报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市，维持上次评级 [3] 报告的核心观点 - 梳理突破性疗法对指导国产创新药分子出海有现实意义，其分子高出海成功率证实了这一点 [5] - 国产创新药在CDE批准的突破性疗法中占比高于海外创新药，海外临床稳步推进 [13] - CDE突破性疗法与出海交易同步发展、高度相关，纳入该疗法的国产分子出海潜力大 [24][28] 各部分总结 突破性疗法梳理 - 突破性疗法于2020年被CDE引入国内，旨在加快治疗严重疾病新药落地，新药需较现有手段有临床优势 [4] - 截至2025年6月4日，CDE共批准126款国产自研创新药纳入突破性疗法，靶点从热门向新兴拓展，涉及企业增多 [4] - 纳入CDE突破性疗法的分子商业化有价值、数据有优势，对指导国产创新药出海有意义，部分企业已完成出海突破，众多品种有BD潜力 [5] 突破性疗法政策 - 中美均出台“突破性疗法认定”政策，纳入需满足用于防治严重疾病、有明显临床优势两个条件 [6] - FDA于2012年设立该程序，NMPA在2020年试行，两者在适用范围、提出时间、申请程序等方面存在差异 [6][8] CDE突破性疗法情况 - 国产创新药在CDE批准的突破性疗法中占比高，海外临床进度较快，13款产品海外获批上市，1款申报上市，60款处于临床阶段 [13] - 从分子类型看，化药及单抗数量多，ADC进入收获期，新分子类型崭露头角 [14] - 恒瑞医药取得CDE突破性疗法批文数量最多，多个新兴biotech潜力可观 [17] - 靶点集中在HER2、PD - 1等热门靶点，同时向新兴靶点拓展，多个较新靶点品种持续入选 [23] CDE突破性疗法出海分析 - CDE突破性疗法与出海交易同步发展、高度相关，纳入该疗法的国产分子中有25%已出海，全部国产分子仅1%出海 [24][28] - 部分企业出海已完成从0到1的突破，出海分子临床一般处于后期，全球进度领先或取得美国BTD认证 [29] - 梳理了尚未出海的有出海潜力的突破性疗法品种，参考因素包括全球临床进度、是否取得美国BTD认证等 [31] 附录：CDE突破性疗法品种 - 详细列出多批取得CDE突破性疗法认证的国产分子信息，包括药品名称、所属集团、靶点、成分类别、产品最高进度等 [34][36][38]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [3] 报告的核心观点 - RWA即现实世界资产代币化，通过区块链技术将传统实体资产转化为数字通证，破解传统资产流动性不足等难题，为全球经济及金融数字化创新带来机遇，稳定币是RWA资产数字化交易的基础支付、结算媒介 [4] - RWA业务需明确标的资产价值、所有权和法律地位，连接真实与数字资产世界，符合监管规定，盈利来源多元化，香港超前布局虚拟资产及稳定币监管与发展，美及香港地区推动稳定币监管立法 [4] - RWA技术支撑分核心架构层、中间件层及应用层，稳定币在RWA架构中有稳定计价等作用，花旗银行预测到2030年通证化数字证券规模达4 - 5万亿美元，RWA生态系统多样，未来或快速成长 [4] - 建议关注区块链 + 金融科技、新能源 + RWA、跨境支付三大成长主线 [4] 各部分总结 RWA概览 - RWA通过区块链技术将传统实体资产转化为数字通证，解决传统资产难题，花旗银行预测RWA将带动区块链行业发展，私募和上市公司资产代币化到2030年达约4万亿美元，稳定币是RWA数字化交易基础媒介 [8] - RWA通过多方协同形成产业闭环，提升资产流动性和运营效率，产业链包括资产发行方、技术服务方、流动性提供方、合规与监管方、投资者、支持服务方 [9][10] - RWA创新性及优势为提升传统资产流动性、高效便捷低成本、实现全球化流通、透明度高交易安全、合规框架优化适配，但长期发展需平衡技术创新与监管合规挑战 [12] - 代币化RWA市场分稳定币等6大类，2024年末链上RWA（不含稳定币）约154亿美元，同比增长约80%，私募信贷和美国国债是主要代币化资产，美债代币化资产规模增长更快 [15] - 