核心观点 - 报告核心观点为四季度A股市场正处于“高切低”的风格再均衡阶段，但尚未形成真正的风格切换，真正的切换需等待“流动性牛”向“基本面牛”的明确过渡，届时出海及低位顺周期品种可能成为投资重点 [1][2][3] - 当前基于基金三季报，A股机构投资者在科技（TMT）领域的仓位已达到40.16%，这一水平已超过2020-2022年泛新能源板块的持仓峰值（接近40%），接近2019-2021年“茅指数”的持仓水平（约45%），表明机构持仓高度集中且处于历史高位 [2][9][12] 四季度市场走势与定价逻辑 - 10月以来A股呈现“高位品种震荡回落，低位品种超额回升”的特征，“高切低行情指数”已明显触顶回落，市场表现为风格再均衡而非清晰的风格切换 [1] - 近期中美关税问题缓和提升了风险偏好，推动创业板指和科技板块修复，但科技内部投资出现明显缩圈，资金加剧向有基本面支撑的强势品种抱团 [1] - 对于未来定价，一方面，中美关税冲突缓和利于风险偏好提升，相关交易定价可能在10月底APEC会议达到极致，对恒生科技、低位出海品种及有基本面支撑的A股科技股形成利好；另一方面，11月后需关注经济周期力量回摆，跟踪年底至明年上半年国内PPI回升与全球共振主动补库行为，这对国内低位顺周期与全球定价资源品种形成利好 [2] 2025年第三季度机构持仓分析 - 2025Q3机构持仓呈现显著的“增科技、减传统”特征，增持前五的行业为电子（+4.93个百分点）、通信（+3.86个百分点）、计算机（+1.81个百分点）、电力设备及新能源（+1.43个百分点）、有色金属（+1.30个百分点）；减持前五的行业为银行（-2.98个百分点）、食品饮料（-1.96个百分点）、家电（-1.68个百分点）、医药（-1.36个百分点）、汽车（-1.03个百分点） [7][15][16] - 在板块配置上，创业板获增持（+0.75个百分点），科创板遭减持（-0.80个百分点），主板基本持平（+0.05个百分点） [15][16] - 主动型公募基金整体仓位维持高位，普通股票型基金仓位达89.56%，高仓位运作意味着增量资金边际减弱，后续资金将更聚焦于结构性调仓 [17] 科技（TMT）板块持仓深度分析 - 2025Q3 TMT板块机构持仓占比突破40%，若加上恒生科技则接近50%，持仓集中度已超过泛新能源板块历史峰值，接近“茅指数”极值水平 [2][9][12] - AI产业链是机构加仓核心方向，单季度加仓超8.0个百分点，具体集中在通信设备（含光模块，+4.31个百分点）、PCB（+1.31个百分点）、计算机设备（+2.37个百分点）、消费电子组件（+1.72个百分点）等领域 [7][8] - 行业超配比例呈现极端分化，电子行业超配比例高达10%以上，通信、计算机均显著超配，科技板块成为明显超配方向 [19][21] - 公募基金季报词频分析显示，“AI产业链”以绝对优势成为基金经理提及最频繁的主题，关键词包括算力需求、AI应用、国产替代等 [28] 其他关键增持与减持方向 - 除科技外，机构还增持了具备涨价预期的部分资源品，如铜（+0.68个百分点）、镍钴锡锑（+0.43个百分点）、黄金（+0.10个百分点），以及新能源中出清明确的方向（如锂电、逆变器） [7][16] - 出海产业链整体分化，游戏文化出海仍受关注（游戏+0.71个百分点），但白电（-1.61个百分点）、医疗器械（-2.21个百分点）出现明显减仓 [8] - 内需消费板块呈现减仓，如白酒（-1.45个百分点）、乘用车（-0.86个百分点）、医疗服务（-1.75个百分点） [7][16] - 大金融板块被明显减仓，尤其是银行（-2.98个百分点）和非银金融（-0.36个百分点） [7][16] 个股层面增仓焦点 - 机构增仓个股高度集中于AI算力基础设施与国产替代主线，工业富联获大幅加仓205亿元，阿里巴巴获加仓148亿元，中际旭创获加仓93亿元 [32][33] - AI硬件环节龙头公司获显著增配，包括光模块龙头中际旭创、天孚通信（+21.34亿元），PCB龙头深南电路（+53.18亿元）、沪电股份（+23.46亿元），以及半导体领域的寒武纪-U（+64.52亿元）、华虹半导体（+21.19亿元）等 [32][33]

