报告公司投资评级 - 首次覆盖金天钛业，给予“增持”评级 [1][10][120] 报告的核心观点 - 金天钛业扎根高端钛合金领域，多元布局发展，产品用于高端装备领域，2024 年营收和归母净利润实现增长 [8] - 高端钛合金性能优异用途广，下游各领域高景气，航空需求持续高景气，航海市场潜力大，航天及地面需求稳步增加 [8] - 公司具备高端钛合金技术、核心供应商、产能释放三大优势，预计 2025E - 2027E 年归母净利润增长，当前股价对应 PE 低于可比公司平均估值，首次覆盖给予“增持”评级 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 1.扎根高端钛合金领域，多元布局迈向新征程 - 公司是高端钛合金研发生产基地，历经业务转变、产线建设及市场开拓、高质量快速发展三阶段，实控人为湖南省国资委，员工持股绑定利益 [20][21][22] - 公司以高端钛合金产品为核心，棒材是主要收入来源，近年营收占比超 80%，积极开拓海装及民航市场 [30][33] - 公司营收和归母净利润稳步增长，2025Q1 受下游市场订单调整影响有所下滑，盈利能力稳定，研发投入持续提升 [35][36][38] 2.钛合金性能优异用途广泛，下游各领域高景气度延续 - 钛及钛合金性能优异，化工及航空航天是主要应用领域，我国海绵钛产量提升，价格有望维稳，缓解钛合金制品成本压力 [40][41][53] - 航空航天领域钛合金需求旺盛，军机和民机钛合金用量逐步增长，预计未来十年新增飞机机体结构及发动机用钛合金市场需求量达 57.18 万吨，市场空间达 1640 亿元 [56][59][77] - 钛及钛合金适用于航海装备，耐压壳体常用钛合金和超高强钢制造，我国船舶用钛量占比低，市场潜力大 [84][86][87] - 钛合金在航天领域可降低飞行器结构重量，提高可靠性，在航天及地面领域需求稳步增加 [89][90] 3. 高端钛合金技术领军，产能释放加速追赶 - 公司形成深厚技术积淀，拥有专有核心技术，实现多个牌号批量生产，部分牌号实现技术突破，产品布局横跨航空航天与舰船 [96][97][98] - 公司是高端装备用钛合金核心供应商，深耕高端航空航天领域，客户稳定，产品航空航天领域占比较高，毛利率维持较高水平，同时深度布局民航海装，在研项目推进 [100][102][108] - 公司推动募投项目建设，提升高端装备用钛合金产能，投产后将新增年产钛合金棒材 2800 吨、锻坯 200 吨的产能 [113][114] 4．盈利预测及估值 - 预计公司 2025E - 2027E 年营业收入分别为 9.5、11.8、15.4 亿元，归母净利润分别为 1.7、2.4、3.4 亿元，毛利率分别为 34.7%、36.2%、37.3% [114][115] - 选取航天环宇、斯瑞新材、菲利华进行对比，公司 2025 年 PE 低于可比公司平均估值，首次覆盖给予“增持”评级 [120]

报告公司投资评级 - 给予大唐发电“买入”评级 [9][100] 报告的核心观点 - 在煤价温和波动、电改深化背景下，大唐发电作为以火电装机为主的电力运营商，将受益于2025年以来煤价下行带来的燃料成本改善以及容量电价政策对盈利的支撑 [2][100] - 公司火电资产核心布局的北方地区具备更强电价韧性，从电力供需格局看，这一结构性优势有望持续，凭借优质的资产布局和机组效率，火电板块业绩弹性释放潜力有望高于行业 [2][100] - 公司多元布局清洁能源，一定程度平滑煤炭价格波动对业绩的影响，新能源业务以效益为先，“双碳”目标下新能源装机的有序扩张进一步打开公司的成长空间 [100] 各部分总结 复盘：历史负担出清，开启发展新阶段 - 2014 - 2021年公司相对收益持续走弱，2021年后股价表现逐步修复，但与主要火电公司相比仍平淡，原因一是前期转型战略失焦，煤化工业务成巨大包袱，2016年7月剥离；二是低效资产拖累严重，近年公司推进资产结构优化，剥离低效资产 [19][24] - 目前公司已摆脱过往桎梏，资产质量显著优化，在电改深化和煤价温和波动背景下，步入盈利质量与竞争力同步提升的新阶段 [19] 集团火电整合平台，多元布局清洁能源 - 大唐发电是大唐集团旗下火电业务最终整合平台，截至2025年一季度，集团持股53.04%，国资委为实际控制人 [28] - 截至2024年底，公司总装机容量7911万千瓦，清洁能源占比40.37%，较2020年提升10.97个百分点，风电与光伏装机年均复合增长26.86%，2024年发电量2851.53亿千瓦时，同比增长3.71%，火电仍为电量主力 [30] - 2020 - 2024年公司营业收入稳步增长，2024年达1234.74亿元，同比增长0.86%，2025年一季度同比微降1.74%；2021年煤炭价格攀升致公司亏损，2023年以来煤价回落，归母净利润逐步改善，2024年实现45.06亿元，同比增长230%，2025年一季度业绩同比增长68% [35] - 2024年煤机实现利润总额25.67亿元，风电和光伏板块合计实现利润总额28.27亿元，占比36.51%，清洁能源业绩扩张平滑煤价波动对业绩的不利影响；减值短期限制业绩，但长远看有助于聚焦主业，优化机组质地 [38] 资产布局与效率共振，火电业绩弹性释放 火电核心布局京津冀，机组效率持续优化 - 公司火电机组主要分布于北方地区及东南沿海省份，2024年京津冀及内蒙古火电电量占比34.93%，且托克托电厂外送至京津唐地区，电量消纳集中于京津冀；2025年各省年度长协电价有波动，1 - 6月北方地区电价降幅普遍优于南方，公司电价更具韧性 [43] - 