投资评级 - 维持"增持"评级 当前股价13.12元 总市值369.79亿元 对应2025年PE为25倍 [1][4][7] 核心财务表现 - 25H1营业收入85.6亿元(同比+6.4%) 归母净利润11亿元(同比+45.4%) 扣非归母净利润10.4亿元(同比+39.9%)超业绩预告上限 [4] - 25Q2单季度归母净利润9.4亿元(同比+43%) 销售净利率达22.03%(同比+5.37pcts) [4][6] - 2025-2027年归母净利润预测上调至14.88/17.89/20.71亿元 对应PE 25x/21x/18x [7][9] 业务结构分析 啤酒业务 - 25H1啤酒收入78.96亿元(同比+6.9%) 销量235.17万千升(同比+2%) 单价3358元/千升(同比+4.8%) [5] - 中高档产品收入55.36亿元(同比+9.3%)占比提升 普通产品收入23.6亿元(同比+1.6%) [5] - U8大单品持续放量 重点推进罐装产品及零售渠道布局 [7] 非啤酒业务 - 天然水/饮料收入分别达941/8301万元 同比增速达21.1%/98.7% [5] - 新推倍斯特汽水定位全国大单品 依托啤酒渠道协同开拓餐饮现饮场景 [7] 区域与渠道表现 - 华东/华中区域收入增速领先 分别达+20.5%/+15.4% [5] - KA渠道/电商渠道收入增速达+23%/+30.8% 传统渠道收入74.9亿元(同比+6%) [5] 盈利能力改善 - 25H1毛利率45.5%(同比+2.14pcts) 主要受益产品结构优化 [6] - 费用管控成效显著 25Q2销售费用率6.02%(同比-3.99pcts) 管理费用率9.21%(同比-1.92pcts) [6] - ROE持续提升 2025E预测值达9.55% 较2023年提升4.89pcts [9][12] 战略布局 - 实施"百县+百城"双工程 通过总分共建模式拓展空白市场 [7] - 构建啤酒+饮料双轮驱动 将饮料业务定位为"创新战略支点" [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][7] 核心观点 - 2025H1营业收入85.58亿元同比+6.37% 归母净利润11.03亿元同比+45.45% [1] - 25Q2营业收入47.31亿元同比+6.11% 归母净利润9.38亿元同比+43.00% [1] - 预计2025-2027年归母净利润同比+38.2%/+22.3%/+17.6%至14.6/17.8/21.0亿元 [4] 业务表现 - 啤酒业务收入78.96亿元同比+6.88% 销量/吨价分别+2.03%/+4.75%至235.17万千升和3358元/吨 [1] - 中高档/普通啤酒收入55.36/23.60亿元 同比+9.3%/+1.6% 占比70.1%/29.9% [1] - U8系列持续放量带动产品结构优化 中高档毛利率51.71%显著高于普通啤酒31.48% [1] 区域与渠道 - 华北/华东/华南/华中/西北收入分别+5.6%/+20.5%/+0.3%/+15.4%/+3.8% [2] - 传统渠道/KA渠道/电商渠道收入分别+6.02%/+23.04%/+30.79% [2] - KA和电商渠道毛利率分别提升1.74/0.14pct至43.52%/30.30% [2] 经营效率 - 25Q2销售/管理费用率分别-3.99/-1.92pct至6.02%/9.21% [3] - 归母净利率同比+5.11pct至19.82% 扣非净利率+4.36pct至18.67% [3] - 子公司漓泉啤酒净利润+18.42% 净利率+2.92pct至18.85% [3] 未来展望 - "啤酒+饮料"组合营销策略 非啤酒产品有望贡献新增收入 [4] - 高端化加速叠加九大变革推进 利润弹性有望进一步释放 [4] - 数字化转型和供应链优化将持续推动费用率下降 [3] 财务预测 - 2025E营业收入156.53亿元同比+6.7% 归母净利润14.59亿元同比+38.2% [6] - 2025E毛利率43.3%同比+2.6pct 净利率9.3%同比+2.1pct [6] - 2025E ROE 9.5%同比+2.3pct P/E 25.3倍 [6][7]

