报告行业投资评级 - 通信行业评级为增持（维持），通信运营评级为增持（维持）[8] 报告的核心观点 - 上周通信（申万）指数上涨5.27%，跑赢上证综指和深证成指 看好光模块板块投资机会，关注业绩高增长且PE估值低的标的，看好CPO、DCI等新技术发展前景[1][12] - 博通发布TH6芯片，推进CPO技术落地，其2QFY25业绩中网络产品贡献40% AI业务收入，预计至少三家客户2027年部署百万卡集群，看好CPO产业前景[2][13] - 看好2025年通信行业AI算力链、核心资产价值重估、新质生产力及自主可控（上游芯片）赛道[2] 根据相关目录分别进行总结 周专题 - 博通发布全球首款102.4T交换机芯片Tomahawk6，含常规电交换机与CPO方案版本，CPO技术有低功耗、成本低和提升GPU集群稳定性优势，预计推动CPO技术落地和产业链成熟[13] - 博通2QFY25 AI业务收入中网络产品贡献40%，以太网方案未来有望切入Scale - up领域，带来更广阔需求；预计至少三家客户2027年部署百万卡集群，看好CPO、DCI等新技术前景[2][14] 5G产业链 - 中国电信在5G网络覆盖完善和应用深化进程中，升级“云改数转”战略为“云改数转智惠”，释放Mobile AI价值，惠及千行百业[19] - 中国移动研究院张德朝指出6G、AI及算力网络驱动光网络革新，光接入网需从网元、网络和网业三个层面智能化，构建50G PON + FTTR智能协同的新型通感融合光接入网[20] 运营商集采 - 中国移动1亿芯公里光缆集采，14家供应商入选，光纤光缆“四巨头”中标份额前四，中天科技中标份额第一，为19.36%，各家报价较均衡[21] - 中国电信采购618芯公里空芯光纤，本次集采空芯光纤最高价约为3.7万元/芯公里，低于此前广东移动集采[23] - 中国电信2025年5G - A载波扩容工程集采，华为、中兴、大唐移动、爱立信中标[24] - 中国移动2025至2028年深度定制全光组网融合终端Lite系列采购项目，华为、中兴、中移物联网等5家中标[25] 云&IDC&AI - 亚马逊计划在美国北卡罗来纳州投资约100亿美元扩展数据中心基础设施，支持AI和云计算技术，预计创造至少500个新的高技能工作岗位[26] - 谷歌更新Gemini 2.5 Pro预览版模型至06 - 05版本，多项AI性能基准测试评分提升，放宽Pro版用户请求限制[27] - OpenAI付费ChatGPT AI商业订阅用户突破300万，4个月内增加100万，商业工具被各行业广泛采用[28] 物联网&车联网&卫星&低空经济&量子科技 - 我国成功发射卫星互联网低轨04组卫星，使用Ka等频段载荷，提供宽带通信、互联网接入等服务[29] - 新疆计划到2030年培育形成百亿级低空旅游产业，打造低空旅游产品体系，实现全疆主要景区低空旅游飞行常态化[30] - 美国联邦通信委员会批准Globalstar公司扩大其第二代“直连设备”卫星星座申请，苹果公司向其支付高达11亿美元增强iPhone非地面网络连接能力[31] 行情回顾 - 上周通信（申万）指数上涨5.27%，同期上证综指上涨1.13%，深证成指上涨1.42%[1][12] 重点推荐 | 股票名称 | 股票代码 | 投资评级 | 目标价（当地币种） | | --- | --- | --- | --- | | 中国移动 | 600941 CH | 买入 | 126.40 | | 中国电信 | 601728 CH | 买入 | 9.13 | | 中国联通 | 600050 CH | 增持 | 7.62 | | 中兴通讯 | 000063 CH | 买入 | 39.41 | | 中际旭创 | 300308 CH | 买入 | 164.78 | | 新易盛 | 300502 CH | 买入 | 128.76 | | 天孚通信 | 300394 CH | 买入 | 119.12 | | 太辰光 | 300570 CH | 增持 | 99.01 | | 莱斯信息 | 688631 CH | 增持 | 84.41 | | 万国数据 - SW | 9698 HK | 买入 | 40.47 | [9] 公司动态 - 中兴通讯、紫光股份、华工科技等多家公司发布公告，涉及证券变动月报表、权益分派实施、股东大会决议等内容[53]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：绝对收益ETF模拟组合 **模型构建思路**：通过"动量+风险预算"确定大类资产配置权重，并在股票行业层面叠加行业轮动模型以增强收益，同时考虑红利资产的择时观点[26] **模型具体构建过程**： - 大类资产配置：根据资产近期趋势计算权重，趋势强的资产赋予更高风险预算 - 