交银国际研究 行业更新 电池行业月报 电池排产提升，关注固态电池、大圆柱产业化落地 | 公司名称 | 股票代码 | 评级 | 目标价 | 收盘价 | | -----每股盈利----- | ----市盈率---- | | | ----市账率---- 股息率 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | | | FY25E | | | FY26E FY25E FY26E FY25E FY26E | | | FY25E | | | | | | (当地货币) (当地货币) (报表货币) (报表货币) | | | (倍) | (倍) | (倍) | (倍) | (%) | | 宁德时代 | 300750 CH | 买入 | 314.11 | 254.50 | 16.529 | 17.999 | 15.4 | 14.1 | 3.92 | 3.31 | NA | | 亿纬锂能 | 300014 CH | 买入 | 56.51 | 50.49 | 2.779 | 3.502 | 18.2 | 14.4 ...

报告公司投资评级 - 对阅文集团的评级为中性 [4][5][12] 报告的核心观点 - 新丽项目递延影响2024年盈利预期，需关注短剧、衍生品等IP业务增长 [2] - 阅文集团发布盈警公告，预计2024年IFRS净亏损1.5 - 2.5亿元，主因非现金商誉减值；非IFRS净利润11.0 - 11.5亿元，较2023年基本持平但低于彭博一致预期 [5] - 小幅下调2024年全年收入预期1%至77亿元，下调非IFRS净利润预期18%至11亿元 [5] - 2025年新丽重点剧集储备丰富，全年有望实现3 - 4亿元净利润预期 [5] - 阅文核心IP运营增长潜力仍存，得益于腾讯动漫整合、短剧布局和IP运营与衍生品联动 [5] - 下调2025年调整后净利润预期13%至14亿元，微调目标价至28港元，较现价有13%上涨空间，维持中性评级 [5] 财务数据总结 收入与利润 - 2022 - 2026年收入分别为76.26亿、70.12亿、76.95亿、78.82亿、82.20亿元，同比增长-12.0%、-8.0%、9.8%、2.4%、4.3% [3] - 2022 - 2026年净利润分别为13.48亿、11.30亿、11.39亿、14.45亿、15.68亿元，同比增长9.3%、-16.0%、2.8%、23.7%、8.9% [3] 每股指标 - 2022 - 2026年每股盈利分别为1.32元、1.11元、1.14元、1.41元、1.54元 [3] - 2024 - 2026年EPS调整幅度分别为-17.8%、-13.2%、-12.2% [3] 估值指标 - 2022 - 2026年市盈率分别为17.6倍、21.0倍、20.4倍、16.5倍、15.2倍 [3] - 2022 - 2026年市账率分别为1.32倍、1.25倍、1.24倍、1.20倍、1.13倍 [3] 业务情况总结 在线业务 - 相对持稳，维持2024年全年收入小幅下降预期（-2%），核心付费平台坚挺，第三方平台合作增加抵消腾讯渠道收缩影响 [5] 核心IP运营业务 - 2024年收入同比增34%，受益于IP运营业务放量及腾讯动漫并表 [5] 新丽传媒业务 - 2024年下半年上线剧集项目仅包括年末的《大奉打更人》；2025年重点剧集储备丰富，但排播将向下半年倾斜 [5][6] 其他信息总结 股份资料 - 52周高位36.00港元，52周低位23.10港元，市值251.62亿港元，日均成交量966万股，年初至今变化-1.39%，200天平均价27.10港元 [4] 潜在涨幅 - 目标价28.00港元，较收盘价24.85港元有12.7%潜在涨幅 [1][5][12]

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 预期公司2024年核心盈利同比增约16% ，估值已部分反映不确定性，以分部估值法得出的目标价下调至23.1港元，维持买入评级 [2] - 考虑公司2024年风/光发电量略低于预期3%，下调2024年核心盈利预测1.7%，估计2024年核心盈利同比增长15.7%至127亿港元（不计一次性收益约15亿港元） [7] - 考虑2025年风光项目限电率放宽上限的全年影响、市场化交易量同比上升、火电点火价差同比下降约8%，下调公司风光项目利用率/平均电价1 - 2百分点，下调2025/26年盈利预测22%/21%，预计2025/26核心盈利同比上升10%/23% [7] - 预计公司保持40%的分红比率，因2024年增发有所摊薄，2024/25年股息率为5.3%/5.9%，当前公司6.8倍的2025年市盈率已在5年历史平均以下，已部分反映公司在2025年电价及利用小时的不确定性 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 华润电力收盘价18.38港元，目标价23.10港元（下调），潜在涨幅+25.7% [1] 盈利预测变动 |项目|2024E新预测|2024E前预测|2024E变动|2025E新预测|2025E前预测|2025E变动|2026E新预测|2026E前预测|2026E变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（人民币百万）|104,132|104,166|0.0%|105,084|112,798|-6.8%|111,137|121,494|-8.5%| |经营利润（人民币百万）|21,965|22,261|-1.3%|21,947|27,147|-19.2%|26,244|32,185|-18.5%| |经营利润率(%)|21.1%|21.4%|-0.3ppt|20.9%|24.1%|-3.2ppts|23.6%|26.5%|-2.9ppts| |净利润（人民币百万）|12,727|12,952|-1.7%|13,954|17,860|-21.9%|17,167|21,630|-20.6%| |净利率(%)|12.2%|12.4%|-0.2ppt|13.3%|15.8%|-2.6ppts|15.4%|17.8%|-2.4ppts| [6] 装机容量及售电量预测 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |应占装机容量（兆瓦）火电|35,577|37,167|38,167|39,167|40,167| |应占装机容量（兆瓦）风电|15,512|18,618|22,618|26,618|30,618| |应占装机容量（兆瓦）光伏|1,212|3,442|7,442|12,442|17,442| |应占装机容量（兆瓦）水电|280|280|280|280|280| |应占装机容量（兆瓦）总计|52,581|59,507|68,507|78,507|88,507| |新能源装机比重|32%|31%|48%|53%|58%| |售电量（吉瓦时）火电|146,117|149,452|155,410|156,933|159,950| |售电量（吉瓦时）风电|35,255|39,612|43,771|53,344|55,375| |售电量（吉瓦时）光伏|1,352|2,863|6,917|11,979|24,654| |售电量（吉瓦时）水电|1,880|1,337|1,540|1,540|1,540| |售电量（吉瓦时）总计|184,604|193,265|207,638|223,796|241,519| [8] 