报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 13.47 元 [1][4][6] 报告的核心观点 - 神州泰岳 2024 年营收和归母净利增长，但 25Q1 业绩下滑，预计主因核心游戏产品流水回落，公司出海 SLG 品类有优势，期待新品贡献业绩增量 [1] - 基于存量游戏流水下滑、新品大推时间预计延后及买量费用增加，下调公司盈利预测，包括下调游戏收入及上调销售费用率 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年实现营收 64.52 亿元（yoy+8.22%），归母净利 14.28 亿元（yoy+60.92%），扣非归母净利 11.47 亿元（yoy+38.29%）；25Q1 实现营业收入 13.23 亿元（yoy-11.07%，qoq-31.74%），归母净利 2.39 亿元（yoy-19.09%，qoq-28.53%），扣非净利 2.26 亿元（yoy-21.10%，qoq-27.96%） [1] - 预计 25 - 26 年归母净利为 11.5/12.9 亿元（下调 21%/22%），新增 27 年预测 14.2 亿元 [4] 游戏业务 - 2024 年游戏业务年营收 46.62 亿元，同增 3.66%；壳木游戏 25 年 1 - 3 月位列中国游戏厂商出海收入榜 5/8/10 名，较 24 年 10 - 12 月的 5/5/4 名有所下滑 [2] - 核心产品《Age of Origins》和《War and Order》24Q4 充值流水分别为 8.25/2.49 亿元，环比下滑 4.4%/2.6% [2] - 2024 年末在海外先后发行《Stellar Sanctuary》《Next Agers》两款游戏，目前处在海外商业化测试和调优阶段，均已获国内游戏版号，后续将择机在国内上线，期待 25 年贡献增量业绩 [2] 软件信息业务 - 2024 年公司软件业务实现收入 17.9 亿元，同增 22.21% [3] - 通过 AI 技术与垂直场景深度融合，推动 B 端产品创新与商业化落地，在 ICT 运营管理、云服务、信息安全领域均有成效 [3] 盈利预测与估值 - 下调公司盈利预测，给予 25 年 23X PE，目标价 13.47 元（前值 15.55 元，对应 25 年 14.5 亿净利润/21XPE） [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|5,962|6,452|7,419|8,037|8,434| |+/-%|24.06|8.22|14.98|8.33|4.95| |归属母公司净利润(人民币百万)|887.18|1,428|1,151|1,290|1,420| |+/-%|63.72|60.92|(19.38)|12.08|10.05| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.45|0.73|0.59|0.66|0.72| |ROE(%)|16.74|22.35|15.37|15.12|14.59| |PE(倍)|25.35|15.75|19.54|17.44|15.84| |PB(倍)|3.90|3.21|2.82|2.47|2.17| |EV EBITDA(倍)|16.99|11.34|13.41|11.21|9.83|[10] 可比公司估值表（2025 年 4 月 25 日） |公司|股票代码|市值（亿元）|PE（25E）|PE（26E）|归母净利润（25E，亿元）|归母净利润（26E，亿元）| |----|----|----|----|----|----|----| |三七互娱|002555CH|353|12.4|11.4|28.5|31.1| |恺英网络|002517CH|346|16.2|14.1|21.4|24.5| |完美世界|002624CH|238|31.7|20.0|7.5|11.9| |巨人网络|002558CH|267|16.3|14.3|16.4|18.7| |平均值|||19.1|14.9|||[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价16.50元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营收、归母净利、扣非归母净利低于预期，收入下滑因淡季低库存运行及疫后家庭端囤货减少，利润端因低价青菜头使用毛利率和净利率提升，展望25年经营有望好转，并购落地打开外延空间，盈利能力或上行 [1] - 看好公司内生外延共同发力，维持盈利预测，预计25 - 27年EPS为0.75/0.82/0.89元，参考可比公司给予25年22x PE，维持目标价16.50元 [4] 根据相关目录分别进行总结 Q1经营情况 - 25Q1公司营收/归母净利/扣非归母净利7.1/2.7/2.6亿，同比-4.8%/+0.2%/-0.6%，低于预期 [1] - 24年以来渠道库存维持低位，Q1延续良性水平，因疫后家庭端囤货减少，Q1淡季收入同比下滑，期待Q2 - 3旺季动销向上 [1] - 25Q1毛利率56.0%，同比+3.8pct，得益于青菜头采购价下降；销售/管理/财务费用率同比+0.7pct/持平/+1.3pct，归母净利率同比+1.9pct至38.2% [2] 25年展望 - 