文章核心观点 - 经济逐渐走出通缩，基本面改善，行情向纵深发展 [1] - 在融资需求不足而资产荒延续背景下，债券配置力量或持续有利于利率下行 [1] 焦点锐评 - 央行将于11月17日开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作，由于本月有3000亿元到期，将实现净投放5000亿元，为连续第6个月加量续做 [3] - 央行形成每月5号前后开展3个月期、15号前后开展6个月期、25号开展MLF操作的中长期资金投放模式 [3] - 在年内稳增长诉求加大、财政加力背景下，货币政策协同性将加强，资金面有望保持宽松状态 [3] 权益市场 - 中国资本市场正从新兴市场逐步转型为成熟市场，上市公司全球业务敞口持续上升，2026年良好外部环境为股票上涨提供支撑 [5] - 2026年A股盈利周期预计于上半年回升，产能库存周期转折及企业海外扩展显现积极信号，当前相对估值具备抬升空间 [6] - 临近年底市场风险偏好下降，配置建议关注具有反弹潜力的周期板块、红利股防御机会，以及受益于中美贸易关系改善的出海板块 [7] - 主要指数表现：万得全A报6356.50点（-0.47%），上证指数报3990.49点（-0.18%），深证成指报13216.03点（-1.40%），创业板指报3111.51点（-3.01%），科创50报1361.23点（-3.85%） [9] - 港股与美股表现：恒生指数报26572.46点（+1.26%），恒生科技报5812.80点（-0.42%），标普500报6734.11点（+0.08%），纳斯达克报22900.59点（-0.45%） [9] 行业研究 - 储能行业受益于政策转型、民营资本积极投资以及国内外需求共振，尤其AI时代对数据中心配储需求显著提升，估值性价比凸显 [12] - 供给出清的细分行业集中于资源品、消费品、传统机械及新能源领域，库存加速去化的行业盈利弹性和需求修复仍有较大发展空间 [13] - 中国创新药产业长期发展空间巨大，近期板块回调是对上半年情绪过热的修正，创新药及上游相关企业在资金流入和国际化发展方面表现强劲 [14] - 行业估值表现：商贸零售板块年内涨幅4.06%，历史分位84.47%，处于高估状态；房地产板块年内涨幅2.70%，历史分位91.76%，处于高估状态；食品饮料板块年内涨幅2.82%，历史分位13.64%，处于低估状态 [16][17] - 电子板块年内下跌4.77%，历史分位80.53%，处于高估状态；通信板块年内下跌4.77%，历史分位63.31%，处于偏高估状态 [17] 固定收益 - 债市对短期利好基本交易完毕，进入政策和数据真空期，基本面转弱提高了做多胜率，但收益率下行空间短期受制约 [18] - 转债表现优于股市，低价增强策略、改良双低策略和高价高弹性策略在年内累计录得显著超额收益，其中高价策略表现尤其突出 [19] - 在融资需求不足而资产荒延续背景下，债券配置力量或持续有利于利率下行，建议关注今年年底到明年年初的配置行情 [20] 资产配置 - 借鉴1999年5.19行情，牛市或步入第二阶段，科技是主菜，"十五五"开局年含"科"量有望上升 [22] - 市场风格可能阶段性再平衡，白酒、地产板块明显低估滞涨，处于历史低位，伴随中国智造崛起或将实现新一轮产业升级 [22]

新增做市商公告 - 华泰紫金苏州恒泰租赁住房封闭式基础设施证券投资基金新增中国国际金融股份有限公司为做市商 [1] - 新增做市服务自2025年11月17日起生效 [1] - 新增做市商旨在促进基金的市场流动性和平稳运行 [1]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [5] 核心观点 - 央行提出健全功能完善的金融市场，积极发展股权、债券等直接融资，以优化融资结构、降低企业融资成本，激发市场活力并赋能经济高质量发展 [3][13] - 保险行业2025年9月保费呈现结构性分化，寿险单月保费同比下滑但累计仍保持增长，产险增速稳健，健康险与意外险边际改善，浮动收益型产品受青睐有助于险企负债成本优化 [7][14] - 资本市场活跃度提升，A股日均成交额同比及环比均实现增长，两融余额较2024年日均水平显著增加，直接融资活动持续活跃 [1][17] 市场及板块行情 - 非银金融申万指数本周上涨0.16%，跑赢沪深300指数1.24个百分点，细分板块中保险上涨2.63%、互联网金融上涨1.83%，证券板块下跌1.01% [2][12] - 