海亮股份 (002203) 公司深度 - **核心观点**：海亮股份作为全球铜管智造龙头，其传统暖通主业、锂电铜箔及AI铜基材料三大业务板块均存在超预期增长潜力，共同驱动公司业绩高增 [3] - **传统主业超预期驱动**：传统暖通主业海外需求景气度好于国内，海外产能（尤其是美国基地）有望因贸易政策获取超额份额与利润 [3] - **铜箔业务进入放量通道**：锂电铜箔行业持续高景气，公司3.5μm产品领先行业，有望获取超额份额和更高盈利能力；电子电路铜箔技术已突破，国产化率低，远期发展空间广阔 [3] - **AI新材料开拓蓝海市场**：AI铜基材料业务打破单一产品模式，提供整套解决方案，有望重构商业逻辑并攫取蓝海赛道超额溢价 [3] - **盈利预测**：预计2025-2027年公司营业收入分别为879.31亿元、1129.87亿元、1234.51亿元，同比增长0.4%、28.5%、9.3%；归母净利润分别为9.62亿元、17.80亿元、26.52亿元，同比增长36.7%、85.1%、48.9% [3] - **估值水平**：预计2025-2027年每股盈利为0.42元、0.78元、1.16元，对应PE为34.1倍、18.4倍、12.4倍 [3] - **关键催化剂**：海外产能投产释放、锂电铜箔订单、电子电路铜箔技术突破与订单、AI铜基材料订单均可能超预期 [4] 万国黄金集团 (03939) 公司深度 - **核心观点**：万国黄金集团作为黄金行业新秀，行业地位快速成长，产量增长迅速，较快的增长速度可以消化较高的估值 [5] - **核心驱动因素**：金价上行是公司业绩的核心驱动因素 [5] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.20亿元、28.80亿元、47.38亿元，同比分别增长112.09%、136.06%、64.49% [5] - **估值水平**：预计2025-2027年每股盈利为0.28元、0.65元、1.07元，对应PE分别为50.87倍、21.55倍、13.10倍 [5] - **关键催化剂**：金价上行、美联储政策超预期、项目进度超预期 [5] 宏观专题研究：2026年财政预算 - **核心观点**：2026年财政支出延续积极基调，但财政收支处于紧平衡态势；国有资本经营预算留有余地，社会保险基金预算相对谨慎 [6] - **与市场差异**：报告认为，2026年调入资金及使用结转结余与上年接近，结合广义赤字率下降，财政资金发力相对于GDP总量的强度较2025年略有放缓，这与市场认为财政积极发力的看法存在差异 [6] - **核心驱动**：观点基于《关于2025年中央和地方预算执行情况与2026年中央和地方预算草案的报告（摘要）》的发布 [6] 宏观专题研究：外汇储备与汇率 - **核心观点**：预计2026年人民币兑美元汇率中枢在6.9左右，走势为先升后贬，上半年高点可能触及6.8，随后逐步回落至7以下，四个季度中枢分别为6.8、6.9、7.0、7.0 [7] - **与市场差异**：市场普遍预计汇率全年升值，而报告预计汇率先升后贬 [7][8] - **核心驱动因素**：1) 政策层释放明确的节奏管理信号（如取消远期售汇业务风险准备金），关注人民币过快升值；2) 季节性结汇高峰的支撑作用边际减弱；3) 地缘政治冲突背景下，美元指数短期预计仍偏强运行 [7]

行业投资评级 - 行业评级为“看好” [1] 核心观点 - 报告标题点明“两会稳增长，期待‘反内卷’”的核心主题，结合“看好”评级，表明报告认为在稳增长政策背景下，钢铁行业的竞争格局有望优化，存在投资机会 [1] 价格表现总结 - **市场指数**：截至2026年3月8日，SW钢铁指数报3,023点，周跌幅3.5%，但年初至今涨幅达13.6%，表现优于上证指数（年初至今涨3.9%）和沪深300指数（年初至今涨0.7%）[3] - **板块细分**： - SW普钢指数报2,803点，周跌3.9%，年初至今涨11.4% [3] - SW特钢指数报5,541点，周跌1.7%，年初至今涨15.2% [3] - SW冶钢原料指数报4,237点，周跌4.6%，年初至今涨18.5% [3] - **钢材现货价格**： - 