报告公司投资评级 - 维持买入 - A 投资评级，6 个月目标价 12.82 元，2025 年 5 月 8 日股价 10.34 元 [5][11] 报告的核心观点 - 公司大家居战略不断推进，积极发展整装新渠道，开拓智能家居新赛道，未来业绩有望持续提升 [11] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年公司实现营业收入 19.10 亿元，同比下降 15.69%；归母净利润 0.81 亿元，同比下降 62.93%；扣非后归母净利润 0.52 亿元，同比下降 67.18% [1] - 2024Q4 公司实现营业收入 4.65 亿元，同比下降 27.03%；归母净利润 - 0.10 亿元，同比下降 126.73%；扣非后归母净利润 - 0.13 亿元，同比下降 148.66% [1] - 2025Q1 公司实现营业收入 3.91 亿元，同比下降 3.03%；归母净利润 0.02 亿元，同比下降 82.60%；扣非后归母净利润 - 0.04 亿元，同比下降 171.06% [1] - 预计 2025 - 2027 年营业收入为 23.13、24.45、26.50 亿元，同比增长 21.11%、5.72%、8.39%；归母净利润为 2.16、2.35、2.40 亿元，同比增长 167.95%、8.75%、2.30% [11] 业务情况 - 2024 年整装渠道业务营业收入同比增长超 60%，工程大宗渠道营业收入同比增长 18.30% [2] - 分产品看，2024 年整体衣柜及配套家具销售收入为 14.42 亿元，同比下降 18.59%；木门实现销售收入 0.83 亿元，较去年下降 10.73%；橱柜收入为 2.99 亿元，同比增长 0.95%；其他业务实现营收 0.85 亿元，同比下降 18.12% [2] - 分地区看，2024 年国际业务实现主营业务收入 0.08 亿元，在全球 11 个区域布局门店；国内业务实现主营业务收入 18.16 亿元，同比减少 19.82%，其中华北地区营业收入 3.51 亿元，同比增长 11.68% [2] - 2025 年公司与好太太、蜂助手成立合觅科技，由好莱客控股，正重点推进完善产品方案及配套营销规划，将尽快召开产品发布会并量产推向终端市场 [3] 盈利能力与费用情况 - 2024 年公司毛利率为 33.41%，同比下降 1.66pct；2024Q4 公司毛利率为 29.47%，同比下降 2.00pct；2025Q1 公司毛利率为 29.82%，同比下降 3.36pct [4] - 2024 年公司期间费用率为 28.68%，同比增长 2.19pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.82%/8.01%/5.10%/1.74%，同比分别 + 0.93/+1.23/ - 0.22/+0.25pct [4] - 2024Q4 公司期间费用率为 27.05%，同比增长 0.13pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.50%/7.43%/4.20%/1.92%，同比分别 + 0.51/ - 0.57/ - 0.40/+0.59pct [4] - 2025Q1 公司期间费用率为 29.24%，同比下降 2.48pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 14.05%/8.73%/4.29%/2.16%，同比分别 - 1.26/ - 0.23/ - 1.27/+0.28pct [4][11] - 综合影响下，2024 年公司净利率为 4.22%，同比下降 5.38pct；2024Q4 公司净利率为 - 2.24%，同比下降 8.37pct；2025Q1 公司净利率为 0.56%，同比下降 2.58pct [11] 股价表现 - 相对收益 1M、3M、12M 分别为 11.2%、21.5%、12.7%，绝对收益 1M、3M、12M 分别为 16.7%、20.5%、18.9% [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 12.82 元，2025 年 5 月 8 日股价为 10.34 元 [5] 报告的核心观点 - 公司大家居战略不断推进，积极发展整装新渠道，开拓智能家居新赛道，未来业绩有望持续提升 [11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 