分部加总估值 |板块|估值基准|估值（百万港元）|每股价值（港元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |火电|0.7x 2025E P/B|16,837|3.25| |新能源|8.0x 2025E P/E|102,778|19.85| |总计| - |119,600|23.10| [9] 财务数据 损益表（百万港元） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|103,305|103,334|104,132|105,084|111,137| |主营业务成本|(78,713)|(69,229)|(68,809)|(69,760)|(70,815)| |毛利|24,592|34,105|35,323|35,324|40,322| |销售及管理费用|(15,207)|(18,151)|(16,951)|(15,537)|(16,309)| |其他经营净收入/费用|4,166|2,244|3,593|2,160|2,231| |经营利润|13,551|18,198|21,965|21,947|26,244| |财务成本净额|(3,890)|(4,241)|(4,716)|(4,877)|(5,013)| |应占联营公司利润及亏损|(199)|1,541|1,848|1,944|2,061| |税前利润|9,461|15,499|19,097|19,014|23,292| |税费|(1,906)|(3,389)|(3,628)|(3,803)|(4,658)| |非控股权益|(93)|(778)|(913)|(928)|(1,137)| |净利润|7,463|11,333|14,556|14,283|17,497| |归于权益的分派|(420)|(329)|(329)|(329)|(329)| |作每股收益计算的净利润|7,042|11,003|12,727|13,954|17,167| [15] 资产负债简表（百万港元） |截至12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|7,721|4,083|9,726|5,333|3,275| |应收账款及票据|35,616|40,467|39,941|40,306|42,628| |存货|4,582|4,017|3,876|3,773|3,750| |其他流动资产|2,763|1,050|1,050|1,050|1,050| |总流动资产|50,682|49,617|54,594|50,462|50,703| |物业、厂房及设备|191,356|215,752|243,251|261,589|278,552| |无形资产|11,094|15,275|15,275|15,275|15,275| |合资企业/联营公司投资|15,048|22,128|23,059|24,086|25,231| |其他长期资产|15,207|19,624|19,624|19,624|19,624| |总长期资产|232,705|272,779|301,208|320,574|338,682| |总资产|283,388|322,396|355,802|371,036|389,385| |短期贷款|38,383|33,365|37,368|39,237|40,022| |应付账款|30,248|36,424|35,324|34,384|34,179| |其他短期负债|14,252|14,273|14,817|15,388|16,087| |总流动负债|82,883|84,062|87,510|89,008|90,287| |长期贷款|93,322|125,827|139,668|143,858|148,174| |其他长期负债|6,629|7,959|7,959|7,959|7,959| |总长期负债|99,951|133,787|147,628|151,818|156,133| |总负债|182,834|217,849|235,138|240,826|246,421| |股本|22,317|22,317|22,317|22,317|22,317| |储备及其他资本项目|59,922|62,657|77,532|85,821|97,109| |股东权益|82,239|84,974|99,849|108,138|119,426| |记作权益的金融工具|10,664|10,664|10,994|11,323|11,652| |非控股权益|7,651|8,909|9,822|10,750|11,886| |总权益|100,554|104,547|120,665|130,210|142,964| [15] 现金流量表（百万港元） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|9,461|15,499|19,097|19,014|23,292| |合资企业/联营公司收入调整|199|(1,541)|(1,848)|(1,944)|(2,061)| |折旧及摊销|14,430|14,720|16,181|18,244|19,619| |营运资本变动|(595)|(3,402)|(433)|(1,202)|(2,504)| |利息调整|3,698|4,116|4,716|4,877|5,013| |税费|(1,863)|(2,998)|(3,084)|(3,232)|(3,960)| |其他经营活动现金流|(1,163)|2,476|0|0|0| |经营活动现金流|24,167|28,869|34,629|35,757|39,399| |资本开支|(32,580)|(38,777)|(43,680)|(36,582)|(36,582)| |投资活动|(881)|(258)|0|0|0| |其他投资活动现金流|(386)|(4,951)|917|917|917| |投资活动现金流|(33,847)|(43,986)|(42,763)|(35,665)|(35,665)| |负债净变动|13,070|23,137|17,845|6,058|5,100| |权益净变动|105|0|0|0|0| |股息|(1,226)|(3,386)|(6,548)|(5,665)|(5,880)| |其他融资活动现金流|(1,790)|(7,922)|(4,716)|(4,877)|(5,013)| |融资活动现金流|10,159|11,829|6,581|(4,484)|(5,792)| |汇率收益/损失|(691)|(351)|0|0|0| |年初现金|7,934|7,721|4,083|9,726|5,333| |年末现金|7,721|4,083|9,726|5,333|3,275| [16] 财务比率 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标(港元)核心每股收益|1.464|2.287|2.458|2.695|3.316| |每股指标(港元)全面摊薄每股收益|1.464|2.287|2.458|2.695|3.316| |每股

