重磅研报 金融工程 - A股赔率指标截至7月底位于0.9倍标准差的较高水平，仍具备安全边际 [3] - 7月PMI超预期下滑导致A股胜率边际回落，中国主权CDS自7月28日低点反弹，需关注后续走势 [3] - A股整体拥挤度指标大幅上升至1.0倍标准差（长期）和1.1倍标准差（短期），提示过热风险 [3] 固定收益 - 欧洲UCITS投资基金在低利率环境下保持债基规模稳定，权益资产配置占比大幅提升，货基占比下降 [5] - 低利率环境下资产配置策略：利率快速下行时增配中段期限债券，低位时拉长久期；趋势性降低费率并扩大指数型基金占比 [6] - 通过增配衍生品、海外资产及权益资产应对低利率，债券型基金占比在利率上升后回落 [6] 研究视点 商贸零售 - 2025年Q2业绩预告显示新消费景气较高，重点关注茶饮（古茗、茶百道）、母婴（孩子王）、零售调改（永辉超市）等赛道 [7][8] - 跨境龙头如小商品城、安克创新维持增长，餐饮板块中锅圈、小菜园改善显著 [8] - 旅游景气度维持高位，推荐祥源文旅、宋城演艺等景区运营商 [8] 环保 - 《地方党政领导干部生态环境保护责任制规定》出台，要求将环保融入发展规划并实施终身追责 [10] - 政策直接利好环保产业，重点关注资源循环利用（惠城环保）、水务处理（洪城环境）领域 [10] 煤炭（中国神华） - 中国神华拟收购国家能源集团旗下13家资产，涉及煤炭、煤电、煤化工等全产业链 [10][11] - 资产注入将提升煤炭资源储备与一体化运营能力，预计2025-2027年归母净利润503/532/559亿元 [11][12] 通信（仕佳光子） - 2025年H1收入9.93亿元（同比+121.1%），归母净利润2.17亿元（同比+1712%），Q2单季净利润1.23亿元（同比+2975%） [14] - 公司卡位光通信升级周期，产品覆盖AWG芯片、DFB芯片等，预计2025-2027年PE为56/36/26倍 [14][15] 家电（九号公司） - 2025年Q2自主滑板车收入9.29亿元（同比+27.6%），全地形车收入3.23亿元（同比+10.6%） [15] - Q2毛利率30.9%（同比+0.5pct），净利率12%（同比+0.79pct），预计2025-2027年归母净利润18.5/27.3/36.4亿元 [16] 行业表现 - 通信行业领涨，近1年涨幅64.5%，医药生物、钢铁分别上涨33.8%、33.1% [1] - 银行（-4.9%）、公用事业（-2.0%）、食品饮料（0.2%）表现居后 [1]

券商买入评级概览 - 8月4日共27只个股获券商买入评级 其中5只公布目标价格 [1] - 九号公司-WD、正裕工业、中国神华目标涨幅居前 按最高目标价计算涨幅分别达31.19%、30.84%、21.14% [1] 评级调整分布 - 19只个股评级维持不变 1只个股评级调高 7只个股为首次评级 [1] - 中国神华与九号公司-WD获多家券商关注 分别有4家和3家券商给予评级 [1] 行业分布特征 - 耐用消费品与服装行业获买入评级个股数量最多 共6只 [1] - 技术硬件与设备行业有5只个股获买入评级 能源Ⅱ行业有4只个股获买入评级 [1]

公司评级 - 民生证券给予中国神华推荐评级 [2] 业务整合 - 标的资产覆盖煤电化运销全产业链 解决同业竞争问题并加强一体化运营能力 [2] 产能提升 - 重组后煤炭资源量和产能实现大幅提升 [2] 股东回报 - 公司高分红比例有望维持 [2] 财务优势 - 账面现金充沛 增强现金使用能力有望提升综合ROE [2]