25年公司预算8%收入增长，内生驱动包括24年价格/渠道/竞争组合拳拉动榨菜量价恢复、24H2起萝卜/豇豆等加大投放、餐饮等渠道持续扩张 [2] - 新一季青菜头采购价维持低位，份额与收入增长诉求下费用投放或延续，利润有望随规模提升持续释放 [2] 并购项目 - 公司拟发行股份及支付现金收购味滋美51％的股权，味滋美专注川式风味复合调料和预制菜，服务一万余个餐饮终端用户，2023/24年营业收入2.8/2.7亿，净利润4071/3962万元，净利率14.3%/14.9%，截至2024年底资产总额2.0亿 [3] - 味滋美以B端渠道的川味复调销售为主，涪陵榨菜以C端渠道的榨菜销售为主，未来二者在渠道互助、产品拓展上有望形成协同效应 [3] 经营预测指标与估值 | 会计年度 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 (人民币百万) | 2,450 | 2,387 | 2,578 | 2,761 | 2,960 | | +/-% | (3.86) | (2.56) | 8.00 | 7.11 | 7.20 | | 归属母公司净利润 (人民币百万) | 826.58 | 799.35 | 863.76 | 943.42 | 1,024 | | +/-% | (8.03) | (3.29) | 8.06 | 9.22 | 8.55 | | EPS (人民币，最新摊薄) | 0.72 | 0.69 | 0.75 | 0.82 | 0.89 | | ROE (%) | 10.03 | 9.19 | 9.52 | 9.89 | 10.16 | | PE (倍) | 19.29 | 19.95 | 18.46 | 16.90 | 15.57 | | PB (倍) | 1.93 | 1.83 | 1.76 | 1.67 | 1.58 | | EV EBITDA (倍) | 10.72 | 9.83 | 9.16 | 7.99 | 6.89 | [6] 可比公司估值 | 公司简称 | 股票代码 | 市值(mn) | | PE（倍） | | | | EPS（元） | | | 24 - 26净利润 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 2025/4/25 | 23A | 24A/E | 25E | 26E | 23A | 24A/E | 25E | 26E | CAGR | | 海天味业 | 603288 CH | 227,873 | 38 | 36 | 33 | 30 | 1.08 | 1.12 | 1.25 | 1.38 | 8% | | 中炬高新 | 600872 CH | 16,213 | 19 | 21 | 18 | 14 | 1.08 | 0.99 | 1.18 | 1.44 | 10% | | 伊利股份 | 600887 CH | 179,646 | 17 | 15 | 13 | 13 | 1.67 | 1.89 | 2.09 | 2.24 | 10% | | 平均值 | | | 25 | 24 | 22 | 19 | 1.28 | 1.33 | 1.50 | 1.69 | 10% | | 中间值 | | | 19 | 21 | 18 | 14 | 1.08 | 1.12 | 1.25 | 1.44 | 10% | | 涪陵榨菜 | 002507 CH | 15,613 | 19 | 20 | 16 | 17 | 0.72 | 0.69 | 0.88 | 0.82 | 3% | [12] 盈利预测 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据预测，包括流动资产、现金、应收账款等项目，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 50.40 元 [5][8] 报告的核心观点 - 鼎捷数智 24 年业绩低于预期，受部分下游客户需求延后影响，但 AI 应用技术储备完善，下游客户 AI 需求加速释放，看好 25 年业务提速 [1] - 公司通过 AI 技术提升内部运营效率，AI 应用商业化进展顺利，有望发挥数据 + 行业 Know - how 优势，强化产品壁垒，看好 25 年整体业绩加速 [2] - 公司把握中企东南亚出海机遇，海外市场拓展成效可期，25 年海外市场业务有望加速突破 [3] - 公司 25Q1 营收增长，亏损显著收窄，AI 产品销售持续向好，AI 业务有望成为后续业务增长的核心驱动，看好公司远期成长 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 24 年实现营收 23.31 亿元（yoy + 4.62%），归母净利 1.56 亿元（yoy + 3.59%），扣非净利 1.38 亿元（yoy + 13.18%） [1] - 25Q1 营收 4.23 亿元（yoy + 4.33%），归母净利 - 833 万元（yoy + 14.04%），扣非净利 - 952 万元（yoy + 31.92%） [4] AI 业务影响 - 24 年销售/管理/研发费用率为 30.18%/9.74%/7.13%，同比 - 1.34pct/-1.20pct/-2.86pct [2] - 24 年自研数智软件产品/数智一体化软硬件解决方案的营收分别为 6.62/5.55 亿元，分别同比 + 