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 预期公司2024年核心盈利同比增约16%，估值已部分反映不确定性，以分部估值法得出的目标价下调至23.1港元，维持买入评级 [2] - 考虑公司2024年风/光发电量略低于预期3%，下调2024年核心盈利预测1.7%，估计2024年核心盈利同比增长15.7%至127亿港元（不计一次性收益约15亿港元） [7] - 考虑2025年风光项目限电率及市场化交易量同比上升，火电点火价差预期同比下降，下调公司风光项目利用率/平均电价1 - 2百分点，下调2025/26年盈利预测22%/21%，预计2025/26核心盈利同比上升10%/23% [2][7] - 预计公司保持40%分红比率，因2024年增发摊薄，2024/25年股息率为5.3%/5.9%，当前公司6.8倍的2025年市盈率已在5年历史平均以下，部分反映2025年电价及利用小时的不确定性 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 华润电力收盘价18.38港元，目标价23.10港元（下调），潜在涨幅25.7% [1] 股份资料 - 52周高位25.00港元，52周低位16.76港元，市值95,154.36百万港元，日均成交量20.93百万，年初至今变化 - 2.65%，200天平均价18.78港元 [5] 盈利预测变动 |项目|2024E新预测|2024E前预测|2024E变动|2025E新预测|2025E前预测|2025E变动|2026E新预测|2026E前预测|2026E变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（人民币百万）|104,132|104,166|0.0%|105,084|112,798|-6.8%|111,137|121,494|-8.5%| |经营利润（人民币百万）|21,965|22,261|-1.3%|21,947|27,147|-19.2%|26,244|32,185|-18.5%| |经营利润率(%)|21.1%|21.4%|-0.3ppt|20.9%|24.1%|-3.2ppts|23.6%|26.5%|-2.9ppts| |净利润（人民币百万）|12,727|12,952|-1.7%|13,954|17,860|-21.9%|17,167|21,630|-20.6%| |净利率(%)|12.2%|12.4%|-0.2ppt|13.3%|15.8%|-2.6ppts|15.4%|17.8%|-2.4ppts|[6] 装机容量及售电量预测 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |应占装机容量（兆瓦）火电|35,577|37,167|38,167|39,167|40,167| |应占装机容量（兆瓦）风电|15,512|18,618|22,618|26,618|30,618| |应占装机容量（兆瓦）光伏|1,212|3,442|7,442|12,442|17,442| |应占装机容量（兆瓦）水电|280|280|280|280|280| |应占装机容量（兆瓦）总计|52,581|59,507|68,507|78,507|88,507| |新能源装机比重|32%|31%|48%|53%|58%| |售电量（吉瓦时）火电|146,117|149,452|155,410|156,933|159,950| |售电量（吉瓦时）风电|35,255|39,612|43,771|53,344|55,375| |售电量（吉瓦时）光伏|1,352|2,863|6,917|11,979|24,654| |售电量（吉瓦时）水电|1,880|1,337|1,540|1,540|1,540| |售电量（吉瓦时）总计|184,604|193,265|207,638|223,796|241,519|[8] 分部加总估值 |板块|估值基准|估值（百万港元）|每股价值（港元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |火电|0.7x 2025E P/B|16,837|3.25| |新能源|8.0x 2025E P/E|102,778|19.85| |总计||119,600|23.10|[9] 财务数据 损益表（百万港元） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|103,305|103,334|104,132|105,084|111,137| |主营业务成本|(78,713)|(69,229)|(68,809)|(69,760)|(70,815)| |毛利|24,592|34,105|35,323|35,324|40,322| |销售及管理费用|(15,207)|(18,151)|(16,951)|(15,537)|(16,309)| |其他经营净收入/费用|4,166|2,244|3,593|2,160|2,231| |经营利润|13,551|18,198|21,965|21,947|26,244| |财务成本净额|(3,890)|(4,241)|(4,716)|(4,877)|(5,013)| |应占联营公司利润及亏损|(199)|1,541|1,848|1,944|2,061| |税前利润|9,461|15,499|19,097|19,014|23,292| |税费|(1,906)|(3,389)|(3,628)|(3,803)|(4,658)| |非控股权益|(93)|(778)|(913)|(928)|(1,137)| |净利润|7,463|11,333|14,556|14,283|17,497| |归于权益的分派|(420)|(329)|(329)|(329)|(329)| |作每股收益计算的净利润|7,042|11,003|12,727|13,954|17,167|[15] 