报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司业绩短期承压，但城燃业务贡献利润增量，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.69/4.28/4.75亿元，当前股价对应PE分别为11、10、9倍，假设未来3年分红率52%，则当前股价对应2025 - 2027股息率分别为4.64%/5.38%/5.97%，维持“买入”评级 [7] 报告各部分总结 市场表现 - 2025年4月17日收盘价8.43元，总市值41.3232亿元，流通市值40.9107亿元，总股本4.9019亿股，资产负债率47.73%，每股净资产6.60元 [3] 事件 - 公司2024年年报显示，实现营收57.99亿元，同比下降5.00%；归母净利润3.33亿元，同比下降3.30%；毛利总额6.84亿元，同比上升0.26%；2024年度拟派发现金红利0.35元/股（含税），分红比例51.61% [7] 业务情况 - 输售气规模高增速，管输价格下调影响核心主业利润，2024年输售气量44.95亿方，同比增长15.79%，长输管线业务营收同比下降10.36%，毛利同比下降8.82%至4.38亿元，但毛利率同比提升0.15pct至8.82% [7] - 安徽省天然气消费量高增速，城燃业务贡献利润增量，2024年安徽省天然气消费量达113.7亿立方米，同比增长16.7%，公司城燃业务实现毛利2.26亿元，同比增长31.63%，占总毛利比重同比提升7.89pct至33.11%，毛利率同比提升2.58pct至12.93% [7] - 其他业务方面，2024年CNG/LNG业务营收同比增长40.67%，但毛利同比下滑22.35%至0.15亿元，充换电业务毛利 - 0.12亿元 [7] 财务情况 - 2024年公司资产减值损失同比减少0.12亿元，财务费用同比增加0.11亿元至0.59亿元，截至2024年底，资产负债率47.73%，同比下降1.54pct，经营稳健，经营性现金流6.08亿元，同比增长22.78%，筹资性现金流同比减少4.11亿元 [7] 产业链布局 - 2024年公司入股江苏国信LNG接收站项目，股权比例10%；入股庐江LNG储罐项目，股权比例15.19%，投产后有望助力获取更具市场竞争力的LNG资源，受益于气源成本下降和产业链协同优势 [7] 盈利预测与估值 |项目|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|6104|5799|6085|6925|7460| |同比增长率（%）|2.98%|-5.00%|4.93%|13.82%|7.72%| |归母净利润（百万元）|344|333|369|428|475| |同比增长率（%）|33.17%|-3.30%|10.83%|15.98%|11.02%| |每股收益（元/股）|0.70|0.68|0.75|0.87|0.97| |ROE（%）|11.31%|10.08%|10.60%|11.61%|12.14%| |市盈率（P/E）|12.01|12.42|11.21|9.66|8.71|[6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司业绩稳健增长，毛利率提升驱动利润提速，主业表现分化，省外拓展与EPC业务增长亮眼，盈利能力稳步提升，费用控制仍有改善空间，订单充足支撑增长，轨交低空双轮驱动区域优势，展现出良好的成长韧性与长期投资价值，预计2025 - 2027年归母净利润分别为5.41、5.99、6.64亿元，同比增速分别为+10.04%、+10.58%、+10.96%，当前股价对应的PE分别为11.45/10.36/9.33倍，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年4月18日收盘价15.18元，总市值6198.40百万元，流通市值6070.45百万元，总股本408.33百万股，资产负债率53.78%，每股净资产6.74元/股，一年内最高价18.30元，最低价11.68元 [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|2573|3.92%|432|8.01%|1.06|17.90%|14.35| |2024|2748|6.79%|492|13.91%|1.20|17.88%|12.60| |2025E|3020|9.89%|541|10.04%|1.33|17.71%|11.45| |2026E|3339|10.57%|599|10.58%|1.47|17.61%|10.36| |2027E|3707|11.02%|664|10.96%|1.63|17.55%|9.33| [6] 业绩表现 - 