货币政策方向与空间 - 中国人民银行明确表示将灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配，并指出今年降准降息还有一定的空间 [1] - 从法定存款准备金率看，目前金融机构的法定存款准备金率平均为6.3%，降准仍然有空间 [2] - 从政策利率看，外部约束方面，人民币汇率比较稳定且美元处于降息通道，汇率不构成很强约束；内部约束方面，银行净息差已连续两个季度保持在1.42%出现企稳迹象，且2026年有规模较大的长期存款到期重定价，加之近期中国人民银行下调了各项再贷款利率，有助于降低银行付息成本、稳定净息差，为降息创造空间 [2] 已落地的结构性操作 - 结构性“降息”已率先落地，自2026年1月19日起，中国人民银行下调各类再贷款、再贴现利率0.25个百分点 [2] - 该操作将直接降低银行从中国人民银行获取再贷款资金的成本，激励银行以更低的利率向小微企业、科技创新及绿色转型等重点领域发放贷款，降低实体经济综合融资成本 [2] 市场对政策时点的预期 - 有观点认为，再贷款利率调降后，总量降息空间也相应打开，随着一季度定存大量到期缓解银行息差压力，预计政策利率调降时点在二季度 [3] - 有分析指出，降准有望在一季度落地，财政政策前置发力，货币政策积极配合，50个基点的降准有望落地 [3] - 全面降息预计全年会有1次至2次，总计调降政策利率10个基点至20个基点，从而引导LPR下行，进而传导至贷款、存款利率进一步下行 [3] 近期流动性操作与市场解读 - 1月23日，中国人民银行开展了9000亿元MLF操作，对冲到期的2000亿元MLF后实现净投放7000亿元 [4] - 有分析认为，降准是政策信号强烈的措施，能释放长期流动性并降低金融机构资金成本，但本月MLF实现较大规模净投放后，春节之前降准的可能性在降低 [4]

市场操作模式观察 - 自1月14日以来，市场观察到有资金（文中称为“生产队”）在持续抛售宽基ETF，其操作具有规律性，例如在每个整点数过10分钟时进行[1] - 该抛售行为与上证指数涨幅高度相关，当指数上涨幅度接近0.45%时即进行打压，1月14日当天反复操作了6次，导致市场走势呈现类似心电图的形态[1] - 这种操作对投资者行为产生了影响，一部分投资者因指数上涨即面临抛压而不敢买入，另一部分投资者则在市场强势时利用此规律进行“薅羊毛”，在抛盘减少后的相对低位买入[3] 市场表现与分化 - 1月14日市场成交量显著放大，增加4000亿，总成交量重新回到3万亿上方，市场整体走势强劲，中位数上涨0.90%[3] - 市场出现剧烈分化，小盘指数表现强势，而权重股集中的指数表现疲弱，北证50指数上涨+3.82%，中证1000指数上涨+1.94%，中证2000指数上涨+1.86%，微盘股指数上涨+0.74%，创业板指上涨+0.63%[4] - 与此同时，上证50指数下跌-0.69%，已连续九日下跌，沪深300指数下跌-0.45%，上证指数仅微涨+0.33%，权重股成为打压对象[3][4] - 具体到个股，上证50和沪深300ETF的头部成分股如茅台、长江电力、中国移动、中国平安、招商银行等受损明显，中证白酒指数与中证银行指数表现惨淡，银行指数已回落至接近去年4月7日关税冲击时的点位[4] 板块轮动与投资者情绪 - 前期经历爆炒后因政策降温而暴跌的商业航天和AI应用板块，在发现抛售ETF对其影响有限后，于周三企稳，周四周五出现疯狂反扑[5] - 市场分化导致部分坚持价值投资的投资者情绪崩溃，在中小盘指数上涨的背景下，因持仓的权重股下跌而选择割肉，网络上出现一片哀嚎[5] 资金动向与潜在接盘方 - 据分析，抛售方（“生产队”）自2024年救市增持的宽基ETF筹码已抛售约一半，若按当前强度持续抛售，可能在一周半后耗尽ETF筹码[5] - 除了ETF，抛售方还直接持有大量上市公司股权，仅银行股权市值就达万亿级别，存在未来宣布减持这些股权的可能性[5] - 潜在的接盘方主要包括ETF做市商，他们为提供流动性而承接抛盘，并可赎回ETF换成一篮子成分股后在二级市场卖出；另一接盘方是保险公司，因权重股价格下跌导致股息率上升，在当前价位买入更为划算[5] 