资产负债简表（百万港元） |截至12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|7,721|4,083|9,726|5,333|3,275| |应收账款及票据|35,616|40,467|39,941|40,306|42,628| |存货|4,582|4,017|3,876|3,773|3,750| |其他流动资产|2,763|1,050|1,050|1,050|1,050| |总流动资产|50,682|49,617|54,594|50,462|50,703| |物业、厂房及设备|191,356|215,752|243,251|261,589|278,552| |无形资产|11,094|15,275|15,275|15,275|15,275| |合资企业/联营公司投资|15,048|22,128|23,059|24,086|25,231| |其他长期资产|15,207|19,624|19,624|19,624|19,624| |总长期资产|232,705|272,779|301,208|320,574|338,682| |总资产|283,388|322,396|355,802|371,036|389,385| |短期贷款|38,383|33,365|37,368|39,237|40,022| |应付账款|30,248|36,424|35,324|34,384|34,179| |其他短期负债|14,252|14,273|14,817|15,388|16,087| |总流动负债|82,883|84,062|87,510|89,008|90,287| |长期贷款|93,322|125,827|139,668|143,858|148,174| |其他长期负债|6,629|7,959|7,959|7,959|7,959| |总长期负债|99,951|133,787|147,628|151,818|156,133| |总负债|182,834|217,849|235,138|240,826|246,421| |股本|22,317|22,317|22,317|22,317|22,317| |储备及其他资本项目|59,922|62,657|77,532|85,821|97,109| |股东权益|82,239|84,974|99,849|108,138|119,426| |记作权益的金融工具|10,664|10,664|10,994|11,323|11,652| |非控股权益|7,651|8,909|9,822|10,750|11,886| |总权益|100,554|104,547|120,665|130,210|142,964|[15] 现金流量表（百万港元） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|9,461|15,499|19,097|19,014|23,292| |合资企业/联营公司收入调整|199|( - 1,541)|( - 1,848)|( - 1,944)|( - 2,061)| |折旧及摊销|14,430|14,720|16,181|18,244|19,619| |营运资本变动|( - 595)|( - 3,402)|( - 433)|( - 1,202)|( - 2,504)| |利息调整|3,698|4,116|4,716|4,877|5,013| |税费|( - 1,863)|( - 2,998)|( - 3,084)|( - 3,232)|( - 3,960)| |其他经营活动现金流|( - 1,163)|2,476|0|0|0| |经营活动现金流|24,167|28,869|34,629|35,757|39,399| |资本开支|( - 32,580)|( - 38,777)|( - 43,680)|( - 36,582)|( - 36,582)| |投资活动|( - 881)|( - 258)|0|0|0| |其他投资活动现金流|( - 386)|( - 4,951)|917|917|917| |投资活动现金流|( - 33,847)|( - 43,986)|( - 42,763)|( - 35,665)|( - 35,665)| |负债净变动|13,070|23,137|17,845|6,058|5,100| |权益净变动|105|0|0|0|0| |股息|( - 1,226)|( - 3,386)|( - 6,548)|( - 5,665)|( - 5,880)| |其他融资活动现金流|( - 1,790)|( - 7,922)|( - 4,716)|( - 4,877)|( - 5,013)| |融资活动现金流|10,159|11,829|6,581|( - 4,484)|( - 5,792)| |汇率收益/损失|( - 691)|( - 351)|0|0|0| |年初现金|7,934|7,721|4,083|9,726|5,333| |年末现金|7,721|4,083|9,726|5,333|3,275|[16]

报告公司投资评级 - 维持中性评级 [1][22] 报告的核心观点 - 公司进一步拓展海外业务布局，基本维持2025年收入预期，考虑潜在海外新产品投入加大，下调2025年经调整净利润预期5%至12.4亿元，基于7倍2025年市盈率，下调目标价至7.2美元（原为7.4美元） [1] - 公司市值12亿美元，低于2024年4季度末净现金14亿美元，维持稳定股东回馈，宣布每ADS派发特别股息0.3美元（派息率29%、股息率4%），延长回购计划至2027年3月31日，并增加2亿美元回购额度，截至3月12日，剩余回购规模为2.22亿美元，股价下行空间有限 [1] 各部分总结 股份资料 - 52周高位8.15美元，52周低位4.84美元，市值12.34亿美元，日均成交量152万股，年初至今变化-7%，200天平均价7.11美元 [4] 盈利预测变动 - 2025 - 2027年营业收入分别为100.15亿元、101.94亿元、104.65亿元，经调整毛利润分别为36.30亿元、37.24亿元、38.57亿元，经调整经营利润分别为12.17亿元、12.90亿元、13.62亿元，经调整归母净利润分别为12.39亿元、13.54亿元、14.09亿元 [5] 业绩回顾与展望 - 2024年4季度收入26.4亿元，同比降12%，经调整净利润2.3亿元（同比降55%），低于市场预期，主要受9410万元一次性电影制作成本影响，扣除该影响，经调整净利率12%，同比降5个百分点，主要因海外新应用收入占比提升及收入下降带来的运营费用率提升 [6] - 陌陌主站及探探仍受赛事收缩及社交消费情绪偏软影响，收缩低ROI用户投入，付费用户环比减少120万，新应用收入同比增37%，受益于海外社交产品Soulchill的快速增长，探探继续承压，MAU/收入同比降21%/22% [6] - 预计2025年1季度收入同比降4%，陌陌主站直播业务继续承压（同比-19%），VAS业务或止跌，探探（收入同比-20%）仍在探索优化用户约会体验和匹配效率，短期用户及变现延续下降趋势，公司未来增长聚焦海外新业务，强化本地化运营及功能玩法创新、拓展运营区域，预计2025年1季度毛利率36% [6] 