美国致力于用稳定币巩固美元霸权，预计数字资产为美债带来2万亿美元新增需求，稳定币交易量超Visa和Mastercard，Tether是美债大买家 [20] - RWA发展趋势为从技术探索到场景落地、DeFi与传统机构协同、标准化与监管推进、主流资本入场 [21] - 2024年8月香港Ensemble沙盒项目启动，2025年2月华夏基金（香港）代币化零售货币基金上线，核心是基金份额登记等转移至区块链平台，遵循监管框架 [24] - 近年来中国内地与香港RWA融资有突破性进展，如朗新科技充电桩、协鑫能科光伏电站等项目 [27][28] 业务开展与监管 - RWA发行核心逻辑是合规前提、资产现金流基础、技术映射手段、监管沙盒通路，当前企业发行分四步走，未来将呈现“多级合规化” [33] - RWA发行路径以香港为例，包括交易结构设计、智能合约开发等步骤，涉及多种金融牌照 [37][38] - RWA资产包括稳定币等，发行主体有持牌金融机构、合规虚拟资产交易平台、金融科技公司、实力企业 [39] - RWA业务盈利来源多元化，覆盖发行、交易与运营环节，包括发行服务费、流动性管理收益等 [44][45][46] - 香港在稳定币监管方面不断推进，2025年5月21日《稳定币条例草案》通过，将落实发牌制度 [47] - 2025年5月19日美国《GENIUS法案》通过程序性投票，5月21日香港《稳定币条例》立法通过，两部法案推动全球稳定币市场规范化 [49] RWA技术、市场及生态 - RWA技术支撑分核心架构层、中间件层、应用层，稳定币在RWA架构中有稳定计价等作用，波士顿咨询集团预测到2030年全球RWA市场规模将突破16万亿美元 [53][54] - 稳定币已成为全球金融主流支付基础设施，市场规模和交易量增长迅速，活跃钱包地址增加 [58] - RWA生态系统多样，相关服务方和资产提供者推动真实世界资产进入加密领域 [63] - 报告梳理了RWA业务相关上市公司，涉及区块链 + 金融科技、新能源 + RWA、跨境支付、IP/文创 + RWA等板块 [66]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 跨国药企专利悬崖释放超2400亿美元市场空间，中国凭借技术平台与研发效率优势成为全球创新药供给的核心力量，有望依托License - out模式实现技术价值全球化兑现，加速填补MNC专利悬崖后的市场空缺 [5] - 目前已进入下一个创新药周期的投入阶段，创新药行情有基本面支持，未来能兑现业绩，持续性将超预期，应重点寻找空间大、格局好、未来有直接出海或BD出海的品种和标的 [5] - 持续看好创新+复苏+政策三大主线，创新主线关注有出海竞争力的创新Biopharma等；复苏主线关注品牌中药及消费医疗；政策主线关注国改&重组 [6] 根据相关目录分别进行总结 建议关注医药组合上周表现 - 上周周度建议关注组合算数平均后跑输医药指数1.0个点，跑输大盘指数0.6个点 [14] - 上周月度建议关注组合算术平均后跑赢医药指数0.3个点，跑赢大盘指数0.6个点 [15] MNC专利悬崖后，中国药企重构全球创新药格局 需求：MNC面临专利悬崖，31款大单品销售额超2400亿美元 - 截止2037年，27款2024年全球销售超40亿美金的药品在美国面临专利悬崖，合计潜在损失约2443亿美元，涉及9款100亿级别药物 [18] - BMS、默沙东、辉瑞、强生、礼来等公司多款重磅产品将在未来几年面临专利到期 [19][20] 供给：中国多个技术平台的在研管线数量位居全球第一 - 中国创新药研发管线中细胞疗法与小分子类最多，多数创新药处于临床I期，在多个技术赛道在研管线超美国排名第一，在部分赛道差距较小 [32] - 全球在研创新药覆盖3212个赛道，中国企业覆盖1300个，在716个赛道研发进度第一 [33] 交易：MNC青睐，多个对外重磅交易已完成，不断刷新记录 - 近十年全球医药交易数量和金额增长，中国相关交易增长更猛，2024年对外授权交易金额占全球30%，2025年初至今占比升至44% [5][36] - 2025年全球交易总金额TOP20项目中中国管线占50%，首付款金额TOP20项目中占25% [42] - 