2024年实现收入27.48亿，同比+6.79%，归母、扣非归母净利润为4.92、4.89亿，同比+13.91%、+14.82%；Q4单季实现收入8.31亿，同比+16.52%，归母、扣非归母净利润为1.95、1.95亿元，分别同比+34.14%、+36.45%，四季度业绩增速显著高于营收增速主要系毛利率同比增长4.25pct [7] 业务与区域表现 - 分业务来看，勘察设计、规划咨询、工程总承包业务实现收入23.61、1.31、2.55亿，同比+5.57%、-30.98%、+75.25%，毛利率分别为39.91%、43.99%、21.37%，同比+1.04pct、+10.30pct、+5.24pct；分区域看，广东省内、省外实现收入18.60、8.88亿，分别同比+1.35%、+20.32% [7] 盈利能力与费用情况 - 2024年公司综合毛利率为38.40%，同比+1.17pct，Q4毛利率为43.71%，同比+4.25pct。全年期间费用率为13.42%，同比+0.27pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比 - 0.20、 - 0.22、+0.24、+0.44pct。综合影响下净利率为18.23%，同比+1.16pct，Q4单季净利率为24.10%，同比+3.23pct [7] 现金流情况 - 全年经营活动现金净流入0.38亿，同比少流入1.47亿，收现比、付现比同比分别 - 5.37pct、 - 0.07pct至75.48%、24.17% [7] 订单情况 - 截至2024年底，公司在手重大合同（单个项目金额超1亿元）总额为127.91亿元，其中待履行金额约68.86亿元，覆盖大湾区城际铁路等重点项目 [7] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等对2024 - 2027E年相关财务数据进行预测，包括货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目 [8] 估值倍数 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |P/E|12.60|11.45|10.36|9.33| |P/S|2.26|2.05|1.86|1.67| |P/B|2.25|2.03|1.82|1.64| |股息率|0.00%|3.79%|4.14%|4.50%| |EV/EBITDA|10|9|8|7| [9]

报告核心观点 - 对纯债基金久期进行估算，验证模型有效性，预计中美关税缓和债市调整；光大环境业绩符合预期，分红率逆势提升，低估值高股息价值突出；密尔克卫业绩持续改善，多业务发展综合物流服务能力增强；华峰测控是测试设备龙头，模拟测试机放量，数字测试机将打造第二增长曲线；优机股份是定制化机械设备“小巨人”，自主生产+协同制造模式下航空航天业务前景可期 [2][15][19][22][29] 固定收益 - 久期是债券基金核心风险指标，可用于利率风险管理、优化投资组合和提升定价效率，通过与其他工具组合构建多维风险评估框架 [7] - 基于债基净值回归法进行久期日频估算，结合 K - means 聚类算法和加权线性回归优化模型，样本中利率债纯债券型基金、信用债纯债券型基金、标准中长期纯债基金分别有 57%、47%、55%测算误差在 0.4 年以内 [8] - 2025 年 4 月上旬利率债基久期中位数从 3.44 年升至 3.79 年，信用债基久期中位数从 2.05 年升至 2.18 年，中美关税战缓和，债市预计调整，预计 10Y 国债收益率变化 [9] 公用环保 - 光大环境 2024 年营收 302.6 亿港币，同比降 6%，归母净利润 33.8 亿港币，同比降 24%，业绩下滑主因建造收入减少、减值增加 [2][12] - 分板块看，环保能源、环保水务、绿色环保营收有不同变化，在建项目少，预计 2025 年资本开支低，现金流好转 [13][14] - 2024 年全年股息 0.23 港币/股，当前股息率 6.7%，预计 2025 - 2027 年股息率分别为 6.9%、7.3%、7.7%，维持“买入”评级 [14][15] 交运 - 密尔克卫 2024 年营收 121.18 亿元，同比+24.26%，归母净利润 5.65 亿元，同比+31.04%；25Q1 营收 33.42 亿元，同比+15.40%，归母净利润 1.72 亿元，同比+14.02% [2][16][17] - 货代及分销业务发力驱动业绩增长，盈利能力提升，管理费用率节降，积极拓展新区域和业务 [17][18] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 6.47、7.61、8.65 亿元，维持“买入”评级 [19] 电子 - 华峰测控是国内领先和全球知名的半导体测试设备本土供应商，2024 年营收、利润显著增长，测试系统销售量达 1029 套，STS8300 出货量同比大增 [4][20] - 2024 