财务预测 - 2025 - 2027年总收入分别为100.15亿元、101.94亿元、104.65亿元，调整后净利润分别为12.39亿元、13.54亿元、14.09亿元 [17] 财务数据 - 损益表显示2023 - 2027年收入分别为120.02亿元、105.63亿元、100.15亿元、101.94亿元、104.65亿元，Non - GAAP标准的净利润分别为22.25亿元、12.33亿元、12.39亿元、13.54亿元、14.09亿元 [24] - 资产负债简表显示2023 - 2027年总资产分别为162.28亿元、183.83亿元、238.61亿元、251.96亿元、261.29亿元，总负债分别为42.41亿元、69.50亿元、26.82亿元、29.62亿元、27.56亿元 [24] - 现金流量表显示2023 - 2027年经营活动现金流分别为22.77亿元、16.40亿元、21.58亿元、23.08亿元、17.31亿元，投资活动现金流分别为24.13亿元、 - 5.59亿元、 - 8.12亿元、 - 8.53亿元、 - 8.96亿元，融资活动现金流分别为 - 17.00亿元、2.36亿元、 - 3.60亿元、 - 3.39亿元、 - 3.35亿元 [25] - 财务比率显示2023 - 2027年Non - GAAP标准下净利率分别为18.5%、11.7%、12.4%、13.3%、13.5%，ROA分别为12.1%、6.0%、5.1%、4.8%、4.8%，ROE分别为17.0%、8.9%、6.6%、5.5%、5.4% [25]

报告公司投资评级 - 交银国际对富途控股的评级为买入，目标价从108美元上调至135美元，潜在涨幅25.6% [1][5] 报告的核心观点 - 富途2024年4季度Non - GAAP净利润为19.52亿港元，超预期，同比/环比增长105%/40%，全年Non - GAAP净利润为57.68亿港元，同比增长26% [5] - 4季度新增付费用户21.5万人，环比增长39.1%，全年达70万，付费用户达241万人，同比增长41%，公司指引2025年新增付费用户80万人 [5] - 4季度交易金额达2.89万亿港元，同比/环比增长202%/52%，2025年1季度预计交易量在较高基数上仍有望环比增长 [5] - 财富管理规模1109亿港元，环比增长14%，占客户资产比重15%，较2023年提升3个百分点 [5] - 预计富途多元化布局形成稳健业务结构，上调2025年盈利预测，预计2025年Non - GAAP净利润同比增长21% [5] 根据相关目录分别进行总结 股份资料 - 52周高位128.93美元，52周低位53.37美元，市值10050.97百万美元，日均成交量4.20百万，年初至今变化34.42%，200天平均价91.16美元 [3] 财务数据一览 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万港元）|10008|13590|16812|17868|19145| |净利润（百万港元）|4279|5433|6556|7562|8427| |每股盈利（港元）|30.59|38.86|46.88|54.06|60.24| |同比增长（%）|48.7|27.0|20.6|15.3|11.4| |前EPS预测值（港元）| - | - |41.94|46.76| - | |调整幅度（%）| - | - |11.8|15.6| - | |市盈率（倍）|27.3|21.5|17.8|15.5|13.9| |每股账面净值（港元）|175.57|199.95|231.28|285.34|345.58| |市账率（倍）|4.76|4.18|3.61|2.93|2.42| [4] 季度经营数据和财务数据 - 入金客户数量、客户资产、交易量等指标在2023 - 2024年各季度有不同程度增长，4季度表现突出 [6] - 主要财务指标如平均佣金率、交易成本/佣金收入、研发支出等在各季度有波动 [6] - 营收和盈利在2023 - 2024年各季度增长明显，4季度同比和环比增速较高 [6] 年度主要财务指标及预测 |项目|2020|2021|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |入金客户|516721|1244222|1486980|1710106|2411324|3211324|3711324|4111324| |同比增速（%）|160.5|140.8|19.5|15.0|41.0|33.2|15.6|10.8| |净新增入金客户|318339|727501|242758|223126|701218|800000|500000|400000| |客户资产（十亿港元）|285.2|407.8|417.5|485.6|743.3|963.4|1113.4|1233.4| |收入|3311|7115|7614|10008|13590|16812|17868|19145| |毛利|2615|5909|6618|8472|11145|13646|14523|15535| |归母净利润|1326|2810|2927|4279|5433|6556|7562|8427| |Non - GAAP净利润|1364|2909|3131|4572|5768|6979|8049|8969| |同比增速（收入%）|211.9|114.9|7.0|31.4|35.8|23.7|6.3|7.1| |同比增速（毛利%）|235.3|126.0|12.0|28.0|31.5|22.4|6.4|7.0| |同比增速（归母净利润%）|700.1|112.0|4.2|46.2|27.0|20.7|15.3|11.4| |同比增速（Non - GAAP净利润%）|757.2|113.3|7.6|46.0|26.2|21.0|15.3|11.4| [7] 假设及预测变动 |项目|2025E（原预测）|2025E（更新）|变动（%/百分点）|2026E（原预测）|2026E（更新）|变动（%/百分点）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万港元）|13399|16812|25.5|14005|17868|27.6| |毛利（百万港元）|10862|13646|25.6|11423|14523|27.1| |归母净利润（百万港元）|5832|6556|12.4|6504|7562|16.3| |Non - GAAP净利润（百万港元）|6246|6979|11.7|6963|8049|15.6| |毛利润率（%）|81.1|81.2|0.1|81.6|81.3| - 0.3| |净利润率（%）|43.6|39.1| - 4.6|46.5|42.4| - 4.1| [8] 