行业投资评级 - 对公用事业行业维持“看好”评级 [3] 核心观点 - 核聚变领域国内重点项目合肥BEST项目招投标规模在2025年四季度显著放量，项目正迎来招投标及建设加速阶段，后续招标规模有望进一步放大 [4][5][9] - 随着中标结果发布，核聚变供应链产业图谱将更加清晰，价值量占比高或新进入供应链的企业有望获得市场对其核聚变相关业务的合理定价 [5][14] 核聚变：BEST项目招投标情况 - **招标规模显著增长**：2025年第四季度至今，合肥BEST项目单季度招标规模达到约26.2亿元，较2025年第三季度的约6.2亿元、第二季度的0.52亿元和第一季度的2.63亿元明显放量 [4][9] - **月度招标集中**：仅2025年11月份，招标规模就达到约22.58亿元 [5][9] - **主要招标类型**：招标规模主要集中在低温系统、磁体电源、ECRH回旋管、超导线等领域 [5][9] - **大额招标项目**：最大单次招标为11月13日发布的低温系统关键部件采购项目，规模约7.3亿元 [5][9] - **中标公示推动关注度**：聚变新能在12月8日至12日发布了11月多项较大规模招标项目的中标候选人公示，进一步推升了资本市场对核聚变的关注度 [5][9] 核聚变：供应链与建议关注公司 - **建议关注公司**：报告建议关注合锻智能、安泰科技、爱科赛博、东方精工、新风光、王子新材、铜峰电子、永鼎股份、西部超导等公司 [5][14] - **部分中标候选人**：根据2025年11月部分项目的中标候选人公示，涉及的公司包括中国科学院合肥物质科学研究院、中科富海、通达电磁能、荣信汇科、新风光、西安爱科赛博、贵州航天新力、合肥合银、安徽铜峰电子等 [13] 定期数据更新（市场数据摘要） - **煤炭数据**：报告跟踪了秦皇岛5500大卡煤炭价格及环渤海港煤炭库存数据 [17] - **水电数据**：报告跟踪了三峡入库与出库流量数据 [20] - **光伏数据**：报告跟踪了多晶硅致密料价格及双面双玻组件价格 [23] - **电力市场数据**：报告提供了现货市场周度（12.01-12.07）价格数据 [24] - **天然气数据**：报告跟踪了中国液化天然气出厂价格指数及全球主要市场LNG价格指数 [28][30]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 报告核心观点 - 供给收缩叠加12月长单价上调，推动钨价再创历史新高[3][4] - 稀土供需相对平衡，氧化镨钕震荡反弹[5] - 钼价因钢招需求放量但铁厂倒挂明显而震荡运行[5] - 锡价因宏观及供给持续扰动而走强[5] - 锑价因出口修复预期增强，或底部反转[5] 小金属价格变动更新 - 近两周，氧化镨钕上涨2.21%至57.9万元/吨，氧化镝下跌7.43%至137万元/吨，氧化铽下跌3.75%至628万元/吨[5][10] - 近两周，钼精矿价格上涨2.77%至3715元/吨度，钼铁(Mo60)价格上涨1.27%至23.85万元/吨[5][19] - 近两周，黑钨精矿价格上涨9.76%至37.10万元/吨，仲钨酸铵价格上涨12.12%至55.50万元/吨[5][26] - 近两周，SHFE锡上涨9.17%至33.30万元/吨，LME锡上涨7.11%至4.19万美元/吨[5][30] - 近两周，锑锭价格下跌2.90%至16.75万元/吨，锑精矿价格下跌3.24%至14.95万元/金属吨[5][36] - 年初至今，黑钨精矿价格上涨161.27%，仲钨酸铵价格上涨163.66%[9] - 年初至今，SHFE锡价格上涨36.00%，LME锡价格上涨45.00%[9] - 年初至今，氧化镨钕价格上涨45.48%，钕铁硼价格上涨41.18%[9] 稀土 - 供给端：部分生产企业因成本压力控制产量，近期原料供应紧张问题有所缓解[5] - 需求端：下游磁材企业需求相对稳定[5] - 价格展望：供需平衡下预计价格震荡为主[5] - 建议关注：广晟有色、中国稀土、北方稀土、金力永磁、宁波韵升、正海磁材[5] 钼 - 供给端：钼精矿预期收缩信号逐步显现[5] - 需求端：终端需求疲软拖累行业盈利，产业链供需博弈态势凸显[5] - 价格展望：预计价格短期震荡运行[5] - 建议关注：金钼股份[5] 钨 - 供给端：钨精矿开采指标缩减，矿山普遍放缓生产节奏，行业流通继续收紧为主[5] - 