个股表现分化，瑞达期货（+11.17%）、东北证券（+10.02%）涨幅居前，国盛证券（-8.89%）、湘财股份（-7.94%）跌幅较大 [2][12] 券商板块 - 央行强调针对不同投融资需求发展直接融资，完善市场基础制度，推动货币、外汇、黄金等多市场发展，促进市场基础设施有序联通 [3][13] - 随着“十五五”规划落地，直接融资体系有望更成熟、更具韧性，为构建新发展格局提供支撑 [3][13] 保险板块 - 2025年9月寿险单月原保费1,962亿元、同比-4.6%，主要受预定利率切换后需求集中消耗及高基数影响，1-9月累计同比+12.7% [7][14] - 健康险单月保费638亿元、同比+3.2%，占比提升至21%；意外险单月106亿元、同比+1.3% [7][14] - 产险单月保费1,511亿元、同比+7.2%，其中车险830亿元（+5.3%），非车险681亿元（+9.6%） [7][14] - 万能险为主的产品单月新增交费444亿元、同比+29.1%，投连险单月新增38亿元、同比+312.1%，显示浮动收益型产品需求上升 [7][14] 市场指标 - A股日均成交额本周20,438亿元，环比增1.6%，同比增1.0%；2025年第四季度至今日均21,135亿元，较2024年同期增14.6%；2025年至今日均17,077亿元，较2024年日均增96.8% [1][17] - 投行业务本周发行新股2家，募资25.5亿元；2025年至今IPO上市92家，募资937.6亿元，较2024年全年673.5亿元增长明显 [1][17] - 两融余额截至2025年11月13日达25,065.19亿元，环比增0.31%，较2024年日均水平增59.95%；融券余额183.83亿元，占比0.73% [1][17] - 股票质押规模截至2025年11月14日，质押股数2,749.38亿股，占总股本5.71%，质押市值27,556.96亿元 [18] 行业资讯 - 证监会主席吴清表示将推动市场更具韧性和稳健性，研究谋划“十五五”时期资本市场战略任务 [38] - 前10个月人民币贷款增加14.97万亿元，企（事）业单位贷款增加13.79万亿元，M2余额同比增长8.2% [39] - 证监会发布《关于加强资本市场中小投资者保护的若干意见》，推出23项举措强化投资者保护 [39] - 10月新能源汽车销量占比首超50%，央行指出新发放贷款利率持续处于低位，10月CPI同比转涨0.2%，PPI降幅收窄 [39]

报告行业投资评级 - 行业评级：看好 [3] 报告核心观点 - 资金活化与居民存款向资本市场转移趋势明确，为券商业务提供增量资金 [4] - 险资三季度二级市场权益资产配置规模显著提升，对资本市场形成积极影响 [4] - 券商板块受益于市场活跃度提升及竞争格局优化，保险板块具备高弹性特征 [4] 券商板块分析 - 市场表现：本周申万券商II指数收跌1.01%，跑赢沪深300指数0.08个百分点 [4][7] - 资金面积极信号：10月M2同比+8.2%，M1同比+6.2%，M2-M1剪刀差收窄至2021年以来低位，反映资金活化程度提高 [4] - 存款搬家证据：2025年10月居民存款减少1.34万亿元，非银机构存款增加1.85万亿元，居民贷款同比减少，显示资金正从银行储蓄转向资本市场 [4] - 信用交易需求旺盛：10月新开两融账户13.02万户，两融余额从年初不足1.9万亿元攀升至2.51万亿元 [4] - 多家券商上调融资上限：招商证券上限增至2500亿元，华泰证券上限调整至2865亿元，浙商证券上限提升至500亿元等，为杠杆入市提供支持 [4] 保险板块分析 - 市场表现：本周申万保险II指数收涨2.63%，跑赢沪深300指数3.71个百分点 [4][7] - 险资规模持续增长：截至9月末保险资金运用余额达37.5万亿元，较6月末增长3.4%，较2024年末增长12.6% [4] - 权益配置显著提升：险资三季度二级市场权益资产配置规模提升8640亿元，占比环比增加1.9个百分点至14.9%，其中股票配置规模达3.62万亿元，环比增长18.0% [4] - 资产配置结构：银行存款配置规模2.86万亿元环比下降5.3%，债券配置规模18.18万亿元环比增长1.7%，证券投资基金配置规模1.97万亿元环比增长18.8% [4] 市场数据回顾 - 指数表现：本周沪深300指数下跌1.08%，非银指数上涨0.16%，保险板块表现突出 [7] - 成交活跃度：本周沪深北日均股票成交额20,440.03亿元，环比增长1.56%；2025年至今日均成交金额17,094.82亿元，同比大幅增长60.72% [19] - 