19.10 亿元，同比下降 15.69%；归母净利润 0.81 亿元，同比下降 62.93%；扣非后归母净利润 0.52 亿元，同比下降 67.18% [1] - 2024Q4 公司实现营业收入 4.65 亿元，同比下降 27.03%；归母净利润 - 0.10 亿元，同比下降 126.73%；扣非后归母净利润 - 0.13 亿元，同比下降 148.66% [1] - 2025Q1 公司实现营业收入 3.91 亿元，同比下降 3.03%；归母净利润 0.02 亿元，同比下降 82.60%；扣非后归母净利润 - 0.04 亿元，同比下降 171.06% [1] 业务渠道与产品情况 - 2024 年整装渠道业务营业收入同比增长超 60%，工程大宗渠道营业收入同比增长 18.30% [2] - 分产品看，2024 年整体衣柜及配套家具销售收入为 14.42 亿元，同比下降 18.59%；木门销售收入 0.83 亿元，较去年下降 10.73%；橱柜收入为 2.99 亿元，同比增长 0.95%；其他业务营收 0.85 亿元，同比下降 18.12% [2] - 分地区看，2024 年国际业务主营业务收入 0.08 亿元，在全球 11 个区域布局门店；国内业务主营业务收入 18.16 亿元，同比减少 19.82%，其中华北地区营业收入 3.51 亿元，同比增长 11.68% [2] 新业务布局 - 2025 年公司与好太太、蜂助手成立合觅科技，由好莱客控股并主导运营，正推进完善产品方案及营销规划，将尽快发布产品并量产推向市场 [3] 盈利能力与费用情况 - 2024 年公司毛利率为 33.41%，同比下降 1.66pct；2024Q4 毛利率为 29.47%，同比下降 2.00pct；2025Q1 毛利率为 29.82%，同比下降 3.36pct，2024 年毛利率承压主要因支持经销商经营让利终端 [4] - 2024 年公司期间费用率为 28.68%，同比增长 2.19pct；2024Q4 期间费用率为 27.05%，同比增长 0.13pct；2025Q1 期间费用率为 29.24%，同比下降 2.48pct [4] - 综合影响下，2024 年公司净利率为 4.22%，同比下降 5.38pct；2024Q4 净利率为 - 2.24%，同比下降 8.37pct；2025Q1 净利率为 0.56%，同比下降 2.58pct [11] 财务预测 - 预计 2025 - 2027 年营业收入为 23.13、24.45、26.50 亿元，同比增长 21.11%、5.72%、8.39%；归母净利润为 2.16、2.35、2.40 亿元，同比增长 167.95%、8.75%、2.30%，对应 PE 为 14.9x、13.7x、13.4x [11] 股价表现 - 1 个月、3 个月、12 个月相对收益分别为 11.2%、21.5%、12.7%，绝对收益分别为 16.7%、20.5%、18.9% [6]

报告公司投资评级 - 维持买入 - A 投资评级，给予 2025 年 30 倍估值，6 个月目标价 140.7 元 [4][7] 报告的核心观点 - 2025Q1 德赛西威业绩增长强劲，营收 67.92 亿元，同比+20.26%；归母净利润 5.82 亿元，同比+51.32%；扣非后归母净利润 4.97 亿元，同比+34.08% [1] - 业绩增长因新客户放量，25Q1 小米销量 7.6 万辆贡献主要增量；毛利率提升因座舱域控、智驾域控占比提升及高计价成本芯片前期已出货；期间费用率上升因高研发投入；Q1 处置参股公司股权及冲回信用减值损失对利润正贡献 [2] - 公司构建智驾全栈能力，与高通深化合作，采用“同套硬件、两套算法”模式，联合打造多种驾驶场景解决方案；全球客户拓展提速，2024 年突破白点客户 HONDA，海外订单规模超 50 亿元，同比+120%，西班牙智能工程预计 2025 年底竣工，2026 年供货 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 26.1、33.5、40.5 亿元，对应 PE 分别为 22.7、17.7 和 14.6 倍 [4] - 2023 - 2027 年主营收入分别为 219.1、276.2、346.9、427.5、513.0 亿元；净利润分别为 15.5、20.0、26.1、33.5、40.5 亿元等多项财务指标有相应预测 [5][9] 市场表现 - 股价（2025 - 05 - 