行业投资评级 - 报告对液冷行业持积极看法，认为当前AI服务器算力需求高速增长，带动液冷渗透率持续提升，数据中心对高效、节能换热解决方案的需求进入爆发阶段，建议关注相关公司 [153] 核心观点 - 液冷技术是解决数据中心散热压力的必由之路，具备低能耗、高散热、低噪声和低TCO的优势，能有效降低数据中心PUE值 [3][10][14] - 伴随AI芯片迭代升级，功率密度激增，液冷方案从“可选项”演变为“必选项”，其价值量也随之快速提升 [3][4][15][18] - 英伟达开放供应链，商业模式转变使得国产供应链加速入局，有望通过二次供应间接进入或作为一供直接进入NV体系 [4][103][106][109] - 针对未来更高热设计功耗的Rubin架构，单相冷板已无法满足需求，微通道盖板和相变冷板成为潜在解决方案 [4][113][114][116][117] 液冷技术总结 - 液冷技术优势显著，以2MW机房为例，液冷散热能力是风冷的4-9倍，冷板式液冷相比风冷节能率高达76%，浸没式液冷节能率高达93%以上 [13][14][31] - 液冷数据中心PUE可降至1.2以下，浸没式液冷PUE更可低于1.13，能极大降低数据中心运行成本 [14][31][57] - 液冷技术主要分为直接接触式（浸没式、喷淋式）和间接接触式（冷板式），其中单相冷板式因技术成熟、兼容性强，在未来较长时间内仍将占据主流地位 [37][39][40][44] - 冷板式液冷系统由室外侧（一次侧，价值量占比约30%）和机房侧（二次侧，价值量占比约70%）组成，核心部件包括CDU、Manifold、快接头、液冷板等 [3][63][66] 液冷行业与市场总结 - 液冷价值量随芯片升级而提升，以GB300相比GB200为例，机架液冷模块价值量有望增长20%以上，从约7.46万元增至约9.5万元 [4][96][97][98] - 报告测算，2026年ASIC用液冷系统规模预计达353亿元，英伟达用液冷系统规模预计达697亿元 [4][99][101][102] - 在AIDC价值量构成中，冷却系统和电源设备合计占比约为3-5% [92][94] - 英伟达供应链策略转变，从GB200阶段维谛为唯一认证CDU，转向GB300阶段允许多供应商参与，为国产链带来机遇 [4][103][105][109] - 国产供应链目前多作为二三级供应商提供零部件和材料，但随着产品成熟度提升和终端CSP注重性价比，未来有望作为一供直接进入 [109][110] Rubin架构展望总结 - Rubin架构GPU热设计功耗达2300W，整柜功率约200kW，超越单相冷板150kW/柜的设计上限，需引入新液冷方案 [4][113] - 相变冷板利用工质相变吸热，适配单柜300kW+场景；微通道盖板通过高密度微通道网络提升换热效率，通道密度可达每平方厘米数百至数千个 [4][114][116][122] - 报告判断微通道盖板有较大概率成为Rubin架构选择方案，因其更能适应后续Rubin Ultra方案高达4000W+的TDP和超600kW的整柜功率 [4][117] 行业相关公司总结 - 报告建议关注【英维克】【申菱环境】【高澜股份】【宏盛股份】【中科曙光】【捷邦科技】等公司 [153] - 英维克系国内AI液冷领域龙头，具备全链条能力，海外市场取得突破，25Q1-Q3营收40.26亿元，同比增长40.19% [130][137] - 宏盛股份为板翅式换热器领军者，通过合资公司切入广达体系，有望进入英伟达供应链，25Q1-Q3营收5.54亿元，同比增长6.73% [138][145] - 申菱环境全面布局液冷赛道，与国内核心公司合作紧密，25Q1-Q3营收25.08亿元，同比增长26.84% [146][152]

