嘉兴南湖机场正式通航 - 长三角地区一座新机场——嘉兴南湖机场于今日正式通航，首日有东方航空、南方航空、长龙航空的客运航班以及圆通航空的全货机执飞 [1] 机场定位与基础设施 - 机场定位为“客货兼顾、以货为主”，是长三角首个、全国第二个专业性航空货运枢纽 [4][5] - 机场航站楼面积2.59万平方米，飞行区等级为4E级，设56个机位，其中货运机位33个，占比超过一半 [5] - 设计能力可满足年旅客吞吐量180万人次、货邮吞吐量110万吨 [5] 初期航线网络与运营方 - 初期已开通5条客运航线，通达北京大兴、广州、深圳、成都双流、长春等城市，由东方航空、南方航空和长龙航空执飞 [1][3] - 春节前夕计划陆续开通昆明、哈尔滨、重庆、西安、海口等5条客运航线 [5] - 圆通航空的两架全货机在通航首日满载货物飞往惠州与郑州 [1] - 圆通速递深度参与，其全球航空物流枢纽及“东方天地港”项目已落户机场周边，预计2026年全面投用 [5] 区位优势与多式联运 - 机场紧邻上海、杭州、苏州等城市，周边拥有4条高速公路、7个高速出入口及多条千吨级航道 [6] - 通过“空铁海公”多式联运体系，可实现1小时内连接长三角主要城市，10小时内通达欧美市场 [6] - 机场1小时交通圈可覆盖苏州、湖州等多个长三角城市，例如到苏州平旺和盛泽仅需55分钟 [7][8] 长三角机场格局与苏州机场现状 - 长三角地区已有7个千万级机场，江苏省内9个民航机场均为百万级机场，机场密度全国名列前茅 [10] - 苏州经济规模位居前列但一直无自己的民用运输机场，其机场规划尚未获得国家发改委审批 [10] - 同期，南通新机场的选址已获民航局批复，正在等待国家批复建设，将由上海机场与南通国资企业合资投建运营 [10] - 国家规划旨在构建分工明确、功能齐全的机场体系，避免重复建设，支持苏南硕放机场建设区域性枢纽机场 [11]

行业核心观点 - 2025年快递行业关键词为“反内卷”，单票价格出现上涨，行业盈利水平改善，A股快递板块投资机会值得重视 [1] - 行业需求保持韧性增长，智能技术（如无人机、无人车）推广应用加快 [1] 行业发展驱动力与现状 - 行业已进入中低速增长阶段，核心驱动力从“渗透率提升”转向“结构性增长”，具体表现为包裹小型化、逆向物流需求增加、直播电商等新模式拓展 [2] - 2024年全国实物商品网上零售额达130,816亿元，同比增长6.5%，连续12年成为全球最大网络零售市场 [2] - 2024年快递业务量完成1,745亿件，业务收入完成1.4万亿元，同比分别增长21%和13% [2] - 2025年前11个月，邮政行业寄递业务量累计完成1,967.5亿件，同比增长12.9%，其中快递业务量累计完成1,807.4亿件，同比增长14.9% [2] “反内卷”政策与价格趋势 - 2025年7月，国家邮政局强调反对“内卷式”竞争，将加强监管以促进行业高质量发展 [2] - 2025年10月快递行业单票收入为7.48元，同比下降3.0%，但环比降幅收窄，其中申通和韵达单票收入分别提升7.4%和4.5%，反映提价政策逐步落地 [3] - 本轮“反内卷”提价力度超前，机构提出三种发展假设：类公共事业资产股息率定价、成本差距趋缓格局拉长、更高维度的整合并购可能性 [3] - 在政策加持下，行业集中度持续提升，2025年1月至10月CR8达到87.0%，环比提升0.1个百分点 [3] 成本结构与降本增效 - 快递是典型的规模效应行业，规模扩大可摊薄全链路成本，形成良性循环 [3] - 2024年顺丰控股单票成本中，人工及运力成本占比84%，为主要成本，末端快递员成本和支线司机、燃油成本是主要构成 [4] - 末端降本空间大、业绩弹性可观，快递公司积极探索降本方法，如代收点、“司机直链”、“一号工程”、“网点雾化”等 [4] - 无人车派件是当前积极尝试的降本方式，据测算，传统支线运输单票成本为0.16元，使用无人车可降至0.05元，成本降幅高达69% [4] - 