核心观点 - "十五五"规划被定位为基本实现社会主义现代化夯实基础、全面发力的关键时期，战略定位从"十四五"的"开局起步"转变为"夯实基础，全面发力"[1][8] - 规划指导思想延续"十四五"框架但更加突出"以经济建设为中心"，明确回应当前经济发展面临的内外部环境变化，显示对稳增长的高度重视[1][10] - 战略任务排序发生结构性调整，现代产业体系从第二位提升至第一位，科技创新调整为第二位，反映从科技创新突破转向科技创新与产业应用并重的战略重心调整[2][17] - 投资建议重点关注四条主线：现代产业体系驱动、科技创新引领的新兴赛道、绿色转型机会、银发经济与消费升级赛道[2] "十五五"规划概述与战略定位 - "十五五"时期（2026-2030年）是全面建成小康社会后迈向基本实现社会主义现代化的关键五年，需要巩固拓展优势、破除瓶颈制约、补强短板弱项[1][8] - 规划具有承前启后的历史地位，为2035年基本实现社会主义现代化奠定决定性基础，体现短期应对与长期战略的有机结合[8][9] - 与"十四五"相比，国际环境判断从"重要战略机遇期"变为"战略机遇和风险挑战并存，不确定难预料因素增多"[10] 指导原则与发展目标的优化 - 提出系统化的"五个以"指导方针：以经济建设为中心、以推动高质量发展为主题、以改革创新为根本动力、以满足人民日益增长的美好生活需要为根本目的、以全面从严治党为根本保障[10][12] - 新增"坚持有效市场和有为政府相结合"原则，强调充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，旨在构建统一、开放、竞争、有序的市场体系[12] - 发展目标体系从"十四五"的六个方面扩展为七个方面，将经济与科技目标分别单列，经济目标从"经济发展取得新成效"演变为"高质量发展取得显著成效"[13] - 科技自立自强单独列为七大目标之一，要求基础研究和原始创新能力显著增强，重点领域关键核心技术快速突破[13] - 新增国际影响力和软实力内容，明确提出"国际影响力大幅跃升"和"国家软实力持续提高"[14] 战略任务调整与产业政策新动向 - 现代产业体系建设明确"智能化、绿色化、融合化"三大方向，制造业定位更加清晰，提出"构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系"并强调"保持制造业合理比重"[2][18] - 建设目标从"十四五"的"四国"扩展为"五国"，新增航天强国和交通强国[18][20] - 传统产业要进一步优化升级，推动重点产业提质升级，巩固提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等产业在全球产业分工中的地位和竞争力[2][20] - 新兴产业和未来产业要继续大力培育，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展，前瞻布局量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、月球基地等领域[2][20][21] - 科技创新战略将"新质生产力"置于核心位置，数字中国定位从现代产业体系调整到创新部分[21] - 内需扩大战略思路转变，从"十四五"的"以创新驱动、高质量供给引领和创造新需求"转变为"大力提振消费"，投资概念从"投资于物"扩大到"投资于人"[22][23][26] 投资机遇与产业赛道分析 - 现代产业体系驱动主线：关注先进制造业集群（航空航天、高速铁路、先进船舶、智能交通装备）、产业基础再造工程（工业母机、核心基础零部件、关键材料）、制造业数智化转型（工业互联网、智能制造、工业软件）[2][27][28][30] - 科技创新引领新兴赛道：战略性新兴产业（新能源、新材料、航空航天、低空经济）、未来产业布局（量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口）、数字经济发展（人工智能、大数据、云计算、隐私计算、区块链、元宇宙）[2][31] - 绿色转型投资机会：新型能源体系（风电、光伏、新型电力系统、智能电网、储能技术）、绿色低碳技术（节能环保、循环经济、碳捕集利用与封存）[2][32] - 银发经济与消费升级赛道：银发经济（养老服务、健康医疗、适老化产品、康养产业）、消费升级与服务消费（大健康、文化旅游、教育培训等与服务消费、文化消费、体验式消费相关的新兴消费业态）[2][33][35]