螺纹钢(HRB400 20mm)报3,170元/吨，周跌0.9%，年初至今跌4.5% [3] - 热轧板卷(4.75mm)报3,250元/吨，周跌0.3%，年初至今跌0.3% [3] - 冷轧(1.0mm)报3,540元/吨，周跌0.6%，年初至今跌3.5% [3] - 中板(普20mm)报3,290元/吨，周涨1.2%，年初至今跌0.3% [3] - **原料价格**： - 铁矿石普氏指数报101美元/吨，周涨1.6%，年初至今跌6.6% [3] - 二级冶金焦报1,301元/吨，周跌2.6%，年初至今跌2.6% [3] - 废钢报2,120元/吨，周涨3.4%，年初至今涨8.2% [3] 库存情况总结 - **社会库存**：五大品种钢材社会总库存为1,402万吨，周涨幅8.3%，年初至今涨幅高达60.8% [5] - **钢厂库存**：五大品种钢材钢厂总库存为549万吨，周涨幅31.9%，年初至今涨幅为42.4% [5] - **原料库存**：铁矿石港口库存为17,123万吨，周涨幅0.2%，年初至今涨幅7.9% [5] 供需情况总结 (基于图表数据描述) - **产量与铁水**：图表显示五大品种钢材周产量及日均铁水产量在2026年初处于历史同期相对低位 [9] - **产能利用率**：图表显示全国高炉开工率与产能利用率在2026年3月初处于较低水平；电炉开工率与产能利用率同样处于低位 [12] - **钢厂盈利与需求**：图表显示全国钢厂盈利率在2026年3月初处于较低区间；螺纹钢表观需求在同期也处于历史相对低位 [15] 个股表现总结 - **周涨幅前五**：钢研高纳（涨13.2%）、盛德鑫泰（涨6.7%）、杭钢股份（涨2.7%）、大中矿业（涨2.5%）、河钢资源（涨0.5%）[16] - **周跌幅前五**：广大特材（跌11.9%）、方大炭素（跌11.8%）、久立特材（跌8.8%）、常宝股份（跌8.3%）、金洲管道（跌8.0%）[16][17]

外汇储备与汇率 - 2026年2月官方外汇储备为34,278.07亿美元，环比增加287.29亿美元[1][3] - 2月资产价格变动（汇率与债券收益率）对外汇储备形成约306.72亿美元的正向综合贡献[3] - 2月人民币对美元汇率升值1.33%至6.86，CFETS人民币汇率指数升值1.64%至98.58[3] - 预计2026年人民币兑美元汇率中枢在6.9左右，上半年高点可能触及6.8，四个季度中枢分别为6.8、6.9、7.0、7.0[2][4] 汇率与贵金属展望 - 人民币单边快速升值行情接近尾声，将转入偏强震荡、升值斜率放缓阶段[1][4] - 政策层面释放稳汇率信号，央行于2月27日取消远期售汇业务20%风险准备金[1][4] - 短期美元指数预计偏强运行，因地缘政治冲突推升避险情绪[1][4] - 中长期看好黄金，央行连续16个月增持黄金，2月末储备为7422万盎司[7][9] - 短期金银价格波动可能扩大，白银因投机属性强，表现可能弱于黄金[7] - 需警惕特朗普政府推动“石油美元体系2.0”可能削弱黄金的长期逻辑[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 信贷是当前资金宽松行情的“第一层”逻辑，2026 年以来资金宽松行情持续，银行间回购市场“量松价低”，相关利差处于历史低点 [1][2] - 信贷投放偏缓和对狭义流动性和债市有四方面意义，信贷未“开门红”催生债市配置和资金宽松行情 [3] - 只要信贷投放预期无明显改善，资金宽松逻辑可持续，不降息情形下央行合意回购利率 DR007 或在 1.40%左右，货币政策重心或在规范市场行为 [4] 各目录总结 信贷是当前资金宽松行情的“第一层”逻辑 - 研究狭义流动性的三大工具为机构融入融出行为、信贷和汇率，均为日频数据能及时反映边际变化 [1][11] - 2026 年以来资金宽松，银行间回购市场“量松价低”，相关利差处于历史低点，信贷是资金宽松“第一层”逻辑，大行净融出是资金面“同步略领先”指标 [2][12] - 信贷投放偏缓和对狭义流动性和债市有四方面意义，信贷未“开门红”催生债市配置和资金宽松行情 [3][13] 狭义流动性 