消费与信心 - 因高消费价格影响，整体消费者信心下降，除巴西外消费者支出全面放缓[12][13] 行业表现 - 2024年制造业首次收缩，服务业稳定增长，中国和美国制造业增长停滞，欧元区仍处收缩状态[14][29][34] 经济增速 - 经济增速加快，受工业生产和资本市场增长推动[14][45] 贸易情况 - 6月世界贸易量增长0.7%，美国贸易增长，中国和巴西出口下降，港口贸易活动较去年同期降3.5%[14][50][54][62] 就业情况 - 7月美国和中国失业率上升，巴西自4月以来失业率下降[73] 物价走势 - 发达经济体通胀缓解，发展中经济体7月消费者通胀稳定，仅俄罗斯加速，多数大宗商品价格8月下跌但仍高于疫情前，黄金8月创新高至每盎司2439美元[15][84][89][93] 食品价格 - 7月食品价格基本不变，较疫情前水平增加19%，消费者最终支付价格大幅下降但仍相对较高[116][118] 股票市场 - 8月股票市场陷入困境，多数证券交易所受损，波动率略有上升但仍可控[123][132] 资本成本 - 8月资本成本稳定，得益于通胀稳定和市场对利率决策观望[138] 利率情况 - 2024年利率基本不变，对降息及其幅度预期增加[16][145]

决策层调研 - 4月政治局会议后，中央调研聚焦科技、消费、就业、外贸与平台经济五大领域[2] - 科技考察涉及高端制造技术研发和产学研结合[2] - 消费重点调研家电“以旧换新”和文旅体消费新业态[2] 国内政策 - 7月多项经济与产业政策出台，包括推进统一大市场建设、支持创新药发展等[5] - 资本市场政策涵盖信息披露、科创债ETF批复等[5] 全球动态 - 7月美国多项政治经济事件发生，如通过“大而美”法案、调整关税等[6] - 6月美国制造业PMI为49%，预期48.8%；非农新增就业14.7万人，失业率4.1% [6] 未来展望 - 7月将公布多项重要数据和召开重要会议，如住宅销售价格报告、美联储利率决议等[57][60] 风险提示 - 存在政策理解偏差和历史经验失效风险[6]

政策发布 - 2025年7月13日，上交所发布《上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第7号 -- 预先审阅》，即日起施行[4] 制度创新 - 从“咨询沟通机制”到“预先审阅机制”，监管逻辑从“事后修正”向“事前指导”演进[4] - 预先审阅定位非必经程序，提供“正式级别”专业问询服务，降低信息披露成本等[4] 适用对象 - 适用于开展关键核心技术攻关或符合特定情形的科技型企业，对接半导体等战略性新兴产业[4] 衔接机制 - 预先审阅全程保密，发行人可决定是否正式申报，完善文件且无新增重大事项，上交所可不再重复问询[4] - 正式申报后需同步披露预审阶段问答材料，保障投资者知情权[4] 整体影响 - 《指引》与“科创成长层”制度相呼应，体现注册制审核服务向分层、分级机制探索[4] - 有望加速科创企业IPO进程，缩短准备周期，提升券商投行项目储备量和审核效率[4]

会议概况 - 7月14 - 15日中央城市工作会议在北京召开，强调城市发展进入存量提质增效阶段，对多方面作出系统部署[3][12] 政策基调 - 总基调以稳为主，强调内涵式高质量发展，政策更趋理性和中长期导向[7][13] 房地产政策 - 政策连续性增强，但刺激有限，未用强刺激手段，表述中性温和[7][13] - 释放坚持房住不炒、改造存量资产、减弱地产拉动作用三个信号[13] 城中村与危旧房改造 - 重在稳步推进，强调正面作用，控制节奏，以地方主导等方式推进[14] 城市发展主线 - 城市更新与城市群中长期主线明确，发展逻辑向质量提升驱动切换[15] 投资建议 - 维持“哑铃型策略”，下半年以债市等稳健板块为底仓，逢低布局科技板块[18] 风险提示 - 国内产业政策落地不及预期，“对等关税”政策不确定，海外市场流动性收紧[5][19]

