报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，6 个月目标价 8.68 元 [4][9][13] 报告的核心观点 - 梦百合为国内记忆绵床垫龙头，持续推进产能全球布局和品牌国际化，关税风险下美国本土产能优势稀缺，国内自主品牌有望受益国补加速发展 [9][12][13] - 预计 2025 - 2027 年营业收入为 94.16、104.97、115.78 亿元，同比增长 11.45%、11.47%、10.30%；归母净利润为 2.61、3.70、4.61 亿元，同比增长 272.09%、42.09%、24.58%，对应 PE 为 17.4x、12.2x、9.8x [9][12][13] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年实现营业收入 84.49 亿元，同比增长 5.94%；归母净利润为 - 1.51 亿元，同比下降 242.04%；扣非后归母净利润为 - 2.80 亿元，同比下降 376.84% [1] - 24Q4 当季营业总收入 23.24 亿元，同比增长 2.80%；归母净利润为 0.02 亿元，同比增长 124.68%；扣非后归母净利润为 - 1.22 亿元，同比下降 401.02% [1] - 2025Q1 实现营业收入 20.43 亿元，同比增长 12.31%；归母净利润为 0.59 亿元，同比增长 196.22%；扣非后归母净利润为 0.58 亿元，同比增长 206.80% [1] 营收结构 - 分产品：2024 年床垫业务收入 44.15 亿元，同比增长 10.95%；沙发业务收入 11.55 亿元，同比增长 1.15%；卧具业务收入 5.96 亿元，同比下降 4.08%；电动床业务收入 6.42 亿元，同比下降 1.11%；枕头业务收入 6.06 亿元，同比下降 0.25% [2] - 分渠道：2024 年经销商营收 3.79 亿元，同比下降 1.88%；直营店营收 22.03 亿元，同比下降 0.65%；线上营收 17.96 亿元，同比增长 37.61%；大宗业务营收 38.53 亿元，同比增长 0.10% [2] - 分地区：2024 年海外营收 67.50 亿元，同比增长 6.68%，欧洲市场亮眼，北美市场止跌企稳；国内营收 14.82 亿元，同比增长 3.55%，自主品牌内销主营业务收入 11.27 亿元，同比增长 3.55%，线上、线下渠道同比分别增长 6.00%、5.47% [2] 盈利能力 - 毛利率：24 年为 36.85%，同比下降 1.50pct；24Q4 为 35.85%，同比下降 7.13pct；25Q1 为 39.37%，同比增长 0.84pct [3] - 期间费用率：24 年为 34.96%，同比增长 0.74pct；24Q4 为 34.92%，同比下降 3.22pct；25Q1 为 34.78%，同比下降 0.71pct [3][7] - 净利率：24 年为 - 2.12%，同比下降 3.64pct；24Q4 为 - 0.54%，同比下降 0.31pct；25Q1 为 2.59%，同比增长 1.41pct [7] 关税影响 - 美国加征对等关税政策对短期销售影响有限，25Q1 大宗业务收入同比增长 4.21% [8] - 关税政策促使客户重视供应链稳定性，公司美国本土产能优势凸显，有望承接转移订单，提升美国市场份额 [8] 盈利预测 - 预计 25 - 27 年床垫业务收入增速为 12%/12%/10%，毛利率维持在 38% [11] - 枕头业务 25 - 27 年收入增速为 12%/12%/10%，毛利率维持在 30% [11] - 沙发业务 25 - 27 年收入增速为 10%/10%/10%，毛利率维持在 35% [11] - 电动床业务 25 - 27 年保持 10%的稳定增速，毛利率维持在 35% [11] - 卧具业务 25 - 27 年保持 10%的稳定增速，毛利率维持在 55%左右 [11] 估值对比 - 选取顾家家居和慕思股份作为可比估值标的，三者业务结构相似 [13] - 2024 年梦百合净利润短期承压，境外收入占比大，受外部冲击影响大，未来盈利修复弹性有望高于可比公司 [13] - 2025 年可比公司平均归母净利润 13.28 亿元，对应 PE 估值 13.7x，给予梦百合 25 年 19xPE，对应目标价 8.68 元 [13]

报告行业投资评级 - 领先大市 - B，维持评级 [5] 报告的核心观点 - 2025 年财政政策积极，基建资金发行提速，实物工作量有望加快落地，化债政策推进下行业基本面和建筑企业经营指标有望改善 [1][2][16] - 专项债发行持续高位，政府债发行提速助力社融和基础设施建设投资提速 [1][16] - 城市更新行动或将提速，为城镇基础设施建设投资带来增量，地方性工程承包龙头及聚焦市政建设的综合型工程企业有望受益 [2][17] - 建议关注传统基建央企、低估值基建龙头、基建设计龙头、国际工程优质标的和地方基建龙头国企等 [10][11][12] 根据相关目录分别进行总结 行业动态分析 - 4 月末 M2 余额 325.17 万亿元（yoy + 8%），M1 余额 109.14 万亿元（yoy + 1.5%），社会融资规模存量 424.0 万亿元（yoy + 8.7%），1 - 4 月社融增量累计 16.34 万亿元，政府债券净融资 4.85 万亿元，同比多 3.58 万亿元 [1][16] - 4 月社融增量 1.16 万亿元，政府债券净融资增量 0.98 万亿元，贡献当月社融增量的 