行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[6] 核心观点 - 低空经济板块处于低位静待催化反弹的位置 当前位置合适+下半年以来催化不断+中美博弈新方向 低空是具备反弹要素的[4] - 开年以来除了年初一小波行情外 低空在主题赛道中基本滞涨 大盘近期屡创新高 算力 创新药等主题板块持续向上 牛市行情下 低空经济板块反弹只需一个行业催化[4] - 从顶层设计看 下半年民航局已经成立通用航空和低空经济工作领导小组 后续产业政策值得期待 从地方政府进展看 相较于去年偏规划文件出台 今年各地方更多在做航线规划 空域划分 低空飞行管理办法等"实事" 板块正在酝酿多个"量变" 静待一个"质变"[4] - 从中美博弈看 特朗普上台后 频繁出台相关政策支持美国无人机的发展 海外的发展速度和支持力度并不比中国弱 低空或是新一轮中美博弈[4] - 低空今年的重心是基础设施建设+载物场景的无人机率先落地 基础设施建设是低空经济作为新兴产业落地的前提 无人机仍将是今年的重点 一方面受益于军工放量 另一方面民用各领域的应用场景也在逐步打开 无人机同时也是军民融合的重要载体[5] - 持续看好无人机板块的行情以及相关标的的投资机会[5] 行情回顾 - 本周（9月22日-9月26日）Wind低空经济指数-0.55% 概念板块排名164/338 整体跑输大盘（上证指数本周上涨0.21%） 与其他科技条线主题板块相比 跑赢人形机器人指数0.43pct 跑输AI算力指数1.83pct[3][13] - 本周A股及港股核心标的中 涨幅前五为：凯众股份（上涨15.44%） 星网宇达（上涨11.84%） 深城交（上涨10.13%） 航天南湖（上涨5.99%） 纵横股份（上涨5.78%） 跌幅前五为：西域旅游（下跌22.79%） 祥源文旅（下跌10.63%） 腾亚精工（下跌10.16%） 卧龙电驱（下跌8.61%） 新晨科技（下跌6.80%）[3][16] - 美股整机标的中 Joby Aviation下跌2.83% Archer Aviation下跌5.88% Vertical Aerospace下跌5.06% Eve Holding下跌3.00% 亿航智能上涨0.67% Red Cat下跌-3.06%[3][18] 板块周观点 - 本周低空板块走势整体跟随大盘 周三板块有所异动 当日莱斯信息上涨9.20% 纵横股份上涨8.06% 宗申动力上涨6.21% 深城交上涨5.18% 万丰奥威上涨4.47% 但由于本周并没有国家层面相关支持政策出台 周四 周五有所回调 但本次板块异动 一定程度上表明低空经济的关注度仍在 市场仍然期待顶层设计的支持和产业进展的推动[4][29] - 低空产业逐步推进 静待后续催化[31] 投资建议 - 基础设施建议关注：苏州规划 莱斯信息[6][32] - 无人机建议关注：吉峰科技 横河精密 腾亚精工 纵横股份 绿能慧充[6][32] - 前期容量龙头建议关注：万丰奥威 宗申动力 深城交 中信海直 英搏尔 四川九洲等[8][32] 行业动态 - 9月18日 合肥市政府与中信海洋直升机股份有限公司签署战略合作协议 签约仪式后 "合肥—怀宁"低空无人跨城货运航线成功实现首飞 标志着合肥在低空无人跨城物流领域取得重大创新突破[33] - 9月18日 上海虹桥国际中央商务区管理委员会对外发布了《虹桥国际中央商务区关于低空经济高质量发展的支持政策》 共包括培育壮大低空经济主体 完善低空经济基础设施建设 加大科技创新力度 支持低空经济应用消费落地 优化低空产业发展环境5大方面16条措施 其中单项奖补高达3000万元[36] - 9月18日 江门市政府印发《江门市低空经济发展规划（2025-2030年）》 明确打造广东省低空制造保障基地 大湾区低空全场景应用示范城市 珠西低空综合枢纽城市 到2030年 全市低空经济规模达到40亿元[36] - 9月20日 首个城市级别的低空场景白皮书《合肥市低空经济场景发展白皮书》正式发布 《白皮书》从低空经济场景内涵 场景发展实践 场景发展目标策略 场景规划 场景应用先导区建设五大方面对合肥低空经济发展做出系统性总结和部署[36] - 9月23日 2025深圳eVTOL产业发展大会暨低空经济展览会（2025深圳eVTOL展）在深圳坪山燕子湖国际会展中心启幕 共规划八大主题展区 来自产业链上下游300+领军企业携硬核产品与前沿技术集中亮相[37] - 9月24日 北京市延庆区委组织部与延庆区人才局联合发布《北京市延庆区低空技术产业领域急需紧缺人才引进支持保障的十条措施（试行）》 聚焦战略科学家 行业领军人才 专业技术人才 青年科技人才四大类核心人才 提供成长发展相关政策支持[37] - 9月25日 广东省低空经济产业专题对接会在广州举行 会上介绍 广东低空经济已迈入千亿级规模 相关企业超1.5万家 占全国低空经济产业链企业的30%以上 位居全国第一[37] 公司动态 - 天成自控收到国内某头部知名新能源汽车企业乘用车座椅总成项目的定点通知[39] - 