行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“推荐”，并维持该评级 [4] 核心观点 - 2026年食品饮料行业将以结构性机会为主，呈现“新消费内部轮动，传统消费底部改善”的格局 [6] - 新消费领域内部将出现轮动：渠道方面从零食量贩和山姆会员店转向渠道自有品牌和性价比业态扩张；品类方面从魔芋零食和功能饮料转向大健康食品和便捷化食品 [6][17] - 部分传统消费领域如乳制品、速冻食品等供给逐渐出清，需求改善有望推动板块底部修复 [6][38] - 白酒板块预计仍处于调整周期，但逐渐步入筑底阶段 [6] 行业整体复盘与展望 - 2025年前三季度食品饮料行业收入同比微增0.1%，利润同比下降14.6%，行业指数年内下跌4.8%，在31个子行业中排名第31 [8][11] - 行业表现疲弱主要受白酒周期调整拖累，大众品复苏长期趋势不变，内部节奏呈现上半年新消费领先、下半年传统消费修复接力的特征 [11] - 2026年宏观经济预计保持韧性，实际GDP增速预计5.0%，社零增速预计4.7%，CPI增速预计0.4%，消费复苏节奏仍偏温和 [15][16] 软饮料板块 - 2025年上半年七家头部饮料企业收入1127亿元，同比增长6.2%，行业归母净利率13.3%，同比提升1.5个百分点 [42][45] - 2026年出行旺盛有望支撑饮料动销，PET瓶片价格同比降7.4%，白糖价格同比降11.4%，成本红利有望延续 [42][45] - 包装水行业关注娃哈哈内部纠纷可能带来的竞争格局变化，利好农夫山泉、华润饮料 [52] - 运动饮料、养生水、椰子水等细分品类将延续高景气度 [54][58][60] 零食板块 - 2025年魔芋行业高度景气，卫龙美味蔬菜制品和盐津铺子休闲魔芋收入上半年分别同比增长44%和155% [66] - 魔芋品类“健康+美味”底层逻辑不改，“魔芋+”创新持续打开需求，2026年品类红利有望延续 [70] - 零食量贩渠道头部公司鸣鸣很忙和万辰集团门店总数预计突破4万家，2026年重点转向利润率提升与第二增长曲线 [17][94] - 山姆会员店预计2026年新开8家左右门店，关注与上游品牌SKU合作带来的收入弹性 [97] 乳制品板块 - 2021年8月以来的奶价下行周期已持续四年，当前价格较2021年高点回落约31% [105] - 2026年原奶价格有望逐渐筑底，供给端去化确定性较强，需求端在多维度政策支持下有望改善 [107][117] - 低温白奶业务2025年第三季度实现逆势增长，深加工产品如黄油、奶酪人均消费仍有较大提升空间 [122][123] 速冻与调味品板块 - 速冻食品板块2025年第三季度归母净利润同比增长5%，显示价格竞争触底，业绩底部改善 [127] - 调味品板块2025年业绩稳健但增速趋缓，第三季度收入同比增长2%，利润同比增长2% [129] - 2026年B端餐饮需求有望在政策刺激下回暖，C端家庭烹饪因高性价比预计保持韧性 [131][133] 白酒板块 - 2025年白酒行业深度调整，第三季度以来供给端加速出清，头部品牌中仅茅台与汾酒实现正增长 [6] - 参考2012-2015年调整周期，预计2026年行业处于触底阶段，动销与批价跌幅收窄，报表端继续出清 [6] 重点公司关注 - 大众品板块建议关注东鹏饮料、农夫山泉、万辰集团、锅圈、卫龙美味、盐津铺子、劲仔食品、新乳业、安井食品、宝立食品、立高食品、海天味业、青岛啤酒等 [6][64][101][126][142] - 白酒板块建议关注贵州茅台、山西汾酒 [6] - 东鹏饮料预计2026年归母净利润57.7亿元，对应市盈率23倍；劲仔食品预计2026年归母净利润2.9亿元，对应市盈率18倍 [3][102]

