歌尔股份（002241.SZ）2025 年半年报点评 紧跟端侧 AI 化浪潮，盈利能力持续提升 2025 年 08 月 25 日 ➢ 事件：8 月 21 日，歌尔股份发布 2025 年半年度报告，公司 25H1 实现收 入 375.49 亿元，同比减少 7.02%；实现归母净利润 14.17 亿元，同比增长 15.65%；实现扣非归母净利润 10.33 亿元，同比减少 12.72%。 其中，公司 2Q25 实现收入 212.45 亿元，同比增长 0.83%，环比增长 30.30%； 实现归母净利润 9.48 亿元，同比增长 12.12%，环比增长 102.13%。 ➢ AI 注入发展新动能，25H1 盈利水平持续提升。2025 年上半年，全球消费 电子行业继续温和复苏，智能眼镜等新硬件市场持续增长。与此同时，公司积极 把握机会，在 AI 智能眼镜、智能可穿戴等细分产品线业务进展顺利，完成业务 拓展、项目交付、运营提升等各项重要工作，公司 25H1 整体盈利水平同比提升 明显，其中毛利率提升至 13.47%，YOY+1.96pcts。但由于智能声学整机业务 板块中部分项目受产品迭代周期的影响，公司整体营收有所下 ...

投资评级 - 维持增持评级 目标价21.72元人民币[1] 核心财务表现 - 2025年H1营收210.93亿元(yoy+12.35%) 归母净利10.62亿元(yoy+32.76%) 扣非净利13.03亿元(yoy+30.55%)[1] - Q2单季营收113.65亿元(yoy+9.53% qoq+16.82%) 归母净利5.62亿元(yoy+18.76% qoq+12.61%)[1] - 25H1毛利率12.34%(yoy+0.41pct) Q2毛利率13.06%[2] - 期间费用率3.47%(yoy-0.93pct) Q2费用率3.01%(qoq-0.99pct) 管理费率Q2为1.50%(qoq-1.09pct)[2] - 2025年H1有色金属总产量18.13万吨 其中锡4.81万吨/锌6.98万吨/铜6.25万吨/铅937吨[2] 行业供需分析 - 国内精炼锡社会库存从1月6320吨降至7月4950吨 全球交易所库存从4月1.3万吨降至8月1万吨以下[3] - 缅甸矿复产缓慢导致矿端延续偏紧 美国降息预期强化消费复苏预期[3] - 锡资源紧缺趋势难改 缅甸矿成本显著上升 对26-27年锡价中枢上行持乐观态度[3] 公司战略布局 - 现有产能：锡冶炼8万吨/年/阴极铜12.5万吨/年/锌冶炼10万吨/年[4] - 锡产品市占率：国内48%/全球25% 锡/铜/锌精矿自给率分别为30.21%/15.91%/72.72%[4] - 卡房分矿新增铜钨矿产能150万吨/年 推进三大尾矿利用基地建设(风筝山/官家山/羊坝底) 预计2026年起投产[4] - 2025年6月宣布股票回购 回购资金1-2亿元[4] 盈利预测与估值 - 上调25-27年归母净利预测至22.62/25.99/28.38亿元(上调幅度0.14%/0.60%/1.06%)[5] - 对应EPS为1.37/1.58/1.72元[5] - 基于可比公司25年Wind一致预期PE均值15.86倍 给予25年15.86倍PE估值[5] - 当前市值320.77亿元 收盘价19.49元(截至8月22日)[9] 经营预测指标 - 25-27年营收预测：372.80/387.02/398.28亿元[12] - 25-27年归母净利增速预测：56.62%/14.88%/9.23%[12] - 25-27年毛利率预测：13.38%/14.17%/14.77%[12] - 25-27年ROE预测：10.28%/10.87%/10.93%[12]