财务数据（损益表和资产负债表） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万港元）|10008|13590|16812|17868|19145| |手续费及佣金净收入（百万港元）|3945|6045|6976|7664|8343| |利息净收入（百万港元）|5536|6667|8509|8413|8653| |其他营业收入（百万港元）|527|879|1327|1791|2149| |营业支出（百万港元）|3465|4523|5770|5489|5479| |营业利润（百万港元）|5007|6622|7876|9034|10056| |利润总额（百万港元）|5041|6535|7826|8984|10006| |净利润（百万港元）|4279|5433|6556|7562|8427| |归属于母公司所有者的净利润（百万港元）|4281|5443|6566|7572|8437| |货币资金（百万港元）|49307|80328|84345|88562|92990| |融出资金（百万港元）|32547|49714|57071|63181|68738| |其他资产（百万港元）|15282|29659|34358|38771|41739| |总资产（百万港元）|97136|159702|175773|190514|203468| |其他负债（百万港元）|72564|131697|143380|150549|155066| |总负债（百万港元）|72564|131697|143380|150549|155066| |归属于母公司所有者权益合计（百万港元）|24572|28004|32393|39965|48402| |所有者权益（百万港元）|24572|28004|32393|39965|48402| [14] 主要指标 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表主要科目增长（融出资金%）|22|53|15|11|9| |资产负债表主要科目增长（总资产%）|3|64|10|8|7| |资产负债表主要科目增长（总负债%）|(1)|81|9|5|3| |损益表主要科目增长（营业收入%）|31|36|24|6|7| |损益表主要科目增长（手续费及佣金净收入%）|(2)|53|15|10|9| |损益表主要科目增长（营业支出%）|14|31|28|(5)|(0)| |损益表主要科目增长（营业利润%）|40|32|19|15|11| |损益表主要科目增长（利润总额%）|50|30|20|15|11| |损益表主要科目增长（净利润%）|46|27|21|15|11| |损益表主要科目增长（归属于母公司所有者的净利润%）|46|27|21|15|11| |盈利能力和资产质量（ROAA%）|4.47|4.24|3.91|4.13|4.28| |盈利能力和资产质量（ROAE%）|18.85|20.71|21.74|20.93|19.10| |盈利能力和资产质量（A/E）|4.0|5.7|5.4|4.8|4.2| |盈利能力和资产质量（成本收入比%）|34.62|33.28|34.32|30.72|28.62| |每股指标（每股收益港元）|30.59|38.86|46.88|54.06|60.24| |每股指标（每股净资产港元）|175.57|199.95|231.28|285.34|345.58| |每股指标（市盈率倍）|27.32|21.50|17.83|15.46|13.87| |每股指标（市账率倍）|4.76|4.18|3.61|2.93|2.42| [15]

报告公司投资评级 - 交银国际对富途控股的评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 富途2024年4季度Non - GAAP净利润为19.52亿港元，显著高于预期，同比/环比增长105%/40%，创下单季历史新高，主要由于4季度交易金额和孖展贷款增长均超预期；2024全年Non - GAAP净利润为57.68亿港元，同比增长26%，高于市场预期8%，高于交银国际预期6% [5] - 4季度新增付费用户21.5万人，环比增长39.1%，全年达70万，大幅超越此前55万的公司指引；付费用户数量达241万人，同比增长41%；公司指引2025年新增付费用户80万人（对应增速33%，基于现有市场） [5] - 富途4季度交易金额达2.89万亿港元，同比/环比增长202%/52%，创历史新高；其中美股占比72%，环比下降8个基点；平均佣金率为7个基点，环比下降1个基点，主要由于交易产品结构的变化；2025年1季度，预计交易量在较高基数上仍有望环比增长 [5] - 财富管理规模1109亿港元，环比增长14%，占客户资产比重15%，呈稳步提升态势，较2023年提升3个百分点 [5] - 2025年2月以来，港股和中概成交活跃，公司充分受益；预计富途多元化布局形成稳健业务结构，强劲的付费客户增长凸显成长性；上调2025年盈利预测，预计公司2025年Non - GAAP净利润同比增长21%；基于21倍2025年市盈率，将公司目标价从108美元上调至135美元，维持买入评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 股份资料 - 52周高位128.93美元，52周低位53.37美元，市值10050.97百万美元，日均成交量4.20百万，年初至今变化34.42%，200天平均价91.16美元 [3] 财务数据一览 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万港元）|10008|13590|16812|17868|19145| |净利润（百万港元）|4279|5433|6556|7562|8427| |每股盈利（港元）|30.59|38.86|46.88|54.06|60.24| |同比增长（%）|48.7|27.0|20.6|15.3|11.4| |前EPS预测值（港元）| - | - |41.94|46.76| - | |调整幅度（%）| - | - |11.8|15.6| - | |市盈率（倍）|27.3|21.5|17.8|15.5|13.9| |每股账面净值（港元）|175.57|199.95|231.28|285.34|345.58| |市账率（倍）|4.76|4.18|3.61|2.93|2.42| [4] 季度经营数据和财务数据 - 入金客户数量、客户资产、交易量等指标在2023 - 2024年各季度有不同程度增长，如4Q24入金客户数量达2411324人，同比增速41%；交易量达28900亿港元，同比增速202% [6] - 主要财务指标方面，平均佣金率呈下降趋势，4Q24为7.12基点；毛利润率和净利润率在部分季度有所波动，4Q24毛利润率为82.5%，净利润率为42.2% [6] 年度主要财务指标及预测 |项目|2020|2021|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |入金客户|516721|1244222|1486980|1710106|2411324|3211324|3711324|4111324| |同比增速（%）|160.5|140.8|19.5|15.0|41.0|33.2|15.6|10.8| |净新增入金客户|318339|727501|242758|223126|701218|800000|500000|400000| |客户资产（十亿港元）|285.2|407.8|417.5|485.6|743.3|963.4|1113.4|1233.4| |收入|3311|7115|7614|10008|13590|16812|17868|19145| |毛利|2615|5909|6618|8472|11145|13646|14523|15535| |归母净利润|1326|2810|2927|4279|5433|6556|7562|8427| |Non - GAAP净利润|1364|2909|3131|4572|5768|6979|8049|8969| |收入同比增速（%）|211.9|114.9|7.0|31.4|35.8|23.7|6.3|7.1| |毛利同比增速（%）|235.3|126.0|12.0|28.0|31.5|22.4|6.4|7.0| |归母净利润同比增速（%）|700.1|112.0|4.2|46.2|27.0|20.7|15.3|11.4| |Non - GAAP净利润同比增速（%）|757.2|113.3|7.6|46.0|26.2|21.0|15.3|11.4| [7] 假设及预测变动 |项目|2025E原预测|2025E更新|2025E变动（%/百分点）|2026E原预测|2026E更新|2026E变动（%/百分点）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万港元）|13399|16812|25.5|14005|17868|27.6| |毛利（百万港元）|10862|13646|25.6|11423|14523|27.1| |归母净利润（百万港元）|5832|6556|12.4|6504|7562|16.3| |Non - GAAP净利润（百万港元）|6246|6979|11.7|6963|8049|15.6| |毛利润率（%）|81.1|81.2|0.1|81.6|81.3| - 0.3| |净利润率（%）|43.6|39.1| - 4.6|46.5|42.4| - 4.1| [8] 财务数据 损益表（百万港元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|10008|13590|16812|17868|19145| |手续费及佣金净收入|3945|6045|6976|7664|8343| |利息净收入|5536|6667|8509|8413|8653| |其他营业收入|527|879|1327|1791|2149| |营业支出|3465|4523|5770|5489|5479| |营业利润|5007|6622|7876|9034|10056| |利润总额|5041|6535|7826|8984|10006| |净利润|4279|5433|6556|7562|8427| |归属于母公司所有者的净利润|4281|5443|6566|7572|8437| [14] 资产负债表（百万港元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|49307|80328|84345|88562|92990| |融出资金|32547|49714|57071|63181|68738| |其他资产|15282|29659|34358|38771|41739| |总资产|97136|159702|175773|190514|203468| |其他负债|72564|131697|143380|150549|155066| |总负债|72564|131697|143380|150549|155066| |归属于母公司所有者权益合计|24572|28004|32393|39965|48402| |所有者权益|24572|28004|32393|39965|48402| [14] 主要指标 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表主要科目增长（%）| | | | | | |融出资金|22|53|15|11|9| |总资产|3|64|10|8|7| |总负债|(1)|81|9|5|3| |损益表主要科目增长（%）| | | | | | |营业收入|31|36|24|6|7| |手续费及佣金净收入|(2)|53|15|10|9| |营业支出|14|31|28|(5)|(0)| |营业利润|40|32|19|15|11| |利润总额|50|30|20|15|11| |净利润|46|27|21|15|11| |归属于母公司所有者的净利润|46|27|21|15|11| |盈利能力和资产质量| | | | | | |ROAA|4.47|4.24|3.91|4.13|4.28| |ROAE|18.85|20.71|21.74|20.93|19.10| |A/E|4.0|5.7|5.4|4.8|4.2| |成本收入比|34.62|33.28|34.32|30.72|28.62| |每股指标| | | | | | |每股收益|30.59|38.86|46.88|54.06|60.24| |每股净资产|175.57|199.95|231.28|285.34|345.58| |市盈率|27.32|21.50|17.83|15.46|13.87| |市账率|4.76|4.18|3.61|2.93|2.42| [15]

美国 2025 年 2 月 CPI 同比增 2.8%，低于预期 2.9%和上月 3.0%；2 月 CPI 环比增 0.2%，预期 0.3%，上月 0.5%；2 月核心 CPI 同比 3.1%，预期 3.2%，上月 3.3%；2 月核心 CPI 环比 0.2%，预期 0.3%，上月 0.4%。 2 月 CPI 数据全面低于预期，缓解了市场近期对于滞胀的担忧。从数据 结构层面来看，本次 CPI 的回落来自于食品、能源、商品和服务全部分 项的贡献，一定程度上体现了近一段时间美债利率上涨和特朗普政府裁 员、缩减支出等收缩性行为对于需求端的抑制。尽管短期通胀有所放缓 ，但服务业价格，以及关税带来的商品价格上行隐忧犹存。 交银国际研究 每日晨报 2025 年 3 月 14 日 今日焦点 | 全球宏观 | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 通胀暂缓，隐忧犹存—美国 | 2 | 月 | CPI | 点评 | 宏观策略 | | 李少金 | Evan.Li@bocomgroup.com | | | | | 后市观察：特朗普政策高度不确定性导致当前宏观能见度较低，美 ...