无人车月度总成本为2,430元（含购车成本19,800元/辆、FSD价格1,800元/月、电费300元/月），而4米2纯电轻卡月度总成本为7,808元（含购车成本144,800元/辆按八年折旧、司机工资6,000元/月、电费300元/月），在相同月业务量48,000件下，无人车单位成本为0.05元/件，纯电轻卡为0.16元/件 [5] - 各地积极出台无人车法规，管理日趋完善，为无人物流产业规范化发展铺平道路，快递无人车有望快速落地 [5] 市场估值与投资机会 - 最近几年A股快递上市公司股价整体处于调整走势，动态估值水平普遍不高 [6] - 以顺丰控股为例，截至2025年12月17日，公司动态市盈率为17.60倍；以前复权计算，2021年股价最高涨至121.04元，当前已不足40元 [6] - 随着快递公司盈利水平持续改善，其投资机会值得重视 [6]

公司战略与市场地位 - 公司实施“国内稳增”与“海外突破”的双轨战略，以筑牢行业竞争优势 [1] - 2023年公司快递业务量市占率超越韵达成为行业第二，并在2024年及2025年前三季度保持领先行业的件量增速，实现市占率进一步提升 [2] - 公司以快递服务为核心，推进数字化、智能化发展，积极布局物流生态，深化拓展国际市场 [2] 国际化业务进展 - 国际快递及包裹服务做精做专中日、中澳、陆台等优质线路，2024年该等精品线路整体业务量提升超80% [2] - 深化拓展哈萨克斯坦等中亚国家的全链路快递服务，并持续开拓布局中东、东欧、非洲等区域 [2] - 国际供应链服务稳步发展，业务覆盖服装、汽车、半导体、电子产品等行业，逐步构建“仓干线配关”一体化服务能力 [2] - 基于自有机队、优质航线、网络布局等优势资源拓展国际业务，强化国内外业务协同以增强跨境全链路物流服务能力 [2] 资本开支与产能建设 - 2024年资本开支投入超67亿元，全年规模超过中通位居“通达系”快递公司首位 [3] - 2025年前三季度累计资本开支投入超63亿元，主要用于核心区域土地购置、转运中心设备升级及运输设备汰换 [3] - 持续的资产投入旨在优化产能布局、提升处理效率、增强网络稳定性，为提升市场份额和降低运营成本提供支撑 [3] - 公司制定了合理的产能目标和规划，未来资本开支将保持相对平稳且保有合理弹性 [3] 成本优化与运营效率 - 通过强化车辆装载管理、应用智能调度系统、智慧路由动态优化等方式推动运输成本优化 [3] - 2024年公司单票运输成本为0.42元，同比下降0.04元 [3] - 2025年上半年公司单票运输成本为0.37元，同比下降0.06元 [3] - 持续探索无人车等先进技术应用，推广智能室内柜铺设，以提升末端派送效率并改善末端配送成本 [4] 产品服务与品牌价值 - 公司逐步完善差异化产品和服务体系，增强客户服务和营销创新能力 [4] - 快件时效、服务质量、客户体验持续改善，全网经营质效稳步提升 [4] - 品牌价值和溢价持续增强 [4]

公司股价与交易表现 - 12月25日盘中，公司股价上涨2.03%，报17.08元/股，总市值584.57亿元，成交额1.38亿元，换手率0.24% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流出621.24万元，特大单买卖占比接近，大单卖出占比17.94%高于买入占比13.45% [1] - 公司股价今年以来累计上涨23.50%，但近期表现分化，近5个交易日下跌0.93%，近20日上涨0.53%，近60日下跌9.63% [2] 公司基本概况与业务结构 - 公司成立于1992年12月22日，于2000年6月8日上市，主营业务为综合性快递物流服务 [2] - 主营业务收入构成中，国内时效产品占比最高，达89.93%，其次为货代服务2.91%和航空业务2.47%，国际快递及包裹服务占比0.83% [2] - 公司所属申万行业为交通运输-物流-快递，概念板块包括大盘、MSCI中国、增持回购、养老金概念、融资融券等 [2] 公司股东与股权结构 - 截至9月30日，公司股东户数为3.50万户，较上期减少33.33%，人均流通股97,683股，较上期增加48.93% [2] - 十大流通股东中，香港中央结算有限公司为第七大股东，持股5698.93万股，较上期增加156.34万股；华泰柏瑞沪深300ETF为第十大股东，持股2928.79万股，较上期减少145.52万股 [3] - 公司A股上市后累计派现62.00亿元，近三年累计派现32.88亿元 [3] 公司近期经营业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入541.56亿元，同比增长9.69% [2] - 同期，公司归母净利润为28.77亿元，同比减少1.83% [2]