权益资产配置：采用月频行业轮动模型生成行业观点，结合红利资产择时信号 - 最新调仓操作：剔除钢铁/基础化工/非银金融/计算机行业，加仓医药/消费者服务/红利资产[29] **模型评价**：通过动态调整实现风险分散，兼顾趋势跟踪与行业轮动优势 2. **因子名称**：信用债ETF流动性因子 **因子构建思路**：通过成交额变化率衡量信用债ETF流动性改善程度[16] **因子具体构建过程**： $$流动性因子 = \frac{当期成交额 - 上期成交额}{上期成交额} \times 100\%$$ 应用案例：南方上证基准做市公司债ETF近一周成交额增长36%至363.5亿元[16] 模型的回测效果 1. **绝对收益ETF模拟组合** - 年化收益率：6.45% - 年化波动率：3.85% - 最大回撤：4.65% - 夏普比率：1.68 - Calmar比率：1.39 - 今年以来收益率：3.94%[28] 因子测试结果 1. **信用债ETF流动性因子** - 沪做市公司债ETF周成交额：363.5亿元（增长率36%） - 深做市信用债ETF周成交额：170.7亿元（增长率-41%） - 中短融ETF周成交额：295.7亿元（增长率-31%）[16] 2. **港股ETF规模增长因子** - 富国中证港股通互联网ETF规模增长：238.6亿元 - 工银国证港股通科技ETF规模增长：147.1亿元 - 景顺长城中证港股通科技ETF规模增长：77.9亿元[12] 行业轮动模型 **构建特征**： - 计算机行业ETF周资金流入32.2亿元[14] - 医药行业ETF周资金流出31.1亿元[14] - 国防军工ETF近一月资金流入44.9亿元[14] 注：报告中未涉及其他量化模型或因子构建的详细数学公式及完整测试指标[1][2][3][7][10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2024年以来信用债市场供给格局重塑，产业债与二永债接力城投债成主力，2025年受市场波动、监管趋严等因素影响，信用债供给同比微降；上周央行月初公告万亿级逆回购操作，二永债走势相对更强；受节假因素，信用债一级发行缩量，发行利率多数上行；二级成交中短久期活跃，长久期成交小幅下降；后续关注科创债主体扩容、多元化增信、政策支持等带来的投资机会 [1][11][36] 根据相关目录分别进行总结 信用热点：信用债供给特征 - 2024年以来信用债市场供给格局重塑，产业债与二永债接力城投债成主力，结构性特征显著 [1][11] - 2025年以来信用债供给同比微降，截止5月31日，净融资额10,824亿，同比降19.4%；产业债为供给主力，发行主体向高资质集中；地产债净融资低迷，发行以央国企为主；城投债供给规模受限；二永债供给有增量，发行主体以国有大型商业银行为主 [12] - 产业债2 - 3月供给放缓，4月初受监管扰动，5月科创债供给增加；2025年至今净融资额8552亿，同比降9.12%；供给以3年以内为主，10年以上净供给明显下降 [14] - 二永债2025年至今净融资额2683亿元，同比降25.76%；一季度供给少，二季度发行提速；预计全年净融资额难大幅放量，关注监管批文进度 [19] - 5月7日债市“科技板”推出，科创债发行加速，单月发行额超3500亿元创历史新高；结构上金融科创债占62%，非金企业科创债占38%；关注科创债主体扩容等带来的投资机会 [31] 市场回顾：央行公告万亿级逆回购操作，二永债走势相对更强 - 2025年5月30日至6月6日，央行月初宣布买断式逆回购操作1万亿，资金面宽松，利率债走强，公司类信用债涨跌互现，短端收益率小幅上行，中低等级中长端走势较好，利差多数被动抬升 [2][36] - 二永债收益率全面下行3BP左右，短端利差小幅下行；上周买盘增强，理财净买入104亿元，基金净买入155亿元 [2][36] - 上周各行业公募债利差中位数多数上行1BP左右，各省城投债利差中位数涨跌互现，贵州利差下行较多 [2][36] 一级发行：受节假因素整体发行缩量，发行利率多数上行 - 2025年6月3日至6日，公司类信用债发行1965亿，环比降31%，金融类信用债发行190亿，环比降90%；公司类信用债净融资490亿元，金融类信用债净融资103亿元；受节假因素发行量收缩 [3][57] - 发行利率方面，中短票除AAA外呈上升趋势，公司债平均发行利率除AA+亦呈上升趋势 [3][57] 二级成交：中短久期成交活跃，长久期成交小幅下降 - 活跃成交主体以中高等级、中短期、央国企为主；城投债活跃成交主体分两类，一类为强经济财政省份主流高等级平台，另一类为经济大省高利差区域核心主平台；地产债与民企债活跃成交主体以AAA为主，成交期限多在中短期限 [4][67] - 长久期债券中，交易活跃城投债5年以上债券成交占比3%，相比前一周（4%）小幅下降 [4][67] - 上周高估值成交主体以部分房地产企业与高利差区域城投为主，高收益成交债券多以民企、混合所有制地产主体为主 [69]