84.48% [1][16] - 1 - 4 月地方政府新增专项债发行额分别为 2048.02 亿元、3919.83 亿元、3634.57 亿元和 2301.44 亿元，4 月同比 161%；1 - 4 月城投债发行额分别为 4829.37 亿元、3826.28 亿元、6289.90 亿元和 5650.30 亿元 [1][16] - 中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于持续推进城市更新行动的意见》，目标到 2030 年城市更新取得重要进展，提出八项主要任务 [2][17] 市场表现 建筑行业一周行情 - 5 月 12 日至 5 月 16 日，建筑装饰行业（SWI）上涨 0.77%，弱于沪深 300（1.12%），强于深证成指（0.52%）、上证综指（0.76%），周涨幅在 SW 30 个一级行业中位居第 13 位 [18] - 分子板块看，本周化学工程涨幅最大（3.36%），钢结构（1.77%）、房屋建设（1.64%）、基建市政工程（1.08%）板块优于行业表现 [18] - 5 月 12 日至 5 月 16 日，申万建筑行业 83 家公司录得上涨，占比 50.61%；涨跌幅优于行业指数的公司 59 家，占比 35.98% [20] - 行业涨跌幅排名前 5 为东珠生态（22.20%）、郑中设计（20.21%）、建艺集团（14.50%）、ST 百利（13.29%）、华维设计（11.19%）；后 5 为岭南股份（ - 22.75%）、志特新材（ - 9.37%）、东易日盛（ - 7.95%）、豪尔赛（ - 6.68%）、全筑股份（ - 6.43%） [20] - 截至 5 月 16 日，建筑装饰行业（SW）市盈率（TTM）为 10.75 倍，市净率（LF）为 0.77 倍，较上周上升；PE 估值位居各一级行业第 27 位，高于银行、房地产、钢铁行业；PB 估值位居各一级行业第 29 位，高于银行行业 [24] - 当前行业市盈率（TTM）最低前 5 为中国中铁（5.29%）、陕建股份（5.18%）、中国铁建（5.13%）、中国建筑（5.09%）、山东路桥（3.85%）；市净率（MRQ）最低前 5 为腾达建设（0.57%）、中国交建（0.51%）、中国建筑（0.51%）、中国中铁（0.45%）、中国铁建（0.40%） [24] 重点关注标的 - 报告列出国投证券建筑行业重点关注标的，包括中国化学、中国铁建、中国中铁等多家公司的市值、最新收盘价、周涨跌幅、相对 HS300 涨幅、2025PE 等信息 [27] 公司公告 本周订单公告 - 5 月 12 日，陕建股份 4 月及下属子公司中标 3 个 5 亿元以上施工项目，合计中标金额 78.80 亿元 [29] - 5 月 14 日，圣晖集成与某客户签署《某洁净机电工程》实施合同，合同金额 11.01 亿元 [29] - 5 月 16 日，中国核建子公司签署江苏徐圩核能供热发电厂一期 1、2 号机组核岛及其配套 BOP 安装工程合同 [29] 本周其他重大公告 - 5 月 15 日，中国中冶 2025 年 1 - 4 月新签合同额 3084.0 亿元（yoy - 24.9%），其中海外合同额 192.9 亿元（yoy - 7.7%） [29] - 5 月 16 日，中国建筑 2025 年 1 - 4 月新签合同总额 15202 亿元（yoy + 2.8%），境外建筑业务新签合同额 700 亿元（yoy - 4.0%） [29] - 5 月 16 日，中国核建 2025 年 1 - 4 月新签合同总额 575.60 亿元（yoy + 10.80%），营收 348.86 亿元（yoy + 1.88%） [29] - 5 月 16 日，中工国际拟投资乌兹别克斯坦塔什干和安集延生活垃圾焚烧发电项目，预计总投资分别为 2.97 亿美元和 1.78 亿美元 [29] 行业新闻 - 5 月 12 日，中美双方发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，美方取消 91%加征关税，中方取消 91%反制关税，双方暂停 24%关税并建立经贸磋商机制 [30] - 5 月 13 日，截至 4 月底，安徽省收购 10279 套存量商品房用作保障性住房和人才租赁住房；辽宁省 2025 年拟新增 4.5 万套配租型保障性住房；2025Q1 河北省筹集保障性租赁住房 8359 套，其中 3859 套通过收购存量商品房筹集 [30] - 5 月 14 日，央行发布 4 月金融统计数据，4 月末 M2 余额 325.17 万亿元（yoy + 8%），M1 余额 109.14 万亿元（yoy + 1.5%），社会融资规模存量 424.0 万亿元（yoy + 8.7%），1 - 4 月社融增量累计 16.34 万亿元，政府债券净融资 4.85 万亿元，同比多 3.58 万亿元；4 月社融增量 1.16 万亿元，政府债券净融资增量 0.98 万亿元 [1][16][30] - 5 月 15 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于持续推进城市更新行动的意见》，要求转变城市开发建设方式，促进城市结构优化等 [2][17][30] - 5 月 16 日，2025 版《国土空间规划城市体检评估规程》发布，突出以人民为中心，强化规划适应性，增加老旧燃气管网改造等监测评估 [30]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予买入 - A 投资评级，目标市值 1055 亿人民币，对应 1143 亿港币，目标价 8.66 港币 [4][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国产 ADAS 智驾芯片龙头，凭借本地化服务和价格优势，抓住行业趋势和国产替代机遇成长起来，征程系列芯片出货量可观，2024 年在自主品牌乘用车智驾芯片市场中市占率第一 [1] - 高速及城市 NOA 功能将成为智驾芯片行业发展主要驱动因素，2030 年中国智驾芯片 + 算法市场空间超 600 亿元 [2] - 高阶智驾行业从 1 - 10 阶段，主机厂自研意愿分化，传统主机厂依赖第三方方案，报告研究的具体公司有望成为第三方高阶智驾方案龙头 [3] 根据相关目录分别进行总结 1. 