08）为 106.77 元，总市值 59,251.94 百万元，流通市值 59,058.31 百万元，总股本 554.95 百万股，流通股本 553.14 百万股，12 个月价格区间 83.73/140.19 元 [7] - 升幅方面，1M、3M、12M 相对收益分别为 6.9、 - 19.0、 - 14.1，绝对收益分别为 12.5、 - 20.1、 - 7.9 [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持 - A”评级，6 个月目标价 15.5 元/股，对应 2025 年 PE 为 24 倍 [5][7] 报告的核心观点 - 雅化集团 2024 年年报和 2025 年一季报显示，民爆业务盈利增长，锂矿自给率有望提升，但锂价下行拖累业绩 [1] - 预计公司 2025 - 2027 年实现营业收入分别为 89.26、108.00、111.81 亿元，实现净利润 7.38、9.50、11.97 亿元，对应 EPS 分别为 0.64、0.82、1.04 元/股 [7] 各业务情况总结 整体业绩情况 - 2024 年全年营收 77.16 亿元，同比 - 35%；归母净利 2.57 亿元，同比 + 539%；扣非归母净利 1.64 亿元，同比 + 177% [1] - 2025 年 Q1 营收 15.37 亿元，环比 - 14%，同比 - 17%；归母净利 0.82 亿元，环比 - 20%，同比 + 452%；扣非归母净利 0.69 亿元，环比 + 33%，同比 + 787% [1] - 2024 年毛利合计 12.89 亿元，民爆行业 12.33 亿元，同比 + 14%，锂盐业务 - 0.03 亿元 [1] - 2024 年锂业务毛利率 - 0.07%，同比 - 5.69pct；民爆业务毛利率 37.8%，同比 + 5.95pct [1] 民爆业务 - 盈利显著提升，2024 年子公司民爆集团净利润 6.91 亿元，同比 + 24.4%，产能释放且拓展爆破业务，主要原辅材价格下降推动盈利增长 [2] - 海外矿服发展前景广阔，将依托成本、效率和区位优势，加大非洲和澳洲区域民爆业务拓展力度 [2] 锂业务 - 锂价下行拖累业绩，2024 年子公司兴晟锂业、雅安锂业、国理公司净利润合计亏损约 5 亿 [3] - 产销量大幅增加，2024 年锂盐产、销量分别为 4.83、4.80 万吨，分别同比 + 55%、63%，现有锂盐综合设计产能 9.9 万吨，预计 2025 年下半年建成 3 万吨氢氧化锂产线，综合产能达近 13 万吨 [3] - 自给率有望提升，Kamativi 二期 2024 年底基本建成，采选规模折合锂精矿约 35 万吨，2025 年一季度锂业生产仍以外购矿为主，预计二季度锂精矿自给率提升 [3] 财务预测和估值数据 主要财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|11,895|7,716|8,926|10,800|11,181| |净利润（百万元）|40|257|738|950|1,197| |每股收益(元)|0.03|0.22|0.64|0.82|1.04| |市盈率(倍)|326.4|51.1|17.8|13.8|11.0| |市净率(倍)|1.3|1.3|1.2|1.1|1.0| |净利润率|0.3%|3.3%|8.3%|8.8%|10.7%| |净资产收益率|0.4%|2.5%|6.6%|8.1%|9.5%|[8] 其他财务指标预测 涵盖利润表、资产负债表、现金流量表相关指标及成长性、利润率、运营效率、投资回报率、费用率、偿债能力、分红指标、业绩和估值指标等多方面预测数据 [9]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价 24.33 元 [5][9] 报告的核心观点 - 金牌家居发布 2024 年年报及 2025 年一季报，2024 年营收 34.75 亿元同比降 4.68%，归母净利润 1.99 亿元同比降 31.76%；25Q1 营收 5.87 亿元同比降 8.35%，归母净利润 0.35 亿元同比降 4.16% [1] - 公司积极推进数字化转型升级，多渠道、多品类全面发力，衣柜、木门快速成长，预计 2025 - 2027 年营收分别为 37.31、40.74、43.45 亿元，同比增长 7.36%、9.22%、6.65%，归母净利润分别为 2.17、2.31、2.65 亿元，同比增长 