预计2020 - 2025年中国授权项目整体有望带来约82亿美金净利润，按10倍PE测算潜在市值增量达817亿美元 [5] 医药板块周行情回顾及热点跟踪（2025.6.2 - 2025.6.6） A股医药板块本周行情 - 本周中信医药指数上涨1.2%，跑赢沪深300指数0.3pct，2025年初至今上涨8.3%，跑赢9.9pct [4] - 医药子板块中生物医药Ⅲ涨幅最高为2.64%，化学制剂涨幅最低为0.11% [55] - 截至6月6日，医药板块整体估值为27.74，环比上升0.2，相对同花顺全A估值溢价率为28.07%，环比上升0.26pct [58] - 本周中信医药板块成交额4476.3亿元，占A股9.3%，较上周期下降1.7%，年初至今成交额78543.1亿元，占5.6% [65] - 本周中信医药板块473支个股中321支上涨，涨幅前五为易明医药、万邦德、昂利康、新诺威、海辰药业 [4][66] - 本周医药生物行业19家公司大宗交易成交总金额5.8亿元，前五为辰欣药业、热景生物、特宝生物、康泰医学、博士眼镜 [71] 下周医药板块新股事件及已上市新股行情跟踪 - 下周医药行业无新股上市 [72] - 近半年映恩生物、维昇药业等4家医药公司上市，映恩生物上市首日涨117%，上市至今涨5% [73] 港股医药本周行情 - 本周恒生医疗保健指数上涨4.1%，跑赢恒生指数1.9pct，2025年初至今上涨42%，跑赢23.4pct [75] - 本周恒生医疗保健212支个股中102支上涨，涨幅前五为中国抗体 - B、佳兆业健康、再鼎医药 - B、中国生物科技服务、百心安 - B [77]

报告行业投资评级 - 计算机行业投资评级为推荐（维持） [2] 报告的核心观点 - DeepSeek - R1小版本更新后推理、写作、编程能力增强，国产大模型有望持续迭代；国产算力有望从“单点突破”转向全产业链协同，一体化发展趋势逐步强化；叠加近期算力租赁厂商业务进展不断，产业高景气度有望持续验证，维持计算机行业“推荐”评级 [6][26] 根据相关目录分别进行总结 一周市场表现 - 2025年6月3日 - 6月6日，申万计算机指数上涨2.79%；板块个股涨幅前五为汇金股份、青云科技 - U、中电鑫龙、众诚科技、御银股份；跌幅前五为湘邮科技、经纬恒润 - W、创意信息、德赛西威、万集科技 [11] 行业要闻 - 2025年5月30日，工信部印发《算力互联互通行动计划》，提出到2026年建立较为完备的算力互联互通标准、标识和规则体系，到2028年基本实现全国公共算力标准化互联 [15] 重点公司公告 - 2025年6月4日，四维图新与阿里云签署《战略合作框架协议》，将在多领域开展深度合作 [15] - 2025年6月5日，直真科技拟开展融资租赁业务，融资金额不超过1.6亿元 [15] - 2025年6月6日，城地香江全资子公司中标4.39亿（不含税）数据中心EPC项目 [16] 本周观点 DeepSeek - R1小版本更新，推理能力再加强 - 2025年5月28日，DeepSeek发布DeepSeek - R1 - 0528模型，优化推理、幻觉问题和创意写作能力；推理能力在数学等任务上国内领先，接近国际顶尖模型，AIME2025测试准确率从70%提升至87.5%，思维链长度翻倍；幻觉率降低45 - 50%；文本写作能力增强；支持工具调用，但不支持在“thinking”中调用工具；新版本或持续提高推理端算力需求 [5][17][21] 算力迎多重催化，产业整合趋势加强 - 海外映射下，算力产业链关注度上升，年初至今美股云计算公司COREWEAVE股价上涨250.4%，本月初至今上涨25.92%；2025年第二季度博通营收150.04亿美元，同比增长20%，略超市场预期，AI芯片需求指引向好 [5][22] - 海光信息拟吸收合并中科曙光，完成从芯到云的全产业链补全；2025年6月4日，青云科技与海光信息签订战略合作协议，强化国产算力从芯到云产业链协同趋势 [5][23] - 2025年5月，宏景科技、平治信息、协创数据陆续公告算力服务业务进展，反映产业高景气度，行业拐点显现 [5][6][25] 投资建议 - 