行业投资评级 - 维持食品饮料及商社行业“推荐”投资评级 [9][56] 核心观点 - 白酒行业筑底特征愈加清晰，市场配置情绪回暖，系低位布局良机，CPI回暖、去库共识深化及双11大促催化筑底，美联储释放鸽派信号构筑利好条件，中长期头部酒企抗风险能力突出，集中度稳步提升，叠加内需政策落地与消费情绪修复，长远空间可期 [5][54] - 大众品板块结构分化明显，细分赛道景气延续，休闲零食景气延续，软饮料淡季龙头稳健，乳制品行业临近供需改善拐点，餐饮供应链行业出清触底，重点标的引领改善，企业端业绩于2025年三季度呈现企稳态势，通过产品创新、渠道开拓等方式开启差异化竞争 [6][55] - 商社板块建议关注八马茶业，其作为中国原叶茶市场第一品牌，线下门店超3700家，中期规划万店规模，闭店企稳，新开带包厢门店提升店效，品牌效应有望持续释放 [8][56] - 饮料板块表现强劲，零售渠道变革下关注新消费机会，生育政策出台叠加原奶周期反转预期催化板块需求 [8][56] 一周新闻速递总结 - 行业新闻：1-10月白酒产量下降11.5% [4][16]，1-10月啤酒进口量下滑7.6% [18]，1-10月郑州食品烟酒价格下降1.8% [18]，1-10月贵州烟酒茶工业增加值增长2.1% [18]，前10月江苏白酒产量13.3万千升 [18]，全球酒精饮料2025年销量预计进一步下滑 [18]，宋书玉强调理性增长及价格稳定 [4][18]，“赤水河谷 中国酱香”区域品牌首批企业矩阵发布 [4][18] - 公司新闻：贵州茅台启动“年会季” [4][19]，五粮液推马年生肖新品并与京东深化合作 [4][19]，洋河股份入选“最具爱心慈善捐赠企业”并推进朗热酒庄项目 [19]，珍酒李渡解读“七大超级战略体系” [19]，华润酒业协同开发“白酒亿元品类” [19]，郎酒经销商聊城出货、回款双过亿 [4][19] 市场表现总结 - 食品饮料行业近1月、3月、12月相对表现分别为-0.7%、-1.8%、-3.5%，同期沪深300指数为-3.3%、1.7%、15.2% [2] - 本周涨幅前五个股：古井贡酒涨2.10% [29]，贵州茅台涨0.69% [29]，五粮液跌0.44% [29]，山西汾酒跌1.82% [29]，迎驾贡酒跌3.01% [29]；跌幅前五个股：路德环境跌14.27% [29]，酒鬼酒跌10.78% [29]，珍酒李渡跌8.39% [29]，水井坊跌5.25% [29]，金种子酒跌5.22% [29] - 大众品板块涨幅前五：国联水产涨22.54% [29]，南侨食品涨11.91% [29]，H&H国际控股涨10.49% [29]，伊利股份涨2.65% [29]，双汇发展涨1.26% [29]；跌幅前五：三元股份跌18.17% [29]，欢乐家跌15.10% [29]，千味央厨跌12.02% [29]，金达威跌11.07% [29]，品渥食品跌9.98% [29] 行业核心数据趋势总结 - 白酒行业：2024年累计产量414.50万吨，同比下降7.72% [32]，营收7964亿元，同比增长5.30% [32] - 调味品行业：市场规模从2014年2595亿元增至2024年6871亿元，10年复合年增长率10.23% [34][36]，百强企业产量从2013年700万吨增至2022年1749万吨，9年复合年增长率10.72% [36] - 啤酒行业：2025年10月规上企业累计产量3163.10万千升，同比增长5.6% [44]，累计同比持平 [43] - 葡萄酒行业：2025年10月产量7.2万千升 [42]，累计同比下降21.7% [42] - 休闲食品行业：市场规模从2016年0.82万亿元增至2022年1.2万亿元，6年复合年增长率6% [45] - 能量饮料：市场规模从2019年786亿元增至2024年1116亿元，4年复合年增长率7.28% [47] - 预制菜：2019-2024年复合年增长率23%，预计2026年达7490亿元 [51] - 餐饮收入：从2010年1.8万亿元增至2024年5.57万亿元，14年复合年增长率9% [52] 投资策略总结 - 白酒板块建议关注高股息龙头如贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等，及优先出清、回调到位的弹性个股如酒鬼酒、舍得酒业、今世缘、珍酒李渡等 [5][54] - 大众品与餐饮供应链板块建议关注安井食品、巴比食品、千味央厨、立高食品、锅圈、小菜园等 [6][55] - 商社板块重点关注八马茶业 [8][56] - 大众品预期修复中关注西麦食品、有友食品、东鹏饮料、小菜园、绿茶集团等 [56] - 饮料板块关注沪上阿姨、茶百道、古茗、蜜雪集团、锅圈、老铺黄金、祥源文旅等 [56] - 生育政策及原奶周期反转催化下关注孩子王、优然牧业、现代牧业、伊利股份、蒙牛乳业等 [56]

