报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 解读财政部五次隐债问责通报，分析表述异同以理解隐债监管逻辑演进，通报聚焦新增隐性债务和化债不实问题，强调遏制新增隐性债务 [1][10] - 通报案例违规主要为新增隐性债务和化债不实，新增隐性债务为主，江西、河南、安徽案例数量较多 [3][18] 根据相关目录分别进行总结 1 历次财政部通报隐债问责 - 截至目前，财政部通报地方政府隐性债务问责典型案例共5次，2022年2次，2023 - 2025年各1次，2022.7.29通报聚焦融资平台公司，其他问责主体更广泛 [9][10] - 共性上，均以“终身问责、倒查责任”为依据，聚焦新增隐性债务和化债不实，明确遏制新增隐性债务，通报案例发挥警示教育作用 [10] - 差异上，总领段落：2025.4.18查处范围拓展，新增“零容忍”表述，查处时间为“近年来”；2024.9.19引用会议精神，查处时间为“2023年专项行动”；2023.11.6查处时间为“2022年以来”；2022.7.29聚焦融资平台公司；2022.5.18有“以儆效尤”表述 [11][12] - 差异上，总结段落：2025.4.18强调“两个确立”，提升为“重要政治任务”，新增“跨部门联合惩戒”和“防止前清后欠”；2024.9.19与2023年表述相似；2023.11.6将“严格落实责任”改为“切实提高政治站位”；2022.7.29以融资平台公司为问责主体，明确管控措施；2022.5.18提及经济形势背景，提出“层层传导压力” [14][16] 2 通报案例有哪些关注点 - 违规情况围绕新增隐性债务和化债不实，新增隐性债务为主，江西、河南、安徽案例多，化债不实案例分布在江西、吉林等地 [3][18] - 隐性债务识别：直接举债融资包括为公益性项目举债、政府担保等；中长期支出事项涉及政府固定支出责任部分可能被认定为隐性债务 [19][20] - 新增隐性债务形式：通过国有企业等主体举债或垫资建设；向地方国有企业等借款或占用资金；融资平台违规融资；承诺最低收益等违规情形 [24][27][30] - 化债不实形式：以国有企业等主体融资偿还隐债并作化债处理；变更合同额作化债处理 [31][32]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年信科移动业绩承压但经营现金流首次为正，未来伴随5G - A商用起量和卫星互联网业务拓展加速，公司具备较强成长性 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入64.91亿元，同比减少17.29%；归母净利润 - 2.79亿元，较上年同期减亏约0.79亿元；扣非净利润 - 4.27亿元，较上年同期减亏1.39亿元 [1] - 2024年经营现金流净额为7.03亿元，首次实现经营现金流为正，运营质量持续改善 [1] 公司业务发展 - 作为6G推进组核心成员，持续开展6G无线技术预研，布局星地融合等核心技术方向；一体化基站巴西试点成功，天馈多款天线产品降本，卫星互联网领域有相关设备和组件成果；报告期内新增知识产权申请项目1686个，授权项目1378个 [2] 行业发展趋势 - 2024年国内三大运营商公布5G - A商用计划，海外部分运营商也启动部署，5G - A应用渗透多场景并将向AI深度耦合等方向演进 [3] - 卫星互联网低轨组网加速，千帆星座、国网星座已发射多批组网卫星，4月还发射技术试验卫星 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|6,491|7,468|8,846|10,203| |增长率（%）|-17.3|15.1|18.5|15.3| |归属母公司股东净利润（百万元）|-279|19|108|254| |增长率（%）|22.0|107.0|458.7|134.6| |每股收益（元）|-0.08|0.01|0.03|0.07| |PE|/|918|164|70| |PB|2.8|2.8|2.8|2.7|[5] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标预测，如营业收入增长率2025 - 2027年分别为15.05%、18.45%、15.34%；净利润增长率分别为106.96%、458.70%、134.58%等 [9][10]