投资评级与目标价 - 维持买入评级 [6] - 目标价为人民币9.18元 [2][6][11] 核心财务数据与预测 - 2025年H1营收64.63亿元（yoy+3.69%），归母净利3.82亿元（yoy+0.43%）[6] - 预计2025-2027年营收分别为142.14亿元、154.06亿元、167.66亿元，增速8.35%、8.39%、8.83% [5] - 预计2025-2027年归母净利分别为6.71亿元、8.45亿元、10.35亿元，增速30.70%、25.95%、22.46% [5] - 2026年预期PE为34倍，高于可比公司均值24.6倍 [10][12] 业务板块表现 - 城市服务收入32.37亿元（yoy+2.25%），毛利率17.55%（yoy-1.73pct）[7] - 新签城市服务项目31个，新增年化合同额8.25亿元，行业排名第二 [7] - 智能装备收入25.85亿元（yoy+15.27%），市占率18.8%（yoy+1.2pct），毛利率27.34%（yoy+0.33pct）[8] - 新能源装备销量1847辆，市占率32.6%（yoy+6.1pct），排名行业第一 [8] 海外与新兴业务增长 - 海外收入2382.92万元（yoy+59.55%）[9] - 高空作业机械销售规模同比增长132.3%，已量产9款产品并获海外订单 [9] 市场地位与战略 - 环卫装备销量6194辆，市占率与销量均排名行业第一 [8] - 采用"全系列智能装备+全场景智慧城服"模式，双轮驱动发展 [6] - 在意大利、泰国设立生产基地，拓展海外市场 [9]

投资评级与估值 - 维持买入评级 目标价58.85元人民币[1][5] - 基于26年26倍PE估值 与可比公司Wind一致预期均值持平[5][15] - 当前股价36.60元(截至8月22日) 市值366.91亿元人民币[8] 财务表现 - 1H25收入46.59亿元(同比+8.2%) 归母净利润12.03亿元(同比+7.4%)[1] - 2Q25收入22.23亿元(同比+7.1%) 归母净利润5.78亿元(同比+25.4%)[1] - 1H25毛利率50.37%(同比+0.30pct) 销售费用率17.44%(同比+3.19pct)[4] - 预测25-27年归母净利润19.6/22.7/26.2亿元 同比增速8.8%/15.5%/15.3%[5] 分业务表现 - 海外收入6.07亿元(同比+26.6%) 占比提升至13.0%[2] - 呼吸与制氧收入16.74亿元(同比+1.9%) 家用呼吸机增速超40%[2] - 血糖及POCT收入6.74亿元(同比+20.0%) CGM业务高速增长[2] - 家用健康检测收入10.14亿元(同比+15.2%) 电子血压计双位数增长[3] - 急救业务收入1.36亿元(同比+30.5%) 全球拓展稳步推进[3] - 临床器械及康复收入11.34亿元(同比+3.3%) 针灸针轮椅稳步增长[3] 行业与可比公司 - 可比公司包括迈克生物(300463 CH) 三诺生物(300298 CH) 乐普医疗(300003 CH)[15] - 行业26年Wind一致预期平均PE为26倍[5][15]

投资评级 - 维持增持评级 目标价4.31元人民币[1][5] 核心观点 - 公司经营拐点显现 订单连续9个季度同比正增长 海外业务快速扩张[1][4] - 1H25营收95.28亿元(yoy+2.49%) 归母净利润3.58亿元(yoy+3.95%) 扣非净利润3.31亿元(yoy+14.19%)[1] - 维持25-27年归母净利润预测5.74/6.02/6.24亿元 对应EPS 0.22/0.23/0.24元[5] 财务表现 - 装饰业务营收80.27亿元(yoy+11.25%) 幕墙/设计业务分别下降12.04%/8.76%[2] - 综合毛利率13.71%(yoy+0.04pct) 省内外毛利率分别为17.28%(yoy+3.12pct)/12.15%(yoy-1.30pct)[2] - 期间费用率7.68%(yoy-0.20pct) 应收账款周转率提升至0.74次[3] - 资产负债率58.4%(yoy-1.3pct) 有息负债率2.2%(yoy-0.74pct)[3] 业务发展 - 1H25新签订单124.6亿元(yoy+2.5%) 公装订单增长3.6% 住宅/设计订单下降4.7%/9.4%[4] - 区域深耕成效显著 广东/四川地区订单分别增长79%/65%[4] - 海外营业收入同比增长近29% EPC模式与洁净科技业务持续推进[4] 估值比较 - 当前股价3.62元 对应25年预测PE 16.75倍 