行业投资评级 - 轻工制造行业评级为"强于大市"（维持）[3] 核心观点 造纸行业 - Suzano宣布8月亚洲市场商品浆价格上涨20美元，同时未来一年商品浆产量减少3.5%[2] - 当前浆、纸价格处于周期底部，反内卷推动下价格有望回升至合理区间，推荐太阳纸业[2] - 理文造纸2025H1营收122.36亿港元（同比-2.2%），净利润8.11亿港元（同比+0.7%）[4] - 8月8日数据显示：双胶纸4993.75元/吨（持平），铜版纸5320元/吨（持平），白卡纸3955元/吨（-35元/吨）[4] 轻工消费 - 晨光文具联合二次元IP开展全国15城21场"次元集合快闪"活动，IP战略成效显现[2] - 布鲁可8月推出变形金刚星辰版盲盒，目标用户扩展至女性及成年玩家群体[2] - 护舒宝推出液体卫生巾Pro健康专研版，采用物理隔菌技术实现95%隔菌率[4] 家居行业 - 北京优化购房政策：五环外商品住房不限套数，扩大首套房公积金贷款范围[4] - 金牌家居泰国罗勇府生产基地预计2026年7月投产，目标年产值10亿元[4] - 6月家具类零售额同比+28.7%，1-6月家具制造业收入累计同比-4.9%[39] 出口链 - 7月我国出口总值同比+7.2%，其中对东盟出口增速达16.6%[4] - 8月8日海运费CCFI、SCFI指数环比分别-2.6%、-3.9%[4] 包装行业 - 上海9月1日起实施新规，推动可循环/可降解包装替代一次性塑料制品[4] 行业数据表现 市场表现 - 轻工制造板块周涨幅+2.57%，跑赢沪深300指数（+1.23%）[15] - 细分板块：造纸指数+3.13%，家居用品指数+2.88%，文娱用品指数+2.8%[15] - 纺织服饰板块周涨幅+4.23%，饰品指数+5.53%[24] 造纸行业数据 - 1-6月造纸及纸制品业营收累计同比-2.3%，销售利润率2.6%（同比-0.68pct）[66] - 6月机制纸及纸板产量同比+3.1%，日均产量同比+3.34%[68] - 7月青岛港纸浆库存1371千吨（同比+24.75%），常熟港库存602千吨（同比+23.61%）[75] 文娱用品数据 - 1-6月文教体育娱乐用品业营收累计同比+8%，6月体育娱乐用品零售额同比+9.5%[108] 地产关联数据 - 6月住宅竣工面积同比-4.3%（环比+17.79pct），1-6月新开工面积累计同比-19.6%[31] - 7月样本城市二手房成交面积同比-9.02%[31]

公司产品与设计 - 公司为中国体育代表团设计融合蜀地竹韵文化的领奖装备 主色调为珠翠绿和月光白 并在立体剪裁中演绎竹林光影 [1] - 领奖服细节设计包含袖口新生竹叶图案 拉链采用竹节造型 以及象征竹节纹理的粗细线条 彰显东方意蕴 [1] - 领奖服采用再生环保纱线 由回收塑料瓶再生而成 每套推动超过13个塑料瓶回收 公司累计推动超1.9亿个回收塑料瓶再利用 [4] - 领奖服面料采用LNDRY科技 具有速干凉爽特性 通过毛细原理快速导出汗液并蒸发 有效降低体温 [4] - 公司还在领奖装备中加入定制气味香卡和世运会运动元素徽章 以增加代表团互动交流 [4] 品牌营销与活动 - 公司在成都春熙路盈嘉S+大厦推出以运动熊猫为主角的裸眼3D创意短片 展示武术射箭棒垒球等世运项目并呈现同款领奖服 [5] - 成都地区部分门店同步展出领奖装备并开展消费者互动活动 消费者可近距离感受装备魅力并有机会领取限定纪念徽章 [5] 赛事合作与定位 - 公司作为2025-2028年中国奥委会及中国体育代表团官方体育服装合作伙伴 为本届世运会打造领奖装备 [1] - 世运会为国际世界运动会协会主办的国际性体育盛会 以非奥运会项目为主 本届开展34个大项比赛包括武术攀岩飞盘拔河等 [1]