报告核心观点 - 当下美国的困局≈2021年开始的中国房企债务问题+2022年英国财政信任危机，核心问题联储暂时爱莫能助，关税政策反转是中期美国股债市场真正企稳的Trigger，需观察美元指数企稳反弹，目前实质妥协慢于预期 [1][3][10][57] 案例一：2021年的中国房企债VS当前的美国信用债 - 2021年中国房企长久高周转运营积累巨额债务，2022年前负债收入比率上行、竣工率走低，地产需求下行和监管收紧使杠杆空间收缩，债务问题暴露 [11][14] - 2021年“三道红线”等政策实行，融资和需求端调控使房企资金压力加大，销售景气回落，虽负债率下降但违约规模和率上升 [16][18] - 房企债券融资呈现融资贵（2022年中资美元地产债利率大幅上行）、融资难（民营房企债券净融资持续为负）、短久期（2022年起1 - 3年期地产债发行占比提升）特征 [20][22][25] - 2023年以来房地产支持性政策加力，开发资金来源改善，销售景气回升，高信用等级房企债利率、违约率和信用利差好转 [27][29] - 美国债务问题已出现类似2021年中国房企融资贵、融资难、期限缩短迹象，靠自身化解漫长痛苦，货币和财政政策面临约束 [35] 案例二：2022年的英国财政信任问题VS当前美国全球关税战带来的美元信任问题 - 2022年9月英国政府推出“袖珍预算案”，大规模减税和能源补贴计划缺乏资金支持，与央行加息抗通胀目标矛盾，引发市场对财政可持续性和通胀前景担忧 [38][39] - 该法案冲击下，英国国债市场崩盘（收益率飙升、流动性危机），汇率与股市动荡（英镑闪崩、股市重挫），信用风险扩散（主权信用展望下调、国债风险溢价飙升） [40][41][46] - 英国央行紧急干预，宣布“无限量”购债计划；财政政策转向，取消减税计划、缩减补贴、加税削减开支；市场逐步企稳，汇率回升、国债收益率回落、股市流动性恢复 [49][50][51] - 危机余波是特拉斯辞职，保守党支持率暴跌，凸显高杠杆金融工具脆弱性和财政与货币政策冲突的破坏性 [53] - 回顾英国财政信任危机可知，美联储不轻易宽松或因“无能为力”，解决美元不信任源头（特朗普关税政策）联储才能发挥作用 [57]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 中瓷电子经营业绩稳健，各项业务稳步发展，研发投入高企，持续深耕高端领域聚焦国产替代，作为国内电子陶瓷外壳龙头，技术实力突出，加速推进电子陶瓷领域的国产替代，精密陶瓷零部件领域、三代半导体高成长赛道的布局有望显著拓展未来成长空间 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月25日公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年实现营收26.48亿元，同比下降1.0%，归母净利润5.39亿元，同比增长10.0%，扣非归母净利润4.65亿元，同比增长56.0%；2025年一季度单季度实现营收6.14亿元，同比增长12.0%，归母净利润1.23亿元，同比增长48.8%，扣非归母净利润1.14亿元，同比增长68.8% [1] 公司经营业绩 - 2024年电子陶瓷材料及元件营收18.78亿元，同比增长1.23%，营收占比59.6%，毛利率27.35%，同比下降0.72pct；第三代半导体器件及模块营收12.72亿元，同比下降12.05%，营收占比40.4%，毛利率36.27%，同比增长6.38% [2] - 2024年综合毛利率36.41%，同比提升0.80pct，2025年一季度毛利率35.93%，较2024年全年下降0.48pct [2] - 2024年销售费用率0.57%，同比基本持平，管理费用率3.88%，同比增长0.21pct，研发费用率10.95%，同比增长0.44pct [2] 研发投入与业务布局 - 2022 - 2024年研发费用率分别为12.2%/10.5%/10.9%，2024年研发费用2.90亿元，同比增长3.1% [3] - 氮化镓通信基站射频芯片及器件方面，公司在氮化镓基站功放领域市场占有率国内第一，是国内少数实现批量供货4/6英寸氮化镓射频芯片的厂商之一，相关产品已在世界主流通信公司规模应用，还聚焦“5G - A通感一体化基站用新一代高效率氮化镓射频芯片与器件开发”，已突破关键技术并形成系列化产品 [3] - 电子陶瓷方面，公司开创我国光通信器件陶瓷外壳产品领域，是国内最大的高端电子陶瓷外壳制造商，2023年开始加大精密陶瓷零部件领域研发和投入力度，开发相关产品，建立制造工艺平台，陶瓷加热盘产品核心技术指标达国际同类产品水平并通过用户验证，已批量应用于国产半导体设备，精密陶瓷零部件销售收入2024年同比大幅增长 [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027归母净利润分别为6.20/7.13/8.72亿元，对应PE倍数为33x/29x/24x [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,648|2,970|3,400|4,164| |增长率（%）|-1.0|12.2|14.5|22.