年全球半导体设备销售额创新高，公司模拟测试机市占率预计达 36%，自主研发设备全球装机超 7500 台，投入研发 SoC 测试系统，未来业绩有望增长 [21][22] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 4.30、5.64、7.21 亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [22] 北交所 - 优机股份 2024 年营业收入 9.69 亿元，同比+8.45%，归母净利润 7792 万元，同比+4.41%，拥有多项专利 [24] - 2024 年机械工业进出口总额创新高，“以旧换新行动方案”推动行业发展，公司采用“自主生产+协同制造”模式，服务知名客户 [25][26] - 2024 年航空零部件营收同比+151%，控股比扬精密，募投项目投产，强化航空航天领域竞争力 [28] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 0.95、1.11、1.29 亿元，首次覆盖给予“增持”评级 [29]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩良好，营收和归母净利润均实现增长，医疗业务快速发展、毛利率提升、新业务有突破，股权激励彰显长期增长信心，基于业务回暖及新业务成效维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年4月17日，公司收盘价25.50元，一年内最高/最低为41.29/22.21元，总市值103.6983亿元，流通市值28.6006亿元，总股本4.0666亿股，资产负债率11.27%，每股净资产8.56元/股 [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|1338|-5.49|313|-22.08|0.77|9.85|33.10| |2024|1594|19.19|364|16.11|0.89|10.45|28.51| |2025E|1960|22.96|470|29.25|1.16|12.17|22.06| |2026E|2413|23.09|584|24.12|1.44|13.46|17.77| |2027E|3016|25.01|738|26.47|1.81|14.95|14.05|[6] 事件分析 - 2024年全年营收15.94亿元（yoy+19.19%），归母净利润3.64亿元（yoy+16.11%），扣非归母净利润3.50亿元（yoy+20.37%）；2024Q4营收4.38亿元（yoy+48.71%），归母净利润1.06亿元（yoy+700.71%），扣非归母净利润1.03亿元（yoy+725.79%） [7] 业务情况 - 医疗业务快速增长且国内外齐头并进，2024年家用呼吸机组件收入10.89亿（yoy+25.58%），占整体营收68.28%，人工植入耳蜗组件收入1.35亿（yoy+18.74%），其他医疗产品组件收入1.03亿（yoy+21.08%），家用及消费电子组件收入1.67亿（yoy+10.91%），精密模具及自动化设备收入0.65亿（yoy-33.85%）；境内外收入分别为2.13亿（yoy+19.92%）、13.81亿（yoy+19.07%） [7] 财务指标 - 2024年毛利率42.08%（yoy+0.89pct），医疗端业务毛利率45.42%（yoy+1.49pct），家用呼吸机组件毛利率44.85%（yoy+1.87pct），人工植入耳蜗组件毛利率64.63%（yoy+0.93pct）；研发费用1.41亿（yoy+16.75%） [7] 股权激励 - 2025年向不超过304名核心员工授予股票合计500万股，占总股本1.23%；业绩考核基于23年收入或净利润，25 - 27年目标值增速分别不低于56.25%、95.31%、144.14%，触发值增速分别不低于44.00%、72.80%、107.36% [7] 附录：财务预测摘要 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|1252|1464|1813|2270| |应收票据及账款（百万元）|352|350|431|538| |预付账款（百万元）|13|24|29|37| |其他应收款（百万元）|5|5|6|8| |存货（百万元）|330|496|605|754| |其他流动资产（百万元）|509|508|511|516| |流动资产总计（百万元）|2461|2846|3396|4122| |长期股权投资（百万元）|0|0|0|0| |固定资产（百万元）|885|889|900|916| |在建工程（百万元）|463|476|457|411| |无形资产（百万元）|82|81|84|92| |长期待摊费用（百万元）|1|2|2|3| |其他非流动资产（百万元）|30|50|69|