报告公司投资评级 - 维持中性评级 [1] 报告的核心观点 - 公司进一步拓展海外业务布局，基本维持2025年收入预期，下调2025年经调整净利润预期5%至12.4亿元，基于7倍2025年市盈率，下调目标价至7.2美元（原为7.4美元） [1] - 公司市值12亿美元，低于2024年4季度末净现金14亿美元，维持稳定股东回馈，宣布每ADS派发特别股息0.3美元（派息率29%、股息率4%），延长回购计划至2027年3月31日，并增加2亿美元回购额度，截至3月12日，剩余回购规模为2.22亿美元，股价下行空间有限 [1] 各部分总结 股份资料 - 52周高位8.15美元，52周低位4.84美元，市值12.34亿美元，日均成交量152万股，年初至今变化-7%，200天平均价7.11美元 [4] 盈利预测变动 - 2025 - 2027年营业收入预测分别为100.15亿元、101.94亿元、104.65亿元，经调整毛利润预测分别为36.30亿元、37.24亿元、38.57亿元，经调整经营利润预测分别为12.17亿元、12.90亿元、13.62亿元，经调整归母净利润预测分别为12.39亿元、13.54亿元、14.09亿元 [5] 2024年4季度业绩回顾 - 收入26.4亿元，同比降12%，经调整净利润2.3亿元（同比降55%），低于市场预期的3.0亿元，主要受9410万元一次性电影制作成本影响 [6] - 扣除影响，经调整净利率12%，同比降5个百分点，主要因海外新应用收入占比提升及收入下降带来的运营费用率提升 [6] - 陌陌主站及探探仍受赛事收缩及社交消费情绪偏软影响，收缩低ROI用户投入，付费用户环比减少120万，新应用收入同比增37%，探探MAU/收入同比降21%/22% [6] 展望 - 预计2025年1季度收入同比降4%，陌陌主站直播业务继续承压（同比-19%），VAS业务或止跌，探探（收入同比-20%）仍在探索优化用户约会体验和匹配效率，短期用户及变现延续下降趋势 [6] - 公司未来增长聚焦海外新业务，强化本地化运营及功能玩法创新、拓展运营区域，预计2025年1季度毛利率36% [6] 财务预测 - 2025 - 2027年总收入预测分别为100.15亿元、101.94亿元、104.65亿元，调整后净利润预测分别为12.39亿元、13.54亿元、14.09亿元 [17] 财务数据 - 损益表显示2023 - 2027年收入分别为120.02亿元、105.63亿元、100.15亿元、101.94亿元、104.65亿元，净利润分别为19.46亿元、10.40亿元、10.77亿元、11.90亿元、12.40亿元 [24] - 资产负债简表显示2023 - 2027年总资产分别为162.28亿元、183.83亿元、238.61亿元、251.96亿元、261.29亿元，总负债分别为42.41亿元、69.50亿元、26.82亿元、29.62亿元、27.56亿元 [24] - 现金流量表显示2023 - 2027年经营活动现金流分别为22.77亿元、16.40亿元、21.58亿元、23.08亿元、17.31亿元 [25] - 财务比率显示2023 - 2027年净利率分别为16.2%、9.8%、10.8%、11.7%、11.9%，ROA分别为12.1%、6.0%、5.1%、4.8%、4.8% [25]

交银国际研究 行业更新 行业评级 领先 2025 年 3 月 13 日 诸葛乐懿 Gloria.Zhuge@bocomgroup.com (852) 3766 1845 估值概要 | 公司名称 | 股票代码 评级 | | 目标价 | 收盘价 | | -----每股盈利----- | ----市盈率---- | | | ----市账率---- 股息率 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | | | FY25E | | | FY26E FY25E FY26E FY25E FY26E FY25E | | | | | | | | | (当地货币) (当地货币) (报表货币) (报表货币) | | | (倍) | (倍) | (倍) | (倍) | (%) | | 阿斯利康 | AZN US | 买入 | 93.30 | 75.57 | 4.606 | 5.209 | 16.4 | 14.5 | 2.56 | 2.22 | NA | | 百济神州 | 6160 HK | 买入 | 208. ...