报告行业投资评级 - 领先大市-A，维持评级 [6] 报告核心观点 - 政策调控与成本刚性为港口煤炭价格提供底部支撑，行业供需格局预期改善，支撑煤价中枢高位运行 [1][11] 专题研究：政策与成本分析 - **政策演变**：煤炭价格调控政策自2022年至2025年从行政稳价转向市场化弹性调控 [1] - 2022年：为遏制煤价非理性上涨，政府设定秦港（5500大卡）长协交易价格合理区间为570-770元/吨，并明确晋陕蒙出矿环节价格区间，基准价定为675元/吨，较此前535元/吨上涨26.17% [16] - 2025年以来：在市场供需宽松背景下，政策重心转向优化弹性机制，包括将煤企长协任务量由80%下调至75%，合同全年履约率调整为不低于90%，并重新引入中国电煤采购价格指数（CECI）以加强长协与现货价格连接 [17] - 2026年政策延续：维持保供比例，并将“基准价+浮动价”的市场化定价机制扩展至煤炭产地中长期合同，建立月度调整机制 [17][18] - **供给端调控**：政府通过“查超产”限制供给总量，并通过《煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平和基准水平（2025年版）》等政策优化供给结构，共同达成“反内卷”目的，系统性抬升煤炭生产的合规成本和准入门槛 [1][19] - **成本支撑测算**：主产区煤企完全成本是港口价格的底部支撑锚点 [2] - 报告选取晋陕蒙主产区的6家动力煤上市公司（晋控煤业、华阳股份、陕西煤业、中煤能源、中国神华、电投能源）进行测算 [2][22] - 在考虑运价和港杂费后，陕西/山西产地完全成本对港口价格的支撑位置在574元/吨左右 [2][28][30] - **成本长期上升压力**：资源约束与政策合规要求可能长期推高煤企完全成本 [21] - **开采深度增加**：我国浅部煤炭资源占比不足20%且逐渐枯竭，向深部开采成为必然，深部开采面临复杂地质环境，直接材料成本存在长期上涨可能 [25] - **安全生产费用提高**：2022年新版《企业安全生产费用提取和使用管理办法》将煤与瓦斯突出矿井、冲击地压矿井的提取标准由吨煤30元提至50元 [27][28] 行情回顾 - **指数表现（12月13日-12月26日）**： - 上证指数上涨1.91%，创业板指数上涨1.55% [3] - 煤炭指数下跌0.35%，跑输上证综指2.26个百分点 [3] - 公用事业指数上涨0.24%，跑输上证综指1.67个百分点 [3] - 环保指数上涨2.18%，跑赢上证综指0.27个百分点 [3] - **细分板块涨跌**： - 煤炭板块：动力煤板块下跌0.66%，焦煤板块下跌0.10%，焦炭板块上涨1.71% [36] - 公用事业板块：火力发电上涨1.55%，水力发电下跌1.77%，风力发电下跌0.59%，光伏发电上涨1.47%，燃气上涨2.7%，热力服务上涨3.81% [36] - 环保板块：固废治理上涨2.31%，水务及水治理上涨1.06%，环保设备上涨6.72%，环境综合治理上涨3.27%，大气治理下跌0.05% [36] - **个股表现**： - 煤炭板块涨幅靠前：云维股份、江钨装备、宝泰隆等 [39] - 煤炭板块跌幅靠前：新大洲A、晋控煤业、郑州煤电等 [39] - **行业估值**：截至2025年12月26日，公用事业（申万）PE（TTM）为19.85倍，PB（LF）为1.7656倍 [44] 市场信息跟踪 - **动力煤价格**： - 截至2025年12月24日，环渤海动力煤综合平均价格（5500K）报收于695元/吨，较12月10日下降8元/吨 [4][48] - 秦皇岛港动力末煤平仓价（Q5500，山西产）收报于688元/吨，较12月10日下跌81元/吨 [9][48] - **炼焦煤价格**： - 截至2025年12月26日，京唐港主焦煤库提价为1740元/吨，较12月12日上升110元/吨 [9][50] - 山西低硫出厂含税价收报于1567元/吨，较12月12日上升65元/吨；山西高硫出厂含税价收报于1219元/吨，与12月12日持平 [9][50] - **电价**： - 2025年12月，江苏集中竞价交易成交电价339.58元/兆瓦时，较标杆电价下浮13.15%，环比下降4.60% [52] - 2025年12月，广东省月度中长期交易综合价372.33元/兆瓦时，较标杆电价下浮4.77%，环比上升0.01% [52] - **天然气价格**： - 截至2025年12月26日，荷兰TTF天然气期货价格报收于28欧元/万亿瓦小时，较12月12日上涨1.48% [54] - 中国LNG到岸价报收于10美元/百万英热，较12月12日上涨2.62% [54] 行业动态 - **政策发布**： - 国家发改委等部门发布《煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平和基准水平（2025年版）》，将燃煤发电供热煤耗、煤制天然气等纳入范围，旨在通过设立更高技术、环保和能效门槛，引导行业改造升级 [10][68][69] - 国家发改委、国家能源局联合印发《电力中长期市场基本规则》，自2026年3月1日起施行，旨在适应新能源发展，推动中长期交易向更长期和更短期延伸，并与现货市场做好衔接 [64][65][66] - 工业和信息化部、生态环境部印发《国家鼓励发展的重大环保技术装备目录（2025年版）》，涵盖11个细分领域的115项技术装备，旨在推动环保装备制造业高质量发展 [66][67] - **行业会议与规划**： - 2026年全国能源工作会议在京召开，会议强调2025年能源保供成效是“十四五”以来最好的一年，非化石能源消费比重将超额完成20%的目标 [10][76][77] - 国家能源局表示将继续坚持系统观念，科学编制“十五五”可再生能源发展规划，加强新能源与电网、储能、国土空间等协同规划 [74][75] - **技术创新**： - 世界首个原生电力专业大模型——NWHR电力生产大模型发布，已在南方电网云南大理供电局试用，将调度方案生成时间从小时级缩短至分钟级 [71][72][73] 投资组合及建议 - **核心逻辑**：在能源安全战略深化背景下，煤炭仍将长期作为我国能源体系的“压舱石”，2026年供给约束持续，能源结构转型渐进，行业供需格局预期改善，支撑煤价中枢高位运行 [11] - **建议关注四类标的**： 1. **高长协占比、盈利稳健型**：中国神华、陕西煤业、中煤能源 [11] 2. **弹性标的**： - 动力煤顺周期弹性：兖矿能源、晋控煤业、山煤国际、华阳股份 [11] - 炼焦煤比值修复弹性：淮北矿业、潞安环能、平煤股份、山西焦煤 [11] 3. **煤电一体标的**：新集能源、淮河能源、陕西能源 [11] 4. **成长动能延续型**：电投能源 [11]