87| |非流动资产合计（百万元）|1461|1497|1512|1508| |资产总计（百万元）|3922|4343|4908|5630| |短期借款（百万元）|0|0|0|0| |应付票据及账款（百万元）|216|230|281|350| |其他流动负债（百万元）|156|183|224|280| |流动负债合计（百万元）|372|413|505|630| |长期借款（百万元）|9|8|6|4| |其他非流动负债（百万元）|60|60|60|60| |非流动负债合计（百万元）|70|68|66|64| |负债合计（百万元）|442|481|571|694| |股本（百万元）|407|407|407|407| |资本公积（百万元）|1624|1624|1624|1624| |留存收益（百万元）|1449|1831|2306|2906| |归属母公司权益（百万元）|3480|3862|4336|4936| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0| |股东权益合计（百万元）|3480|3862|4336|4936| |负债和股东权益合计（百万元）|3922|4343|4908|5630|[8] |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营收增长率（%）|19.19|22.96|23.09|25.01| |营业利润增长率（%）|16.71|29.29|24.11|26.46| |归母净利润增长率（%）|16.11|29.25|24.12|26.47| |经营现金流增长率（%）|27.80|-5.63|34.44|21.95| |毛利率（%）|42.08|44.60|45.12|45.30| |净利率（%）|22.82|23.99|24.19|24.47| |ROE（%）|10.45|12.17|13.46|14.95| |ROA（%）|9.28|10.83|11.89|13.11| |ROIC（%）|19.23|24.50|27.44|32.13| |P/E|28.51|22.06|17.77|14.05| |P/S|6.50|5.29|4.30|3.44| |P/B|2.98|2.69|2.39|2.10| |股息率（%）|0.00|0.85|1.05|1.33| |EV/EBITDA|25|14|11|8|[8][9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖赣锋锂业，给予“增持”评级 [4][8][93] 报告的核心观点 - 赣锋锂业是全球领先的锂生态企业，多个锂资源项目已投产，爬产完成后锂盐成本有望降低，叠加锂盐产能持续扩张，固态电池也有望放量，公司业绩有望企稳回升 [7][8][10] 根据相关目录分别进行总结 全球锂业龙头，穿越行业下行周期 - 赣锋锂业是世界领先的锂生态企业，锂产品矩阵丰富，实现锂产业链全覆盖，自上市以来完整经历两轮锂价周期，且股价均领先于锂价，当前锂价处于震荡磨底阶段，等待第三轮周期启动 [15][17] - 公司盈利周期性明显，与锂价周期基本对应，2024 年因锂供需格局转为过剩、锂价大幅下跌而亏损，资本开支持续增加使总资产年复合增速达 45% [23] - 公司主要费用是管理费用和研发费用，近五年四项费用率平均 9.5%，2024 年财务费用增长较快，营收和毛利主要由锂化学材料贡献，锂价下行使锂化合材料和锂电池业务毛利率下降 [30][34] 护城河：全产业链布局，资源端放量打开未来降本空间 - 公司控股或参股锂资源项目达 16 个，在产项目 6 个，权益锂资源理论自给率达 45%，新项目爬产完成后有望大幅降低锂盐成本 [49][53] - 公司合计持有锂化学材料产能 27.7 万吨 LCE，规划 2030 年形成 60 万吨 LCE 锂产品产能，受益于新能源汽车加速渗透，锂产品产销量稳步增长 [55][58][59] - 公司锂电池品类齐全，应用领域广泛，固态电池厚积薄发，是全国电池综合处理能力前三的企业之一，已形成 20 万吨退役锂离子电池及金属废料综合回收处理能力 [63][69][70] 锂行业：过剩幅度收窄，25 年锂价或震荡磨底 - 高锂价驱动行业 2023 和 2024 年资本开支达顶峰，预计 2025 年盐湖提锂产量 59 万吨，同比增加 9 万吨，锂辉石生产碳酸锂产量折合 84 万吨 LCE，同比增加 17 万吨，高成本澳矿和国内云母矿正逐步出清 [71][74][77] - 碳酸锂需求由传统工业需求向新能源需求转变，新能源需求将锂盐需求提升到百万吨级别，以旧换新等消费政策下国内电车需求或超预期，海外新能源车补贴政策取消或压制海外碳酸锂需求增长，预计 2025 年碳酸锂需求为 143 万吨，同比增长 19% [80][84] - 当前处于锂资本开支高峰期，需求端增速未来或将放缓，预计锂价未来周期弹性不如前两轮，波动将逐步收窄，2025 年碳酸锂需求量 