低于可比公司17.22倍均值[8][11] - 给予25年20倍PE估值 较当前股价存在19%上行空间[5][8] - 股息率2.92%-3.17% ROE稳定在4.02%-4.30%区间[10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][3] 核心财务表现 - 2025H1营业总收入70.0亿元，同比+3.0% [2] - 2025H1归母净利润5.7亿元，同比+8.8% [2] - 单Q2营业总收入37.0亿元，同比+3.2%；归母净利润3.0亿元，同比+4.7% [2] - 扣非归母净利润5.6亿元，同比+36.5%；单Q2扣非归母净利润2.9亿元，同比+44.3% [2] - 2025H1国内收入25.9亿元，同比+2.2%，占比37.0%；海外收入39.0亿元，同比+7.7%，占比55.7% [2] - 海外收入增速放缓主要受北方特区景气度下滑影响 [2] 盈利能力分析 - 2025H1销售毛利率20.3%，同比上升0.4pct；销售净利率8.1%，同比上升0.4pct [3] - 国内业务毛利率10.3%，同比大幅提升3.0pct，主要源于供应链开放和公开招标等降本增效措施 [3] - 海外毛利率26.8%，同比下降1.7pct [3] - 期间费用率9.9%，同比+1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别+0.9/+0.3/+0.1/+0.1pct [3] - 费用率提升主要系海外市场渠道扩张所致 [3] 业务协同与增长 - 山重建机2024年实现净利润2.0亿元，大幅超过0.86亿元的业绩承诺 [3] - 山重建机2025-2026年业绩承诺分别为1.26亿元和1.67亿元 [3] - 通过山东重工集团黄金产业链实现动力总成、液压件等核心资源共享 [3] - 挖机业务注入将依托推土机渠道和集团协同优势，形成新增长点 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测13.9/16.0/18.5亿元 [1][3] - 对应EPS分别为0.92/1.06/1.23元/股 [1] - 当前市值对应PE分别为11/9/8倍 [3] - 营业总收入预测2025E 158.97亿元，同比+11.81%；2026E 179.81亿元，同比+13.10% [1] - 归母净利润增长率预测2025E +25.76%，2026E +15.16% [1] 市场数据 - 当前收盘价9.87元，市净率2.61倍 [6] - 总市值148.06亿元，流通市值129.76亿元 [6] - 一年股价波动区间6.31-11.25元 [6] - 每股净资产3.78元，资产负债率66.96% [7]

投资评级 - 强烈推荐(维持) [1][9] 核心观点 - 公司25H1业绩增长符合预期 血糖和急救等业务表现亮眼 [3][4] - 海外业务收入同比+26.63% 成为业绩增长重要动力 [5] - AI技术赋能产品迭代 构建"硬件+软件+数据"健康管理生态 [8] - 维持强烈推荐评级 基于公司综合实力增长和海外业务快速发展 [9] 财务表现 - 25H1营业收入46.59亿元(yoy+8.16%) 归母净利润12.03亿元(yoy+7.37%) [3] - 单Q2营业收入22.23亿元(yoy+7.06%) 归母净利润5.78亿元(yoy+25.43%) [3] - 毛利率50.37% 同比略微提升 [8] - 每股派发现金红利2元(含税) [3] - 预计2025-2027年EPS分别为2.06元、2.37元、2.77元 [6][9] 业务板块表现 - 呼吸治疗解决方案收入同比+1.93% 家用呼吸机业务同比增速超40% [4] - 血糖管理及POCT解决方案收入同比+20% CGM业务高速增长 [4] - 家用健康检测解决方案收入同比+15.22% 电子血压计双位数增长 [4] - 临床器械及康复业务收入同比+3.32% 针灸针、轮椅产品稳步增长 [4] - 急救解决方案收入同比+30.54% 全球业务稳步拓展 [4] 研发与投入 - 