保隆科技发布董事减持股份计划公告[39] - 万安科技收到国内某知名汽车集团公司出具的《集中采购定点通知书》[42] - 凯众股份回购注销部分股票减少注册资本[42] - 新晨科技持股5%以上股东 董事减持股份的预披露公告[42] - 应流股份发布公开发行可转换公司债券发行结果[42] - 威海广泰发布2025年中期权益分派实施公告[42] - 广电计量发布向特定对象发行A股股票并在主板上市募集说明书[42] - 众合科技控股子公司定向发行股票申请收到全国股转公司同意定向发行的函[42] - 铂力特增加2025年度日常关联交易预计额度[42] - 江苏佰世尔航空工业有限公司获得自主研发的双座轻型运动飞机KLA-100的型号合格证书TC 成为江苏省内首家获得轻型运动飞机TC认证的企业[43] - 交发集团司属昆山低空智能科技有限公司与中国人保财险苏州市分公司联合签发华东地区首单针对中大型eVTOL试飞安全的专业运营责任保险"低空护航保"[43] - 中国民用航空飞行学院与自贡通航国际飞机制造有限公司签署《战略合作协议》[43] - 零重力飞机工业成功完成A++轮战略融资 融资金额近亿元 由云时资本与祥源文旅参股基金盐城黄海汇创科泰低空经济产业投资基金合伙企业联合注资[43] - "青鹞-10"氢动力多旋翼无人机完成液氢能源首次试飞 实现了全国首次多旋翼无人机3.5小时以上长航时飞行突破[44] - 追梦空天科技旗下DF600无人驾驶航空器型号合格证（TC）申请获得中国民用航空西南地区管理局正式受理 是国内首款TC申请获局方受理的混合动力 倾转旋翼构型的电动垂直起降航空器（eVTOL）[44] - 广州极飞科技股份有限公司已向港交所提交上市申请书[45]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[8] 核心观点 - 重磅车型集中上市推动车市旺季预期 多家品牌在9月下旬密集推出新车型 包括问界M7、尚界H5、理想i6、腾势N8L和岚图泰山等 覆盖不同价格区间和动力类型 为第四季度销量目标提前冲刺[2][13][14][15] - 新能源汽车表现强劲 9月1-21日新能源乘用车零售69.7万辆 同比增长10% 环比增长11% 批发72.4万辆 同比增长10% 环比增长19%[6][40][41] - 行业估值处于高位 汽车行业PE-TTM为31.11倍 处于10年历史86.36%分位 PB为2.84倍 处于10年历史97.55%分位 商用车和汽车零部件子板块估值尤其偏高[33][35] 本周市场行情 - 板块表现 2025年9月22日-26日汽车板块涨跌幅为0% 跑输沪深300指数1.1个百分点 在申万31个板块中排名第7位 年初至今上涨26.3% 排名第8位[5][19] - 子板块分化 乘用车下跌0.9% 商用载货车下跌2.5% 商用载客车下跌3% 汽车服务下跌5.5% 汽车零部件上涨0.4% 摩托车及其他上涨5%[5][23] - 个股表现 涨幅前五包括新坐标、科博达、天普股份、浙江仙通、福达股份 跌幅后五包括中马传动、上海物贸、明新旭腾、朗博科技、神通科技[5][37][38] 行业重点数据 - 乘用车销售 9月1-21日乘用车零售119.1万辆 同比增长1% 环比增长8% 批发130.7万辆 同比增长0% 环比增长16%[6][40][41] - 月度产销 8月汽车销量285.7万辆 环比增长10.1% 同比增长16.4% 1-8月累计销量2112.8万辆 同比增长12.6%[46] - 新能源汽车渗透率 8月新能源汽车销量139.5万辆 同比增长26.8% 渗透率达48.8% 1-8月累计销量962万辆 同比增长36.7% 渗透率45.5%[47] - 出口表现 8月汽车出口61.1万辆 环比增长6.2% 同比增长19.6% 1-8月累计出口429.2万辆 同比增长13.7%[46] 行业要闻 - 企业动态 奇瑞汽车在香港上市募资91.4亿港元 市值达1972亿港元 赛力斯获证监会备案拟发行H股 福特中国成立全资销售服务公司[73][74] - 政策变化 四部门宣布2026年起对纯电动乘用车实施出口许可证管理[75][78] - 并购交易 一汽收购卓驭科技35.8%股权实现共同控制 奔驰数字技术协议受让千里科技3%股份[72][74] 重点新车 - 上市车型 包括问界M7（27.98-37.98万元）、尚界H5（15.98-19.98万元）、理想i6（24.98万元）、腾势N8L（31.98-34.98万元预售价）等 覆盖纯电、增程、插混多种动力[13][14][79] - 技术配置 多款车型搭载高级辅助驾驶系统（如HUAWEI ADS 4.0、理想ADMax）、超快充技术（5C充电）、智能座舱和空气悬架等高端配置[13][14][15]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[8] 核心观点 - 始祖鸟/萨洛蒙8月天猫平台销售额同比翻倍增长[2] - 7-8月运动电商平台表现分化 户外服饰在天猫抖音平台保持高增长[3] - 