13.57%/+12.64%，中国台湾地区的 AI 业务营收同比 + 135.07% [2] - 25Q1 融合 AI 的新 PLM 产品带动研发设计类业务签约金额同比增长超 20%，设备云 AI + 等轻应用收入同比增长超 50% [4] 市场区域表现 - 24 年中国大陆区收入 11.77 亿元，同比 + 1.92%，非中国大陆区收入 11.54 亿元，同比 + 7.53% [3] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年营收为 27.19、32.06、38.16 亿元（25 - 26 年前值 30.55、36.20 亿元） [5] - 预计 25 - 27 年 EPS 为 0.84、1.18、1.65 元（25 - 26 年前值 0.79、1.00 元，上调 6%、18%） [5] - 参考可比公司 25E 平均估值 58.0xPE（Wind），给予 25E 60xPE，目标价 50.40 元（前值 29.34 元，25E 37xPE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|2,228|2,331|2,719|3,206|3,816| |+/-%|11.65|4.62|16.64|17.92|19.05| |归属母公司净利润 (人民币百万)|150.26|155.64|228.59|319.46|448.92| |+/-%|12.48|3.59|46.87|39.75|40.53| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.55|0.57|0.84|1.18|1.65| |ROE (%)|7.06|6.80|9.10|11.32|13.76| |PE (倍)|61.41|59.28|40.37|28.88|20.55| |PB (倍)|4.46|4.20|3.82|3.38|2.91| |EV EBITDA (倍)|28.29|27.32|21.38|15.32|11.05|[7] 可比公司估值表 |证券简称|证券代码|股价（元）|市值（亿元）|EPS（元）（2023）|EPS（元）（2024E）|EPS（元）（2025E）|EPS（元）（2026E）|PE（倍）（2024E）|PE（倍）（2025E）|PE（倍）（2026E）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |赛意信息|300687 CH|29.50|121.0|0.34|0.70|0.87|0.69|85.9|42.3|34.0| |泛微网络|603039 CH|66.33|172.9|0.78|1.08|1.37|1.61|85.0|61.6|48.5| |汉得信息|300170 CH|18.20|179.2|0.19|0.26|0.32|0.35|95.8|70.2|56.8| |平均| | | | | | | |88.9|58.0|46.4|[13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） 详细数据见文档 [18]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价11.88元 [1][4][6] 报告的核心观点 - 浙江龙盛Q1归母净利润超预期，主要因房产业务步入兑现期，伴随染料及中间体产品景气回暖，叠加房产业务持续创收，维持“增持”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩 - Q1实现营业收入32.4亿元，同环比-7.2%/-38.7%，归母净利润4.0亿元（扣非后2.9亿元），同环比+100.4%/-41.5%（扣非后同环比+3.5%/-57.7%） [1] 行业情况 - 4月25日分散/活性染料价格为16.5/20.0元/kg，处于2016年以来相对低位，未来伴随纺服终端需求回暖，印染行业景气有望改善 [2] 公司业务 - Q1染料/助剂/中间体销量5.6/1.5/2.7万吨，同比+0.8%/+0.3%/+7.8%，实现营业收入17.7/2.4/8.1亿元，同比-3.1%/-3.2%/+3.1%，销售均价同比-3.8%/-3.5%/-4.4%至3.2/1.6/3.0万元/吨 [2] - 因主要原材料价格下降，Q1公司综合毛利率同环比+1.5/+2.2pct至28.6%，期间费用率同环比-2.1/+10.2pct至14.3% [2] - Q1末在建工程同比下降2.6亿元至5.7亿元，H酸及蒽醌染料等项目有序推进 [2] - 华兴新城项目住宅全面封顶，“湾上”分三批次推盘入市，目前去化率超九成，25Q1末存货291.8亿元，同比增加3.5亿元 [3] - 25Q1公司非经常性损益同比增加1.8亿元至1.0亿元，其中金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益同比增加1.8亿元至1.1亿元 [3] 盈利预测与估值 - 维持公司25 - 27年归母净利润21.5/23.6/24.7亿元，对应EPS为0.66/0.72/0.76元 [4] - 参考可比公司25年Wind一致预期15xPE，考虑公司染料行业龙头优势以及地房产项目有序推进，给予公司25年18xPE，目标价11.88元 [4] 基本数据 - 