财政政策 - 人大常委会批准3年6万亿地方政府债务限额置换存量隐性债务[1] - 明年赤字率预计适当上调至3.5[2] - 后续财政政策方向包括银行资本金注入地产契税降低收储额度扩大等[2] 市场走势 - 政策预告至落地市场上涨分指数爆发期和结构性行情阶段[21] - 人大常委会未超预期市场或调整但12月会议在即或酝酿新预期[27] 投资建议 - 特朗普当选短期黄金有抛压中长期金价中枢或抬升[30] - A股短期震荡是布局机会[30] - 化债政策利好下游央国企建筑环保等行业[30] - 特朗普加征关税对部分行业负面影响有限[30]

美国经济 - 10月美国CPI环比增长0.2%同比增速升至2.6%[9] - 10月美国PPI环比增长0.2%同比增长2.4%[10] - 10月零售销售环比升0.4%[12] - 12月美联储降息25基点概率为62.6%[15] 欧洲经济 - 欧元区11月ZEW经济景气指数12.5前值20.1[17] - 德国11月ZEW经济景气指数7.4前值13.1[17] 日本经济 - 石破茂再次当选日本首相[21] 美国高频指标 - 周度就业升温初请失业金人数下降[28] - 粗钢生产低位运行产量仍低位运行[34] - 金融市场流动性风险较小[41] 全球资产表现 - 美元指数上升其余货币贬值[45]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 市值管理指引正式稿落地总体框架内容与征求稿保持一致新“国九条”奠定基调鼓励市值管理、并购重组、分红回购政策将持续推动以提高上市公司质量为基础提升投资者回报能力和水平这将使资本市场中长期受益建议关注受益于资本市场活跃度提升以及在并购整合之下行业集中度有提升预期的券商行业[1] 市值管理政策背景 - 新“国九条”于2024年4月提出推动上市公司提升投资价值包括制定上市公司市值管理指引研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系引导上市公司回购股份后依法注销鼓励上市公司聚焦主业综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量依法从严打击以市值管理为名的操纵市场、内幕交易等违法违规行为年初以来资本市场改革深化和国资委对市值管理关注持续提升有关会议先后召开[1][12] 市值管理指引内容分析 - 明确市值管理定义应当以提高公司质量为基础依法依规运用并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等促进上市公司投资价值合理反映上市公司质量明确相关主体责任义务对上市公司董事会、董事和高级管理人员、控股股东等相关主体责任义务进行明确明确两类公司特殊要求一是主要指数成份股公司应当制定市值管理制度明确具体职责分工等二是长期破净公司应当披露估值提升计划明确禁止事项不得在市值管理中出现操纵市场、内幕交易、违规信息披露等[3][19][21][28][30] 本轮市值管理逻辑及影响展望 - 市值管理的理论逻辑是从价值创造到价值实现的正反馈对上市公司而言是长期战略管理过程P = EPS * PE需要在价值创造、价值传递和价值实现三个维度统筹发力本轮市值管理周期与“12 - 15年”显著不同本轮是在金融供给侧改革“严监管”的总基调通过持续提升上市公司价值推动市场长期健康发展[45] 投资建议 - 建议关注受益于资本市场活跃度提升以及在并购整合之下行业集中度有提升预期的券商行业个股建议关注东财、中信、华泰、国君、中金、银河等[1][56]

报告行业投资评级 - 增持 [3] 报告的核心观点 - 24 - 25年电商平台面临诸多挑战，随着直播流量红利消退，平台竞争激烈，获客成本增加，平台开始重新评估低价策略的负面效应，逐渐将流量机制转为GMV导向，这一转变使得供给侧优化成为平台加强网络效应的重要手段，同时营商环境也变得更有利于商家，平台与商家之间的权力关系正在发生变化 [3] - 在内容场域下，头部KOL仍是流量制高点，但店播与自播达播化正在兴起，品牌对于超级主播的依赖度有所降低，品牌逐渐掌握更多定价权，不同平台的品牌应对策略各有特点，如淘天平台店播占比可能逐步提升，抖音平台尽管策略摇摆，但品牌自播达播化正成为趋势，品牌有能力应对平台变化 [3] - 