核心观点 - 2025年是“非典型”宏观大年，核心变量是特朗普2.0对全球秩序的冲击，新秩序重构改变大类资产定价规律和传统配置框架，市场对美国资产脱锚时中国资产有望估值重估，建议采取“重赔率+重左侧+重交易”策略，寻找结构性机会，美元走弱，非美资产或有表现，关注AI科技、大内需板块、军工等[3] 市场环境：非典型的宏观大年 - 2023年全球周期错位、AI科技革命、全球资金再配置是主线；2024年美国“例外论”、国内物价偏弱、时代背景强化；2025年上半年全球秩序重构、美国例外论动摇、反转交易频现，资产表现为黄金>港股+欧洲>中美股债，工业品铜>油，除黄金外都有反转交易特征[4][13] - 秩序重构颠覆传统配置框架，财政主导下货币政策重要性弱化，资产相关性变化调整配置思路，要关注长期趋势，提防长期问题短期化，在波动市场保持耐心[13][16] 投资主线：分化时代的再平衡 秩序重构 - 经贸上安全优先、全球化遇逆风，友岸化+近岸化凸显，关注制造业竞争力和中间阵营经济体机会，中国产业链韧性有望价值重估[17] - 金融上美元储备地位或弱化，向非美货币、实物资产与去中心化品种转移[21] - 地缘上“美国优先”致“权力真空”，局部冲突不断，关注军工、贵金属和战略性资源品[23] 基本面 - 经济边际增长动能德国>印度>其他，通胀压力美国>日本>其他，中国实现5%GDP目标概率高但下半年或略走弱，美国衰退概率降低但增速放缓，印度受关税影响小，中欧日财政政策有差异[24] - 美国内需二季度受关税冲击明显，下半年或边际修复，就业市场缓慢降温，通胀年中到三季度有一次性冲击；中国二季度适应内外需动能切换，内需关注财政支出、服务消费和高科技行业资本开支，通胀维持低位[25] 政策面 - 美国对全球加权平均关税预计在15 - 21%区间，关税政策对资产价格方向性影响弱化，7月延长关税豁免可能性不低[30] - 下半年全球财政扩张节奏关键，美中欧日有财政趋松倾向，对权益资产有托底作用，对高通胀+高杠杆国家债券偏负面[32] - 货币政策被动跟随，美国降息或偏晚，中欧央行大概率降息，日本央行维持谨慎[34] 资金流动 - 海外弱美元趋势持续，资金流入欧洲、日本，新兴市场有望受青睐，《大美丽法案》或弱化美元资产吸引力[40] - 国内流动性充裕，低利率持续，股市机会成本低，场外资金向场内转化，小微盘风格有相对收益[42] - 香港市场因联系汇率机制，弱美元使港币流动性宽松，叠加南下资金和潜在资金回流，利好港股和其他香港资产[47] 债务悬崖 - 美国债务问题源于疫情后MMT实践和财政民粹主义，体现产业结构空心化和贫富差距扩大后民主选票政治困境[49] - 短期美国财政和货币当局稳定市场，但依赖短期债务有财政稳定性担忧，《大美丽法案》或增加财政赤字，美国再融资成本抬升[57] - 长期美国政府应对债务方式影响大类资产走势，可能性上债务货币化>增长或通胀化债>紧缩化债[59] 中国低利率 - 中国国债利率低，广谱利率处于历史低位，资管机构目标收益下降慢，高收益资产稀缺，投资者转向多元配置，关注股市机会，银行等类债资产和行业龙头有望价值重估[66] 资产定价：脱锚、再配置与中国资产重估 - 今年大类资产表现有宏观大年、事件驱动、情绪博弈、反转交易、多元配置特征，建议采取“重赔率+重左侧+重交易”策略[6] - 政策不确定性和债务问题推升美国主权信用风险溢价，美债“定价锚”效应弱化，与大类资产定价能力下降[67][68] - 美元长期贬值压力、美国股债正相关、美国与非美资产相关性下降，全球资金有分散化配置需求[72] - 部分非美资产或重估，资金回流母国、中国资产出海、人民币国际化共振，关注港股机遇，板块关注科技成长+消费等核心资产，大金融等高股息板块作底仓[75] - 美股估值偏贵，修复空间有限，港股、A股处于估值“洼地”，未来修复空间大[78] 2025H2资产配置策略 - 全球秩序重构改变资产定价规律，资产波动率抬升、趋势性减弱，建议通过高赔率、低相关度应对，保持操作灵活性，寻找结构性机会，关注AI科技、大内需板块、军工等[84] - 全球配置机构关注港股、A股行业龙头和成长板块、中短端美债、稳定币等；保险关注长久期地方债、港股高股息和A股行业龙头；“固收+”关注类债板块和“三新”主题机会，保持转债仓位；理财以短久期信用债、存单、存款为主[87] A股：短期重结构，长期看重估 - 市场生态定价分层利好核心资产和稳定回报资产[90] - 核心因子政策托底，业绩驱动不明显，估值有抬升空间，风险偏好反复[90] - 策略关注全球竞争力龙头估值重估、国内优势产业主题、产能周期景气板块、新消费、军贸和战略资源品等[90] 