8.87%、6.30%、14.89% [9] 分产品情况 - 2024 年整体厨柜/整体衣柜/木门收入 20.25/10.59/2.50 亿元，同比分别 - 9.30%/+1.41%/+1.82%；25Q1 收入 3.22/2.06/0.36 亿元，同比变动 - 17.15%/+8.26%/+43.92%，厨柜业务承压，衣柜业务稳定，木门业务大幅增长 [2] 分渠道情况 - 2024 年经销店/直营店/大宗业务/境外收入 17.56/0.10/12.42/3.35 亿元，同比分别 - 6.62%/-89.59%/-2.64%/+22.34%；25Q1 经销店/大宗业务/境外收入 3.06/1.87/0.74 亿元，同比分别 +7.17%/-20.21%/-9.47%，公司推动海外布局，通过直营店转经销商策略促进经销店收入增长 [3] - 未来聚焦“四驾马车”业务，构建“零售、家装、精装、海外”四大业务，推进战略迭代升级；2024 年家装渠道业绩同比约 40%增长 [3] 盈利能力情况 - 2024 年毛利率 28.68%，同比降 0.91pct，24Q4 毛利率 31.81%，同比增 0.65pct，25Q1 毛利率 29.96%，同比增 1.95pct，主要系产品结构优化 [4] - 2024 年期间费用率 24.03%，同比增 1.22pct；24Q4 期间费用率 25.31%，同比增 3.38pct；25Q1 期间费用率 27.10%，同比增 1.92pct [4][8] - 2024 年净利率 5.54%，同比降 2.40pct；24Q4 净利率 7.36%，同比降 4.17pct；25Q1 净利率 5.44%，同比增 0.01pct [8] 财务预测情况 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|3645|3475|3731|4074|4345| |净利润（百万元）|292|199|217|231|265| |每股收益(元)|1.89|1.29|1.41|1.50|1.72| |市盈率(倍)|9.8|14.4|13.2|12.4|10.8| |市净率(倍)|1.0|1.0|1.0|0.9|0.9| |净利润率|8.0%|5.7%|5.8%|5.7%|6.1%| |净资产收益率|10.5%|7.1%|7.4%|7.4%|8.0%|[10] |营业收入增长率|2.6%|-4.7%|7.4%|9.2%|6.6%| |营业利润增长率|2.0%|-32.5%|11.3%|7.4%|16.1%| |净利润增长率|5.4%|-31.8%|8.9%|6.3%|14.9%| |EBITDA 增长率|7.5%|-16.9%|6.3%|5.3%|11.5%| |EBIT 增长率|1.3%|-33.9%|21.4%|9.2%|19.2%| |NOPLAT 增长率|7.3%|-29.5%|10.6%|6.3%|14.4%| |投资资本增长率|19.8%|13.9%|-17.4%|15.5%|-37.4%| |净资产增长率|6.7%|1.5%|4.3%|5.6%|6.2%|[11]

报告公司投资评级 - 维持“增持 - A”评级，12 个月目标价 32.4 元/股 [5][10] 报告的核心观点 - 2024 年报告研究的具体公司实现营收 4.18 亿元，同比+13%；归母净利 0.70 亿元，同比 - 12%，扣非归母净利 0.67 亿元，同比 - 9%；2025Q1 实现营收 0.96 亿元，同比+9%，环比 - 10%；归母净利 0.17 亿元，同比+0.3%，环比+20%；扣非归母净利润 0.16 亿元，同比+7%，环比+7% [1] - 公司全年整体毛利率 35.40%，同比 - 5.06pct，主要因募投项目转固，但项目仍处于产能爬坡阶段，折旧等营业成本增加 [1] - 电感需求增长提振软磁粉需求，技术替代提升 MIM 需求，各产品产销量大多增长，但部分产品毛利率受募投项目爬产或市场竞争影响 [2][3] - 募投项目产能爬坡中，宁夏项目一期即将进入试生产阶段 [8] - 公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 2.50 元（含税），派发现金分红 0.30 亿元，股利支付率 42.62%，并拟以资本公积金每 10 股转增 2 股 [9] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 4.99、6.54、8.98 