建议关注AI应用领域的卓易信息、鼎捷数智等公司，以及算力领域的中科曙光、浪潮信息等公司 [6][26] 重点关注公司及盈利预测 |股票代码|股票简称|2025/06/06股价（元）|2024A EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2024A PE|2025E PE|2026E PE|2027E PE|投资评级| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |000977.SZ|浪潮信息|51.92|1.56|2.06|2.56|3.08|33.3|25.2|20.3|16.9|增持| |002987.SZ|京北方|14.76|0.50|0.41|0.49|0.58|29.5|35.8|30.1|25.2|未评级| |300170.SZ|汉得信息|17.91|0.19|0.25|0.31|0.37|94.3|71.6|58.1|48.2|未评级| |300378.SZ|鼎捷数智|35.33|0.57|0.76|0.93|1.16|62.0|46.5|38.0|30.5|增持| |300687.SZ|赛意信息|27.61|0.34|0.52|0.66|0.80|80.4|52.8|41.6|34.6|未评级| |300846.SZ|首都在线|19.54|-0.61|-0.26|0.00|0.30|/|/|/|65.8|未评级| |603019.SH|中科曙光|61.90|1.48|1.79|2.16|2.49|41.8|34.6|28.7|24.8|增持| |603039.SH|泛微网络|60.90|0.78|1.06|1.33|1.55|78.1|57.5|45.8|39.2|未评级| |603918.SH|金桥信息|17.67|-0.17|0.11|0.27|0.44|/|160.8|66.6|40.0|未评级| |688158.SH|优刻得 - W|23.82|-0.53|-0.23|0.01|0.22|/|/|2165.5|107.9|未评级| |688227.SH|品高股份|34.44|-0.57|-0.42|-0.32|-0.26|/|/|/|/|未评级| |688258.SH|卓易信息|45.90|0.27|0.67|0.94|1.20|170.0|68.5|48.8|38.3|增持| [8][27]

报告行业投资评级 - 推荐 维持 [2] 报告的核心观点 - 国产Agent不断演进，通用协议推进系统性应用 [2] 根据相关目录分别进行总结 第一部分：国产智能体技术创新，C端产品百花齐放 - AI Agent领域呈现新摩尔定律，智能体能力急剧提升，自2022年ChatGPT发布后，大模型带动AI智能体能力提升，AI智能体完成任务时长呈指数增长，顶尖AI系统完成任务长度每7个月翻一番 [5] - 互联网大厂争夺AI互联网时代新交互入口，AI Agent继承APP核心基因且在多方面更具优势，有望超越原有APP生态 [9] - 字节跳动的扣子空间于2025年4 - 5月开启内测和开放测试，是集MCP Client和MCP Server于一体的通用Agent产品，有规划/探索双模式协作，还提供用户研究专家和华泰A股观察助手两个专家Agent [13][19][20] - 百度于2025年4月25日发布心响APP，是首个移动端通用超级智能体APP，能拆解用户需求并调用工具完成任务，支持超200种任务类型 [32][36][39] - 昆仑万维于2025年5月22日发布天工超级智能体，采用AI Agent架构和deep research技术，能生成多模态内容，包含5个专家智能体和1个通用智能体 [46] - 纳米AI于2025年4月23日上线MCP万能工具箱，是国内首家开放生态MCP平台，生态覆盖多场景 [56] 第二部分：MCP开放协议持续扩圈，跨平台协作提升Agent商业价值 - 2025年4月Google推出A2A全新开放协议，让不同AI智能体可相互沟通协作，微软5月宣布两大开发平台支持该协议，A2A促进客户端和远程智能体通信，有能力发现、任务管理、协作、用户体验协商等交互过程 [69][70][72] - 