投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 2025年公司医药工业板块恢复增长，核心品种放量明确，但医药商业板块的结构性调整导致整体营收下滑 [4] - 剔除对联营企业和合营企业的投资收益影响后，公司主营业务利润增长强劲，2025年归母净利润同比增长83% [3] - 渠道营销体系持续优化，处方线增长亮眼，潜在新品种（如小儿牛黄退热贴膏）有望为公司带来持续增长动力 [5] - 基于商业板块优化调整及对联营企业预期的调整，华福证券下调了公司2026-2028年的盈利预测 [6] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入33.7亿元，同比下滑3.85%；归母净利润3.6亿元，同比微降0.65%；扣非净利润3.03亿元，同比微降0.05% [2] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入8.73亿元，同比下滑2.1%；归母净利润0.88亿元，同比下滑20.4%；扣非净利润0.76亿元，同比下滑25.9% [2] - **对联营/合营企业投资收益**：2025年合计1.11亿元，同比大幅下滑51%；2026年第一季度为0.11亿元，同比大幅下滑72% [3] - **主营业务利润表现**：剔除联营企业收益影响后，2025年归母净利润同比增长83%，2026年第一季度同比增长8% [3] 分业务板块分析 - **医药商业板块**：2025年实现营收13.31亿元，同比下滑23%，是拖累公司整体营收的主要原因 [4] - **医药工业板块**：2025年实现营收20.25亿元，同比增长16%，恢复增长态势 [4] - **工业板块核心品种**：便通胶囊销售发出同比增长29%；健脾生血片/颗粒同比增长20% [4] - **工业板块细分品类**： - 儿科板块收入8.1亿元，同比增长5% [4] - 妇科板块收入5.96亿元，同比增长8% [4] - 特色中药板块收入3.3亿元，同比增长27%，表现最为亮眼 [4] 渠道与营销分析 - **OTC渠道**：2025年收入同比增长9%，公司正完善营销管理体系，优化王牌儿药渠道布局并扩大新品推广 [5] - **处方药渠道**：2025年收入同比增长21%，公司着力培育创新药市场，强化商业化建设 [5] - **核心创新药表现**：七蕊胃舒2025年增长39%；小儿紫贝宣肺糖浆上市首年销售发出超7000万元 [5] - **在研新品种**：中药1.1类新药小儿牛黄退热贴膏已于2025年获批；通降颗粒、枳术通便颗粒等新药处于临床试验阶段 [5] 财务预测与估值 - **营业收入预测（下调后）**：预计2026-2028年营收分别为36.3亿元、39.2亿元、42.5亿元 [6] - **净利润预测（下调后）**：预计2026-2028年净利润分别为4.1亿元、4.8亿元、5.5亿元 [6] - **每股收益（EPS）预测**：2026-2028年分别为2.68元、3.12元、3.59元 [8] - **市盈率（P/E）预测**：对应2026-2028年预测EPS的市盈率分别为12.4倍、10.6倍、9.2倍 [8] - **关键财务比率预测**： - 毛利率预计从2025年的58.4%提升至2028年的62.4% [14] - 净利率预计从2025年的10.8%提升至2028年的13.2% [14] - 净资产收益率（ROE）预计维持在13.4%至14.8%之间 [14]