亿元，预计净利润 1.01、1.30、1.95 亿元，对应 EPS 分别为 0.84、1.08、1.63 元/股，目前股价对应 PE 为 31.5、24.4、16.3 倍 [10] 根据相关目录分别进行总结 各产品情况 - 雾化合金粉：2024 年营收 0.46 亿，同比+13%；销售 867 吨，同比+27%；产量 913 吨，同比 33%；毛利率 19.08%，同比+2.21pct [2] - 羰基铁粉：2024 年营收 1.22 亿，同比+6%；销售 2887 吨，同比+9%；产量 3159 吨，同比+14%；毛利率 44.76%，同比 - 4.91pct [2] - 金属注射成型（MIM）喂料：2024 年营收 0.74 亿，同比+34%；销售 1540 吨，同比+72%；产量 1632 吨，同比 73%；毛利率 18.23%，同比 - 4.04pct [2] - 软磁粉：2024 年营收 1.53 亿，同比+19%；销量 3111 吨，同比+25%；产量 3317 吨，同比 26%；毛利率 42.06%，同比 - 5.37pct [3] - 吸波材料：2024 年营收 0.04 亿，同比+83%；销售 65 吨，同比+78%；产量 65 吨，同比 79%；毛利率 50.67%，同比 - 1.57pct [3] 产能情况 - 原有产能：羰基铁粉产能约 5000 吨/年，雾化合金粉产能约 1000 多吨/年 [8] - 募投项目产能：羰基铁粉项目完工后可增加 6000 吨/年，目前处于产能爬坡阶段；雾化合金粉项目完工后可增加 4000 吨/年 [8] - 宁夏 10 万吨项目产能：一期 3000 吨羰基铁粉项目土建工程部分已完工，争取 2025 年进入试生产阶段，并逐步释放产能 [8] 财务预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|368|418|499|654|898| |净利润（百万元）|80|70|101|130|195| |每股收益(元)|0.67|0.59|0.84|1.08|1.63| |市盈率(倍)|39.7|45.1|31.5|24.4|16.3| |市净率(倍)|4.5|4.5|4.1|3.6|3.1| |净利润率|21.7%|16.8%|20.2%|19.9%|21.7%| |净资产收益率|11.4%|9.9%|12.9%|14.9%|19.3%|[11] 财务报表预测和估值数据汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标呈现不同变化趋势，如营业收入增长率 2025 - 2027 年分别为 19.4%、31.0%、37.4%等 [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“增持 - A”投资评级，6 个月目标价 6.42 元 [4][8] 报告的核心观点 - 宝钢包装作为金属包装领军企业，持续优化产品结构和产能布局，伴随行业格局优化业绩有望保持稳健增长 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年公司实现营业收入 83.18 亿元，同比增长 7.19%；归母净利润 1.72 亿元，同比下降 21.13%；扣非后归母净利润 1.67 亿元，同比下降 22.62% [1] - 2024Q4 公司实现营业收入 21.58 亿元，同比增长 11.00%；归母净利润 0.15 亿元，同比下降 6.04%；扣非后归母净利润 0.17 亿元，同比增长 35.85% [1] - 2025Q1 公司实现营业收入 20.02 亿元，同比增长 1.02%；归母净利润 0.57 亿元，同比增长 2.67%；扣非后归母净利润 0.57 亿元，同比增长 9.17% [1] 产品与地区收入 - 2024 年公司金属饮料罐/包装彩印铁分别实现收入 78.58/4.47 亿元，同比分别增长 8.22%/-7.36%，占比分别为 94.46%/5.38% [2] - 2024 年公司海外/国内分别实现收入 23.77/59.28 亿元，同比分别增长 25.78%/1.27% [2] 产品销量与产量 - 2024 年金属饮料罐销量同比增长 13.82%至 168.13 亿罐，但均价同比下降 5.0%至 0.47 元/罐 [2] - 2024 年包装彩印铁产量同比下降 7.52%，销量同比下降 7.16% [2] 盈利能力 - 2024 年公司毛利率为 8.10%，同比下降 