头部品牌格局稳定但竞争激烈，海外品牌面临压力，在双十一期间更加依赖KOL和价格策略，而国内品牌价盘稳定，积极应对流量变化，在与超头主播绑定力度弱化的情况下，仍能通过积极拥抱达播、发展店播和自播等方式应对流量变化 [4][32] - 双十一期间国货品牌成绩亮眼，从短期看积极应对平台流量变化展现出更强运营力，从中长期看正逐步体现出品牌吸引力，GMV和利润率有望稳定向好发展 [5] 根据相关目录分别进行总结 平台之争：从流量困局，到供给侧生态优化 - 23 - 24年电商平台挑战多，直播电商兴起后的流量红利逐渐消退，货架、内容、社交流量竞争激烈，平台低价流量倾斜策略未取得更好GMV增长，今年平台开始重估低价负面效应并转为GMV导向，如天猫、抖音调整流量机制，且天猫在双十一给予商家更多支持，营商环境变好 [3] - 大促周期拉长，24年双十一大促期间综合电商平台、直播电商平台累计销售额14418亿元同比增长26.6%，其中综合电商平台（不含点淘）销售额11093亿元同比增长20.1%，直播电商销售额3325亿元同比增长54.6%，即时零售销售额281亿元同比增长19.1%，社区团购销售额138亿元同比增长10.8%，美妆大盘同比增长27%，淘天平台GMV占比50.1%同比增长29.3%，抖音市场占比26.7%同比增长27%，京东市场占比11.7%同比增长14.1%，预计退货率同比可能上升，同时随着直播流量红利消退，货架电商仍居重要位置 [13][14] - 平台竞争激烈打法转变，各平台抢跑使双十一周期延长，低价策略未带来更好GMV增长，各平台重新评估低价效应，淘天和抖音调整经营目标为追求GMV增长，超级主播议价权降低，品牌掌握更多定价权，淘天孕育店播生态，抖音内容场域下达播仍是流量制高点，且抖音流量见顶后货架电商或成新增长点，平台与商家权力关系逐渐变化，营商环境更优 [15][17][22] [3][13][14][15][17][22] 品牌之争：头部格局稳固，积极适应平台变化 - 双十一期间整体竞争激烈但头部海内外品牌地位稳固，国货品牌中珀莱雅在天猫、抖音排名表现佳，巨子生物旗下可复美进步突出，重点公司在不同平台的GMV增长情况各异，如珀莱雅各子品牌在不同平台GMV有不同程度增长，巨子生物旗下可复美和可丽金在各平台GMV增长显著，上美股份韩束全渠道GMV同比增长44%等，从达成率看可复美、可丽金等国货品牌较高，海外品牌相对稳健 [26] - 海外品牌在24Q3中国区业务承压，双十一更多依靠头部KOL和价格优势维持稳固地位，如欧莱雅北亚市场销售额同比下滑4.4%，雅诗兰黛亚太地区跌幅最大，海外头部品牌双十一销售更依赖超头主播及达播且价格优惠力度更大，相比之下国货品牌价盘稳定，与超头主播绑定弱化，积极拥抱达播且店播、自播崛起，即使抖音流量策略摇摆品牌仍有望稳定表现 [32] [26][32]

报告投资评级 - 评级为买入（维持）[2] 报告核心观点 - 考虑下游电池排产偏弱影响银浆出货节奏等情况下修公司业绩预计24 - 26年归母净利润分别为5.6/7.0/8.4亿元（前预测值6.2/8.0/9.3亿）同比+27%/+25%/+21%当前股价对应PE分别为25/20/16倍维持买入评级聚和材料新产品新技术加速导入有望打造未来新增长曲线如子公司德朗聚相关产品的推进新产品陆续导入客户量产节奏有望加快[4] 报告相关目录总结 业绩情况 - 2024年前三季度实现营收98.26亿同比+32.8%归母净利润4.21亿同比-4.5%毛利率8.9%同比-1.3pct24Q3实现营收30.61亿同比-4.9%环比-19.7%归母净利润1.22亿同比-28.9%环比-45.3%毛利率4.6%同比-6.7pct环比-8.4pct [2] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年营业收入分别为137.66亿、162.66亿、184.43亿增长率分别为34%、18%、13%归母净利润分别为5.6亿、7.0亿、8.44亿增长率分别为27%、25%、21%每股收益分别为2.31元、2.89元、3.49元[2] 财务状况 - 2023 - 2026年的资产负债表、利润表、现金流量表相关数据显示了报告研究的具体公司在各年度的货币资金、应收票据、应收账款等各项指标的数值以及营业收入增长率、EBIT增长率、归母公司净利润增长率等各项比率[10]