2025年5月Anthropic为Claude推出Integrations功能，使其能与远程MCP服务器无缝协作，首批支持多个服务集成 [74] - 2025年5月22日OpenAI宣布核心API——Responses API支持MCP服务，降低开发者连接外部服务的复杂性 [76][77] - 2025年5月20日微软在大会上提出“智能体网络”概念，依托MCP形成“AI的USB - C”，并宣布加入MCP指导委员会，贡献新成果 [80] 第三部分：相关标的 - AI Agent + 编程的卓易信息收购艾普阳科技完成IDE业务布局，有低代码IDE + AI工具产品SnapDevelop和AI + IDE工具产品EazyDevelop，效率提升显著且支持MCP调用 [84][85] - AI Agent + 编程的普元信息采用低代码Copilot模式提升开发效率，在全部平台和产品中启动MCP适配工作 [89] - AI Agent + 办公的合合信息旗下TextIn上线文档处理领域首批MCP Server服务，解析稳定率高、处理耗时短，推动AI应用多行业发展 [90] - AI Agent + 办公的金山办公推出基于大语言模型的人工智能办公助手，WPS AI 2.0有AI伴写等功能，提供专业化和个性化写作建议 [96]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6][29] 报告的核心观点 - 政策层面国家加力扩围实施相关政策刺激家电、家居等领域消费；技术层面前沿科技演进为智能家居行业构筑技术底座；需求层面中美关税战缓和利好出海，国内居民需求推动行业升级迭代，智能家居产业链上中下游有望受益 [4][29] 各部分总结 行情回顾 - 近2周（2025.05.24 - 2025.06.06）上证综指涨1.10%，深证成指涨0.51%，创业板指涨0.89%，智能家居指数涨2.58%，跑赢上证、深证、创业板指 [1][11] - 年初至今（2025.01.01 - 2025.06.06）上证综指涨1.00%，深证成指跌2.22%，创业板指跌4.77%，智能家居指数涨2.76%，跑赢上证、深证、创业板指 [11] - 近2周智能家居指数中电子元器件及零部件、内容/网络服务提供商、软件、智能家居产品及解决方案板块涨跌幅分别为+3.28%、+2.46%、+4.04%、 - 2.69%；年初至今分别为+5.42%、 - 3.46%、 - 6.21%、 - 0.83% [1][14] - 近2周智能家居指数涨幅前五为胜宏科技（+32.38%）、剑桥科技（+23.29%）、协创数据（+19.62%）、匠心家居（+16.01%）、中科蓝讯（+11.84%） [1][14] 行业政策跟踪 - 商务部支持国家级经开区开展大规模设备更新，鼓励产学研合作、设离岸创新基地，打通成果转化链条，支持技术改造和设备更新，招引培育企业 [16][17] - 浙江经信厅征求意见稿推动外贸优品纳入消费品“以旧换新”范围，支持出口转内销，简化认证流程，开设转内销专区 [17] - 商务部流通发展司负责人解读《加快数智供应链发展专项行动计划》，介绍其背景、内容、特点等 [18][24] 行业新闻跟踪 - 今年前5月消费品以旧换新销售额突破1万亿元，发放补贴约1.75亿份，各品类有具体销售数据 [26] - 以旧换新申报火热，部分地区首轮补贴资金用完，今年已下达超1600亿元资金，还有约1400亿元额度 [26][27] - 爱仕达拟投资不超1.5亿元在越南建设炊具、小家电和工业机器人项目 [28] 投资建议 - 基于政策、技术、需求层面因素，智能家居产业链上中下游有望受益，维持“推荐”评级 [29]