行业动态 - 国产大规模智算超集群系统或将于2024年12月17日至19日在光合组织2025人工智能创新大会上亮相 [1] - 这或是国产智算超集群系统的首次万卡真机亮相发布 [1] 公司技术 - 即将发布的大规模智算超集群系统依托中科曙光的scaleX640超节点技术设计 [1] - 系统规模可提升至万卡级 [1]

AI存储行业景气度 - AI数据处理量呈指数级攀升 驱动存储作为算力数据粮仓的市场需求持续释放[1] - 存储价格快速上涨 DDR5芯片一周内上涨30% 整体供应紧张且主要模组厂商限制出货量[2] - 市场普遍认为AI驱动的供应短缺将比以往更长更强 存储或将开启持续数年的超级周期[1] 上市公司资本布局 - 江波龙发布定增预案募资不超过37亿元 用于AI领域高端存储器研发及产业化等项目[1] - 德明利拟募资不超过32亿元 用于固态硬盘扩产 内存产品扩产及智能存储研发总部项目[2] - 兆易创新新量产DDR4 8Gb产品快速抢占份额 计划明年实现自研LPDDR4系列量产[3] 技术研发与产品进展 - 德明利构建主控芯片自研 固件算法优化 全场景适配的多场景全链路国产化解决方案[2] - 兆易创新着手规划LPDDR5小容量产品研发 自研LPDDR4系列将于明年实现量产[3] - 通用服务器存储升级与端侧AI功能普及为存储超级周期提供多重支撑[2] 产业生态与标准建设 - 中科曙光出任数据存储专业委员会当值会长 宣布发起编写AI存储标准[3] - 专委会联合牵头成立Future Storage工作组 首个攻坚专题为AI推理存储加速[3] - 天津中科曙光存储科技将聚焦AI数据语义 推动大模型训练存储架构与接口协议标准制定[3] - 专委会致力于凝聚产业链力量 实现从适配跟随着到定义架构的跃升[4]

核心观点 - 计算机行业在2026年将迎来"算力聚沙成塔，应用乘风而起"的投资机会，AI应用收入占比突破10%的"最佳击球点"将至[3] - 行业基本面拐点已现，机构持仓占比处于历史低位2.4%，PS/PCF估值仍有空间[3] - 2026年三大重点方向为大模型、算力基础设施和AI软件应用，中美大模型差距迅速缩小，竞争收敛且迭代加快[3] 仓位与估值 - 截至2025年9月30日，计算机行业机构持仓占比为2.4%，处于历史低位，在申万一级行业中排名第12位[3][21][22] - 2025年12月2日计算机行业PE(TTM)为85.4倍，处于2014年以来90.6%分位数；PS(TTM)为3.6倍，处于54.8%分位数；PCF(TTM)为46.6倍，处于14.3%分位数[18] - 2025年计算机指数涨幅18%，位列全行业第12位，个股表现分化明显，品茗科技涨幅544%，海峡创新涨幅541%[6][8][9] - 25Q3基金前十大重仓股以算力硬件为主，中科曙光持仓市值40.2亿元，加仓385%；浪潮信息持仓市值28.5亿元，加仓1118%[23][24] 模型迭代趋势 - 2025年中美大模型差距迅速缩小，DeepSeek V3.2在MMLU测试中达85.0%，接近GPT-5的87.0%[29] - 模型迭代方向包括突破长上下文瓶颈、多模态与世界模型、Mid-training和Interleaved Thinking等创新[3][43][58][64] - 2025年为效率转化年，全球216家科技公司累计裁员近10万人，AI研发和云计算仍在扩招[40] - 中国AI范式为人机共驾，模型难以取代具备定制化特点的软件，行业know-how形成壁垒[67][70][71] 算力基础设施 - 2025H1国内AI芯片出货量191万片，同比增长110%，国产芯片市场份额提升至约38%[76][77] - 国产AI芯片性能快速迭代，华为昇腾910C FP16算力达800 TFLOPS，寒武纪MLU590达到国内领先水平[78] - 超节点Scale-up成为算力集群发展重心，华为CM384、阿里磐久128等国产方案具备较强竞争力[80][81] - 