地平线：强大的战略能力 + 技术基因成就国产智驾芯片龙头 - 深耕智驾领域 10 年，多次做出正确战略抉择：公司以 AI 芯片起家，2019 年聚焦智能驾驶赛道，陆续发布并量产多款芯片，2024 年营收超 23 亿元，在自主品牌乘用车智驾芯片市场中市占率第一，2024 年发布征程 6 系列芯片及解决方案，产品线全面覆盖不同阶智能驾驶 [13] - 团队：软件基因深厚，股权激励绑定核心员工：创始人余凯软件算法背景深厚，多次做出关键战略决策；公司引进苏箐增强高阶智能驾驶算法团队能力；采用 AB 股双股权架构保证管理层控制权，与多家产业资本绑定；重视员工激励，建立股权激励体系 [29][33][37] 2. 空间：2030 年中国智驾主控芯片 + 算法市场空间超过 500 亿元 - L2 ADAS 渗透率已接近天花板，中高阶自动驾驶打开长期成长空间：报告研究的具体公司产品定位覆盖 L2 及以上智能驾驶全部细分赛道，L2 ADAS 渗透率接近天花板，未来提升空间有限，高速及城市 NOA 功能将成为智驾芯片行业发展主要驱动因素，预计 2030 年对应智驾芯片市场空间可观 [39][43] - 技术变革驱动高阶智驾体验提升，城市 NOA 开始走向千家万户：智能驾驶技术框架迭代，驱动城市 NOA 体验升级，从先锋早鸟用户向普通大众用户渗透，预计 2025 年和 2030 年国内城区 NOA 芯片市场空间分别为 150 亿、462 亿，软硬一体方案市场空间分别为 211、594 亿元 [47][55] - 内卷背景下主机厂推动智驾平权，高速 NOA 渗透率大幅提升：2020 年以来 10 - 20 万价格带合资份额下降，自主品牌进入内部竞争阶段，以比亚迪为代表的头部厂商推动智驾平权，将高速 NOA 功能下放到该价格带，带动高速 NOA 渗透率大幅提升，预计 2025、2030 年国内乘用车中算力智驾芯片市场空间分别接近 20、50 亿元 [61][63][65] 3. 竞争：主机厂自研意愿出现分化，地平线有望成为第三方高阶智驾方案龙头 - 竞争复盘：行业从 0 - 1 阶段，英伟达一家独大：2022 年特斯拉引领智能驾驶算法变革，英伟达凭借强大的 CUDA 开发生态和高算力芯片，在高阶辅助驾驶行业 0 - 1 阶段获得垄断市场份额 [69] - 从 1 - 10 阶段主机厂自研意愿出现分化，竞争要素转向方案综合性价比：随着行业发展，前期自研积淀有限的主机厂自研意愿分化，依赖头部供应商实现功能上车，第三方方案市占率将提升，不具备自研能力的主机厂更看重整体方案综合性价比 [88][92] - 地平线竞争优势：强大的客户基础 + 软硬一体能力带来综合性能优势：公司抓住时代机遇，从低算力芯片入手，成功导入多家主机厂供应体系，成为国产 ADAS 芯片龙头；征程 6 系列芯片性能强大，J6E/M 已初步获得成功；算法能力强，基于强大的软硬一体能力，HSD 有望实现体验领先 [96][28][33] 4. 盈利预测 - 预计公司 2025 年 - 2027 年营收分别为 35.2、54.8 和 80.2 亿元，增速分别为 47.6%、55.8%和 46.3% [4]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [7] 报告的核心观点 - 2025 年 5 月 12 - 16 日新药板块有涨有跌，脓毒症治疗因远大医药 STC3141 中国 2 期成功迎来新突破，本周国内新药上市和临床申请有相应获批与受理情况，国内外市场有重点关注事件 [1][2][4][5][11][12] 根据相关目录分别进行总结 本周新药行情回顾 - 2025 年 5 月 12 - 16 日，新药板块涨幅前 5 企业为君圣泰（19.78%）、德琪医药（18.34%）、嘉和生物（14.48%）、科济药业（14.46%）、复宏汉霖（12.34%）；跌幅前 5 企业为歌礼制药（ - 17.10%）、康宁杰瑞（ - 8.72%）、云顶新耀（ - 7.77%）、泽璟制药（ - 7.18%）、创胜集团（ - 6.96%） [1][15] 本周新药行业重点分析 脓毒症 - 因感染引起宿主反应失调，导致危及生命的器官功能损害，可能进展为感染性休克，症状不具特异性，病因多样，有多种风险因素和并发症 [20] 流行病学 - 2017 年中国有 2931827 例脓毒症患者，死亡 709315 例，标准化发病率为 214.8/10 万人口，病死率为 43.3/10 万人口；2020 年全国 44 所医院 ICU 脓毒症发病率为 20.6%；2017 年全球约 4890 万例脓毒症病例和 1100 万例死亡病例，约占全球死亡人数 20%，2020 年全球院内发病率为 189/10 万人年，病死率约 26.7% [21] 当前疗法 - 以对症治疗为主，包括药物治疗（抗生素、静脉输液、血管加压药等）、支持性护理（输氧、呼吸机、透析等）、外科手术（消除感染源） [23][24][25] 