债券：震荡市中重波段、重微操 - 市场主线下半年核心矛盾是“确定性缺失”[91] - 基本面国内经济基本面底线明确，价格信号和融资需求弹性待察，实际增长波浪式运行，有望实现5%目标但下半年环比略走弱[91] - 政策面货币政策适度宽松，政策空间视宏观形势抉择，资金面宽松空间有限[91] - 供求面政府债供给压力可控，政金债供给压力需关注，债市需求端支撑有限，信用债需求好于利率债[91] - 策略建议波段操作，关注3 - 5年期中高等级信用债及二永债，长端利率债寻找曲线凸点买入，年金关注偏长久期私募债、ABS调整后买入机会[91] 转债：中性配置，兼顾交易 - 供求需求边际走弱，供给萎缩更快，供求关系有利但选择空间变小[92] - 条款博弈关注临近到期、回售品种，提防信用风险品种[92] - 估值上半年转债估值拉升，偏贵估值是制约项，但供求关系正面，估值或小幅上行，个券分化明显[92] - 策略中性仓位，关注YTM较高偏债品种、中小平衡品种、主题成长类正股、临近到期个券条款机会，规避流动性差低价券，重视国资背书高YTM品种[93] 美债：长期陡峭化，或有阶段性机会 - 基本面美国面临类滞胀冲击，内需或弱化，核心通胀或上行[96] - 供需三季度关注债务上限调整后供给压力，《大美丽法案》或增加财政压力和发债规模，海外投资者持有意愿或下降，稳定币法案等影响有限[96] - 货币政策关税政策使经济数据波动大，美联储观望，市场预期年内降息两次，年底结束缩表[96] - 操作建议4%短端美债有票息保护，长端波段操作，十年期美债4.5%之上赔率好转，非美投资者防范美元贬值风险[96] 美股：关注盈利与估值的双重压力 - 盈利关税政策压制终端消费需求、提高生产成本、侵蚀企业利润，减税政策难对冲关税，美元贬值支持出口企业营收，下半年盈利有下修风险[98] - 估值标普500和纳指远期市盈率高于长期均值，股权风险溢价低，美元走弱、全球资金再配置和利率易上难下限制估值上行空间[98] - 结构AI是潜在主线，建议减少关税风险敞口，关注大内需板块[98] - 展望美股缺乏明确向上驱动，震荡偏谨慎，关注产业结构性机会[98] 汇率：美元或趋势性走弱，人民币存在升值空间 - 市场主线关税政策、美国政策不确定性、债务问题和美国例外论冲击美元信用，资金“再平衡”使美元长期走弱[102] - 美元展望当前美元或被高估15 - 20%，短期经济降温带动走弱，利差优势有支撑，中长期储备地位回落或“先渐进，后突变”[102] - 非美货币欧洲财政扩张等支撑欧元，日本央行货币政策转向放大日元波动，中国竞争力提升使人民币对美元有望升值[102] 黄金：趋势未变，不确定性环境下的占优资产 - 定价框架黄金对美债“跟涨不跟跌”，央行购金中长期支持金价，交易盘放大短期波动[103] - 驱动因素美国债务问题、关税经济冲击和地缘局势升温等推升黄金配置需求，“滞胀”环境利好黄金[103] - 投资策略趋势交易，战略配置，调整时加仓，提高黄金配比可对冲权益资产下跌风险，改善组合夏普比[103]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 24.96 美元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 禾赛科技 1Q25 激光雷达出货量达 19.6 万颗，实现营业收入 5.3 亿元，同比 +46.3%/环比 -27.1%，符合此前指引，净利润 -0.18 亿元；公司指引 2Q25 出货量 30 万颗，营业收入 6.8 - 7.2 亿元，同比增长 48 - 57%，GAAP 净利润转正 [1] - 看好智驾和机器人共振带来激光雷达出货量规模后续逐季增长，以及公司扎实的半导体设计工艺能力带来稳定的毛利率水平（40%左右） [1] 各部分总结 ADAS 业务 - 1Q25 的 ADAS 激光雷达总出货量为 14.6 万颗，销量同比高增；储备订单丰富，截至 Q1 已取得 23 家主机厂超过 120 款车型的定点，本季度新增奇瑞 iCar、长城欧拉等合作；新获得全球 TOP5 日本 Tier1 的 POC 项目，有 5 个全球 POC 项目；主要客户理想、小米已标配激光雷达，有望支持今年 ADAS 销量高增长 [2] 机器人业务 - 1Q25 的机器人激光雷达总销量为 5.0 万颗；2025 年 CES 展新发布的 JT 系列获 MOVA 割草机器人未来一年 30 万颗级别的交付订单；受益于产品迭代和价格下降，在 Robotaxi、割草机、无人物流车等场景应用逐步拓宽，后续市场增长潜力值得期待 [3] 估值 - 公司维持 25 全年激光雷达交付量 120 - 150 万颗，营业收入 30 - 35 亿元人民币，NON - GAAP 净利润 3.5 - 