报告行业投资评级 - 报告对腾讯、网易、任天堂、卡普空、索尼、微软、Adobe等公司给出了“跑赢大盘（Outperform）”评级；对万代南梦宫、科乐美、史克威尔艾尼克斯、Nexon等公司给出了“与大盘表现一致（Market - Perform）”评级 [9][10] 报告的核心观点 - 2024年全球视频游戏行业收入达2050亿美元，同比下降2.7%；预计2025年行业收入增长4.7%至2150亿美元，主要由任天堂推出Switch 2带动的11.4%的主机增长和移动收入的适度增长推动 [3][11] - 2025年值得投资者关注的关键变化包括游戏提价、Xbox可能退出主机硬件、苹果平台收费规则变化以及AI在游戏开发中的持续发展 [12] - 亚洲地区熟练劳动力的可用性和低成本使日本、韩国和中国的顶级开发商能够继续从大型西方上市同行手中夺取市场份额；AI有望为游戏行业带来显著的生产力提升 [13] 根据相关目录分别进行总结 全球视频游戏行业现状 - 2024年全球视频游戏行业收入2050亿美元，同比降2.7%；预计2025年增长4.7%至2150亿美元，假设Switch 2成功推出、Playstation恢复第一方游戏发行以及移动游戏适度增长 [3] - 2024年移动游戏收入1080亿美元，同比增2.1%，是最大游戏平台；主机游戏收入541亿美元，同比降15.0%；PC游戏收入428亿美元，同比增3.6% [19] 2025年行业增长预测 - 预计2025年和2026年行业分别增长4.7%和2.4%；移动和PC行业预计为低个位数增长；主机方面，任天堂Switch 2带动增长，Xbox硬件销量预计下降 [40][41] - 2024年上市游戏公司总收入1580亿美元，占全球行业收入的74%，收入同比降2.1%；2025年第一季度同比增长5.4% [42] 游戏提价趋势 - 任天堂将《马里奥赛车世界》定价80美元引发争议但需求旺盛，微软跟进提价，预计Playstation等也会效仿；提价对平台所有者和内容创作者有利 [4] - 80美元将逐渐成为新的常态，任天堂Switch 2时代盈利有积极迹象；多游戏订阅服务价格也在上涨，如Playstation Plus提价 [60][63] AI在游戏中的应用 - 行业对AI的态度存在差异，腾讯等公司已在游戏开发中使用AI，如优化匹配体验、生成3D模型等 [71] - 行业对AI的看法存在巨大分歧，不同地区、管理层和普通开发者之间态度不同；但从生产力角度看，AI有望加速内容开发 [87][89] Xbox战略转变 - Xbox因安装基数小，游戏销量受限，战略转向第三方发行；美国关税可能促使其提高硬件价格，进一步影响销售 [101] - 微软未来可能优先发展Game Pass和订阅游戏以及云游戏业务，但也可能尝试保护现有主机硬件业务 [110] 苹果平台收费规则变化 - 美国法院裁定苹果不得对平台外货币化收取佣金，这对移动游戏开发者是利好，预计开发者将探索激励玩家进行平台外支付的方法 [125] - 短期内对主机平台费用影响不大，中期来看，内容创作者可能从权力平衡的转变中受益 [128][129] 各平台收入估算方法 - 移动游戏主要使用Sensor Tower数据；主机市场基于任天堂和索尼的披露以及对Xbox趋势的估计；PC游戏参考第三方估计 [130][137][155]

报告行业投资评级 - 买入（维持评级） [2] 报告的核心观点 - 中东和巴西具备人口红利，外卖市场规模持续增长，渗透率和 ARPU 提升是驱动因素 [2] - 中东及巴西外卖市场已有较强本土品牌，美团旗下 Keeta 需破局，在沙特市占率已升至 10% [3] - Keeta 凭借精准本地化策略与技术创新高效突破香港外卖市场，技术优势及扩张策略有望复制到其他海外市场 [5] - 对标海外外卖平台，中东地区外卖平台利润率较高，Keeta 出海餐饮外卖模式跑通后零售类业务可复制经验，中东 + 巴西市场海外利润空间有望达 100 亿以上 [6] - 目前 Keeta 海外市场拓展顺利，今年有望进军巴西市场，海外外卖平台模式跑通后利润率有望达较高水平，建议关注美团 [7] 根据相关目录分别进行总结 中东 + 巴西具备人口红利，外卖市场规模持续增长 - 中东与巴西具备人口红利，外卖市场用户数持续增长，沙特和巴西人口总数增长，外卖市场用户数量逐年递增，沙特人均可支配收入和食品消费能力强，巴西外卖市场用户增长空间广阔 [15][21][24] - 渗透率 + ARPU 提升驱动中东巴西外卖市场规模稳步增长，沙特及 GCC 国家外卖市场规模持续增长，巴西在线外卖市场规模增长稳健，两地外卖市场 ARPU 持续增长，用户渗透率有提升潜力 [31][39][40] - 