中国AI Infra平台市场规模2025年预计达36.1亿元，同比增长超过86%[82][84] AI软件应用 - AI应用迎来10%击球点，大量公司AI收入占比突破10%，软件行业进入最佳布局窗口[3][100] - Deep Research成为热点方向，OpenAI、谷歌、阿里等纷纷推出相关产品[107] - AI编程工具商业化加速，Cursor年化收入达5亿美元，已吸引超过3万家付费企业客户[108][113] - 多模态应用变现迅速，快手可灵25Q1收入超1.5亿元，3月ARR突破1亿美元[119][120] - AI Agent在营销、办公、金融等领域快速落地，营销领域从业人员使用大模型比例达77%[141][142] 细分领域机会 - 机器人大脑与小脑方案迎来能力快速提升，英伟达Jetson AGX Thor AI算力达2070 TOPS[138][140] - 金融科技领域信创替代加速，2026-2027年核心交易系统建设将带来17.67亿元市场增量[154] - 证券IT 2C厂商受益于市场交投活跃，2025年11月沪深京三市两融余额达2.47万亿元[155][156] - 支付服务出海完成0-1准备阶段，连连数字在海外市场实现高增长[160]

基金近期业绩表现 - 银河创新成长混合A在2025年11月份单月下跌6.71% [1] - 银河创新混合C在2025年11月份单月下跌6.75% [1] - 银河创新混合C自2021年11月22日成立至2025年12月1日累计收益率为-0.23% [1] 基金规模与持仓 - 银河创新成长混合A截至2025年三季度末规模为138.75亿元 [1][2] - 该基金主要投资方向为半导体产业链 [1] - 前十大重仓股包括中芯国际、兆易创新、海光信息、寒武纪、中微公司、翱捷科技、思瑞浦、华虹公司、中科曙光、瑞芯微 [1] 基金基本信息 - 银河创新成长混合A成立于2010年12月29日 [1][2] - 银河创新混合C成立于2021年11月22日 [1] - 截至2025年三季度末银河创新混合A复权单位净值增长率为-6.71% 累计单位净值为8.7606元 [2] 基金经理信息 - 银河创新成长混合A的现任基金经理为郑巍山 [1] - 郑巍山曾就职于国元证券研究中心、景顺长城基金管理有限公司、兴业基金管理有限公司 [1] - 郑巍山于2018年10月加入银河基金管理有限公司股票投资部 [1]

指数表现与成分股 - 中证数字经济主题指数截至2025年12月2日09:53下跌0.64% [1] - 成分股拓荆科技领涨，中微公司上涨1.08%，华大九天跟涨 [1][4] - 成分股纳思达领跌，同花顺、指南针跟跌 [1] - 前十大权重股合计占比54.6%，其中东方财富权重8.64%为最高 [3][4] ETF产品动态 - 数字经济ETF(560800)盘中换手率0.88%，成交565.56万元 [1] - 近1周规模增长956.08万元，近1月份额增长1400万份 [1] - 近21个交易日有11日资金净流入，合计流入1479.58万元 [1] - 基金跟踪中证数字经济主题指数，覆盖数字经济基础设施和应用领域 [3] 行业事件与前景 - 首届全球万物智联数字经济可持续发展大会于11月28日在北京开幕 [2] - 物联网智能技术驱动的全球数字经济年增长8%，规模有望超40万亿美元 [2] - 全球物联网连接数有望突破300亿，增长10%以上 [2] - 中国数字经济年产值有望超80万亿元，具备高级数字经济条件企业超120万家 [2] AI产业趋势 - 全球AI龙头公司三季度营收与每股收益超预期，四季度营收指引高于市场预期 [2] - 国内AI产业链从算力基础设施到应用落地均呈现积极进展 [2] - AI产业趋势不断强化，科技主线产业趋势明确 [2] 指数权重股表现 - 前十大权重股中兆易创新上涨1.00%，中微公司上涨1.08% [4] - 权重股东方财富下跌1.04%，海光信息下跌1.27%，中科曙光下跌1.49% [4] - 权重股寒武纪下跌0.70%，中芯国际下跌0.76%，澜起科技下跌0.77% [4]