投资评级 - 维持"强推"评级，目标价15.5元 [2] 业绩表现 - 2025H1营业总收入85.6亿元，同比增长6.4%，归母净利润11.0亿元，同比增长45.4% [2] - 单Q2营业总收入47.3亿元，同比增长6.1%，归母净利润9.4亿元，同比增长43.0%，超出预告上限 [2] - 2025-2027年EPS预测为0.55/0.66/0.76元，归母净利润同比增速预计为47.0%/20.2%/14.6% [5][9] 产品结构升级 - 25H1啤酒销量/吨价同比增长2.0%/4.7%，中高端产品收入同比增长9.3%，普通产品收入同比增长1.6% [9] - 大单品U8多地占比提升至30%以上，Q2销量增速预计维持在25%以上 [9] - 华东/华中地区收入同比增长20.5%/15.4%，华北基地市场同比增长5.6% [9] 盈利能力优化 - 25H1啤酒业务毛利率提升1.0pcts至45.66%，归母净利率同比提升3.5pcts至12.9% [9] - 单Q2销售/管理费用率同比下降4.0pcts/1.9pcts至6.0%/9.2% [9] - 所得税率同比下降0.6pcts至14.1%，少数股东权益占比同比下降1.7pcts至10.0% [9] 战略布局 - "百城百县"工程推动渠道渗透，全年U8销量目标90万吨 [9] - 计划推出第二个全国性大单品巩固8-10元次高端价格带 [9] - 倍斯特汽水通过啤酒渠道协同放量，"啤酒+饮品"双轮驱动 [9] 财务预测 - 2025E营业总收入预计154.72亿元，同比增长5.5%，2027E达166.08亿元 [5] - 2025E归母净利润预计15.52亿元，对应市盈率24倍，市净率2.4倍 [5] - 2025E毛利率/净利率预计提升至43.0%/12.4%，ROE提升至9.9% [15]

财务表现 - 公司2025年上半年实现营业收入85.58亿元，同比增长6.37% [1] - 啤酒销量235.17万千升，同比增长2.03% [1] - 归母净利润11.03亿元，同比增长45.45% [1] 产品结构 - 中高档产品营业收入55.36亿元，占比70.11%，同比增长9.32% [2][4] - 普通产品营业收入23.60亿元，占比29.89%，同比增长1.56% [2][4] - 中高档产品毛利率51.71%，普通产品毛利率31.48% [4] 渠道表现 - 线下传统渠道营业收入74.90亿元，同比增长6.02%，毛利率46% [3] - 线下KA渠道营业收入2.70亿元，同比增长23.04%，毛利率43% [3] - 线上电商渠道营业收入1.36亿元，同比增长30.79%，毛利率30% [3] 市场布局 - 国内区域终端数量2024年末为8632家，新增1017家，减少1100家 [5] - 推进"百县工程"深化市场形态升级，启动"百城工程"提升高阶市场 [5] - 布局燕京酒號社区小酒馆，在一线城市打造狮王精酿旗舰店 [5] 产品表现 - 燕京U8大单品、燕京U8Plus、鲜啤2022、燕京清爽、燕京V10精酿白啤及狮王精酿等产品销售向好 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025年中报扣非业绩超预期，25H1营收85.58亿元（同比+6.37%），归母净利润11.03亿元（同比+45.45%），扣非净利润10.36亿元（同比+39.91%）[7] - U8大单品持续高增，25Q1增速超30%，25H1吨价同比+4.75%至3357.50元/吨，销量同比+2.03%至235.17万吨[7] - 区域战略深化：巩固河北/北京/内蒙古优势市场，同时拓展东三省/山东等弱势市场，实施"百县工程"、"百城工程"[7] - 盈利能力显著提升：25Q2净利率同比+5.37pct至22.03%，毛销差同比+3.36pct至41.68%，管理费用率同比-1.92pct至9.21%[7] 财务预测 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测上调至16.03/19.26/22.74亿元（原15.05/18.45/22.04亿元），对应PE 23/19/16X [1][7] - 2025E营收154.36亿元（同比+5.24%），毛利率43.32%，归母净利率10.38% [1][8] 资产负债表 - 2025E总资产244.15亿元，货币资金84.26亿元，资产负债率30.05% [8] - 2025E归属母公司股东权益155.21亿元，每股净资产5.51元 [8] 现金流 - 2025E经营活动现金流17.10亿元，资本开支-1.22亿元 [8] 战略与行业定位 - 管理层推动"二次创业、复兴燕京"战略，实施"九大变革"重构竞争力，2022年以来业绩持续高增 [7] - 中国啤酒行业具备攻守兼备特性：进攻端来自产品升级韧性，防御端来自资本开支稳健/现金流优异，未来股息率提升可期 [7] 市场表现 - 当前股价13.12元，总市值369.79亿元，市净率2.35倍 [5] - 一年股价区间8.82-14.46元，流通市值329.26亿元 [5] 相关研究 - 2025-07-08报告强调U8势能延续带动业绩高增 [7] - 2025-04-22报告指出大单品及高端化逻辑强化 [7]