核心观点 - 报告认为，上证指数在缺乏重大利好和流动性进一步放松迹象下实现“八连阳”，本质是市场对跨年行情存在较高期待下的“抢跑定价”，而非“春季躁动”行情的确认[1][3][11] - 报告判断，由于本次“八连阳”期间涨幅较小且量能未明显放大，后续市场整体步入高位震荡的概率高于加速上涨[2][11][35] - 报告展望2026年市场结构将从2025年的“新胜于旧”转向“新旧共舞”，坚定看好“出海+低位顺周期”方向，并认为科技板块需等待下游应用突破信号[4][5][11] 近期市场表现与特征 - **指数与风格**：本周（截至2025年12月26日）上证指数涨1.88%，沪深300涨1.95%，中证500涨4.03%，创业板指涨3.90%，成长风格强于价值风格，小盘股涨幅居前[1][17] - **交易活跃度**：本周全A日均交易额为19569亿元，环比上周有所上升[1][17] - **“八连阳”历史复盘**：自2000年以来A股共出现17次上证指数“八连阳”，基本出现在大牛市期间，今年已是第三次出现[2][11][34]。“八连阳”后一周、后一个月和后三个月，上证指数涨幅中位数分别为2.6%、2.3%和6.3%[2][35][38] - **本次“八连阳”特殊性**：本次“八连阳”期间上证指数涨幅仅为2.8%，远低于历史中位数6.3%[2][35]。历史上期间涨幅低于4%的7次案例中，后一周、后一个月和后三个月涨幅均值仅为1.9%、-0.7%和0.6%，未呈现加速上涨[2][35][38] 跨年行情与“春季躁动”判断 - **“春季躁动”定义**：传统定义要求大盘低点上涨10%以上、结构主线清晰、有明确的增量资金或政策预期支撑[3] - **当前未达标准**：报告构建的A股“躁动”指数从12月17日低点-9.67%回升至-4.1%附近，尚未上穿“0”轴由负转正，据此断定已进入“春季躁动”不够充分[3][11][39] - **历史规律**：过去16年“春季躁动”几乎从未缺席，平均持续约40天，Wind全A涨幅中位数为12.76%，行情启动时间主要集中在12月至2月[50][52] - **风格轮动规律**：年底前周期价值风格表现偏强，成长风格在跨年期间（12月）胜率仅为40%，次年1月胜率上升至65%，科技板块超额收益在跨年后至春节前才逐渐明显[52][53][78] 市场结构与主线分析 - **指数结构**：相较于11月大盘4034高点，国证2000、中证500、中证1000等中小盘指数创出新高，呈现“小盘强于大盘”特征[4][11] - **行业结构**：有色（贵金属、工业金属）、军工（商业航天）、通信（光模块）、非银（保险）、机械设备、化工等行业创出新高，呈现“新旧共舞，八仙过海”的结构特征[4][11] - **主线清晰度**：报告构建的主线清晰度评估指标显示，11月以来市场进入主线混乱的“无为”时间，该阶段历史平均占比约40%[58][59][62]。本周该指标回升至56%，跨越“无为”与“有为”边界，市场逐渐找到以有色、化工为核心的顺周期链条和以军工、AI硬件为核心的科技链条[60][62] - **“高切低”行情结束**：报告跟踪的高切低行情指标已从区间高点60%回落至30%附近，预示持续约2个月的“高切低”行情结束，12月以来成长风格再度领涨[65][71][73] 2026年投资展望与方向 - **整体判断**：2026年市场将从2025年的“新胜于旧”转向“新旧共舞”[4][11] - **“旧”的方向（出海+顺周期）**：坚定看好自Q4以来强调的出海+低位顺周期方向，包括全球定价资源品（有色、化工、工业金属）、工程机械、家电、电力设备等[4][5][11]。伴随传统产业摆脱房地产拖累向高端制造和出口靠拢，下游需求结构大幅变化，2025年Q3相关行业利润增速已回正，2026年有望在化工、机械设备、电力设备、家电领域出现戴维斯双击[5] - **“新”的方向（AI科技）**：当前全球科技处于历史绝对高仓位，AI投资需先收缩抱团在核心产业趋势强、基本面有保障的品种[5]。2026年仅当AI重大下游应用突破被视为科技反转定价信号时，投资才会从算力环节转向大幅增仓产业链从1到100过程中的供需缺口环节[5] - **盈利格局变迁**：报告观察到，随着时代主线发展，对应板块占A股（剔除金融）盈利占比突破30%后，有望在5-8年内持续提升至60%[93]。目前科技+出海板块盈利占比在2023年突破30%，现已达到36%，未来有望持续提升并向60%靠拢，成为A股最重要的产业基本面双主线[94] 资金面观察 - **南向资金**：12月以来南向资金流入势头放缓，截至12月26日，2025年累计流入港股13033亿元[23]。12月结构上偏好互联网（小米、美团）、金融股（招商银行、中国平安）、新能源汽车（比亚迪、零跑）等[23] - **ETF资金**：本周ETF资金整体净流入，其中中证A500ETF净流入478.49亿元最为突出[28][30]。近两周内中证A500ETF净流入约800亿元，报告分析认为其资金来源更可能是公募、券商及部分险资的“年末冲量需求”，而非汇金等维稳资金[31] 外部环境与关键指标 - **美股表现**：本周纳指累涨1.22%，标普500累涨1.40%，道指累涨1.20%，受美联储鸽派信号、年末“圣诞老人行情”及美国三季度GDP超预期等因素驱动[12] - **人民币汇率**：本周离岸人民币汇率再度破“7”，12月以来升值幅度在非美货币中名列前茅[82]。