研发费用25H1同比+9.44% [8] - 销售费用同比+32.99% [8] - CGM产品算法运用前沿技术迭代创新 [8] - 开展AI智能穿戴医疗设备研发 涉及血糖、血压、血氧等指标 [8] 海外业务 - 25H1外销收入6.07亿元 同比+26.63% [5] - 外销收入占比13.03% [5] - 产品注册陆续落地 推进各区域销售布局 [5] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为86.29亿元、99.55亿元、116.33亿元 [6] - 预计2025-2027年净利润分别为20.63亿元、23.81亿元、27.80亿元 [6] - 预计毛利率维持在50.1%-50.7%区间 [6] - ROE从14.9%提升至16.4% [12]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入41.50亿元，同比增长15%，归母净利润5.75亿元，同比增长11.31% [3][6] - 业绩增长主要受益于政策红利与市场需求的双重驱动，包括消费类国家补贴政策和人工智能技术发展带来的需求增长 [6] - 利基型DRAM行业供给格局改善，产品呈现量价齐升态势，毛利率季度环比改善明显 [6][7] - 公司多元化产品布局包括存储芯片、MCU、模拟产品和传感器，其中存储芯片营收占比68.55%，MCU营收同比增长19.11% [6] - 定制化存储在AI手机、AIPC、汽车、机器人等领域客户拓展进展顺利 [7] 财务表现 - 2025年上半年整体毛利率37.21%（同比下降0.95个百分点），净利率14.16%（同比下降0.17个百分点） [6] - 期间费用率22.58%（同比上升0.27个百分点），其中研发费用率13.68%（同比下降2.62个百分点） [6] - 2025年第二季度单季营收22.41亿元（同比增长13.09%，环比增长17.40%），归母净利润3.41亿元（同比增长9.17%，环比增长45.27%） [6] - 预计2025-2027年净利润分别为14.49亿元、19.69亿元、25.38亿元，对应EPS分别为2.18元、2.96元、3.82元 [5][7] - 2025-2027年预测PE分别为69.2倍、50.9倍、39.5倍，PB分别为5.6倍、5.1倍、4.6倍 [5][9] 业务细分 - 存储芯片2025年上半年营收28.45亿元，同比增长9.23%，占营收比重68.55% [6] - Flash产品受益于消费国补和AI PC及服务器存储容量升级，NOR Flash需求增长 [7] - 利基型DRAM产品量价齐升，DDR4产品占比提升，其中8Gb产品在TV和工业领域客户导入成效显著 [7] - MCU产品营收9.59亿元，同比增长19.11%，成功量产64大系列超过700款产品，消费及工业领域是主要营收来源 [6][7] - 模拟产品营收1.52亿元，原有业务同比增长超过4.5倍，加上收购苏州赛芯影响，实现大幅增长 [6][7] - 传感器营收1.93亿元，同比增长0.53% [6] 行业与市场 - 消费类国家补贴政策带动消费终端市场需求释放 [6] - 人工智能技术发展持续拉动PC、服务器、汽车电子等领域需求增长 [6] - 海外大厂加快淡出利基型DRAM市场，导致市场供不应求 [7] - 公司采用以市占率为中心的策略，产品在存储与计算、手机、汽车、消费等多个领域实现收入和销量快速增长 [6]

投资评级 - 推荐评级（维持）[1] 核心财务表现 - 2025H1营业收入12.14亿元（yoy+21.26%），归母净利润4.25亿元（yoy+24.11%），扣非归母净利润4.11亿元（yoy+25.33%）[3] - 单Q2营业收入6.50亿元（yoy+19.04%），归母净利润2.42亿元（yoy+19.56%），扣非归母净利润2.30亿元（yoy+20.41%）[3] - 2025H1毛利率73.51%，单Q2毛利率73.87%，销售费用率17.24%（yoy-0.46pp），研发费用率12.95%（yoy-0.43pp）[8] - 单Q2净利率36.76%，与去年同期基本一致[8] 