公司供电煤耗逐年下降，从2020年的293.17克/千瓦时降至2024年的288.47克/千瓦时，2024年仅略高于华电国际，低于全国平均水平14.73克/千瓦时 [51][52] - 近三年公司煤电利用小时稳步提升，2024年达到4628小时，从2022年落后于行业平均提升至2024年处于行业中游，且不同于其他大型火电央企，公司利用小时仍稳定增长29小时，机组区域用电需求增长更具韧性，河北地区清洁能源对煤电机组出力空间挤压小 [53] 煤价下行改善燃料成本，业绩弹性释放可期 - 2025年开年以来煤炭价格持续下行，截至7月18日，秦皇岛港Q5500动力煤均价670.84元/吨，较2024年下降184.08元/吨，按供电煤耗测算，成本端有明显降幅，电厂库存偏高、日耗偏低压制煤价反弹，改善经营环境，提振火电企业全年业绩预期 [55][57] - 梳理2021 - 2024年主要电力公司火电度电盈利，大唐发电改善程度位于行业前列，公司机组核心布局地区电价韧性强，火电机组效率持续优化，有望更受益于煤价下降带来的燃料成本改善，业绩弹性空间高于行业平均 [59] 区域电力供需偏紧，电价更具坚实支撑 - 电力体制改革深化、新能源扩张下，区域电力供需格局影响电厂盈利能力，大部分省份用电增速高于常规电源装机增速，公司重点布局的京津冀及内蒙古等北方地区供需偏紧，有更坚挺的电价支撑 [64] - 公司火电装机占比最高的河北地区“无核电、缺水电”，清洁能源对煤电机组出力空间挤压小，2021年以来火电装机容量增速低于用电增速，2025年1 - 5月用电需求旺盛，电力供需或持续紧平衡，存量火电机组利用小时和议价能力有望提升，公司受益于此结构性优势 [66] 多元布局清洁能源，业绩贡献稳步扩张 新能源扩张节奏克制，贡献重要业绩支撑 - 公司新能源装机由2020年的622万千瓦扩张至2024年的1610万千瓦，年均复合增速26.86%，发展节奏相对克制，新增装机以风电为主，2024年风电装机1006万千瓦，光伏装机604万千瓦，在建项目装机规模1000.42万千瓦 [70] - 公司风电项目主要分布于内蒙古、京津冀、辽宁等风资源优异区域，光伏分布于江西、京津冀、内蒙古等光照资源富集区域，风电和光伏利用小时数长期领先全国平均，2024年分别为2228小时、1274小时，高于全国平均101小时、63小时 [73] - 受平价项目占比提升和市场化交易规模扩大影响，公司风电和光伏上网电价整体下行，但风电相对平稳，2024年风电电价0.405元/千瓦时，相比2020年降幅0.071元/千瓦时，光伏电价2024年呈现企稳态势，同比仅降低0.004元/千瓦时 [81] - 随着装机扩张，风光板块成为公司利润总额重要构成，2024年风电、光伏板块利润总额分别为21.25亿元、7.02亿元，新能源板块利润总额同比略降6.95%，主要因来风及光照资源偏弱，利润总额贡献占比36.51% [83] 多元布局水核资产，贡献稳定现金流 - 截至2024年底，公司水电控股装机容量920万千瓦，主要集中于西南地区，2024年发电量323.62亿千瓦时，同比增长8.7% [87] - 公司水电机组所在区域前期存在弃水问题，电价偏低，盈利能力弱，随着外送通道完善和云南引进高耗能产业，区域供需改善，水电消纳优化，2020 - 2023年主要地区水电上网电价上涨，云南更明显，水电机组电价有望保持稳定，持续贡献业绩 [90] - 公司参股宁德核电，持股44%，截至2024年底，宁德核电4台机组投入商业运行，装机容量435.6万千瓦，2024年为公司贡献13.60亿元投资收益，5、6号机组已于2023年获得核准，建成投产后将增厚公司业绩 [93] 投资建议：北地砺火，乘势而起 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.34元、0.36元、0.38元，对应PE分别为11.59倍、10.66倍、10.35倍，给予“买入”评级 [9][100]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [4][5][113] 报告的核心观点 - 宏工科技是聚焦锂电、布局多行业的物料自动化系统服务商，锂电主业稳健拓展且前瞻布局下一代电池工艺，非锂电领域也在积极拓展，有望构建多元化业务生态。公司在固态电池和干法电极技术领域积极布局，具备技术优势和市场潜力，有望受益于行业发展趋势。预计25 - 27年公司业绩将逐步增长，实现归母净利润1.74/2.42/4.30亿元，YOY - 16%/+39%/+78% [1][4][112] 根据相关目录分别进行总结 聚焦锂电、布局多行业的物料自动化系统服务商 - 公司发展历程：早期聚焦精细化工、食品行业，后切入橡胶塑料领域，2015年进入新能源领域，2019年拓展优质锂电客户，现向非新能源流程行业延伸 [13] - 主营业务：立足锂电，持续向非新能源领域拓展。锂电主业方面，客户覆盖产业链关键环节且多为龙头厂商，2024年新签海外及客户出海相关订单2.2亿元；技术上围绕下一代电池技术布局，如开发混合均质一体机等。非锂电领域，2024年加大研发投入，食药化塑产线及设备营收3.91亿元，同比增长57.2%，目标到2030年将非新能源领域收入占比提至40% [14][19][20] - 财务数据分析：股权结构方面，管理层经验丰富、背景互补，核心团队稳定。财务表现上，收入端受锂电行业影响承压，2024年营收20.90亿元，同比降34.64%，2025Q1进一步下滑；利润下滑幅度更大；研发投入保持高位，2024年研发支出12,937.09万元，占营收6.19%，2025Q1单季研发费用2,175.81万元，占单季营收8.39% [24][25] 主营业务：国内锂电行业主要的物料自动化处理设备供应商 - 行业端：全球物料自动化处理行业市场规模持续增长，亚太地区增速高于全球平均。