核心观点总结 - 主动权益基金规模大幅增长20%至4.1万亿元，仓位达87%高位，重点增持科技成长板块如电子、通信、电力设备等[1][8][19] - 主动债券基金规模下降2.3%至9.33万亿元，久期保持3.50高位，增持金融债、中期票据等券种[2][64][67] - FOF基金新发19只产品，规模增长20.5%至1872亿元，偏好行业配置能力强的科技成长型基金及久期管理能力突出的债基[3][11][73] 主动权益型基金配置分析 - **规模与仓位**：数量增至4620只，规模环比增长20%至4.1万亿元，仓位连续四个季度提升至87%[14][16][19] - **行业配置**：电子行业重仓占比增至23.44%（+5.57pct），通信、电力设备、有色金属增持超1.4pct；银行减持2.66pct，食品饮料退出前五大重仓行业[20][21] - **板块与风格**：科技龙头板块持仓增幅达8.99pct，成长风格暴露提升，高动量、高波动率个股偏好增强[24][26][27][29] - **个股操作**：增持中际旭创（持仓市值增399.71亿元）、新易盛（368.66亿元）；减持比亚迪、贵州茅台等传统消费龙头[32][34][35] - **港股配置**：港股仓位14.45%，增持阿里巴巴-W（285.73亿元）、中芯国际（126.27亿元），减持小米集团-W（-107.85亿元）[33][38][39][40] 主动债券型基金配置分析 - **规模与久期**：中长期纯债基金数量增加23只，但规模下降，平均久期维持3.50年高位[2][64][67] - **券种调整**：金融债、中期票据、企业债占比提升，国债与同业存单配置下降[2][65] FOF产品配置动向 - **持仓偏好**：增持被动债券型基金，主动权益型基金占比下降；偏股基金偏好华夏创新前沿A（持仓规模4.85亿元）、财通资管数字经济C（2.81亿元）[3][12][76][78] - **筛选标准**：权益基金侧重行业配置与动态交易能力（如科技成长型基金），固收基金关注久期管理能力（以子弹策略为主）[12][13][82][83]

核心观点 - 全球脑机接口行业在2023-2024年间呈现爆发式增长格局，技术突破与临床应用加速，侵入式与非侵入式技术协同创新并行驱动 [2][3][8] - 医药板块在报告期内表现分化，医疗服务等子行业表现良好，创新药领域商业合作活跃，相关主题基金业绩表现强劲 [2][10][26][28] 脑机接口行业进展 - 技术进展显著：最先进的AFE将IA的CMRR提升至140 dB，系统级CMRR提升至80 dB以上；Neuralink的Blindsight系统可直接刺激视觉皮层恢复视力；伊利诺伊理工学院的ICVP项目在临床测试中帮助患者执行视觉引导任务 [8] - 临床应用加速扩展：政策和医疗需求驱动BCI向中风、脊髓损伤、ALS、抑郁症等疾病扩展；ALS患者通过ECoG植入以62-78词/分钟速度解码言语，3个月内实现无人辅助家居使用；抑郁症DBS设备允许患者切换控制负面情绪 [9] - 非侵入式BCI应用广泛：EEG-BCI在中风康复中结合功能导向任务，多中心研究（样本量296）证实其疗效和安全性；柔性BCI设备监测睡眠障碍，与传统PSG相比更舒适可靠 [9] 医药板块行情回顾 - 市场表现分化：在关注的6个申万二级行业中，医疗服务上涨3.94%，医药商业上涨2.27%，表现最好；生物制品下跌0.69%，中药Ⅱ下跌0.85%，表现相对落后 [10] - 估值水平差异大：化学制药板块估值水平为88.33倍，生物制品为79.45倍，处于较高水平；中药Ⅱ估值水平为32.02倍，医药商业为20.37倍，估值相对较低 [10][12] - 三级行业表现突出：医疗研发外包上涨5.47%，医疗服务上涨3.28%，线下药店上涨2.99%；疫苗板块估值水平高达268.63倍，化学制剂为95.27倍，其他生物制品为86.66倍 [14] 医疗产业热点与创新药动态 - 中俄抗癌峰会召开，聚焦肿瘤整合医学、肿瘤心脏病学等前沿领域，专家指出约20%—30%的癌症存活者受到心脏疾病影响 [20][21][22] - 创新药领域商业合作活跃：信达生物与日本武田制药达成总金额最高可达114亿美元的战略合作；普瑞金、维立志博、翰森制药等公司也宣布了多项高额BD交易 [26] - 创新药主题基金表现强劲：截至10月19日，创新药指数年内累计涨幅超30%；22只创新药主题基金年内净值增长率超过50%；主题基金总规模增至600亿元，较年初增长330亿元 [28] - 单只产品表现突出：广发中证香港创新药ETF规模达134亿元，年内净值增长率接近90%；银华中证创新药产业ETF规模接近95亿元，年内净值增长率近30% [29]