后市走势展望 - 后市可能呈现三种走势：一是中小盘股继续上涨推动指数，压不住上涨势头；二是市场横盘震荡至春节前，然后上涨；三是市场震荡下跌[6] - 第一种情况若发生，监管可能通过处罚决定书来震慑市场，1月14日盘后证监会即公布了两起违法违规案件，包括对操纵博士眼镜股票案罚没10亿元以及对私募公司瑞丰达的处罚，操纵行为通常集中于小盘股[7] - 第二种横盘震荡走势被认为是上方希望看到的局面，第三种下跌走势在当前的成交量和炒作氛围下可能性较小，且权重股普遍超跌，一旦ETF抛压消失，存在补涨需求并能支撑大盘[7]

国际贵金属价格表现 - 当地时间周四，国际金价突破每盎司4900美元，纽约商品交易所2月交割的黄金期价收报每盎司4913.40美元，涨幅为1.57% [1] - 3月交割的白银期货价格收报每盎司96.372美元，涨幅为4.03% [1] - 现货黄金价格在后续交易中进一步上涨，交投于4954美元/盎司附近，早盘最高触及4967.37美元/盎司的历史新高 [1] - 现货白银价格首次突破96美元/盎司，最高价报96.97美元/盎司，创历史新高 [6] - 自2026年1月1日起，现货黄金价格迅速冲破4400美元、4600美元、4800美元等多个关口，向上触及4900美元/盎司 [2] 国内黄金饰品价格 - 国内品牌金饰价格持续上涨，多家品牌金饰克价超过1500元人民币 [3] - 周生生足金饰品报价1545元/克，较前一日1492元/克上涨53元 [3] - 老庙黄金足金饰品报价1548元/克，较前一日1496元/克上涨52元 [3] - 老凤祥足金饰品报价1538元/克，较前一日1495元/克上涨43元 [3] - 根据表格数据，足金饰品价格为1548.00元/克，铂金饰品为860.00元/克，工艺金条为1373.00元/克 [6] 机构观点与需求驱动因素 - 高盛将黄金年底目标价从每盎司4900美元上调至5400美元 [7] - 上调理由是基于私人部门投资者和中央银行对黄金的需求不断增长 [7] - 高盛预计各国央行今年每月将购买60吨黄金 [7] - 随着美联储降息，黄金ETF的持有量也将增加 [7] - 各国央行已开始通过传统的ETF，与私人部门投资者争夺有限的黄金 [7] 银行保管箱业务市场状况 - 黄金价格疯涨导致个人保管需求激增，部分客户寻求租用银行保管箱存放金饰和金条 [7] - 杭州地区多家银行网点的保管箱租赁业务十分火爆，两家国有大行所有型号的保管箱均已租罄 [9] - 部分股份制银行和城商行尚有少量空箱可供租赁 [9] - 工商银行杭州高新支行共有400余个保管箱，目前已全部出租，新客户需等待现有客户退租 [10] - 该支行最小规格保管箱(240*130*510mm)年租金860元、押金1720元，稍大规格(240*170*510mm)年租金930元、押金1860元 [10] - 中国银行浙江省分行营业部保管箱预约队伍已排到两三个月后，小箱年租金500元、押金2500元，中箱与大箱已暂停新预约 [10] - 建设银行因场地和设备升级暂不提供新办服务，农业银行同样暂停了新客户办理 [10] - 大部分银行仅分行营业部或规模较大的支行设有保管箱库房，老客户续租率本就较高，新增需求导致供给紧张 [11]

贵金属价格行情 - 国际现货黄金价格创历史新高，交投于4954美元/盎司附近，早盘最高触及4967.37美元/盎司 [1] - 国内品牌金店足金饰品报价突破每克1500元人民币，部分品牌报价达每克1548元，单日上涨超50元人民币 [1] - 铂金饰品报价为每克860元人民币，工艺金条报价为每克1373元人民币 [3] 银行保管箱市场需求 - 因金价上涨，个人客户对贵重物品保管需求激增，导致银行保管箱租赁业务火爆，出现“一箱难求”现象 [3][5] - 咨询和办理保管箱业务的客户数量显著增加，部分银行网点现场业务办理活跃 [5][12] - 市场新增需求不断，而长期以来的客户续租率本就较高，共同加剧了供给紧张 [12] 银行保管箱供给状况 - 两家国有大行所有型号保管箱均已租罄，新客户需排队等待退租，部分银行甚至已停止新增客户 [5][6][8] - 部分股份制银行和城商行尚有少量空箱，但小规格或位置不佳的箱子余量也已不多 [5][10][11] - 保管箱供给未能同步增长，受限于场地限制和运营成本等多重因素 [9] - 大部分银行仅分行或大型支行设有保管箱库房，物理网点供给有限 [12] 主要银行保管箱业务详情 - **工商银行**：杭州某支行400余个保管箱全部租罄，最小规格年租金860元人民币，押金1720元人民币，租赁期最短一年 [7] - **中国银行**：预约已排至两三个月后，小箱年租金500元人民币，押金2500元人民币，中箱与大箱暂停新预约 [7] - **建设银行与农业银行**：因场地设备升级或业务调整，已暂停为新客户办理保管箱服务 [8] - **兴业银行**：提供10种箱型，最小B型箱年租金120元人民币，保证金120元人民币，支持最短一个月租期，并对不同级别客户提供租金折扣 [10] - **杭州联合银行**：提供六种规格保管箱，年租金200至1100元人民币不等，对资产达标贵宾客户提供免租优惠 [11] 保管箱服务特点与设施 - 银行提供恒温恒湿、24小时电子监控的专业保管环境，适合存放贵金属、古玩字画等物品 [11] - 客户存取需经过指纹验证等身份确认流程，并使用专用钥匙开启，安全性高 [7] - 部分银行在库房外设有样品箱供客户查看，内部空间可满足一般贵重物品存放需求 [11]

土耳其央行货币政策决议 - 土耳其中央银行于1月22日宣布将一周期回购利率（政策利率）从38%下调至37%，降息幅度为100个基点 [1] - 这是土耳其央行今年首次货币政策会议的决定，也是自去年夏季以来连续第五次降息 [1] - 此前市场普遍预计本次降息幅度为150个基点，与2025年12月相同，但实际降息幅度小于预期 [1] 通胀现状与央行评估 - 土耳其2025年12月消费者价格指数同比上涨30.9%，环比上涨0.89%，均低于市场预期 [1] - 央行认为通胀走势趋稳，但定价行为及通胀预期仍对通胀回落进程构成风险 [1] - 领先指标显示2026年1月月度通胀水平有所回升，主要由食品价格带动，但基础通胀趋势的上行幅度有限 [1] - 2025年末的需求状况对通胀回落形成支撑，但节奏趋于温和 [1] 未来通胀风险因素 - 受新年价格调整及2026年最低工资上调27%的影响，自1月起的通胀数据可能出现明显波动 [1] - 研究机构认为央行放缓宽松节奏，或与1月通胀回落进程可能阶段性停滞的预期有关 [2] 政府政策与展望 - 土耳其官方表示政府正通过系统性、协调一致的政策措施推进反通胀进程 [2] - 政策效果将更多体现在食品价格、市场价格及租金水平上，居民生活成本有望逐步下降 [2]

核心观点 债券市场“资产荒”压力已明显缓解，债市难以延续牛市格局，核心原因在于债市赚钱效应不足，而权益市场对资金形成分流[2][49] 展望后市，10年期国债收益率预计在1.8%-1.9%区间震荡，可把握利率阶段性上行带来的配置机会，但30年期超长债面临较大不确定性，配置需求偏弱[2][60] 报告建议关注中短期限信用债的结构性机会，并可作为底仓配置[2][60] 债市回顾：多头情绪有所提振，超长端收益率创阶段性低点 - 本周债市情绪修复，超长端成为领涨主线，30年期活跃券收益率突破2.25%，较月内高点下行约9个基点[2][7] - 周中权益市场势头略缓、一级市场发行结果不错以及央行超额续作MLF共同提振了债市多头情绪，债券收益率整体震荡下行[2][7] - 具体来看，全周10年期国债活跃券250016收益率累计下行1.3个基点，走势呈现先下后上再下的震荡格局[7] 债券供给分析：2026年政府债发行或继续前置，长期限占比较高 国债供给 - 2026年一季度国债发行计划与2025年同期整体差别不明显，但为规避春节假期，50年期超长国债发行时间从2月调整至3月[13] - 2026年国债发行前置趋势或延续，且规模可能只增不减[13] 截至2026年1月23日，已发行的10年期和2年期国债规模是近一年来普通国债中第二和第三高的发行量[13] - 