两融余额：截至11月13日融资融券余额25,065.34亿元，较2024年底增长34.4% [19] - 利率环境：10年期国债收益率1.81%，本周变化+0.01个基点 [13] 行业动态与政策 - 央行操作：11月将开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作，本月净投放5000亿元 [20] - 保险业资产：三季度末保险公司总资产40.4万亿元，较年初增长12.5% [21] - 社融数据：前十个月社会融资规模增量累计30.9万亿元，比上年同期多增3.83万亿元 [23] - 科技保险增长：前三季度科技保险保费收入同比增长30%，显著跑赢行业平均水平 [30] 投资建议 - 券商板块推荐两条主线：受益于权益市场吸引力提升的财富管理/资产管理业务标的，包括广发证券、华泰证券等；受益于行业竞争格局优化的标的，如国泰海通、中信证券等 [4] - 保险板块推荐高弹性标的：中国人寿、中国人保、中国平安、新华保险、中国太保等 [4] - 港股金融推荐：香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信 [4]

行业景气度追踪 - 覆盖28个以上重点行业和100多个核心指标，进行周度更新以系统识别行业景气信号 [4] - 数据来源包括上海有色网SMM等 [4] 重卡行业数据库 - 新能源重卡规模持续扩大，渗透率呈现加速上行趋势 [5] - 数据库聚焦重卡与新能源重卡的销量、上牌量及企业市占率等数据 [5] - 数据来源为中国汽车工业协会 [6] 房地产市场概览 - 周度更新房地产行业数据，覆盖新房市场、二手房市场、土地市场及房地产金融与政策四大板块 [7] - 数据来源包括搜房、58、贝壳等房产中介网站 [8] 化工行业数据 - 月度解读化工产品价格指数走势，动态关注化工下游各行业的需求情况 [9] - 数据来源为化工在线 [10]

平台定位与服务概述 - 平台是集成研究分析师投研智慧的一站式数字化投研服务平台 [1] - 平台依托30多个专业研究团队、全球市场视野以及超1800支个股覆盖的深度积淀 [1] - 平台结合大模型技术，致力于为客户提供高效、专业、准确的研究服务 [1] 核心功能与服务内容 - 提供研究报告、会议活动、基本面数据库、研究框架等分析师研究成果 [1] - 日度更新投研焦点，并提供精选文章及时推送 [4] - 提供资深分析师对市场热点的及时解读，包括公开直播和路演 [4] - 提供真人出镜、图文并茂的精品视频内容，例如CICC REITs TALK系列 [5][7] - 提供超过3万份完整版研究报告，涵盖宏观经济、行业研究及大宗商品等领域 [9] 数据与研究工具 - 平台包含超过160个行业研究框架以及行业数据 [10] - 平台集成超过40个精品数据库和精品数据看板 [10] - 平台提供AI搜索、要点梳理、智能问答等大模型驱动的智能搜索功能 [10][11] 用户权益与访问方式 - 用户可通过手机号登录官方网站（www.research.cicc.com）即刻体验平台 [4] - 完成邮箱认证后可解锁三大升级功能权益 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周REITs市场回暖交通和保障房领涨，发改委推进REITs项目扩围扩容，虽今年发行规模同比下降但明年供给端仍有支撑，且市场指数上涨部分板块表现较好，不同项目属性和资产类型在行情、流动性和估值上有差异[2] 各部分总结 一级市场 - 发改委累计推荐105个REITs项目，83单已上市，今年发行19单、募集388亿元，叠加2单扩募合计415亿元，较2024年有所下降但维持常态化发行节奏，明年供给端有支撑[2] - 本周安博仓储REIT完成募集，公众认购热度回落，认购倍数降至年内最低，获配比例提升至5.8%[2] - 今年以来成功发行19单，发行规模387.9亿元、同比下降20.8%，本周华夏安博仓储物流REIT募集结束，网下/公众有效认购倍数分别为147/17倍[2] - 当前审批流程中，首发已申报8只、已问询并反馈1只、通过审核1只、注册生效待上市1只；扩募已申报5只、已问询并反馈3只、通过审核3只[2] 二级市场 行情回顾 - 本周中证REITs全收益指数收于1050.45点，涨幅0.86%，跑赢沪深300 1.94个百分点、跑赢中证红利0.60个百分点，年初至今涨幅8.53%，跑输沪深300 9.09个百分点、跑赢中证红利5.20个百分点[2] - 