在研疗法 - 新药开发难度高，多个创新药疗法临床研究失败或不及预期，但也有部分如远大医药 STC - 3141 等展现积极疗效 [26][30] 市场空间 - 2023 年全球脓毒症治疗药市场规模约 34.8 亿美元，预计 2034 年达 73.6 亿美元，2024 - 2034 年 CAGR 为 7.05%，若有变革性创新疗法获批上市，市场规模有望急剧扩增 [34] 远大医药 STC3141 - 自主开发的小分子化合物，通过中和胞外游离组蛋白和中性粒细胞诱捕网逆转器官损伤；中国 2 期临床研究入组 180 名脓毒症患者，结果显示药物治疗组第 7 天 SOFA 评分较基线明显下降，高剂量组降幅大于安慰剂组，次要终点趋势与主要终点一致，安全性、耐受性和药代动力学特征符合预期；临床前研究表明其能保护内皮细胞、器官、血流中细胞免受组蛋白损伤，抑制败血症 [3][35][38][39][42][43][48][49] 本周新药上市申请获批准&受理情况 - 本周国内无新药或新适应症上市申请获批准，有 8 个新药或新适应症上市申请获受理 [4][52] 本周新药临床申请获批准&受理情况 - 本周国内有 40 个新药临床申请获批准，有 30 个新药临床申请获受理 [5][54] 本周国内市场重点关注事件 TOP3 - 5 月 15 日，百济神州启动 BTK 靶向蛋白降解药物 BGB - 16673 与匹妥布替尼 III 期头对头对照临床试验，用于复发/难治性 CLL 或 SLL 患者；5 月 16 日，科伦博泰注射用芦康沙妥珠单抗新适应症申请拟被纳入优先审评；5 月 12 日，泽璟制药盐酸吉卡昔替尼片新适应症上市申请获受理 [11] 本周海外市场重点关注事件 TOP3 - 5 月 14 日，艾伯维靶向 c - Met 的 ADC 药物 Telisotuzumab Vedotin 获 FDA 批准；GSK 以 20 亿美元收购 Boston Pharmaceuticals 的 FGF21 长效类似物；诺和诺德与 Septerna 达成超 22 亿美元合作开发代谢疾病口服小分子药物 [12]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，首次评级，6 个月目标价 33.67 元，2025 年 5 月 16 日股价 27.38 元 [4] 报告的核心观点 - 恒林股份是办公家具出口龙头，主业 ODM 有望受益于美国家居需求回暖，OBM 深耕跨境电商全产业链布局，并购优质标的推进大家居战略业绩贡献将显现，越南产能布局在关税风险下凸显，长期成长可期 [9][12] - 预计 2025 - 2027 年营业收入为 127.16、145.05、167.96 亿元，同比增长 15.30%、14.07%、15.79%；归母净利润为 3.90、4.67、5.77 亿元，同比增长 48.44%、19.53%、23.58%，对应 PE 为 9.6x、8.0x、6.5x [9][12] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 110.29 亿元，同比增长 34.59%；归母净利润 2.63 亿元，同比下降 0.02%；扣非后归母净利润 2.81 亿元，同比增长 19.45% [1] - 2024Q4 公司实现营业收入 32.18 亿元，同比增长 33.03%；归母净利润 - 0.03 亿元，同比增长 97.16%；扣非后归母净利润 0.16 亿元，同比增长 115.81% [1] - 2025Q1 公司实现营业收入 26.54 亿元，同比增长 12.74%；归母净利润 0.52 亿元，同比下降 49.49%；扣非后归母净利润 0.53 亿元，同比下降 48.89% [1] 业务情况 境外业务与电商扩张 - 2024 年我国家具及其零件出口 4830 亿元，同比增长 7.0%，部分家具品类出口额有不同程度增长 [2] - 2024 年公司 OBM 业务营业收入为 59.40 亿元，同比增加 76.97%，占总营业收入的 53.86% [2] - 2024 年办公家具销售收入 35.52 亿元，同比增长 2.37%；板式家具销售收入 10.21 亿元，同比下降 8.83%；新材料地板收入 15.33 亿元，同比增长 2.89%；软体家具收入 14.27 亿元，同比增长 10.83% [2] - 2024 年国际营收 98.87 亿元，同比增长 48.88%；国内营收 11.10 亿元，同比减少 27.45%，境外营收增加得益于“制造出海与品牌出海”策略 [3] 毛利率与费用情况 - 2024 年公司毛利率为 18.64%，同比下降 5.15pct；2024Q4 为 18.91%，同比下降 4.20pct；2025Q1 为 16.27%，同比下降 8.53pct，主要受海运费上涨影响 [4] - 2024 年公司期间费用率为 13.38%，同比下降 2.99pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.06%/3.91%/2.05%/0.36%，同比分别 - 1.18/- 1.22/- 0.65/+ 0.05pct [4] - 2024 年财务费用变动主要系海外仓租赁产生的利息费用增加 [7] 应对关税挑战策略 - 生产布局上，推进全球化产能布局，在多地建有生产基地，提升抗风险能力和核心竞争力 [8] - 业务转型上，围绕“大家居”战略，升级产品体系、扩充品类、整合产业链，开拓跨境电商新渠道培育自主品牌 [8] - 运营管理上，通过精益化管理降本增效，结合远期结售汇等业务降低汇率波动影响 [8] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年办公家具业务收入增速为 2%/5%/7%，毛利率稳定在 25%；软体家具业务收入增速为 10%/15%/15%，毛利率稳定在 20%；板式家具业务收入增速为 5%/7%/10%，毛利率稳定在 20%；新材料地板业务收入增速为 2%/5%/7%，毛利率稳定在 15% [11] - 选取永艺股份和乐歌股份作为可比公司，2025 年可比公司平均归母净利润 3.74 亿元，对应 PE 估值 12.9x，给予恒林股份 2025 年 10.8xPE，对应目标价 33.67 元 [12][13]