政策支持下内需有望复苏 出海仍是长期主题 中国制造优势显著[5][6] 电商平台表现 - 2025年8月运动服饰三大平台表现分化：天猫同比+13% 京东同比-11% 抖音同比+1%[3] - 户外服饰8月表现：天猫同比+50% 京东同比-20% 抖音同比+18%[3] - 高端户外品牌天猫表现突出：凯乐石同比+247% 萨洛蒙同比+141% 始祖鸟同比+115%[14] - 平价户外品牌天猫增长显著：骆驼同比+82% 伯希和同比+87%[14] - 京东平台户外品牌分化：凯乐石同比+178% 可隆同比+139% 萨洛蒙同比+50%[14] - 抖音平台户外领先品牌：始祖鸟同比+239% 可隆同比+83%[14] 板块行情数据 - 家电板块周涨跌幅-0.8% 其中白电-0.8% 黑电-0.7% 小家电-2.5% 厨电-3.6%[4] - 纺织服装板块周涨跌幅-2.59% 其中纺织制造-1.75% 服装家纺-2.89%[4] - 原材料价格：LME铜环比-1.46% LME铝环比-1.04%[4] - 棉花价格：328级棉现货15043元/吨(-1.57%) 美棉CotlookA 77.7美分/磅(-0.89%)[4] - 内外棉价差891元/吨(-15.86%)[4] 投资建议方向 - 内需复苏关注方向：大家电以旧换新受益 宠物抗周期赛道 小家电品牌服饰低基数回暖 电动两轮车内销改善[5] - 出海主题关注方向：清洁电器全球产品力领先 大家电全球份额提升 摩托车品牌出海早期 工具品类地产后周期弹性[5] - 中国制造优势关注方向：大家电/吸尘器/工具代工全球份额领先 纺服制造海外扩产优势[6] 重点公司估值 - 宠物行业重点公司：乖宝宠物375亿元市值 预计24年归母净利润6.2亿元[31] - 中宠股份160亿元市值 预计24年归母净利润3.9亿元[31] - 佩蒂股份44亿元市值 预计24年归母净利润1.8亿元[31] 销售数据跟踪 - 白电板块7月线下表现：海尔冰箱销额+25% 洗衣机+26% 空调+62%[32] - 小家电板块7月线上表现：科沃斯扫地机销额+127% 石头科技扫地机+59%[34] - 厨电板块7月线上表现：老板油烟机销额+127% 洗碗机+88%[37] - 黑电板块7月线上表现：海信彩电销额+23% TCL彩电+27%[37] 行业新闻 - Goyard 2024年营收同比增长64%至8.1亿欧元 EBIT达5.37亿欧元[38] - LVMH集团完成对Moncler少数股权投资 间接持股比例略高于4%[38] 上游数据跟踪 - 铜铝价格周环比下降：LME铜-1.46% LME铝-1.04%[4] - 房地产数据：累计商品房销售面积及同比数据更新至2025年9月26日[48] - 纺织原材料：328棉现货15043元/吨 CotlookA指数77.7美分/磅[4]

行业投资评级 - 煤炭行业评级为"强于大市"（维持评级）[7] 核心观点 - 反内卷是手段，扭转PPI才是根本目的，8月PPI环比持平，煤价带动PPI环比企稳，PPI与煤价高度关联性决定着煤价要稳住，2025年煤价低点或为政策底，后续仍可期待更多供给端政策出台[5] - 考虑到需求端变化尚不明朗，煤价预计在波折中震荡上涨，配置层面仍以优质核心标的作为首要目标[5] - 正处在能源大变革时代，在先立后破的政策导向和能源安全诉求下，煤炭或仍处于黄金时代[5] - 煤炭供给弹性有限：一是双碳背景下产能控制严格，而安监与环保政策的趋严挤出超产部分；二是供给呈现区域分化，随着东部地区资源减少以及山西进入"稳产"时代，开采难度或逐步加大，国内产能进一步向西部集中，加大供应成本；三是开采深入及安全标准提高后，焦煤开采难度加大，欠产或将成为新常态，资源稀缺性将体现更为明显[5] - 煤炭作为主要能源的地位短期难以改变，宏观经济偏弱虽阶段性影响了煤炭需求，但供给偏刚性及成本上升有效支撑煤价底部，煤价仍有望维持震荡格局[5] - 煤企资产报表普遍较为健康，叠加分红比例整体改善，煤炭股仍有比较优势[5] 投资建议 - 建议从以下几个维度把握煤炭投资机会：（1）资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例高或存在提高分红可能的标的，建议关注：中国神华、中煤能源、陕西煤业；（2）具有增产潜力且受益于煤价周期见底的标的，建议关注：兖矿能源、华阳股份、广汇能源、晋控煤业、甘肃能化；（3）受益于长周期供给偏紧，具有全球性稀缺资源属性的标的，建议关注：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤、潞安环能、山煤国际；（4）煤电联营或一体化模式，平抑周期波动的标的，建议关注：陕西能源、新集能源、淮河能源[6] 本周行情回顾 - 本周煤炭指数小跌1.37%，沪深300指数小涨1.07%，煤炭指数跑输沪深300指数2.44个百分点[13] - 年初至今煤炭指数大跌7.12%，沪深300指数大涨15.63%，煤炭指数跑输沪深300指数22.75个百分点[13] - 