，集装箱吞吐量周度环比上行1.4% [1] - 航运指数多数上行，BDI指数周度环比上行1.00%，国内SCFI指数和CCFI指数周度环比分别下行2.92%和上行3.39% [1]

总体经济态势 - 经济数据特征与新旧动能转换一致，新兴产业高景气但地产疲软，消费动力待加强，生产端保持韧性[6] - 四季度增长弱于三季度为大概率事件，但应看淡GDP数量，看多增长质量，投资者风险评价正在下行[6] 固定资产投资 - 固定资产投资累计同比从上月-0.5%降至-1.7%，为历史最低水平（剔除2020年）[6] - 房地产开发投资完成额累计同比负增扩大，最新累计同比已低于-14%[6] - “扩建”投资较去年年末降速接近40个百分点，主因超长期特别国债资金扰动（2024年新增7000亿元，2025年增量1000亿元）[6] - 新型政策性金融工具5000亿元已投放，预计拉动项目总投资约7万亿元，但资金至实物工作量存在时滞[6] 消费 - 社零累计同比是全年完成5%目标的压舱石，较去年年底高0.8个百分点[6] - 受“双十一”前置促销影响，饮料、烟酒、服装鞋帽、化妆品当月同比分别改善7.9、2.5、1.6、1个百分点[6] - 家电当月同比大幅转负至-14.6%（前值3.3%），汽车当月同比转负至-6.6%（前值1.6%）[6] 生产与出口 - 出口交货值当月同比降至-2.1%，明显低于前值3.8%[6] - 工业增加值当月同比从6.5%降至4.9%[6] - 电力燃气及水的生产和供应业当月同比从前值0.6%提升至5.4%，体现内需与政府投资属性及逆周期调节信号[6]

资产配置 - 投研框架从传统美林时钟迭代为中国特色货币信用模型，因经济发展模式变化导致信用周期对资产价格的指示作用显著降低，流动性及中美关系成为影响资产价格的核心因素[12] - 无序市场中波段交易难度高且普适性有限，2025年为股债强弱趋势互换的过渡年份，10年期国债利率波段幅度从20-30BP压降至10-20BP，应把握趋势行情而非过度追逐日常波动[16] - 2018至2025年各类资产表现复盘显示：2018年宏观基本面偏弱股市大幅回撤债券票息回报性好，2019年权益结构性牛市但波动大，2020年公共卫生事件冲击后宽货币驱动权益主升浪债券利率先下后上，2021年大盘高位震荡结构型行情显著债券资本利得收益抬升，2022年地缘政治事件影响通胀压力大盘震荡走弱债券收益降低，2023年大盘下行压力大债券开启三年大牛市，2024年股市先下后上9月新政带动牛市债券在双降预期下走出单边牛市，2025年科技股和反内卷驱动权益结构牛债券震荡资本利得和票息双弱[18] - 历史上每一轮债券牛市对应的10年国债低点持续下行，底层逻辑来自负债牛和资产荒共振，债市资产收益率集体脱锚，本轮牛市10年国债收益率创新低至1.90%[20][21] - 技术面显示2026年权益市场处于3浪上行通道，1浪上涨耗时约2年2浪回调耗时约3年，按斐波那契比例1：1.5估算3浪走完或耗时大于3年终点或在2027年2月以后，本轮5浪推动周期横向耗时更长意味浪级走完相对缓慢[25] - 日本经验显示10年日债1997年破2%后长期横盘震荡，1998-1999年亚洲金融危机推动利率最低触及0.77%后因国债供给激增快速反弹至2.43%，2002-2003年互联网泡沫后QE推动利率最低至0.43%后经济预期向好快速反弹[27][28] - 日本股市2012年12月后步入长期上升通道，截至2025年10月日经225指数累计涨幅达454.85%，驱动因素包括安倍经济学、央行买入ETF及企业盈利修复[30][31] - 过去5年股债商核心主线：上证指数从公共卫生事件后核心资产牛市到政策驱动结构性分化聚焦新质生产力，10年期国债收益率在经济衰退到弱复苏下整体下行形成低利率窄幅震荡格局，南华综合指数由全球流动性驱动普涨转向供需错配与反内卷行情[34] - 