报告行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [15] 报告核心观点 - 展望2026年，“优势出海”与“生态重塑”将成为物流产业的两大核心趋势 [5][10] - 供应链重构逻辑有望持续深化，中国优势产业出海进程加速，带动新兴市场物流需求持续景气 [5][10] - 国内市场竞争秩序正在重构，推动行业向高质量发展转型 [5][10] - 结合各子板块景气度与周期位置，优先推荐：1）非美跨境物流出海；2）国内电商快递；3）大宗供应链 [5][10][30] 跨境物流：秩序重构，开拓新局 - 中国跨境物流正从“商品出海”走向“资本出海”新阶段，中国对外投资成为物流需求核心驱动力 [11][35] - 电商快递出海：伴随中国电商平台海外渗透率提升，中国快递企业将成熟运营经验与高效模式输出海外，实现加速扩张 [11][35] - 当前中国电商资本聚焦于潜力巨大的东南亚与拉丁美洲市场，其人均包裹量不足中国的1/4和1/10 [11] - 随着传统市场关税成本上升，资源向新兴市场的投放有望加速 [11][35] - 极兔速递凭借“步步高系”分利体系与本土化团队，充分享受中国电商出海红利，海外业务量高增长态势有望延续 [11][35] - 大宗物流出海：采用“以基建换资源”模式，跟随中国矿企出海非洲 [11][35] - 借鉴中国公路基建发展经验，海外直接投资加速有望驱动公路货运需求高增与路产加速扩张，以宁沪高速为例，2005-2010年公司通行费收入及归母净利润复合增速分别高达20.5%、29.0% [11][88] - 嘉友国际凭借“矿企+国家基金”双重背书，以民营企业灵活机制，有望实现路产项目的快速复制与扩张 [11][35] - 2025年中美关税扰动导致贸易链重构，东南亚、非洲等新兴市场国家贸易额占比迅速提升 [36] - 非洲公路网密度居世界最低之列，本地交易成本（运输成本占主要部分）可达货值的300%以上，交通基建与物流市场成长潜力巨大 [86][88] - 中国在刚果（金）的权益钴资源量占比为46.1%，权益铜资源量占比为33.8%，掌握绝对话语权 [78][82][83] 快递：需求侧改革，龙头正当归 - 过去电商生态全面内卷催生低价电商繁荣，压制龙头快递份额和估值 [12][103] - 当下电商平台策略调整、电商税收合规和快递反内卷三重因素，使得低价电商快速退出，电商走向理性修复与生态重塑 [12][103] - 快递需求降速提质，龙头快递凭借较高产品性价比、强健资产负债表和充足在手现金，具备更强竞争韧性 [12][103] - 中通快递、圆通速递的龙头估值溢价有望率先修复 [12][30] - 2024年实物网络零售额同比增速降至6.5%，但快递业务量逆势增长加速至21.5%，增速剪刀差显著扩大 [110] - 低价电商繁荣推动二线快递份额提升，一线快递为巩固市场地位推出“特价件”等政策，导致盈利快速下行 [110] - 2025年电商平台策略回归理性，竞争焦点从追求GMV增速转向合规治理和健康生态 [117] - 2025年电商税收开始全面征收，线上商家税务“非对称优势”消失 [122] - 2025年8月以来快递行业“反内卷”成效显著，经济快递总部价格探底回升，9月价格同比增速转正 [127] - 2025年三季度，一线龙头快递（中通、圆通）增速开始跑赢二线快递 [135] - 截至2025年9月30日，中通快递在手现金超300亿元，负债率不到30% [139] - 中通快递当前PE估值倍数在行业中处于低位 [138] 大宗供应链：底部蓄势，循价而起 - 