报告公司投资评级 - 给予恒林股份买入 - A 的投资评级，6 个月目标价 33.67 元 [4][9][13] 报告的核心观点 - 恒林股份为办公家具出口龙头，主业 ODM 有望受益于美国家居需求回暖，OBM 深耕跨境电商全产业链布局，并购多家优质标的推进大家居战略业绩贡献有望逐步显现，越南产能布局在关税风险下凸显，长期成长可期 [9][12] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年公司实现营业收入 110.29 亿元，同比增长 34.59%；归母净利润 2.63 亿元，同比下降 0.02%；扣非后归母净利润 2.81 亿元，同比增长 19.45%。2024Q4 公司实现营业收入 32.18 亿元，同比增长 33.03%；归母净利润 - 0.03 亿元，同比增长 97.16%；扣非后归母净利润 0.16 亿元，同比增长 115.81%。2025Q1 公司实现营业收入 26.54 亿元，同比增长 12.74%；归母净利润 0.52 亿元，同比下降 49.49%；扣非后归母净利润 0.53 亿元，同比下降 48.89% [1] - 预计 2025 - 2027 年营业收入为 127.16、145.05、167.96 亿元，同比增长 15.30%、14.07%、15.79%；归母净利润为 3.90、4.67、5.77 亿元，同比增长 48.44%、19.53%、23.58%，对应 PE 为 9.6x、8.0x、6.5x [9][12] 业务情况 - 2024 年我国家具及其零件出口 4830 亿元，同比增长 7.0%，部分家具品类出口额有不同程度增长 [2] - 分销售模式看，2024 年公司 OBM 业务营业收入为 59.40 亿元，同比增加 76.97%，占比达到总营业收入的 53.86% [2] - 分产品看，2024 年办公家具销售收入为 35.52 亿元，同比增长 2.37%；板式家具实现销售收入 10.21 亿元，同比下降 8.83%；新材料地板收入为 15.33 亿元，同比增长 2.89%；软体家具收入为 14.27 亿元，同比增长 10.83% [2] - 分地区看，2024 年国际营收 98.87 亿元，同比增长 48.88%；国内营收 11.10 亿元，同比减少 27.45%。境外营收增加主要系公司“制造出海与品牌出海”双轨并行的策略 [3] 盈利能力与费用情况 - 2024 年公司毛利率为 18.64%，同比下降 5.15pct；2024Q4 公司毛利率为 18.91%，同比下降 4.20pct。2025Q1 公司毛利率为 16.27%，同比下降 8.53pct。2024 年公司毛利率下降主要系期间海运费大幅上涨 [4] - 2024 年公司期间费用率为 13.38%，同比下降 2.99pct ，销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.06%/3.91%/2.05%/0.36%，同比分别 - 1.18/- 1.22/- 0.65/+ 0.05pct。2024Q4 公司期间费用率为 10.71%，同比下降 5.07pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.15%/3.85%/1.91%/- 1.20%，同比分别 - 0.28/- 1.23/- 0.74/- 2.81pct。2025Q1 公司期间费用率为 13.19%，同比下降 6.35pct ，销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.32%/3.60%/1.71%/0.56%，同比分别 - 6.08/- 0.01/- 0.27/+ 0.00pct。2024 年财务费用变动主要系 2024 年海外仓租赁产生的利息费用增加所致 [4][7] - 综合影响下，2024 年公司净利率为 2.41%，同比下降 0.98pct；2024Q4 公司净利率为 - 0.30%，同比增长 3.65pct。2025Q1 公司净利率为 2.22%，同比下降 2.62pct [7] 应对策略 - 面对美国关税政策冲击，生产布局上，公司积极推进全球化产能布局，在国内、越南、瑞士等地都建有生产基地，保持高水准的准时交付率，加强生产交付的抗风险能力，提升核心竞争优势；业务转型上，围绕“大家居”战略，通过产品体系升级、品类扩充及产业链整合持续提升竞争力，并积极开拓跨境电商等新渠道培育自主品牌；运营管理上，通过精益化管理降本增效，同时结合远期结售汇等业务降低汇率波动对公司汇兑损失的影响 [8] 盈利预测 - 美国关税政策不确定性持续，公司通过全球化产能布局及非美市场拓展对冲风险，关税影响可控。受益于全球办公家具市场规模稳步增长，跨境电商渠道扩张，预计 2025 - 2027 年办公家具业务收入增速为 2%/5%/7%，毛利率稳定在 25%。