2026年资产配置建议：权益中超配A股和港股因中美关系蜜月期、全球央行支持性货币政策及国内经济结构性转型，科技成长为核心主线红利资产具防御属性，美股高配因AI主线和美联储降息预期；债券中中高配中债预计10年期国债波动区间1.7%-2.0%票息策略为重点利率呈N型走势，高配短信用债和中高配二永债挖掘期限利差和信用下沉机会，超配转债沿正股替代高价策略、条款催化双低券及底仓券机会；商品中超配黄金因去美元化及地缘政治扰动；外汇中高配美元指数弱美元长期趋势不变，高配人民币因中美利差收窄及出口数据超预期[36] 聚焦中美 - 美国经济从软着陆向金发姑娘状态演绎，劳动力市场冷而不冰呈现新增就业走低但失业率稳定，通胀总体可控但结构分化商品端因关税政策上升服务端住房通胀稳步下行，整体风险可控[41][45][48] - 特朗普政府宽财政基调明确，大漂亮法案落地使得2025-2034年财政赤字扩张3.38万亿美元，国债余额从36.2万亿美元快速上行至38.0万亿美元债务可持续性问题不容忽视，通过增收减支为宽财政提供支持2024财年净利息支出达8811亿美元占财政收入17.92%[49][51][56] - 美联储降息空间相对有限，通胀仍高于2%目标劳动力市场未衰退式回落，FedWatch显示至2026年末最多三次降息[55][56] - AI已成为美国经济增长引擎，Mag 7资本开支增速显著2025Q3达1002.78亿美元同比增68.6%，市值占比升至30.6%，AI产业循环投资显示政策背书下的信用扩张机制与估值体系脱离传统模型，具备系统重要性及尾部风险特征[58][61][66] - 中美关系实力相当互有诉求构成基础，特朗普商人特质重物质利益轻意识形态打开关系想象空间，美国社会阵营分化显著仅18%成年人认为两党能在基础事实上达成一致80%认为存在分歧，特朗普通过胜利叙事弥合内部矛盾[68][69][72][76][78] - 中美摩擦口头大于实际冲突，名打实谈或为主线，中国对美国出口依赖度从2018年后逐年走低，当前为难得稳定窗口期有助于中国稳住出口引擎[83][84] - 国内经济结构优化内生驱动的新平衡，2025年出口成为增长稳定器投资拉动减弱消费引擎换挡服务消费接棒，2026年增长更依赖出口韧性与服务消费内生驱动，通胀将开启缓慢实现进程由反内卷带来的企业盈利改善及成本传导推动[86][88] - 投资主动熄火传统模式退场，2025年固定资产投资增速放缓地产投资持续负增长制造业与基建后劲不足，增长压力从资金面转向盈利面[90][92] - 消费结构换挡服务需求成为新支柱，2025年商品零售累计同比下降服务零售温和回升，股市财富效应支撑消费能力，2026年服务消费有望保持较快增长取代商品消费成为内需主要动力[94][96] - 出口保持韧性成为稳增长压舱石，2025年价格指数稳步回升印证供应链不可替代性及议价能力增强，数量指数稳健，2026年中美关系阶段性缓和提供稳定性[98][100] - 价格修复有时滞与2015年供给侧改革相似但驱动不同，当前PPI回升由外需结构升级与反内卷政策共振推动，将更缓慢结构性，2026年PPI或将止跌企稳[102][104] - 结构性通胀或是新常态，2025年CPI受食品拖累低迷核心CPI在服务类价格拉动下稳步上行，2026年将呈现结构性传导特征仅在需求有韧性竞争格局好领域实现有效传导[106][108] - 2026年或将是从通缩压力缓和到通胀均值回归的关键年，PPI企稳回升沿产业链缓慢传导服务类价格稳健上涨，但生猪存栏高位制约食品涨幅消费复苏不平衡制约价格传导广度[110][111] 流动性 - 货币政策框架下基础货币投放新形势，短期流动性通过质押式逆回购灵活操作中期流动性有MLF等对标关键期限存单利率长期流动性在存准率逼近5%下买卖国债必要性增强[115][116] - 货币政策配合财政进入新阶段，降准历史显示2019至2025年各季度降准次数分布不均2025年仅在5月降准0.5次[118]