经济数据表现 - 10月社零同比增长5.3% 其中商品零售同比增长5.0%[2] - 10月固投同比增长4.8% 投资单月同比3.4%[2] - 10月地产、基建与制造业投资同比分别为 -12.3%、10%和10% 较上月有相应增减[2] 行业情况 - 服务业生产加速增长 工业生产保持较高增速[2] - 高技术行业是推动制造业景气主要动能[2] 市场影响 - “弱现实”可能未向“强预期”收敛 股债定价分化[5] - 股市处于“强预期”阶段 或维持宽幅震荡[5] - 债市回归现实基本面 关注化债供给冲击[5]

一、报告行业投资评级 报告未提及，无法总结[无相关内容] 二、报告的核心观点 国内电子板块明显反弹，24年以来电子（中信）指数累计上涨26%，9月24日以来反弹明显，累计涨幅达57%。24Q3电子整体营收和净利润同环比增长，各子板块业绩表现有差异，部分板块库存有所抬升，海外大厂24Q3业绩表现不同，下游指引消费电子缓慢复苏，汽车和工业仍承压[4][12][25] 三、根据相关目录分别进行总结 （一）行业概述 1. **整体表现** - 24年以来电子（中信）指数累计上涨26%，9月24日以来反弹明显，累计涨幅达57%。年初以来电子细分板块涨跌幅不同，PCB +40%，半导体+34%，被动元件+25%，LED +22%，消费电子+18%，面板+15%；半导体细分板块来看，制造+43%，封测+18%，设计+12%，功率+10%，设备+9%，材料 -1%[4] - 24Q3末主动权益基金电子行业仓位为14.72%，环比 -0.28pct，其中，半导体、消费电子、元器件（PCB+被动元件）仓位为7.37%、4.50%、2.10%，环比+0.18pct、+0.11pct、-0.08pct。电子行业PE(TTM)为78x，略高于2019/12以来区间75%分位数（71x），其中，半导体PE(TTM)为154x，高于75%分位数（118x），但仍显著低于最大值（239x），消费电子PE(TTM)为45x，接近中值（44x）[12] - 海外半导体股价表现方面，年初以来费城半导体指数累计上涨22%，跑输标普500指数3.1%，部分个股涨幅领先[18] 2. **24Q3业绩** - 24Q3电子整体营收同比增长17%，环比增长13%，净利润同比增长2%，环比增长4%。分板块看，半导体、消费电子、PCB、被动元件板块营收均实现同比增长，盈利能力方面，半导体净利率同比+0.4pct；半导体板块各细分板块营收均实现同比增长，盈利能力方面，设计、设备零部件和封测净利率同比+3pct、+1pct、+1pct[25] - 24Q3整体库存有所抬升，消费电子、PCB库存上升较多主因Q3果链旺季备货影响，半导体板块库存上升主要受设备和封测板块影响[35] （二）半导体 1. **整体情况** - 复苏链旺季不旺新品拉动贡献增长，国产链稳健增长[55] - 24Q3半导体各细分板块营收均实现同比增长，设计板块库存环比+3.0%，其中逻辑+18.3%、MCU+7.8%、模拟+7.5%、射频+3.5%、CIS+1.5%、SoC+0.6%，存储和设计其他环比分别-2.2%、-6.7%[40] 2. **存储板块** - Q3旺季不旺，设计公司业绩平稳、模组公司转亏。设计公司收入环比趋势分化，模组公司收入环比负增长[58] - 设计公司毛利率整体较为稳定，模组公司毛利率继续下滑、向历史中枢水平靠近；设计公司净利率环比较为平稳，模组公司净利率继续下降、部分公司净利率转负；设计公司利润环比较为平稳，模组公司利润下降、部分公司转亏；24Q3设计公司存货略有增加，模组公司不再采取积极备货策略[61][64][70][75] （三）消费电子 终端需求继续复苏，AI+有望开启新创新周期[55] （四）PCB Q3景气度进一步抬升，AI有望带动板块长期成长[55] （五）面板 价格企稳，关注以旧换新带动需求回暖[55] （六）被动元件 Q3稳健增长，盈利能力有望持续改善[55]