本周煤炭板块市盈率PE为15.6倍，位列A股全行业倒数第五位；市净率PB为1.26倍，位于A股中下游水平[14] - 本周涨幅前五名公司为：大有能源（+7.4%）、平煤股份（+1.9%）、盘江股份（+1.1%）、江钨装备（+0.7%）、电投能源（+0.6%）[19] - 跌幅前五名公司为：潞安环能（-5.9%）、永泰能源（-4.7%）、山西焦煤（-4%）、淮河能源（-3.7%）、云煤能源（-3.4%）[19] 动力煤市场情况 - 截至2025年9月26日，秦港5500K动力末煤平仓价701元/吨，周环比-0.4%，内蒙、陕西产地价微涨，山西产地价小涨[3] - 截至2025年9月26日动力煤462家样本矿山日均产量为565.1万吨，环比+3.0万吨，年同比-1.5%[3] - 本周电厂日耗小跌，电厂库存小涨，秦港库存大跌，截至9月22日，动力煤库存指数为179.2（-5.7）[3] - 非电方面，甲醇、尿素开工率分别为82.5%（+2.6pct）和85.6%（+4.4pct），仍处于历史同期偏高水平[3] - 2025年9月秦港动力煤（Q5500）长协价为674元/吨，月环比+6.0元/吨（+0.9%），年同比-23.0元/吨（-3.3%），2025年以来长协价均值为678元/吨[24] - 内蒙古产地价（5500K）微涨，截至9月26日为567.8元/吨，周环比上涨3.6元/吨（+0.6%），年同比下跌160.2元/吨（-22%）[27] - 山西产地价（5500K）小涨，截至9月26日为614元/吨，周环比上涨17元/吨（+2.8%），年同比下跌125元/吨（-16.9%）[27] - 陕西产地价（6000K）微涨，截至9月26日为685元/吨，周环比上涨5元/吨（+0.7%），年同比下跌170元/吨（-19.9%）[27] - 国际煤价方面，欧洲ARA动力煤持平于102.5美元/吨，理查德RB动力煤持平于86.5美元/吨，纽卡斯尔动力煤微涨至102.0美元/吨（+0.9%）[31] - 动力煤462家样本矿山产能利用率93.8%，周环比上涨0.5pct，年同比下跌1.7pct[35] - 六大电厂日耗87.7万吨，周环比下跌2.3万吨（-2.6%），年同比下跌3.2万吨（-3.6%）[36] - 六大电厂库存1345.1万吨，周环比上涨38.7万吨（+2.9%），年同比上涨30.4万吨（+2.2%）[36] - 六大电厂可用天数15.3天，周环比上涨0.8天（+5.2%），年同比上涨0.9天（+5.9%）[36] - CR动力煤库存总指数179.2点，周环比下跌5.7点（-3.1%），年同比下跌7.6点（-4.1%）[44] - 462家样本矿山动力煤库存315.1万吨，周环比上涨18.8万吨（+6.3%），年同比上涨177.9万吨（+129.7%）[46] - 秦港煤炭库存545万吨，周环比下跌30万吨（-5.2%），年同比下跌40万吨（-6.8%）[47] - 长江口煤炭库存683万吨，周环比上涨29万吨（+4.4%），年同比上涨175万吨（+34.4%）[47] - 广州港煤炭库存232.3万吨，周环比下跌9万吨（-3.7%），年同比下跌72.5万吨（-23.8%）[47] 炼焦煤市场情况 - 截至9月26日，京唐港主焦煤库提价1750元/吨，周环比+4.8%，山西产地价格大涨，河南、安徽产地价格持平[4] - 截至9月26日，523家样本矿山精煤日均产量77.2万吨（+1.1万吨），年同比-3.2%，532家精煤库存211万吨（-21.8万吨），年同比-23.1%[4] - 甘其毛都蒙煤通关量18.3万吨（-0.1万吨），年同比+88%；日均铁水产量242.4万吨（+1.3万吨），年同比+7.8%[4] - 本周焦炭价格持平、螺纹钢价格小跌，大型焦化开工率微跌，焦炭首轮提涨开启，截至9月26日，焦化厂产能（＞200万吨）开工率79.9%，周环比-0.1pct[4] - 山西吕梁焦煤出矿价1500元/吨，周环比上涨100元/吨（+7.1%），年同比下跌60元/吨（-3.8%）[61] - 河南平顶山焦煤出矿价1510元/吨，周环比持平，年同比下跌410元/吨（-21.4%）[61] - 安徽淮北焦煤车板价1510元/吨，周环比持平，年同比下跌380元/吨（-20.1%）[63] - 峰景矿到岸价205美元/吨，周环比上涨1.5美元/吨（+0.7%），年同比上涨1美元/吨（+0.5%）[65] - 无烟煤及喷吹煤价格普遍上涨，晋城无烟煤940元/吨（+9.3%），阳泉无烟煤910元/吨（+9.6%），阳泉喷吹煤870元/吨（+4.8%），长治喷吹煤1010元/吨（+4.1%）[68] - 山西一级冶金焦出厂价1430元/吨，周环比持平，年同比下跌270元/吨（-15.9%）[70] - 上海螺纹钢价格3240元/吨，周环比下跌40元/吨（-1.2%），年同比下跌80元/吨（-2.4%）[70] - 523家样本矿山炼焦煤开工率86.5%，周环比上涨1.8pct，年同比下跌4.4pct[72] - 