酒企业绩 - 燕京啤酒上半年啤酒销量235.17万千升同比增长2.03% 营收85.58亿元同比增长6.37% 归母净利润11亿元同比增长45.45% 扣非归母净利润10.36亿元同比增长39.91% 饮料业务收入8301万元同比增长98.69% [1] - 惠泉啤酒上半年啤酒销量12.12万千升同比增长1.61% 营收3.51亿元同比增长1.03% 归母净利润3957.17万元同比增长25.52% 中高档产品收入2.13亿元占比超六成 [2] - 珍酒李渡预计上半年营收24亿元至25.5亿元 营收及净利润均预计下滑 [3] 酒业新品 - 珍酒李渡推出高端精酿啤酒"牛市News" 采用顶部发酵艾尔工艺 375毫升装定价88元 [4] - 五粮液仙林生态酒业推出中式精酿啤酒"风火轮" 390毫升装定价19.5元 选用五种谷物并加入青稞 [4] - 泸州老窖新酒业2022年推出百调精酿啤酒 今年新增百调葡萄蒸馏酒等多款非白酒新品 [4] - 贵州茅台推出五星商标上市70周年纪念款 限量25568瓶定价700元 每日上线后迅速售罄 [5] - 茅台保健酒公司升级台源酒产品 新推53°与43°双版本 保持百元级定位 [6] - 盒马与川酒集团合作推出三款白酒新品 包括99元酱香壹号和29.9元/27.9元浓香壹号 [7] - 金星啤酒推出冰镇西瓜中式精酿啤酒 1升装融合酒香麦香果香 [8] - 锐澳推出12度预调酒新品 300毫升装终端售价29.9元 为品牌目前最高酒精度产品 [9] 酒企动态 - 今世缘截至6月末经销商库存率约20% 相当于2.5个月销量 高端产品扫码率降幅较大 省外市场提前投放中档产品"国缘淡雅" 计划投入约35亿元扩产至8万吨成品酒产能 [10] 行业要闻 - 凤香型白酒新国标GB/T 10781.6-2025批准发布 将于2026年8月1日实施 [11] - 贵州省上半年规模以上白酒产量15.9万千升 规上工业增加值同比增长3.8% [12] 酒业人事 - 舍得酒业提名钱顺江为新任董事候选人 接替倪强辞职空缺 [13][14]

宏观经济组 - 中国7月CPI同比为0.0%，高于预期的-0.1%，前值为0.1%；核心CPI同比为0.8%，创2024年2月以来新高，前值为0.7% [4] - 7月CPI环比为0.4%，前值为-0.1%；核心CPI环比为0.4%，前值为0.0% [4] - 7月食品环比为-0.2%，其中鲜果价格下跌3.4%，鲜菜环比上涨1.3%，猪肉价格上涨0.9% [4] - 7月非食品环比为0.5%，交通通讯环比上涨1.5%，教育文化娱乐环比上涨1.3%（旅游上涨9.1%），医疗保健环比上涨0.2% [4] - 7月PPI同比为-3.6%，创2023年7月以来新低，环比为-0.2%；生产资料环比为-0.2%，生活资料环比为-0.2% [5] - PPI产业链中，采掘（上游）环比回升1个百分点至-0.2%，原材料（中游）环比回升0.6个百分点至-0.1%，加工（下游）环比回升0.2个百分点至-0.3% [6] - 石油和天然气开采业环比上涨3.0%，有色金属冶炼及压延加工业环比上涨0.8%，汽车制造业环比下降0.3% [6] 产业综合组 - 2025年7月挖掘机销量同比增长25.2%至17138台，其中国内销量增长17.2%至7306台，出口增长31.9%至9832台；装载机销量增长7.41%至9000台 [8] - 西部大基建项目（如墨脱水电站、新藏铁路、新疆独库高速）总投资约1000亿元，工程机械行业景气度上行概率较高 [8] - 德州仪器（TI）对中国客户超6万种产品涨价10%~30%，工业元件价格飙升25%以上，国内模拟芯片产业链景气度提升 [8][9] - 工业富联2025年上半年营收3607.6亿元（同比+35.6%），净利润121.1亿元（同比+38.6%）；Q2服务器营收增长超50%，AI服务器营收增长超60%，800G交换机营收较2024全年增长近三倍 [9] 先进制造组 - 7月国内乘用车零售销量182.6万辆（同比+6.3%，环比-12.4%），新能源车零售98.7万辆（同比+12.0%，环比-11.2%） [11] - 2025年6月中国新能源汽车出口25.6万辆（同比+92%），占汽车出口41%；中国占全球新能源车份额70%，自主品牌海外新能源份额16% [11] - 国内车市进入内卷阶段，新能源出口成为必选项；海外市场增长潜力大，但国内短期承压因价格战和需求透支 [11] 消费组 - 燕京啤酒2025H1营收85.6亿元（同比+6.4%），净利润11.0亿元（同比+45.4%）；Q2吨营收同比增长3.4%至3487.4元/吨 [13] - 分区域看，华东（+20.5%）、华中（+15.4%）收入增速突出，公司通过渠道升级实现全国化布局突破 [13]