5 亿元，GAAP 净利润 2 - 3.5 亿元指引 [4] - 看好智驾和机器人领域需求驱动，维持 25/26/27 年公司出货量 141/216/295 万颗预测 [4] - 因 1Q25 公司 ATX 占 AT 系列出货量比例 27%，预计 2Q25 将提升至 50 - 60%，小幅下调 ADAS 激光雷达均价，下调 25/26/27 年收入预测 4/5/6%至 32.7/47.3/63.9 亿元，净利润预测 4/2/4%至 3.0/7.1/11.0 亿元 [4] - 基于可比公司估值均值 2025 年 7.2X PS，目标价 24.96 美元（前值 26.64 美元） [4] 经营预测指标与估值 - 给出 2023 - 2027 年营业收入、归属母公司净利润、EPS、ROE、PE、PB、EV EBITDA 等指标数据及变化情况 [6] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027 年激光雷达出货量、ADAS 激光雷达、机器人激光雷达出货量数据 [11] - 给出 2023 - 2027 年利润表相关数据，包括营业收入、销售成本、毛利润等及同比增速，还有毛利率、营业利润率、净利率等比率 [12] - 给出可比公司估值表，包含舜宇光学科技、Mobileye 等公司的市值、营收增速、归母净利润增速等数据 [13] - 给出 2023 - 2027 年利润表、现金流量表、资产负债表相关数据及业绩指标、估值指标等 [21][22]

报告行业投资评级 - 交通运输行业投资评级为增持（维持） [8] 报告的核心观点 - 看多航空，短期暑运旺季催化、油汇利好下行业景气回升，中长期供给增速放缓推动供需改善 [2] - 配置高股息港股公路，港股 Hibor 走低支撑红利估值，公路板块业绩稳健性突出 [2] - 关税缓和大幅推升集运运价，但市场预期或已充分，板块波动率加大 [2] - 推荐业绩稳健、盈利向好、股息率较高的个股，如中国国航 AH/中国东航 AH/华夏航空/中远海能 H/皖通高速 AH/浙江沪杭甬/粤高速 A/港铁公司/顺丰控股 AH [2] 各行业总结 航空机场 - 航空方面，“五一”假期民航出行需求旺盛，票价持续好转，第 18 - 21 周国内线含油均价同比上升 0.8%，暑运旺季航空需求有望高位运行，中期供给增速放缓，航司盈利能力有望提升，推荐中国国航、中国东航和华夏航空 [3][15][28] - 机场方面，4 月华南机场流量同比高增，国际航线仍在恢复，机场需挖掘非航流量变现能力，关注中期资本开支较少的机场公司，如首都机场 [29][37] 航运港口 - 集运方面，5 月受关税缓和推动，中国至北美航线货量环比大幅回升，推升集运运价，6 月预计货量及运价将保持较高景气度 [38][39] - 原油轮方面，5 月受益 OPEC + 增产，货量环比增长，运价前高后低，6 月预计运价环比有望增长，推荐中远海能 H [40] - 干散及成品油轮方面，5 月因末端需求仍偏弱，运价维持底部震荡态势，6 月预计行业景气度仍平淡 [38][40] - 港口方面，4 - 5 月整体货量同比显韧性，6 月预计集装箱吞吐量同环比有望增长，建议关注盈利稳健且股息率高的个股 [101] 公路铁路 - 公路方面，5 月公路货车景气度延续低位，货车收费政策松动，居民出行意愿边际提升，港股公路受估值催化，建议关注皖通高速 AH、浙江沪杭甬、粤高速 A [5][84][91] - 铁路方面，4 月铁路客运景气度小幅改善，货运量同比增长，但铁路运煤需求偏弱，大秦线景气度需等待 6 月下旬运煤旺季 [92][94] 物流快递 - 快递方面，淡季景气环比小幅回落，但仍强于去年同期，行业“以价换量”趋势延续，价格竞争早于往年开启，建议关注即将到来的旺季件量与价格，推荐顺丰控股 [68][78] - 跨境电商物流方面，关注关税政策演变，当前航空跨境电商需求或承压，中长期干线运输航司可增加新航线、提高综合物流能力提升抗风险能力 [79] - 大宗供应链方面，4 月大宗价格底部震荡，行业拐点仍待观察 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 11.37 元 [5][8] 报告的核心观点 - 6 月 5 日公司全资子公司与万豪酒店集团签订 MSA，成为万豪旗下中国区酒店 PMS 云服务首选提供商，看好新订单收入释放与全球化拓展 [1] - 此次签约标志公司 2016 年提出的全球化转型进入分水岭，有望拓展至万豪全球区域其他酒店 [2] - 预计公司 25 - 27 营收为 34.5/39.4/45.0 亿元（上调 5%/7%/7%），25 - 27 年 EPS 为 0.04/0.07/0.09（上调 17.6%/13.4%/6.9%） [5] 