从期限结构看，长债比重较往年同期抬升，2026年1月已公布发行安排中，10年及以上国债比重为23.5%，超过2025年同期的15.3%[14] - 需关注2026年特别国债发行节奏进一步前置的可能性，2025年特别国债约60%的额度在二季度已完成发行，2026年二季度尤其是4月至5月中上旬可能出现发行高峰[27] 地方债供给 - 2026年一季度地方债预计发行2.19万亿元，其中1月计划发行7734.0亿元，同比多增2159.0亿元，净供给明显放量[28] - 期限明显拉长，在已公告的4240.75亿元1月地方债中，10年及以上长债占比81.5%，超长债占比58.0%，30年品种占比33.8%[2][28] 债券需求分析：长期限利率债需求偏弱格局或有所强化 一级市场需求 - 2025年下半年以来，受权益市场资金分流等多因素影响，长债发行利率震荡抬升[33] 2026年1月发行的两只长债利率定价仍处于2025年8月以来的相对高位[33] - 但结合一级发行倍数看，2026年1月已发行的两只长债全场倍数有所抬升，且边际倍数亦处于较高水平，说明机构在一级市场仍有一定配置力量[33][37] 二级市场需求 - 保险和基金作为超长债的主要购买力，需求有所减弱[38] 2025年20-30年期国债发行规模为13210亿元，同比多增2530亿元，但保险、基金等机构净买入规模同比下降[38] - 2026年年初至今，保险、基金对10年期以上老债的配置力量仍未出现明显修复[2][38] - 大行面临账簿利率风险（△EVE）的监管约束，建设银行、工商银行和农业银行的该指标逼近15%的约束上限，限制了其配置超长债的意愿[41][43] - 央行中长期资金供给偏短，与长期债券供给形成期限错位，也导致机构对超长债需求偏弱[42] 资产荒衡量：金融机构资产欠配压力有所缓解 - 通过金融机构可投资产同比增速与待投资金同比增速之差来衡量“资负缺口”，该指标从2025年下半年起持续回升，表明债券“资产荒”正在逐步弱化[2][46] - “资产荒”的缓解对应着10年期国债收益率的震荡上行[46] 权益市场影响：权益资产吸引力较高，保证金新政或扰动不大 - 债市赚钱效应明显不足，2025年长期纯债型基金年度涨幅仅为0.83%，明显低于2021-2024年3.6%左右的均值水平，而2025年股票型和偏股型基金年度收益率超30%[49][53] - 尽管2026年1月14日交易所将融资保证金最低比例从80%提高至100%，但此次调整对A股走势影响或相对有限[2][52] 历史复盘显示，权益市场走势和融资保证金比例并非呈现明显负相关关系[52][57] - 当前两融余额占股票成交比重较低，且此次调整仅针对新开合约，存量2.67万亿元融资余额不受影响，不会对市场资金面造成实质性冲击[52] 后市展望与配置建议 - 债券供求和权益扰动等因素仍形成制约，10年期国债收益率在1.8%-1.9%区间震荡概率较大，2.0%或为短期高点[2][60] - 30年期超长债面临较大不确定性，配置需求偏弱，结构性降息等政策利好经济修复，通胀回升和股市对其形成利空[60] - 当前中短久期信用利差再度明显压缩，但考虑到资金面偏松且仍有一定票息优势，仍可作为底仓配置，可适当挖掘中短期限的结构性机会[2][60] - 需关注信贷高峰期后存单利率下行的可能性[60] - 结合央行信号，短期全面降息和降准的概率都不高[59]

行业与公司 * 本次策略会主要涉及**全球宏观经济、大类资产配置、大宗商品（特别是贵金属、铜、纯碱、玻璃）** 等行业领域[1][2][3] * 讨论的**公司**层面信息较少，提及了**英伟达**关于AI耗铜量的数据[60]，以及**中国央行**的货币政策变化[11] 核心观点与论据 全球宏观与市场格局 * **2025年市场回顾与2026年趋势起点**：2025年全球权益市场表现出色，美股呈现股债双牛格局，主要驱动力为美联储宽松政策和去美元化趋势[1][2] 