行业与公司概述 - 行业：中国啤酒行业[1] - 主要公司：华润啤酒、青岛啤酒、珠江啤酒、燕京啤酒[1][2][6] 核心观点与论据 行业趋势与表现 - 2018-2024年销量平稳，价格年均增长约4%，华润、青岛冬价提升显著[1][2] - 2025年上半年受禁酒令及餐饮不景气影响，销量承压，流通渠道依赖消费力匹配，量价疲软[1][4] - 中等收入人群收入增速快于其他群体，推动消费升级，中部省区消费表现更好[11][12] - 即时零售带动一二线城市销售，青岛2024年美团闪购交易额突破10亿元，2025年或达15亿元[17] 公司表现与策略 **珠江啤酒** - 广东省内份额提升，产品结构优化，营销策略成功，"97重生"大单品突破餐饮市场，2025年预计销量超40万吨，中期目标70万吨[1][7][8] - 广东基地市场强劲，餐饮占比超20%，流通渠道占比70%+，品牌力强[8] **燕京啤酒** - 二季度利润增速40%-50%，毛销差显著提升，U8产品带动增长，新董事长提高管理效率[9] - 2025年预计增长20%-30%，总量85-90万吨，中期目标120万吨[9] **青岛啤酒** - 2024年主动去库存并换届，新董事长经验丰富，但2025年受禁酒令及华南调整影响，旺季销量或持平[10] - 长期经营节奏有望回归正常，分红率稳定70%+，港股股息率5-6%[10] 量价升级与成本 - 2018-2023年龙头公司量价升级，燕京U8、青岛经典、华润喜力等中高端单品增速超行业[3][13] - 2024-2025年主流公司成本每年降约2%，净利率提升至10%+，青岛或达15%[14] - 中国啤酒出厂价（3500-4000元）较北美（13000-14000元）有较大升级空间[15][16] 新产品与渠道 - 精酿茶啤等新品类崛起，金星中式精酿茶啤2024-2025年产销量破10万吨[18] - 销售渠道：向下流通、即时零售、直播带货各占50%，年轻人为主力消费群体[19] 其他重要内容 - 行业韧性：珠江、燕京在食品饮料板块绝对收益排序靠前[6][7] - 资金面：啤酒板块持仓低位，关注消费贝塔修复及政策变化[21] - 中期推荐标的：燕京啤酒（U8）、珠江啤酒、青岛啤酒[22] 风险与挑战 - 禁酒令影响AB类餐饮销量，餐饮不景气拖累现饮渠道[4][10] - 人均消费支出阶段性压力，现饮渠道对销量有负面影响[5]

财务表现 - 营业总收入85.58亿元 同比增加5.12亿元 同比增长6.37% 实现5年连续上涨 [1] - 归母净利润11.03亿元 同比增加3.45亿元 同比增长45.45% 实现5年连续上涨 [1] - 经营活动现金净流入28.16亿元 同比增加2.42亿元 同比增长9.40% 实现4年连续上涨 [1] - 摊薄每股收益0.39元 同比增加0.12元 同比增长45.46% 实现5年连续上涨 [3] 盈利能力 - 毛利率45.50% 较上季度提升2.71个百分点 较去年同期提升2.14个百分点 实现3年连续上涨 [3] - ROE为7.01% 较去年同期提升1.82个百分点 [3] 资产质量 - 资产负债率31.94% 较上季度下降0.88个百分点 较去年同期下降5.59个百分点 [3] - 总资产周转率0.36次 较去年同期增加0.01次 同比增长2.45% 实现5年连续上涨 [3] - 存货周转率1.19次 与去年同期持平 同比增长0.21% 实现5年连续上涨 [3] 股权结构 - 股东总户数4.74万户 前十大股东持股比例68.94% [3] - 北京燕京啤酒投资有限公司持股57.41% 香港中央结算有限公司持股3.36% 北京燕京啤酒集团有限公司持股1.87% [3]

社保基金持股情况 - 8月11日社保基金合计持有燕京啤酒3802.53万股 持股市值达4.92亿元 [1] - 二季度社保基金现身32只个股前十大流通股东 合计持股6.28亿股 持股市值93.68亿元 [1] - 13只个股持股数量超千万 常熟银行/燕京啤酒/东方雨虹分别被持有2.78亿股/0.38亿股/0.38亿股 [1] 行业分布特征 - 社保基金持股集中在制药/化工/家庭耐用消费品三大行业 各行业均有3只个股 [1]