乳制品行业 * **行业表现与趋势**：2025年乳制品板块需求端承压 液奶收入整体下滑约5%至10% 其中低温产品表现相对较好 但常温产品占比更高导致整体下滑 常温酸奶受茶饮分流影响显著下滑 鲜奶因刚需特性表现稳定 头部乳企通过产品创新和场景开拓实现乳饮料小幅增长[1][2] 固体乳方面 A端奶酪需求疲软 B端国产替代加速 妙可蓝多和伊利等企业B端奶酪收入保持20%以上增速 受益于2024年人口增加 一段奶粉需求同比改善 冷饮板块在去年行业去库存后需求改善 伊利、蒙牛等企业前三季度冷饮收入实现双位数增长[1][2] * **上游供给与拐点**：上游原奶供大于求 去化速度未达预期 但接近年末出现积极变化如出口拉动原料消化及固体乳深加工产业链新建产能 预计2026年中左右达到供需平衡拐点 奶价或回升[1][3] 在此背景下 大型乳企凭借规模优势和成本摊薄更具竞争力 小型乳企难以获得低成本奶源[3] * **投资机会**：头部乳企如伊利、蒙牛估值处于底部 有望实现份额回升[3] 关注深耕低温产品研发且具备独立成长性的修业 其今年1-3季度表现良好 预计明年继续保持高位数以上增长[1][3] 上游利润弹性较大的悠然牧业、现代牧业等头部企业也值得关注[1][3] 零食行业 * **行业表现**：2025年前三季度零食行业增速放缓 电商渠道基数较高且进入调整期 原料成本处于高位 行业竞争激烈 盈利能力相比去年有所下降 头部企业中实现正增长者相对较少 多数通过紧缩费用维持稳健水平[4] * **结构性机会**：魔芋品类快速扩容 新口味层出不穷 预计明年景气度仍将维持 量贩渠道及加盟会员渠道仍有红利延续 线下量贩零食及即食零售超市如山姆会员店等将继续贡献增量 一些原料成本如坚果、燕麦原粮有望逐步改善[1][4] * **投资建议**：推荐布局魔芋品类并具备多渠道优势的卫龙美味和西麦食品 受益于魔芋品类高景气及成本回落 关注友友食品在渠道渗透及成本改善方面的潜力[1][4] 种子行业 * **投资机会**：种子行业有望在2026年下半年迎来景气反转的左侧布局机会[1][5] * **个股亮点**：康农种业凭借超级大单品康农玉8,009实现逆势增长 预计其销售面积将突破1,000万亩甚至挑战1,200万亩 重点推荐 同时关注丰乐种业和在东华北、西北地区表现良好的玉米种子龙头企业[1][5] 生物育种产业化趋势明显 政策支持力度加大 关注大北农等生物育种龙头企业[5] 粮食与经济作物 * **粮食作物**：若2026年下半年粮价上行 行业景气度或回升 苏垦农发业绩弹性大 北大荒业绩稳定、高分红、低负债率和充沛现金流[1][6] * **经济作物**：关注基于涨价逻辑的投资机会 如天然橡胶龙头企业 果蔬种植推荐都可信 其蓝莓业务增长迅速 蓝莓产季面积将继续增长 成本下降 渠道和品牌建设进步显著[1][6] 农产品加工 * **细分领域机会**：营养健康需求带来投资机遇 白糖加工关注中粮糖业 其市值达400亿人民币 关注具备稳健套保能力、多商业模式互补的企业[7] 粮油加工方面 2025年金龙鱼推出丰益堂健康品牌 菜籽油龙头企业实现显著业绩增长[7] 番茄加工细分赛道 大包装番茄酱价格企稳回升 若2026年库存去化彻底 价格可能重回上行通道 释放冠农股份等公司业绩弹性[7] 浓缩果汁领域由四强争霸演变为双寡头格局 关注国内浓缩果汁加工龙头企业[7] 新型食材如魔芋食品及其上游原料魔芋加工加速发展[7] 