需求端：国内需求基本保持稳定，刚需采购为主，PCB刀具需求景气[5] - 价格驱动：国内钨主流企业上调12月上半月长单价格，提振市场看涨情绪[5] - 建议关注：中钨高新、厦门钨业、翔鹭钨业、章源钨业[5] 锡 - 供给端：刚果（金）主要锡矿产区安全形势恶化，印尼政府持续打击非法采矿并收紧出口监管，缅甸佤邦矿区复产进度持续缓慢，锡原料供应面临系统性压力[5] - 需求端：传统消费电子需求疲软，AI等新兴领域表现优异[5] - 价格驱动：全球货币政策预期、地缘政治风险引发的供应担忧，以及低库存背景下的供需结构性转变推动锡价走强[5] - 建议关注：锡业股份、华锡有色、兴业银锡[5] 锑 - 供给端：锑锭产量有所反弹，但由于原料紧缺整体开工率仍相对低位[5] - 需求端：出口修复预期推动终端买货信心，投机商情绪走强[5] - 价格展望：目前锑矿和锑锭库存偏紧，等待明年出口增长数据支撑，锑价有望迎来新一轮上涨[5] - 建议关注：华锡有色、湖南黄金、华钰矿业[5]

证券研究报告 晨会 hyzqdatemark 2025 年 12 月 14 日 投资要点： 资料来源：聚源，华源证券研究所，截至2025年12月12日 华源晨会精粹 20251214 固定收益 中央经济工作会议的几个债市信号——12 月中央经济工作会议点评： 25Q3 以来，看空债市的较多，长债显著调整，超长债期限利差明显走阔。本次中央 经济工作会议明确提出，"继续实施适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息 等多种政策工具，"这说明当前仍处于降准降息的大周期中。2026 年政府债券净融 资规模或小幅扩大。中央经济工作会议提出，"保持必要的财政赤字、债务总规模 和支出总量，加强财政科学管理，优化财政支出结构，规范税收优惠、财政补贴政 策。"这说明 2026 年赤字率可能维持在 4%左右，政府债券净发行规模可能保持相 对稳定，不会明显扩张，不会加剧政府债券的供给压力。我们预计 2026 年政府债券 净融资规模 14.5 万亿左右，同比小幅增加。"积极有序化解地方政府债务风险，督 促各地主动化债，不得违规新增隐性债务。"我们认为，化债之下，城投融资需求 依然将偏弱，信贷需求或持续偏弱。社融增速的重要性或下降。本次 ...

报告投资评级 - 行业投资评级为“看好”，且为维持评级 [4] 报告核心观点 - 迪士尼与OpenAI达成战略合作，投资10亿美元并授权其IP用于Sora生成短视频，此举标志着AI内容版权使用进一步规范，有望形成新商业模式，并强化IP在多模态技术迭代中的价值 [3][5] - AI技术持续迭代（如Nano Banana Pro、GPT-5.2发布）正加速重构内容生产范式，推动AIGC应用跳跃式创新落地，有望激发产业在用户量、时长和ARPU值方面的增长 [6][24][43] - 传媒行业景气度持续提升，建议沿“新渠道+新内容”方向布局，关注AI应用落地、硬件终端（如Vision Pro）推广带来的创新应用场景，以及积极拥抱新技术的公司 [43] 行业动态与投资要点 AI与内容产业融合 - **头部合作示范**：迪士尼与OpenAI达成三年授权协议，Sora可利用迪士尼旗下超过200个动画、角色和标志性场景生成粉丝短视频，部分精选内容可在Disney+播放，同时迪士尼将利用OpenAI API打造新产品并内部部署ChatGPT [5] - **技术进展与影响**：OpenAI发布GPT-5.2，定位为功能最强的专业知识工作模型系列；阿里千问APP公测23天月活突破3000万；文生图片能力提升有望加速IP内容升维 [6][24] - **投资关注方向**：建议关注优质IP版权公司与大模型公司的合作，以及布局AI内容生产、工具及流量平台的相关公司 [5][6] 电影与电视剧 - **电影市场**：部分优质进口片如《疯狂动物城2》表现强势，本周（12.8-12.14）全国电影周总票房为3.93亿元，其中《疯狂动物城2》周票房2.44亿元，占比62% [37][38] - **政策与内容供给**：国家广电总局印发举措促进广电视听内容供给，国内长剧制作方和长视频平台有望迎来新发展阶段 [5] - **投资关注方向**：建议关注相关电影出品/发行方、院线公司、长视频平台、IPTV/OTT平台及剧集制作方 [5] 游戏 - **市场表现**：本周中国iOS手游畅销榜上，《王者荣耀》多日位居榜首，《金铲铲之战》于12月11日至12日连续登顶 [30][31] - **产业趋势**：财报交易博弈结束，产品趋势基本验证，建议关注大单品+新管线游戏，以及头部公司在“AI+陪伴+游戏化”范式上的探索 [9] - **投资关注方向**：建议关注头部游戏公司及具备新产品周期的相关企业 [9] 互联网与AI应用 - **AI Agent进展**：豆包手机助手发布，具备系统级操作权限，AI Agent技术能力持续推进，可能影响互联网原有商业模式（如流量广告） [7][8] - **端侧AI融合**：智能硬件与多模态大模型结合趋势加速，字节、小米等头部厂商加码，玩具、教育、家居等产业面临升级机会 [6] - **投资关注方向**：建议关注头部互联网公司的平台优势、AI技术研发投入及应用落地进度 [8] 新业态及其他方向 - **团播模式**：团播推动行业从依赖个人魅力转向系统创新，模式升级带来确定性增长，建议关注直接布局团播业务、受益平台及相关服务公司 [10] - **卡牌潮玩**：建议关注泡泡玛特、姚记科技等相关标的 [10] - **国有出版**：部分出版公司在教育新业态探索落地，并强化分红持续性，同时国有传媒公司产业并购整合意向受关注 [11] 市场与数据回顾 板块行情 - **A股市场**：2025年12月8日至12月12日，传媒(申万)指数上涨0.26%，在申万行业中排名第8；期间上证综指下跌0.34%，深证成指上涨0.84%，创业板指上涨2.74% [12][15] - **个股表现**：A股传媒板块周涨幅前五名为博纳影业(+51.70%)、广西广电(+20.53%)、北京文化(+13.29%)、三人行(+13.13%)、华策影视(+8.23%) [16][20] - **港股市场**：同期涨幅前五名为赤子城科技(+14.88%)、汇量科技(+7.46%)、天鸽互动(+2.99%)、汽车之家-S(+2.47%)、IGG(+2.42%) [22][23] 行业数据跟踪 - **AI投融资**：本周（12.8-12.12）人工智能领域共发生22起融资事件，其中AI计算机研发商Unconventional AI获得4.75亿美元种子轮融资，内容生成平台fal获得1.4亿美元D轮融资 [27][28] - **剧集与综艺**：本周剧集《大生意人》正片播放量2.22亿，市占率16.34%排名第一；综艺《现在就出发 第三季》正片播放市占率23.55%稳居榜首 [39][40][41][42]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 报告核心观点是掘金百亿胶原蛋白市场，并建议关注佰仁医疗[3] - 报告认为中国医药产业已完成新旧动能转换，创新药显著打开增长新曲线，并建议坚持将创新药作为全年投资主线，同时关注制造出海、老龄化消费等相对低位资产[5][40] 根据相关目录分别进行总结 1. 佰仁医疗动物源胶原蛋白获批上市，掘金百亿胶原蛋白市场 - 动物源性胶原蛋白因其三螺旋结构特征，能提供更好的支撑性，医美填充效果较好，且价格较重组蛋白具有优势[5][8] - 弗若斯特沙利文数据预计，2027年国内以动物源性胶原蛋白为原料，用于功能型护肤品、医用敷料的市场规模将分别达到130亿元和113亿元，合计市场规模达243亿元[5][13] - 佰仁医疗的胶原蛋白植入剂Ⅰ型于2025年12月11日获批，是国内首款用于改善面颊部平滑度的产品，其面颊部平滑度改善率达到84.23%[5][15] - 佰仁医疗年内预计有12款产品提交注册，产品线持续丰富，有望驱动中长期快速增长[5][17] - 截至2025年上半年，公司累计获批22个Ⅲ类医疗器械产品，其中11项为填补国内空白的产品[17] 2. 行业观点：坚持创新药作为全年主线，关注制造出海+老龄化消费等相对低位资产 - **市场表现回顾**：12月8日至12月12日，医药指数下跌1.04%，相对沪深300指数超额收益为-0.96%[5][22]。年初至今医药指数上涨14.65%[22] - **个股表现**：本周上涨个股88家，下跌个股381家。涨幅居前的包括昭衍新药（+23.38%）、热景生物（+16.83%）等[5][22] - **细分赛道表现**： - 本周表现：医疗服务II上涨1.7%，医药商业II下跌4.3%[29] - 年初至今表现：化学制剂上涨34.4%，中药II下跌3.5%[29] - **板块估值**：截至2025年12月12日，申万医药板块整体PE估值为37.11X，处于历史相对较低位置[30]。