根据相关目录分别进行总结 公司国际化拓展 - 通过协议成为万豪认证的中国区首选云 PMS 服务商，合同期大概率不增加其他供应商，产品获行业认可 [2] - MSA 约定中国区 PMS 系统半年内完成替换，协议为全球性框架，后续有望拓展至全球其他酒店 [2] 公司 ARR 扩张 - 2024 年 SaaS 业务年度 ARR 为 5.23 亿元，同比 +25.1%，企业客户门店总数超 8 万家酒店，平均续费率超 90% [3] - 万豪中国区酒店超 600 家，总客房 17.7 万间，假设每间房收费 200 美元/年，协议带来约 3540 万美元/年（约 2.6 亿元/年）收入增量，约为目前年度 ARR 的 50% [3] Daylight PMS 技术实力 - 云架构酒店管理系统 Daylight PMS 可实现互通互联，打通流程与数据，已签约全球五大酒店集团中的两家 [4] - 截至 2024 年底，标杆客户洲际酒店集团上线 429 家，在半岛、朗廷等上线 629 家，遍布 20 多个国家 [4] - 协议签订有望建立可复制范本，加速公司国家化战略推进 [4] 盈利预测与估值 - 考虑新客户导入，上调收入及盈利预测，预计 25 - 27 营收为 34.5/39.4/45.0 亿元（上调 5%/7%/7%），25 - 27 年 EPS 为 0.04/0.07/0.09（上调 17.6%/13.4%/6.9%） [5] - 可比公司 25E 9.0xPS，给予公司 25E 9.0xPS，对应目标价 11.37 元（前值 10.70 元，对应 8.9xPS） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|2,749|2,947|3,453|3,943|4,502| |+/-%|5.93|7.20|17.17|14.17|14.20| |归属母公司净利润 (人民币百万)|(104.62)|(198.78)|121.08|182.56|247.57| |+/-%|86.57|(90.00)|160.91|50.77|35.61| |EPS (人民币，最新摊薄)|(0.04)|(0.07)|0.04|0.07|0.09| |ROE (%)|(0.61)|(1.86)|1.36|2.11|3.06| |PE (倍)|(235.04)|(123.70)|203.08|134.69|99.33| |PB (倍)|3.35|3.46|3.41|3.32|3.22| |EV EBITDA (倍)|172.93|317.46|69.31|54.89|43.48| [7] 基本数据 - 目标价 11.37 元，截至 6 月 6 日收盘价 9.01 元，市值 24,590 百万元 [9] - 6 个月平均日成交额 271.02 百万元，52 周价格范围 4.90 - 9.04 元，BVPS 2.59 元 [9] 可比公司 PS 估值 |证券简称|证券代码|股价（元）|市值（亿元）|收入（亿元）| | | |PS| | | |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| | | | | |2024|2025E|2026E|2027E|2025E|2026E|2027E| |金山办公|688111 CH|286.77|1,328|51.2|61.4|73.8|88.6|21.6|18.0|15.0| |用友网络|600588 CH|13.71|468|91.5|100.2|110.8|122.7|4.7|4.2|3.8| |广联达|002410 CH|14.42|238|62.4|63.8|66.7|70.6|3.7|3.6|3.4| |金蝶国际|0268 HK|12.88|419|62.6|71.3|81.7|93|5.9|5.1|4.5| |平均| | | | | | | |9.0|7.7|6.7| [13] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027E 年资产负债表、利润表、现金流量表详细数据，包括流动资产、非流动资产、营业收入、营业成本等项目 [16] - 给出 2023 - 2027E 年主要财务比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价19元 [1][6] 报告的核心观点 - 孩子王拟收购丝域实业65%股权，有望实现与丝域实业在会员、场景布局、渠道等方面协同效应，提升综合竞争力，推动公司向中国新家庭全渠道服务商迈进 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 收购事件概述 - 