截至4月25日收盘价9.91元，市值32,241百万元，6个月平均日成交额231.58百万元，52周价格范围8.24 - 10.77元，BVPS10.65元 [7] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|15,303|15,884|17,709|18,935|19,600| |+/-%|(27.90)|3.79|11.49|6.92|3.51| |归属母公司净利润（人民币百万）|1,534|2,030|2,145|2,358|2,471| |+/-%|(48.92)|32.36|5.63|9.93|4.80| |EPS（人民币，最新摊薄）|0.47|0.62|0.66|0.72|0.76| |ROE(%)|4.85|6.32|6.24|6.55|6.55| |PE(倍)|21.02|15.88|15.03|13.68|13.05| |PB(倍)|0.98|0.94|0.92|0.88|0.84| |EV EBITDA(倍)|14.57|8.78|6.97|6.46|6.20| [10] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|4月25日股价（元/股）|4月25日市值（亿元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2025E P/E（x）|2026E P/E（x）|2027E P/E（x）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |皇马科技|603181 CH|12.12|71|0.84|0.98|1.12|14|12|11| |百合花|603823 CH|10.17|42|0.54|0.69|-|19|15|-| |新和成|002001 CH|22.25|684|2.14|2.33|2.55|10|10|9| |平均| | | | | | |15|12|10| [11] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含2023 - 2027E年资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率等详细信息 [16]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价12.45元 [5][8] 报告的核心观点 - 公司24年净利改善，在建项目有序推进，虽全年归母净利低于预期，但考虑内需修复有望带动产业链景气回暖，维持“增持”评级 [1] - 涤纶长丝产品销量增加，但产品价差收窄致综合毛利率下滑，不过参股公司产品毛利改善使投资收益增加 [2] - 国内需求修复叠加纺服出口改善，聚酯产业链景气有望回暖 [3] - 在建项目有序推进，将巩固公司行业龙头竞争优势 [4] - 考虑聚酯产业链复苏缓慢，调整公司25 - 27年归母净利润预测，结合可比公司估值水平，给予公司25年15xPE，目标价12.45元 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24年实现营业总收入1013亿元，同比+23%，归母净利润12.0亿元（扣非净利9.3亿元），同比+51%（扣非后同比+105%）；24Q4营业总收入253亿元，同/环比+21%/-9%，归母净利润2.0亿元，同/环比+283%/+433%；拟每股派息0.1元（含税），股利支付率为19.8% [1] - 调整25 - 27年归母净利润预测至19.9/23.8/28.3亿元（25 - 26年前值21.2/28.4亿元，下调幅度为6%/16%），对应EPS为0.83/0.99/1.18元 [5] 业务情况 - 24年参股公司（20%股权）浙石化产品毛利改善，投资收益同比增加3.9亿元至7.1亿元 [2] - 24年POY/FDY/DTY销量968/214/112万吨，同比变动+23%/+46%/+13%，销售均价分别为6632/7408/8282元/吨，同比变动-2%/-3%/持平，实现营收642.2/158.6/92.7亿元，同比增加21%/42%/12% [2] - 主要原材料PX/PTA/MEG采购均价分别7006/4966/4049元/吨，同比-6%/-6%/+12%；产品价差缩窄致综合毛利率同比-0.5pct至4.6%，期间费用率同比-0.2pct至4.7% [2] 市场价格 - 截至4月25日POY/FDY/DTY市场均价自25年初以来分别变化-11%/-8%/-14%至6275/6475/7600元/吨，较24全年均价分别变化-16%/-15%/-18%；PTA - PX价差/涤纶长丝POY原料价差分别为248/1032元/吨，自年初分别+29/-226元/吨 [3] 在建项目 - 目前拥有聚酯聚合产能1300万吨/年，涤纶长丝产能1350万吨/年，涤纶长丝国内市场份额18% [4] - 24年福建恒海项目聚纺主装置完成结构封顶，安徽佑顺项目土建收尾，分别预计于25Q2和25Q3完工；恒翔二期项目正式启动，宇欣二期项目开工，广西石化聚醚项目正式启动，预计于25Q4建成投产 [4] 盈利预测与估值 - 