化学制剂、生物制品II等板块估值相对较高，医疗服务II、中药II等估值相对较低[33] - **核心投资观点与建议**： - **创新药械及产业链**：创新是明确的产业趋势，建议关注恒瑞医药、科伦药业、信立泰、科伦博泰、康方生物等创新药企，以及药明康德、凯莱英等产业链公司[5][40] - **制造出海**：建议关注在海外市场具备竞争力的迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、美好医疗等[5][41] - **国产替代**：建议关注内窥镜、微电生理等领域的开立医疗、澳华内镜、惠泰医疗等[41] - **老龄化及院外消费**：随着老龄化加速，建议关注昆药集团、鱼跃医疗、可孚医疗、华润三九等相关标的[5][41] - **高壁垒行业**：建议关注需求稳健的麻药（人福医药、恩华药业）和血制品（派林生物、天坛生物）行业[5][41] - **AI主线**：建议关注制药（晶泰控股）、大数据模型（润达医疗）、医疗设备（联影医疗）等AI+医药相关板块[41] - **建议关注组合**： - 本周组合：信立泰、三生制药、中国生物制药、泽璟制药、佰仁医疗[5][41] - 12月组合：信立泰、中国生物制药、三生制药、热景生物、信达生物等[5][41]

行业投资评级 - 对贵金属行业维持“看好”评级 [5] 核心观点 - 报告核心观点为“降息交易进行时，贵金属上行动能充足” [4] - 近期贵金属价格强势上涨，主要受三大因素驱动：美联储降息并启动短债购买计划、俄乌和平协议进展缓慢、日本央行转向加息 [6] - 中期来看，“降息交易”将为黄金价格上涨提供较强动能，预计下半年美国货币政策变化将接力财政政策为金价提供支撑 [6] - 长期来看，“降息交易”叠加“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化，保护主义与大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [6][7] - 美国就业市场与经济运行仍具韧性，可能拉长美联储降息周期，但政策空间较大，增加了黄金的做多窗口期 [7] - “特朗普2.0”政策进入兑现阶段，相关法案签署及对关税和地缘政治的干预可能进一步降低美元信用并推升通胀，或将金价持续推向新高 [7] 价格走势情况 - 近两周，伦敦现货黄金上涨3.72%至4346.95美元/盎司，上期所黄金上涨1.75%至970.66元/克 [6][11] - 近两周，伦敦现货白银上涨19.66%至64.51美元/盎司，上期所白银上涨17.01%至14892元/千克 [6][11] - 近两周，伦敦现货钯上涨6.08%至1536美元/盎司，伦敦现货铂上涨8.17%至1774美元/盎司 [6][11] - 年初至今，伦敦现货黄金累计上涨66.61%，伦敦现货白银累计上涨123.18% [12] - 沪金持仓量近两周上涨2.61%至34.86万手，沪银持仓量上涨0.42%至78.82万手 [6][11] 美国经济与美联储跟踪 - 美联储在12月会议上决定降息25个基点至3.50%-3.75%，并以9-3的投票比例通过决议 [6] - 美联储同时启动短期美债购买计划，初期规模将在第一个月达到400亿美元 [6] - 美联储主席鲍威尔表示，目前利率处于较宽的中性利率估计区间内，加息不是任何人的基本假设 [6] 持仓及成交量情况 - 报告通过系列图表跟踪了COMEX资管机构、其他多头、生产/贸易/加工/用户空头及互换交易商的持仓情况 [50][46] - 报告跟踪了沪金、沪银的持仓量以及全球主要黄金ETF和白银ETF的持仓情况 [51] 内外盘价差及基准比值 - 截至报告期本周五，黄金内外盘价差为-12.66元/克，较两周前上升2.14元/克 [52] - 白银内外盘价差为792.11元/千克，较两周前上升1057.18元/千克 [52] - 本周金银比收于69.74，较两周前下降4.82；金铜比收于10342.72，较两周前上升20.26 [52] 期货基差情况 - 截至报告期本周五，国际黄金基差（现货-期货）为17.15美元/盎司，较两周前上升82.50美元/盎司 [57] - 国内黄金基差为-5.86元/克，较两周前上升0.65元/克 [57] 长期支撑因素与数据 - 