交易公告 - 公司于2025年8月1日发布公告，筹划发行股份及支付现金购买国家能源集团持有的煤炭、坑口煤电、煤制油、煤制气、煤化工等相关资产并募集配套资金 [3] - 此次交易是对2005年、2018年及2023年签订的避免同业竞争协议的落实，涉及14项原神华集团及其附属企业的优先收购资产 [4] 资产注入与产能空间 - 国家能源集团2024年煤炭产量6.2亿吨（销量8.5亿吨），中国神华产量3.3亿吨（销量4.6亿吨），集团仍有3亿吨产能未注入上市公司 [5] - 根据协议，公司未启动收购的煤炭产能超过1.8亿吨，后续业务规模增长可能超市场预期 [4][5] 收购案例与对价参考 - 2025年1月公司以8.5亿元收购杭锦能源100%股权，包含1000万吨在建煤矿、1570万吨在产煤矿及2×600MW煤电机组 [6] - 杭锦能源资源量38.4亿吨，净资产-42.5亿元，对应资源价款仅1.3元/吨，显著低于内蒙古霍林河矿区四号井田2.9元/吨的竞拍价 [6]

政策支持信号 - 中国证监会2025年年中工作会议强调大力推动上市公司提升投资价值 抓好"并购六条"和重大资产重组管理办法落实落地 [1] - 市场预期未来更多具有标杆意义的并购重组案例有望持续涌现 [1] 专业化整合加速 - 中国神华启动大规模资产重组 拟一次性整合13家核心煤炭及相关产业主体 系统性注入控股股东国家能源集团主要煤炭产业链资产 [2] - 芯导科技发布发行可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金预案 标的公司与上市公司同属于功率半导体企业 业务具有较高协同性 [2] - 并购重组大部分基于产业自身补链强链的整合需求 从产业协同性角度出发挑选投资标的 [2] 行业并购特征 - 半导体与光通信 高端制造等领域成为新兴产业并购热点 [3] - 芯联集成收购芯联越州72.33%股权 实现对17万片8英寸硅基产能的一体化管理 [3] - 北方华创收购芯源微 进一步完善半导体设备产业链布局 [3] - 杰华特拟收购天易合芯 注入信号链业务 完善模拟芯片市场布局 [3] - 传统行业通过并购实现转型升级诉求强烈 如海南高速拟收购交控石化51.0019%股权 [3] 并购形式多元化 - 吸收合并 定增 发行股份购买资产 资产置换等形式运用更加多元 [4] - 修改后的《上市公司重大资产重组管理办法》明确上市公司之间吸收合并的锁定期要求 建立简易审核程序 [4][5] - 科创板"1+6"新政支持上市公司聚焦做优做强主业 吸收合并上市不满3年的科创板上市公司 [5] - 修改后的办法鼓励私募基金参与上市公司并购重组 预计私募股权基金参与热情有望进一步升温 [5]