本周产权类REITs上涨0.81%，特许经营权类REITs上涨1.11%，交通、保障房、消费、仓储物流板块表现占优，56只上涨、20只下跌，中金山东高速REIT、中金联东科创REIT、招商基金招商蛇口租赁住房REIT涨幅位列前三，华泰南京建邺REIT、中金重庆两江REIT、华夏杭州和达高科产业园REIT跌幅位列末三[2] 流动性 - 产权类/特许经营权类REITs本周日均换手率0.59%/0.47%，较上周-1.53/+2.26BP，周内成交量5.73/1.38亿份，周环比-1.66%/+6.62%，数据中心板块活跃度最高[2] 估值 - 产权类/特许经营权类REITs中债估值收益率分别为3.85%/3.92%，仓储物流、交通、园区板块位列前三，保障房板块估值较高[2] 本周要闻和重要公告 - 11月7日北京证监局召开辖区公募REITs监管工作会议，截至10月末北京已上市15只公募REITs，募集资金380亿元，覆盖7种类型，会议通报当前市场存在的主要问题[30] - 11月10日国务院办公厅印发通知，积极支持更多符合条件的民间投资项目发行REITs[30] - 11月12日国家发改委投资司副司长表示，已累计向证监会推荐105个REITs项目，83个已发行上市，发售基金总额2070亿元，预计带动新项目总投资超1万亿元[30] - 多只REITs发布分红公告，招商高速公路REIT发布战略配售份额解禁提示[30]

宏观：政策加力必要性上升 - 10月工业增加值同比增速回落至4.9%，服务业生产指数同比增速回落至4.6%，季调环比增长0.17%，增速较9月的6.5%、5.6%和0.64%均有所放缓 [4] - 10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，增速较9月回落0.1个百分点，其中以旧换新分项限额以上零售额增速降为-2.2%，家电、建筑装潢、汽车零售额同比分别下降14.6%、8.3%和6.6% [5] - 1-10月固定资产投资累计同比下降1.7%，单月季调环比下降1.6%，降幅较1-9月的-0.5%和9月的-0.9%有所扩大 [5] - 10月新建商品房销售面积和销售金额同比降幅分别走阔至-18.8%和-24.3%，房地产开发投资同比降幅进一步走阔至-23.0% [6] - 1-10月基建投资同比增速回落至+1.5%，10月单月同比跌幅扩大至-12.1% [7] - 1-10月制造业投资累计同比增速为2.7%，较1-9月的4.0%有所回落 [7] 固收：经济数据下行加快，有待政策发力，债牛加速 - 10月固定投资单月同比降幅扩大至-11%，其中民间投资单月同比降幅扩大至-15.9% [17] - 7月以来固定投资单月同比从6月的0.5%降至10月的-11%，房地产投资单月同比从6月的-12.9%降至10月的-23.1%，基建和制造业投资单月同比分别从6月的5.3%和5.1%降至10月的-11.7%和-6.5% [11] - 实体融资需求低迷，在年底配置力量释放而流动性宽松背景下，债券收益率有望迎来一波明显下行 [11] 大宗商品：现实需求仍面临考验 - 10月规上工业原煤产量4.1亿吨，同比下降2.3%；粗钢产量7,200万吨，同比下降12.1%；钢材出口978万吨，同比下降12.5% [23] - 10月国内原油加工量录得1500万桶/天，同比+6.9%；油品表观消费量录得1474万桶/天，同比+5.1% [22] - 10月国内电解铜产量109万吨，同比上升9.63%；表观消费量125万吨，同比下降7.0% [23] - 10月国内电解铝产量374万吨，同比增长1.13%；表观消费398万吨，同比上升3.8% [24] - 10月全国生猪均价为11.61元/kg，环比下跌10.76%，同比下跌33.96% [26] 银行：信贷淡季走弱，存款继续搬家 - 10月新增社融0.8万亿元，同比少增0.6万亿元，余额同比增速下降至8.5%；新增贷款0.2万亿元，同比少增2800亿元，余额同比增速下降至6.5% [27] - 10月M1增速环比下降1.0个百分点至6.2%，M2增速环比下降0.2个百分点至8.2% [27] - 10月居民贷款净减少3600亿元，同比少增5200亿元；非银行业金融机构存款同比多增7700亿元，增速较9月上升2.1个百分点至11.8% [27][28] 零售：10月社零同增2.9%，地产后周期类表现承压 - 10月社零总额46291亿元，同比增长2.9%，1-10月社零总额41.2万亿元，同比增长4.3% [45] - 10月限额以上金银珠宝类零售额同比大幅增长37.6%，通讯器材类增长23.2%；而家电类和建筑材料类零售额同比分别下降14.6%和8.3% [46] - 1-10月实物商品网上零售额同比增长6.3%，线上渗透率达25.2% [45]