险资举牌港股核心动因 - 上半年险资举牌17次 其中14次标的为港股上市公司 63%保险机构计划2025年加大港股投资规模 [1] - 险资运用余额近35万亿元 通过举牌港股实现资产配置优化 [1] 估值优势与股息吸引力 - 恒生指数市盈率10.7倍低于沪深300指数13.1倍 AH股溢价指数达129.94显示H股估值洼地特征 [2] - 国有大行H股股息率维持5% 部分能源股股息率超8% 低利率环境下高股息资产成为险资压舱石 [2] 港股优质资产结构 - 科技龙头腾讯美团小米深入产业互联网与AI战略 构筑港股科技集群创新引擎 [3] - 消费板块安踏李宁通过全球化提升溢价 海底捞等餐饮文化出海标杆探索全球增长点 [3] 资产配置战略价值 - 港股国际化程度高 资产价格波动与A股不同步 可显著降低投资组合整体波动 [4] - 香港成熟金融基础设施助力险资国际化配置 通过港股通投资亚洲新兴市场降低单一市场依赖 [4] 新会计准则适配性 - IFRS 9与IFRS 17准则实施后 将高股息港股计入FVOCI账户可使股息直接算作收益 [5] - 新准则下规避FVTPL账户股价波动对利润表的影响 通过港股配置平滑业绩波动 [5]

核心观点 - 纺织服装行业8月投资策略维持"优于大市"评级，建议布局中报绩优个股[1] - 7月越南纺织品出口增速环比提升至16.7%，鞋类出口同比增速转正至4.5%[3] - 生育补贴政策有望带动婴童消费升级，稳健医疗旗下婴童产品有望受益[4] 行情回顾 - A股纺服板块8月以来涨幅优于大盘，纺织制造板块(+4.5%)表现好于品牌服饰(+3.2%)[1] - 港股纺服指数7-8月小幅下跌，重点公司中361度(+29.9%)/晶苑国际(+26.8%)/天虹国际(+25.0%)领涨[1] - 台股纺织指数表现较弱，7-8月累计下跌8.5%[22] 品牌服饰表现 - 6月服装社零同比增长1.9%，增速环比放缓[2] - 618大促后6月电商渠道各品类同比下滑：运动服饰(-17%)/户外服饰(-2%)/休闲服饰(-13%)/家纺(-24%)/个护(-11%)[2] - 运动服饰中露露乐蒙(+48%)/迪桑特(+29%)增速领先，户外服饰凯乐石(+117%)/迪卡侬(+76%)表现突出[2] - 小红书7月运动户外粉丝增速前三为KEEP(+73%)、昂跑(+13.2%)、阿迪达斯(+9.2%)[2] 纺织制造动态 - 7月越南/印尼/印度PMI分别环比上升3.5/2.3/0.7[3] - 内棉价格7月上涨1%，8月以来下跌1%，外棉价格持续下跌[3] - 台企儒鸿表示6月起订单受关税影响，但进入旺季表现稳健[3] - 美国新关税政策落地，东南亚国家加征关税19-20%，较4月版本大幅下降[3] 中报前瞻 - 百隆东方预计2025H1归母净利润同比增长50.21%~75.97%，扣非增长201.87%~257.94%[4] - 天虹国际预计2025H1净利润同比增长约60%，产能利用率提升带动毛利率改善[4] - 稳健医疗旗下全棉时代婴童产品在电商平台销售表现良好，有望受益生育政策[26][27] 投资建议 - 品牌服饰建议关注安踏体育(2025E PE 17.3x)、特步国际(10.7x)、361度(9.6x)等运动品牌[9] - 纺织制造推荐申洲国际(11.9x)、华利集团(14.7x)、伟星股份(15.9x)等对美敞口有限的公司[8][9] - 生育政策受益标的稳健医疗(2025E PE 22.7x)婴童产品定位高端有望释放弹性[7][26]

股权变动 - 贝莱德在李宁的持股比例从5.06%降至4.61% [1] - 持股比例变动发生于8月4日 [1] - 香港交易所披露该信息于8月7日 [1]