当前大宗供应链行业处于“商品价格”与“企业盈利”的双重底部，周期拐点逐步临近 [13][141] - 复盘历史，大宗供应链公司利润与PPI具备正相关性，在“通胀”环境下盈利往往处于上行通道 [13][141][142] - 在流动性宽松及全球供应链重构背景下，叠加国内“反内卷”政策稳步推进，部分大宗商品景气周期拐点有望逐步到来 [13][141] - 头部大宗供应链公司加速全球化网络布局和全链条资源整合，加快提升国内外市场份额 [13][141] - 龙头公司如厦门象屿、厦门国贸等维持较好分红政策，股息率提供安全垫 [13][141] - 2025Q3，南华金属/能化/农产品指数环比分别+4.5%/+2.5%/+2.1%，部分大宗商品价格率先触底反弹 [146][149] - 大宗供应链公司期现毛利率持续处于底部区间 [146] - 头部大宗供应链公司加速出海，将“一带一路”沿线作为战略方向，以厦门象屿、厦门国贸为例，其海外业务占比已接近30% [153][157]

大宗交易市场概况 - 12月24日A股市场共发生88只个股大宗交易，总成交金额为27.74亿元 [1] - 成交额排名前三的个股为奥瑞金(3.64亿元)、圆通速递(2.73亿元)、五粮液(2.22亿元) [1] - 成交价格方面，78只股票折价成交，8只平价成交，2只溢价成交 [1] 个股交易价格特征 - 溢价成交股票中，航天信息溢价率最高为5%，奥瑞金溢价率为0.48% [1] - 折价成交股票中，天银机电折价率最高为24.92%，拉普拉斯折价率为24.28%，超捷股份折价率为22.5% [1] 机构专用席位买入活动 - 机构席位买入额前三为奥瑞金(3.64亿元)、圆通速递(2.7亿元)、拓荆科技(1.08亿元) [2] - 机构买入金额在5000万元至1亿元之间的个股有中电电机(5207.33万元) [2] - 机构买入金额在1000万元至5000万元之间的个股包括无线传媒(4305.82万元)、康龙化成(3953.63万元)、中粮科工(3560万元)、立讯精密(3379.54万元)、联芸科技(2604.55万元)等 [2] 机构专用席位卖出活动 - 机构席位卖出额前三为圆通速递(2.73亿元)、五粮液(2.22亿元)、立讯精密(2401.25万元) [3] - 机构卖出金额在1000万元至2000万元之间的个股有金天钛业(1547.13万元) [3] - 机构卖出金额在1000万元以下的个股包括中矿资源(702.54万元)、万达信息(639万元)、温氏股份(565.42万元)等 [3] 机构重点交易个股 - 圆通速递同时出现在机构大额买入(2.7亿元)和大额卖出(2.73亿元)名单中，买卖金额基本相当 [2][3] - 奥瑞金获得机构席位大额买入3.64亿元，同时其大宗交易成交价为溢价0.48% [1][2] - 立讯精密同时被机构买入3379.54万元和卖出2401.25万元 [2][3] - 中矿资源、中航机载、金天钛业同时出现在机构买入和卖出名单中，显示机构间存在分歧或调仓 [2][3]

大宗交易概况 - 12月24日，圆通速递发生大宗交易，成交1737万股，成交额达2.73亿元 [1] - 该笔大宗交易成交额占公司当日总成交额的62.14% [1] - 成交价格为15.74元，较当日市场收盘价16.74元折价5.97% [1]

核心观点 - 11月快递行业数据揭示市场格局分化加剧 行业竞争正从价格与规模扩张转向服务质量、网络效率与综合物流能力的竞争阶段 [1][2][9] - 行业“反内卷”成效显著 主要快递企业单票收入自8月涨价潮后已实现企稳回升 价格竞争趋缓 [2][7][8] - A股快递公司正经历深刻格局演变 “以价换量”模式淡出 “价值竞争”新篇章开启 市场集中度有望进一步提升 [9] 各公司11月经营数据表现 - **顺丰控股**：速运业务营收206.6亿元 同比增长9.88% 业务量15.34亿票 同比增长20.13% 增速继续领跑 单票收入13.47元 同比下滑8.49% 供应链及国际业务营收65.13亿元 同比增长1.86% [1][3] - **圆通速递**：快递产品收入64.74亿元 