2025年全球主要经济体风险资产表现差异主要与美国对等关税谈判结果预期差有关，例如越南因预期差表现最好，而印度则因谈判结果糟糕而表现最差[2] * **两大基础逻辑**：看待2026年市场的基础逻辑是**去美元化与宽松政策**，以及**地缘政治碎片化（尤其是中美博弈）**[2][3] * **日元异常贬值**：日元汇率已贬至1985年广场协议以来最低位，尽管10年期日债收益率已超过美债，但日本因通胀过高未能有效加息，导致名义利率与实际利率背离，这种背离可能持续至2026年[1][4] 日本首次出现商品工资价格螺旋，但仍坚持双宽松政策，导致市场对日元信心不足[6] * **全球高杠杆风险**：全球私人部门信贷占GDP比例已达到新高，类似情况曾出现在东南亚金融危机和科网泡沫破灭时期，高杠杆构成潜在风险，可能在未来爆发于新兴市场并拖累发达经济体[1][5] * **美国政策与利率前景**：特朗普在2026年的政策重点是确保经济增长以应对中期选举，可能要求美联储大幅降息[35] 市场对2026年美国降息前景存在分歧，一种观点认为可能经历显著降息周期，另一种则认为1-2次降息即可使经济复苏[27][28] 即使美联储大幅降息，中长端美债利率也可能不下降，因其定价已由美元信用和美国财政可持续性问题决定[36] 2025年美联储降息三次共计75个基点，但10年期美债利率仅下行34个基点[34] * **全球经济分化与出路**：全球经济增长呈现明显K型分化，AI相关产业表现优异，而传统产业相对疲软[30] 当前全球经济面临技术创新红利用尽带来的增长停滞，要解决问题需要依赖**颠覆性的技术突破（如AI）**，这是当前困局的唯一解[37] 1980年是一个重要拐点，此后科技股（纳斯达克）进入历史级别大牛市，而黄金见顶下跌[38][39] **黄金价格的大顶将出现在AI技术出现颠覆性突破之时**，若AI泡沫破裂，黄金将迎来更大牛市[40] 中国经济与市场 * **2025年经济表现**：2025年中国经济表现不错，全年GDP增长率为5%[8] 内需不能说非常强劲，但资金大规模流入，股市强劲、债市疲软[1][7][8] * **资金流动与出海投资**：大规模资金流入表明中国经济和社会信心提升[7] 当前最确定的趋势是出海投资，可借鉴日本经验，介入低息负债（人民币），购买海外高息资产[1][8] 中国是唯一一个低息负债国家，而高息资产主要在中国以外地区[8] * **货币政策展望**：央行货币政策表述发生转变，从强调“加大调控力度”转向“发挥增量和存量政策集成效应”，意味着2026年货币宽松将适度稳健，降息预期降低[1][11] 央行恢复国债净买入，将保障政府债券以合理成本顺利发行[11] * **国债市场表现与机构行为**：过去三个月中，中国三年期国债持续调整[9] 基本面压力来自M1同比上行和PPI环比连续为正（本轮已连续三个月）[1][9][10] 2025年第四季度，**券商自营业务明显做空**，与之前几年不同，策略转变值得关注[1][10] 银行因一级市场发行规模太大，在二级市场卖出更多；保险只是平配，未超买[10] * **国债收益率曲线展望**：2026年货币环境保持稳定，中短期国债受益；10年期国债走势也将相对稳定；30年期国债因带交易杠杆波动较大，但总体机会大于风险[12] * **工业品库存周期**：自2023年10月以来，中国工业品实际库存周期几乎没有波动，主要因需求疲软和供给端竞争激烈[41] 从2026年开始，库存周期可能重新启动，规模以上工业企业样本数量减少表明供给侧出清已经开始，预计到2027年底或2028年初可能出现内生性复苏[41] 大宗商品投资策略 黄金 * **市场表现与驱动因素**：2025年底以来黄金表现亮眼，伦敦金在2026年初短短半个月内就从机构预测的年底目标4500美元/盎司涨至该水平[13] 自2018年以来的牛市，最大回撤约为10%至15%[25] 当前上行周期与前几轮最大不同在于**实际利率与贵金属价格脱钩**，更多受到财政扩张和美元信用体系影响[49] * **核心驱动逻辑**：黄金受**投资需求、实物需求、央行需求及工业需求**驱动，当前主要受投资和央行购金带来的边际资金流入支撑[51] **央行购金**（特别是新兴市场国家为改善资产负债表）具有结构性特点，购买行为持续[24][51] 