股份發行人及根據《上市規則》第十九B章上市的香港預託證券發行人的證券變動月報表 | 截至月份: | 2025年7月31日 | | | | 狀態: 新提交 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 致：香港交易及結算所有限公司 | | | | | | | 公司名稱: | 李寧有限公司 | | | | | | 呈交日期: | 2025年8月6日 | | | | | | I. 法定/註冊股本變動 | | | | | | | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | 不適用 | 於香港聯交所上市 (註1) | 是 | | 證券代號 (如上市) | 02331 | | 說明 | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 多櫃檯證券代號 | 82331 | RMB | 說明 | | | | | | | | | | | 法定/註冊股份數目 | | | 面值 | | 法定/註冊股本 | | | 上月底結存 | | | | 10,000,000,000 | HKD | | ...

指数表现 - 中证港股通纺织服装与珠宝综合指数报1922.06点 [1] - 近一个月下跌4.00% 近三个月上涨9.13% 年初至今上涨13.10% [1] - 指数基日为2021年12月31日 基点为3000.0点 [1] 权重构成 - 前十大权重股合计占比91.77% 李宁(15.18%) 申洲国际(15.11%) 安踏体育(14.03%) 老铺黄金(12.04%) 周大福(9.28%) 新秀丽(7.96%) 波司登(7.29%) 九兴控股(3.71%) 裕元集团(3.57%) 特步国际(3.4%) [1] - 全部成分股均在香港证券交易所上市 占比100.00% [1] 行业分布 - 服装行业占比57.20% 珠宝与奢侈品占比24.16% 鞋帽与配饰占比18.65% [2] - 指数样本每半年调整一次 调整时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整而调整 遇临时调整时参照计算与维护细则处理 [2]

本土运动品牌竞争格局 - 李宁2025年二季度全平台零售流水仅低个位数增长 线下渠道负增长 安踏多品牌战略显抗压性 迪桑特 可隆等高端品牌增速达50-55% 特步旗下索康尼增速超20% [1] - 李宁净利润连续两年下滑 市值从2021年2600亿港元峰值跌至400多亿港元 安踏市值同期表现更稳健 [1] - 李宁单品牌战略效果疲软 安踏通过Amer Sports等收购实现多品牌协同 特步聚焦跑步领域成效显著 [4][32] 李宁战略调整与海外品牌布局 - 通过莱恩资本收购瑞典户外品牌Haglöf 计划在中国开设旗舰店 北京 天津等地已设围挡 试水户外赛道 [4][6] - 非凡领越与莱恩资本成立合资公司运营Haglöf大中华区业务 李宁家族通过三大平台构建"资本+产业"协同体系 [15][18] - 此前运营Aigle 50年独家权但发展缓慢 门店数长期徘徊100家 营收占比仅1% Danskin因独立运营错失女性运动红利 2024年退出中国 [37][38][46][47] 多品牌运营挑战与案例对比 - 非凡领越收购堡狮龙后转型bossiniX成效有限 2023年收入占比5% 2024年营收跌11%至2.67亿港元 Clarks拓店至140家但直营收入不及批发 [19][23][24] - 安踏成功运营FILA和Amer Sports采用DTC模式 特步剥离盖世威等非核心品牌聚焦跑步 显示多品牌管理需清晰战略 [29][41] - 李宁LI-NING 1990定价过高与主品牌冲突 产品缺乏功能创新 户外支线价格带319-1689元 较安踏冠军系列2000元价位竞争力不足 [35][37] 国潮红利与品牌周期 - 2018-2021年国潮红利期李宁市值涨1051% 安踏涨406% 新疆棉事件助推国产替代 公募基金大幅加仓 [32] - 国潮退潮后李宁多支线导致品牌认知混乱 中国李宁 LNG LI-NING 1990等分散资源 未能形成持续趋势 [32][35] - 行业转向专业化与功能化竞争 户外运动成新增长点 但李宁Aigle Haglöf等布局较安踏始祖鸟明显滞后 [29][37][48] 公司治理与资源分配 - 非凡领越前身非凡中国2018年后转型多品牌并购 已收购Clarks Amedeo Testoni等 但运营能力待验证 [16][18] - Danskin等品牌因独立运营缺乏资源支持 李宁主品牌占据主要研发营销投入 副线边缘化问题突出 [45][46] - 安踏各品牌独立运营模式更高效 李宁单品牌战略下多品类协同不足 户外与女性市场两次错失机遇 [41][48]