植物提取方面 天然食品添加剂替代合成品需求增加 美国FDA计划2026年底禁止所有合成色素 推动全球天然色素发展 关注国内植物提取龙头企业[7] 功能性食品配料 * **市场前景**：2025年资本市场关注度显著提升 2026年将围绕产区再平衡带来的盈利能力改善和新产品放开带来的新市场空间两条主线发展[8] 赤藓糖醇产能出清取得显著进展 落后产能关停并转 整体盈利能力提升[8] 中粮科技和威远合成获批合法销售阿洛酮糖 超级甜味剂阿洛酮糖正式打开国内市场[9] 一系列添加HMO的新配方婴幼儿奶粉获批 推动HMO从高端婴配粉向整个食品饮料领域扩展[9] 投资机会如宝盈宝、百龙创园以及栋梁科技等公司[9] 畜禽产业链 * **整体趋势**：畜禽产业链预计2026年先触底后逐步酝酿向上动能[2][10] * **生猪板块**：2025年生猪价格震荡下行 上半年在14~15元/公斤波动 9月后供给压力释放 10月最低跌至10.8元/公斤 全行业深度亏损 近期二次育肥进场价格回升至12元/公斤附近盘整 前三季度头部企业如牧原、德康、温氏平均实现利润约200~250元/头猪 部分企业仍亏损[11] 2026年上半年存栏压力大、二次育肥存栏率高、压栏增重普遍 价格预计在成本线以下运行 去产能可能成为主旋律 若顺利下半年猪价有望获支撑[11][12] 投资关注成本领先且具并购增量能力的公司如温氏股份、德康农牧及天方生物[10][12] 弹性较大 重点推荐成本领先公司如温氏股份、德康农牧和天康[10] * **禽类板块**：2025年白羽鸡市场上半年偏弱下半年改善 但父母代存栏量及外销量仍处高位 预计2026年上半年价格端偏弱 白羽鸡主带更新量同比减少 行情可能在下半年触底回升 取决于消费端 关注圣农发展及立华股份等头部企业[13] 黄羽鸡未单独详述 * **后周期与宠物食品**：后周期板块关注自身阿尔法能力强的公司 如饲料领域的海大集团和动保领域的瑞普生物[10][14] 宠物食品出口逐步企稳 预计2026年下半年业绩回归高增长 内销保持双位数增长 国货替代持续 乖宝旗下麦富迪与弗列加特、中宠旗下领先与顽皮内销增速约40%[15] 未来核心竞争力回归产品研发及品牌建设 推荐中宠股份、乖宝宠物和佩蒂宠物[2][10] 目前估值约30~40倍[15] 餐饮供应链 * **行业状况**：2025年餐饮供应链整体需求疲软 前10个月餐饮总收入增速为3.3% 低于去年的5.3% 家庭端需求相对稳定 如酱油食醋销售额转正 冻品销售额下降但幅度收窄 但由于餐饮渠道占比高 人均消费量更高 整体需求偏弱[16] 在此背景下龙头公司市场份额提升明显 如海天味业与安井食品收入增速显著优于行业平均水平 得益于团队稳定性及新产品、新渠道开发速度快[16] * **增长动力**：外延并购贡献显著 如安井食品并购景微泰使其年化收入超5亿元 直接提升短期业绩并注入新增长动力[17] 渠道定制化业务进展显著 如山姆、盒马、零食量贩等渠道需求带来短期快速增长 安井食品通过主业和新宏业进入沃尔玛和盒马 前三季度盒马贡献接近3亿元[18] 海外业务布局亮点 如怡海上半年海外业务增长超30% 剔除海底捞业务后第三方海外增长达四五十个百分点 海天和安井等公司也积极拓展海外市场[19] * **利润影响因素**：需求疲软导致市场竞争加剧 产生规模负效应 如中炬和绝味收入下滑及费用刚性拖累盈利能力 成本端整体呈正向趋势 大豆、鸭副产品、猪肉及包材价格下降 为基础调味品、鸭脖企业等带来利好 今年气温波动对冬季消费品如冻品边际需求有利[20] * **投资前景与建议**：板块未来发展前景乐观 新产品、新渠道、外延并购持续提供动力 定制化业务和海外市场布局为长期发展奠定基础 目前板块估值处于低点 多数公司分红率较高 如怡海达90%左右 安井约70% 具有较好底部布局机会[21] 冻品板块推荐安井食品 其拥抱商超定制进入多个大型零售商 冷冻烘焙战略方向明确 调味品首推怡海 其海外及非海底捞To B端业务快速增长 具备高分红率 新餐饮连锁看好芭比 通过单店回升、收并购扩张门店 小笼包新业态试水成功 成本低位利好[22]