投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 报告认为，尽管2025年及2026年第一季度因煤价下滑导致业绩承压，但公司具备优质的煤炭资源禀赋和低成本开采优势，在煤价修复期具备业绩弹性，业绩低点或已度过，同时公司延续高比例现金分红，重视投资者回报 [7] 业绩表现与经营分析 - **2025年及2026Q1业绩概览**：2025年实现营业收入1581.8亿元，同比下降14.1%；实现归母净利润167.6亿元，同比下降25% [2]。2026年第一季度实现营业收入389.5亿元，同比下降3%；实现归母净利润42.1亿元，同比下降12.4% [2] - **煤炭业务：产销量小幅增长，煤价下滑致业绩承压**：2025年煤炭业务营收1388亿元，同比下降14.7%；毛利润418.9亿元，同比下降24.9% [3]。2025年原煤产量1.749亿吨，同比增长2.6%；煤炭销量2.519亿吨，同比下降2.5%，其中自产煤销量1.598亿吨，同比微降0.2% [4]。2025年公司煤炭平均售价为551元/吨，同比下降12.5%，其中自产煤售价443.8元/吨，同比下降16.6%，外购煤售价486.2元/吨，同比下降20.2% [4]。2026年第一季度原煤产量4534万吨，同比增长3.2%，其中自产煤销量4192万吨，同比增长6% [4] - **电力业务：发售电量增长，盈利改善**：2025年电力业务营收155亿元，同比下降3.9%，占总营收9.8%；毛利润25亿元，同比增长7.4%，毛利率为15.8% [5]。2025年总发电量418亿千瓦时，同比增长11.2%；总售电量393亿千瓦时，同比增长11.9% [5]。电力售价为396元/兆瓦时，同比下降0.9%；度电完全成本为336元/兆瓦时，同比下降1.7%；度电毛利为60元/兆瓦时，同比增长3.8% [5]。2026年第一季度发电量105亿千瓦时，同比增长19.9%；售电量99亿千瓦时，同比增长21.6% [5] 股东回报 - **高比例现金分红延续**：2025年公司实现归母净利润167.65亿元，拟每10股派发现金股利9.09元（含税），对应现金分红金额88.11亿元；叠加前次中期分红后，全年累计分红91.89亿元，占可分配利润的60%，占归母净利润的54.81% [6] 财务预测与估值 - **盈利预测上调**：考虑到煤价上行，报告上调公司2026-2027年，并新增2028年盈利预测。预计2026-2028年归母净利润分别为199.32亿元、213.37亿元和232.16亿元（前次2026-2027年预测值为170.37亿元、188.55亿元），对应每股收益（EPS）分别为2.06元、2.20元和2.39元 [7] - **关键财务数据预测**：预计2026-2028年营业收入分别为1801.34亿元、1869.03亿元和1926.91亿元，增长率分别为13.9%、3.8%和3.1% [8]。预计同期毛利率分别为31.4%、32.6%和33.5%，净利率分别为17.6%、18.1%和19.1% [12] - **估值指标**：基于2026年4月27日收盘价25.38元，报告预测2026-2028年市盈率（P/E）分别为12.3倍、11.5倍和10.6倍 [8]

宠物食品 2026 年 04 月 28 日 公 司 研 究 中宠股份（002891.SZ） 25A&26Q1 业绩点评：聚焦自主品牌建设，境内 业务持续高增 公 司 财 报 点 评 公司发布 2025 年度报告及 2026 年第一季度报告。2025 年公司实现营 业总收入 52.21 亿元，同比+16.95%，归母净利润 3.65 亿元，同比-7.28%， 扣非归母净利润 3.53 亿元，同比-8.73%。单季度来看，25Q4 实现营业总收 入 13.62 亿元，同比+6.70%，归母净利润 0.32 亿元，同比-71.55%，扣非归 母净利润 0.30 亿元，同比-79.56%。26Q1 实现营业总收入 15.33 亿元，同 比+39.23%，归母净利 0.73 亿元，同比-19.80%，扣非归母净利润 0.66 亿元， 同比-24.99%。利润分配：每 10 股派发现金红利 1.6 元（含税）。 营收端：持续强化核心品牌优势，境内业务实现高速增长。25 年公司 实现营收 52 亿元，同比+17%，分品类：25 年宠物零食营收 34 亿元，同比 +8%，宠物主粮营收 16 亿元，同比+40%，占比提升至 3 ...