升值动力源于中间价持续上调引导，以及超预期出口带来的企业集体结汇需求[82][83]。人民币持续升值为A股走强提供了重要支持[83] - **大宗商品**：COMEX白银和COMEX黄金价格年初至今涨幅分别达172%和73%，金银比跌至61.60，创2014年2月以来新低[106]。南华商品指数跑赢南华工业品指数，显示全球定价资源品价格上涨与工业品价格出现割裂[106] - **国内经济数据**：12月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）回落至49.1，跌破荣枯线[128]。12月中国企业经营状况指数（BCI）录得49.8，企业融资环境指数明显下滑[128]。1—11月全国固定资产投资同比下降2.6%，房地产投资同比降15.9%仍是主要拖累[128]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“领先大市-A”，并维持该评级 [5] 报告核心观点 - 报告核心观点为“大盘指数回暖，持续关注国防军工板块”，认为国防军工板块在近期市场回暖中表现强劲，值得持续关注 [1] 国防军工行情回顾（2025/12/19-2025/12/26） - 近一周（2025/12/19-2025/12/26）主要军工指数均大幅跑赢大盘指数：中证军工指数上涨6.16%至13,616.67点，中证国防指数上涨5.57%至1,816.41点，申万国防军工指数上涨6.00%至1,922.01点 [1][14] - 同期，上证综指上涨1.88%至3,963.68点，沪深300指数上涨1.95%至4,657.24点，创业板指上涨3.90%至3,243.88点 [1][14] - 申万国防军工指数跑赢上证综指、创业板指和沪深300指数，但跑输中证军工指数，跑赢中证国防指数 [1][14] - 在申万一级行业中，国防军工板块以+6.00%的周涨幅位列31个行业中的第2位，仅次于有色金属（+6.43%）[1][15] - 个股方面，周涨幅前十的股票涨幅均超过21%，其中中国卫星涨幅最高，达36.24% [2][18] - 周跌幅前十的股票中，国机重装跌幅最大，为-8.80% [2][18] 本周军工行业重点公告梳理 - **联创光电**：控股股东江西省电子集团有限公司累计质押股份75,712,839股，占其所持公司股份的79.92%，占公司总股本的16.79% [3][20] - **联创光电**：控股子公司华联电子拟以不超过3.199亿元回购联发集团持有的华联电子34.49%股份并减资，完成后，联创光电对华联电子的持股比例将从50.01%提升至76.34% [3][20] - **华秦科技**：控股子公司沈阳华秦航发科技与某客户签订框架协议，合同总金额为3.921亿元（含税），标的为航空发动机零部件加工 [3][20] - **华秦科技**：公司与某客户签订框架采购合同，合同总金额为2.541亿元（含税），标的为航空器机身用特种功能材料产品 [4][20] - **通达股份**：在国家电网2025年多项采购项目中预中标，预中标物资总价值约1.539亿元，约占公司2024年度营业总收入的2.48% [4][8][20] 本周重点行业新闻 - **国际防务动态**：法国确认启动新一代航母（PANG）计划，预计2038年形成战力，项目成本约102.5亿欧元，将采购美制电磁弹射系统 [9][21] - **国际防务动态**：RTX旗下雷神公司获得一份价值17亿美元的合同，将向西班牙交付4套“爱国者”防空反导系统 [9][21] - **中国航天进展**：我国在海南商业航天发射场使用长征八号甲运载火箭，成功发射“卫星互联网低轨17组卫星” [9][21] - **国际军事活动**：俄罗斯成功发射一枚“联盟-2.1a”运载火箭；沙特阿拉伯对也门东南部军事据点发动空袭 [9][21] - **中外军事合作**：中阿两国于12月9日至22日举行“猎鹰盾牌-2025”空军联合训练，中国空军的歼-10、空警-500、运油-20A首次赴阿联酋参训 [9][21] 板块投资建议 - 报告建议重点关注以下五个领域的投资机会 [10]： 1. **航空发动机与燃机市场**：推荐关注航发动力、航发科技、航材股份、航发控制、图南股份、航宇科技 2. **航空航天领域**：推荐关注上海港湾、臻镭科技、上海复旦/复旦微电、陕西华达、航天电器、海格通信 3. **舰载机产业链**：推荐关注中航沈飞、全信股份、江航装备 4. **无人化装备领域**：推荐关注晶品特装 5. **PEEK材料**：推荐关注中研股份、沃特股份、中欣氟材

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出行业投资评级 [1] - 报告核心观点：出海是创新药板块长期主线 2026年多个国产新药海外关键临床数据读出值得期待 [1][3][18] 本周行情回顾与市场表现 - 2025年12月22日至28日 新药板块涨幅前5为东曜药业(+23.15%) 北海康成(+19.27%) 君圣泰(+16.41%) 石药集团(+6.95%) 艾力斯(+5.78%) [1][14] - 同期跌幅前5为加科思(-16.11%) 嘉和生物(-10.29%) 来凯医药(-9.33%) 云顶新耀(-8.98%) 永泰生物(-6.94%) [1][14] - 生物医药Ⅱ行业近1个月相对收益为-7.4% 绝对收益为-4.3% [9] 投资主线与关注标的 - 新药出海主线可关注五个分支：海外BD授权 海外关键临床开展 海外关键临床数据读出 海外获批上市 海外销售放量超预期 [3][18] - 建议关注四类标的：1)已获MNC认证未来海外放量确定性高的品种如三生制药 联邦制药 科伦博泰 [2][18] 2)存在海外数据催化的品种如贝达药业 和黄医药 映恩生物 [2][18] 3)下一个可能海外授权MNC的重磅品种如复宏汉霖 石药集团 