蒙煤甘其毛都口岸通关量18.3万吨，周环比下跌0.1万吨（-0.5%），年同比上涨8.6万吨（+88%）[74] - 焦化厂开工率分化，产能＞200万吨开工率79.9%（-0.1pct），产能100-200万吨开工率71.9%（持平），产能<100万吨开工率53%（+1.1pct）[76] - 中国日均铁水产量242.4万吨，周环比上涨1.3万吨（+0.6%），年同比上涨17.5万吨（+7.8%）[77] - 高炉开工率84.5%，周环比上涨0.5pct，年同比上涨6.2pct[77] - 523家样本矿山精煤库存211万吨，周环比下跌21.8万吨（-9.4%），年同比下跌63.4万吨（-23.1%）[81] - 国内样本钢厂炼焦煤库存796.3万吨，周环比上涨5.7万吨（+0.7%），年同比上涨71.3万吨（+9.8%）[82] - 国内独立焦化厂炼焦煤库存856.4万吨，周环比上涨52.9万吨（+6.6%），年同比上涨87.5万吨（+11.4%）[82] - 中国六大港口炼焦煤库存量263.5万吨，周环比下跌15.7万吨（-5.6%），年同比下跌134.6万吨（-33.8%）[86] 进口煤市场情况 - 全球→中国煤炭发运量536.8万吨，周环比上涨83.8万吨（+18.5%），年同比下跌146.7万吨（-21.5%）[90] - 澳大利亚→中国煤炭发运量120.8万吨，周环比上涨7.5万吨（+6.6%），年同比下跌80万吨（-39.8%）[90] - 俄罗斯→中国煤炭发运量88.3万吨，周环比上涨16.2万吨（+22.5%），年同比下跌14.2万吨（-13.9%）[90] - 印尼→中国煤炭发运量309.1万吨，周环比上涨64.4万吨（+26.3%），年同比下跌39.6万吨（-11.4%）[90] - 全球→中国煤炭到港量653.3万吨，周环比下跌204万吨（-23.8%），年同比下跌46.6万吨（-6.7%）[94] - 澳大利亚→中国煤炭到港量132万吨，周环比下跌80.5万吨（-37.9%），年同比上涨18.3万吨（+16.1%）[94] - 俄罗斯→中国煤炭到港量134.2万吨，周环比上涨51.4万吨（+62.1%），年同比上涨16.3万吨（+13.8%）[94] - 印尼→中国煤炭到港量299.1万吨，周环比下跌127.8万吨（-29.9%），年同比下跌79.3万吨（-21%）[94] 行业重要数据 - 2025年8月全社会用电量10154亿千瓦时，同比+5.0%；2025年1-8月全社会用电量累计68788亿千瓦时，同比+4.6%[97] - 多家煤炭企业2025H1业绩披露，包括冀中能源、山西焦煤、兰花科创、永泰能源、盘江股份等公司的营收和归母净利润数据[100] - 本周行业重点公告包括兰花科创签订战略合作协议、平煤股份控股股东实施战略重组、甘肃能化下属窑煤公司三矿改建项目等[101]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[6] 核心观点 - 海外AI云市场已进入老牌云厂商与新兴云厂商竞争阶段 老牌云厂商培养自身ASIC以防对英伟达算力依赖 新云厂则注重规模扩张 获取英伟达供货优先级 [2] - ASIC热度较高时英伟达也加大扶持新云力度 巩固竞争优势 [2] - 建议关注英伟达战略合作的云厂商 包括Oracle、CoreWeave、Nebius [6] Oracle分析 - OCI全力进军AI云 星际之门与英伟达、OpenAI深度合作 [2] - OCI在架构上进行多项创新 核心技术是"Off-box Network Virtualization" 将虚拟化软件剥离至独立硬件 使服务器性能充分释放 具备成本优势 [2] - FY26Q1 RPO同比大增359% 达到4550亿美元 [3] - 管理层预计FY26 OCI收入达到180亿美元 同比增长77% 之后四个财年OCI预计达到320/730/1140/1440亿美元 [3] CoreWeave分析 - 英伟达持有CoreWeave约7%的A类股 是其投资组合最大持仓 [4] - CoreWeave优先获取英伟达供货 [4] - 2025年9月与英伟达签署63亿美元合同 英伟达将购买所有2032年4月13日前CoreWeave未出售给客户的云容量 [4] Nebius分析 - 2024年12月获得英伟达等领投的7亿美元融资 [4] - 2025年一季度英伟达购买119万股Nebius 截至2025H1末为英伟达投资组合第四大持仓 [4] - 作为英伟达认证的"参考架构云合作方"之一 是第一批获得GB200 NVL72的云服务商 预计年底推出搭载GB300的NVL72算力单元 [4] - 在欧洲多国部署数据中心 包括芬兰、法国、英国、冰岛 [5] - 2025年9月与微软签署AI算力协议 基础合同总价值174亿美元 若行使额外采购可达194亿美元 协议期限5年 [5] Lambda Labs分析 - 全球最早提供GPU云算力的初创之一 [6] - 2025年初完成4.8亿美元D轮融资 投资方包括英伟达 [6] - 