核心观点 - 本次4月政治局会议系统部署了宏观调控、内需产业、风险民生三大关键领域，旨在通过“双松”政策搭配加力增效并强化协同、内需挖掘与产业升级双向赋能、风险防控与民生保障守牢底线，以激活经济发展内生动力，巩固经济稳中向好态势，为实现“十五五”良好开局、推动经济高质量发展提供坚实保障 [4][13] 宏观政策部署 - 政策层面明确搭配“更加积极的财政政策”与“适度宽松的货币政策”组合，即“双松”搭配 [2][9] - 财政政策方面，将持续优化财政支出结构，兜牢基层“三保”底线，夯实基层运转保障 [8][9] - 货币政策方面，将增强前瞻性、灵活性、针对性，保持流动性合理充裕 [8][9] - 汇率管理方面，将保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [8][9] - 会议强调做好宏观政策取向一致性评估，强化宏观政策协同统筹，避免政策对冲，确保各项政策协同发力、形成合力 [2][8][9] 内需潜力挖掘 - 会议立足扩大内需战略基点，坚持供需两端协同发力 [2][10] - 在消费端，将扩大优质商品和服务供给，推动消费升级，深入实施服务业扩能提质行动，提升服务业发展质量与水平 [2][8][10] - 在投资端，将强化有效投资支撑，加强水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网等基础设施规划建设，补齐短板，并推动条件成熟的重大工程项目开工 [2][8][10] 产业体系建设 - 会议聚焦产业升级方向，始终坚持保持制造业合理比重，筑牢工业发展根基 [8][10] - 将纵深推进全国统一大市场建设，深入整治“内卷式”竞争，破除市场壁垒、规范市场秩序 [8][10] - 将全面实施“人工智能+”行动，培育智能经济新形态，完善人工智能治理，推动产业智能化升级 [8][10] - 将进一步深化国资国企改革，增强国企核心竞争力，并提高能源资源安全保障水平 [8][10][11] 重点风险防范 - 会议精准聚焦房地产、地方政府债务、金融等关键领域进行风险防控 [3][12] - 在房地产领域，将努力稳定房地产市场，扎实推进城市更新，促进房地产行业平稳健康发展 [3][8][12] - 在地方政府债务领域，将有序化解地方政府债务风险，着力解决拖欠企业账款问题 [8][12] - 在金融领域，将推动中小金融机构改革，稳定和增强资本市场信心 [8][12] 民生保障举措 - 会议强化就业优先政策导向，把就业作为最大的民生，全力稳定就业形势 [3][8][12] - 将加强教育、医疗、托育等民生领域建设，补齐民生短板 [3][8][12] - 将抓好农业生产，稳定生猪等农产品价格，保障群众基本生活需求 [8][12] - 将完善常态化帮扶机制，确保不发生规模性返贫致贫 [8][12] - 将做好安全生产、防灾减灾、食品药品安全等工作，保障群众生命财产安全 [8][12]

宏观政策基调 - 经济治理从短期稳增长转向与结构性改革并进，以高质量发展应对外部不确定性[3] - 实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，以增强经济发展内生动力[3] - 强调财政货币协同发力，做好宏观政策取向一致性评估以提升落地效能[4] 内需与投资重点 - 将扩大内需置于重要位置，推动消费升级、服务业扩能提质及重大设施建设[5] - 特别提出推动条件成熟的重大工程项目开工，以加快实物工作量落地[5] 产业与科技发展 - 强调保持制造业合理比重，纵深推进全国统一大市场建设，整治“内卷式”竞争[6] - 实施“人工智能+”行动，发展智能经济新形态，以科技创新引领产业创新[6] 风险防范领域 - 要求有效防范化解房地产、地方债务、中小金融机构及资本市场等重点领域风险[7] - 努力稳定房地产市场，有序化解地方债务，推动中小金融机构改革化险[16][17] 民生保障 - 强调就业优先，加强教育、医疗、托育等民生建设，抓好农业生产[8] - 在一季度生猪价格明显下跌背景下，将稳定生猪等农产品价格列为重要民生议题[8]