经济整体情况 - 上半年国内生产总值660536亿元，按不变价格计算同比增长5.3%，一季度同比增长5.4%，二季度增长5.2%，环比增长1.1%[3] - 名义GDP上半年增速4.3%，二季度从一季度的4.6%降至3.9%[4] 经济特点与展望 - 中国GDP对美国比重有望回升，下半年或延续对美“阶段性缓和”[3][4] - 5.3%增速好于去年同期5.0%，测算下半年4.7%增速可实现2025年增长目标，年中政策转向必要性不大[3][4] - 今年下半年有重现“生产强、消费弱”分化风险[4] 各领域情况 - 消费有后劲但下半年面临基数压力，6月商品零售同比回落，“以旧换新”政策带动家电、汽车等品类，6月餐饮收入同比大幅下滑[5] - 6月工业增加值同比增速6.8%，后续工业生产或放缓，二季度产能利用率降至74.0%[5][7] - 6月制造业投资同比增速降至5.1%，电子设备等行业增速放缓明显[7] - 6月广义基建投资增速降至5.3%，“稳基建”重要性高，未来增速维持中性区间[7][8] - 房地产市场“存量重于增量”，投资增速下降，销售等指标改善，7月以来30城商品房成交下降[8]

全球制造业 - 6月全球制造业PMI指数回升0.8个百分点至50.3，供需两端均显著回升，关税缓和带来的回升动力显现[6][25][36] - 新兴市场环比上行1.2个百分点至50.4，发达市场上升0.5个百分点，多数区域景气度好转[31] 中国制造业 - 6月中国官方制造业PMI读数回升0.2个百分点至49.7，现实好转但预期偏弱[55] - 新订单回升0.4个百分点，企业原材料采购量大幅上行2.6个百分点，生产经营活动预期下降0.5个百分点[55][56] 美国制造业 - 6月美国ISM制造业PMI环比上升0.5个百分点至49.0，仍处荣枯线下，订单和就业萎缩加剧[87] - 生产端显著上升至扩张区间，但需求端大幅下滑，物价指数上升0.3个百分点，就业指数回落1.8个百分点[87] - 6月美国ISM非制造业PMI回升0.9个百分点至50.8，重回扩张区间，但就业显著下滑至收缩区间，通胀压力仍存[111] 其他地区制造业 - 6月印度制造业PMI指数环比上行0.8个百分点至58.4，供需两旺，逆季节性上行[139] - 6月东盟制造业PMI指数环比下降0.6个百分点至48.6，受需求疲软拖累持续恶化[148][154] - 6月欧元区制造业PMI指数环比回升0.1个百分点至49.5，仍处收缩区间但持续改善[163]

供给侧改革成效 - 2015 - 2017年供给侧改革涉及煤炭、钢铁等行业，削减过剩产能效果良好，PPI、企业盈利能力、名义GDP增长回升，行业利润率从2015年低点2.4%回升至2017年初6.6%，相关行业去杠杆成效明显[2][11][19] - 煤炭、水泥等行业资产价格受提振，2016 - 2017年煤炭和水泥板块分别上涨22.4%/48.7%，高于同期沪深300指数回报率17%[19] 反内卷与供给侧改革差异 - 总需求环境：当前与供给侧改革前均名义增长放缓、物价低位、地产周期磨底，但本轮持续时间或更长，且中国出口占全球比例从2015年14%提升至16%[34][37] - 涉及行业：反内卷主要涉及光伏、汽车等，与供给侧改革聚焦的煤炭、钢铁等不同，但产值占比均为3成，就业人数比重为19%，略低于供给侧改革的24%[2][57] - 政策方式：反内卷强调行业自律、法治化与市场化，以自下而上为主；供给侧改革以行政手段为主，将去产能任务纳入地方政绩考核[3][74] 反内卷难点与机遇 - 有利因素：反内卷行业集中度更高，如光伏、汽车头部企业集中度67%，高于2015年煤炭和钢铁的36%和34%[3] - 不利因素：国企比例更低、中下游行业偏多、产能更新，去产能难度大，如钢铁企业盈利能力强且产能新[3][82] 反内卷成效行业 - 高集中度、盈利能力差的光伏上游硅料环节，有动力进行兼并重组等；汽车行业或加速自发性产能整合；养殖、农药等化工品行业有望加速产能出清和利润率回升[4][111] 反内卷宏观影响 - 对PPI推升较供给侧改革温和，因需求侧政策和宏观环境不同，涉及中下游行业多，对整体通胀拉动不及供给侧改革[4][129] - 可能压低相关行业总产出及工业增加值，但长期有助于资源优化配置和经济增长[131] 反内卷政策建议 - 结合提振需求侧政策，价格传导更顺畅，PPI回升弹性大，利润率回升明显，政策退出更顺畅[5][139] - 中长期规范地方政府激励和产业政策，利于竞争性行业产能周期自我调整[5]