0.92pct；2024Q4 毛利率为 7.33%，同比下降 0.34pct；2025Q1 公司毛利率为 7.06%，同比下降 1.32pct [3] - 2024 年公司净利率为 2.30%，同比下降 0.83pct；2024Q4 净利率为 0.96%，同比下降 0.29pct；2025Q1 公司净利率为 3.21%，同比增长 0.10pct [3][8] 期间费用 - 2024 年公司期间费用率为 4.00%，同比下降 0.23pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.97%/2.91%/0.11%/0.01%，同比分别增长 -0.15/0.11/0.03/-0.22pct [3] - 2024Q4 公司期间费用率为 4.16%，同比下降 0.40pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.22%/4.09%/0.16%/-0.30%，同比分别 -0.69/0.81/0.08/-0.60pct [3] - 2025Q1 公司期间费用率为 2.88%，同比下降 1.00pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.87%/1.74%/0.12%/0.16%，同比分别 -0.17/-0.70/+0.02/-0.15pct [3] 投资建议预测 - 预计宝钢包装 2025 - 2027 年营业收入为 88.21、94.76、101.71 亿元，同比增长 6.05%、7.42%、7.34% [8] - 预计宝钢包装 2025 - 2027 年归母净利润为 1.82、1.95、2.13 亿元，同比增长 5.62%、7.17%、9.04%，对应 PE 为 33.4x、31.2x、28.6x [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 10.2 元/股 [5][10] 报告的核心观点 - 公司远期铜矿产能具备成长性，组织升级降本增效成果可期，布局金矿新利润增长点，预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 2135.67、2180.85、2238.74 亿元，预计净利润 150.17、160.42、166.96 亿元，对应 EPS 分别为 0.70、0.75、0.78 元/股，目前股价对应 PE 为 10.4、9.8、9.4 倍 [10] 公司财务情况 - 2024 年实现营收 2130 亿元，同比 +14%；归母净利 135 亿元，同比 +64%；扣非归母净利 131.19 亿元，同比 +110%；2025Q1 实现营收 460 亿，同比 -0.3%、环比 -21%；归母净利 39.5 亿元，同比 +90%、环比 -25%；扣非归母净利 39.3 亿元，同比 +88%、环比 -14% [1] 铜钴业务情况 产销量 - 2024 年铜、钴产量分别为 65.02、11.42 万吨，同比分别 +55%、106%；铜、钴销量分别为 68.95、10.89 万吨，同比分别 +66%、266%；2024 年上半年 TFM 混合矿项目 3 条产线达产达标，公司目前已合计具备 60 万吨铜产能；2025 年全年产量指引铜 60 - 66 万吨，钴 10 - 12 万吨；2025Q1，铜钴产量分别为 17.06、3.04 万吨，按指引中值计算，完成度分别为 27%、27.7% [2] 价&利 - 2024 年铜价 9147 美元/吨，同比 +8%；金属钴价格 11.26 美元/磅，同比 -25%；2025Q1，LME 铜、金属钴分别环比 +1.6%、13.9%，钴价显著反弹；2024 年铜板块毛利 210.37 亿元，吨毛利 3.05 万元，吨毛利同比 +0.19 万元，钴板块毛利 30 亿元，吨毛利 2.76 万元，吨毛利同比 -1.48 万元；2024 年，KFM 通过技改、工艺优化、管理精益，成功降低生产成本、提升设备运转率和铜、钴回收率 [3] 后续看点 - 2025 公司计划 TFM 依托中区 10K、15K 选冶工艺优化，东区 17K 工艺调整等技改项目，进一步降本提产，并加大勘探力度增储，加速推进 Heshima 水电站等电力开发项目；2024 年公司提出未来五年的发展目标，其中目标年产铜金属 80 - 100 万吨、钴金属 9 - 10 万吨，远期增量空间可观 [3] 钨钼铌磷业务情况 