投资评级 - 报告对安琪酵母（600298.SH）维持 **“买入”** 评级 [4][6] 核心观点 - 报告认为，安琪酵母2026年第一季度收入增长提速，成本红利开始逐步释放，公司正朝着全球第一酵母企业的远景目标持续发力 [1][3] - 展望全年，公司锚定10%以上的营收增长目标，随着糖蜜成本下行趋势确定，公司有望进一步释放毛利弹性，叠加持续降本增效，盈利能力有望进一步提升 [3] - 报告持续看好公司基于全球化战略所带来的行业竞争力持续提升，认为其业绩具备中长期稳健增长动能 [4] 财务业绩与经营分析 - **2026年第一季度业绩**：报告期内实现营收45.34亿元，同比增长19.49%；归母净利润4.26亿元，同比增长15.08%；扣非归母净利润3.86亿元，同比增长14.46% [1] - **分产品收入**：26Q1酵母及深加工主业收入32.56亿元，同比增长17.42%；制糖业务收入3.52亿元，同比大幅增长125.00%；食品原料收入6.15亿元，同比增长41.68%；包装类收入1.08亿元，同比增长12.94%；其他主营业务收入1.76亿元，同比下降45.72% [2] - **分地区收入**：26Q1国内收入25.76亿元，同比增长22.74%；国外收入19.31亿元，同比增长14.62%，国内收入增速反超国外 [2] - **渠道表现**：26Q1线下渠道收入35.10亿元，同比增长29.68%；线上渠道收入9.96亿元，同比下降7.43% [2] - **经销商变动**：26Q1经销商净减少292家，其中国内净减少457家，国外净增加165家，期末合计24,918家 [2] 盈利能力与费用分析 - **毛利率**：26Q1毛利率为26.47%，同比提升0.50个百分点，推测系成本红利开始释放 [3] - **费用率**：26Q1销售费用率同比下降0.37个百分点，管理费用率同比下降0.34个百分点，研发费用率同比微增0.04个百分点，财务费用率同比上升1.82个百分点，主要受汇兑损失影响 [3] - **净利率**：26Q1归母净利率为9.39%，同比下降0.36个百分点；扣非归母净利率为8.51%，同比下降0.37个百分点 [3] 未来展望与盈利预测 - **收入目标**：公司锚定2026年实现10%以上的营收增长目标 [3] - **战略布局**：公司持续深化全球布局，坚持海内外双轮驱动，同时加速酵母蛋白等新兴产业布局，挖掘新的核心战略增长点 [3] - **成本展望**：全年维度看，糖蜜成本下行趋势已确定，未来有望进一步释放毛利弹性 [3] - **盈利预测**：报告小幅调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为18.48亿元、21.82亿元、24.44亿元，同比增长率分别为20%、18%、12% [4] - **估值水平**：对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为19倍、16倍、14倍 [4] 财务数据与估值摘要 - **历史及预测营收**：2024A/2025A/2026E/2027E/2028E营业收入分别为151.97亿元、167.29亿元、189.21亿元、210.61亿元、232.03亿元，增长率分别为12%、10%、13%、11%、10% [5] - **历史及预测归母净利润**：2024A/2025A/2026E/2027E/2028E归母净利润分别为13.25亿元、15.44亿元、18.48亿元、21.82亿元、24.44亿元，增长率分别为4%、17%、20%、18%、12% [5] - **每股收益（EPS）**：2025A/2026E/2027E/2028E预测值分别为1.78元、2.13元、2.51元、2.82元 [5] - **预测毛利率与净利率**：报告预测2026-2028年毛利率分别为25.3%、25.4%、25.5%；净利率分别为10.1%、10.7%、10.9% [9] - **净资产收益率（ROE）**：预测2026-2028年ROE分别为12.5%、12.8%、12.5% [9] - **基本数据**：截至2026年4月27日，收盘价39.42元，每股净资产14.36元，资产负债率47.93% [6]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司“1+N+T”战略持续深化，海外业务加速扩张，多元业务（N业务）增长势头强劲，经营质量优异，并通过高分红加强股东回报 [2][4][5] - 公司是行业内海外布局最早、覆盖国家最多的环保包装企业之一，深度受益于全球绿色供应链重构，海外市场的高毛利率为盈利能力提供支撑 [4] - 尽管2026年一季度业绩增速受股份支付费用和汇兑损失影响而表现平缓，但调整后利润增长稳健，且公司未来将通过完善全球供应链体系切入高价值市场，盈利有望持续增长 [5][6] 财务表现总结 - **2025年业绩**：实现营收172.38亿元，同比增长0.47%；归母净利润15.92亿元，同比增长13.05%；扣非归母净利润15.25亿元，同比增长0.75% [3] - **2026年第一季度业绩**：实现营收37.93亿元，同比增长2.55%；归母净利润2.46亿元，同比增长1.95%；扣非归母净利润2.5亿元，同比增长1.46% [3] - **盈利能力**：2025年毛利率为25.51%，同比提升0.71个百分点；净利率为9.24%，同比提升1.03个百分点 [5] - **股东回报**：2025年拟现金分红及回购合计12.8亿元，占归母净利润的80.1% [5] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为17.59亿元、19.96亿元、22.35亿元，同比增长10%、13%、12% [6] 业务分析总结 - **分地区表现**：2025年国内营收111.07亿元，同比下降7.9%；国外营收61.31亿元，同比增长20.27%，海外营收占比提升5.86个百分点至35.57% [4] - **分产品表现**：2025年纸制精品包装/包装配套/环保纸塑/其他产品营收分别为123.69亿元、24.95亿元、12.93亿元、7.23亿元，同比变化分别为-0.39%、-0.19%、+1.7%、+17.02% [5] - **海外业务**：凭借全球化生产基地布局优势，稳步推进越南、印尼、墨西哥等地建设，2025年印尼环保工厂投产；海外业务毛利率高达31.54% [4] - **“1+N+T”战略**：以“其他产品”为代表的N业务收入同比增长17.02%，增长强劲。公司业务向精密制造、智能硬件、机器人、智能穿戴、碳纤维材料、智能清洁家居注塑等高附加值领域延伸 [5] 未来展望与战略 - **全球化布局**：公司将进一步完善海外布局，加快欧美及中东地区本地化交付能力建设，初步形成覆盖全球的供应链体系，以切入当地高科技与高价值快消品市场 [4] - **多元业务培育**：旗下华研科技、华宝利、仁禾智能、裕同新材等子公司分别在金属新材料、AI智能硬件与机器人、智能穿戴、碳纤维材料等领域加大投入，积极培育增长新亮点 [5]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 2026年第一季度业绩符合预期，营收与利润实现显著增长，标志着公司在经历2025年美国“双反”政策带来的短期业绩承压后，业绩开始进入强劲修复通道，并看好第二季度增长提速 [2][4] - 公司作为纸浆模塑餐饮具领军企业，盈利能力持续领先，其前瞻性布局的海外基地（泰国）产能爬坡是核心驱动力，随着全球化供应链布局完善，看好其业绩修复及长期市场份额提升 [3][4][5] 财务业绩与预测 - **2026年第一季度业绩**：实现营收4.18亿元，同比增长12.27%；实现归母净利润0.94亿元，同比增长29.96%；扣非归母净利润0.89亿元，同比增长27.83% [2] - **盈利能力**：2026年第一季度毛利率为35.77%，同比提升1.57个百分点，环比提升1.53个百分点；净利率为22.46%，同比大幅提升3.05个百分点，环比大幅提升7.26个百分点 [5] - **期间费用**：2026年第一季度期间费用率为10.8%，同比增加1.5个百分点，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变化+0.2、+0.6、-0.9、+1.7个百分点，财务费用率增长主因汇兑损益减少 [5] - **盈利预测**：预计公司2026年至2028年归母净利润分别为5.31亿元、7.02亿元、7.83亿元，同比增长率分别为99%、32%、12% [5] - **营收预测**：预计公司2026年至2028年营业收入分别为22.90亿元、29.89亿元、33.65亿元，同比增长率分别为52%、31%、13% [6] 全球化供应链与产能布局 - **泰国基地成效显著**：泰国生产基地按计划实现产能爬坡并贡献利润，2025年末完成7.5万吨产能满产，剩余2.5万吨已在试产；2025年泰国基地营收达4.32亿元，净利润达1.63亿元，净利率高达37.7%，后续随着效率提升，人效和单耗有望进一步下降 [4] - **国内产能调整**：面对国际贸易环境变化，公司积极调整经营策略，加大非美市场拓展，2025年国内生产基地销量实现6.67万吨；同时，为盘活存量资源，于2026年4月对永昌工厂部分设备进行报废处置，共减少国内产能2.5万吨 [4] - **国内成本优化**：在广西崇左利用当地资源和运输优势，进一步优化生产成本 [4] 核心竞争力与经营效率 - **制造与成本优势**：公司具备多年设计、制造生产设备和模具的能力与经验，生产设备从设计开始就以降低产品成本和提高单位产出为导向，构筑了核心竞争力 [5] - **营运能力**：根据财务预测，公司应收账款周转天数预计从2025年的47天优化至2026年的41天；存货周转天数预计从2025年的137天显著优化至2026年的114天 [12] 估值与财务数据摘要 - **每股数据与估值**：基于2026年4月27日收盘价85.85元，预测2026年至2028年每股收益（EPS）分别为5.19元、6.86元、7.65元；对应市盈率（P/E）分别为16.5倍、12.5倍、11.2倍 [6][7] - **每股净资产**：最新每股净资产为22.33元 [7] - **关键财务比率预测**：预计2026年至2028年毛利率稳定在33.9%-34.0%，净利率维持在23.1%-23.4%，净资产收益率（ROE）分别为20.3%、22.1%、20.6% [12]

投资评级 - 华福证券对海天味业维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2026年第一季度业绩稳健，收入同比增长8.57%至90.29亿元，归母净利润同比增长10.97%至24.44亿元，验证了餐饮消费需求在旺季的复苏态势 [1][3] - 公司作为调味品行业龙头，凭借品牌、产品、渠道等综合竞争优势，有望驱动市场份额持续提升，并受益于需求端可能的持续改善，实现业绩的持续增长 [3] - 基于2026年第一季度业绩，华福证券维持盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为79.00亿元、87.93亿元、96.74亿元，同比增长12%、11%、10% [3] 2026年第一季度业绩分析 - **整体业绩**：2026年第一季度实现营收90.29亿元，同比增长8.57%；归母净利润24.44亿元，同比增长10.97%；扣非归母净利润23.47亿元，同比增长9.34% [1] - **分品类收入**：酱油/蚝油/调味酱/其他主营业务收入分别为47.51亿元、14.22亿元、9.23亿元、15.51亿元，同比分别增长7.48%、4.60%、1.12%、20.32% [2] - **分渠道收入**：线下/线上渠道收入分别为81.48亿元、4.99亿元，同比分别增长7.72%、19.62% [2] - **分区域收入**：东部/南部/中部/北部/西部区域收入分别为17.48亿元、17.00亿元、19.30亿元、21.44亿元、11.26亿元，同比分别增长6.58%、8.42%、9.40%、8.08%、9.72% [2] - **经销商变动**：第一季度末经销商共计6690家，季度内净减少12家，各区域经销商数量有增有减 [2] - **盈利能力**：第一季度毛利率为42.00%，同比提升1.95个百分点；归母净利率为27.07%，同比提升0.58个百分点；扣非归母净利率为26.00%，同比提升0.18个百分点 [3] - **费用情况**：第一季度销售、管理、研发、财务费用率同比分别变动-0.15、+0.33、+0.03、+1.35个百分点，四项费用率合计同比上升1.56个百分点 [3] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为314.96亿元、342.94亿元、372.49亿元，同比增长9%、9%、9% [3][5] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为79.00亿元、87.93亿元、96.74亿元，同比增长12%、11%、10% [3][5] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.35元、1.50元、1.65元 [5] - **估值水平**：当前市值对应2026-2028年预测市盈率分别为30倍、27倍、24倍 [3] - **其他财务比率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为40.6%、41.0%、41.2%；净利率分别为25.1%、25.7%、26.0%；净资产收益率分别为17.5%、18.5%、19.3% [11] 公司基本数据 - **股价与股本**：报告日（2026年4月27日）收盘价39.85元，总股本58.52亿股，流通股本55.61亿股，流通A股市值2215.90亿元 [6] - **财务指标**：每股净资产7.18元，资产负债率12.09% [6]