会议概况 - 2025年中金公司年度投资策略会于11月12日至14日在北京成功举办，会议主题为“乘势·谋新” [4] - 会议吸引了超4500人报名参会，数十位来自政府机构、业界、学界的重磅嘉宾及500多家上市公司高管齐聚一堂 [4] - 会议首日为总量主题日全体大会，后续两天举办了围绕新供给、新科技、新消费等主题的十场主题分会 [4] 宏观与地缘经济展望 - 在地缘经济新形势下，中国双循环格局呈现新动向：内循环方面，金融周期下行导致需求疲弱与供给改善并存，股市上涨主要源于风险溢价下降；外循环闭环新模式初露端倪，向新兴市场和带路国家出口资本品和中间品，并通过银行贷款、企业出海投资形成对外资产正逐步替代传统的对美消费品出口与美债投资模式 [11] - 实现内外部循环相互促进的关键在于创新发展和提振内需，以充分发挥中国的规模经济优势 [11] - 中美经贸关系或进入“脆弱的平衡”新阶段，中美拥有足够筹码保持磋商与协调，但产业链重合度提升导致竞争摩擦在所难免，中美实际相对力量的变化或成为进一步动摇美元霸权的关键因素 [12] 2026年中国经济与政策展望 - 2025年中国经济在美国加征关税背景下出口展现韧性，但内需总体较弱，反映金融周期调整下的资源配置优化与供给能力增强 [14] - 展望2026年，供给端政策预计在增加优质消费供给的同时继续“反内卷”以减少低效产能；需求端政策或将适度加码，但结构上“增减”结合，增加高效领域支出比重，减少低效领域比重 [14] - 2026年中国经济增长大致趋稳，通胀温和改善，鉴于潜在增速较高，若需求端加速弥补需求缺口，增长和通胀均有进一步提升空间 [14] 2026年美国经济展望 - 2025年美国经济出现显著分化：受关税和移民政策影响，制造业、房地产等传统行业承压；在人工智能浪潮带动下，科技行业资本开支热情高涨 [16] - 2026年美国经济将面临来自供给侧的关税上调与人口增速放缓压力，以及来自需求侧的AI投资增速放缓风险，中低收入群体的消费可能进一步承压 [16] - 政策层面预计财政与货币将出现边际放松，但整体刺激作用有限，经济主要风险或来自“类滞胀” [16] A股与港股市场展望 - 展望2026年，A股自“9.24”以来的震荡上行行情仍有望延续，但经历估值修复后基本面重要性上升，需在节奏上防范波动 [17] - 中美关系新阶段、国际货币秩序重构逻辑强化、AI革命进入应用关键期以及中国创新产业业绩兑现将继续支持中国资产表现 [17] - 对于港股市场，后市判断关键在于流动性环境是否破坏以及稀缺资产能否扩散，整体内外部环境依然宽松，但在政策大举发力前，指数层面空间更多来自结构 [20] 行业配置建议 - 建议关注三条主线：一是景气成长，AI技术领域经历3年高速发展，2026年有望逐步进入产业应用兑现阶段，算力、光模块、云计算基础设施层面仍有机会但可能更偏国产方向，应用端关注机器人、消费电子、智能驾驶和软件应用等，创新药、储能、固态电池等方向也在步入景气周期 [17] - 二是外需突围，出海仍然是当前较为确定性的增长机会，结合出海趋势和对美敞口，建议关注家电、工程机械、商用客车、电网设备和游戏，以及有色金属等全球定价资源品 [17] - 三是周期反转，结合产能周期位置，关注供需问题临近改善拐点或政策支持领域，如化工、养殖业、新能源等 [17] - 港股配置可适度保持分红配置以应对整体信用周期扩张疲弱，并聚焦景气结构的三个维度：产业结构、产能出清与海外需求映射，本质是跟随信用扩张的方向 [20] 公司战略与数字化建设 - 公司致力于发挥“投资+投行+研究”一体化协同优势，积极助力高水平科技自立自强与产业转型升级，近年来推出了《碳中和经济学》《大国产业链》《AI经济学》等深度研究成果，2025年全新推出《地缘经济论：变局与重构》 [7] - 公司持续探索投研数字化新范式，中金点睛一站式数字化投研平台专注向机构投资者提供研报、活动、数据库等一站式投研信息服务，并在策略会期间支持会议报名、议程查询、研究成果展示等环节 [21][23]

债券发行概况 - 公司成功发行2025年面向专业投资者公开发行永续次级债券（第一期）[1] - 本期债券发行工作于2025年11月14日结束[1] - 最终发行规模为30亿元人民币[1] 债券发行条款 - 债券票面利率确定为2.23%[1] - 本期债券认购倍数达到3.22倍[1]