当前经济表现 - 10月月度GDP同比增速为4.2%，较9月回落1.1个百分点，低于全年5.0%的目标[1] - 工业增加值同比大幅回落至4.9%，高技术产业增速放缓至7.2%[1][20] - 服务业生产指数同比降至4.6%，创年内新低[1] - 固定资产投资同比加速下滑至-11.0%，房地产、基建、制造业投资均继续回落[1][29] - 社会消费品零售总额同比微降至2.9%，但剔除汽车后增速回升至4.0%[1][11] - 调查失业率季节性回落至5.1%[1][17] 政策支持与积极因素 - 财政存款规模超过过去三年同期均值约1.2万亿元，存量资金充足[2][14] - 5000亿元政策性金融工具已全部投放，重点支持新动能领域[2][14] - 5000亿元地方债结存限额使用方案明确，其中2000亿元专项债支持经济大省项目[2][14] - 服务消费增速创年内新高，叠加失业率稳步回落，居民消费需求有望持续回暖[2][13] 外部环境与风险 - 10月出口同比增速为-1.1%，较9月大幅下降9.4个百分点[45] - 中美经贸关系出现阶段性缓和，外部不确定性有所下降[53] - 风险提示包括政策刺激力度减弱和海外经济政策不确定性[2][55]

总体经济表现 - 10月全国规模以上工业增加值同比增长4.9%，环比增长0.17%[1] - 10月社会消费品零售总额为46291亿元，同比增长2.9%，环比增长0.16%[1] - 1-10月全国固定资产投资同比下降1.7%[1] - 10月单月GDP增速出现边际下行，需投资或消费端止跌回稳以实现全年经济目标[1] 工业与制造业 - 10月工业增加值增速从9月的6.5%放缓至4.9%，受工作日减少及季节性因素影响[2] - 10月制造业投资同比降幅从9月的-1.9%扩大至-6.7%，民间投资趋弱但拐点初步显现[3] - 工业增加值环比增速0.17%低于历史均值，显示生产放缓幅度大于季节性[13] 投资领域 - 历史经验显示，在2008-09年金融危机和2020-21年公共卫生事件期间，投资增速率先反弹引领经济企稳[2][7] - 10月狭义基建投资增速从9月的-4.6%进一步下探至-8.9%，沥青开工率超季节性回落[3] - 新增专项债投向基建领域比重重拾升势，基建投资拐点可能渐近[3][20] 消费与零售 - 10月社零增速小幅下行至2.9%，受高基数及“以旧换新”政策动能减弱影响[3] - “双十一”促销提前5天，部分对冲了社零增速的下行压力[4] - “以旧换新”品类增长动能回落，其他品类对限额以上社零增速拉动为3.4%[25] 房地产行业 - 1-10月房地产投资累计增速降至-14.7%，需求偏弱及高基数形成压制[4] - 7月以来商品房销售表现平淡，后续稳楼市政策有待加码以促进供需平衡[5] - 30大中城市商品房成交面积处于低位，显示地产市场持续承压[29]