当前市场估值约40-50亿美元 正筹备IPO 预计2026年上半年挂牌 [6]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[1] 核心观点 - 美国处方药支付体系由PBM主导的零售渠道和"Buy-and-Bill"主导的非零售渠道构成，高标价、高回扣机制推高药价[4] - 商保和Medicare是核心支付方，2023年分别占处方药支出41%和34%[4][12] - 特朗普药价政策聚焦最惠国定价、PBM透明度改革、FDA审评流程和340B改革，可能重塑行业利润分配格局[4][108] 行业规模与结构 - 2023年美国处方药总支出6934亿美元（经调整口径），占医疗费用14.2%，2018-2023年CAGR 6.6%[4][7] - 零售渠道支出4590亿美元（占比66%），其中线下药房/卖场2775亿美元（40%），邮寄药房1815亿美元（26%）[4][8] - 非零售渠道支出2344亿美元（占比34%），其中医院1401亿美元（20%），诊所618亿美元（9%）[4][8] - 按标价（WAC）口径计算规模达9170亿美元，经支付方调整后为6500亿美元，制造商净收入4350亿美元[10] 支付方结构 - 商业健康险支出2865亿美元（41%），Medicare支出2384亿美元（34%），Medicaid支出654亿美元（10%），自费825亿美元（12%）[4][12] - 零售处方药中商保/Medicare/Medicaid/自费占比分别为39%/32%/11%/13%[4][14] - 非零售处方药中商保/Medicare/Medicaid/自费占比分别为46%/39%/6%/10%[4][14] 零售支付体系机制 - PBM通过回扣分成和差价定价获利，回扣占标价比例达23%（2021年），糖尿病药物回扣超50%[19][40] - 典型原研药回扣率25%，PBM留存2-5%服务费，其余转移至保险公司[19] - 行业高度集中，TOP3 PBM（Express Scripts、Caremark、Optum Rx）合计份额80%[41] 非零售支付体系机制 - "Buy-and-Bill"体系按ASP+6%支付，终端机构利润与药品标价正相关[4][70] - 340B机构享受约50%折扣，2023年采购额663亿美元（折扣价），15-23年CAGR 23.6%[87][89] - 340B医院利润率极高，无仿制药原研药利润率达107.8%[92] 重点支付方分析 - Medicare Part D 2023年支出1311亿美元，再保险补贴占比49%[46][49] - IRA法案将患者自付额限制在2000美元，药企在灾难性阶段承担20%返点[52] - Medicaid采用法定回扣机制，2020年回扣占支出53%，其中基础回扣占比33%[63] 政策影响研判 - 最惠国定价可能直接压低部分药品价格[108] - PBM透明度改革要求公开回扣和费用细节，可能压缩中间环节利润[108] - FDA加速仿制药和生物类似药审批，加剧原研药竞争[108] - 340B改革限制胰岛素加价，推动生物类似药替代[108]

核心观点 - 报告核心观点为“十四五”期间中国金融业实现了规模与质量的显著双提升，为迈向高质量金融新纪元奠定了坚实基础，并基于此提出了“十五五”期间五大重点投资赛道[1][2][9] 金融业整体成就 - 中国金融业综合实力实现跨越式发展，银行业保险业总资产超过500万亿元，五年来年均增长9%，全球最大信贷和第二大保险市场地位更加稳固[10] - 截至2025年6月末，中国银行业总资产近470万亿元，位居世界第一；股票、债券市场规模位居世界第二；外汇储备规模连续20年位居世界第一[9] - 金融结构持续优化，截至2025年8月A股市场总市值首次突破100万亿元，直接融资比重达到31.6%，较“十三五”末提升2.8个百分点[11] 金融服务实体经济质效 - 信贷支持结构优化，“十四五”期间科技型中小企业贷款、普惠小微贷款、绿色贷款年均增速均超过20%[14] - 截至2025年6月末，高新技术企业贷款余额近19万亿元，年均增速超20%；制造业中长期贷款年均增长21.7%；普惠型小微企业贷款余额36万亿元，是“十三五”末的2.3倍，利率下降2个百分点[14] - 资本市场服务科技创新能力增强，A股科技板块市值占比超过1/4，市值前50名公司中科技企业从“十三五”末的18家提升至当前的24家[15] - 上市公司投资功能显著增强，五年来通过分红、回购合计达到10.6万亿元，比“十三五”增长超过八成，相当于同期股票IPO和再融资金额的2.07倍[15] 金融风险防控与监管体系 - 金融风险化解成效显著，高风险机构数量和高风险资产规模较峰值大幅压降，相当一部分省份已实现高风险中小机构动态清零[16] - 房地产风险防控方面，通过城市房地产融资协调机制，“白名单”项目贷款超过7万亿元，支持近2000万套住房建设交付[18] - 