业务板块表现 - 电生理业务25H1收入2.46亿元（yoy+9.98%），PFA脉冲消融手术累计完成800余例，传统三维非房颤手术完成近8000例[4] - 冠脉介入业务25H1收入6.54亿元（yoy+30.02%），外周介入业务25H1收入2.13亿元（yoy+21.33%）[5] - 国际销售25H1收入1.43亿元（yoy+23.84%），自主品牌增长34.56%，欧洲、俄罗斯独联体及拉美区域表现亮眼[8] 产品与市场进展 - 电生理新增星型标测导管、十一极线性可调弯标测导管等产品注册证，完成全线产品三维化布局[4] - 冠脉产品已进入医院数量25H1同比增长18%，外周产品已进入医院数量同比增长20%以上[5] - 棘突球囊获批上市，ICE、IVUS处于注册审批阶段[5] - 国际市场中PCI产品线补强PTCA导丝，在西班牙、法国、德国等高端医院实现入院突破[8] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.84亿元、11.43亿元、14.87亿元[8] - 预计2025-2027年EPS分别为6.27元、8.10元、10.55元，对应P/E分别为44.8倍、34.6倍、26.6倍[6] - 预计2025-2027年营业收入分别为27.04亿元、35.10亿元、45.78亿元（yoy+30.9%、+29.8%、+30.4%）[6] - 预计2025-2027年毛利率分别为72.7%、72.8%、73.0%，净利率分别为32.7%、32.6%、32.5%[6]

投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 2025H1扣非归母净利润同比增长16% 子公司黑悟空和阿凡达拓宽业务领域纵深[5] - 精密结构件业务收入同比增长62% 主要因TCO产品销量增加 终端客户为联想和戴尔[8] - 外销收入同比增长71% 因TCO产品深加工业务量增加[8] - 公司通过控股孙公司黑悟空能源延伸至FPCA领域 具备自主开发设计能力和一体化优势[8] - 预计2025-2027年归母净利润为0.82亿元、1.00亿元和1.25亿元 对应PE为44.9倍、36.7倍和29.3倍[8] 财务数据 - 2025H1营收4.86亿元（同比增长25%） 归母净利润3096万元（同比增长3%） 扣非归母净利润2993万元（同比增长16%）[8] - 2025Q2营收2.70亿元（同比增长25% 环比增长25%）[8] - 2025H1业务收入分布：镍带箔业务31316万元（同比增长12%） 精密结构件业务14338万元（同比增长62%） 柔性印刷电路组件业务278万元 加工业务576万元[8] - 销售区域：内销47332万元（同比增长24%） 外销1277万元（同比增长71%）[8] - 盈利预测：2025E营收1008百万元（同比增长18.33%） 2026E营收1209百万元（同比增长19.88%） 2027E营收1456百万元（同比增长20.41%）[7] - 归母净利润预测：2025E 82百万元（同比增长21.17%） 2026E 100百万元（同比增长22.49%） 2027E 125百万元（同比增长25.06%）[7] - ROE预测：2025E 8.40% 2026E 9.58% 2027E 11.02%[7] - 市盈率预测：2025E 44.91倍 2026E 36.66倍 2027E 29.32倍[7] 行业动态 - 2025年上半年全球锂电池产量986.5GWh（同比增长48.3%） 中国锂电池出货量776GWh（同比增长68%） 预计全年出货量超1400GWh[8] - 行业需求增长动力：以旧换新政策延续和美国关税政策波动刺激备货需求[8] - 行业逻辑聚焦新能源汽车和储能需求增长以及固态电池技术升级[8] 业务进展 - 精密结构件中的TCO产品通过客户珠海冠宇和宁德新能源向终端客户联想和戴尔供货[8] - 黑悟空能源在FPCA领域具备材料、结构和布线的自主开发设计能力 目标客户为动力电池和储能电池厂商[8] - 公司立足镍带箔核心产品并积极拓展下游精密结构件领域以实现业务可持续发展[8]