益方生物 [2][18] 4)新的创新药技术突破领域如小核酸 体内CAR-T 减脂增肌 自免CAR-T/双抗 基因疗法 [2][18] 行业重点分析：2026年关键数据读出 - 国内新药出海尚处较早期阶段 但部分公司已进入数据兑现阶段 [3][18] - 在2025年海外BD预期火热的背景下 2026年有望读出海外关键临床数据的药物值得关注 [3][18] - 报告列举了多款预计在2026年读出关键临床数据的药物 例如贝达药业的EYP-1901（湿性年龄相关性黄斑变性 3期 预计2026年中） 和黄医药的赛沃替尼（MET 非小细胞肺癌 3期 预计2026年上半年） 康方生物的AK112（PD-1/VEGF 非小细胞肺癌 3期 预计2026年下半年） [3][18][21] 本周研发与监管进展 - 本周国内有23个新药或新适应症的上市申请获批准 有10个新药或新适应症的上市申请获受理 [4][19] - 本周国内有99个新药的临床申请获批准 有64个新药的临床申请获受理 [5][24] - 部分获批上市药品包括：和誉医药的CSF-1R抑制剂贝捷迈（盐酸匹米替尼胶囊） [10] 诺和诺德的司美格鲁肽注射液多个规格 [22] 本周重点市场事件 - 国内市场重点事件：先声再明与法国益普生就ADC药物SIM0613达成授权 有望获得最高10.6亿美元付款 [10] 同宜医药就多肽偶联药物CBP-1018达成授权 预计未来累计付款可达约20亿美元 [10] - 海外市场重点事件：诺和诺德25mg司美格鲁肽口服片剂获FDA批准用于减重 [11] 赛诺菲宣布以总股权价值约22亿美元收购Dynavax Technologies [11] Agios Pharmaceuticals的口服PK激活剂Aqvesme（mitapivat）获FDA批准用于治疗地中海贫血 [11]

报告行业投资评级 - 领先大市-A [6] 报告核心观点 - 2026年财政政策定调积极，基建投资有望止跌企稳，建筑行业经营或迎边际改善 [1][2][18] - 全球AI技术迭代加速，半导体龙头资本开支加码，洁净室建设需求持续提升，洁净室工程龙头显著受益 [3][19] - 建筑行业存在多条中长期配置主线，包括低估值基建央企、出海龙头、新疆区域及煤化工产业链、高景气洁净室工程板块 [11][12][13][15] 根据相关目录分别总结 1. 行业动态分析：2026财政政策持续积极，洁净室需求持续提升 - 全国财政工作会议定调2026年继续实施更加积极的财政政策，具体措施包括扩大财政支出盘子、优化政府债券工具组合、提高转移支付资金效能、持续优化支出结构等 [1][18] - 2025年基建投资增速因需求收缩和地方资金紧张自4月起环比回落，但11月已现环比改善，2026年积极的财政定调有望使基建投资止跌企稳 [2][18] - 美国存储芯片制造商美光科技2026财年第一季度营收达136.4亿美元，同比增长57%，净利润52.4亿美元，并宣布将2026财年资本支出预算从180亿美元上调至约200亿美元，主要用于支持HBM和先进DRAM节点量产，将进一步提升洁净室设施建设需求 [3][19] - 全球AI技术加速迭代背景下，半导体及云端服务供应商持续加码资本开支，推动半导体全产业链建设需求增长，洁净室工程需求有望持续释放 [3][19] 2. 市场表现：建筑行业上涨2.26%，装修装饰板块涨幅靠前 - 本周（报告期），建筑装饰行业（SW）上涨2.26%，表现强于沪深300指数（1.95%）和上证综指（1.88%），在SW 30个一级行业中排名第12位 [20] - 子板块中，装修装饰板块涨幅最大，达11.37%，其他专业工程板块上涨5.68% [20] - 行业内共有98家公司股价上涨，占比59.76%；52家公司涨幅超过行业指数（2.26%），占比31.71% [21] - 本周涨幅前五的个股为：海南发展（56.46%）、上海港湾（44.35%）、圣晖集成（41.45%）、杰恩设计（34.35%）、*ST名家（31.33%） [21][23] - 本周跌幅前五的个股为：罗曼股份（-8.43%）、北新路桥（-7.05%）、*ST科新（-6.43%）、重庆建工（-5.17%）、奥雅股份（-4.63%） [21][23] - 行业估值方面，建筑装饰行业（SW）市盈率（TTM）为12.47倍，市净率（LF）为0.83倍，市盈率在SW一级行业中排第27位，市净率排第29位 [24] - 市盈率（TTM）最低的前五个股为：山东路桥（4.13倍）、中国建筑（4.80倍）、中国铁建（4.97倍）、中国中铁（5.40倍）、中国交建（6.55倍） [24][26] - 市净率（MRQ）最低的前五个股为：ST元成（0.27倍）、中国铁建（0.39倍）、龙元建设（0.42倍）、中国中铁（0.42倍）、中国建筑（0.44倍） [24][26] 3. 公司公告 - **中国电建**：下属子公司签订土耳其塔曼天然气增压站项目合同，金额约66.26亿元 [31] - **江河集团**：控股子公司中标海口市城市更新项目精装修工程，中标金额约1.12亿元 [31] - **华电科工**：所属联合体签署新疆煤电项目钢结构空冷塔工程合同，金额约8.18亿元 [31] - **中铝国际**：与境外客户签署某项目合同，总金额约140亿元人民币 [31] - **山东路桥**：子公司中标一系列项目，中标额合计约142.38亿元 [31] - **中国电建**：1-11月新签合同额10317亿元，同比微降1.65%，其中境外新签2316亿元，同比增长23.15% [32] 4. 行业新闻 - 全国住房城乡建设工作会议部署2026年重点任务，包括推进城市更新、稳定房地产市场、因城施策优化房地产政策、支持合理融资需求等 [32] - 中央企业负责人会议强调，央企要以有效投资积蓄发展潜力，围绕重点领域实施重大工程，并大力推进战略性重组整合和高质量并购 [32] - 预计2025年将完成交通固定资产投资超3.6万亿元，新增高速铁路超2000公里、高速公路约8000公里；2026年将继续完善综合交通网，谋划建设一批重大工程项目 [33] - 全国财政工作会议再次明确2026年继续实施更加积极的财政政策 [33] 5. 投资建议与关注主线 - **低估值基建央企**：在积极财政、化债及“反内卷”政策驱动下，经营有望边际改善，关注中国建筑、中国交建、中国中铁、中国铁建、中国中冶 [11][13] - **出海龙头**：海外订单高增，成长性及回款指标优于传统基建企业，关注中材国际、中钢国际 [12][13] - **新疆区域及煤化工**：新疆固定资产投资高于全国，煤化工项目体量可观，建设高峰将至，关注新疆交建、东华科技、中石化炼化工程、三维化学 [12][13][15] - **洁净室工程龙头**：受益于全球AI发展带动的半导体资本开支高景气，订单快速增长，海外业务亮眼，关注亚翔集成、圣晖集成 [3][13][15][19] - **其他关注**：服务基建的预应力材料制造商银龙股份 [11]