地方债务风险防控方面，截至2025年6月末融资平台数量较2023年初下降超过60%，金融债务规模下降超过50%[18] - 监管力度显著提升，“十四五”以来证监会累计作出行政处罚2214份，罚没414亿元，较“十三五”分别增长58%和30%[19] 金融改革开放新格局 - 金融业制度型开放深化，全面取消行业机构外资持股比例限制，“十四五”期间新增核准13家外资控股证券基金期货机构来华展业[20] - 外资持有A股市值达3.4万亿元，269家企业实现境外上市，境外机构和个人持有境内股票、债券、存贷款超过10万亿元[20] - 人民币国际化取得进展，人民币已成为我国对外收支第一大结算货币、全球前三大贸易融资货币和支付货币[20] - 外汇领域便利化提升，“十四五”以来办理贸易外汇收支便利化业务近4.6万亿美元，为跨境电商等办理业务超过56亿笔[21] 投资策略建议 - 建议关注五大重点赛道：金融科技、资本市场服务、绿色金融、科技金融和跨境金融[2][25][26] - 金融科技领域关注移动支付、数字人民币产业链投资机会[2][25] - 资本市场服务领域关注券商、资管、金融信息服务行业，特别是龙头券商在注册制改革中的优势[2][26] - 绿色金融领域前景广阔，“十四五”期间绿色贷款年均增速超过20%，预计“十五五”期间将继续保持高速增长[2][26] - 科技金融领域关注科创金融、知识产权金融等新兴领域，以及银行科技贷款、科技保险、创业投资等赛道[2][26] - 跨境金融领域随着人民币国际化和资本市场双向开放，跨境支付、外汇避险、离岸金融等业务有望快速增长[2][26]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心观点 - 公司25H1业绩符合预期 营收55.35亿元(同比+16.58%) 归母净利润15.22亿元(同比+23.18%) [2] - 储能逆变器业务表现亮眼 工商储产品快速放量 电池包业务受益全球储能需求高增长 [3][4][5] - 公司发布员工持股计划 设置2025年扣非净利润不低于31亿元考核目标 彰显发展信心 [6] - 预计2025-2027年归母净利润35.2/43.3/51.9亿元 同比增长19%/23%/20% [7] 业绩表现 - 25Q2营收29.69亿元(同比+3.65% 环比+15.7%) 归母净利润8.17亿元(同比+1.72% 环比+15.74%) [2] - 25H1扣非归母净利润14.62亿元(同比+25.74%) 25Q2扣非归母净利润8.49亿元(同比+15.09% 环比+38.59%) [2] 逆变器业务 - 25H1逆变器营收26.44亿元(同比+13.9%) 出货76.38万台(同比+7.32%) 毛利率47.8%(同比+0.8pct) [4] - 25H1储能逆变器出货31.56万台(同比+47%) 25Q2出货18.4万台(同比+39% 环比+40%) [4] - 25Q2工商储逆变器出货2.68万台(环比+66%) 户储逆变器出货15.72万台(环比+36%) [4] - 25Q2逆变器毛利率49.1%(环比+2.7pct) [4] 电池包业务 - 25H1电池包营收14.22亿元(同比+85.8%) 毛利率35.01%(同比-8.7pct) [5] - 25Q2电池包营收7.43亿元(同比+56% 环比+9%) 毛利率35%(环比持平) [5] 家电业务 - 25H1除湿机营收4.08亿元(同比-10.3%) 热交换器营收8.68亿元(同比-17.83%) [6] - 25Q2除湿机营收2.13亿元(同比-25% 环比+9%) 热交换器营收5.03亿元(同比-16% 环比+38%) [6] 财务预测 - 预计2025-2027年营收130.91/165.04/198.70亿元 同比增长17%/26%/20% [8] - 预计2025-2027年EPS 3.89/4.79/5.73元 对应PE 17.8/14.5/12.1倍 [7][8] - 预计2025年毛利率38.7% 净利率26.9% ROE 30.4% [14]

核心观点 - 报告系统总结了“十四五”期间中国金融体系在资本市场制度重构、金融服务实体经济质效提升、金融开放深化及风险防控能力强化等方面取得的重大成就，并指出金融体系正从规模扩张转向质量提升 [2][3][4] - 展望“十五五”，金融领域的改革将延续市场化、法治化、国际化主线，聚焦于深化资本市场改革、坚持“以我为主”的货币政策及夯实外汇市场韧性，为金融强国建设勾勒清晰路径 [4][18][31] - 监管层通过“强监管、防风险、促改革”的政策组合拳，实现了多维度突破，并为保险资金等中长期资金入市创造了良好条件，有望为市场注入稳定活水 [3][4][30] “十四五”期间资本市场多维突破 - 资本市场基础制度得到全方位重构，国务院出台新“国九条”并配套60余项规则，股票发行注册制全面推行，207家公司实现平稳退市 [12] - 监管执法力度显著加强，“十四五”期间对财务造假、操纵市场等案件作出行政处罚2214份，罚没金额达414亿元，较“十三五”期间分别增长58%和30% [12] - 