核心观点 - 报告认为《"十五五"规划建议》展现出政策自信上升、产业格局重塑、科技与消费双轮驱动的特征，政策重心从"防风险"转向"主动作为"的进取型布局 [2][5] - 随着10月30日中美元首会晤临近，市场情绪有望回暖并开启新一轮行情，短期配置可关注AI应用、"反内卷"主题及券商板块三条主线 [5][14] 事件概述 - 2025年10月29日，中共二十届四中全会通过《"十五五"规划建议》，在延续四中全会精神基础上细化了相关目标 [2][9] 政策定调与特征 - 规划定调"十五五"为基本实现社会主义现代化的关键时期，表述相比"十四五"更具现实主义与斗争精神，从强调"战略机遇期"转向"勇于面对风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验" [5][10] - 政策重心将从以"防风险"为主的稳态防御，走向以"主动作为"为特征的进取型布局，更注重预期管理与结构性改革 [5][10] 产业格局重塑 - 政策主线清晰指向重振制造业、强化产业链安全，明确提出"推动重点产业提质升级"，巩固提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等产业全球竞争力 [5][10] - 首次在五年建议层面写入"综合整治内卷式竞争"，意味着"反内卷"从价值导向上升为产业组织结构优化与国际竞争战略，旨在培育更多类似稀土的"杀手锏"产业 [5][10][12] 科技创新核心地位 - 提出"实施产业创新工程"，一体推进创新设施建设、技术研究开发、产品迭代升级，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展 [5][10] - 政策思路体现出从"科技创新"向"科技产业化"的落地转变，强调从基础科研到产业化应用的全链条协同 [5][10] - 对集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域将"采取超常规措施"攻关 [12] 消费促进政策 - 提出"投资于物和投资于人紧密结合"，未来消费刺激将从传统投资拉动型转向以"人"为核心的需求培育 [5][11] - 明确要"加大直达消费者的普惠政策力度"，将通过完善社会保障、优化公共服务、强化收入分配调节提升居民消费能力和意愿 [5][11] - 政策层面将通过以旧换新、育儿与教育补贴、普惠金融等具体措施推动消费潜力释放，并清理汽车、住房等不合理限制性措施 [11][12] 投资建议 - 短期配置关注三条主线：AI应用板块（机器人、端侧AI及恒生科技指数标的）、"反内卷"主题下的创业板细分产业（如多晶硅、光伏组件等）、券商板块 [5][14] - 若市场突破关键技术点位时伴随成交量急剧放大、散户追涨情绪显著升温，需警惕短线资金面阶段性过热可能引发的回调风险 [5][14]

根据报告目录结构，以下是关于2025年三季度公募基金持仓分析的关键要点总结： 核心观点 - 2025年三季度公募基金整体持仓呈现向科技板块集中的趋势，资金持续加码科技主线 [1] - 主动型基金股票仓位边际上升，现金仓位下降，风险偏好有所提升 [19] - 基金显著增配创业板，减配主板，市场风格偏向成长 [6][15] 仓位边际上升，创业板增配较多 - 2025年三季度主动型基金整体股票仓位环比上升至85.62% [19] - 基金配置创业板比例上升4.06个百分点至19.27%，配置主板比例下降5.75个百分点至66.76% [15] - 从主要宽基指数看，创业板指持仓边际上升明显，中证500持仓边际下滑较多 [6][24] - 港股持仓占比边际下滑，恒生科技持股占比也有所回落 [16][17] - 基金前十大重仓股集中度环比下降5.7个百分点至22.51% [24] - 平衡混合型基金占比提升较多，普通股票型基金占比有所下滑 [11] 重点板块持仓讨论 - 行业配置变化显著，基金增配科技板块，减配消费、周期和制造板块 [7] - 具体来看，基金增配信息技术与硬件板块6.83个百分点至28.65%，增配通讯业务板块4.60个百分点至11.94% [28] - 