同比增长11.08% 业务量28.86亿票 同比增长13.55% 单票收入2.24元 同比下降2.17% [3] - **申通快递**：快递服务业务收入60.28亿元 同比增长33.10% 业务量25.02亿票 同比增长14.67% 单票收入2.41元 同比增长15.87% 收入与业务量大幅增长主要因完成收购并表浙江丹鸟物流科技有限公司 [1][3][4] - **韵达股份**：快递服务业务收入46.98亿元 同比微增2.17% 业务完成量21.75亿票 同比下滑4.19% 成为头部公司中唯一业务量负增长的企业 但单票收入同比提升6.4% [1][5][6] 行业竞争格局与趋势 - **业务量格局生变**：申通第三季度业务量65.15亿件反超韵达的64.17亿件 10月、11月业务量继续超过韵达 给韵达带来市场压力 [6] - **“反内卷”与价格修复**：自2025年8月行业涨价潮后 主要企业单票收入较7月提升 圆通提升0.16元 韵达提升0.25元 申通提升0.44元（受并表影响） 8月至11月数据验证行业提价逻辑 [8] - **竞争焦点转移**：行业竞争正从单纯的价格与规模扩张 逐步转向服务质量、网络效率与综合物流能力的竞争阶段 [2] - **未来展望**：在直播电商崛起背景下 快递行业相对上游电商仍有超额成长性 行业格局或加速分化 龙头企业优势或将更加巩固 [8][9] 公司战略动态 - **顺丰控股**：加大对电商件市场争夺 自3月以来单月业务量增幅均超过20% 公司启动“增益计划”调优件量结构 9月已实现单价及毛利环比改善 [6] - **申通快递**：收购并表丹鸟物流（未来升级为“菜鸟速递”） 服务于天猫超市等平台 预计公司整体快递业务量及收入规模将进一步增长 [4] - **韵达股份**：业务量承压下滑 但单票收入提升 印证行业“反内卷”成效 [5][6]

核心观点 - 信达证券看好快递行业在“反内卷”背景下价格修复与格局分化 推荐顺丰控股、中通快递-W、圆通速递 [1] - 行业单量仍有成长性 “反内卷”涨价成效显著 建议关注后续进展及行业格局变化 [5] 行业整体情况 - 2025年1-11月全国快递业务量累计1807.4亿件 同比增长14.9% [2] - 2025年1-11月累计实物商品网购零售额11.82万亿元 同比增长5.7% 增速高出社零总额约1.7个百分点 [2] - 2025年1-11月累计网购渗透率约25.9% 同比下降0.8个百分点 [2] - 2025年1-11月累计单包裹货值约65.4元 同比下降12.9% [2] - 2025年11月快递行业业务量约180.6亿件 同比增长5.0% [2] - 2025年11月快递行业单价7.62元 同比下降8.3% 环比上升1.9% [4] - 2025年1-11月累计单票价格7.50元 同比下降6.8% [4] - 自2025年8月行业“反内卷”后涨价效果显著 截至11月行业单票价格较7月提升0.27元 [4] 公司业务量表现 - 2025年11月业务量：圆通28.86亿件、申通25.02亿件、韵达21.75亿件、顺丰15.34亿件 [3] - 2025年11月业务量增速：顺丰20.13% > 申通14.67% > 圆通13.55% > 韵达-4.19% [3] - 2025年1-11月累计业务量：圆通282.60亿件、申通236.37亿件、韵达234.53亿件、顺丰151.58亿件 [3] - 2025年1-11月累计业务量增速：顺丰27.25% > 圆通18.10% > 申通15.43% > 韵达9.27% [3] - 2025年1-11月累计市场份额：圆通15.6% > 申通13.1% > 韵达13.0% > 顺丰8.4% [3] - 市场份额同比变化：顺丰提升0.8个百分点、圆通提升0.4个百分点、申通提升0.1个百分点、韵达下降0.7个百分点 [3] 公司单价表现 - 2025年11月单票价格：顺丰13.47元(环比提升0.29元)、圆通2.24元(同比下降0.05元，环比提升0.01元)、申通2.41元(同比提升0.33元，环比提升0.23元)、韵达2.16元(同比提升0.13元，环比提升0.05元) [4] - 