公司股价表现 - 安井食品尾盘股价上涨近5%至70.75港元 成交额达4266.93万港元 [1] 公司财务业绩 - 前三季度营业收入为113.71亿元 同比增长2.66% [1] - 前三季度归母净利润为9.49亿元 [1] 季度业绩与增长驱动因素 - 第三季度公司主业营收表现稳健 新渠道表现亮眼 [1] - 公司通过产品创新驱动增长 并顺应渠道变革及消费者需求进行内部调整 [1] - 下半年旺季有望催化公司业绩逐季改善 [1] 近期销售趋势与市场动态 - 10月至11月在高基数背景下 渠道数据保持良性较快增长 动销延续第三季度以来逐月改善趋势 [1] - 增长动因包括第三季度无经销商大会促销导致渠道库存水平不高 新品贡献显著以及小品牌退出使公司受益 终端动销出现明显增长甚至部分产品断货 [1] - 天气转冷旺季来临催化速冻食品需求 当前销售情况向好且后续春节旺季存在进一步加速可能 [1]

公司股价表现 - 安井食品港股尾盘股价上涨4.81%，报收70.75港元，成交额达4266.93万港元 [1] 公司财务业绩 - 前三季度公司实现营业收入113.71亿元，同比增长2.66% [1] - 前三季度归母净利润为9.49亿元 [1] 业务运营与增长动力 - 第三季度公司主业营收表现稳健，新渠道表现亮眼 [1] - 公司通过产品创新驱动增长，并顺应渠道变革及消费者需求进行内部调整 [1] - 10-11月在高基数背景下，渠道数据保持良性较快增长，动销延续第三季度以来逐月改善趋势 [1] - 增长动力源于第三季度无经销商大会促销导致渠道库存水平不高、新品贡献以及小品牌退出使终端动销明显增长部分产品出现断货 [1] 行业趋势与前景展望 - 天气转冷旺季来临，催化速冻食品需求 [1] - 下半年旺季催化下，公司业绩有望逐季改善 [1] - 考虑今年天气偏冷且公司新品放量，当前销售情况向好，后续春节旺季存在进一步加速可能 [1]

宏观经济表现 - 2025年10月公共财政收入为22,614.0亿元，同比增长3.2%，增速较9月加快0.6个百分点 [6] - 10月税收收入为20,700.0亿元，同比增长8.6%，增幅较9月收窄0.1个百分点 [6] - 10月非税收入为1,914.0亿元，同比下滑33.0%，降幅较上月明显走扩21.5个百分点 [6] - 10月国内增值税同比增长7.2%，拉动当月税收同比增速3.0个百分点 [7] - 10月国内消费税收入同比增长4.4%，增幅较9月走扩0.6个百分点，拉动当月税收同比增速0.5个百分点 [7] - 10月进口环节增值税和消费税同比增长3.1%，增速较9月改善1.1个百分点，拉动当月税收同比增速0.4个百分点 [7] - 10月全国一般公共预算支出为17,761.0亿元，同比下滑9.8%，增速较9月转负，环比下滑12.9个百分点 [7] - 10月地方公共财政支出为14,042.0亿元，同比下滑11.9%，增速较9月转负，环比下滑14.9个百分点 [7] - 2025年前三季度GDP同比增长5.2% [8] 政府性基金收支 - 10月中央政府性基金收入为342.0亿元，同比增长10.0% [8] - 10月地方政府性基金收入为3,414.0亿元，同比下滑20.4%，增速较9月明显下滑26.4个百分点 [8] - 10月国有土地使用权出让收入为2,680.0亿元，同比下降27.3%，降幅较9月明显走扩26.3个百分点 [8] - 10月国有土地出让金收入在全国政府性基金收入中占比为71.4% [8] - 10月政府性基金支出为5,968.0亿元，同比下降38.2% [8] - 10月中央政府性基金支出为474.0亿元，同比增长6.3% [8] - 10月地方政府性基金预算支出为5,494.0亿元，同比下滑40.4%，降幅较9月走扩40.1个百分点 [8] - 10月国有土地使用权出让收入相关支出为2,369.0亿元，同比下降30.8%，降幅较9月走扩27.7个百分点 [8] 财政政策与展望 - 