减配可选消费板块3.61个百分点至8.32%，减配金融板块3.44个百分点至3.31% [28] - 超配比例靠前的行业包括电子、电信业务、电力及新能源设备、医疗保健等 [7][33] - 配置比例提升靠前的行业有电子、电信业务、电力及新能源设备、金属材料及矿业等 [7][33] - 银行、家电制造、食品饮料等行业配置比例下滑较多 [7][33] 红利风格持仓 - 高股息行业持仓边际下滑，长江一级行业高股息持仓环比下滑5.34个百分点至4.62% [7][48] - 长江二级行业高股息持仓环比下滑2.46个百分点至2.24% [7][48] - 高股息行业中主要减配电力0.79个百分点至0.28% [7][49] 出口链持仓 - 出口链相关行业持仓出现分化，增配零部件及元器件行业3.0个百分点至9.85% [7][57] - 减配家用电器行业1.7个百分点至2.54% [7][57] TMT板块持仓 - TMT仓位整体上升，但内部方向分化 [7] - 基金增配电子、电信业务、传媒互联网板块，减配计算机板块 [7] 核心资产持仓 - 公募基金减配食品饮料行业 [7] - 公募基金增配电力及新能源设备行业 [7] 细分行业配置详情 - 电子行业配置比例持续提升，2025年三季度达到26.4%，环比上升7.05个百分点 [35] - 电信业务配置比例大幅提升至9.4%，环比上升4.07个百分点 [35] - 食品饮料配置比例下滑至4.9%，环比下降1.78个百分点 [35] - 电力及新能源设备配置比例回升至11.3%，环比上升2.07个百分点 [35] - 医疗保健配置比例下滑至9.6%，环比下降1.16个百分点 [35]

核心观点 - 对比“十四五”规划建议，“十五五”规划建议重提“以经济建设为中心”，稳定了资本市场对未来经济增长的预期和信心 [4][6] - 强化提振内需消费的指引，体现在前置“提振消费”地位、宏观经济治理向内需倾斜、以及淡化双循环、突出内循环等方面 [4][6] - 突出科技自立自强的核心地位，明确了低空经济、生物制造、核聚变、脑机接口、具身智能、工业母机等新的产业发展方向 [4][6] 现代化产业建设与高水平科技自立自强 - 突出科技自立自强核心地位，相较“十四五”强调产业链自主可控水平，涉及矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等传统产业 [6] - 新兴产业方面，保留了新能源、新材料、航空航天，并新增了低空经济 [6] - 未来产业方面，由“十四五”的类脑智能、量子信息等变为量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信 [6] - 科技产业的关键技术总结为集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造，并提及数据要素和“人工智能+” [6] - 基础设施方面，由第五代移动通信、工业互联网等变为信息通信网络、全国一体化算力网、重大科技基础设施等 [6] 强化国内市场建设，大力提振消费 - 相比“十四五”规划，更加强调了投资于人、以新需求引领新供给的理念 [7] - 前置了“大力提振消费”的地位，新增提出“合理提高公共服务支出占财政支出比重”、“增加政府资金用于民生保障支出” [7] - 相比“十四五”规划，新增了“拓展入境消费” [7] - 相比“十四五”的国内国际双循环，本次更强调内循环，并提到“综合整治‘内卷式’竞争” [7] 其他方面 - 国企改革从“发挥国有经济战略支撑作用”变为“增强国有企业核心功能、提升核心竞争力” [8] - 民营经济表述更积极，提到“发展壮大民营经济” [8] - 宏观经济治理更向内需消费倾斜，提到“促进形成更多由内需主导、消费拉动、内生增长的经济发展模式”，并明确提出“发挥积极财政政策作用，增强财政可持续性” [8] - 金融方面增加了“加快建设金融强国”的表述 [8] - 对外开放更强调服务业的对外开放 [8] - 区域发展从“发展海洋经济，建设海洋强国”变为“巩固提升海洋装备制造业优势，壮大海洋新兴产业”，继续关注深海科技方向 [8] - 房地产方面提出“加快构建房地产发展新模式”，不再强调“房住不炒”；人口发展方面明确增加了育儿补贴政策 [8] - 绿色发展新增提出了大力发展新型储能 [8]