国内行业起步晚，市场分散，未出现大型龙头企业。宏工科技处于国内企业第一梯队，2022年在国内锂电匀浆、正极材料、负极材料领域物料自动化处理设备市场占有率分别约为24.67%、17.99%和10.34%。行业发展受人力成本上升、智能制造推进和下游行业发展驱动 [26][30][33] - 公司主营：锂电池物料自动化处理产线及设备主要用于正负极材料生产和匀浆阶段，处于产业链上游，未来受下游锂电池需求驱动。产品包括锂电匀浆、正极材料、负极材料自动化处理产线及设备，各有特点和优势，且产品参数满足行业内知名客户要求 [38][52][53] 全固态电池 + 干法电极，潜在业绩增长蓄势待发 - 全固态量产元年逐步靠近，固态电池相比传统液态锂电池有安全性、能量密度等多方面优势。全球主要企业加速商业化进程，2027年有望成为关键元年 [57][58] - 干法电极技术是固态电池制造主流路线，与传统湿法工艺相比，具有无溶剂、能耗低、环保、成本低等优势，且与固态电池体系协同性好。该技术拉动气流粉碎机、螺杆挤出机、辊压机等设备需求 [61][64][67] - 公司积极布局固态技术，在固态电池工艺设备技术领域战略布局，完成锂电池干法电极系统研发项目，与多家下游客户签订固态电池产线及设备订单。合资企业清研宏工在干法电极前段工序技术上取得突破，混合均质一体机性能达国际一流水平 [73][75][78] 宏工科技拓展非锂电业务并推动设备国产替代 - 精细化工行业：市场空间广阔，国产设备替代进口空间大。宏工科技产品覆盖生产全流程，拥有独特输送技术，采取差异化策略与外资品牌错位竞争，有望率先在该市场取得份额突破 [86][89][96] - 食品医药行业：市场规模大且增长平稳，自动化率有提升空间。宏工科技将锂电技术复制应用，赢得多家知名企业订单，发挥散料处理自动化专长 [100][101][105] - 橡塑行业：自动化改造升级空间广阔，国产设备占主导地位。宏工科技可提供一站式解决方案，已成为多家上市公司设备供应商，有望通过技术迁移实现差异化竞争 [106][108][111] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计25 - 27年分别实现收入17.13/23.26/31.64亿元，YOY - 18%/+36%/+36%，实现归母净利润1.74/2.42/4.30亿元，YOY - 16%/+39%/+78% [112] - 估值：考虑公司是宁德、比亚迪等前道设备主要供应商，在固态电池干法设备中占领先优势，与清研电子深度合作，首次覆盖给予“增持”评级 [113]

报告公司投资评级 - 买入（维持），给予公司2025年35x估值，对应目标价56元 [1][7] 报告的核心观点 - 2025年半年度业绩快报略超市场预期，25H1营业收入75.3亿元，同增18%，归母净利润3.1亿元，同增28%，扣非归母净利润2.9亿元，同增32%；25Q2营收45.6亿元，同环比+52%/+53%，归母净利润1.9亿元，同环比+49%/+63%，扣非归母净利润1.8亿元，同环比+53%/+61% [7] - 上半年钴酸锂销量高增，25H1销量2.88万吨，同增57%，预计25Q2销量近1.7万吨，环增40%左右，预计25年出货6万吨+，同比增长30%+；盈利端，25Q2钴酸锂单吨净利1万/吨以上，25H2有望维持稳定 [7] - 25Q2三元盈利稳定，铁锂持续减亏，25H1动力电池正极材料销量3.19万吨，同比增长21%；三元25H1销量2.6万吨左右，同比基本持平，25全年有望达5万吨+，同比持平，25Q2单吨扣非利润约0.2万，环比持平；铁锂25H1销量0.6万吨左右，Q2销量0.4 - 0.5万吨，环比增长两倍，25Q2亏损0.2亿元+，环比减亏，下半年有望持续减亏 [7] - 固态方面，公司硫化锂竞争优势凸显，采用气相法生产高纯度硫化锂，依托集团技术一体化布局，产品已对接日韩客户及国内主流企业 [7] - 维持公司2025 - 2027年盈利预测，预计归母净利润分别为8.1/9.3/11.2亿元，同比+63%/+15%/+20%，对应PE分别为30/26/22倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|17,311|13,297|17,063|19,551|22,496| |同比（%）|(39.79)|(23.19)|28.33|14.58|15.07| |归母净利润（百万元）|527.46|494.07|806.44|930.15|1,117.73| |同比（%）|(52.93)|(6.33)|63.22|15.34|20.17| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.05|0.98|1.60|1.84|2.21| |P/E（现价&最新摊薄）|46.06|49.17|30.13|26.12|21.74| [1] 市场数据 - 收盘价49.90元，一年最低/最高价25.38/61.98元，市净率2.37倍，流通A股市值和总市值均为25,184.09百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产21.07元，资产负债率36.88%，总股本和流通A股均为504.69百万股 [6] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|8,571|10,355|12,160|14,267| |非流动资产（百万元）|6,176|5,905|5,567|5,192| |资产总计（百万元）|14,747|16,260|17,727|19,459| |流动负债（百万元）|4,989|5,929|6,777|7,766| |非流动负债（百万元）|696|715|715|715| |负债合计（百万元）|5,685|6,644|7,492|8,481| |归属母公司股东权益（百万元）|8,737|9,293|9,907|10,645| |少数股东权益（百万元）|325|323|327|333| |所有者权益合计（百万元）|9,062|9,616|10,235|10,978| |负债和股东权益（百万元）|14,747|16,260|17,727|19,459| |营业总收入（百万元）|13,297|17,063|19,551|22,496| |营业成本(含金融类)（百万元）|11,999|15,481|17,786|20,470| |税金及附加（百万元）|31|38|43|49| |销售费用（百万元）|42|48|55|63| |管理费用（百万元）|188|205|225|247| |研发费用（百万元）|419|478|508|567| |财务费用（百万元）|27|18|4|(15)| |加:其他收益（百万元）|67|68|66|74| |投资净收益（百万元）|(18)|9|10|11| |公允价值变动（百万元）|8|0|0|0| |减值损失（百万元）|(134)|(41)|(40)|(40)| |资产处置收益（百万元）|0|0|0|1| |营业利润（百万元）|513|832|967|1,161| |营业外净收支（百万元）|(5)|(3)|(3)|(3)| |利润总额（百万元）|508|829|964|1,158| |减:所得税（百万元）|20|25|29|35| |净利润（百万元）|488|804|935|1,123| |减:少数股东损益（百万元）|(6)|(2)|5|6| |归属母公司净利润（百万元）|494|806|930|1,118| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.98|1.60|1.84|2.21| |毛利率(%)|9.76|9.27|9.03|9.01| |归母净利率(%)|3.72|4.73|4.76|4.97| |收入增长率(%)|(23.19)|28.33|14.58|15.07| |归母净利润增长率(%)|(6.33)|63.22|15.34|20.17| |经营活动现金流（百万元）|1,753|1,431|1,810|2,141| |投资活动现金流（百万元）|(972)|(208)|(198)|(196)| |筹资活动现金流（百万元）|(341)|(269)|(339)|(402)| |现金净增加额（百万元）|435|966|1,273|1,542| |折旧和摊销（百万元）|393|494|543|580| |资本开支（百万元）|(966)|(208)|(208)|(207)| |营运资本变动（百万元）|709|86|276|384| |每股净资产(元)|20.77|18.41|19.63|21.09| |最新发行在外股份（百万股）|505|505|505|505| |ROIC(%)|5.47|8.18|8.83|9.80| |ROE - 摊薄(%)|5.65|8.68|9.39|10.50| |资产负债率(%)|38.55|40.86|42.27|43.58| |P/E（现价&最新股本摊薄）|49.17|30.13|26.12|21.74| |P/B（现价）|2.32|2.61|2.45|2.28| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司 2025H1 营收及利润双高增长，2025Q2 收入及利润表现超预期 [5][8] - 工业级市场保持快速增长，激光器 Q1 新签订单同比增 89%，智能装备检测业务接力放量 [8] - 消费级应用或快速上量，公司前瞻布局消费级激光器领域，有望享受行业放量红利 [8] - 上调 25 - 27 年盈利预测，预计归母净利润分别为 2.25、3.04、3.89 亿元，对应 PE 分别为 34、26、20X，维持买入评级 [8] 报告相关目录总结 事件 - 公司披露 2025 上半年业绩预告，预计 2025H1 营业收入 8.40 - 9.20 亿元，同比增速 41.50% - 54.98%；2025Q2 营业收入 4.97 - 5.77 亿元，同比增速 47.13% - 70.81% [5] - 预计 2025H1 归母净利润 0.86 - 1.00 亿元，同比增长 57.03% - 82.60%；2025Q2 归母净利润 0.50 - 0.64 亿元，同比增速 75.43% - 124.59% [5] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|1,454|18.6|133|23.5|1.40|37.7|6.5|59| |2025Q1|343|34.1|36|37.1|0.38|37.5|1.7|-| |2025E|2,083|43.3|225|69.8|2.37|41.4|10.1|34| |2026E|2,759|32.5|304|35.1|3.20|40.2|12.0|26| |2027E|3,567|29.3|389|27.7|4.09|39.0|13.3|20| [7] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|1,226|1,454|2,083|2,759|3,567| |净利润（百万元）|104|124|225|304|389| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|107|133|225|304|389| [10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [6][129] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司积极转型，新兴业务实现业绩突破，业务日趋多元，无人机有望成为新增长曲线，新能源业务表现亮眼，未来随着新兴业务成熟放量，业绩有望持续改善 [3] - 充电桩业务受政策与需求双轮驱动，公司作为行业技术标杆，领先地位持续巩固 [4] - 无人机业务处于低空经济新蓝海，公司通过收购切入该领域，有望成为业绩增长的核心引擎 [5] 根据相关目录分别进行总结 1 积极转型，新兴业务实现业绩突破 1.1 剥离传统业务，紧抓行业风口 - 报告研究的具体公司原主营热电和铁路运输业务，2021 年收购绿能慧充新增新能源业务，2022 年剥离热电业务，2024 年布局无人机赛道，实现业务转型升级 [18] - 2024 年公司营收 10.15 亿元，同比+56.05%，归母净利润 0.14 亿元，同比 -19.28%；25Q1 营收 2.01 亿元，同比+31.33%，归母净利润 -0.07 亿元，同比+7.19% [18] 1.2 业务日趋多元，重载无人机有望成为新增长曲线 - 公司主营新能源充电及储能业务，2024 年新增重载工业无人机业务 [34] - 2024 年新能源行业营收 9.64 亿元，同比增长 64.17%，占总营收 94.95%，毛利率 28.52%；铁路运输业务营收 0.21 亿元，同比下降 36.52%，占总营收 2.05%，毛利率 -16.43%；无人机业务营收 0.17 亿元，占总营收 1.72%，毛利率 36.28% [37] 1.3 财务分析 - 近五年营收“先稳后升”，2024 年营收 10.15 亿元，同比增长 56.05%；25Q1 营收 2.01 亿元，同比增长 31.33% [40] - 2024 年归母净利润 1405.41 万元，同比减少 19.28%；25Q1 归母净利润 -6.98 万元，同比增长 7.19%，因开展新兴业务投入增加 [40] - 新兴业务毛利率支撑综合毛利率增长，海外业务毛利率高于国内业务 [43] - 近年销售净利率波动大，费用增长削弱净利，管理、销售、研发费用率有变化，24 年利息收入增加，25Q1 短期借款增加 [48][49] 2 主业：新能源充电桩业务增长迅速 2.1 行业发展趋势：政策与市场双轮驱动 - 政策全面落地，2024 年储能相关政策确立行业地位，充电桩 CCC 认证政策将优化竞争格局，公司 2025 年 5 月成为首批通过认证企业 [52] - 新能源汽车渗透率快速提升，2024 年我国汽车销量 3143.6 万台，同比+4.46%，新能源汽车渗透率 40.93%，较 2023 年提升 9.38 个百分点，车桩比矛盾突出 [53][61] - 快充超充车型增多，2024 年 800V 高压平台车型商业化爆发，新能源汽车快充催化直流桩功率提高 [71] 2.2 行业竞争格局：多元化与集中化并存 - 产业链呈现“上游集中、中游整合、下游寡占”格局，上游充电模块由英飞源等主导，中游整桩制造分散但头部企业突围，下游运营服务形成“三强鼎立”寡占市场 [72] 2.3 绿能慧充业务分析：技术驱动的差异化竞争 - 技术创新表现突出，2025 年 4 月获“480/640/800/1000kW 大功率直流充电机全国销量第一”认证，7kW 交流充电机通过 CCC 认证，构建“研发+生产+服务”三维体系 [82][86] - 市场布局表现出色，产品覆盖全国 29 个省份和海外 40 余国，与多方客户及合作伙伴深度绑定 [87] 3 低空经济发展提速，大载重无人机有望率先产业化落地 3.1 政策加持低空经济发展全面提速 - 低空经济上升为国家战略，2023 年市场规模突破 5000 亿元，同比增速 33.8%，预计 2026 年跨越万亿大关，地方试点示范工程密集落地 [88] 3.2 重载无人机：多场景应用有望爆发 - 无人机符合低空经济发展规划，将率先产业化落地，产业正从试点验证向规模化应用发展，在物流、电力等领域有多种规模化应用场景 [92][93] 3.3 绿能慧充战略布局：控股中创航空打造增长新引擎 - 2024 年 7 月收购中创航空 57%股权，实现战略协同 [100] - 中创航空技术实力突出，掌握领先飞控核心技术，核心产品应用广泛，2023 年营收 2000 万元，净利润 532 万元；2024 年 1 - 4 月营收 1028 万元，净利润 323 万元 [101] - 下游应用广泛，涵盖军用物资投送、应急救援等多个领域 [105] - 全面布局国内外市场，国内与中国邮政合作，海外获印尼 120 套订单，未来有望持续领跑 [116] 4 盈利预测与投资建议 4.1 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司收入增速分别为 89.8%、38.3%、29.2%，归母净利润增速分别为 830.7%、76.9%、52.6%，对应 EPS 分别为 0.19、0.33、0.50 元 [121] 4.2 估值与投资建议 - 选取盛弘股份等公司作为可比公司，参考可比公司估值，考虑公司布局新业务，首次覆盖给予“买入”评级 [125][129]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予迈富时“买入”评级 [1][6][88] 报告的核心观点 - AI+SaaS战略驱动迈富时平台化、一体化发展路径，全面提升企业竞争优势，有望成为中国SaaS行业中最具成长性的智能化平台型厂商 [3][4] - 技术驱动、闭环服务、构筑迈富时精准营销业务差异化优势，在行业集中度仍低、供给端分散背景下，有望持续提升市占率与盈利能力 [5] - 2025受益于公司KA客户持续增长、叠加AI应用进入快速落地期、人工智能一体机实现出货放量，公司SaaS业务迎来业绩高速增长期，精准营销业务基于公司多年来的积累，实现平稳增长 [6] 根据相关目录分别进行总结 国内营销与销售SaaS市场的领军企业 - 迈富时是中国领先的AI+SaaS智能营销与销售云平台供应商，以“六朵云体系”为产品框架，融合多模态大模型技术，助力企业全链路、全场景智能化运营，客户覆盖多领域 [13] - 公司成立初期聚焦线上营销服务，2013年开启SaaS转型，2024年推出AI - Agentforce智能体中台，发展路径明确 [14] SaaS+精准营销双轮驱动，迈富时构建营销闭环生态 AI+SaaS战略构建迈富时平台化、一体化发展路径 - 营销SaaS可提升企业获客效率、降低成本，2024年中国营销及销售SaaS解决方案市场规模约350亿元，预计2027年增长至745亿元，2022 - 2027年年均复合增速为29.3% [17][28] - 迈富时AI+SaaS业务2024年营收8.42亿元，占总营收54%，客户达26606户，产品含311个模块。T云面向中小企业，珍客面向大型企业，二者协同构建“营销+销售”闭环 [21] - 2025年迈富时推出AI - Agent智能体中台和智能一体机，将传统SaaS升级为智能助手，提升办公效率 [22] - 营销SaaS市场渗透率远低于企业级SaaS，迈富时产品一体化、技术竞争力强、切入垂直场景，有望脱颖而出 [29][33] 智能化与系统化能力构筑竞争壁垒，驱动公司精准营销升级 - 精准营销通过线上广告技术提升效果与回报，预计2024年中国精准营销市场规模约12800亿元 [36] - 迈富时精准营销业务2024年营收7.16亿元，占总营收46%，提供在线广告解决方案服务和在线广告分发服务，合作资源丰富，客户涵盖多行业 [37][39][41] - 中国精准营销市场增长快，用户规模扩大、短视频平台商业化等因素驱动，市场集中度低，迈富时在资源、创意、数据、协同等方面有竞争力 [43][44][47] 公司业绩分析 - 2021 - 2024年公司营收增长，主要受SaaS业务推动，整体毛利率受收入结构影响 [49] - SaaS业务收入增长快，客户留存率高、粘性强，但毛利率因成本因素有所下滑 [50][54][64] - 精准营销业务策略“先扩张、后优化”，收入和毛利率有波动，主要成本为媒体流量采购 [65][66][67] - 公司经营活动现金流量净额波动，2024年自由现金流改善，销售、管理费用优化，2024年经调整净利润增长 [74][80][83] 盈利预期与估值 - 预计2025 - 2027年公司AI+SaaS业务营收同比增长60%、35%、30%，毛利率为76%、72.77%、72% [86] - 预计2025 - 2027年公司精准营销业务营收同比增长20%、15%、12%，毛利率为13.5%、13.2%、13% [87] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为2.05百万元、113.42百万元、325.35百万元，增速分别为100.23%、5445.3%、186.85%；EPS分别为0.01元、0.44元、1.27元；PE分别为7417.46倍、133.76倍、46.63倍 [6][88][89]

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 维持2季度运营层面盈亏平衡预期，预计2025年2季度收入环比降8%，低于市场一致预期，主要因剧集置换数量减少、部分剧集档期调整以及效果广告表现弱，但基于成本/费用节约以及汇兑收益，基本维持2季度经调整运营层面盈亏平衡预期 [2][7] - 预计2季度会员收入环比降9%，广告收入环比下降4%，7月内容播放表现改善，预计3季度收入将环比恢复增长 [7] - 微剧布局稳步推进，下半年或更聚焦精品内容上新的稳定性，预计短期对利润影响持续，下调2025/26年经调整净利润至7.7亿/14.3亿元人民币 [7] - 将估值基准调整至2026年，基于10倍2026年市盈率，维持目标价2.1美元，考虑头部内容表现边际改善，以及文娱订阅抗周期属性，维持买入 [2] 各部分总结 财务模型更新 - 2025年7月23日，爱奇艺收盘价1.99美元，目标价2.10美元，潜在涨幅+5.5% [1] 股份资料 - 52周高位3.33美元，52周低位1.53美元，市值10.5152亿美元，日均成交量2214万股，年初至今变化-1.00%，200天平均价1.98美元 [5] 盈利预测变动 - 2024-2026年新预测营业收入分别为278.75亿、291.26亿、305.57亿元人民币，较前预测均有下降，降幅在2%-4% [6] - 2024-2026年新预测付费会员收入分别为168.79亿、173.66亿、182.07亿元人民币，较前预测均有下降，降幅在2%-5% [6] - 2024-2026年新预测在线广告收入分别为54.13亿、58.17亿、61.71亿元人民币，较前预测均有下降，降幅在2%-5% [6] - 