结合可比公司估值水平（25年Wind一致预期17xPE），考虑公司聚酯业务占比较高，给予公司25年15xPE，目标价12.45元（前值13.20元，对应25年15xPE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|82,640|101,307|100,664|106,765|111,470| |+/-%|33.30|22.59|(0.63)|6.06|4.41| |归属母公司净利润(人民币百万)|797.04|1,202|1,990|2,380|2,833| |+/-%|512.12|50.80|65.58|19.60|19.02| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.33|0.50|0.83|0.99|1.18| |ROE(%)|2.30|3.29|5.21|5.90|6.60| |PE(倍)|31.89|21.15|12.77|10.68|8.97| |PB(倍)|0.72|0.70|0.66|0.63|0.59| |EV EBITDA(倍)|12.35|8.91|7.82|7.48|6.03| [7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|4月25日股价（元/股）|4月25日市值（亿元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2025E P/E（x）|2026E P/E（x）|2027E P/E（x）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |恒逸石化|000703 CH|5.90|216|0.24|0.36|-|25|17|-| |新凤鸣|603225 CH|10.89|166|1.09|1.38|-|10|8|-| |恒力石化|601233 CH|15.48|1090|1.18|1.39|1.59|13|11|10| |荣盛石化|002493 CH|8.21|831|0.38|0.59|-|21|14|-| |平均| | | | | | |17|12|10| [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 14.27 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 宝武镁业 2024 年营收增长但归母净利下降，主因镁价超预期下行；虽 2025 - 2026 年镁价假设下调致 EPS 预期降低，但公司背靠央企、行业龙头地位稳固且产业布局领先，故维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现营收 89.83 亿元（yoy + 17.39%），归母净利 1.60 亿元（yoy - 47.91%），低于预期；Q4 营收 26.36 亿元（yoy + 26.20%，qoq + 16.06%），归母净利 586.88 万元（yoy - 94.07%，qoq - 82.72%） [1] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.42、0.67、0.94 元（2025 - 2026 年较前值变化 - 55% / - 54%） [4] 行业情况 - 2024 年全球原镁产量同比增长 12%，中国原镁产能、产量及镁合金产量均提升，镁锭价格同比下降 16%至 19759 元/吨；判断 2025 年镁价或继续下跌，触发高成本产能出清后有望反弹 [2] 公司产能情况 - 目前拥有 10 万吨原镁产能及 20 万吨镁合金产能；子公司巢湖宝镁新建 5 万吨原镁产能、五台宝镁新建 10 万吨原镁和 10 万吨镁合金产能；参股公司安徽宝镁新建 30 万吨原镁和 30 万吨镁合金产能 [2] 公司产业布局情况 - 抓住汽车轻量化契机，获吉利、赛力斯等汽车公司大型镁合金部件定点，与汽车厂商合作开发超大型镁合金一体压铸件并试模生产，与汇川发布镁合金轻量化电驱总成 [3] - 2024 年与埃斯顿发布镁合金机器人新品“ER4 - 550 - MI”，相较铝合金版本减轻 11%重量，提升 5%节拍速度，减震、电磁屏蔽和散热表现好，能耗降低 10%，还在与其他机器人公司洽谈合作 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|7,652|8,983|10,672|12,820|15,981| |+/-%|(15.96)|17.39|18.80|20.14|24.65| |归属母公司净利润(人民币百万)|306.45|159.63|415.34|661.32|936.08| |+/-%|(49.87)|(47.91)|160.19|59.22|41.55| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.31|0.16|0.42|0.67|0.94| |ROE(%)|5.89|2.56|7.37|11.19|14.62| |PE(倍)|39.61|76.05|29.23|18.36|12.97| |PB(倍)|2.30|2.27|2.13|1.95|1.74| |EV EBITDA(倍)|21.41|25.72|15.01|11.81|8.50|[6] 可比公司估值 |公司 Bloomberg 代码|公司简称|Wind 一致预期 PB（2025E）| |----|----|----| |002085 