宏观政策 - 央行等三部门发布新规，取消个人存取现金超5万元需登记资金来源的规定，确立基于风险的监管原则，对普通客户简化流程，对大额异常交易强化调查 [4] - 金融监管将稳定币纳入虚拟货币监管范畴，强调持续打击非法金融活动以防范风险 [4] - 央行为香港大埔火灾开通跨境人民币捐赠绿色通道，允许商业银行凭指令直接划转捐款 [4] 资本市场 - A股主要指数集体收红，上证指数上涨0.65%报3914.01点，深证成指上涨1.25%报13146.72点，创业板指上涨1.31%报3092.50点 [5] - 沪深两市成交额达1.87万亿元，较前一交易日放量2881亿元，近3400只个股上涨 [5] - 主力资金全天净流入7.75亿元，沪深300成份股获85.38亿元资金加持，通信、电子、有色金属行业涨幅领先 [5] - 通信行业主力资金净流入55.59亿元，板块上涨2.81%，电子行业主力资金净流入72.21亿元 [5][6] - 六大行集体下架五年期大额存单，三年期产品利率降至1.5%-1.75%区间 [6] 产业动态 - 国家航天局设立商业航天司，标志商业航天进入专职监管新阶段，当日10只相关概念股涨停 [7] - 工信部将推出政策治理动力和储能电池行业非理性竞争 [7] - 存储芯片短缺加剧，机构预测2026年二季度前价格或再涨50% [7] - 消费级AI产品市场火热，华为AI玩具秒罄，阿里夸克AI眼镜上市首日售出超7000副 [7] 国际联动 - 美联储换帅传闻引发市场波动，降息预期推动黄金白银价格上涨，国内有色金属板块受益 [8] - 美乌新一轮谈判后地缘政治风险缓和，为全球资本市场带来喘息空间 [8] - 机构对A股后续走势持乐观态度，认为12月市场仍处向上态势，港股将震荡上行 [8]

行业核心观点 - AI算力基建与应用双线迎密集催化，云计算ETF单日收涨1.85% [1] - 全球及中国云计算市场高速增长，AI驱动新一轮需求激增 [3] - 机构看好算力投资新格局，产业链各环节需求保持高景气 [2][16][17][18][19] 算力板块催化事件 - 谷歌TPU带来OCS新一代光互联方案，成为GPU之外重要AI算力支撑 [1][6] - 阿里确认未来三年3800亿元资本开支可能上修，云业务同比增长34% [1][7] - 阿里千问App公测一周下载量突破1000万，成为年度最强AI应用增长曲线 [1][7] - 国产大模型DeepSeekMath-V2模拟IMO获金牌水平，开源模型推理能力逼近闭源实验室 [1][7] - 北京推出“太空算力”规划，拟在700-800公里轨道建设超千兆瓦功率数据中心系统 [1][8][9] - 摩尔线程和沐曦相继开启新股申购，算力投资或迎来新格局 [2] 市场规模与增长预测 - 2023年全球计算设备算力总规模1397 EFLOPS，同比增长54% [3] - 预计2030年全球算力将超过16 ZFLOPS，未来五年增速超50% [3] - 2024年全球云计算市场规模6929亿美元，同比增长20.3% [3] - 2024年中国云计算市场规模8288亿元，同比增长34.4% [3] - 预计2030年中国云计算市场规模突破3万亿元，新五年期间保持20%以上增长 [3] - 预计2030年全球推理算力规模增至2025年的65-220倍，AI芯片市场规模增至2025年的5-9倍 [10] - 2030年全球AI芯片市场空间或超1万亿美元 [10] 机构观点与产业链分析 - 商业航天密集催化，太空算力或成AI算力新赛场 [1] - AI竞赛胜负未定，2026年仍处“大模型赛马期”，国内算力市场催化剂频发 [16][17] - 算力基础设施市场属高速扩张增量市场，光互联上下游供应链机遇显著 [18] - 800G需求放量、1.6T加速导入，光模块头部厂商技术领先优势凸显 [19] - 光芯片供需缺口扩大，EML产能紧缺推动CW光源放量，国产算力有望实现业绩落地 [19] 指数与成份股概况 - 中证云计算与大数据主题指数覆盖50只云计算、大数据服务及硬件设备上市公司 [13] - 指数前十大权重股合计占比61.9%，包括中际旭创(17.22%)、新易盛(12.51%)、科大讯飞(7.23%)等 [14] - 指数行业分布以计算机(44.04%)、通信设备及技术服务(40.8%)为主 [14]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：指数调整资金流影响模型**[9] **模型构建思路：** 估算因指数成分调整而引发的被动资金流入和流出金额，以评估对个股的短期影响[9] **模型具体构建过程：** * 选取跟踪产品总规模在100亿元以上且发生成分变动的A股指数作为分析对象[9] * 对于每只指数，计算其成分股调整带来的资金流： * **流出金额计算：** 使用挂钩该指数的被动产品总规模乘以该股票在调整前（11月底）于指数中的实际权重[9] * **流入金额计算：** 使用挂钩该指数的被动产品总规模乘以该股票在调整后于指数中的估算权重[9] * 权重估算方法：对于大部分采用市值或调整市值加权的指数，使用11月底的自由流通市值进行模拟；对于明确基于特定因子（如股息率）加权的指数，则按照其定义进行模拟；权重计算会同步考虑指数的权重上限规则[9] * 将个股在所有相关指数中的净资金流（流入金额与流出金额之差）进行加总，得到该股票的总净资金流影响[10][11] 2. **模型名称：个股冲击效应模型**[12] **模型构建思路：** 通过冲击系数来衡量指数调整带来的资金流对个股流动性的冲击程度，该系数考虑了资金流的绝对规模和个股自身的流动性差异[3][12] **模型具体构建过程：** * 计算个股的总净资金流，方法同“指数调整资金流影响模型”[12] * 获取该股票截至11月底近一个月的日均成交额（`amt_avg_i,20`）作为流动性指标[3][12] * 计算冲击系数，公式如下： $$impact_{i}=\sum^{N}_{k=1}\frac{\Delta weight_{k,i}\,\times\,AUM_{k}}{amt\_avg_{i,20}}$$[12] * 公式说明： * `impact_i` 代表第i只股票的估算冲击系数 * `N` 为被统计的指数总数 * `Δweight_k,i` 代表股票i在第k只被统计指数中的估算权重变动（调入为估算权重，调出为负的原有权重，无变动则为0） * `AUM_k` 代表第k只指数所挂钩的被动产品在11月底的总规模 * `amt_avg_i,20` 代表股票i近20个交易日（一个月）的日均成交额[12][13] 模型的回测效果 1. **指数调整资金流影响模型**，净资金流最大流入额约112.61亿元（胜宏科技）[10]，净资金流最大流出额约-40.02亿元（中国移动）[11] 2. **个股冲击效应模型**，冲击系数最大正值约11.60（中创物流）[15]，冲击系数最大负值约-24.95（深高速）[16]，冲击系数分布显示多数个股影响集中在(-5,5]区间[5][18][19] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：冲击系数**[3][12] **因子构建思路：** 将事件（指数调整）引发的预期净资金流总量与个股的近期日均成交额相比较，以标准化地衡量资金流对个股流动性的相对冲击大小[3][12] **因子具体构建过程：** 