核心观点 - 报告提出“化债策略”作为资产荒背景下可转债市场的投资思路，该策略核心是博弈转股意愿较强的中低价转债发行人通过主动规划促转股，最终实现强赎退市，从而获取当前转债价格与未来强赎价格之间的确定性收益空间 [4] - 策略本质是反向定价转债的强赎成功率，通过更左侧的布局时间，以更低价格入场，用时间换取更大的收益空间，并建议筛选一揽子具备化债属性的转债充当类底仓资产 [4] 转债退市特征分析 - 从2018年以来退市的492只转债看，转股是主要退出方式，其中通过强赎促转股退出的有409只，占比高达83.13% [10] - 以债的形式还钱退出的转债有52只，其中还钱比例超过50%的有23只，另有8只转债因正股退市、重组、违约等原因异常退市 [10] - 近两年转债市场老龄化，强赎触发对下修的依赖度提高，2024和2025年强赎退市的转债中，曾提议下修的标的占比明显提升 [11] - 行业特征上，银行、食品饮料行业的转债自2018年以来未曾提议下修，而非银金融、建筑材料、钢铁、煤炭等周期性行业转债下修后促转股难度仍较高 [14] 化债策略定义与市场背景 - 化债策略主要针对强赎线以下的中低价转债，核心是发行人为了促转股而主动推进的组合规划 [4] - 策略收益来源于当前转债价格与未来触发强赎时价格的差值，2018年以来强赎退市转债在公告强赎前10个交易日的平均价格为148.25元，2025年该平均价格略有下降，为146.34元，价格主要集中在135-155元区间 [25] - 当前转债市场老龄化加剧，在市可转债平均剩余年限仅2.8年，而2024年和2025年强赎退市转债的平均剩余期限分别快速压缩至1.49年和1.70年，剩余促转股难度较高的标的越来越多 [18] - 2024年9月24日后，随着权益市场情绪反转，发行人下修意向从被动规避还钱转变为主动化债，下修对转债价格的提振效果也更明显 [20] 化债成功率的筛选框架 - 化债成功率被归纳为促转股时机、促转股意向和促转股能力三要素的乘积 [4] - 促转股时机需关注权益市场整体走势、情绪以及转债的剩余期限 [4] - 促转股意向主要源于发行人的资金压力和财务费用对报表的压力 [4] - 促转股能力分为基本面和条款两大方向，其中条款是辅助手段，基本面是核心驱动力，发行人通常会结合行业β、个股业绩拐点、主题热度等基本面边际变化的时间节点，择机辅以下修来压缩溢价率 [4] - 若转债受不能破净下修限制且基本面难以发力，则其化债成功率可能较低 [32] 化债策略的参与阶段与配置建议 - 将转债的化债节奏分为启动前、启动中和启动后三个阶段 [4] - 启动前阶段发行人已有化债诉求但等待市场情绪与基本面形成合力，此阶段转债价格较低，收益空间大，但时间不确定性较高 [4] - 启动中阶段指从市场有下修预期到下修结果落地，此阶段价格相对较高，收益空间或较小，但时间确定性增强 [4] - 启动后阶段主要指条款启动后聚焦基本面发力，此阶段博弈正股基本面兑现，收益空间有限，性价比或不如直接博弈正股 [4] - 配置上建议结合对时间和收益空间的综合考虑，参与启动前和启动中两个阶段，并可筛选一揽子具备化债属性的中低价转债充当类底仓，利用其启动前对正股不敏感的低波属性，在标的启动化债、溢价率压缩后择机止盈 [4]

核心观点 - 2026年高端制造仍将是市场投资主线 重点关注人形机器人 液冷设备 PCB设备 固态电池设备等科技领域 同时内外需市场有望边际好转 [3] - 外需方面看好工具&OPE和矿山机械的出口表现回升 内需方面看好机床&刀具及自动化设备订单回升 [3][4] 科技：AI引领 全球共振 - 人形机器人产业2026年将迎来量产突破 建议关注高复杂度灵巧手功能实现 丝杠量产与降本 减速器产业链 六维力传感器 精密注塑与MIM等细分领域及相关公司 [4][21] - 液冷设备行业受芯片功率密度提升与数据中心PUE下降驱动渗透率提升 技术路线有望从单相冷板向双相冷板和浸没式液冷迭代 [4][33][37] - PCB设备行业受AI算力需求驱动景气度提升 2024-2029年全球PCB设备市场规模CAGR达8.7% 2029年市场规模将达108亿美元 中国市场规模CAGR达8.4% [50][55][56] - 固态电池设备产业化进展迅速 多家电池厂明确全固态电池量产计划 政策与产业端多重利好加持下预计行业将迎来关键突破 [4][66][73] 外需：关税冲击逐步稳定 看好外需回升 - 工具&OPE领域 随着美国关税扰动影响减弱及降息周期开启 预计2026年行业将进入主动补库阶段 