CH|万丰奥威|34.9| |600456 CH|宝钛股份|22.6| |301398 CH|星源卓镁|36.3| |平均值|31.3|[12] 关键假设变动 |本次假设（2025.4.25）|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----| |镁价，元/吨|17500|18000|18500| |营收，百万元|10672|12820|15981| |归母净利，百万元|415|661|936| |上次假设（2024.7.30）| | | | |镁价，元/吨|20000|21000| | |营收，百万元|12541|15413| | |归母净利，百万元|928|1439| | |变动| | | | |镁价，元/吨|-13%|-14%| | |营收，百万元|-15%|-17%| | |归母净利，百万元|-55%|-54%| |[12] 盈利预测 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如 2025E 营业收入 10672 百万元、营业成本 9219 百万元等 [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 18.22 元 [5][8] 报告的核心观点 - 公司 2024 年全年及 2025 年第一季度营收和归母净利润同比下降，盈利承压主要受煤价下行影响，但煤炭售价稳健，成本控制优势显著，且开展“提质增效重回报”专项行动，资产负债表优化，分红率提升，同时作为晋能控股集团上市煤炭平台，未来有集团优质资产注入的成长逻辑，因此维持“买入”评级 [1][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年全年营业收入 150.33 亿元，同比 -2.01%，归母净利润 28.08 亿元，同比 -14.93%；2025 年第一季度营业收入 24.24 亿元，同比 -33.73%，归母净利润 5.12 亿元，同比 -34.35%，1Q25 秦皇岛 5500 动力煤现货季度平均价格同比 -19.8%至 728 元/吨 [1] - 2024 年煤炭业务收入 147.00 亿元，同比 -1.46%，产量 3466.64 万吨，同比 -0.06%，商品煤销量 2996.65 万吨，同比 -0.43%，销售价格 491 元/吨，同比 -1.48%，参考秦皇岛 5500 动力煤现货均价同比 -11.28%，销售价格稳健 [2] 资产注入 - 公司作为晋能控股集团上市煤炭平台，2025 年 1 月启动对集团下属潘家窑煤矿的收购，该煤矿处于探矿权转采矿权中，规划年产能 1000 万吨，相当于现有核准产能的 29.0%；2024 年煤炭产量仅为集团产量（4.02 亿吨）的 8.6%，显著低于可比地方集团上市公司占集团产量比重，未来或具备较大注入空间 [3] 提质增效 - 成本控制方面，2024 年营业成本同比 -0.5%、管理费用占营收比同比 -0.9 pct；资产负债表优化，2024 年资产负债率 28.89%，同比 -6.42 pct；积极增厚股东回报，2024 年分红率达 45%，同比 +4.54 pct，承诺原则上分红率不低于 30% [4] 盈利预测与估值 - 下调公司 2025 - 26 年归母净利润至 29.9 亿元、34.5 亿元（较前值 -19%/-8%），新增 2027 年预测归母净利润为 36.9 亿元，对应 EPS 为 1.79、2.06、2.21 元 [5] - 给予公司 2025 年 10.2 倍 PE 估值（参考可比公司 iFinD 一致预期 8.78 倍 PE），下调目标价为 18.22 元（前值 22.50 元，10.2x2025E PE） [5] 经营预测指标与估值 | 会计年度 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 (人民币百万) | 15,342 | 15,033 | 14,324 | 15,098 | 15,325 | | +/-% | (4.60) | (2.01) | (4.71) | 5.40 | 1.50 | | 归属母公司净利润 (人民币百万) | 3,301 | 2,808 | 2,990 | 3,454 | 3,693 | | +/-% | 8.44 | (14.93) | 6.47 | 15.53 | 6.91 | | EPS (人民币，最新摊薄) | 1.97 | 1.68 | 1.79 | 2.06 | 2.21 | | ROE (%) | 21.01 | 15.87 | 15.44 | 16.24 | 15.78 | | PE (倍) | 5.82 | 6.84 | 6.42 | 5.56 | 5.20 | | PB (倍) | 1.14 | 1.04 | 0.95 | 0.86 | 0.78 | | EV EBITDA (倍) | 2.21 | 2.14 | 1.78 | 1.29 | 0.86 | [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价14.63元 [5][8][15] 报告的核心观点 - 随着新品上线公司盈利能力回升，25Q1净利高增主因《诛仙世界》贡献业绩 [1] - 公司24年对项目及人员进行系统梳理，聚焦精品游戏，后续新品上线有望持续贡献业绩 [3] - 