根据世界黄金协会报告，2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年的4899吨增长1.5%，创历史新高，主要由各国央行强劲购买和投资需求增加推动 [7] - 2025年央行将继续引领黄金需求，或为金价提供重要支柱 [7] - 中国央行连续13个月增持黄金，11月末黄金储备为7412万盎司，较10月末的7409万盎司增加3万盎司 [7] 关注事件与个股 - 未来两周需重点关注美国11月失业率与非农就业数据、11月CPI数据，以及欧洲央行和英国央行的利率决议 [6] - 报告建议关注的个股组合包括：紫金黄金国际、赤峰黄金、招金矿业、山东黄金、山金国际、湖南黄金、中金黄金、招金黄金、盛达资源、兴业银锡 [7]

投资评级与核心观点 - 报告对江天科技(920121.BJ)的申购建议为“建议关注” [2][53] - 核心观点认为，公司产品聚焦于中高端消费品品牌标签，依托技术实力和创新能力，在标签印刷行业内具备领先的品牌影响力和突出的行业地位，凭借技术壁垒、客户资源壁垒以及规模化生产能力，有望进一步扩大市场占有率 [2][53] - 截至2025年12月12日，可比公司PE TTM均值达53X，建议关注 [2][53][54] 发行与募投项目 - 公司发行价格为21.21元/股，发行市盈率为13.76倍，申购日为2025年12月16日 [1][2][5] - 本次公开发行股份数量为13,213,637股，发行后总股本为66,068,183股，发行数量占发行后总股本的20% [2][5] - 本次发行战略配售数量为1,321,363股，占本次发行总股数的10%，有3家机构参与 [2][8][9] - 募集资金在扣除发行费用后拟用于投资“包装印刷产品智能化生产线建设项目”和“技术研发中心建设项目”，拟投资总额达5.3亿元 [2][10][11] - “包装印刷产品智能化生产线建设项目”建成后预计新增约8129万平方米/年的标签产品产能 [3][10] 公司业务与市场地位 - 公司主要从事标签印刷产品的研发、生产与销售，提供标签一体化综合解决方案，主要产品包括薄膜类和纸张类不干胶标签 [2][12] - 2022年至2025年公司连续四年获评中国标签印刷业品牌影响力50强，并在日化、食品饮料、酒类、防伪标签分榜中荣获全国5强 [2][12] - 公司系中国印刷技术协会标签与特种印刷分会副理事长单位，参与起草和制定了多项重要国家标准、行业标准及团体标准 [2][27] - 公司拥有联合利华、宝洁、壳牌等全球知名品牌客户，以及农夫山泉、香飘飘、喜茶、伊利、蒙牛等国内知名品牌客户 [2][12] - 截至2025年上半年，公司拥有专利124项，其中发明专利14项，软件著作权8项 [27] 财务表现与客户结构 - **营收表现**：2022年至2025年前三季度，公司营业收入分别为3.84亿元、5.08亿元、5.38亿元与4.68亿元，同比增速分别为+10.68%、+32.17%、+6.00%与+10.85% [17][28] - **2025年业绩预测**：公司预计2025年实现营业收入6.04亿元至6.24亿元，同比增长12.24%至15.95%，预计扣非归母净利润为1.03亿元至1.12亿元，同比增长6.58%至15.89% [2][29][30] - **产品结构**：薄膜类不干胶标签是公司最主要的产品，2025年前三季度营收为3.96亿元，同比增长17.70%，占总收入比例达84.78% [17] - **毛利率**：2025年前三季度，公司薄膜类不干胶标签业务毛利率为26.78%，纸张类不干胶标签业务毛利率为34.87% [18] - **客户集中度**：2025年上半年，公司前五大客户销售额占比达63.99%，其中第一大客户养生堂/农夫山泉的销售金额占比为42.02% [2][24][25] 行业概况与市场前景 - **行业规模**：2024年中国包装行业规模以上企业营业收入达到20,686.59亿元，企业数量达到19,473家 [2][32] - **标签市场增长**：根据《中国印刷年鉴（2023）》，预计到2026年，中国标签用量的复合年增长率或将达到6.1%，销售额复合年增长率达6.6% [2][35] - **不干胶标签市场**：2019年至2023年，我国不干胶标签产量由71亿平方米增至97亿平方米，复合增长率达8.11%，预计到2031年产量达155亿平方米 [2][43] - **全球市场**：2023年全球标签印刷市场规模为461.40亿美元，预计2028年达到640.10亿美元，亚洲标签市场占据全球最大的市场份额，占比达49% [35] - **行业集中度**：行业整体较为分散，根据《2024中国标签产业发展报告》，标签印刷业务收入规模不低于5亿元的企业仅占总调研样本的5.13%，不低于1亿元的企业仅占21.79% [2][48]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 报告核心观点 - 宏观层面，美联储12月议息会议如期降息25BP，利率上限由4.00%下降至3.75%[3][4][9] - 有色金属行业整体表现：本周（2025/12/8-2025/12/12）申万有色板块下跌0.47%，跑输上证指数0.13个百分点，位居申万板块第14名[11][12] - 板块估值：本周申万有色板块PE_TTM为26.23倍，PB_LF为3.24倍，与万得全A的比值分别为121%和181%[20][23] 工业金属板块 铜 - **价格与库存**：本周伦铜上涨1.54%至11795美元/吨，沪铜上涨1.40%至94080元/吨，美铜下跌1.75%[5][22]。伦铜库存为16.6万吨，环比增加2.06%，沪铜库存为8.9万吨，环比增加0.54%[5][22] - **供需与盈利**：国内电解铜社会库存16.3万吨，环比增加2.58%[5]。电解铜杆周度开工率64.54%，环比减少1.87个百分点[5]。铜冶炼毛利为-1598元/吨，亏损收窄[22][25] - **核心观点**：中长期看，铜矿资本开支不足，供给端扰动频发，供需格局或由紧平衡转向短缺，同时铜冶炼利润周期有望见底，叠加美联储进入降息周期，铜价有望突破上行[5] - **建议关注公司**：紫金矿业、洛阳钼业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、江西铜业、金诚信、西部矿业[5] 铝 - **价格与库存**：本周沪铝下跌0.25%至2.22万元/吨，伦铝下跌0.61%至2875美元/吨[22][36]。伦铝库存51.97万吨，环比减少1.64%，沪铝库存12.00万吨，环比减少2.94%，国内现货库存58.3万吨，环比减少2.02%[5][22] - **原料与盈利**：氧化铝价格下跌1.59%至2780元/吨[5][22]。电解铝毛利为6229元/吨，环比上涨0.14%[5][22] - **核心观点**：国内电解铝运行产能接近天花板，海外在建项目进度缓慢，而需求端维持稳定增长，电解铝明年或出现短缺格局，铝价有望迎来上行周期[5] - **建议关注公司**：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方[5] 铅锌 - **铅**：本周伦铅价格下跌1.64%至1983美元/吨，沪铅下跌1.01%至17125元/吨[22][50]。伦铅库存环比减少3.61%，沪铅库存环比减少7.22%[22][50] - **锌**：本周伦锌价格上涨2.20%至3159美元/吨，沪锌上涨1.97%至23515元/吨[22][50]。伦锌库存环比增加11.83%，沪锌库存环比减少12.34%[22][50]。锌冶炼加工费下跌13.51%至1600元/吨，矿企毛利上涨7.36%至10304元/吨，冶炼毛利为-1674元/吨，亏损扩大[22][50] 锡镍 - **锡**：本周伦锡价格上涨4.56%至41825美元/吨，沪锡上涨3.87%至330380元/吨[24][63]。伦锡库存环比增加18.96%，沪锡库存环比增加7.66%[24][63] - **镍**：本周伦镍价格下跌2.11%至14600美元/吨，沪镍下跌1.74%至115710元/吨[24][63]。伦镍库存环比微降0.03%，沪镍库存环比增加5.10%[24][63]。国内镍铁企业盈利为4584元/吨，盈利扩大，印尼镍铁企业盈利上涨4.60%至22609元/吨[24][63] 能源金属板块 锂 - **价格与库存**：本周碳酸锂价格上涨1.34%至9.45万元/吨，锂辉石精矿上涨5.72%至1220美元/吨，锂云母上涨3.58%至2605元/吨[5][78][79]。碳酸锂期货主力合约上涨6.03%至9.77万元/吨[5]。