考虑到软体家具市场需求扩大、客户黏性较强，预计 2025 - 2027 年软体家具业务收入增速为 10%/15%/15%，毛利率稳定在 20%。板式家具国内营收受地产拖累增速低迷，但境外市场渗透率提升，预计 2025 - 2027 年业务收入有望达 5%/7%/10%，毛利率稳定在 20%。考虑到近年来 PVC 地板出口量快速增长、海外渗透率持续提升，预计 2025 - 2027 年新材料地板业务收入增速为 2%/5%/7%，毛利率稳定在 15% [11] 估值对比 - 选取同属家居出口赛道、布局跨境电商的永艺股份和乐歌股份作为可比公司进行估值对比，2025 年可比公司平均归母净利润 3.74 亿元，对应 PE 估值 12.9x。给予恒林股份 2025 年 10.8xPE，对应目标价 33.67 元 [12][13]

报告行业投资评级 - 领先大市，维持评级 [5] 报告的核心观点 - 台积电积极扩产应对AI浪潮，3nm已稳定量产，2nm下半年大规模出货，新增9座厂区，封装产能提升 [1] - 小米自研手机SoC芯片“玄戒O1”将发布，采用台积电4nm工艺，性能对标苹果A16，小米芯片研发投入大 [2] - 全球芯片市场结构重塑，2024年市场规模增长，NVIDIA营收大增成全球第一，传统模拟厂商跌出前十 [3] - 电子行业本周有波动，消费电子、国产SoC芯片等板块受关注，部分子行业估值高 [4] - 给出半导体国产替代、消费电子/AI终端产业链、AI云端的投资建议 [9] 根据相关目录分别进行总结 本周新闻一览 - 上海临港布局宽禁带半导体产业，围绕SiC和GaN，构建完整产业生态，出台扶持政策 [14] - 中国科学院“Difface”AI模型可通过DNA片段重建面部图像，应用前景广但引发隐私伦理讨论 [14] - 印度辛比奥西斯国际大学成立AI学院，开设跨学科课程，培养复合型AI人才 [14] - 纬创资通与英伟达合作美国工厂明年运营，支持5000亿美元AI服务器计划，还考虑在墨西哥设产线 [14] - 2025年中国碳化硅市场洗牌，6英寸衬底价格降，8英寸技术突破，龙头企业将脱颖而出 [14] - 第十二届汽车电子创新大会将召开，推动汽车电子与芯片产业协同发展 [15] - 2025年全球半导体市场增长，汽车与工业芯片下半年有望复苏，国产芯片厂商与车企协同研发 [15] - 三星上调DRAM内存芯片售价，或带动行业涨价，2025年下半年DRAM市场或迎拐点 [15] - 全球存储产业变革，HBM和QLC分别在高性能计算和海量存储领域发展，推动行业升级 [15] 行业数据跟踪 半导体 - 高通Snapdragon 8 Elite Gen 2预计采用台积电N3P制程，性能大幅提升，跑分较前代产品高40.7% [16] SiC - 国内三家公司8英寸碳化硅有新进展，超芯星攻克多项关键技术；新能源汽车和光伏产业发展带动碳化硅需求 [17][18] 消费电子 - 联想发布两款AI眼镜，V1功能多且适配近视人群，Lecoo斗战者G1主打拍摄及AI功能 [20] - 2025年2月中国智能手机出货量1860.6万台，3月产量11086万台；2024年10月Oculus和Pico在Steam平台有份额变化，Steam平台VR月活用户占比上升 [21][22] 本周行情回顾 涨跌幅 - 本周电子行业排名28/31，电子指数下跌0.75%，上证指数、深证成指、沪深300指数上涨 [32] PE - 截至2025.5.16，沪深300指数PE为12.56倍，SW电子指数PE为49.88倍；电子行业子版块有不同PE及百分位 [33][35] 本周新股 - 报告展示了本周IPO审核状态更新表格，但无具体内容 [40]

报告核心观点 - 大盘指数在黄金坑兑现后转入“震荡市”，无明显“二次探底”风险，可安心做结构找α；当前震荡格局向上突破需国内经济对冲政策支持下宏观经济与A股基本面好转信号，或各领域利好涌现助力中国经济完成新旧动能转换定价；向下突破需提防美元指数意外走升；维持“科技第二波”观点，建议围绕新时期消费投资与新消费组合结合配置内需消费 [1][2][3] 近期权益市场重要交易特征梳理 - 本周美股表现亮眼，纳指累涨7.15%，标普500累涨5.27%，道指累涨3.41%，信息技术板块涨幅领跑；欧股各国股指普遍上涨；港股恒生科技指数和恒生指数上涨，金融业涨幅居前 [8][10] - A股成长风格强于价值风格，大盘股涨幅较大，全A日均交易额环比下降；ETF资金整体流出，沪深300ETF等主流宽基ETF有净流出，但4月7日至今累计净流入接近2000亿元；银行板块因增量资金助力获超额收益，是上证指数“填坑”主要贡献者 [13][20] - 市场主要指数和行业开启“填坑行情”，权重指数完成“出坑”，小微盘和部分外需板块完成修复，微盘股指数创新高，顺周期和部分科技板块未修复 [26] - 4月7日上证指数单日大跌形成“黄金坑”，当前宏观环境和救市政策友好，不必担心进一步大跌风险；中美关税博弈进展使全球风险资产risk - on，人民币资产弹性弱，南向资金有流出港股科技股、流入高股息股现象，小微盘领域受益风险偏好提升 [30][46][47] - 5月证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》，涉及六大点、25小点细则，强化业绩基准约束和基金经理激励约束机制；主动基金跑输基准非长期现象，改革后胜率或向50%收敛，主动基金可能调仓买入长期低配方向 [61][62][63] - 