若新兴市场国家将黄金在资产负债表中的占比提升至5%，对应1200吨需求量，相当于全球一个季度总需求；提升至10%则对应8000多吨，相当于5-6个季度全球总需求[51] **ETF投资**方面，2025年下半年海外资金主动买入明显[51] 过去30多年，ETF净流入量与欧美降息周期高度相关[54] * **投资思路与展望**：黄金在投资组合中主要起**对冲极端风险的避险作用**，而非追求高收益[14] 2026年展望依旧乐观，基于央行购金和ETF买盘双轮驱动逻辑，看好其中期配置价值[55] 操作上可遵循“破前高买入、跌10%买入”的范式[26] 从相对估值看，伦敦金相较于全球风险资产并未明显高估[56] 铜 * **市场表现与上涨原因**：2025年底以来铜价表现强劲[13] 过去一年铜价上涨主要由于**供需结构矛盾**，而非经济复苏[16] 具体原因包括：1) **库存分布不均**：美国铜库存量达50万吨，处于过去10-25年极高值，占全球可见库存的50%，而其年消耗量仅170万至200万吨（占全球约7%）[19] 2) **关税预期**使货物倾向运往价格更高的市场[19] 3) **下游AI部门需求**以每年60%的速度增加，对成本不敏感[19] 4) 企业为应对供应链不确定性而增加库存[19] * **价格分析框架**：商品价格在**成本支撑与刺激价格**之间波动，目前铜价处于刺激价格附近[16][17] 当价格跌至8000美元/吨左右，中国下游企业会踊跃采购[17] * **2026年展望与操作**：全年维度更倾向于**逢低买入而非逢高做空**[20] **上半年**：交易机会更多来自美国库存占用和中国春节后补库存，需关注Comex与LME价差及中国下游对高价铜的接受能力[21] **下半年**：若美联储进一步降息或中国出台支撑经济政策，传统行业需求恢复、AI部门增速放缓及关税预期落地，可能引发美国库存回流，影响铜价[21] 铜供应链矛盾在2026年出现重大反转的概率较低[59] * **AI耗铜量评估**：英伟达文章中的耗铜量数据因单位换算错误（磅误写为吨）而夸张[60] 实际预期为：2025年10万吨，2026年15万吨，2027年可能超过20万吨，这部分用量对整体电解铜市场格局影响不大[60] 白银 * **市场现象**：2025年下半年，中国白银内外溢价持续走低，并打开了五年一遇的一般贸易出口窗口[53] 上半年国内溢价处于季节性高位，下半年由海外资金主导买入[53] * **供需与库存**：单年供需缺口意义不大，因存在大量隐性库存[57] 2025年至2026年，美国关税政策可能导致关键矿产金属溢价，使大量白银库存转向美国[57] 2025年10月，实际可用白银库存几乎为零，推高了租赁利率和溢价[58] 纯碱与玻璃 * **纯碱行业现状**：处于产能投放中期，未来两年将继续增加产能，新投产装置多为低成本天然碱工艺，将逐渐挤出高成本装置[42] 需求方面：浮法玻璃和光伏玻璃需求减少，但轻碱需求仍保持正增长（2026年增速预期为7%）[42][44] 行业面临产能过剩问题，需通过低价格促使企业减产以达到供需平衡[45] * **玻璃行业现状**：2026年初库存处于高位，天然气价格亏损严重，大部分减产发生在2024年底至2025年初[46] 由于新开工面积下降导致竣工面积减少，预计2026年玻璃需求可能继续下降3%至6%[46] * **未来展望**：未来几年，若无显著政策刺激，纯碱和玻璃都将面临供过于求的问题，需依靠企业自发减产来调整，但阻力较大[47] * **市场投机性**：纯碱远月合约有约15%的升水，玻璃远月合约升水约25%-30%，这为做空提供了额外的“bonus”[48] 其他重要内容 * **中美关系**：被视为一切宏观研究的重要前提[12] * **商品投资通用逻辑**：商品价格在成本支撑与刺激价格之间波动，需关注减产发生的位置和下游接货踌躇的位置[17] * **铜价波动历史**：2022年至2025年，每一年铜价都经历了因不同事件导致的大幅波动（如2022年下跌30%）[22] * **美联储对长端利率的影响有限**：实体企业融资成本主要锚定中长端无风险利率，美联储难以有效影响长端利率[34] * **美国库存释放的影响**：COMEX与LME之间的库存周转已在发生且将持续，但美国库存大量流转至非美地区的概率较小[61][62]