143 万吨 LCE，过剩 12.6 万吨 LCE，预计价格在 7 - 8 万元/吨震荡为主 [86] 盈利预测与估值 - 假设公司 2025 - 2027 年锂化学材料销量分别增长 25%/20%/20%，销售均价分别为 6.6/7.1/7.5 万元/吨（不含税），成本为 6.5/6.3/6 万元/吨；锂电池业务营收增长 20%/15%/15%，毛利率分别为 13%/14%/15% [9][91] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 5.5/12.7/28.7 亿元，同比增速分别为扭亏为盈/+132%/+126%，当前股价对应的 PE 分别为 112/48/21 倍，选取锂矿和锂盐企业为可比公司，首次覆盖给予“增持”评级 [8][92][93]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 智能驾驶行业发展态势良好，智驾渗透率持续增长，高阶智驾渗透率提升明显，国内外汽车行业头部企业重点布局智驾领域，智驾芯片市场持续扩容，但行业壁垒显著，地平线和黑芝麻等企业在智驾芯片领域各有优势和发展潜力[1][4][35][81][115][144] 各部分总结 智驾渗透率持续增长，高阶智驾渗透率提升明显 - 自动驾驶技术分级采用0到5级标准，从应急辅助到完全自动驾驶，能力逐渐增强，安全性提高[6] - 驾驶自动化分为高级辅助驾驶（ADAS）和高阶自动驾驶（AD），ADAS协助驾驶员，AD自动化程度更高，向完全自动驾驶过渡[11] - 2023年全球智能汽车渗透率达65.6%，高阶自动驾驶渗透率为6.9%，预计2030年高阶自动驾驶渗透率超65%，智能汽车渗透率提升至96.7%[13] - 2023年中国智能汽车销量1240万辆，渗透率57.1%，预计2030年销量2980万辆，渗透率99.7%，2023 - 2030年高阶自动驾驶年复合增长率48.1%[17] - 2023 - 2024年中国乘用新车L2.9渗透率从5.4%增长至10.1%，L2.5级渗透率约3%[21] - 高速NOA渗透率从2022年的1.0%升至2024年上半年3.4%，城市NOA渗透率从2022年3.2%提升至2024年上半年7.6%，自主品牌高速NOA渗透率高于合资品牌[28] - 2022 - 2024年自主品牌NOA车型销量从188301辆增至2024年1 - 10月的964800辆，渗透率从2.1%上升至2024年上半年的8.3%，反超合资品牌[33] 国内外汽车行业头部企业重点布局智驾领域 比亚迪 - 2024年销量领先，总销量427.2万辆，乘用车海外销量417204辆，同比增长71.9%，2025年1月销量达30万辆，同比上涨近50%[36] - 推出“整车智能”战略，通过璇玑智能化架构融合电动化与智能化，璇玑AI大模型、平台3.0 Evo、第五代DM技术构筑护城河[40][43] - 发布全民智驾战略，构建天神之眼技术矩阵，分三个等级，天神之眼C将智驾门槛下放至7万元，提升市场渗透率[47] 特斯拉 - FSD驾驶里程加速增长，v12.5版本MPI提升两个数量级，v13希望再提升5到6倍，稳定性和可靠性增强，AI训练计算力高速增长，多次降价促进装配率提升[52] - HW4.0硬件升级，采用纯视觉方案，摄像头像素提升，探测距离增加，芯片算力提升5倍，内存与制造工艺改进[56] - 预计2027年前量产自动驾驶出租车Cybercab，预计售价低于30000美元，AI5预计2025年底或2026年初搭载，FSD人工干预前行驶平均距离有待提升[59] - 2月25日开始分批次向中国客户推送FSD功能，部分车主可使用城市NOA，仅适用于支付64000元购买FSD套件且搭载HW4.0的车辆[62] 华为 - 2024年4月发布乾崑ADS 3.0，实现端到端设计，提升联动效率，8月推出乾崑ADS 3.0 SE助力全民智驾[66] - 合作车型众多，全价格带、全车型布局，覆盖混动、增程、纯电等多种动力方式和轿车、SUV等多种车型[68] - 2024年度智驾用户数超50万，智驾总里程突破14亿公里，年度泊车次数达1亿次[70] NVIDIA - 2025 CES上发布全新NVIDIA Cosmos平台，推动自动驾驶和机器人领域物理AI发展，支持开放许可，提供数据处理管线[75] 高通 - 截止2024年1 - 11月，高通在座舱域控芯片市场装机量达406万颗，市场份额69.2% - 2024年10月推出新一代汽车平台，集成核心模块，提供性能提升，支持多应用场景，预计2025年用于理想汽车和奔驰量产车型[80] 智驾芯片市场持续扩容，行业壁垒显著 市场规模 - 2023年全球ADAS SoC市场规模275亿元，中国市场141亿元，预计2028年全球增至925亿元，中国增至496亿元，CAGR分别为27.5%和28.6%[85] 域控芯片市场 - 