2024-2026年新预测内容发行收入分别为24.04亿、28.68亿、29.51亿元人民币，较前预测均有下降，降幅在2%-8% [6] - 2024-2026年新预测其他收入分别为31.79亿、30.75亿、32.29亿元人民币，较前预测均有下降，降幅在1%左右 [6] - 2024-2026年新预测毛利润分别为63.94亿、71.79亿、78.16亿元人民币，较前预测均有下降，降幅在5%左右 [6] - 2024-2026年新预测调整后运营利润分别为12.42亿、18.82亿、23.50亿元人民币，较前预测均有下降，降幅在14%-20% [6] - 2024-2026年新预测调整后净利润分别为7.66亿、14.26亿、19.67亿元人民币，较前预测均有下降，降幅在15%-30% [6] 业绩展望 - 2025年2季度总营收66.21亿元人民币，环比降8%，同比降11%，低于彭博一致预期 [11] - 预计会员收入40.96亿元人民币，环比降7%，同比降9%；广告收入12.71亿元人民币，环比降4%，同比降13%；版权分销收入4.31亿元人民币，环比降31%，同比降38%；其他收入8.22亿元人民币，环比降1%，同比升5% [11] - 2季度运营成本53.15亿元人民币，环比降1.7%，同比降6%；毛利13.06亿元人民币，环比降27%，同比降26%；毛利率20% [11] - 经调整运营利润1400万元人民币，环比降97%，同比降97%；经调整净利润-1400万元人民币，环比降104%，同比降105% [11] 财务数据 损益表 - 2023-2027年预计收入分别为318.73亿、292.25亿、278.75亿、291.26亿、305.57亿元人民币 [15] - 2023-2027年预计净利润分别为19.25亿、7.64亿、2.24亿、8.62亿、13.80亿元人民币；Non-GAAP标准的净利润分别为28.38亿、15.12亿、7.66亿、14.26亿、19.67亿元人民币 [15] 资产负债简表 - 2023-2027年预计总资产分别为445.94亿、457.61亿、444.39亿、486.91亿、507.51亿元人民币 [16] - 2023-2027年预计总负债分别为324.09亿、323.87亿、312.57亿、333.63亿、330.05亿元人民币 [16] - 2023-2027年预计股东权益分别为120.87亿、133.65亿、131.73亿、153.20亿、177.38亿元人民币 [16] 现金流量表 - 2023-2027年预计经营活动现金流分别为33.52亿、21.10亿、4.84亿、26.43亿、12.14亿元人民币 [17] - 2023-2027年预计投资活动现金流分别为-17.40亿、-24.45亿、0.32亿、0.28亿、0.23亿元人民币 [17] - 2023-2027年预计融资活动现金流分别为-42.85亿、-13.70亿、-29.10亿、1.32亿、1.36亿元人民币 [17] 财务比率 - 2023-2027年预计ROA分别为4.2%、1.7%、0.5%、1.9%、2.8%；ROE分别为20.8%、6.0%、1.7%、6.0%、8.3%；ROIC分别为30.8%、12.6%、4.4%、8.8%、10.0% [17] - 2023-2027年预计净负债权益比分别为53.6%、72.9%、84.8%、55.3%、40.6%；流动比率分别为0.6、0.4、0.3、0.4、0.5 [17]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予三一国际“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 三一国际作为三一集团旗下主要能源业务主体，已建立覆盖传统矿业、港口物流、油气装备以及光伏、锂电等新能源领域的装备平台 [12] - 未来，随着全球矿业投资和物流行业发展，叠加公司市场份额提升和海外市场开拓，公司业绩有望保持增长 [12] 根据相关目录分别进行总结 三一国际：国内能源装备行业龙头 - 公司发展历程：2009 年注册成立并在香港上市，此后通过多次收购进入矿车、港口机械、新能源锂电装备、氢气和光伏产业链、油气装备、换电站及新能源电池等领域 [4][20] - 公司股权架构：股权集中，第一大股东为三一香港集团有限公司，实际控制人梁稳根持股，核心管理层均有持股 [21] - 公司主营业务与产品：包括矿山装备、物流装备、油气装备以及新兴产业四大板块，产品涵盖煤炭机械、非煤掘采、矿用车辆、智慧矿山、集装箱装备、散料装备、通用装备、成套压裂设备、钻修井机管柱自动化设备、油气田相关技术服务、光伏太阳能组件、制氢装备、动力电池模组及储能系统等 [27] - 公司经营情况与财务分析：2017 年以来收入持续增长，2024 年受毛利率下降和油气装备业务资产减值影响，归母净利润同比下降；矿山装备与物流装备为主要收入来源，2023 - 2024 年装入油气设备和新兴产业；2021 年以来毛利率和费用率基本稳定，净利率受减值等因素影响有所下降；海外收入快速增长，小港机与矿车主机收入占比较高；公司资产负债率逐渐回升，周转率、盈利能力短期承压 [29][32][38] 矿山装备：全球资本支出维持高位，智能化趋势凸显国内企业竞争优势 - 煤矿机械：煤炭仍为重要能源，我国煤炭产量持续增长，行业利润维持高位，资本支出持续增长；煤机行业收入增长稳定，市场集中度逐渐提升；公司煤机产品覆盖“三机一架”，产品系列齐全，收入快速增长，市场份额持续提升 [6][72][74] - 矿车业务：我国矿用自卸车和宽体自卸车销量逐渐增长，市场规模稳步提升，新能源宽体自卸车渗透率有望快速提升；大宗商品价格维持高位，支撑矿业盈利与资本开支，全球矿卡市场规模有望增长；公司矿卡产品品类齐全，无人矿卡向批量复制发展 [85][90][106] 物流装备：市场份额持续提升，小港机优势明显 - 我国集装箱吞吐量持续增长，复合增长率高于全球，港口吞吐量增长叠加智能化趋势，我国及全球港口机械市场规模有望持续增长 [110][113] - 振华重工为岸桥龙头，三一国际小港机市占率领先，港机产品系列丰富，电动化、智能化优势凸显 [119][123] 油气装备&新兴产业：各项业务发展迅速，渐具规模 - 油气设备：需求增长叠加“增储上产”，我国及全球油气产量持续增长，油价维持高位，支撑油气公司资本开支，公司油气设备以压裂设备为核心 [126][136][141] - 光伏：碳中和进程持续推进，我国及全球光伏装机快速增长，但产能过剩下行业持续亏损，未来“反内卷”政策有望出台，三一硅能光伏全产业链布局，绿色矿山等应用场景优势独特 [143][146][147] - 锂电行业：政策支持叠加车企加大销售力度，我国新能源汽车销量和渗透率持续快速提升，带动动力电池产销两旺，三一锂能重点布局换电、电池系统和储能，发展迅速 [150][156][161] 核心假设 - 矿山装备：预计 2025 - 2027 年业务收入同比增长 6.9%、12.2%、14.4%，毛利率为 27.5%、28.0%、28.5% [165] - 物流装备：预计 2025 - 2027 年业务收入同比增长 18.7%、19.8%、19.7%，毛利率为 25.0%、25.5%、26.0% [165] - 油气装备：预计 2025 - 2027 年业务收入同比增长 20.0%、18.0%、16.0%，毛利率为 20.0%、22.0%、24.0% [166] - 新兴产业：预计 2025 - 2027 年业务收入同比增长 74.9%、60.5%、31.3%，毛利率为 10.1%、10.7%、12.0% [166] 投资建议 - 预计 2025 - 2027 年，公司营业收入为 258.0、313.3、373.4 亿元，同比增长 17.8%、21.4%、19.2%；净利润 22.3、27.7、35.4 亿元，同比增长 102.0%、24.3%、28.1%；对应 2025 年 7 月 22 日收盘价，市盈率为 11.2、9.0、7.0 倍 [12][170]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 调整百度财务预测，预计2025年百度核心收入基本持平，运营利润同比下降29%，AI搜索改造以用户体验为优先，广告收入有压力，云业务受益于AI和大模型需求拉动，预计全年收入同比增25%，利润端受广告影响同步承压，自动驾驶UE持续改善并与Uber合作部署数千辆萝卜快跑无人驾驶车，基于SOTP估值维持目标价99美元/96港元，维持买入评级 [1] 各部分总结 财务模型更新 - 收盘价92.45美元，目标价99美元，潜在涨幅7.1% [1] - 预计2025年百度核心收入基本持平，运营利润同比下降29%，云业务全年收入同比增25% [1] 盈利预测变动 - 2025 - 2027年新预测营业收入分别为131,591、141,009、148,143百万元人民币，较前预测分别变动-2.9%、-1.2%、-1.9% [5] - 2025 - 2027年新预测经调整运营利润分别为18,098、21,210、23,274百万元人民币，较前预测分别变动-11.9%、-11.5%、-11.0% [5] 广告与云业务情况 - AI搜索改造以用户体验优先，2季度AI搜索内容占比预计超50%，商业化尝试初步，2 - 3季度广告收入预计同比下降16%/16%，4季度降幅或缓和但仍有不确定性 [6] - 预计云业务2季度收入同比增26%，订阅制收入稳定增长，项目制季度间有波动 [6] 利润与自动驾驶情况 - 利润端受广告收入下调影响承压，预计2季度百度核心营运利润40亿元人民币，利润率15.6%，2025年营运利润率或下调1.6ppts至16.2% [6] - 自动驾驶UE持续改善，与Uber合作计划部署数千辆萝卜快跑无人驾驶车，在中东和亚洲先投入运营 [6] 财务数据 损益表 - 2025 - 2027年收入分别为131,591、141,009、148,143百万元人民币，毛利分别为59,976、66,593、71,780百万元人民币 [13] - 2025 - 2027年Non - GAAP标准下的经营利润分别为18,098、21,210、23,274百万元人民币，净利润分别为22,949、24,948、26,480百万元人民币 [13] 资产负债简表 - 2025 - 2027年总流动资产分别为181,526、166,919、170,059百万元人民币，总长期资产分别为285,670、321,773、344,426百万元人民币 [13] - 2025 - 2027年股东权益分别为293,949、320,275、348,763百万元人民币 [13] 现金流量表 - 2025 - 2027年经营活动现金流分别为24,136、22,041、26,423百万元人民币，投资活动现金流分别为-6,086、-8,561、-9,390百万元人民币 [14] - 2025 - 2027年融资活动现金流分别为-10,330、-10,418、-10,439百万元人民币 [14] 财务比率 - 2025 - 2027年Non - GAAP标准下经营利润率分别为13.8%、15.0%、15.7%，净利率分别为13.2%、14.4%、14.9% [14] - 2025 - 2027年ROA分别为5.1%、5.2%、5.3%，ROE分别为8.2%、8.1%、7.9% [14]