报告行业投资评级 - 领先大市-A [5] 报告核心观点 - 行业已进入供给主导的复苏前期，建议沿四条主线进行布局：盈利确定性强的上游资源类资产、“反内卷”下供给侧优化明确且具备价格弹性的品种、当前低位龙头白马的配置价值、“十五五”期间的新质生产力投资方向 [20][21][22][23] - 聚酯链（PX/PTA/涤纶长丝）供需预期改善，景气上行 [1][2][3] - 有机硅行业在供给侧协同及新兴领域需求共振下，供需格局迎来拐点，有望启动 [10][11] 聚酯链（PX/PTA/涤纶长丝）景气上行分析 - **价格表现**：截至12月25日，PX、PTA价格分别为7318、5040元/吨，环比上周分别上涨7.9%、8.4%，均创近三月新高 [1] - **PX供需**：行业自2024年来已连续两年无新增产能，2026年供给投产规划较少，前三季度预计无新增产能，新产能（华锦阿美200万吨和裕龙石化300万吨）将集中在四季度投放，年内实际新增供应有限 国内PX产能负荷已接近90%，产量提升空间小，在新装置投放前供应保持刚性 海外汽柴油裂解价差增扩，可能驱动海外炼厂将部分化工品转产成品油，进一步从进口侧挤压PX供应 [2] - **PTA供需**：行业正式结束高速扩能阶段，2026年进入投产真空期，全年预计无新增产能落地 行业“反内卷”持续推进，部分企业已主动减产或停产（如逸盛、新凤鸣等），释放协同信号 下游涤纶长丝、聚酯瓶片等新产能规划拉动需求，同时印度BIS认证取消背景下出口有望同比增长 [2] - **涤纶长丝供需**：行业自律机制成熟，近期主流大厂开启新一轮联合减产（新增POY减产10%，FDY延续减产15%），推动产品价格显著回升 截至12月25日，POY、FDY、DTY价格分别为6450、6725、7750元/吨，较上周末分别上涨250、275、100元/吨 产能投放高峰已过，未来新增产能集中在大厂 内需有望在促消费政策下回暖，外需在美联储降息、印度取消BIS认证等因素下有望保持较快增长 [1][3] 有机硅行业有望启动分析 - **供给层面**：国内产能扩张周期逐步落幕，2019-2024年产能从151.5万吨增至344.0万吨，年复合增长率达17.8%，后续新增产能规划落地不确定性高，实际投放有限 行业产能集中度持续提升，2025年CR4或达54.7%，形成“一超多强”格局，为协同奠定基础 2025年11月起行业协同会议三连发，达成减产共识，带动有机硅价格从11000元/吨低点迅速反弹至12月26日的13700元/吨 国外企业过去五年已退出或宣布退出超30万吨/年产能，强化中国在供应链上游的主导地位 [10] - **需求层面**：消费结构正在经历变革，传统建筑领域占比已从2021年的33.1%显著下滑至2024年的25.2% 新兴领域需求正以超预期速度放量：1）2025年1-11月光伏电池产量636.9GW，同比大增30.0%，假设单GW有机硅用量1200吨，测算全年理论有望带动光伏密封胶需求增量14.0万吨 2）2025年1-11月新能源汽车产量突破1200万辆，假设单车有机硅用量18kg，测算全年理论有望推动相关有机硅消费增量6.6万吨 3）电力系统复合绝缘子领域亦有望贡献1.9万吨新增需求 [11] - **供需格局**：在供给侧协同及新兴领域需求共振下，有机硅供需格局已迎来拐点，测算2025-2027年行业有望分别出现-1.9万吨、-29.4万吨、-18.4万吨的供需缺口 [11] 行业整体表现与市场观点 - **板块表现**：本周（12/19-12/26）申万基础化工行业指数涨跌幅为+4.2%，跑赢上证综指2.3个百分点，跑赢创业板指数0.3个百分点，在全部31个行业板块中位列第7位 年初至今，申万基础化工行业指数涨跌幅为+33.6%，跑赢上证综指15.4个百分点 [24] - **子板块表现**：本周基础化工26个子板块全部上涨，涨跌幅前五名分别为：膜材料（+12.1%）、合成树脂（+11.2%）、氟化工（+10.5%）、涤纶（+7.3%）、磷肥及磷化工（+6.3%） [30] - **市场关注度提升**：近期化工板块关注度显著提升，主要受益于PPI超预期回暖、资本开支拐点确认及“反内卷”政策深化 11月PPI环比+0.1%，预期2026年有望逐步转正 截至12月11日，行业PB仅为2.2倍，处于历史低位 截至11月14日，化工ETF近20个交易日日均成交额达8.12亿元，较年内交易日日均成交额3.35亿元明显放大 [19] 产品价格与价差变动 - **价格指数**：截至12月26日，中国化工品价格指数（CCPI）录得3912点，较上周上涨1.6%，较年初下降9.2% [40] - **价格涨跌**：监测的386种化工品中，本周有84种价格上涨，236种价格持平，66种价格下跌 价格涨幅前两名：氢氧化锂（电池级，西南）价格为97400元/吨，环比上涨47.4%；氯化亚砜价格为3562元/吨，环比上涨29.5% 价格跌幅前两名：液氯价格为110元/吨，环比下跌42.1%；硫酸锰(电池级)价格为0.6万元/吨，环比下跌19.7% [42] - **价差涨跌**：监测的139种化工品价差中，本周有56种价差上涨，21种价差持平，62种价差下跌 价差涨幅前两名：尿素-LNG价差扩大146元/吨；复合肥价差扩大27元/吨 价差跌幅前两名：丙烯-丙烷价差缩小17美元/吨；PET有光-PTA-MEG价差缩小87元/吨 [52][53] 建议关注公司 - **聚酯链相关**：桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、三房巷 [9] - **有机硅相关**：合盛硅业、新安股份、东岳硅材、兴发集团、鲁西化工、三友化工 [12] - **其他主线**：报告还列出了围绕四条投资主线建议关注的其他众多公司，包括上游资源（云天化、川恒股份等）、“反内卷”品种（扬农化工、金禾实业等）、低位龙头白马（万华化学、宝丰能源等）及新质生产力方向（金发科技、圣泉集团等） [20][21][22][23]