工具类需求有望改善 [84][94][103] - 矿山机械领域 全球采矿业投资与铜价正相关 预计2025年全球前18家矿业公司资本支出增长5.1%至727亿美元 看好设备与耗材需求提升 [105][116][121] 内需：关注政策落地 内需有望企稳 - 机床&刀具领域 2025年1-8月中国金属切削机床产量累计同比+14.6% 预计2025-2026年机床行业更新需求旺盛 制造业盈利修复有望带动需求提升 [132] - 自动化设备领域 2025年9月中国工业机器人产量7.6万台 同比+28% 2025年上半年累计出货量超16.3万台 同比+16% 国产替代持续加速 [142][148]

核心观点 - 报告认为当前是长线资金收集红利价值筹码的难得窗口期，预计PPI将于2026年1月回升至0.1%，其转正将驱动上市公司EPS修复，成为牛市新驱动，周期红利业绩有望迎来修复 [1] - 在剩余流动性推升小盘成长风格的背景下，红利资产因短期业绩承压而估值处于低位，反而为筹码收集提供了机会 [2] - 国新港股通央企红利指数展现出显著的高股息、低估值特征，且长期收益优势明显，成分股业绩表现优于港股整体 [11] - 景顺长城中证国新港股通央企红利ETF（520990）为投资者提供了一个布局港股央企红利板块的投资工具 [7][11] 宏观策略与市场环境 - 预计PPI将于2026年1月回升至0.1%，随着PPI转正，EPS修复将成为牛市新驱动，上市公司业绩有望在今明两年持续回暖 [1][12] - 参考2015-2016年经验，PPI转正后市场风格转向红利占优和大盘股占优，若PPI在反内卷政策推动下于2026年初回正，红利风格的相对收益有望修复 [1][12] - 过去一年货币政策先行宽松导致小盘成长风格短期占优，这恰好为红利价值提供了筹码收集窗口 [2][17] - 南向资金加速入场，2025年前9个月净流入达11675亿港元（2024年全年为8079亿港元），主要流向银行、保险等高股息板块 [21][23] 国新港股通央企红利指数投资价值分析 - 截至2025年10月27日，该指数股息率达5.9%，显著高于恒生综合指数的2.9%以及A股主流红利指数（中证红利4.3%、上证红利4.2%） [3][25] - 估值层面，该指数市盈率为9.1倍（市净率0.9倍），低于恒生综合指数的13.2倍（市净率1.2倍），与上证央企红利的9.2倍（市净率0.9倍）接近 [3][25] - 指数行业分布聚焦周期板块，石油石化权重最高为29.1%，其次为通信22.0%、交通运输13.0%、煤炭12.6%，编制方式限制了金融、地产板块权重 [4][28][30] - 指数成分股以大盘股为主，总市值1000亿港元以上的公司占比达30%，500-1000亿港元公司占比30% [28][33] - 前十大重仓股包括中国石油股份（权重11.2%）、中国移动（10.6%）、中国神华（10.0%）等能源、通信行业头部央企 [28][35] - 长期收益优势明显，自2017年初至2025年10月27日，指数全收益累计涨幅达136%，接近恒生高股息率R的149%，显著高于恒生港股通高股息率R的67%和恒生指数R的65% [5][36][38] - 指数年化夏普比率为0.54，风险调整后收益表现优于同类港股指数 [36][40] - 成分股长期业绩优于港股整体，2015年以来归母净利润同比增速均值为12.8%，高于全部港股均值的4.6% [6][42] - 过去10年指数股息率均值为5.4%，显著高于恒生综合指数均值的3.3%和恒生指数均值的3.4%，且近年股息率中枢已大幅提升至6-8%区间 [6][42][46] - 过去10年指数非金融成分股的自由现金流/EBITDA比例均值为31%，高于港股非金融均值的22%，显示其高自由现金流特征 [6][42][48] 投资工具：景顺长城中证国新港股通央企红利ETF - 景顺长城中证国新港股通央企红利ETF（基金代码520990）成立于2024年6月26日，主要投资于标的指数成分股 [7][49] - 该基金追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，旨在获得与标的指数收益相似的回报，为投资者提供布局港股央企红利板块的工具 [7][49][51] - 基金管理人为景顺长城基金管理有限公司，截至2025年9月30日，其在管公募产品规模为6719亿元 [50]