美国通胀对经济及出口的影响 - 通胀上行或侵蚀美国中低收入群体实际收入与消费力，影响贫富差距，冲击中高收入群体财富效应，进而影响服务消费与就业[3][16][26] - 通胀明显上行会使市场担忧美国公共债务可持续性，长端美债利率或维持高位，制约财政扩张力度，2024年美国利息支出占财政收入和支出比例分别为17.9%、13.1%，历史峰值为18.4%、15.4%[4][30] - 通胀明显上行将制约美联储降息节奏和幅度，若下半年PCE及核心PCE价格指数环比均值超0.28%，或削减其降息倾向[4][34] 美国通胀短期领先指标 - 价格预期和价格调查维度指标指向短期通胀上行压力，消费者通胀预期在通胀大幅上行初期比实际通胀早1 - 2个季度触底回升，企业价格调查和预期指标领先2 - 5个月，美债隐含1年期盈亏平衡通胀率领先约2个月[5][40][43][51] - 实际价格维度的美国进口价格指数和CRB工业原料现货指数分别领先美国CPI同比1个月、6个月[5][52] - 实体经济维度，制造业生产指数领先约2个月，OECD综合领先指标、零售销售同比、制造业新订单同比分别领先约4个月、3个月、2个月[6][56][58] - 金融维度，M2*M2货币流通速度同比领先约1个月，贸易加权美元指数同比领先约3个月[6][62] 美国通胀领先指数构建及预测 - 构建综合通胀领先指数，自2005年开始，领先美国CPI同比约2个月，各维度与综合指数和美国CPI同比相关系数分别为0.83、0.63、0.59、0.67、0.76[7][8][67] - 通胀上行压力主要来自成本端，未来一个季度美国通胀或偏平或略有回升，7月美国CPI同比可能升至3.2%左右，彭博预期三季度为3.1%[8][9][73]

金融数据表现 - 2025年6月社融存量同比增长8.9%，较上月提升0.2个百分点；贷款存量同比增长7.1%，持平于上月；M1同比增长4.6%，比上月抬升2.3个百分点；M2同比增长8.3%，比上月提升0.4个百分点[5] 数据向好因素 - 积极财政政策提前发力，6月政府债券融资对社融存量同比拉动达0.1个百分点，2025年新增政府债务总规模11.86万亿元，上半年政府债券净融资7.66万亿元，同比多4.32万亿元[5] - 6月外币贷款对社融存量同比拉动达0.03个百分点，4月以来外币贷款月度增量由负转正；企业短期贷款对贷款存量同比拉动达0.18个百分点，抵消票据融资等分项拖累[5] - 6月企业和居民中长期贷款均同比多增，还原地方专项债置换影响后贷款同比增速更高[5] - 上年同期整治资金空转使货币供应量基数低，今年企业存款增长恢复，上半年企业存款增加1.77万亿，同比多增3.22万亿[5] - 金融“五篇大文章”服务实体经济，5月末贷款余额103.3万亿元，同比增长14%，科技、绿色等领域贷款增速高于同期各项贷款增速[5] 风险提示 - 稳增长政策效果不及预期，海外经济衰退程度超预期，地缘政治冲突升级[4][13]

出口与信贷 - 6月以美元计价出口金额同比5.8%，较5月提升1个百分点，对美出口同比大幅提升18.4个百分点[4] - 6月社融同比8.9%，较上月提升0.2个百分点，人民币贷款余额同比7.1%，与上月持平[14] - 主动信贷扩张进程延续，权益市场上涨或延续，主题投资风格有望维持[19][20] 物价指标 - 6月PPI环比-0.4%，同比-3.6%，7月PPI或有所改善，6月PPI同比增速可能是年内底部[8][9] - 6月CPI同比0.1%，较上月提升0.2个百分点，核心CPI同比0.7%，较上月上升0.1个百分点[11] 美国经济 - 7月5日当周美国初次申领失业金人数为22.7万人，较上周回落0.5万人[23] - 7月4日当周美国红皮书商业零售销售周同比为5.9%，较上周上升1个百分点[23] - 市场预期2025年美联储降息次数回落至2次，降息幅度收窄至50BP左右[24] - 新关税政策或推动美国通胀回升，需关注美欧、美日间关税谈判进度[24] - 上周10年期美债利率回升8BP至4.43%，美元指数回升0.9%至97.9[24]