央行操作 - 短期流动性削峰填谷，3 月 2 - 6 日质押式逆回购净投放 -13634 亿元；中长期流动性 3M 买断式逆回购缩量或因商业银行需求变化 [15] 机构融入融出情况 - 资金供给方大行净融出处于季节性高位，资金需求方绝对融资余额高但相对杠杆率较低 [18][31] 回购市场成交情况 - 资金量宽价稳，资金情绪指数较为宽松 [39][41] 利率互换 - 利率互换成本小幅下行，CD 与 IRS 利差延续低位 [47] 政府债 下周政府债净缴款 - 过去一周政府债净缴款 2820 亿元，未来一周净缴款 -21 亿元，明显减少 [49] 政府债期限结构 - 展示了截至 3 月 6 日发行期限在 10 年以上超长债发行情况，以及国债、地方债发行期限结构表 [52][53][54] 同业存单 绝对收益率 - 整体下行 [55] 发行和存量情况 - 展示了截至 3 月 6 日同业存单发行结构表和存量结构表 [61][62] 相对估值 - 展示了同业存单相关利差分析，如 1 年 AAA 同业存单与 R007、DR007 等利差及 2020 年以来分位数 [64]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖给予“增持”评级，目标价7.83港元 [2][5] - **核心观点**：HashKey是港股稀缺的兼具零售牌照、稳定币布局与传统金融入口的合规持牌数字资产交易所，有望在全球Web3合规化、机构化、普及化浪潮中把握先发优势 [4] 财务表现与预测 - **历史与预测营收**：2024年营业收入为7.21亿港元（同比增长247%），预计2025/2026/2027年营业收入分别为7.0亿港元（同比下降3%）、11.5亿港元（同比增长64%）、20.2亿港元（同比增长76%）[2][4][85] - **历史与预测净利润**：2024年归母净利润为-11.90亿港元，预计2025/2026/2027年归母净利润分别为-9.5亿港元、-7.5亿港元、-1.5亿港元，亏损持续收窄 [2][4][85] - **收入结构**：交易促成服务是核心收入来源，2024年占营收比重为71.8%，2025年上半年占比为68.0% [28][34] - **费用优化与亏损收窄**：2022-2024年，研发开支、一般及行政开支、销售及营销开支占营业收入的比重持续下降，运营杠杆效应开始显现，推动业绩端亏损收窄 [4][57][61] 商业模式与客户结构 - **三大业务板块**：公司业务分为交易促成服务、链上服务及资产管理服务，构建自我强化的收入飞轮[23][24] - **交易促成服务细分**：2025年上半年，交易促成服务收入1.93亿港元，其中佣金收入占38.0%，上币费收入占15.3% [27] - **客户结构转型**：公司正从补贴驱动的零售模式，转向以机构客户与Omnibus合作伙伴为核心。2025年上半年，机构及Omnibus客户交易量逆势增长，部分冲抵了零售端收缩 [4][38] - **客户数据**：截至2025年上半年，注册客户为144.7万人，有资产客户为13.9万人，客户入金比例为9.57%，仍有较大提升空间 [46][49] 市场地位与竞争优势 - **市场地位**：按2024年交易量计，公司是亚洲最大的区域性在岸数字资产交易平台；在香港本地持牌平台中，交易量市场份额超75% [14][73] - **牌照与全球布局**：公司拥有香港、百慕大、新加坡、迪拜、爱尔兰等多地牌照，正以香港为支点构建全球化合规业务版图 [28][65] - **合规与安全优势**：公司是少数能提供全天候（24/7）全面合规出入金服务的供应商之一，与渣打银行、德意志银行等合作，且从未发生因安全漏洞导致的客户资金损失 [4][76] - **生态闭环**：通过控股香港金管局稳定币沙盒机构之一的“圆币科技”，构建“合规交易所+合规稳定币+传统金融入口”三位一体生态 [4][82] 增长催化剂 - **政策催化**：香港Web3制度红利进入兑现期，2026年3月将发放首批港元稳定币牌照，公司及其控股的圆币科技是潜在受益者；香港地区RWA监管框架加速完善，公司作为先行者有望成为重要平台 [6] - **业务催化**：迪拜、爱尔兰等海外市场牌照申请进展顺利；香港证监会新举措（如允许经纪商提供保证金融资、持牌平台提供永续合约等）有望为公司打开新收入空间 [7] - **行业Beta催化**：全球监管逐步明朗化，若美国《GENIUS法案》落地，将促使更多机构资金入场，为链上资产带来增量资金，公司作为亚洲数字资产交易核心枢纽将受益 [8] 估值依据 - **估值方法**：采用PS估值法，给予12倍PS估值溢价 [5][89] - **估值锚点**：以预计2027年公司步入稳态经营时的营业收入20.2亿港元为锚点，对应市值242.4亿港元，以12%贴现率贴现至2026年，得出目标价7.83港元 [5][89] - **可比公司**：选取OSL集团、Coinbase、Robinhood等作为可比公司，2025-2027年平均PS分别为14倍、12倍、10倍 [90]

财政基调与规模 - 2026年财政赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元，比上年增加2300亿元[3] - 广义财政赤字率（含赤字、超长期特别国债、特别国债、专项债）约为8.1%，较2025年有所下降[1][3] - 全国一般公共预算支出规模将首次达到30.1万亿元，增长4.4%[3][4] - 全国一般公共预算收入22.07万亿元，增长2.2%，加上调入资金等后收入总量为24.12万亿元，收支处于紧平衡[4] 主要财政工具安排 - 拟发行超长期特别国债1.3万亿元，专项支持“两重”建设等，其中8000亿元用于“两重”建设，2500亿元支持消费品以旧换新[3][8][12] - 拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，并单列提高用于项目建设的额度[3][13] - 拟发行特别国债3000亿元，用于支持国有大型商业银行补充资本[3] - 拟安排中央预算内投资7550亿元，并发行新型政策性金融工具8000亿元以带动社会资本[8][13] 支出重点方向 - 全国科学技术支出安排近1.3万亿元，增长7.1%；教育、社保、医疗、住房保障四项支出合计超12.4万亿元[7] - 城乡居民基本医疗保险人均财政补助标准提高24元，达到每人每年724元[8] - 中央财政设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，并组合运用贷款贴息等工具[12] 预算管理与政策协同 - 2026年中央本级“三公”经费压减7%以上，会议培训等经费压减10%，部分省份节省资金超120亿元[10] - 政策协同形成“财政引导、金融放大、市场运作”链条，千亿级财政资金可支持惠及万亿级信贷[10][11] - 深化零基预算改革，部分试点省份近两年累计淘汰压减项目近千个，节省资金几十亿元[11] 其他预算与市场建设 - 全国国有资本经营预算收入7966.14亿元，下降6.8%；支出2921.17亿元，增长10.3%；调入一般公共预算5304.88亿元[14] - 全国社会保险基金预算收入13.09万亿元，增长3.9%；支出11.81万亿元，增长6%[14] - 财政将规范税收优惠与补贴政策，纵深推进全国统一大市场建设，清理“政策洼地”[17]

核心观点 - 通胀预期升温对国内债市短期影响或相对可控，当前内外部宏观环境对债市或较为友好 [1] - 展望下一阶段，10年期国债收益率在1.85%上方或有较强支撑，或有望向下尝试推进至1.70%点位附近 [1] 通胀预期升温对国内债市影响短期可控 - 美伊以冲突加剧导致全球通胀预期再度升温，布伦特原油现货价格已突破90美元/桶，美债日债均出现不同程度调整，但短期内对国内债市的影响或相对有限 [2][16] - 海内外通胀环境存在显著差异，国内自2023年后基本处于低通胀状态，通胀预期升温对国内影响或更为中性甚至利好，适度的通胀升温不会阻碍宽货币进程 [3][18] - 国内通胀预期升温并非突然出现，2025年年中反内卷行情期间，南华工业品指数在5月末至7月下旬最大涨幅达13.02%，债市或已部分定价潜在通胀回暖影响 [3][18] - 国际油价能否维持高位存较大不确定性，且向国内油价传导存在时滞，短期内或不会导致国内能源价格大幅跃升 [4][22] - 能源在CPI中权重相对较低，根据1月数据，能源价格下降5.0%影响CPI同比下降约0.34个百分点，反推能源项权重约6.8%，即便油价高位维持，对CPI的拉动幅度或也有限 [5][23] 宏观环境对当前债市相对友好 - 金融市场投资者或未做好美伊以冲突长期演变的准备，多数投资者仍在基于冲突短期化、局部化的基准预期进行定价 [6][26] - 当前市场恐慌情绪远不及2022年俄乌冲突爆发之时，国际油价虽冲高至90美元/桶但未触及100美元/桶，反映市场对长期原油断供并未过多定价 [6][26] - 对国内债市而言，通胀升温预期并非主要矛盾，潜在冲突扩大乃至长期化的可能性或有望催化新一轮避险需求，形成对债市相对有利的外部环境 [6][7][27] - 央行呵护流动性态度明确，2026年年初以来持续加大流动性投放，政府工作报告重申“灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕”，潜在降准降息操作仍可期待 [7][31] 对比看待2025上半年债市与当前股市 - 预期层面：2024年以来债市形成“债持不炒、每调买机”的坚定看涨预期；2025年下半年后权益市场逐步形成慢牛一致预期 [8][33] - 行情层面：2024年末2025年初，10年国债收益率由2024年11月中旬的2.15%左右快速下行至2025年初最低约1.60%，但在1.60%点位连续3次尝试突破未果；上证指数于2025年末走出跨年十七连阳行情，由2025年12月中旬的3824.81点快速冲上4100点，但在4200点三次尝试突破未果 [8][33] - 展望下一阶段：权益市场短期呈现震荡行情的概率或相对较高，4200点阻力位突破仍需契机；债市行情或相对乐观，10年国债收益率在1.85%上方或有较强支撑，或有望向下尝试推进至1.70%点位附近 [9][34] 债市周度观察与资产表现 - 过去一周（2026年3月2日至6日），10年国债收益率窄幅震荡，截至3月6日收盘，10年国债活跃券收报1.7880%，30年国债活跃券收报2.2325% [15] - 报告通过系列图表展示了国债利率曲线、到期收益率、同业存单收益率、国开-国债利差、国债期货及利率互换收益率等债市资产表现 [38][40][42][44][46][48] 高频实体跟踪 - **物价相关**：跟踪南华农产品指数、国际原油价格、蔬菜水果及肉类平均批发价等 [49][51][54][55][60] - **工业相关**：跟踪南华工业品指数、玻璃与焦煤期货价格、高炉开工率、石油沥青开工率等 [56][61][62][63][64][65] - **投资地产相关**：跟踪100大中城市成交土地占地面积、30大中城市商品房成交面积、二手房出售挂牌价指数、房屋竣工面积累计值等 [66][67][68][69][70][71] - **出行消费相关**：跟踪地铁客运量、电影票房收入、乘用车零售量、国内执行航班数量等 [73][76][77][78][79][80][81]

市场表现与数据概览 - 本周市场宽幅震荡，权重指数上证50下跌1.54%，沪深300下跌1.07%，成长指数中证500、中证1000、国证2000分别下跌3.44%、3.64%、3.53%[11] - 行业板块分化明显，申万一级行业中7涨24跌，石油石化、煤炭受地缘冲突影响分别上涨8.06%和3.79%，而传媒、计算机、电子分别下跌6.98%、5.29%、5.07%[12] - 市场日均成交额2.62万亿元，较上周放量；截至3月5日，两融余额为2.65万亿元，股票型ETF本周净流入135.6亿元[19][28] - 主要指数估值分位整体偏高，上证指数PE-TTM为17.12，处于99.6%分位数；创业板指PE-TTM为41.71，处于46.08%分位数，相对偏低[36] 行情归因与展望 - 本周市场主要受中东冲突持续升级、《2026年政府工作报告》发布及全国人大会议经济主题记者会三大事件影响[39][42] - 报告预计A、H股近期仍有震荡调整需求，A股权重指数或在3月中旬后企稳，部分成长指数因技术顶背离及财报压力或在4月底后企稳[4] - 地缘冲突推升通胀预期，使“新旧能源”成为市场焦点，新能源（电新）与老能源（电力）均获关注[4] - 证券板块处于相对低位，截至3月5日证券类ETF总份额达1559.3亿份，较上周增加12亿份，性价比凸显[4] 配置建议与风险提示 - 配置建议：中线维持仓位，控制组合弹性；银行指数有日线MACD底背离迹象，可作短期避险；继续持有石油石化及部分中字头股票[4] - 主要风险包括国内经济修复不及预期以及全球地缘政治存在不确定性[5]