孩子王公告拟与巨子生物、陈英燕、王德友分别受让江苏星丝域65%、10%、8%、6%股权，再通过江苏星丝域现金收购丝域实业100%股权，转让对价16.5亿元，收购完成后将间接持有丝域实业65%股权并纳入合并报表 [1] 毛发养护市场与丝域实业情况 - 2023年我国毛发生活养护市场规模570.9亿元，预计2028年达812.5亿元，2023 - 2028年CAGR为7.3% [2] - 丝域实业是我国养发行业龙头，有160余款产品，采用“产品 + 服务 + 渠道”模式，截至2024年末有2503家门店，会员超200万 [2] - 2024年丝域实业营收7.23亿元，养护产品销售收入4.17亿元、占比57.8%，净利润1.83亿元，净利率25.4%，经营性现金净流入1.86亿元 [2] 收购资金与协同效应 - 丝域实业100%股权转让价16.5亿元分两笔支付，孩子王拟用4.29亿元可转债募集资金用于收购，江苏星丝域向金融机构贷款支付第二笔款项 [3] - 丝域实业原创始人参与并购，有助于强化产业协同和资源整合，收购后双方将在多方面发挥协同效应，强化公司领先优势 [3] 盈利预测与估值 - 交易已过董事会审议，暂维持盈利预测不变，预计2025 - 2027年归母净利润3.37/4.75/6.88亿元 [4] - 参考可比公司2026年iFind一致预期PE均值36倍，维持目标价19元，对应2026年50倍目标PE [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|8,753|9,337|11,935|15,032|18,571| |+/-%|2.73|6.68|27.83|25.95|23.54| |归属母公司净利润(人民币百万)|105.12|181.26|337.12|474.56|687.92| |+/-%|(13.92)|72.44|85.99|40.77|44.96| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.08|0.14|0.27|0.38|0.55| |ROE(%)|3.66|5.15|8.86|11.24|12.74| |PE(倍)|178.37|103.44|55.62|39.51|27.26| |PB(倍)|5.97|4.71|4.41|4.02|3.54| |EV EBITDA(倍)|20.50|16.50|15.02|10.81|9.53| [5] 基本数据 - 目标价19元，截至6月6日收盘价14.86元，市值18,750百万元，6个月平均日成交额883.39百万元，52周价格范围4.91 - 16.36元，BVPS3.18元 [7] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价|市值(百万)|归母净利润(当地币种 百万)(2024 - 2027E)|PE(倍)(2024 - 2027E)| |----|----|----|----|----|----| |603214 CH|爱婴室|19.96|2765.3|106.4/131.9/158.6/185.1|26.0/21.0/17.4/14.9| |600827 CH|百联股份|9.31|16610.6|1567.4/503.0/577.0/675.2|10.6/33.0/28.8/24.6| |300755 CH|华致酒行|20.42|8511.0|44.4/103.6/157.5/199.4|191.5/82.1/54.1/42.7| |300622 CH|博士眼镜|32.08|7307.9|103.6/139.4/164.1/185.3|70.5/52.4/44.5/39.4| |301101 CH|明月镜片|43.59|8783.9|176.8/207.9/244.0/285.2|49.7/42.2/36.0/30.8| |601933 CH|永辉超市|5.06|45919.7|NA/1063.3/1270.8/NA|NA/43.2/36.1/NA| |平均| |21.74|14983.1|399.7/358.2/428.7/306.0|69.7/45.7/36.2/30.5| [11] 盈利预测 - 给出2023 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表详细数据，包括流动资产、负债、营业收入、成本、利润等项目及对应成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等指标 [17]