行业投资评级 - 行业投资评级为“增持（维持）” [1] 报告的核心观点 - 2024年CRO、CDMO板块三季报完美收关，收入逐步改善，需求端逐步好转，供给端有望逐步出清，拐点可期 [9] - 估值处于历史低位，2024年核心标的平均PE约24.6X，较近5年平均PE（TTM）折价约65.6% [19] 根据相关目录分别进行总结 订单端持续改善,估值处历史低位 - 2024Q1-Q3 CRO、CDMO核心标的板块收入-7.9%，归母-33.8%，扣非-31.3% [9] - 2024Q3收入-2.2%，归母-28.2%，扣非-31.0%，较2024Q2呈逐步改善趋势 [9] - 2024Q1-Q3部分以海外收入为主的公司在手订单恢复显著，如药明康德在手订单+35.2%，博腾股份+40%以上，康龙化成新签订单+18%以上 [9] - 2024Q1-Q3板块固定资产+7.4%、在建工程-6.7%，均较过去三年增长快速放缓 [9] - 2024Q1-Q3板块整体毛利率约为38.6%（-3.7pp），净利率与扣非净利率分别为约16.9%（-6.6pp）与15.8%（-5.4pp） [9] - 2024年核心标的平均PE约24.6X，较近5年平均PE（TTM）折价约65.6% [19] 收入利润：Q3单季度收入逐步改善、拐点可期 - 2024前三季度CRO、CDMO板块收入略有波动，整体来看，源于新冠大订单交付完毕带来同期高基数，以及全球投融资波动带来需求端波动，2024Q1-Q3 CRO、CDMO核心标的板块表观收入增长放缓，达645亿元（-7.9%） [23] - 2024年前三季度CRO、CDMO核心标的板块归母净利润109.0亿元（-33.8%），主要系国内投融资波动及汇率波动导致投资收益及汇兑收益减少所致 [25] - 2024Q3 CRO、CDMO核心标的板块收入同比收窄，环比稳步增长，2024Q3收入约219.1亿元（-2.2%），主要系海外投融资逐步恢复所致 [29] 关键指标: 需求端持续好转、供给端逐步出清 - 2024年上半年全球投融资逐步恢复，2024年前三季度部分以海外收入为主的公司在手订单恢复显著，如药明康德在手订单同比+35.2%，康龙化成新签订单同比超+18%，博腾股份同比超+40% [33] - 2024年前三季度CRO、CDMO核心标的板块固定资产稳步增长，在建工程投入逐步下降，分别为414.2亿元（+7.4%）、147.9亿元（-6.7%） [34] - 2024年前三季度CRO、CDMO核心标的板块整体毛利率为38.6%（-3.7pp），净利率与扣非净利率分别为约16.9%（-6.6pp）与15.8%（-5.4pp） [37] 重点公司：行业分化显著，特色细分赛道表现亮眼 - 高景气的GLP-1多肽产业链：诺泰生物、圣诺生物2024Q1-Q3收入增速分别为+76.5%、+16.0%，扣非增速分别为+301.4%、+129.6% [43] - 海外收入为主，订单逐步回暖的头部CRO及CDMO：药明康德、凯莱英、博腾股份2024Q1-Q3收入增速分别为-6.2%、-35.1%、-30.0% [46] - 受投融资扰动较大的国内CRO：国内临床CRO如泰格医药、诺恩格、普蕊斯、博济医药2024Q1-Q3收入增长分别约-10.3%、+7.1%、+9.2%、+55.0% [46] 投资建议 - CDMO：①源于下游单品持续快速放量，化学大分子CDMO如多肽、寡核酸CDMO需求有望快速提升，持续看好相关产业链（药明康德、凯莱英、诺泰生物、圣诺生物等）投资机会；②随着全球投融资逐步恢复、前端项目持续向后端延伸，小分子CDMO（凯莱英、博腾股份、药石科技、皓元医药等）有望逐步恢复，建议重点关注 [51] - CRO：①2024年以来，海外CPI月度数据虽有波动，但海外有望逐步进入降息节奏，投融资改善预期有望边际向好，且部分公司前三季度订单已然看到恢复，预计海外收入为主的一体化CRO/CDMO（药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成等）及国内临床前CRO（昭衍新药、美迪西、泓博医药等）有望迎来估值修复机会；②源于CRO板块受国内外投融资环境、不利因素影响较大，但随着国内政策逐步发力，预计板块有望逐步恢复，持续关注临床CRO（泰格医药、普蕊斯、诺思格、博济医药等）投资机会 [51]