市场韧性与抗风险能力提升，上证综指年化波动率降至15.9%，较“十三五”时期下降2.8个百分点，外资持有A股市值达3.4万亿元 [13] - 市场融资功能与投资者回报机制优化，近五年交易所市场股债融资合计57.5万亿元，直接融资比重达31.6%，上市公司累计分红回购10.6万亿元，较“十三五”增长超80% [15][17] 金融体系战略转型与质效提升 - 金融业规模稳居全球前列，截至今年6月末银行业总资产近470万亿元位居世界第一，股票债券市场规模全球第二，外汇储备规模连续20年第一 [20] - 金融服务实体经济效能大幅提升，科技型中小企业贷款、普惠小微贷款、绿色贷款年均增速均超过20%，普惠型小微企业贷款余额达36万亿元，为“十三五”末的2.3倍 [20][29] - 人民币国际化取得显著进展，人民币成为我国对外收支第一大结算货币、全球第三大贸易融资与支付货币，在SDR货币篮子中权重位列第三 [23] - 重点领域风险得到有效控制，地方政府融资平台数量较2023年3月下降超60%，金融债务规模下降超50%，房地产风险化解政策每年为超5000万户家庭减少利息支出约3000亿元 [25] 保险资金入市与市场生态优化 - 保险资金入市规模显著增长，“十四五”以来保险资金投资股票和权益类基金超5.4万亿元，余额较“十三五”末增长85% [29] - 银行业保险业通过多种方式为实体经济提供新增资金170万亿元，科研技术贷款、制造业中长期贷款年均增速分别达27.2%和21.7% [29] - 监管环境持续优化及风险有效控制为保险资金创造了安全的市场环境，其长期稳定的投资风格有助于降低市场波动，吸引更多长期资金 [30] “十五五”展望与投资机会 - 资本市场发展将延续市场化法治化国际化主线，深化投融资综合改革，提升制度包容性，并加强逆周期调节与跨市场风险防控 [17][18] - 货币政策将坚持“以我为主、兼顾内外平衡”，外汇市场韧性将进一步增强，人民币在跨境贸易中使用占比已由16%升至近30% [23][24] - 建议关注“十五五”规划主题性机会及政策精准滴灌下的高成长赛道，如国产算力（GPU/服务器/光模块）、工业母机、国防军工等 [34]

核心观点 - 美联储降息符合市场共识，对权益资产构成中长期实质性利好，但短期内存在利好兑现导致的波动 [12] - 市场主线仍集中在科技和先进制造领域，建议关注消费板块的提振机会及成长行情内部的扩散与轮动 [12][48] - 行业配置聚焦于恒生科技、储能、卫星互联与商业航天、消费以及其他扩散轮动方向，看好其受流动性、政策及产业催化的驱动 [48] 市场观察总结 市场估值 - 股债收益差下降至0.5%，低于+1标准差水平 [22] - 估值分化系数环比上升0.5%，该指标通常提前市场见顶0.5至1个月 [22] 市场情绪 - 市场情绪指数环比上升9.2%至49.3，显示市场情绪有所提振 [23] - 行业轮动强度MA5下降至36，低于40的预警值 [23] - 主题热度集中在光刻机、光模块(CPO)、半导体设备，涨幅分别为9.0%、7.3%、6.4% [23] 市场结构 - 市场成交额占前高比例环比上升6.4%至84.4% [29] - 本周有20个行业换手率上升，占比65% [29] - 电子、煤炭、房地产行业的多头排列个股占比居前；有色金属、食品饮料、非银金融行业内部或存在个股α机会 [29] 市场资金 - 陆股通周内日平均成交金额较上周上升119.76亿元，日平均成交笔数较上周上升36.1万笔 [35] - 杠杆资金净流入476.0亿元，主要流入电子、非银金融、电力设备行业 [35] - 主要指数ETF份额变动-72.8亿份，科创板50、创业板ETF、科创板100更受青睐 [35] - 新成立偏股型基金日均份额为47.7亿份，同比上升285.7%，但较上周下降1472.3% [35] 行业热点总结 - 华为公布昇腾AI芯片三年发展路线图，计划于2026至2028年推出四款芯片，标志着自主可控加速发展 [44] - Meta Connect大会发布多款AI眼镜新品，AI眼镜作为多模态大模型应用载体，行业快速发展 [45] - 商务部等九部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，涉及五方面19条措施，旨在培育平台、丰富供给、激发需求以扩大服务消费 [46] 行业配置总结 - 恒生科技：在人民币升值及美联储降息背景下，看好港股"追赶"行情，关注其AI核心资产价值 [48] - 储能：板块受到储能景气度、固态电池叙事及"反内卷"三重支持，有望实现盈利与估值修复 [48] - 卫星互联与商业航天：卫星组网加速及牌照颁发带来产业催化，是构建6G空天地一体化网络的关键环节 [48] - 消费：受政策提振及中秋国庆假期来临影响，消费板块或迎来机会 [48] - 其他扩散和轮动方向：基于充裕流动性，建议关注TMT内部从海外算力向国产算力、从PCB/CPO向电源服务器/液冷的低位挖掘，以及大盘蓝筹的外部轮动机会 [48]