行业现状与挑战 - 中国运动鞋服市场2024年同比增长仅5 9%至4100亿元 彻底告别过去10年中高双位数增长 全民运动红利期结束 [1] - 国产品牌份额超过50% 安踏+Fila+其他品牌合计超过20%坐稳第一 李宁9 4% 特步6 4% 国产替代进入深水区 [1] - 国内运动品牌CR5达到53% 中国成为全球集中度最高的市场 头部品牌要从进攻方变成防守方 强者不再更强 [1] - 安踏 李宁和特步完全跟这轮新消费牛市无关 安踏和FILA品牌连续6个季度个位数增长 李宁上半年流水低单位数增长 特步向低个位数靠拢 [3] 品牌运营与策略 - 国产品牌在国内依靠性价比 渠道建设和社会事件完成对耐克阿迪的反超 但品牌力严重缺位 未能将制造环节竞争力转化成品牌端话语权 [6] - 安踏通过收购FILA中国85%股权并成功运营 估值达千亿 总结出深挖品牌基因 明星代言 差异化门店的打法 迪桑特和可隆复制成功 [9] - 特步2019年接洽索康尼 2024年全面收购其中国区运营权 模仿安踏思路 当年成长为收入10亿元品牌 [10] - 国产头部品牌模仿耐克阿迪在一二线设旗舰店深化品牌形象 如安踏冠军店 李宁高效大店 特步九代店 [12] 小众品牌与垂类机会 - 小众垂类崛起使头部品牌份额下降 全球趋势显示更晚成立的品牌因更懂细分品类消费者而具后发优势 如安德玛 Lululemon Crocs HOKA等 [12] - 中国户外运动需求爆发 马拉松 登山 露营等小众需求给国产品牌重新树立品牌力机会 特步160X系列成马拉松国产第一 361洞洞鞋成爆款 [13] 渠道改革与质价比战略 - 国产品牌依赖经销商实现野蛮扩张 店效与全直营的优衣库差距大 安踏通过铁腕清除关系户完成直营化改革 进入渠道2 0时期 [15] - 安踏2020年启动DTC改革 直营+电商超80% 特步2024年融资10亿港元推动主品牌和索康尼DTC发展 [16][17] - 服装行业加价率高 优衣库加价率不到3倍 通过高效渠道将利润让渡给消费者 国产品牌需回归质价比本质 [21][22]

创始人增持行为 - 李宁及其侄子李麒麟今年以来累计增持李宁公司5179万股 总金额达8.09亿港元 持股比例从10.57%提升至13.08% [2][5] - 此次增持规模创2006年以来最高纪录 单次增持规模远超以往100万股以内的水平 [5][7] - 增持时点选择在公司股价相对低位 2023年股价下跌超60% 当前市盈率约12.9倍低于行业龙头 [8] 公司财务表现 - 近三年收入持续增长 从2022年258.03亿元升至2024年286.76亿元 [9] - 净利润连续两年下滑 2023年31.87亿元同比降21.6% 2024年进一步降至30.13亿元 [10] 战略发展动向 - 李宁公司坚持"单品牌、多品类、多渠道"战略 2024年报再次强调该方向 [13] - 成为中国奥委会2025-2028年体育服装合作伙伴 或强化专业运动员品牌基因并助力出海 [11] - 关联公司非凡领越采取多品牌战略 旗下拥有Clarks、Bossini、铁狮东尼等品牌 [17] 关联企业协同关系 - 非凡领越是李宁公司联营企业 李宁担任董事会主席并持股 同时是最大客户 [15] - Clarks品牌成为非凡领越核心收入来源 2023年收入96.46亿港元同比增79.1% 占比86% [18] - 近期通过合资公司获得瑞典户外品牌Haglöfs大中华区经营权 进军户外赛道 [18] 市场观点与分析 - 分析师认为品牌风格差异导致协同效应不明显 与安踏聚焦运动领域的多品牌策略形成对比 [18] - 资本市场关注估值下滑趋势 需清晰战略推动主品牌增长或展现跨品牌协同效应 [19]