1-10月广义财政支出为306,717.0亿元，较去年同期累计增长5.2%，其中广义中央财政支出同比增长22.4% [8] - 前三季度政府债券融资规模为94,080亿元，较去年同期增长45,281亿元，在当年政府债券融资预期目标中占比达到79.3% [8] - 报告预期今年末、明年初增量政策值得期待，重点关注年末中央经济工作会议、明年"两会"在财政、政策性金融工具方面的重要表述 [2][6][8] 市场指数表现 - 上证综指收盘价为3939.81，下跌0.81% [3] - 深证成指收盘价为13080.49，下跌0.92% [3] - 沪深300收盘价为4568.19，下跌0.65% [3] - 中小100收盘价为7957.60，下跌0.44% [3] - 创业板指收盘价为3069.22，下跌1.16% [3] 行业表现 - 传媒行业涨幅为1.60%，计算机行业涨幅为0.93%，电子行业涨幅为0.12% [4] - 食品饮料行业涨幅为0.03%，通信行业跌幅为0.00% [4] - 煤炭行业跌幅为3.17%，电力设备行业跌幅为2.97%，钢铁行业跌幅为2.85% [4] - 有色金属行业跌幅为2.80%，基础化工行业跌幅为2.67% [4] 11月金股组合 - 报告推荐的11月金股组合包括中国东航、中远海特、华鲁恒升、雅克科技、宁德时代、佰仁医疗、安井食品、岭南控股、胜宏科技、工业富联、科大讯飞等11只股票 [5]

报告核心观点 - 2026年食品饮料行业将迎来系统性修复机会，关键外部指标是CPI，核心方向是顺周期属性的白酒和餐饮供应链 [4] - 白酒板块预计在26Q3迎来基本面拐点，当前已进入战略配置期 [4][7] - 大众品板块的系统性机会核心观测指标是CPI，具备顺周期属性、估值低位且具备中长期成长空间的子行业将迎来机会 [4] 白酒投资策略总结 行业周期与拐点判断 - 25Q3白酒板块加速出清，动销同比下降50%左右，预计26Q3迎来基本面拐点 [4][7] - 26Q1动销预计仍有双位数下滑，26Q2企稳，26Q3基本面拐点出现 [4][7] - 复盘2012-2015年，股价拐点领先基本面拐点约两个季度，预计26年底-27年将迎来估值与业绩双击 [7][23] 行业基本面数据 - 25Q3行业动销同比下降20%-30%，相比23Q3下降50%左右 [7] - 高端白酒价格持续下跌，茅台散瓶批价从24Q4的2190元降至25Q4的1680元 [10] - 渠道库存普遍处于3-4个月水平，预计经过25Q3-26Q2四个季度出清后，26Q3将降至相对良性水平 [9][10] 长期行业趋势 - 2026年30-60岁饮酒主力人口将达到4亿峰值，随后逐年下降，2035年后明显下降至3.6亿人 [33] - 预计2025-2030年行业产量CAGR为-5.2%，价格CAGR为+6%-+8.5%，行业规模CAGR为+0.5%-+2.9% [39][42] - 行业集中度持续提升，2024年上市公司TOP6收入CR6达47%，较2016年提升30.5个百分点 [43][44] 估值与投资价值 - 当前白酒板块绝对PE为20.0x，低于2011年至今均值27.6x；相对PE倍数为1.20x，低于均值2.01x [54][55] - 头部公司股息率大多在3%以上，具备中长期投资价值 [56][58] - 重点推荐泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、五粮液，关注迎驾贡酒、金徽酒等 [4][7] 大众食品投资策略总结 消费趋势与CPI关联 - 大众消费系统性机会核心观测指标是CPI，2015年以来CPI上行周期伴随消费升级展开 [64][67] - 2025年个别行业需求企稳，乳制品零售价结束3年下跌趋势，25年下半年同比企稳略增长 [66][70] - 预计猪肉价格26年下半年同比转正，对CPI形成正贡献 [70][74] 成本趋势分析 - 2025年下半年以来大部分食品原材料同比降幅收窄，包括大豆、豆粕、白砂糖、生鲜乳等 [72][74] - 部分包材成本同比降幅收窄，如瓦楞纸、玻璃；个别包材成本同比上涨，如铝锭 [72][74] - 生猪价格25年下半年同比降幅扩大，主因产能结构性充裕导致供过于求 [74] 渠道变革影响 - 零售渠道延续小型化、生鲜化、折扣化趋势，零食量贩渠道和会员店保持良好增长 [76][78] - 2024年专卖店渠道休闲食品饮料GMV占比达11.2%，比例持续提升 [76][78] - 渠道自有品牌兴起，山姆自有品牌销售额占比超30%，采取高质低价策略 [79][81] 细分行业投资机会 - 调味品及餐供类企业格局稳定，头部集中趋势明显，受渠道变革影响较小 [83][86] - 千禾味业2025年已是经营底部，聚焦清洁配料表、有机等差异化定位 [88][90] - 安井食品BC兼顾与三路并进发展，通过外延并购实现可持续增长 [88][90] - 乳制品行业向深加工迈进，看好伊利股份，关注妙可蓝多等 [92][93] - 软饮料健康、悦己单品延续快速增长，重点关注东鹏饮料等 [4][95]

板块整体表现 - 11月17日食品加工板块整体上涨0.21%，表现优于大盘，当日上证指数下跌0.46%，深证成指下跌0.11% [1] - 板块内个股表现分化，华统股份领涨，涨幅为4.68%，巴比食品领跌，跌幅为3.48% [1][2] 领涨个股表现 - 华统股份收盘价11.85元，涨幅4.68%，成交量55.74万手，成交额6.58亿元，主力资金净流入3651.70万元，净占比5.55% [1][3] - 金字火腿收盘价6.42元，涨幅3.05%，成交量38.15万手，成交额2.41亿元，主力资金净流入1699.09万元，净占比7.05% [1][3] - 海欣食品收盘价5.68元，涨幅1.79%，成交量90.56万手，成交额5.18亿元，主力资金净流入1878.98万元，净占比3.63% [1][3] 领跌个股表现 - 巴比食品收盘价28.86元，跌幅3.48%，成交量7.24万手，成交额2.11亿元 [2] - 千味央厨收盘价39.33元，跌幅2.53%，成交量2.04万手，成交额8111.72万元，但主力资金净流入1239.78万元，净占比15.28% [2][3] - 康比特收盘价17.35元，跌幅1.98%，成交量1.39万手，成交额2415.44万元 [2] 板块资金流向 - 食品加工板块整体主力资金净流出3260.31万元，游资资金净流入2901.56万元，散户资金净流入358.74万元 [2] - 资金流向呈现主力净流出而游资和散户净流入的格局，表明市场参与者对板块后市看法存在分歧 [2]

投资评级与核心观点 - 报告对食品饮料行业持积极预期，投资主线为“成长”与“供需出清下的拐点机会” [1][3][5] - 核心观点认为近期CPI数据催化板块预期回暖，白酒行业加速出清，大众品已先于白酒见底且结构性景气度较高 [1][3][6][7][8] 宏观数据与行业环境 - 10月CPI同比转正至+0.2%，核心CPI同比+1.2%，其他用品及服务CPI同比大幅上涨12.8%，释放内需修复积极信号 [3][6] - 10月社会消费品零售总额同比+2.9%，餐饮收入同比+3.8%且环比提速，服务消费景气度明显强于商品消费 [3][6] - 服务业PMI已连续13个月位于50%以上，宏观数据驱动市场信心转暖 [3][6] 白酒行业分析 - 白酒行业2025年第三季度报表调整加速，去库存进程仍在半途，预计报表调整仍需若干季度，需重点关注2026年开门红回款及动销情况 [3][7] - 行业动销已见底，批价下跌有望激发需求，京东双十一大促全周期酒类商品销售额同比+18%，茅台、五粮液、汾酒等品牌实现双位数增长 [3][7] - 线上化、低度化、国际化趋势为酒业提供结构性增量，临近年末板块有望受益于市场风格切换 [3][7] 大众品行业分析 - 大众品行业整体先于白酒见底，饮料、零食、食品原料和保健品等领域继续呈现结构性景气 [3][8] - 