山东省2025年金融运行核心数据与态势 - 2025年山东省金融运行呈现“量稳、价降、面扩”的良好态势，为打造北方地区经济重要增长极营造了良好货币金融环境 [2] - 2025年12月末，山东省社会融资规模、本外币贷款、本外币存款余额分别为25.9万亿元、16.3万亿元、19.0万亿元，同比分别增长9.0%、8.2%、9.1%，增速分别快于全国0.7个、2.0个、0.1个百分点 [1][2] 金融总量与融资成本 - 金融总量指标平稳增长，社会融资规模、本外币贷款、本外币存款余额均实现同比正增长，且增速均快于全国水平 [1][2] - 融资成本稳中有降，落实利率下调政策每年为经营主体和居民让利169亿元，12月新发放企业贷款加权平均利率为3.57%，同比下降0.19个百分点，处于历史低位 [2] - 普惠小微企业贷款利率为3.68%，同比下降0.3个百分点，新发放个人住房贷款加权平均利率为3.05%，同比下降0.01个百分点 [2] 信贷覆盖面与结构优化 - 贷款覆盖面持续扩大，通过完善首贷培植服务体系等措施，12月末全省共有31万户企业主体得到贷款支持，比年初增加3.3万户 [3] - 信贷结构持续优化，金融赋能企业发展成效明显，12月末全省企业贷款余额10.9万亿元，同比增长12.6%，高于各项贷款增速4.4个百分点 [4] - 全年企业贷款增加1.2万亿元，同比多增773.5亿元，增量创历史同期新高 [4] 对重点领域与转型的金融支持 - 支持高质量转型精准有力，运用科技创新和技术改造再贷款、碳减排支持工具等发放贷款1900余亿元 [5] - 11月末，全省“五篇大文章”领域贷款合计6.7万亿元，同比增长15.6%，比年初增加8775亿元，占各项贷款增量的78.9% [5] - 扩投资力度持续增强，12月末全省固定资产、基础设施行业贷款余额分别为4.2万亿元、4.9万亿元，同比分别增长10.2%、14.0%，均明显快于各项贷款增速 [5] 消费、外贸与跨境金融 - 促消费质效不断提升，12月末不含个人住房贷款的中长期消费贷款余额4480.3亿元，同比增长10.9%，住户中长期经营性贷款余额5862.3亿元，同比增长9.8% [6] - 批发和零售业、住宿和餐饮业中长期贷款余额同比分别增长21.1%、19.9% [6] - 稳外贸外资措施扎实有力，全年办理优质企业贸易收支便利化试点业务933亿元，同比增长35% [6] - 深化跨境金融服务平台场景建设，共支持3208家涉外企业融资413亿美元，1-11月实现跨境人民币收支1.5万亿元，同比增长16.2%，在本外币收支中占比达40.5%，同比提高2.1个百分点 [6]

监管动态 - 美国 SEC 与 CFTC 将于下周举行公开活动 讨论加密监管协调问题 旨在推进落实将美国打造为全球加密之都的承诺 [1] - 币安已向希腊提交 MiCA 牌照申请 并与当地监管机构 HCMC 合作推进合规 [1] - 法国监管机构指出 币安在法国的 MiCA 牌照过渡期将于 6 月 30 日结束 未合规平台需在 7 月停止运营 [1] - 美国银行家协会将“禁止稳定币收益”列为 2026 年首要政策议题 理由是担忧其成为银行存款替代品 削弱银行体系 [2] 机构动向 - 瑞银集团正计划向部分私人银行客户提供加密货币交易服务 正在遴选合作伙伴 相关讨论已持续数月 [1] - 截至 2025 年 9 月 瑞银集团管理的财富规模约为 4.7 万亿美元 [1] - 美国银行 CEO 此前称 最多可能有 6 万亿美元存款流向“付息稳定币” [2]

公司融资与担保安排 - 公司拟向中国银行股份有限公司深圳东部支行申请不超过人民币3100万元的综合授信额度 [1] - 授信额度将与银行签订《授信额度协议》作为主合同 [1] - 本次授信由全资子公司深圳市卓翼智造有限公司及天津卓达新能源科技发展有限公司提供连带责任担保 [1] - 具体担保事项以实际签订的最高额保证合同为准 [1] 公司治理与审批程序 - 本次申请授信及担保事项无需再提交公司董事会、股东会审议 [1]