钨钼 - 2024 年钨产量 8288 吨，同比 +4%，钼产量 1.54 万吨，同比 -1.5%；钨销量 8132 吨，同比 +3%；钼销量 1.5 万吨，同比 -4%；2025 年钨产量指引 0.65 - 0.75 万吨；钼产量指引 1.2 - 1.5 万吨；2024 年黑钨精矿价格 2093 元/吨，同比 +14%；钼精矿价格 3568 元/吨度，同比 -8%；钼板块毛利 22.08 亿元，吨毛利 14.76 万元，钨板块毛利 11.87 亿元，吨毛利 14.6 万元 [4][8] 铌磷 - 2024 年铌产量 1 万吨，同比 +5%；磷肥产量 118.05 万吨，同比 +1%；2025 年铌产量指引 0.95 - 1.05 万吨，磷肥产量指引 105 - 125 万吨；2024 年铌铁价格 46 美元/公斤，同比 -2%；磷酸一铵价格 603 美元/吨，同比 +8%；铌板块毛利 11.07 亿元，吨毛利 11.04 万元，磷板块毛利 9.17 亿元，吨毛利 837.28 元 [8] 金矿收购情况 - 2025 年 4 月，公司宣布将以全现金方式收购加拿大上市公司 Lumina 黄金，交易总价约 5.81 亿加元；Lumina 公司 100%持有位于厄瓜多尔西南部埃尔奥罗省的 Cangrejos 金矿项目，2023 年预可研结果显示，黄金资源量 638 吨，平均品位 0.46g/t，储量 359 吨，平均品位 0.55g/t；该矿山周边多项基础设施完备，开采成本预计将具竞争力，目前仍在矿权范围内及矿体深部进行勘探；未来黄金矿山开发有望成为公司新利润增长点 [9] 组织升级情况 - 据公司 4 月 25 日晚公告，公司董事会同意增补阙朝阳、刘建锋为执行董事候选人，同时任命四位新高管，阙朝阳任常务副总裁兼首席运营官、刘建锋任首席投资官、Kenny Ives 任副总裁兼首席商务官、谭啸任副总裁；公司持续推动组织升级，打造专业化、国际化、精细化管理团队，剑指“世界一流矿业公司” [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 10.2 元/股 [5][10] 报告的核心观点 - 公司远期铜矿产能具备成长性，组织升级降本增效成果可期，布局金矿新利润增长点 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 2135.67、2180.85、2238.74 亿元，预计净利润 150.17、160.42、166.96 亿元，对应 EPS 分别为 0.70、0.75、0.78 元/股，目前股价对应 PE 为 10.4、9.8、9.4 倍 [10] 公司财务情况 - 2024 年实现营收 2130 亿元，同比 +14%；归母净利 135 亿元，同比 +64%；扣非归母净利 131.19 亿元，同比 +110% [1] - 2025Q1 实现营收 460 亿，同比 -0.3%、环比 -21%；归母净利 39.5 亿元，同比 +90%、环比 -25%；扣非归母净利 39.3 亿元，同比 +88%、环比 -14% [1] 铜钴业务情况 产销量 - 2024 年铜、钴产量分别为 65.02、11.42 万吨，同比分别 +55%、106%；铜、钴销量分别为 68.95、10.89 万吨，同比分别 +66%、266% 2024 年上半年 TFM 混合矿项目 3 条产线达产达标，公司目前已合计具备 60 万吨铜产能 [2] - 2025 年全年产量指引铜 60 - 66 万吨，钴 10 - 12 万吨 2025Q1，铜钴产量分别为 17.06、3.04 万吨，按指引中值计算，完成度分别为 27%、27.7% [2] 价利 - 2024 年铜价 9147 美元/吨，同比 +8%；金属钴价格 11.26 美元/磅，同比 -25% 2025Q1，LME 铜、金属钴分别环比 +1.6%、13.9%，钴价显著反弹 [3] - 2024 年铜板块毛利 210.37 亿元，吨毛利 3.05 万元，吨毛利同比 +0.19 万元，钴板块毛利 30 亿元，吨毛利 2.76 万元，吨毛利同比 -1.48 万元 [3] - 2024 年，KFM 通过技改、工艺优化、管理精益，成功降低生产成本、提升设备运转率和铜、钴回收率 [3] 后续看点 - 2025 公司计划 TFM 依托中区 10K、15K 选冶工艺优化，东区 17K 工艺调整等技改项目，进一步降本提产，并加大勘探力度增储，加速推进 Heshima 水电站等电力开发项目 [3] - 