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|539|620|713|872| |增长率（%）|10.0|15.0|15.1|22.2| |每股收益（元）|1.20|1.37|1.58|1.93| |PE|38|33|29|24| |PB|3.4|3.2|3.0|2.7| [5] 公司财务报表数据预测汇总 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为 - 1.01%、12.15%、14.45%、22.49%，EBIT增长率分别为2.49%、17.21%、16.45%、24.39%，净利润增长率分别为10.04%、14.96%、15.07%、22.24% [9][10] - 盈利能力方面，2024 - 2027年毛利率分别为36.41%、36.86%、37.13%、37.02%，净利润率分别为20.36%、20.87%、20.98%、20.94%，总资产收益率ROA分别为7.10%、7.54%、7.97%、8.76%，净资产收益率ROE分别为8.94%、9.59%、10.24%、11.50% [9][10] - 偿债能力方面，2024 - 2027年流动比率分别为5.94、5.56、5.00、4.44，速动比率分别为4.90、4.58、4.03、3.50，现金比率分别为2.74、2.59、2.15、1.78，资产负债率分别为15.89%、15.99%、16.26%、17.26% [9][10] - 经营效率方面，2024 - 2027年应收账款周转天数分别为109.38、105.76、101.77、98.76，存货周转天数分别为141.43、140.70、135.98、128.96，总资产周转率分别为0.36、0.38、0.40、0.44 [10] - 每股指标方面，2024 - 2027年每股收益分别为1.20、1.37、1.58、1.93元，每股净资产分别为13.38、14.34、15.43、16.81元，每股经营现金流分别为1.20、1.94、1.99、2.37元，每股股利分别为0.42、0.48、0.56、0.68元 [10] - 估值分析方面，2024 - 2027年PE分别为38、33、29、24，PB分别为3.4、3.2、3.0、2.7，EV/EBITDA分别为22.62、19.57、16.58、13.37，股息收益率分别为0.91%、1.05%、1.21%、1.48% [10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025年4月27日公司发布2024年年报和2025年一季报，业绩符合预期，盈利能力逐步修复 [1] - 多业务协同发展，消费电池盈利稳健，客户结构持续优化，二次回购彰显发展信心 [2][3] - 预计公司2025 - 2027年营收和归母净利润均有增长，对应PE为19、14、11倍 [4] 各部分总结 业绩情况 - 2024年全年营收51.08亿元，同比增长12.50%；归母净利润0.91亿元，同比增长81.43%；扣非后归母净利润0.74亿元，同比减少12.38% [1] - 2025年一季度营收12.25亿元，同比增长23.27%；归母净利润0.32亿元，同比增长903.92%；扣非后归母净利润0.25亿元，同比增长1384.75% [1] - 2024Q4营收13.25亿元，同减13.68%，环减9.76%；归母净利润0.14亿元，同增317.45%，环减72.62%；扣非后归母净利润0.13亿元，同增208.77%，环减70.05% [2] 业务情况 - 软包锂离子电池营收29.17亿元，同比增长18.54%；毛利率18.42%，同比变动 - 1.38pcts [2] - 圆柱锂离子电池营收15.98亿元，同比增长33.30%；毛利率17.95%，同比变动 - 1.59pcts [2] - 镍氢电池营收5.36亿元，同比减少18.23% [2] 客户情况 - 持续深化与惠普、索尼等核心战略客户协同创新机制，拓展戴尔、微软等全球科技头部企业，25年一季度加速AI眼镜客户拓展 [3] 回购情况 - 截至2025年4月9日，累计回购公司股3,580,450股，占总股本4.37%，成交总金额198,581,276.32元，回购方案实施完成 [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营收60.18、69.52、79.29亿元，同比增速17.8%、15.5%、14.1%；归母净利润2.37、3.13、4.07亿元，同比增速159.7%、32.0%、30.2% [4] 财务指标 - 2024 - 2027年营业收入增长率分别为12.50%、17.80%、15.52%、14.06%；净利润增长率分别为81.43%、159.69%、31.96%、30.20% [9][10][11] - 2024 - 2027年毛利率分别为18.23%、20.26%、20.25%、20.25%；净利润率分别为1.79%、3.94%、4.50%、5.14% [9][10][11] - 2024 - 2027年资产负债率分别为72.41%、72.05%、71.59%、71.37% [9][10][11]

报告核心观点 上周（20250421 - 20250425）宏观流动性方面美元指数回升、中美利差收敛等；市场交易热度回升、部分指数波动率回落；多板块调研热度有变化；分析师对全A及各指数、风格净利润预测有调整；北上、两融、龙虎榜等资金交易情况不同；主动偏股基金仓位下降、ETF被净赎回；不同参与者买卖共识度有变化，北上成主要买入力量之一，ETF撤离，个人投资者活跃度低位回升 [1][2][3][5] 分组1：宏观流动性 - 美元指数回升，中美利差“倒挂”程度收敛，通胀预期回升，10Y美债名义/实际利率均下降 [13] - 离岸美元流动性边际宽松，国内银行间资金面整体宽松，期限利差（10Y - 1Y）继续收窄 [21] 分组2：交易热度、波动与流动性 - 市场整体交易热度回升，商贸零售等板块交易热度处80%分位数以上，除上证50外主要指数波动率回落，计算机等板块波动率处80%历史分位数以上 [28] - 市场流动性指标回落，电新板块流动性指标处60%历史分位数以上 [36] 分组3：机构调研 - 电子、计算机等板块调研热度居前，农林牧渔等板块调研热度环比上升，主动偏股基金前100大重仓股等调研热度有回升，上证50不变 [43] 分组4：分析师预测 - 全A的25/26年净利润预测被下调，农林牧渔等板块25/26年净利润预测上调 [2][51] - 创业板指等指数25/26年净利润预测被下调，上证50分别被上调/下调 [2][67] - 大盘/中盘/小盘成长、中盘/小盘价值25/26年净利润预测被下调，大盘价值分别被上调/下调 [2][71] 分组5：北上资金 - 北上交易活跃度回落，整体净买入A股，可能主要净买入电力及公用事业等板块，净卖出计算机等板块 [3][77] - 基于前10大活跃股口径，北上在医药等板块买卖总额之比上升，在食品饮料等板块回落 [85] - 基于陆股通持股小于3000万股标的口径，北上主要净买入电子等板块，净卖出计算机等板块 [86] 分组6：两融 - 两融活跃度小幅回升但处低位，上周净卖出12.27亿元，主要净买入计算机等板块，净卖出非银等板块 [3][90] - 金融地产等板块融资买入占比环比上升，银行等板块融资买入占比处50%历史分位数以上 [98] - 两融净买入小盘成长、大盘价值，净卖出大盘/中盘成长、中盘/小盘价值 [99] 分组7：龙虎榜 - 龙虎榜交易热度回落，买卖总额回落但占比小幅回升，化工等板块龙虎榜买卖总额占成交额之比相对较高且上升 [4][103] 分组8：主动偏股基金与ETF - 主动偏股基金仓位下降，剔除涨跌幅后主要加仓军工等板块，减仓TMT等板块 [5][109] - 主动偏股基金净值表现与中盘成长、大盘/中盘/小盘价值相关性上升，与大盘/小盘成长相关性回落 [118] - 新成立权益基金规模回升，主动/被动偏股基金规模分别回落/回升 [123] - 个人投资者净赎回基金，与科技等板块相关ETF被净申购，与消费等板块相关ETF被净赎回，机构持有为主的ETF被净赎回且以宽基ETF为主 [5][128] - 从ETF跟踪指数看，中证1000、科创100等相关ETF被净申购，中证A500等相关ETF被净赎回 [141] - 将指数拆分，ETF主要净买入计算机等板块，净卖出食品饮料等板块 [142]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司2024年年报及2025年一季报业绩符合预期，在手订单充足，电网建设业务稳健增长，海风景气度有望回升，公司有望受益 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年全年营收480.55亿元，同比增长6.6%，归母净利润28.38亿元，同比下降8.9%，扣非归母净利润25.45亿元，同比下降4.8% [1] - 