政策支持并购重组 - 中国证监会强调推动上市公司提升投资价值 抓好"并购六条"和重大资产重组管理办法落实落地 [1] - 市场预期未来将涌现更多具有标杆意义的并购重组案例 [1] 专业化整合加速 - 中国神华启动大规模资产重组 拟一次性整合13家核心煤炭及相关产业主体 系统性注入控股股东国家能源集团主要煤炭产业链资产 [1] - 中国神华此前已完成对国家能源集团杭锦能源有限责任公司100%股权收购 实现资产交割 [1] - 芯导科技发布发行可转换公司债券及支付现金购买资产预案 标的公司与上市公司同属功率半导体企业 业务协同性高 [2] 传统与新兴产业并购 - 半导体与光通信、高端制造等领域成为新兴产业并购热点 [2] - 芯联集成收购芯联越州72.33%股权 实现对17万片8英寸硅基产能的一体化管理 [2] - 北方华创收购芯源微 完善半导体设备产业链布局 [2] - 杰华特拟收购天易合芯 注入信号链业务 完善模拟芯片市场布局 [2] - 传统产业通过并购实现转型升级 如海南高速拟收购交控石化51.0019%股权 [3] 并购形式多元化 - "并购六条"实施后 吸收合并、定增、发行股份购买资产、资产置换等形式运用更加多元 [3] - 修改后的《上市公司重大资产重组管理办法》明确吸收合并锁定期要求 建立简易审核程序 [3] - 科创板"1+6"新政支持上市公司聚焦主业 吸收合并上市不满3年的科创板上市公司 [3] 机构参与并购重组 - 修改后的《上市公司重大资产重组管理办法》鼓励私募基金参与上市公司并购重组 [4] - 预计私募股权基金参与并购热情将进一步升温 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 控股股东国家能源集团拟注入13项煤电化运资产，包括国源电力、神华煤制油化工公司等，旨在解决同业竞争问题并夯实一体化运营模式 [6] - 2024年国家能源集团煤炭产量6.2亿吨，中国神华商品煤产量3.27亿吨，资产注入后上市公司煤炭产销量有望大幅增长 [6] - 2025年上半年归母净利润236-256亿元，同比下降13.2%-20%，Q2单季度业绩116.51-136.51亿元，环比Q1下降2.49%至增长14.24% [6] - 2025-27年分红规划承诺每年现金分红比例不低于净利润的65%，2024年实际分红比率76.53%，当前A股股息率约6% [6] 财务数据 - 2025年预测营业总收入311,896百万元（同比-7.8%），归母净利润49,108百万元（同比-16.3%），每股收益2.47元 [2][6] - 2026年预测营业总收入317,011百万元（同比+1.6%），归母净利润50,137百万元（同比+2.1%），毛利率31.8% [2][6] - 2025年预测ROE为12%，市盈率15倍，市净率1.7倍 [2][3] 市场表现 - 当前收盘价37.56元，一年内最高/最低价分别为47.50元/34.78元 [3] - 流通A股市值619,403百万元，总股本19,869百万股 [3] - 股息率6.02%（基于最近一年分红计算） [3] 资产注入细节 - 交易方式为发行A股股份及支付现金购买资产，并同步募集配套资金 [6] - 涉及资产包括煤炭、坑口煤电、煤制油化工、港口、航运等全产业链资产 [6] - 交易尚处筹划阶段，需履行内部决策及监管审批程序 [6]

市场情绪与韧性 - 普通投资者对A股在逆风环境下展现的韧性表示认可 认为逆风翻盘比顺风上涨更能提振信心 [1] - 港股恒生指数与南下资金出现明显背离 南下资金单日净卖出超180亿港元 为去年9月以来第三大净卖出 但恒指仍持续走高 [3] - A股情绪日内显著修复 三大指数早盘翻红 中国神华港股日内振幅超8%（低开-3%至飙涨+5%） [13] 降息交易主线 - 全球股市（除日经225外）普遍反弹 美股标普500涨0.7% 纳指100涨1% 主因美联储9月降息概率超90%的预期强化 [5][7] - 美元指数高位跳水1% 推动外资回补非美资产 人民币中间价单日上调超100基点 创半年最大升幅 [8][9] - 黄金受益于降息预期 COMEX金价突破3420美元/盎司 单日涨幅超2% 黄金股ETF（159562）大涨4.49% [25][26][27][28] 资金行为与市场动态 - 南下资金上周狂买600亿港元 部分承接外资卖盘 本周逻辑反转后外资快速回补 [9] - 融资余额呈现"九深一浅"模式 连续三轮出现9日净买入后第10日净卖出 显示场外资金充裕且保持理性 [15][17] - 债券市场出现新变化 30年期国债利率下午13:30率先上行 10分钟后沪深300跟随 机构行为显示公募加速卖出债券 [18][20] 资产配置建议 - 强调"地区分散、均衡配置、多元资产"的核心策略 建议普通投资者以不变应万变 [21] - 黄金ETF（518850）与黄金股ETF（159562）管理费均为0.15% 为全市场最低费率同类产品 [28] 政策与债市观察 - 央行7月未买卖国债 MLF净投放1000亿 逆回购净投放2000亿 债市交易逻辑围绕"新老划断"展开 [30][31] - 央行可能根据新发债券利率情况决定是否重启买债 以控制地方债付息成本 [32]