2024年智驾域控芯片装机量达528万颗，较2023年增长61.7%，英伟达、华为、地平线领跑，Mobileye掉队[90] - 2024年市场呈一超多强格局，英伟达份额53%，国产芯片占比提升，华为昇腾从3%增长至13%，地平线稳定在11%左右，Mobileye从18%下滑至8%[91] 乘用车ADAS搭载率 - 2024年中国市场乘用车前装标配ADAS新车交付1462.09万辆，搭载率63.79%，L2及以上级别搭载率49.16%，NOA功能搭载率8.62% - 2024年地平线和Mobileye领跑自主品牌乘用车方案市场，合计占54.32%，地平线以33.97%份额位居第一[97] 前视一体机 - 2024年中国市场乘用车前视一体机前装标配搭载量达1080.68万套，渗透率47.15%，ADAS市场渗透率73.77%，地平线以43.58%份额领先，Mobileye份额下降[99] 行业壁垒 - 研发难度大，技术准入门槛高，汽车智驾芯片架构复杂，算力要求远超消费级SoC芯片[107] - 研发/流片费用昂贵，资金门槛高，高阶智驾芯片研发成本高，流片价格贵，地平线上市前融资超百亿元[111] - 迭代速度快，量产周期长，智能驾驶芯片行业竞争激烈，车规级智驾芯片量产和回报周期长[114] 地平线：国内领先的自动驾驶芯片及智驾解决方案厂商 - 聚焦智能驾驶解决方案，2023年汽车业务占比94.8%，非车业务占5.2%，市场份额持续提升[119] - 管理层兼具技术与行业经验，股东来自产业集团及头部机构[123] - 收入持续高增长，2023年总收入同比增长逾70%，2024年上半年同比增幅超150%，费用率下降，但短期利润释放困难[126] - 坚持软硬件综合一体化理念，提供全方位算法与平台支持[131] - 客户根基深厚，国产厂商背景加持，征程2及征程3系列SOC客户群广泛，2024年上半年市场份额跃升至第一[135] - 推出征程6系列芯片，覆盖不同算力版本，预计2025年超10款车型量产落地[140] - 提供一站式解决方案，以客户需求为导向，通过三大产品覆盖多层次场景[143] 黑芝麻：智驾芯片向高端化突破，软件优化效果明显 - 国产智驾芯片新势力，SoC出货量持续增长，设计华山和武当两个系列车规级SoC[146] - 华山系列涵盖A1000、A1000L和A1000Pro，A1000是中国首款具备自有IP核并获认证的L2+/L3自动驾驶SoC，A1000Pro率先突破100 TOPS，正在研发A2000；武当系列首款产品C1200已完成流片[150] - 围绕车规级SoC产品搭建完善生态，涵盖BEST Drive、Patronus、BEST Road等解决方案，还提供配套方案和智能影像解决方案[155] - 营业收入稳步提升，2024年上半年归母净利润转正[156]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 国电电力2024年业绩大增系转让资产，扣非业绩下滑系减值，预计2025 - 2027年归母净利润为63.89、70.71、72.47亿元，当前股价对应PE分别为13、12、11倍，2024年分红对应股息率4.3%，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年4月17日收盘价4.66元，一年内最高/最低6.15/4.07元，总市值83,113.98百万元，流通市值83,113.98百万元，总股本17,835.62百万股，资产负债率73.40%，每股净资产3.14元/股 [3] 事件情况 - 公司2024年全年营收1791.82亿元，同比减少1.00%；归母净利润98.31亿元，同比增长75.29%；扣非后归母净利润46.66亿元，同比下降4.2%；单四季度营收453.2亿元，同比增长4.69%；归母净利润6.4亿元，2023年同期亏损0.16亿元；扣非后归母净利润0.1亿元，2023年同期亏损4.49亿元；2024年归母净利润处于业绩预告上限 [7] - 公司2024年拟每股派息0.11元（含税），考虑中期每股派息0.09元（含税）后，2024年累计分红占归母净利润36.28% [7] 业绩分析 - 2024年归母净利润大增系转让国电建投50%股权获一次性投资收益约46亿元，扣非后归母净利润下滑系2024年减值21.77亿元，较2023年增加1.43亿元减值，且上半年国电建投几乎无煤矿业务收入致煤炭板块全年亏损7.94亿元 [7] - 2024年单四季度业绩大幅增长系二季度计提资产减值减轻四季度利润压力，剔除减值影响后，2024与2023年单四季度利润总额无明显差异 [7] 分电源情况 - 2024年火电、水电、风电、光伏净利润分别为100.5、19.94、10.56、8.67亿元，较2023年分别变动+15.26、-4.95、-2.78、-0.29亿元 [7] - 火电利润增长受益于煤价下跌，2024年全年入炉标煤922.17元/吨，同比下降12.79元/吨，火电度电净利润为2.9分/千瓦时，较2023年增加0.47分/千瓦时 [7] - 水电利润下滑系大兴川水电站计提8.31亿减值，风电利润下滑或因2024年小风年影响，光伏利润下滑系计提3.5亿固定资产减值 [7] - 2024年风能利用率90.82%、光伏利用率88.3%，新能源利用率下降或与入市比例提升有关 [7] 装机与电量电价情况 - 截至2024年底，控股装机11170万千瓦，其中火电、水电、风电、光伏分别为7463、1495、984、1228万千瓦，较2023年分别变动+184、0、+55、+374万千瓦 [7] - 2024年完成上网电量4367亿千瓦时，同比增长1.59%，其中火电、水电、风电、光伏分别为3470、590、195、111亿千瓦时，电量增长受益于大渡河来水改善以及光伏装机增长 [7] - 2024年上网电价为429.82元/兆瓦时，较2023年下降7.97元/兆瓦时，其中火电（煤电）、水电、风电、光伏分别为457.52、240.59、474.2、408.22元/兆瓦时，分别较2023年下降3.76、5.11、27.73、72.66元/兆瓦时 [7] 发展规划 - 公司为国家能源集团常规能源整合平台，享受集团内火电、水电项目优先发展权以及收并购权，集团已投产未上市火电约80GW、水电8GW（含在建） [7] - 在建8.4GW火电、4.9GW水电，预计2025 - 2026年投产8GW火电与4GW水电，新增火电为发达城市大功率机组，水电主要为四川大渡河流域机组（3.5GW） [7] - 2025年资本性支出741亿，与2024年基本相当，新能源资本性支出计划约280亿，较2024年减少37亿元，计划2025年新开工新能源5.2GW，较2024年减少3.4GW [7] - 4月14日董事会通过《关于制定<市值管理制度>的议案》 [7] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|180,999|179,182|171,384|174,539|173,445| |同比增长率（%）|-7.02%|-1.00%|-4.35%|1.84%|-0.63%| |归母净利润（百万元）|5,609|9,831|6,389|7,071|7,247| |同比增长率（%）|98.80%|75.28%|-35.02%|10.69%|2.49%| |每股收益（元/股）|0.31|0.55|0.36|0.40|0.41| |ROE（%）|11.50%|17.54%|10.61%|10.92%|10.43%| |市盈率（P/E）|14.82|8.45|13.01|11.75|11.47|[6] 附录：财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024 - 2027E各项目数据及主要财务比率、估值倍数等情况 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩略低于预期 随着宏大入主有望开启民爆产能大增长时代 长期增长天花板打开 预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.51、10.71、15.15亿元 对应4月17日PE 14、10、7倍 维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 4月17日收盘价9.85元 年内最高/最低价10.29/5.96元 总市值105.5617亿元 流通市值95.9464亿元 总股本10.7169亿股 资产负债率26.53% 每股净资产4.58元/股[4] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|7,021|1.72%|854|28.19%|0.80|19.03%|12.37| |2024|6,101|-13.10%|668|-21.69%|0.62|13.62%|15.79| |2025E|5,969|-2.16%|751|12.37%|0.70|13.61%|14.05| |2026E|6,876|15.19%|1,071|42.57%|1.00|16.75%|9.86| |2027E|8,243|19.89%|1,515|41.51%|1.41|19.87%|6.97|[7] 事件分析 - 公司发布2024年年报 实现收入61.01亿元 同比下降13.10% 归母净利润6.68亿元 同比下降21.69% 单四季度实现收入15.41亿元 同比下滑5.54% 归母净利润6657万元 同比下滑42.89% 2024年年度权益分配预案拟每10股派发现金股利2.00元人民币[8] 各业务情况 - **民爆业务**：产能布局优化 工业炸药总产能由11.75万吨/年提升至11.95万吨/年 混装炸药产能占比提升至70% 产销量11.95万吨 同比增加3.28% 工业电子雷管产量1148万发 同比下滑24.87% 销量1005.92万发 