报告投资评级 - 评级：买入（维持）[2][4] 报告核心观点 - 2024年前三季度实现营收80.16亿，同比+26.7%，归母净利润22.40亿，同比+42.8%，毛利率40.1%，同比-1.6pct；24Q3实现营收32.68亿，同比+128.2%，环比+14.1%，归母净利润10.04亿，同比+229.5%，环比+25.1%，毛利率44.5%，同比+3.7pct，环比+6.8pct[2] - 2024Q3公司归母净利润环比提升明显，主要系储能逆变器以及电池包产品出货环比提升明显，带动公司量利齐升。受假期、雨季等因素影响，并网业务环比表现偏弱[3] - 考虑公司储能业务加速开拓，盈利表现持续优异，上修公司业绩，预计公司2024 - 2026年实现归母净利润分别为29.3/38.9/47.0亿元（前预测值28.9/36.0/41.3亿元），同比+64%/+33%/+21%，当前股价对应PE分别为21/16/13倍，维持"买入"评级[4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测 - 预计2024 - 2026年实现归母净利润分别为29.3/38.9/47.0亿元（前预测值28.9/36.0/41.3亿元），同比+64%/+33%/+21%，当前股价对应PE分别为21/16/13倍[4] - 2024 - 2026年营业收入预计分别为108.77/143.37/171.49亿元，增长率分别为45%/32%/20%[2] 财务状况 - 2024年前三季度营收80.16亿，同比+26.7%，归母净利润22.40亿，同比+42.8%，毛利率40.1%，同比-1.6pct；24Q3营收32.68亿，同比+128.2%，环比+14.1%，归母净利润10.04亿，同比+229.5%，环比+25.1%，毛利率44.5%，同比+3.7pct，环比+6.8pct[2] - 2023 - 2026年资产负债表各项指标呈现不同变化趋势，如货币资金、应收票据、应收账款等[9] 业务分析 - 储能业务Q3环比表现优秀，后续多市场/产品布局进一步打开向上空间。2024Q3储能逆变器出货19万台，环比提升45%；储能电池包实现收入7.7亿元，环比提升62%。并网业务受假期、雨季等因素影响，环比表现偏弱[3]

报告行业投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 本周REITs指数下跌0.01%，其中经营权类上涨0.36%，产权类下跌0.53%，整体市场表现有涨有跌，不同板块表现分化，同时一级新发明显加速，资产扩容及扩募带来一定投资机会，投资者需关注宏观、政策、基础设施资产运营基本面改善等机会并防范回撤风险 [1][21][69] 根据相关目录分别进行总结 1.主要事件梳理 - 本周有多起REITs相关事件，包括中信建投明阳REIT、华夏金茂商业REIT变更回收资金投向，鹏华深圳能源等5支REITs发布基金收益分配公告，国金中铁建REIT公布10月运营数据，嘉实相关REITs发布改聘会计师事务所公告，部分REITs获上交所反馈通过、已受理、已申报以及确定网下询价时间等 [1][13] 2.本周市场表现 本周主要指数市场表现 - 本周REITs指数下跌0.01%，经营权类和产权类表现不同，同时沪深300、中证500等指数有涨有跌，REITs与不同指数相关性有正有负 [21] 本周REITs市场价格表现数市场表现 - 本周32支REITs上涨，1支持平，17支下跌，整体上涨0.39%，不同REITs涨幅跌幅差异大，与沪深300、中证500等指数对比表现不同 [26] 本周REITs及对应板块表现 - 各板块REITs表现不同，如高速公路、生态环保等板块在交易金额、换手率等方面有不同程度的变化 [52] 本周REITs及对应股票板块表现 - REITs上市以来部分与对应股票板块相关性较强，不同板块相关性系数不同，近一个月各板块与对应股票板块相关性也有差异 [33] 本周REITs市场交易情况 - 本周REITs交易活跃度提高，周内交易金额为25.1亿（+43.4%），日均换手率为0.8%(+0.2pct)，各板块交易情况有别 [52] 本周REITs估值情况 - 本周中债估值收益率在2.71%到12.05%之间，P/NAV整体在0.56到1.31之间，不同REITs估值收益率和P/NAV高低不同 [56] 项目审批进展 - 目前有23只REITs（含扩募）处于审批及发行阶段，包括不同类型的REITs，如产业园类、能源类等 [60] 投资观点 - 近期一级新发明显加速，资产扩容及扩募带来一定投资机会，投资者要关注宏观、政策、基础设施资产运营基本面改善等机会并防范回撤风险 [69]