行业与公司 * 纪要主要涉及宏观市场、A股、商品市场及多个行业，包括AI算力、芯片、机器人、化工、煤炭、有色金属、机械设备、新能源（光伏、锂电、固态电池）、消费（白酒、奢侈品、宠物、家电）、金融（银行、证券）、军工、汽车等[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43] 核心观点与论据 **宏观环境与市场结构** * 2026年宏观环境受地缘政治和AI技术影响，周期品和反内卷品种存在机会[2] 市场信号显示价值再平衡将贯穿四季度，前半段大盘价值占优，后半段小盘价值突出[2] 各指数结束震荡调整后选择上行方向，但尚未进入最大主升浪[2][3] * 全球股市呈现结构性行情，A股大盘股避险、小盘股交易风险，港股避险，美国市场板块切换频繁，日本和韩国AI产业链公司估值较低[3][15][16] 标普500企业营业收入超预期比例达到70%，头部公司受益显著[14] **A股与商品市场展望** * A股周期风格显著强于商品市场，预示商品及周期品种先行改善[1][4] 在K型分化下，高端消费（如白酒、奢侈品）和养殖业（如蛋鸡、生猪）显现反转迹象[1][4] * 国内工业品利润普遍偏低，有些甚至跌破2015年低点[5] 反内卷政策或推动企业收缩产能，年底或明年初周期风格及部分工业品存在反弹机会[5] 例如煤炭因经营压力减产及蒙煤进口减少，短期存在价格上涨机会[5] **AI技术与全球竞争** * AI已成为拉动GDP的重要经济支柱，作用类似过去的地产基建[1][6][7] AI技术降低企业成本，提高头部企业毛利率，但挤压中小型企业利润空间，导致大量失业和贫富差距扩大[12][17] 要求政府重新设计社保体系，并平衡AI通缩与放水通胀[12] * 中国通过出口算力来出口廉价电力，与传统能源大国竞争，但需在芯片和算力产业链上实现国产替代[1][8][10] 核心部件仍受制于美国，若立即脱钩将受严重打击[10] 未来科技竞争集中在AI、机器人、太空技术、量子计算机及制造业[11] **地缘政治与资产配置** * 中美关系长期趋于恶化，但短期脱钩成本高昂，美国依赖中国廉价劳动力和通缩效应[9] 中国应继续减持美债至3,000亿美元以下，以规避地缘冲突风险[9] 长期看好黄金，因其货币属性在2022年美债事件后更加突出，做多黄金、做空美债是有效策略[3][24] * 中欧关系复杂微妙，欧洲配合美国没收闻泰科技收购安世半导体资产事件影响双边关系[13] 中国限制向欧洲倾销低价汽车并出台新政策要求出口汽车申请牌照[13] **行业与板块观点** * 看好化工行业，因全球原油需求放缓导致利润转移至化工领域，做多化工、做空原油是合理策略[23] 对PCB行业持谨慎态度，因其估值高且缺乏不可替代性[26] * 反内卷政策主要利好光伏和锂电行业，因其此前内卷最为严重[31] 多晶硅涨幅过高不再看好，碳酸锂更具吸引力[32] 固态电池是未来发展重要方向，将改变汽车产业链定价权[21] * 传统消费股难形成主线行情，更看好新兴消费趋势如宠物产业，以及家电企业因国补政策及AI算力中心需求表现强劲[35] 银行股近期上涨主要因资金避险，与基本面无关，反内卷与银行资产质量提升无显著相关性[36][37] 其他重要内容 **风险与挑战** * AI债务问题潜在引发系统性风险，若OpenAI等公司无法盈利，烧掉的大量资金可能转变为债务，引发大规模金融危机，但目前尚处萌芽阶段[19] 美国军工行业面临库存不足问题，高端弹药库存仅够8天使用，更换需2至3年[20] * 中国地产周期下行处于长期阴跌状态，不太可能迅速结束[33] 预计2026年PPI与CPI不会大幅波动，更可能维持中性或轻微通缩状态[34] **交易策略与市场观察** * 白银与黄金逻辑不同，更多是工业金属，近期上涨主要由于逼空交易而非正常投资行为[28][29] 加密货币市场中，长期看好以太坊，因其可能成为未来股票交易等的基础设施，而比特币需央行承认才能成为黄金[42] * 中小票投资价值需分类看待，中证500和中证1000指数强势源于新能源产业链股票上涨，而微盘股上涨纯因量化策略轮动[38] 红利行情持续性取决于科技股和新能源板块的性价比，更多是一种被动避险资产[39] 证券板块因非大牛市且估值不低而被压制[40]