交易概况 - 中国神华筹划发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金 涉及13家能源资产股权收购 [1] - 交易标的为国家能源投资集团持有的煤炭开采、坑口煤电、煤制油煤制气煤化工及相关物流运输体系等全产业链核心资产 [1][3] 战略意义 - 重组显著提升公司煤炭资源战略储备和一体化运营能力 [1] - 根本性改善控股股东与上市公司在煤炭资源开发领域的业务重叠问题 [1] - 在我国深化能源体制机制改革、构建新型煤炭产供储销体系的战略进程中具有重要意义 [1] 资产整合 - 一次性整合新疆能源、乌海能源、神延煤炭等13家核心煤炭及相关产业主体 [3] - 系统性注入控股股东主要煤炭产业链资产 [3] - 重组后形成上游煤炭开采稳定供给、中下游煤制油化工技术平台、煤电一体化资产及陆港航运输物流网络的完整产业链布局 [3] 协同效应 - 实现煤炭产业全链条资源优化配置 通过统一规划运营提升资源配置效率 [3] - 创造生产、运输、转化各环节协同增益 提高一体化运营价值创造能力 [3] - 大幅增加企业自由现金流量水平 更好回报投资者 [3] 地理布局 - 重组标的与现有煤炭资源形成地理空间互补 [3] - 物流资产强化"西煤东运"通道节点功能 [3] - 煤电一体化项目进一步补齐一体化产业链条 构建多层级立体化现代煤炭供应体系 [3] 保供能力 - 建立跨区域产能协同调度机制 全面提升应对重点能源消费区域季节性、结构性供需波动能力 [4] - 在迎峰度夏、冬季供暖等关键时期可高效响应国家宏观调控需求 [4] - 为筑牢能源安全防线提供坚实支撑 [4]

行业评级与核心观点 - 行业评级：看好 [1] - 核心观点：动力煤价在暴雨、台风及超产核查影响下供给受限，叠加迎峰度夏需求增加，价格有望继续上行；焦炭第三轮提涨落地，钢厂补库需求支撑焦煤价格 [1][4] 市场表现 - 权益市场先扬后抑：上证指数周跌0.94%至3559.95点，沪深300指数跌1.75%，煤炭板块周跌4.67%跑输大盘 [5] - 个股表现：30家煤炭上市公司全线下跌，郑州煤电(-9.67%)、山西焦煤(-9.01%)跌幅居前 [5] - 市场特征：日均成交额1.8万亿元，融资买入额1700亿震荡，行业轮动加剧 [4][5] 动力煤市场 - **价格动态** - 产地煤价普涨：山西大同Q5500坑口价572元/吨(周涨32元)，秦皇岛Q5500平仓价663元/吨(周涨9元) [12][13] - 进口煤价差收窄：印尼Q3800到岸价升至49美元/吨，与内贸价差仅5元/吨 [11] - **供需结构** - 供给收缩：暴雨致露天矿停产，8省超产核查启动，新疆部分煤矿停产整改，产能利用率降至89.9%(环比-1.2%) [10][11] - 需求强劲：电厂日耗225.3万吨(周增7.3万吨)，电力负荷创15.5亿千瓦新高；雅下工程拉动建材需求80万吨/周 [10][11] - 库存去化：北港库存2548万吨(周降152万吨)，调入量153.7万吨(周降23.7万吨) [14][17] 炼焦煤市场 - **价格动态** - 产地焦煤普涨：山西古交2号焦煤1230元/吨(周涨52元)，柳林低硫主焦煤1500元/吨(周涨152元) [25] - 国际联动：澳煤到岸价197.5美元/吨(周涨3.4%)，蒙古焦煤1030元/吨(周涨9.7%) [23] - **供需结构** - 供给受限：山西超产核查致日均产量降3-5%，主产区库存降至483.3万吨(周降200万吨) [24] - 需求韧性：钢厂盈利率65.4%(周升1.7%)，铁水产量240.7万吨维持高位，焦企库存844万吨(周增2.8万吨) [23][26] 行业动态 - 政策事件：新建煤矿需预留20-30%储备产能，目标2030年形成3亿吨/年可调产能 [11] - 国际趋势：2025年全球煤炭需求预计微增，印度产量11.1亿吨或超需求 [34] - 技术创新：全国首个煤矿液冷储能项目在山西长治试运行 [35]