行业投资评级 - 领先大市-A [1] 报告核心观点 - 人工智能产业化浪潮已至，驱动智能算力需求快速增长，人工智能数据中心作为其物理载体，建设需求有望迎来高景气度 [1][4] - 人工智能数据中心向高能耗、高密度方向发展，对供配电系统的可靠性、效率及功率密度提出更高要求，将带动供配电设备迎来新的发展机遇 [4][35] - 供配电设备是人工智能数据中心的重要组成部分，将充分受益于其建设高景气度，其中高压直流供电架构、服务器电源、固态变压器等环节增长潜力显著 [36][94][110] 分章节总结 一、人工智能产业化浪潮已至，人工智能数据中心需求有望快速增长 - **人工智能市场规模与智能算力需求**：人工智能正处于规模化商业落地关键拐点，预计2027年市场规模突破万亿美元，2034年达到3.7万亿美元，未来10年年均复合增长率为19% [11] 中国智能算力规模预计从2025年的1037.3 EFLOPS增长至2028年的2781.9 EFLOPS，年均复合增长率达39% [11] - **数据中心市场规模与结构变化**：全球数据中心市场规模预计2025年达到1289亿美元，同比增长18.7%，2027年进一步增长至1632.5亿美元，其中人工智能相关需求将贡献超过60%的新增市场增量 [23] 2023年末全球数据中心总存量供应为37GW，而待建数据中心总规划供应量高达37.8GW，是存量的一倍 [23] 全球数据中心核心IT电力需求预计从2023年的49GW增长至2026年的96GW，其中人工智能数据中心新增40GW，占增量的85% [23] - **建设模式与资本开支**：未来云厂商自建数据中心将成为主流选择，国内外云厂商资本开支大幅提高，海外四大厂商预计2025年资本开支合计3364亿美元，同比增长55%，国内三大厂商预计2025年资本开支合计258亿美元，同比增长80% [29] - **人工智能数据中心发展趋势**：人工智能数据中心单机柜功率密度显著高于传统数据中心，全球数据中心平均单机架功率已从2017年的5.6KW提升至2023年的12.8KW，超算、智算中心单机柜功率甚至超过30KW [35] 人工智能数据中心能耗巨大，预计全球数据中心用电量将从2024年的415 TWh增长至2030年的945 TWh，年均增长15% [35] 二、供配电设备是人工智能数据中心的重要组成部分，将充分受益于其高景气度 - **供配电系统重要性**：数据中心供配电系统是维持其正常运行的关键，占到人工智能数据中心初始投资的13% [38][42] - **供电架构冗余设计**：为保障供电可靠性，高等级数据中心常采用冗余供电架构，如2N、分布冗余、后备冗余等 [44][45][55] - **备用电源**：柴油发电机组是不间断电源的重要补充，2024年中国数据中心柴发需求量为4555台，市场规模为81.99亿元，预计2028年需求量增至7918台，市场规模达182.11亿元 [67] - **柜外电源演进**：不间断电源仍是当前主流，2023年中国市场规模达152亿元，预计2025年达191亿元，国内市场竞争激烈，前三名厂商合计份额为41.9% [72][76] 高压直流供电架构因效率高、可靠性好等优势，正逐步替代不间断电源，预计其份额将从2024年的15%提升至2030年的65%，市场规模从2025年的32亿元快速增长至2030年的728亿元，年均复合增长率达86% [94] - **柜外电源技术发展**：供电架构持续向高效、集成化演进，从传统不间断电源/高压直流，到巴拿马电源，再到固态变压器方案 [96][110] 固态变压器方案凭借高效率、小体积、易于接入绿电等优势，有望成为未来主流，其效率可达90.8% [108] - **柜内电源**：人工智能服务器电源功率密度持续提升，当前已使用5.5KW的电源供应单元，未来可能向8KW或更高功率发展 [125] 人工智能服务器电源市场规模预计从2025年的287亿元增长至2030年的1061亿元，年均复合增长率为30% [125] 电池备份单元和超级电容器作为新增配置，用于提升供电可靠性和平滑功耗波动 [131] - **电能质量管理与低压配电**：数据中心需使用静止无功发生器和有源电力滤波器等设备进行谐波治理，以保障供电质量 [135] 低压配电设备中的固态断路器因断开速度快、可靠性高等优势，未来有望替代传统断路器 [140] 三、重点关注公司介绍 报告详细介绍了多家在人工智能数据中心供配电领域有所布局的上市公司，包括其主营业务、相关产品进展及历史财务数据 [141] - **供配电系统解决方案与变压器**：涉及金盘科技、伊戈尔、明阳电气等公司 [145][151][156] - **高压直流供电与不间断电源**：涉及中恒电气、科华数据、科士达、禾望电气、通合科技等公司 [162][200][205][212][181] - **服务器电源**：涉及麦格米特、欧陆通等公司 [169][175] - **电能质量、固态变压器及配电元件**：涉及盛弘股份、四方股份、良信股份等公司 [193][218][224] - **其他相关**：涉及优优绿能等公司 [187] 四、投资建议 报告建议关注人工智能数据中心供配电各环节的龙头企业 [226] - **不间断电源与高压直流供电环节**：中恒电气、科士达、科华数据、禾望电气、通合科技、优优绿能 [226] - **服务器电源环节**：麦格米特、欧陆通 [226] - **技术创新衍生的增量环节**：超级电容领域的江海股份，电池备份单元领域的蔚蓝锂芯 [226] - **电源质量管理环节**：盛弘股份 [226] - **配电环节**：变压器领域的金盘科技、伊戈尔、明阳电气，断路器领域的良信股份，熔断器领域的中熔电气，继电器领域的宏发股份 [226] - **固态变压器环节**：四方股份、中国西电、新特电气 [226]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“领先大市-A” [4] 报告核心观点 - 有色金属板块存在估值修复机会，因商品价格大涨但股票滞涨，当市场分歧转一致时，股票端有望迅速修复估值 [1] - 宏观层面，市场对美联储超预期降息预期升温，流动性驱动商品涨价，有色金属是少数能显著受益于海外通胀的行业 [1] - 持续看好锂、铜、金、银、铝、锡、稀土、锑、钴、钽、铀等金属 [1] 行业表现与市场复盘 - 本周有色金属指数周涨幅为6.3%，领跑行业板块 [1][5] - 近1个月、3个月、12个月，有色金属行业相对收益分别为11.4%、21.0%、73.9%，绝对收益分别为14.5%、23.4%、90.7% [5] - 本周COMEX黄金收于4540.1美元/盎司，环比上涨4.10%；COMEX白银收于79.0美元/盎司，环比上涨18.14% [2][15] - 本周LME铜收于12133.0美元/吨，环比上涨3.46%；沪铜收于98600元/吨，环比上涨6.53% [2][15] - 本周LME铝收于2956.5美元/吨，环比上涨1.35%；沪铝收于22335.0元/吨，环比上涨1.66% [3][15] - 截至12月26日，沪锡主力合约收于337560元/吨，环比微跌0.4% [9][15] - 截至12月26日，碳酸锂期货主力合约收于130520元/吨，环比上涨17.2% [10] 贵金属板块 - 美联储降息后，非农和CPI数据偏弱提振市场降息预期，美元指数下行，驱动金银价格上涨 [2] - 白银现货紧张预期强烈，伦敦和国内白银库存紧张，看好白银价格弹性 [2] - 央行和ETF资金积极增持，持续看好金价中长期上涨趋势 [2] - 建议关注山东黄金、山金国际、中金黄金、赤峰黄金、湖南黄金等公司 [2] 工业金属板块 - **铜**：2026年铜精矿加工费长单基准价定为0美元/吨，CSPT未设定2026年一季度现货加工费参考价，供给端硬约束持续 [2] - **铜**：2026年进口粗铜RC Benchmark定为85美元/吨，较2025年的95美元/吨下调 [2] - **铜**：需求端，本周铜杆、铜线缆企业开工率分别为60.73%、60.75%，分别环比下降2.34、5.96个百分点，铜价上涨抑制下游采购 [2] - **铜**：库存端，截至12月26日，铜社会库存19.36万吨，环比增加2.78万吨；LME铜库存15.70万吨，环比微降0.5%；COMEX库存43.5万吨，环比增加3.8% [2] - **铜**：短期市场看多情绪强烈，持续看好铜价弹性 [2] - **铝**：宏观氛围偏多与资金流动性偏强支撑铝价，基本面呈现向淡季过度趋势，国内铝锭社会库存增至61.70万吨 [3][8] - **铝**：LME铝库存52.11万吨，较上周五增加0.28%；SHFE库存7.71万吨，较上周五增加1.14% [8] - **铝**：预计铝价易涨难跌 [8] - **锡**：因锡价持续大涨，现货成交清淡，国内库存开始增加，三地社会库存总量9378吨，环比增加2.0% [9] - **锡**：LME锡库存4895吨，环比增加4.7% [9] - **锡**：短期供应紧张局面仍未缓解，市场担忧刚果金、缅甸、南美锡矿进口不及预期 [9] - **锡**：需求端，在降息周期下，大电子消费景气度或将继续向上，AI拉动效应逐渐体现 [9] - **锡**：预计短期锡价高位震荡，中长期看好锡价继续走高 [9] - 工业金属建议关注洛阳钼业、金诚信、西部矿业、河钢资源、江西铜业、铜陵有色、云南铜业、云铝股份、中孚实业、神火股份、锡业股份、华锡有色等公司 [3][9][10] 能源金属板块 - **锂**：碳酸锂期现货联动大涨，或因短期供应偏紧、需求预期提升共振 [10] - **锂**：宜春矿权注销多为过期失效，对供给无实际冲击，但针对锂矿的监管可能是其作为战略金属进入合规化的信号 [10] - **锂**：宁德宜春枧下窝锂矿预计春节前后复产，考虑到春节前多数矿山会提前放假，预计最快也要2026年春节后复产，短期供给无冲击 [10] - **锂**：需求端，市场看好2026年储能电池需求大增及动力电池稳增，看好2026年碳酸锂中枢价格持续走高 [10] - **钴**：电钴价格在42万元/吨附近震荡偏强，钴中间品原料可流通货源持续偏紧 [11] - **钴**：刚果金试点企业出口流程缓慢，预计最快到港时间在2026年3-4月 [11] - **钴**：刚果金出口禁令于10月16日结束，之后实行出口配额制，中长期看配额削减幅度较大，供给紧张格局加剧，看好钴价持续上行 [11] - 能源金属建议关注大中矿业、盛新锂能、中矿资源、赣锋锂业、天齐锂业、华友钴业、力勤资源、洛阳钼业等公司 [10][11][12] 战略金属与小金属板块 - **稀土**：截至12月26日，氧化镨钕报价59.55万元/吨，环比上涨3.4%；氧化铽报价607.5万元/吨，环比下跌1.5%，轻稀土开始温和上涨 [12] - **稀土**：商务部已批准部分稀土出口通用许可证，未来出口需求或加速恢复，若出口订单显著恢复，可能会开启新一轮补库周期，中期看好稀土价格上涨 [12] - 稀土标的建议关注华宏科技、中国稀土、北方稀土、盛和资源、广晟有色等公司 [13] - 磁材标的建议关注金力永磁、宁波韵升、正海磁材、中科三环、银河磁体等公司 [14]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业四轮轮动模型**[2][6] * **模型构建思路**：该模型旨在识别和推荐市场中具有轮动上涨潜力的行业板块，通过综合多种信号来判断行业的强势、弱势状态以及潜在机会[2][6]。 * **模型具体构建过程**：模型对每个行业进行多维度监控和排序。具体过程包括： 1. **信号监测**：模型持续监测各行业出现的特定技术或市场信号，例如“牛回头(潜在机会)”、“赚钱效应异动(潜在机会)”等[14]。 2. **信号记录**：记录信号首次出现的日期（近期最早信号日期）和最新出现的日期（最新信号日期）[14]。 3. **拥挤度判断**：通过“是否拥挤”指标（取值为0或1）来判断该行业交易是否过于拥挤，0表示不拥挤[14]。 4. **历史表现排序**：根据行业“过去1年Sharpe排序”进行排名，作为评估其长期风险调整后收益的参考[14]。 5. **综合排序输出**：模型综合以上信息，最终输出一个行业排序列表（行业排序），为投资者提供行业轮动配置建议[14]。 模型的回测效果 * 报告中未提供行业四轮轮动模型的具体回测指标（如年化收益率、夏普比率、最大回撤等）数值。

行业投资评级 - 投资评级为“领先大市-A”，并维持该评级 [4] 核心观点 - 行业近期呈现积极发展态势，头部公司通过并购与技术合作巩固领先地位，如英伟达以约200亿美元收购Groq以增强AI推理能力 [1] - 产业链关键环节技术迭代加速，例如SK海力士计划于2026年1月初向英伟达交付12层HBM4最终样品，并预计2-3月开始全面量产 [2] - 部分晶圆代工产能供应紧张，价格上涨，例如中芯国际对8英寸BCD工艺平台涨价约10% [3] - 生成式AI等下游需求旺盛，预计全球生成式AI消费支出将从2023年的2250亿美元增长至2030年的6990亿美元，复合年增长率达21% [15] - 国内半导体制造与材料领域持续取得突破，国产化进程加速，例如北一半导体三期项目投产，瀚天天成开发出全球首款12英寸碳化硅外延晶片 [16][17] 本周新闻一览 - **AI/半导体巨头动态**：英伟达同意支付约200亿美元获得初创公司Groq的技术授权并聘用其核心团队，以巩固其在AI推理计算领域的地位 [1]；三星计划最早于2027年推出基于自主架构设计的GPU [15] - **存储芯片进展**：SK海力士预计在2026年1月初向英伟达交付其下一代12层HBM4内存的最终样品 [2]；为应对存储芯片价格上涨，一家全球头部PC厂商（推测为联想或惠普）已与主要存储芯片制造商达成初步供货保障协议 [15] - **晶圆代工与产能**：中芯国际已对部分产能（主要是8英寸BCD工艺平台）发布涨价通知，涨幅约10%，世界先进（VIS）等供应商亦有类似涨价 [3][15]；台积电确认整合8英寸产能，并计划在2027年年末关停部分生产线 [15] - **消费电子与AI应用**：苹果坚持“端侧AI”方向，计划于2026年初对Apple Intelligence进行大幅升级，包括基于大语言模型重构的新版Siri [15]；Roblox平台2025年内容在YouTube总观看量突破1万亿次，已融入超过1.51亿用户的日常生活 [15] - **汽车电子与第三代半导体**：上海临港新片区“数字光源芯片先进封测基地项目”动工，首期投资3亿元，聚焦Micro-LED光显一体车用光源芯片，预计2027年上半年建成后形成年产120万颗芯片及60万套车灯模组的产能 [15]；瀚天天成成功开发出全球首款12英寸高质量碳化硅外延晶片，单片芯片承载量较6英寸晶片提升4.4倍 [17] 行业数据跟踪 - **半导体制造投资**：北一半导体三期项目正式投产，总投资20亿元，新上6英寸晶圆生产线，达产后年可生产6英寸晶圆100万片，产品覆盖IGBT及SiC模块 [16] - **SiC材料突破**：瀚天天成成功开发出全球首款12英寸（300毫米）高质量碳化硅外延晶片，确立了行业技术定义权 [17] - **新能源汽车与光伏**：2025年1至11月，中国新能源汽车产销分别完成1490.7万辆和1478.0万辆，同比分别增长32.4%和30.3% [17]；2025年1-10月国内光伏累计装机达到1140GW，同比增长44% [18] - **消费电子供应链**：普利特LCP薄膜产品获得消费电子行业头部客户验证通过，并开始为其新一代手机终端的软板天线进行大批量供货，标志着产品首次在手机终端实现规模化应用 [23] - **智能手机与VR市场**：2025年11月中国智能手机出货量为3016.1万台，同比增长1.9%，环比下降7%；产量为11789.0万台，同比下降9%，环比增长1% [23]；在Steam平台的VR头显市场中，Meta占据主导地位，份额为69.61% [28] 本周行情回顾 - **市场表现**：本周（2025.12.22-2025.12.26）申万电子板块上涨4.96%，在申万一级行业中排名第4/31 [9][31] - **子板块涨跌**：本周电子子板块中，其他电子Ⅱ涨幅最大（7.46%），光学光电子涨幅最小（0.86%） [34]；细分来看，半导体材料（8.22%）、模拟芯片设计（6.02%）、印制电路板（7.73%）等细分领域涨幅居前 [36] - **个股表现**：本周电子板块涨幅前三公司分别为南亚新材（36.17%）、珂玛科技（35.01%）、奕东电子（34.97%）；跌幅前三公司分别为百邦科技（-23.39%）、华体科技（-19.47%）、赛微电子（-9.58%） [9][37] - **估值水平**：截至2025.12.26，SW电子指数PE为66.27倍，10年PE百分位为87.40% [9][39]；子板块中，其他电子板块PE百分位最高（93.32%，PE为82.55倍），其次为元件（88.44%，PE为57.66倍） [9][40] 投资建议 - **半导体**：建议关注中芯国际、华虹半导体、北方华创、中微公司、聚和材料、路维光电、清溢光电、江丰电子等 [10] - **消费电子**：建议关注立讯精密、苏州天脉等 [10]