同比下滑28.20% 爆破服务+民爆产品收入27.61亿元 减少3.84亿元 同比下滑12.21% 原料端下滑致使毛利率提升 爆破服务毛利率24.34% 同比提升3.51个百分点 民爆产品毛利率55.43% 同比提升3.14个百分点[8] - **化工业务**：全年玉象胡杨营收28.29亿 同比下滑20.12% 净利润3.57亿元 同比下滑29.43% 硝酸铵产销大幅增长 其余产品均有下滑 产品全年均价不同程度下滑 化工业务毛利率19.21% 同比下滑3.11个百分点[8] - **LNG业务**：产量9.89万吨 同比下降8.09% 销量9.11万吨 同比下降15.37% 营收同比增加14.65% 受原料气价格上涨影响 毛利率 - 2.2% 同比下滑19.18个百分点[8] 费用与盈利指标 - 全年期间费用率7.55% 同比增加1.07个百分点 销售净利率12.38% 同比下降1.17个百分点[8] 财务预测摘要 - **资产负债表**：呈现各年度货币资金、应收票据及账款等项目数据变化[9] - **利润表**：展示各年度营业收入、营业成本等项目数据及增长率[9] - **现金流量表**：包含各年度税后经营利润、折旧与摊销等项目数据[9] - **主要财务比率**：涵盖成长能力、盈利能力等指标数据[9] - **估值倍数**：有P/E、P/S、P/B、股息率等数据[10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩符合预期，PPR管材展现抗压性，同心圆业务高增，但销售费用扩张和非经常性损益拖累盈利，内需政策和高股息构筑配置安全垫，预计2025 - 2027年业绩增长，当前位置具配置价值 [8] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年4月17日收盘价12.44元，年内最高/最低为18.85/10.40元，总市值198.05亿元，流通市值182.97亿元，总股本15.92亿股，资产负债率21.07%，每股净资产3.20元 [4] 事件 - 公司2024年全年实现营业收入62.67亿元，同比下降1.75%，归母净利润9.53亿元，同比下降33.49%；四季度单季营收24.94亿元，同比下降5.26%，归母净利润3.29亿元，同比下降41.09% [8] 业务表现 - 2024年管材主业营收58.19亿元，同比下滑4.2%；PPR系列营收29.39亿元，同比-1.72%，毛利率56.47%，同比-1.61pct；PE系列营收14.23亿元，同比-6.90%，毛利率31.40%，同比-2.92pct；PVC系列营收8.27亿元，同比-8.09%，毛利率21.75%，同比-5.95pct；防水、净水等新业务营收10.33亿元，同比+12.94%，毛利率31.50%，同比-2.67pct [8] 市场表现 - 2024年期间费用率为22.16%，同比上升2.33Pct，销售费用率大幅上行，归母净利润同比下降33.49%，扣非归母净利同比减少28.08% [8] 配置价值 - 内需政策下，公司PE/PVC工程管材有望受益基建投资前移，PPR零售端市占率逆势提升；2024年股利支付率99%，股息率4.75%，现金流稳健；泰国基地产能释放及新加坡捷流扭亏驱动境外收入增长26.65% [8] 盈利预测与评级 - 预计2025 - 2027年归母净利润为10.00、11.02、12.19亿元，对应EPS为0.63、0.69、0.77元，当前股价对应25 - 27年PE分别为20、18、16倍，维持“增持”评级 [8] 财务预测摘要 - 给出2024 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，以及成长能力、盈利能力、估值倍数等财务比率 [9][10]

证券研究报告 交通运输 | 铁路公路 非金融|首次覆盖报告 hyzqdatemark 2025 年 04 月 18 日 证券分析师 孙延 SAC：S1350524050003 sunyan01@huayuanstock.com 王惠武 SAC：S1350524060001 wanghuiwu@huayuanstock.com 曾智星 SAC：S1350524120008 zengzhixing@huayuanstock.com 张付哲 zhangfuzhe@huayuanstock.com | 基本数据 | | | 2025 | 年 | 月 | 日 | 04 | | | 17 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收盘价（元） | | | | | 15.59 | | | | | | | 一 年 最 低 | 最 | / | | | 15.90/11.00 | | | 内 | 高 | | | （元） | | | | | | | | | | | | 总市值（百万元） | | | | | 78,538.48 | ...