2025年1-11月累计单票价格：顺丰13.73元、圆通2.19元(同比下降4.50%)、申通2.07元(同比上升0.89%)、韵达1.98元(同比下降3.60%) [4] - 顺丰11月平均单价环比提升0.29元 从规模驱动进阶至价值驱动 有助于公司利润率修复 [3] - 丹鸟并表申通带动申通11月单价环比提升0.23元 [4] 行业趋势与驱动因素 - 电商快递件量规模扩张增速仍在 直播电商崛起背景下 网购消费渗透率有望进一步提升 [5] - 网购消费行为的下沉化和碎片化推动了单快递包裹实物商品网购额的下行 [5] - 快递行业相对上游电商仍有超额成长性 [5] - 在快递行业“反内卷”背景下 行业价格逐步修复 行业持续推进高质量发展 [5] - 快递格局或加速分化 看好龙头公司份额持续提升 [1]

核心观点 - 信达证券看好快递行业在“反内卷”背景下价格修复与格局分化 推荐顺丰控股、中通快递-W、圆通速递 [1] - 行业单量仍有成长性 “反内卷”涨价成效显著 建议关注后续进展及格局变化 [5] 行业整体情况 - 2025年1-11月 全国快递业务量累计1807.4亿件 同比增长14.9% [2] - 2025年1-11月 累计实物商品网购零售额11.82万亿元 同比增长5.7% 增速高出社零总额约1.7个百分点 [2] - 2025年1-11月 累计网购渗透率约25.9% 同比下降0.8个百分点 [2] - 2025年1-11月 累计单包裹货值约65.4元 同比下降12.9% [2] - 2025年11月 快递行业业务量约180.6亿件 同比增长5.0% [2] - 2025年11月 快递行业单价7.62元 同比下降8.3% 环比上升1.9% [4] - 2025年1-11月 累计单票价格7.50元 同比下降6.8% [4] - 自2025年8月行业“反内卷”以来 截至11月行业单票价格较7月提升0.27元 [4] 公司业务量表现 - 2025年11月业务量：圆通28.86亿件、申通25.02亿件、韵达21.75亿件、顺丰15.34亿件 [3] - 2025年11月业务量增速：顺丰20.13% > 申通14.67% > 圆通13.55% > 韵达-4.19% [3] - 2025年1-11月累计业务量：圆通282.60亿件、申通236.37亿件、韵达234.53亿件、顺丰151.58亿件 [3] - 2025年1-11月累计业务量增速：顺丰27.25% > 圆通18.10% > 申通15.43% > 韵达9.27% [3] - 2025年1-11月累计市场份额：圆通15.6% > 申通13.1% > 韵达13.0% > 顺丰8.4% [3] - 市场份额同比变化：顺丰+0.8个百分点、圆通+0.4个百分点、申通+0.1个百分点、韵达-0.7个百分点 [3] 公司单价表现 - 2025年11月单票价格：顺丰13.47元、圆通2.24元、申通2.41元、韵达2.16元 [4] - 2025年11月单票价格环比变化：顺丰+0.29元、圆通+0.01元、申通+0.23元、韵达+0.05元 [4] - 2025年11月单票价格同比变化：申通+0.33元、韵达+0.13元、圆通-0.05元 [4] - 2025年1-11月累计单票价格：顺丰13.73元、圆通2.19元、申通2.07元、韵达1.98元 [4] - 2025年1-11月累计单票价格同比变化：申通+0.89%、圆通-4.50%、韵达-3.60% [4] 投资推荐与公司看点 - 直营制方面推荐顺丰控股 看好其经营拐点及现金流拐点到来后迈入新发展阶段 [1] - 顺丰11月平均单价环比提升0.29元 从规模驱动进阶至价值驱动 有助于公司利润率修复 [3] - 加盟制方面推荐中通快递-W、圆通速递 在行业“反内卷”推进下 上市公司单票价格环比显著提升 叠加旺季件量增长 业绩有望显著修复 [1] - 2025年以来行业格局加速分化 看好龙头公司份额持续提升 [1] - 申通11月业务量提升部分受丹鸟并表带动 [3] - 申通11月单价环比提升0.23元 部分受丹鸟并表带动 [4]