科技板块交易拥挤度下降，“科技第二波”有交易基础，内部有分化轮动，半导体领域完成“出坑”，算力等方向或成情绪扩散抓手；科技产业投资呈“N”字型走势，下半年或开启第二波行情 [74][80] - 高切低跟踪指标从高点回落，高低板块分化收敛，下一轮主线在“黄金坑”中酝酿 [82] - 全球避险情绪高、市场缩量等因素约束风险偏好敏感方向反弹，高股息策略有底仓价值，中美利差走阔和增量资金流入支撑红利资产上涨 [83] - 今年一季度财政收支数据转弱，央地财政支出增速差环比回落 [86] - 回顾2018 - 2019年中美贸易磋商历程，历经十三轮谈判和两次元首会晤达成第一阶段经贸协议 [89] - 美债收益率受特朗普关税政策、美联储决策等因素影响，短期关注关税政策和美联储决策，长期关注美债供给压力和美国经济预期 [90][91] - 本周美元指数震荡上行，短期内受美联储态度影响，中长期因资金流向新兴市场承压 [97][98] - 本周金价震荡下行，贸易和地缘政治局势缓和使资金流向风险资产，央行购买和散户投机支撑金价 [99] - 本周原油价格上涨，中美关税缓和和贸易协议提振油价，但需求放缓与供应过剩使长期走势面临挑战 [101][102] - 本周铜价震荡上行，矿端紧张支撑铜价，淡季临近和高铜价抑制需求，预计短期宽幅震荡 [105][107] 内部因素：关税缓和后，二季度经济有望维持底部平稳运行 - 4月CPI和PPI延续弱势，物价低位运行，社融数据中政府债是主要支撑，企业融资边际修复，居民扩表意愿不强，4月经济运行平稳，内需偏弱出口下滑空间有限，二季度经济取决于出口下滑幅度与稳增长政策力度，整体有望底部平稳运行 [110] - 4月CPI同比降0.1%，核心CPI同比涨0.5%，食品价格降幅收窄，能源价格降幅扩大；PPI同比增速-2.7%，通缩压力加剧，生产资料和生活资料价格降幅扩大，部分行业价格降幅收窄 [110] - 4月社融增量1.16万亿元，政府债券是主支撑，人民币贷款同比少增成拖累项，非标融资收缩，股票融资同比多增；信贷市场走弱，企业债融资转正，信贷需求呈阶段性特征，企业贷款依赖票据融资，居民部门短贷与中长贷收缩 [110] 外部因素：美国4月通胀降温推迟降息预期；美国与多方谈判推进顺利修复市场风险偏好 中美日内瓦会谈达成协议，衰退风险下降驱动美联储降息推迟 - 5月12日中美日内瓦会谈后，美国将对中国商品加征的125%对等关税降至10%，中国相应调整，美国20%单独关税保留，减税持续90天并将进一步谈判 [118] - 美联储主席鲍威尔宣布修订2020年货币政策框架，应对经济格局转变，重点包括重新评估就业市场“缺口”、调整通胀目标机制、预警长期利率抬升，修订工作数月完成，或于杰克逊霍尔全球央行年会公布 [119] - 鲍威尔政策转向短期内对利率路径影响有限，中美贸易会谈进展使市场推迟降息预期，CME对年内降息次数押注缩减至2次 [120]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [7] 报告的核心观点 - 2025 年 5 月 12 - 16 日新药板块有涨有跌，脓毒症治疗因远大医药 STC3141 中国 2 期成功迎来新突破，本周国内新药上市和临床申请有相应获批与受理情况，国内外市场有重点关注事件 [1][2][4][5][11][12] 根据相关目录分别进行总结 本周新药行情回顾 - 2025 年 5 月 12 - 16 日，新药板块涨幅前 5 企业为君圣泰（19.78%）、德琪医药（18.34%）、嘉和生物（14.48%）、科济药业（14.46%）、复宏汉霖（12.34%）；跌幅前 5 企业为歌礼制药（ - 17.10%）、康宁杰瑞（ - 8.72%）、云顶新耀（ - 7.77%）、泽璟制药（ - 7.18%）、创胜集团（ - 6.96%） [1][15] 本周新药行业重点分析 脓毒症 - 因感染引起宿主反应失调，导致危及生命的器官功能损害，可能进展为感染性休克，症状不具特异性，病因多样，有多种风险因素和并发症 [20] 流行病学 - 2017 年中国有 2931827 例脓毒症患者，相关死亡 709315 例，标准化发病率为 214.8/10 万人口，病死率为 43.3/10 万人口；2020 年全国 44 所医院 ICU 脓毒症发病率为 20.6%；2017 年全球估计有 4890 万例脓毒症病例和 1100 万例死亡病例，约占全球所有死亡人数的 20%，2020 年全球脓毒症院内发病率为 189/10 万人年，病死率约为 26.7% [21] 当前疗法 - 以对症治疗为主，包括药物治疗（抗生素、静脉输液、血管加压药等）、支持性护理（输氧、使用呼吸机、透析等）、外科手术（消除感染源） [23][24][25] 在研疗法 - 新药开发难度高，多个创新药疗法临床研究失败或不及预期，但也有部分如远大医药 STC - 3141 等初步展现积极疗效 [26][30] 市场空间 - 2023 年全球脓毒症治疗药市场规模约 34.8 亿美元，预计 2034 年达 73.6 亿美元，2024 - 2034 期间年复合增长率为 7.05%，若有变革性创新疗法获批上市，市场规模有望急剧扩增 [34] 远大医药 STC3141 - 自主开发的小分子化合物，通过中和胞外游离组蛋白和中性粒细胞诱捕网逆转器官损伤；中国 2 期临床研究入组 180 名患者，结果显示药物治疗组第 7 天 SOFA 评分较基线明显下降，高剂量组降幅大于安慰剂组，次要终点趋势与主要终点一致，安全性、耐受性良好，药代动力学特征符合预期；临床前研究表明其能保护内皮细胞、器官、血流中细胞免受组蛋白损伤，抑制败血症 [3][35][38][39][42][43][48][49] 本周新药上市申请获批准&受理情况 - 本周国内无新药或新适应症上市申请获批准，有 8 个新药或新适应症上市申请获受理，涉及那米司特片、吡洛西利片等多种药品 [4][52] 本周新药临床申请获批准&受理情况 - 本周国内有 40 个新药临床申请获批准，涉及 FWD1802 片、注射用 AX - 023 等；有 30 个新药临床申请获受理，涉及 ABO2102 注射剂、GB261 注射液等 [5][54] 本周国内市场重点关注事件 TOP3 - 5 月 15 日，百济神州启动 BTK 靶向蛋白降解药物 BGB - 16673 与匹妥布替尼的 III 期头对头对照临床试验；5 月 16 日，科伦博泰开发的注射用芦康沙妥珠单抗新适应症申请拟被纳入优先审评；5 月 12 日，泽璟制药自主研发的 1 类创新药盐酸吉卡昔替尼片新适应症上市申请获受理 [11] 本周海外市场重点关注事件 TOP3 - 5 月 14 日，艾伯维靶向 c - Met 的 ADC 药物 Telisotuzumab Vedotin 获 FDA 批准；GSK 以 20 亿美元收购 Boston Pharmaceuticals 的 FGF21 长效类似物 efimosfermin alfa；诺和诺德与 Septerna 达成超 22 亿美元合作开发代谢疾病口服小分子药物 [12]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [6] 报告的核心观点 - 信阳住建局印发文件严控预售条件许可、规范预售资金使用，新出让土地开发的商品房一律实行现房销售；现房销售作为构建房地产新发展模式的环节之一，将逐步试点推进，改善市场供需环境，增强居民购房信心；建议关注困境反转类房企如金地集团、新城控股等，保持拿地强度的龙头如招商蛇口、绿城中国等，多元经营稳健发展的地方国企如浦东金桥、外高桥等 [1] 根据相关目录分别进行总结 销售回顾（5.10 - 5.16） - 重点监测 32 城合计成交总套数 1.6 万套，环比上周增长 27.3%，2025 年累计成交 29.6 万套，累计同比下降 2.6%；一线城市成交 5319 套，环比增长 43.6%，累计成交 8.5 万套，累计同比增长 13%；二线城市成交 9045 套，环比增长 22%，累计成交 17.6 万套，累计同比下降 8.9%；三线城市成交 1966 套，环比增长 15.1%，累计成交 3.5 万套，累计同比下降 2% [2][13] - 重点监测 18 城合计成交二手房总套数 2.7 万套，环比上周增长 42.9%，2025 年累计成交 48.5 万套，累计同比增长 20.9%；一线城市成交 11116 套，环比增长 59.4%，累计成交 19.8 万套，累计同比增长 49.3%；二线城市成交 14454 套，环比增长 31.6%，累计成交 26.4 万套，累计同比增长 15.3%；三线城市成交 1505 套，环比增长 52.2%，累计成交 2.3 万套，累计同比增长 12.9% [2][18] 土地供应（5.5 - 5.11） - 百城土地宅地供应规划建筑面积 262 万㎡，2025 年累计供应 6833 万㎡，累计同比下降 16%，供求比 1.06；一线城市供应 9 万㎡，累计供应 369 万㎡，累计同比增长 1%，累计供求比 1.08；二线城市供应 99 万㎡，累计供应 3021 万㎡，累计同比下降 5%，累计供求比 1.04；三四线城市供应 154 万㎡，累计供应 3444 万㎡，累计同比下降 25%，累计供求比 1.08 [22][23] - 百城供应土地挂牌楼面均价 4186 元/㎡，近四周平均挂牌均价 5983 元/㎡，环比下降 2.3%，同比增长 33.1%；一线城市供应土地挂牌楼面价 19016 元/㎡，近四周平均起拍楼面 27768 元/㎡，环比下降 3%，同比下降 22.3%；二线城市供应土地挂牌楼面价 5701 元/㎡，近四周平均起拍楼面 5356 元/㎡，环比下降 6.2%，同比增长 30.9%；三四线城市供应土地挂牌楼面价 2372 元/㎡，近四周平均起拍楼面价 3346 元/㎡，环比下降 8.5%，同比增长 31.5% [23][24] 土地成交（5.5 - 5.11） - 百城土地住宅用地成交规划建筑面积 262 万㎡，2025 年累计成交 6442 万㎡，累计同比增长 6.6%；一线城市成交 20 万㎡，累计成交 342 万㎡，累计同比增长 8.4%；二线城市成交 103 万㎡，累计成交 2906 万㎡，累计同比增长 11%；三线城市成交 138 万㎡，累计成交 3194 万㎡，累计同比增长 2.6% [37][38] - 百城住宅用地平均成交楼面价 6877 元/㎡，环比下降 34.5%，同比增长 90.2%，整体溢价率 9.8%，2025 年平均楼面价 8017 元/㎡，溢价率 14%，较去年同期提高 9.4 个百分点；一线城市住宅用地平均成交楼面价 36873 元/㎡，整体溢价率 20.8%，2025 年平均楼面价 42306 元/㎡，同比增长 60%，溢价率 14.6%，较去年同期溢价率增长 8.5 个百分点；二线城市住宅用地平均成交楼面价 5882 元/㎡，整体溢价率 4.4%，2025 年平均楼面价 9348 元/㎡，同比增长 22.3%，溢价率 18.1%，较去年同期溢价率增长 13 个百分点；三四线城市住宅用地平均成交楼面价 3171 元/㎡，整体溢价率 1%，2025 年平均楼面价 3135 元/㎡，同比增长 7.2%，溢价率 3.1%，较去年同期溢价率上升 1.1 个百分点 [38][39]