核心观点 - 报告核心观点为市场宽幅震荡，部分指数出现顶背离迹象，预计A股和H股近期仍有震荡调整需求，其中A股权重指数或在3月中旬后企稳，而部分成长指数因技术结构问题或在4月底后企稳，配置上建议中线维持仓位，控制组合弹性，并关注银行、“新旧能源”、证券、石油石化及部分中字头股票[1] 本周行情概况 - 主要宽基指数大多回调，权重指数上证、上证50、沪深300分别下跌0.93%、1.54%、1.07%，中小成长指数中证500、中证1000、国证2000分别下跌3.44%、3.64%、3.53%，且出现日线MACD顶背离状态，双创指数创业板指、科创50分别下跌2.45%、4.95%，北证50全周下跌7.14%，港股恒生指数、恒生科技分别下跌3.28%、3.70%[11] - 板块表现呈现“新旧能源红利走强，科技周期跌幅居前”，受中东地缘冲突影响，石油石化、煤炭分别上涨8.06%、3.79%，电力设备上涨0.55%，而TMT相关的传媒、计算机、电子分别下跌6.98%、5.29%、5.07%，周期相关的有色、建材、房地产、钢铁分别下跌5.47%、4.32%、4.09%、3.55%[12] - 市场情绪方面，沪深两市日均成交额2.62万亿元，较上周有所放量，股指期货主力合约大多升水[19] - 资金流向方面，两融余额为2.65万亿元，较上周略有下降，融资买入占比为10.28%，较上周五略有上升，股票型ETF本周净流入135.6亿元[28] - 量化估值显示，主要指数估值分位整体合理但略微偏高，创业板指估值相对偏低，其PE-TTM为41.71，处于46.08%分位数[36] 本周行情归因 - 中东冲突局势持续升级，伊朗外长表示未要求停火并准备应对美军地面入侵，美国威胁若伊朗产生延续政策的新领导人将重返战争，也门胡塞武装称全面支持伊朗并准备参战[39] - 十四届全国人大四次会议开幕，国务院总理作《2026年政府工作报告》，提出经济增长目标4.5%–5%，城镇新增就业1200万人以上，居民消费价格涨幅2%左右，粮食产量1.4万亿斤左右，并强调加大逆周期和跨周期调节力度，继续实施积极财政政策和适度宽松货币政策[42] - 十四届全国人大四次会议举行经济主题记者会，发改委主任表示将实施提振消费专项行动，并预计六大新兴支柱产业产值到2030年有望扩大到十万亿元以上，商务部部长表示将出台商品消费扩容升级等增量政策，财政部部长表示中央财政安排1000亿元推出财政金融协同促内需政策，央行行长表示中国无意通过汇率贬值获取贸易优势，证监会主席表示即将推出深化创业板改革[42] 下周行情展望 - 预计近期A、H股仍有震荡调整需求，A股权重指数（如上证指数、沪深300）因1月中旬以来持续震荡整理，调整结构逐步充分，或在3月中旬以后逐步企稳，部分成长指数（如中证500、中证1000、国证2000）因出现日线MACD顶背离、去年以来涨幅较大及财报季业绩压力，从技术结构看或在4月底以后企稳，恒生科技指数在500天线附近止跌反弹，但近期仍有震荡整固需求，拉长周期到季度依旧看好“系统性慢牛”机会[4] - 配置建议：择时方面，中线维持当前仓位不变，等待大盘调整结束，期间考虑控制组合整体弹性，行业方面，银行指数调整充分并有日线MACD底背离迹象，可作为短期避险之用，地缘冲突下“新旧能源”（新能源如电新、老能源如电力）成为市场关注焦点，证券处于相对低位，性价比突显，场内份额继续增加（截至3月5日，证券类ETF总份额1559.3亿份，较上周五增加12亿份），建议继续持有，石油石化基于当前地缘格局仍可继续持有，部分中字头股票值得关注，其中位置较低且有红利属性的标的可作为地缘冲突升级时的“压舱石”，涉及油运、船舶、港口等的标的直接受益[1][4]