同“个股冲击效应模型”的具体构建过程，核心计算公式为： $$impact_{i}=\frac{\sum^{N}_{k=1}(\Delta weight_{k,i}\,\times\,AUM_{k})}{amt\_avg_{i,20}}$$[12] **因子评价：** 该因子提供了一个相对指标，有助于识别那些资金流影响相对于其自身流动性而言较大的股票，比单纯的资金流金额更能反映潜在的价格冲击[3][12] 因子的回测效果 1. **冲击系数因子**，在本次12月指数调整估算中，部分个股因子值超过10（如中创物流11.60）或低于-10（如深高速-24.95），表明其可能受到显著影响[15][16]，大部分个股的因子值落在(-5,5]的区间内[5][18][19]

核心观点 - 2025年计算机行业收入和利润呈现改善迹象，AI和算力相关概念市场表现强劲[11][19][20] - 行业维持“强于大市”评级，看好AI、国产替代、算力三大赛道[2][7] - 十五五规划将自主可控重点聚焦集成电路和基础软件领域，政府信创采购力度加大[3][25][26] - 随着大模型能力持续提升，AI应用将步入快速落地阶段，给下游应用企业带来更多发展空间[7] 行业基本面分析 - 2025年1-9月软件业务收入11.11万亿元，同比增长13.0%，连续7个月呈现回升态势[11] - 2025年前三季度计算机行业（剔除工业富联）收入9067亿元，同比增长10.1%，较上年提升3.1个百分点[13] - 行业净利润184亿元，同比增长57.4%，总体向好[16] - 2024年行业员工数量109.74万人，同比下滑1.20%，减轻2025年人员费用压力[16] - 行业毛利率20.6%，较上年同期下滑1.9个百分点，主要受低毛利服务器业务占比增大拖累[16] 市场表现与估值 - 截止2025年11月27日，中信计算机指数上涨25.80%，跑赢沪深300指数11.05个百分点[19] - AI和算力相关概念涨幅明显，东数西算概念上涨146.8%，工业互联网、元宇宙、数字经济分别上涨89.8%、84.3%、58.0%[20] - 行业TTM估值55.33倍，位于历史均值之上，近1年、3年、5年、10年平均估值分别为52.68倍、45.73倍、46.93倍、50.86倍[21][24] 国产替代机遇 - EDA成为美国出口管控重点领域，国产化需求在细分赛道加速释放[3][29] - 鸿蒙系统终端数量突破2300万，成为国内第二大手机操作系统，市场份额达17%[38][41] - 海外GPU实质性断供，国产AI芯片厂商迎来重要发展机遇[3][45] - 2025年上半年我国AI芯片国产化比率从2024下半年的34%提升至35%[48] - 国产厂商通过超节点实现突围，华为Atlas 900包含384颗昇腾芯片，算力接近英伟达GB200 NVL72的两倍[55] 算力建设趋势 - 海外四大科技厂商2025Q3资本开支达1124亿美元，同比增长77%[61] - 国内厂商受芯片供给制约，Q3出现资本开支环比下滑，但长期仍呈加大趋势[3][67] - AI服务器需求多元化，2025年上半年市场规模达160亿美元，较2024H1增长超1倍[94] - 液冷服务器市场快速增长，2024年规模23.7亿美元，预计2024-2029年复合增长率达46.8%[98] - 超节点需求对厂商系统整体设计能力要求提升，或对服务器市场格局产生深刻影响[96] 人工智能发展 - 一体化AI厂商优势凸显，谷歌Gemini 3 Pro在自有芯片、云业务、大模型、下游应用形成一体化优势[113] - DeepSeek与国产芯片协同优化，V3.2版本发布当日寒武纪和华为昇腾实现day 0适配和优化[110] - 十五五期间将加大AI三大要素有效供给，同时加大应用场景开放力度[3] - 华为任命余承东为IRB主任，明确核心使命为“带领华为打赢AI关键战役”，开启大规模AI人才引进[120]