2024 年公司提出未来五年的发展目标，其中目标年产铜金属 80 - 100 万吨、钴金属 9 - 10 万吨，远期增量空间可观 [3] 钨钼铌磷业务情况 钨钼 - 2024 年钨产量 8288 吨，同比 +4%，钼产量 1.54 万吨，同比 -1.5% 钨销量 8132 吨，同比 +3%；钼销量 1.5 万吨，同比 -4% 2025 年钨产量指引 0.65 - 0.75 万吨；钼产量指引 1.2 - 1.5 万吨 [4] - 2024 年黑钨精矿价格 2093 元/吨，同比 +14%；钼精矿价格 3568 元/吨度，同比 -8% [4][5] - 钼板块毛利 22.08 亿元，吨毛利 14.76 万元，钨板块毛利 11.87 亿元，吨毛利 14.6 万元 [8] 铌磷 - 2024 年铌产量 1 万吨，同比 +5%；磷肥产量 118.05 万吨，同比 +1% 2025 年铌产量指引 0.95 - 1.05 万吨，磷肥产量指引 105 - 125 万吨 [8] - 2024 年铌铁价格 46 美元/公斤，同比 -2%；磷酸一铵价格 603 美元/吨，同比 +8% [8] - 铌板块毛利 11.07 亿元，吨毛利 11.04 万元，磷板块毛利 9.17 亿元，吨毛利 837.28 元 [8] 金矿收购情况 - 2025 年 4 月，公司宣布将以全现金方式收购加拿大上市公司 Lumina 黄金，交易总价约 5.81 亿加元 Lumina 公司 100%持有位于厄瓜多尔西南部埃尔奥罗省的 Cangrejos 金矿项目，2023 年预可研结果显示，黄金资源量 638 吨，平均品位 0.46g/t，储量 359 吨，平均品位 0.55g/t 该矿山周边多项基础设施完备，开采成本预计将具竞争力，目前仍在矿权范围内及矿体深部进行勘探 未来黄金矿山开发有望成为公司新利润增长点 [9] 组织升级情况 - 据公司 4 月 25 日晚公告，公司董事会同意增补阙朝阳、刘建锋为执行董事候选人，同时任命四位新高管，阙朝阳任常务副总裁兼首席运营官、刘建锋任首席投资官、Kenny Ives 任副总裁兼首席商务官、谭啸任副总裁 公司持续推动组织升级，打造专业化、国际化、精细化管理团队，剑指“世界一流矿业公司” [10]

报告公司投资评级 - 维持买入 - A 投资评级，6 个月目标价 132.15 元 [5][10] 报告的核心观点 - 公司业绩有所回暖，云计算业务向 AI 升级有望带来新增长点 [1] - 云计算业务带动增长，费用管控良好带来业绩弹性，未来有望伴随收入增长释放利润弹性 [2][3] - 公司发布 AICP 算力平台，云计算向 AI 升级，打造线上线下“一朵云”智能计算方案 [4][9] - 深信服兼具网安和云计算业务板块，有望实现安全和云深度融合，在云化、服务化和智能化趋势下取得新业务增长 [10] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 75.20 亿元，同比下降 1.86%，归母净利润 1.97 亿元，同比下降 0.49%；2025 年一季度，实现营业收入 12.62 亿元，同比增长 21.91%，归母净利润 -2.50 亿元，同比增长 48.93% [1] 业务拆分 - 2024 年网络安全业务收入 36.29 亿元，同比下降 6.75%，受宏观环境影响，多项产品处于行业前列，XDR、安全托管服务增长较快，未来伴随宏观环境改善仍有弹性 [2] - 2024 年云计算及 IT 基础设施业务收入 33.84 亿元，同比增长 9.51%，超融合业务保持稳健增长，EDS 等战略业务发力，将继续带动云计算业务较快增长 [2] 费用情况 - 2024 年销售/管理/研发费用同比增长 -8.93%/-7.23%/+2.68%，25Q1 三费分别增长 -7.28%/-6.28%/-8.29%，三费控制良好，人均效益持续提升 [3] AI 升级情况 - 2025 年 2 月发布 AICP 算力平台，打造 HCI + AICP 新一代超融合解决方案，相比 Ollama 方案部署 DeepSeek 在多实例、并发推理场景中可实现 5 - 10 倍性能提升 [4] - 打造线上线下“一朵云”智能计算方案，线下基础设施升级，线上托管云上线全新 AI 服务目录，支持大模型和小模型混合部署，优化算力资源利用率 [9] 财务预测 - 预计公司 2025/26/27 年实现营业收入 79.67/85.71/92.10 亿元，实现归母净利润 3.09/5.20/6.61 亿元 [10]