考虑重点项目《异环》上线时间可能晚于预期，下调公司25年归母净利润至6.4亿元、上调26年至14.2亿元，并预计27年为15.3亿元，给予26年20X PE估值 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现营收55.70亿元（yoy -28.50%），归母净利 -12.88亿元（yoy -361.98%），扣非净利 -13.13亿元（yoy -723.82%）；25Q1实现营业收入20.23亿元，同增52.22%，归母净利3.02亿元，同比扭亏，扣非归母净利润1.63亿元 [1] - 25Q1游戏业务营收同增10.37%至14.18亿元，归母净利润2.92亿元，扣非归母净利润1.62亿元；影视业务营业收入5.9亿元，同比增加1616.29%，归母净利润2883万元 [2] - 25Q1毛利率52.29%，同降14.65pct，销售/管理/研发费用率分别为8.36/7.22/24.71%，分别同增 -8.96/-12.25/-12.77pct [4] 业务分析 - 24年游戏业务归母净亏损7.25亿元，主因部分项目关停及部分游戏表现不及预期；后续着力推进《异环》《诛仙2》《代号Z》等项目上线及《女神异闻录：夜幕魅影》等海外发行 [3] 盈利预测调整 - 预计重点新游《异环》26年上线，下调25年游戏收入，上调26年游戏业务收入；下调25 - 26年影视业务收入 [13] - 预计2025 - 26年游戏业务收入分别为55.3/95.4亿元，调整幅度分别为 -22.7%/+14.7%；影视剧制作业务收入分别为3.85/3.92亿元，调整幅度分别为 -32.1%/-32.1% [13] - 预计2025 - 26年综合毛利率57.1%/62.2%，调整 -4.4pct/0.7pct；预计2025 - 2026年归母净利润6.4/14.2亿元，较前值调整幅度 -32.4%/35.2% [13][14] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|7,791|5,570|5,953|9,979|10,781| |+/-%|1.57|(28.50)|6.87|67.62|8.04| |归属母公司净利润(人民币百万)|491.48|(1,288)|644.65|1,422|1,531| |+/-%|(64.31)|(361.98)|150.07|120.66|7.63| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.25|(0.66)|0.33|0.73|0.79| |ROE(%)|6.18|(20.38)|9.88|18.98|18.53| |PE(倍)|48.47|(18.50)|36.95|16.75|15.56| |PB(倍)|2.66|3.53|3.44|3.03|2.78| |EV EBITDA(倍)|17.38|(24.23)|18.69|9.10|8.30|[7] 可比公司估值 |公司|股票代码|市值（亿元）|PE（25E）|PE（26E）|归母净利润（25E，亿元）|归母净利润（26E，亿元）| |----|----|----|----|----|----|----| |神州泰岳|300002CH|224.9|15.7|13.7|14.3|16.4| |巨人网络|002558CH|267.4|16.3|14.3|16.4|18.7| |吉比特|603444CH|163.2|15.5|13.8|10.5|11.8| |恺英网络|002517CH|345.9|16.2|14.1|21.4|24.5| |平均值|||15.9|14.0|||[16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 16.00 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 格尔软件 24 年业绩低于预期，业务转型使通用安全产品收入收窄，但高毛利业务收入占比提升致净利率提升，受益于新行业和海外客户拓展，25 年业绩有望修复 [1] - 伴随业务结构调整与费用管控推进，25 年净利率有望提升 [2] - 公司重视新场景、新行业、新地区业务机遇，有望贡献增长 [3] - 25Q1 业绩承压，全年随行业信创及 AI 安全需求提速，有望抓住机遇实现成长 [4] - 考虑业务过渡期收入承压，下调收入及盈利预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 24 年营收 5.29 亿元（yoy -5.71%），归母净利 3681.21 万元（yoy -0.42%），扣非净利 1569.42 万元（yoy +233.45%） [1] - 25Q1 营收 0.46 亿元（yoy -5.92%），归母净利 -0.50 亿元（同比减亏 130 万） [4] 分业务情况 - 24 年 PKI 基础设施产品、PKI 安全应用产品、通用安全产品收入为 1.58/2.48/1.23 亿元，同比 +41.41%/+10.64%/-45.28%；毛利率为 52.19%、63.08%、29.46%，同比 +1.27/-3.18/+2.38pct [2] 费用情况 - 24 年销售/管理/研发费用率为 13.04%/19.55%/16.33%，同比 -1.81pct/-0.67pct/+1.17pct [2] - 25Q1 销售/管理/研发费用率为 30.92%/78.96%/37.70%，同比 -4.86pct/+5.50pct/-10.18pct [4] 业务机遇 - 新场景：24 年加快量子安全、AI 安全、低空经济安全等新安全场景产品布局，技术储备完善 [3] - 新行业：24 年拓展司法、自然资源、运营商、烟草等新行业客户，25 年有望贡献持续增长 [3] - 新地区：24 年承接阿尔及利亚数字信任体系建设项目，PKI 技术出海放量可期 [3] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年收入为 6.42、7.75、9.19 亿元（25 - 26 年前值 7.39、8.83 亿元），EPS 分别为 0.37、0.54、0.74 元（25 - 26 年前值 0.43、0.55 元） [5] - 参考可比公司 25E 43.3xPE，给予公司 25E 43.3xPE，对应目标价 16.00 元（前值 23.65 元，25E 55xPE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|561.35|529.28|642.05|774.72|919.08| |+/-%|(14.89)|(5.71)|21.31|20.66|18.63| |归属母公司净利润(人民币百万)|36.97|36.81|86.74|127.75|174.90| |+/-%|524.28|(0.42)|135.62|47.29|36.91| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.16|0.16|0.37|0.54|0.74| |ROE(%)|2.61|2.57|5.83|7.98|9.93| |PE(倍)|81.16|81.50|34.59|23.48|17.15| |PB(倍)|2.14|2.11|2.01|1.86|1.69| |EV EBITDA(倍)|31.63|39.67|18.54|13.09|10.76| [7] 可比公司估值 |证券简称|证券代码|股价（元）|市值（亿元）|EPS（元）（2023/2024/2025E/2026E）|PE（倍）（2024/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----|----| |天融信|002212 CH|7.19|84.8|-0.33/0.07/0.19/0.26|98.1/37.4/27.8| |安恒信息|688023 CH|45.55|46.6|-4.59/-1.76/0.86/1.73|-25.9/53.1/26.3| |三未信安|688489 CH|32.14|36.9|0.59/0.37/0.82/1.12|85.9/39.4/28.8| |平均||| | |92.0/43.3/27.6| [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） 详细数据见文档 [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 103.67 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 看好公司在 AIGC、Chiplet 领域的前瞻投入和技术优势，中长期业绩有望持续增长 [1] - 虽毛利率回升不及预期下调 2025/2026 年归母净利润预测，但考虑公司为 A 股稀缺标的且在 HPC/AI 领域有竞争优势、技术进展快于预期，上调溢价率对应目标价提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年全年营收 23.22 亿元，同比降 0.69%，归母净利润亏损 6.01 亿元；1Q25 营收 3.90 亿元，同比增 22.49%，环比降 42.01%，归母净利润 -2.20 亿元，1Q25 毛利率 39.06%，同环比分别提升 -6.64/5.72pct，研发费率 77.12%，研发费用同增 4.53% [1] - 预测 2025 - 2027 年营业收入分别为 29.70 亿、35.86 亿、43.30 亿元，归属母公司净利润分别为 -1.05 亿、0.13 亿、0.56 亿元 [4][6] 业务情况 - 1Q25 芯片定制业务营收 2.7 亿元，同增 40.5%，芯片设计与量产业务营收 1.22 与 1.46 亿元，同增 40.7%/40.3%，来自特定客户群体收入占比 37.30%；IP 授权业务营收 1.2 亿元，同比降 5.0%，单季度授权次数同降 28.3%至 38 次，单次授权费用同增 31.2%至 246.4 万元；2024 全年 AI 相关 IP 收入 2.56 亿元，占比约 40% [2] - 1Q25 在手订单环增 2.1%至 24.56 亿元创历史新高；持续推进 AIGC 与 Chiplet 领域，AIGC 领域 2024 年推出多款 IP 并与谷歌合作，Chiplet 领域积累多项技术并与领头厂商合作 [3] 估值比较 - 给予芯片定制/IP 授权业务 12.0/30.0x 25E PS 估值，可比公司一致预期均值 5.6x/15.6x [4] - 与其他设计厂商、IP 授权厂商进行估值比较，展示了各公司股价、总市值、营收、PS 等数据 [13][14]