SMM周度库存11.15万吨，环比减少1.9%，实现连续17周去库[5] - **供需与盈利**：本周碳酸锂产量2.20万吨，环比增加0.3%[5]。磷酸铁锂11月产量41.3万吨，同比增长44%，环比增长5%[5]。以锂辉石为原料的冶炼毛利为-4692元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为-6497元/吨[78][79] - **核心观点**：在锂电需求增长超预期背景下，锂盐进入去库周期，碳酸锂供需迎来反转，锂价有望进入由需求驱动的上行周期，锂板块公司有望迎来利润拐点[5] - **建议关注公司**：雅化集团、中矿资源、大中矿业、赣锋锂业、永兴材料、盛新锂能、天华新能、天齐锂业[5] 钴 - **价格与盈利**：本周MB钴上涨0.72%至24.33美元/磅，国内电钴价格持平为41.4万元/吨[5][92]。硫酸钴价格上涨2.34%为9.40万元/吨，四钴价格上涨2.09%为36.70万元/吨[78][92]。国内冶炼厂毛利下跌26.55%为2.58万元/吨，刚果原料钴企毛利下跌0.32%至22.83万元/吨[78][92] - **核心观点**：刚果（金）自10月16日起解除钴出口禁令，改为实施出口配额制，但原料出口流程进度仍偏慢，考虑到船期及假期影响，预计国内原料或在明年3月后陆续到港，钴原料结构性偏紧逻辑不变，钴价有望延续上涨[5] - **建议关注公司**：华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业[5] 行业重要信息 - **宏观信息**：美联储12月如期降息25BP[3][9]。美国至12月6日当周初请失业金人数为23.6万人，超预期[9] - **公司公告**：江西铜业筹划收购境外上市公司SolGold股份，潜在要约价格对目标公司全部普通股股本估值约为8.42亿英镑[10]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 新兴消费品的蓬勃发展折射出新世代年轻人孕育出的新兴消费观念，正确解读此类全新的消费叙事是抓住新消费公司成长的关键因素 [4][15] - 在美护、黄金珠宝、潮玩、现制茶饮等细分赛道，建议关注具备专业性、创新性、品牌力或IP运营能力的优质国货及头部品牌 [4][15] 本周新消费行业行情跟踪 - 本周（12月8日至12月12日），申万美容护理指数周涨跌幅为-1.64% [7] - 申万商贸零售指数周涨跌幅为-0.21% [7] - 申万社会服务指数周涨跌幅为-0.76% [7] 宏观经济与行业数据 - 11月中国CPI同比上涨0.7%，前值为0.2%，涨幅比上月扩大0.5个百分点，为2024年3月份以来最高 [4] - 11月CPI同比涨幅扩大主要是食品价格由降转涨拉动，其中鲜菜价格同比上涨14.5%，水产品价格上涨1.5%，鲜果价格上涨0.7% [4] - 10月中国限额以上化妆品类零售额同比增长9.6% [6][11] - 10月中国限额以上金银珠宝类零售额同比增长37.6% [6][17] - 10月中国限额以上纺服类零售额同比增长6.3% [6][11] - 10月中国限额以上饮料类零售额同比增长7.1% [6][17] - 2025年第一季度至第三季度，黄金首饰消费量累计值同比下滑 [6][12] - 截至12月11日，COMEX金价为4309.3美元/盎司 [6][19] 重点公司动态（林清轩） - 林清轩定位为聚焦山茶花油的高端国产护肤品牌，其大单品山茶花精华油自2014年以来连续11年在所有面部精华油产品中位居全国榜首 [4] - 2025年上半年，公司实现营收10.52亿元，同比增长98.3% [4] - 2025年上半年，公司实现净利润1.82亿元，同比增长109.9% [4] - 按产品品类划分，2025年上半年精华油/面霜/乳液及爽肤水/精华液/面膜/防晒霜/其他化妆品营收占比分别为45.5%/14.6%/9.3%/9.1%/9.0%/4.0%/8.5% [4] - 按销售渠道划分，2025年上半年线上/线下渠道收入占比分别为65.4%/34.6% [4] - 截至2025年6月30日，公司线下拥有554家门店，其中超过95%的门店位于购物商场，以门店数量计，其门店总数位居中国国货及国际高端护肤品牌首位 [4] 细分赛道投资建议 - 美护方面：建议关注基于较高专业性与创新性的优质国货品牌，如毛戈平、上美股份等 [4][15] - 黄金珠宝方面：建议关注更受年轻消费者欢迎的古法黄金赛道头部品牌，如老铺黄金、潮宏基等 [4][15] - 潮玩方面：建议关注具备IP创造及对IP运营有丰富成功经验的公司，如泡泡玛特 [4][15] - 现制茶饮方面：建议关注品牌力较强且业务覆盖区域较广的头部茶饮品牌，如蜜雪集团、古茗 [4][15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 信贷需求持续偏弱，未来新增贷款或继续同比少增，贷款增速持续回落；M1增速延续回落，未来或将进一步回落；未来几个月社融增速或继续回落；2026年债市行情可能好于预期，建议关注5Y银行资本债及超长利率债的配置价值 [2] 根据相关目录分别进行总结 11月金融数据情况 - 12月12日傍晚央行披露11月金融数据，新增贷款3900亿元，社融增量2.49万亿元；11月末，M2达337.0万亿，YoY+8.0%；M1 YoY +4.9%；社融增速8.5% [1] 信贷需求情况 - 11月新增贷款仅3900亿，同比大幅少增；个贷-2063亿，对公+6100亿，非银同业贷款-147亿；个贷短期-2158亿，个贷中长期+100亿，均同比大幅少增，反映居民主动去杠杆，消费及按揭信贷需求皆弱；对公短贷+1000亿，对公中长期+1700亿，票据融资+3342亿，对公信贷需求较弱；财政政策力度平稳，城投信贷受地方债务控制约束及基建投资空间缩小等影响，制造业信贷受部分行业产能偏过剩影响，信贷需求可能长期偏弱；未来新增贷款可能继续同比少增，贷款增速持续回落 [2] M1和M2增速情况 - 央行自2025年1月起启用新口径M1，11月末新口径M1增速4.9%，较上月末下降1.3个百分点，9月末以来M1增速持续回落；1 - 9月期间M1增速回升，主要有股市回暖及同比基数走低等原因，随着Q4开始同比基数回归正常，未来M1增速或将进一步回落；11月末M2增速8.0%，环比小幅回落 [2] 社融增速情况 - 11月份社融增量2.49万亿，同比小幅多增，多增主要来自表外融资和企业债券净融资；11月对实体经济人民币贷款增量4053亿，同比少增1163亿；委托贷款-188亿，信托贷款+844亿，未贴现银行承兑汇票+1490亿；企业债券净融资4169亿，同比多增1788亿；政府债券净融资1.20万亿；由于社融同比小幅多增，11月末社融增速环比持平于8.5%；预计新增贷款（社融口径）同比少增，政府债券净融资同比明显扩大，社融同比多增，社融增速可能先回升后回落，年末社融增速8.2%左右；由于政府债券发行节奏错位，社融增速于7月阶段性见顶，未来几个月社融增速或继续明显回落 [2] 债市行情情况 - 下半年以来，债市走势经常与基本面脱钩，受机构行为主导，特别是今年券商自营对债市节奏的影响较显著；当前，长债收益率来到年内高点，经济下行压力上升，做多的胜率较高，预计2026年政策利率下调20BP左右，一季度可能迎来政策利率下调10BP；不同于一年之前的机构一致看多，当前非银机构很多看空债市，2026年债市行情反而可能好于预期；银行负债成本较快下行，政府债券配置价值凸显，信贷需求较弱，有望支撑银行大幅增加债券投资；理财规模增长较快，且理财债券持仓比例较低，有望对3Y以内信用债构成支撑；建议重点关注5Y银行资本债及超长利率债的配置价值 [2] 社融主要分项历史数据及2025年预测 |年份|社融（亿元）|人民币信贷（亿元）|表外融资（亿元）|政府债券（亿元）|企业债券（亿元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2018|224920|156712|-29380|48531|26318| |2019|255752|168835|-17619|47204|32416| |2020|347918|200309|-13226|83217|43749| |2021|313408|199404|-26686|70156|32865| |2022|320099|209147|-5835|71228|20509| |2023|355799|222242|-7|96045|16255| |2024|322558|170495|103|112954|19094| |2025E|352507|155800|4703|138500|23900| |同比变动|29949|-14695|4600|25546|4806| [17]