报告行业投资评级 - 银行：增持（维持）[11] - 证券：增持（维持）[11] 报告的核心观点 - 投资机会方面银行>证券>保险，上周上证、恒指分别涨1.13%、2.16% [2][14] - 香港《稳定币条例》2025年8月1日实施，稳定币概念提振大金融板块行情，具备香港证券、衍生品展业资格的券商或优先受益 [2][14] - 三季度大概率寿险预定利率会下调，保险产品成本收益倒挂问题将得到解决，销售动能将有所提高，基本面交易正在临近 [2][14] 根据相关目录分别进行总结 银行 - 《稳定币条例》迎新进展，稳定币产业链涵盖发行、储备银行及交易所平台三大环节，渣打银行参与发行人沙盒测试，众安银行成为香港首家为稳定币发行方提供储备银行服务的数字银行 [3][15] - 非对称降息落地，存款利率降幅更大，缓释息差压力，上周银行指数+1.68%，较沪深300指数+0.80pct [15] - 稳增长政策驱动经济复苏，负债成本优化持续显效，把握优质银行配置机会，政策预期向好，把握银行结构性机会 [16] - 美国银行业存款呈现流出态势，2025年5月22日 - 2025年5月28日，美国所有商业银行存款流出23亿美元，信贷呈现下降趋势，同期贷款和租赁贷款减少103亿美元 [19][28] - 上周南向资金主要增持建设银行、农业银行、招商银行，主要减持交通银行、汇丰控股、郑州银行 [31] 证券 - 稳定币概念提振非银金融板块行情，港股表现更优，带动中资券商股上涨，证监会核准多家券商股权变更事项，天风证券定增获批 [37] - 5月末以来稳定币概念景气度持续提升，行情扩散至券商、期货等板块，A股券商指数周内涨2.55%，H股中资券商指数周内涨4.19% [38] - 5月多家券商下调保证金利率至0.05%，或推动闲置资金转向其他理财产品，促使券商业务重心转向财富管理 [39][40] 保险 - 上周A/H市场稳中有升，保险股多数上涨，二季度保单销售动能有所复苏 [41] - 预定利率有望于今年三季度下调，改善寿险产品成本收益倒挂情况，提升销售动能，当前保险股估值处于历史低位 [43] - 人民币升值预期和公募改革提升A/H市场流动性，助推保险股估值 [43] - 资产负债匹配应对利差损风险，中国太保、中国平安的资产负债匹配程度相对较好 [45] 重点推荐公司 - 银行：南京银行、杭州银行、成都银行、上海银行、招商银行AH、兴业银行等 [4][11] - 证券：中信证券AH、国泰海通AH、中国银河H、中金公司H [4][37] - 保险：中国太保、中国平安、友邦保险、中国人保 [42] 行情回顾 - 截至2025年6月6日收盘，上证综指收于3,385点，周环比+1.13%，沪深两市周交易额4.84万亿元，日均成交额12,089亿元，周环比+10.51% [51] - 券商指数收于9,965点，周环比+2.55%，周成交额954亿元，日均成交额为238亿元，环比+71.50% [54] - 银行指数较前一周上涨1.68%，走势强于大盘0.55个百分点，上周成交额1135.36亿元，较前一周下跌3.82% [56] - 保险股中新华保险H收涨12%，众安保险下跌9% [41] - 多元金融指数收于8,939点，较前一周+2.10%，金控平台指数收于2,116点，较前一周+1.47%，信托（中信）指数收于1,604点，较前一周+2.49% [82] 利率走势 - 上周10年期国债收益率收于1.66%，较前一周下降0.03个百分点，Shibor隔夜利率收于1.41%，与前一周持平 [84] 海外市场跟踪 - 美联储官员称关税可能推高CPI一至两个季度，欧洲央行货币政策正处于降息周期 [86] - 上周中信非银指数上涨1.57%，中信银行指数上涨2.33%，银行指数强于恒生金融指数和其他主要国家指数，非银指数仅弱于恒生金融指数，但强于其他主要国家指数 [86]

证券研究报告 科技 2025 年 6 月 08 日│中国内地 专题研究 2025 年中期策略会速递—半导体：需 求分化，关注 AI、先进制造演进 华泰研究 6 月 4-5 日我们组织了 2025 年中期策略会，我们观察到：1）制造端稼动率 同比持续提升，后道厂商重点布局 Chiplet 与立体先进封装技术，前道设备 公司关键设备加速验证；2）存储市场价格拐点显现，且上涨趋势有望延续 至 3Q25，AI 相关需求有望带动颗粒、模组、主控芯片、封测等环节国产替 代加速；3）设计公司下游需求分化，功率及模拟公司表示工业、汽车需求 持续复苏，数字芯片继续关注端侧 AI 发展以及各公司新品布局。 中期策略会上，我们观察到：1）摩尔定律放缓，同时国内先进制程制造能 力因地缘政治因素受到一定影响的背景下，国内多家产业链公司如芯原股 份、长电科技、通富微电与华封科技等开始重点布局 Chiplet 与立体先进封 装技术，未来将有望为国内高性能芯片制造提供新发展方向，缩窄与国际龙 头的技术代差；2）周期复苏带动下制造产业链盈利水平同比来看正逐步恢 复，稼动率水平同比持续提升，代工与封测价格企稳，我们看好制造封测公 司盈利水平与现 ...