2025年一季度营收97.56亿元，同比增长18.4%，归母净利润6.28亿元，同比下降1.3%，扣非归母净利润59.69亿元，同比增长20.45% [1] 业务拆分 - 2024年光通信及网络营收80.94亿元，同比下降11.2%，营收占比16.8%，毛利率25.14%，同比下降1.98pct [2] - 2024年电网建设营收197.85亿元，同比增长18.2%，营收占比41.2%，毛利率15.15%，同比增加0.18pct [2] - 2024年海洋系列营收36.44亿元，同比下降2.6%，营收占比7.6%，毛利率24.45%，同比减小2.20pct [2] - 2024年新能源营收70.03亿元，同比下降2.9%，营收占比14.6%，毛利率7.32%，同比下降4.03pct [2] - 2024年铜产品营收83.80亿元，同比增长19.4%，营收占比17.4%，毛利率2.48%，同比下降0.78pct [2] 在手订单 - 截至2025年4月23日，能源网络领域在手订单约312亿元，其中海洋系列约134亿元，电网建设约140亿元，新能源约38亿元 [3] 海风业务 - 2024年全国新增海上风电装机容量约4.04GW，2025年9个沿海省区市87个重点海上风电项目总装机容量约46.7GW，海风景气度有望回升 [4] - 2024年公司海缆中标多个项目并圆满交付，2025年4月公告海洋能源项目中标金额共计24.99亿元，其中国内19.19亿元，国外5.80亿元 [4] 盈利预测与财务指标 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为39.75/49.00/55.22亿元，对应PE倍数为12x/10x/9x [5] - 2024 - 2027年营业收入分别为480.55/572.52/662.61/739.33亿元，增长率分别为6.6%/19.1%/15.7%/11.6% [6] - 2024 - 2027年归属母公司股东净利润增长率分别为 - 8.9%/40.1%/23.3%/12.7% [6]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2025Q1业绩超预期，销售净利率突破双位数，2024年原料药价格筑底、制剂集采竞争加剧，2025年价格边际企稳，报表端开始回暖 [1][2] - 预期公司2025 - 2027年实现归母净利润2.3/3.0/3.9亿元，同比增速分别为304.8%/34.3%/27.0%，对应PE依次为33/25/19倍 [4] 各业务板块总结 原料药及中间体业务 - 2024年实现营业收入19.9亿元，其中沙坦类收入14.4亿元（同比 - 11.7%）、非沙坦类收入5.6亿元（同比47.6%），沙坦价格底部企稳，非沙坦预期借助专利悬崖有望延续高速增长 [2][3] CDMO业务 - 2024年实现收入3.7亿元，同比下滑9.8%，主要受客户商业化产品专利到期影响，与恒瑞医药合作项目有望带动业务重现增长趋势 [3] 制剂业务 - 近年制剂批文保持每年15 - 20个的稳定获批节奏，截至2024年已形成52个制剂产品，研发投入减少，经营利润同比改善，亏损幅度显著收窄 [4] 财务数据总结 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 2,631 | 2,974 | 3,382 | 3,847 | | 增长率（%） | 4.1 | 13.1 | 13.7 | 13.8 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 56 | 226 | 304 | 386 | | 增长率（%） | 104.4 | 304.8 | 34.3 | 27.0 | | 每股收益（元） | 0.16 | 0.65 | 0.87 | 1.11 | | PE | 133 | 33 | 25 | 19 | | PB | 2.1 | 2.0 | 1.9 | 1.8 | [5] 主要财务指标 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入增长率（%） | 4.10 | 13.06 | 13.70 | 13.75 | | EBIT增长率（%） | -24.48 | 130.78 | 30.21 | 22.77 | | 净利润增长率（%） | 104.45 | 304.76 | 34.31 | 26.96 | | 毛利率（%） | 34.66 | 35.45 | 36.29 | 36.80 | | 净利润率（%） | 2.13 | 