具有产品创新和渠道开拓能力的公司具备成长优势，港股饮料标的如中国食品等因低估值、高分红、业绩稳定而凸显价值 [3][5][8] - 啤酒板块前期因场景限制等因素预期回调显著，当前淡季为低位配置时机，预计燕京啤酒大单品U8将驱动产品结构升级和吨价提升 [3][8][10] - 短期天气突然转冷预计将增强秋冬相关消费，餐饮及供应链板块有望受益，可关注低位标的的修复机会 [3][8] 重点公司推荐汇总 - 白酒板块推荐成长及先出清标的（山西汾酒、古井贡酒等）以及稳健标的（贵州茅台、五粮液等） [3][5] - 饮料板块推荐东鹏饮料、农夫山泉，并重视低估值高股息标的如中国食品、康师傅控股等 [3][5] - 零食及食品原料板块推荐百龙创园、盐津铺子、卫龙美味等成长标的 [3][5] - 啤酒板块推荐燕京啤酒、青岛啤酒、珠江啤酒等 [3][5] - 调味品、牧业、餐供板块推荐千禾味业、安琪酵母、伊利股份、安井食品等 [3][5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）” [3] 报告核心观点 - 餐饮供应链板块市场关注度抬升，行业呈现新趋势：企业角色从支持者转为驱动者、行业并购整合加速、新零售渠道贡献显著提升 [2] - 优质企业竞争优势放大，有望进入加速增长阶段，当前板块估值处于历史较低位置 [2] - 随着需求触底复苏，板块个股有望重启成长并实现估值修复，建议加大关注 [2][6] 行业现状：需求底部徘徊，节假日景气度更优 - 宏观层面餐饮需求整体偏弱但复苏有迹可循，呈现脉冲式增长，节假日表现更优：1-4月餐饮收入1.82万亿元同比增长4.8%，10月中秋国庆假期重点零售和餐饮企业销售额同比增长2.7% [10] - 微观层面头部连锁餐饮企业正逐步改善，例如海底捞10月翻台率同比实现低单位数增长 [11] - 餐饮供应链行业持续高增长，2024年市场规模达2.6万亿元同比增长8.1%，过去三年复合年增长率保持15% [14] - 餐饮连锁化率持续提升是关键红利，从2020年15%升至2024年23%，2025年预计达25% [6][18] 企业变化：优质企业不断规模扩张，拓宽视野挖掘新需求 - 企业从支持者转为驱动者角色，研发与创新能力成为核心竞争力，核心企业如立高食品研发费用率从2020年2.91%增长至2023年4.22% [22] - 企业通过并购整合加速绑定客户，例如宝立食品与百胜成立合资公司，日辰股份收购艾贝棒 [24] - 企业拓宽新零售渠道视野，山姆等渠道贡献显著提升，例如日辰股份24年山姆渠道贡献超千万元，立高食品对沃尔玛销售额占收入20%以上 [27] - 前期投放产能逐步落地支撑长期发展，日辰嘉兴工厂投产后将新增3.5万吨复调生产线，宝立山东基地投产后可实现年产10万吨固态调味料 [26] 估值分析：当前估值已回落至历史较低位置 - 近5年调味品及预加工食品指数表现弱于板块及大盘，股价回落主要因估值下降，调味品板块估值下降50%，预加工食品板块估值下降56% [30] - 当前板块估值处于历史较低分位，过去10年不到20%分位（调味品14.9%，预加工食品18.6%） [34] - 横向对比预加工食品估值处于食品饮料细分子板块较低水平 [34] 投资建议：需求触底改善，重启成长价值 - 板块25Q3业绩普遍好于预期，优质企业竞争优势放大，当前估值处于近10年20%分位以下，近5年30%左右位置 [38] - 具体推荐公司包括：海天味业（确定性高需求复苏率先修复）、安琪酵母（收入环比改善+成本回落）、安井食品（低基数+业绩改善）、华润啤酒（白酒预期price-in餐饮渠道修复）、日辰股份（大客户上新艾贝棒产能释放）、立高食品（餐饮及商超渠道放量产能利用率上升）、宝立食品（加深绑定大客户空刻提供弹性）、千禾味业（基本面修复利润弹性高） [2][6][38] - 重点公司展望：海天味业预计2025年营业总收入285.42亿元同比增长6.1% [41]，安琪酵母2025年营业总收入预计165.39亿元同比增长9% [41]，安井食品近期部分北方区域增长15%以上 [42]