报告行业投资评级 - 行业评级为“看好”，并予以“维持” [3] 报告核心观点 - “十五五”规划引领银行高质量发展，银行板块基本面改善逻辑得到强化 [1][2] - 银行板块表现好于市场，在市场风险偏好下降时具有防御属性 [1] - 2026年银行股有望重启业绩增长周期，预计上市银行核心营收增长5%，逆转2023年以来的负增长态势 [5] - 银行板块股息率高、估值低，配置性价比较高，且筹码结构较优，公募持仓处于低位，险资有增配空间 [5] - 板块内部，最推荐稳健的国有大型银行及部分高股息中小银行 [6] 本周市场表现总结 - **板块表现**：本周（截至2026年3月6日）万得全A指数下跌2.30%，而申万银行指数上涨1.64%，在31个申万一级行业中排名第5位 [1][7] - **子板块表现**：国有大型银行表现最强，上涨3.30%，其次为城商行（+1.21%）、股份行（+0.95%）和农商行（+0.45%） [1] - **个股表现**： - 涨幅前三：重庆银行（+12.46%）、成都银行（+4.76%）、农业银行（+4.69%） [1] - 跌幅前三：长沙银行（-2.35%）、瑞丰银行（-2.01%）、苏农银行（-1.98%） [1] - **年初至今表现**：银行板块年初至今下跌5.64%，在申万一级行业中排名第29位 [7] 行业事件与政策解读 - **外部环境**：政府工作报告指出外部环境变化影响加深，地缘政治风险上升，市场风险偏好下降利好银行板块 [1] - **宏观政策**：政策基调中性偏宽松，强调“灵活高效运用降息降准等工具”，降息表述相对克制，利好银行净息差年内企稳 [2] - **扩大贴息**：个人消费贷款和服务业经营主体贷款贴息政策支持领域扩大、上限提高、期限延长至2026年底，预计将提振相关贷款需求 [2] - **大行注资**：拟发行3000亿元特别国债支持国有大型商业银行补充资本，有助于降低大行股息不确定性，未来保险资金等社会资本也可能参与，进一步夯实银行资本 [2] - **风险化解**：重点领域风险持续收敛，截至去年末，融资平台数量和债务规模较2023年初均下降超过70%，对公领域风险有望持续改善 [3] - **自律机制**：预计未来将强化利率政策执行，规范贷款定价和中间费用，防止无序竞争，同步压降存款价格以呵护银行息差 [3][5] 投资逻辑与建议 - **分子端（基本面修复）**：2026年银行营收和利润迎来修复，预计核心营收增长5%，3月中下旬财报季有望形成业绩催化 [5] - **分母端（估值与股息）**： - 风险偏好可能因地缘政治等因素下移，利好高股息板块 [5] - 无风险利率（10年期国债收益率）为1.78%，较去年末下行7个基点 [5] - 银行板块2025年平均股息率达4.45%，2025年第三季度末每股净资产对应的PB估值为0.60倍，高股息资产配置价值凸显 [5][12] - **筹码结构**： - 主动型公募基金对银行股持仓处于低位，2025年第四季度末仅占持股市值的1.6%，历史数据显示持仓新低时买入胜率较高 [5][18][19] - 险资有增配空间，预计2026、2027年合计约有4000亿元险资可能增持银行股，2026年第二季度开始配置动力或增强 [5] - **选股建议**： - 首要推荐稳健的国有大型银行：A股推荐交通银行、工商银行、建设银行、中国银行、农业银行；关注H股六大行 [6] - 其次推荐部分高股息、有进取动能的中小银行：推荐南京银行、浦发银行、上海银行、渝农商行 [6] - 综合重点推荐：工商银行、交通银行、南京银行 [6] 关键数据摘要 - **估值与股息**：上市银行平均股息率4.45%，其中国有行A股平均4.25%（H股5.42%），股份行A股平均5.10%（H股5.60%） [12] - **机构持仓**：2025年第四季度末，主动型公募基金重仓银行股比例仅为1.6% [5][18] - **财务快报（部分银行2025年年报）**： - 净利润增速较高的包括：青岛银行（+21.7%）、杭州银行（+12.1%）、齐鲁银行（+14.6%） [9] - 拨备覆盖率较高的包括：杭州银行（502%）、招商银行（392%）、宁波银行（373%） [9]