7.61 | 8.99 | 10.04 | | 总资产收益率ROA（%） | 0.85 | 3.30 | 4.18 | 5.00 | | 净资产收益率ROE（%） | 1.60 | 6.11 | 7.72 | 9.12 | | 流动比率 | 1.09 | 1.16 | 1.22 | 1.30 | | 速动比率 | 0.37 | 0.39 | 0.41 | 0.43 | | 现金比率 | 0.21 | 0.22 | 0.23 | 0.23 | | 资产负债率（%） | 46.83 | 45.91 | 45.78 | 45.19 | | 应收账款周转天数 | 64.96 | 57.66 | 56.39 | 56.37 | | 存货周转天数 | 394.78 | 369.37 | 365.48 | 365.43 | | 总资产周转率 | 0.41 | 0.44 | 0.48 | 0.51 | | 每股收益（元） | 0.16 | 0.65 | 0.87 | 1.11 | | 每股净资产（元） | 10.05 | 10.65 | 11.32 | 12.16 | | 每股经营现金流（元） | 0.99 | 1.40 | 1.59 | 1.64 | | 每股股利（元） | 0.05 | 0.20 | 0.27 | 0.35 | | PE | 133 | 33 | 25 | 19 | | PB | 2.1 | 2.0 | 1.9 | 1.8 | | EV/EBITDA | 18.84 | 13.68 | 11.81 | 10.47 | | 股息收益率（%） | 0.23 | 0.94 | 1.27 | 1.61 | [11]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度赤峰黄金营收和利润同比大幅增长，虽产量略降、部分矿山成本上升，但重点项目推进将驱动产能提升，考虑贵金属价格上行，预计2025 - 2027年归母净利润分别为30.85/35.35/40.73亿元，对应PE为16/14/12倍 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2025年一季报，一季度实现营业收入24.07亿元，同比增长29.85%，环比下降14.12%；归母净利润4.83亿元，同比增长141.10%，环比下降26.66%；扣非归母净利润4.88亿元，同比增长138.59%，环比下降26.25%，业绩符合预期 [3] 点评 - **产量**：2025年一季度矿产金产量3.3吨，同比下降6.89%，销售量3.3吨，同比下降7.04%；电解铜产量1263吨，同比增长0.32%；铜精粉产量607吨，同比增长111.03%；铅精粉产量722吨，同比增长38.61%；锌精粉产量4223吨，同比增长93.18%；钼精粉产量174吨，同比增长23.01% [4] - **价格**：2025年一季度矿产金销售单价658元/克，同比增长40.25%；电解铜销售单价68703元/吨，同比增长15.77%；铜精粉销售单价18856元/吨，同比增长93.18%；锌精粉销售单价7145元/吨，同比增长11.33%；钼精粉销售单价121795元/吨 [4] - **成本**：Q1矿产金销售成本为355元/克，同比增长11.51%；万象矿业成本为1526美元/盎司，同比增长3.83%；金星瓦萨成本1629美元/盎司，同比增长23.04%；国内矿山成本为169元/克，同比下降6.91%；成本上升因加大掘进力度、维护及更新设备，且一季度入选矿石品位低，预计后三季回归正常 [4] - **费用**：2025年一季度销售、管理、财务费用总计1.43亿元，三费占营收比重5.96%，同比去年同期下降1.75pct，成本把控优化 [4] - **利润**：2025年一季度矿产金单克毛利303元，整体毛利率46.42%，同比提升12.96pct，环比下降1.59pct，净利率23.46%，同比提升10.65pct，环比下降2.65pct [4] 核心看点 - 五龙矿业建设工程推进，2024年底达日处理量2000吨以上，2025年计划达3000吨/天满产能力；吉隆矿业18万吨金矿石扩建项目2024年6月试生产，年末通过验收，新增6万吨地下开采项目完成核准；华泰矿业五采区新增3万吨/年地下开采扩建项目11月开工，预计2025年起贡献增量产能；锦泰矿业二期探转采开发利用方案评审通过；瀚丰矿业立山矿区下部采区完成建设；万象矿业远西露天金矿2024年9月投产，首年黄金产量1.2吨 [5] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9,026|12,067|13,237|14,720| |增长率（%）|25.0|33.7|9.7|11.2| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,764|3,085|3,535|4,073| |增长率（%）|119.5|74.9|14.6|15.2| |每股收益（元）|0.94|1.65|1.89|2.18| |PE|29|16|14|12| |PB|6.4|4.6|3.5|2.8| [6] 公司财务报表数据预测汇总 - **利润表**：营业总收入2024 - 2027年分别为9026、12067、13237、14720百万元；营业成本分别为5069、5460、5803、6292百万元等 [10][11] - **资产负债表**：资产合计2024 - 2027年分别为20329、23617、27401、31995百万元；负债合计分别为9605、9468、9315、9361百万元等 [10][11] - **现金流量表**：净利润2024 - 2027年分别为1986、3506、4018、4628百万元；经营活动现金流分别为3268、5204、5860、6476百万元等 [11] - **主要财务指标**：成长能力方面，营业收入增长率2024 - 2027年分别为24.99%、33.69%、9.70%、11.21%；盈利能力方面，毛利率分别为43.84%、54.75%、56.16%、57.25%等 [10][11]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润下滑，扣非归母净利润增长；2025Q1营收和归母净利润、扣非归母净利润均下滑；制剂业务稳健增长，原料药价格下探致收入下滑；未来特色增量品种爬坡和创新品种上市有望推动制剂业务再创新高，原料药业务有望企稳回升 [3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月24日公司公布2024年度及2025一季度报告，2024年营收40.0亿元，同比下滑3.0%，归母净利润4.0亿元，同比下滑29.5%，扣非归母净利润5.5亿元，同比增长2.2%；2025Q1营收10.1亿元，同比下滑2.9%，归母净利润1.4亿元，同比下滑4.7%，扣非归母净利润1.4亿元，同比下滑0.8% [3] 拆分 - 2024年制剂业务收入24.2亿元，同比增长6.0%，毛利率76.3%，同比提升3.0pct；原料药业务收入15.5亿元，同比下降13.4%，毛利率28.9%，同比提升2.7pct；制剂业务增速放缓因普药和妇科品种纳入省级联盟集采，原料药业务收入下滑因非规市场价格下滑和规范市场去库存 [4] 制剂 - 2024年自营制剂产品收入22.8亿元，同比上升8.0%；妇科计生、麻醉肌松、呼吸、皮肤、普药收入分别为4.5、1.6、8.8、2.3、5.5亿元，同比分别持平、增长55%、增长31%、增长19%、下降19%；呼吸及皮肤是增量收入主要来源，麻醉肌松集采后回暖，妇科增量与集采影响打平，普药受集采降价影响收入滑坡 [5] - 独家/首仿品种庚酸针等和格局清晰品种糠酸莫米松鼻喷剂等有望延续销售爬坡；创新品种奥美克松钠申报上市已获受理，改良型新药品种CZ1S已开展国内Ⅲ期临床，有望推动制剂业务再创新高 [5] 原料药 - 2024年原料药及中间体业务收入15.5亿元，同比下降13.4%；自营原料药收入8.7亿元，同比下降1.0%，意大利子公司收入5.9亿元，同比下降13.1%；中长期产品升级和高端市场占比提升，未来价格底部持平、去库存周期结束后有望企稳回升 [6] 投资建议 - 预期公司2025 - 2027年归母净利润6.4、6.9、7.7亿元，同比增速61.2%、7.0%、11.7%，对应PE依次为14、13、12倍 [6] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,001|4,349|4,679|5,022| |增长率（%）|-3.0|8.7|7.6|7.3| |归属母公司股东净利润（百万元）|397|640|685|765| |增长率（%）|-29.5|61.2|7.0|11.7| |每股收益（元）|0.40|0.65|0.69|0.77| |PE|23|14|13|12| |PB|1.6|1.4|1.3|1.1| [7] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标预测，涵盖营业总收入、营业成本、净利润等及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等指标 [9][10]