政策赋能 Keeta 沙特外卖市场开拓，沙特“2030 愿景”将外卖平台列为重点扶持领域，政府通过税收优惠等政策吸引外资，沙特主权基金与美团合作建设智能物流枢纽，政府推动互联网和移动支付普及，美团 Keeta 积极响应政策实现多重价值 [44] 中东及巴西外卖市场竞争格局：已有较强本土品牌，Keeta 需破局 - 中东：Jahez 和 HungerStation 作为本土外卖平台市占领先，沙特外卖市场竞争激烈，两巨头在不同区域受欢迎程度不同，Keeta 于 2024 年 9 月入局，采取渐进式扩张策略，在用户端和商户端推出多种策略，技术优势显著，截至 2025 年初下载量跃居沙特应用商店榜首，市占率升至 10% [3] - 巴西：本土巨头 iFood 主导外卖市场，占据巴西外卖市场 80%份额，aiqfome 专注中小城市，非本土平台生存艰难但近年来通过新商业模式进入市场，Keeta 计划于 2025 年底至 2026 年初上线，有望凭借优势掀起波澜 [4][56][60] - Keeta 将“闪电战”带到中东，市占率快速提升，用户端以补贴和免配送抢夺用户，商家端以强大地推能力结合低抽成等吸引商家入驻，以履约技术为优势，配送速度快且有超时赔付机制，目前 Keeta 抢占的市场份额主要来自其他市占较小的平台 [61][69][74] 复盘 Keeta 香港成功经验，是否可复制至海外市场? - 香港外卖市场：整体增长放缓，Keeta 进入前为双寡头格局，香港餐饮收益高，外卖市场规模有增长潜力但增速放缓，用户数增长稳定，ARPU 和用户渗透率高但需突破线下餐饮和人力成本压力，2019 - 2021 年市场格局发生变化，当前 Keeta 与 Foodpanda 双寡头主导 [74][77][80] - 香港竞争策略：商家端“头部虹吸”，用户端“补贴激励”，骑手端“灵活招募”，以技术与效率突围，Keeta 采取“分区开城”策略，深化本地化运营，商家端建立商户生态，用户端推出“十亿激赏”计划，骑手端灵活招募并提供高薪酬激励，依托技术优化配送路径和调度，准时率高 [85][88][94] 对标海外外卖平台看 Keeta 海外利润空间 - 沙特外卖公司 Jahez 及中东外卖公司 Talabat UE 分析，Jahez 2024 年 GMV 和订单量增长稳定，配送收入为核心收入来源，单均利润率为 2.81%；Talabat 2024 年 GMV 增长，收入构成主要为佣金和其他收入，单均利润率为 6.98% [95][100][101] - Keeta 海外空间测算：中东 + 巴西市场远期利润空间有望达到百亿以上，假设 Keeta 在中东和巴西市占率提升，海外外卖 GMV 有望达 203 亿美元，收入有望达 52 亿美元，利润有望达 14.5 亿美元 [105][108]

报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - 国务院新闻办公室举行新闻发布会，多措并举提升电力系统对新能源消纳能力，包括统筹推进网源协调发展、促进系统调节能力提升、提高配电网综合承载能力 [4] - 全球天然气价格窄幅波动，欧洲气价受供给侧影响回升，美国天然气价格走势分化，亚洲 LNG 需求疲弱价格止升企稳 [4][7] - 老龄化和 AI 等因素共振，无人环卫加速布局，主要公司加速布局环卫机器人领域推动城市服务数字化转型 [4] - 给出各板块投资分析意见，包括电力、天然气、环保、氢能等板块的具体推荐标的 [4] 根据相关目录分别进行总结 天然气：全球气价窄幅波动 欧洲气价回升 - 截至 6 月 6 日，美国 Henry Hub 现货价格为$2.68/mmBtu，周度环比跌幅 6.29%；荷兰 TTF 现货价格为€35.88/MWh，周度环比涨幅 7.59%；英国 NBP 现货价格 85.70 pence/therm，周度环比涨幅 8.28%；东北亚 LNG 现货价格为$12.3/mmBtu，周度跌幅 0.81%；LNG 全国出厂价 4423 元/吨，周度环比涨幅 0.09% [4][7] - 美国天然气库存快速上涨，整体宽松格局不变，但受 7 月气温上涨气电需求提升影响，价格走势分化，现货创新低期货上涨 [7][8] - 挪威天然气管道进入密集检修期，本周供给环比下降，欧洲气价回升 [4][7] - 亚洲 LNG 需求疲弱，当前价格偏高下游采购兴趣低，东北亚 LNG 价格止升企稳，未来或持续回落 [7][20][22] - 建议关注两条投资主线，一是港股城燃企业，二是天然气贸易商 [28] 一周行情回顾 - 本期（2025/05/30 - 2025/06/06）燃气及电力设备板块相对沪深 300 跑赢，电力及环保板块相对沪深 300 跑输 [30] 公司及行业动态 - 6 月 4 日国家能源局印发开展新型电力系统建设第一批试点工作通知，围绕七个方向开展试点 [38] - 6 月 5 日生态环境部发布《2024 中国生态环境状况公报》，2024 年全国生态环境质量持续改善 [38] - 多家公司发布公告，包括林洋能源转让子公司股权、许继电气回购注销限制性股票、龙净环保对外投资等 [39] 重点公司估值表 - 列出公用事业重点公司估值表，涵盖火电、新能源、核电、水电、天然气等板块多家公司的评级、收盘价、EPS、PE、PB(lf)等信息 [40] - 列出环保及电力设备重点公司估值表，包括发电设备、环保运营、环保设备、循环经济等板块公司的相关估值信息 [42]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 巴西致力于将年度卫生账户编制制度化，以释放其在卫生政策决策中的潜力，报告对相关努力进行审查并提供建议 [375] - 巴西新的卫生支出估算方法总体与部分经合组织国家做法一致，但存在数据缺口和分类问题，需进一步完善 [227][229] - 巴西卫生支出与经合组织国家相比有特点，如人均支出低、政府和强制保险计划占比低、自愿健康保险占比高等，数据报告在部分领域超多数经合组织国家 [241][270] - 巴西可从多方面扩展卫生账户范围，如按提供者分配支出、确定融资计划收入来源、按地区或疾病细分支出等 [276] - 基于经合组织国家最佳实践，巴西可加强卫生账户生产的治理和技术流程，并制定全面传播策略以提升其影响力 [331] 根据相关目录分别进行总结 1. 引言 - 随着人口老龄化和收入增加，卫生支出预计上升，系统跟踪卫生支出对政策制定至关重要 [38][39] - 经合组织等推动制定《2011 年卫生账户体系》（SHA 2011）作为全球卫生核算标准，巴西此前尝试编制国家卫生账户但未完全制度化 [40][41][43] - 巴西卫生部决定重新开展工作，全面制度化年度卫生支出估算编制，经合组织秘书处提供支持并评估 [44][46] 2. 国家卫生账户——跟踪卫生支出的工具 2.1 国际卫生账户的历史 - 经合组织等国际组织推动卫生账户发展，2011 年发布 SHA 2011 成为全球卫生核算标准，2015 年起用于联合数据收集 [57][58][59] - SHA 2011 定义卫生支出，按融资、服务和提供三个维度分类，多数经合组织国家可提交相关详细数据 [60][61][69] 2.2 巴西卫生账户工作的历史 - 巴西有编制卫生卫星账户（HSA）的历史，2008 年发布 2000 - 05 年 HSA 数据，2018 年和 2022 年分别发布基于 SHA 2011 的国家卫生账户初步结果 [74][75][77] - 2024 年巴西卫生部重新关注，成立多学科团队全面制度化卫生账户编制 [78] 3. 巴西卫生系统概述 3.1 统一卫生系统（SUS）的引入增加了大部分人口获得卫生服务的机会 - 巴西是联邦共和国，1990 年建立 SUS，其原则为普遍性、全面性、权力下放和社会参与，所有人可获得综合卫生服务 [86][87] - SUS 服务由公私提供者混合提供，范围广泛但仍存在未满足的卫生需求和获取服务的挑战 [88][89] 3.2 SUS 融资复杂 - SUS 由联邦、州和市政府及其他来源共同融资，融资机制多次变化，州和市政府参与度增加 [90][91] - 联邦资金约 80% 通过国家卫生基金（FNS）转移给州和市政府，资金分为六个主要融资板块 [92][93][94] 3.3 私人健康保险在巴西发挥重要作用 - 近四分之一人口有私人健康保险，通常为“重复”保险，可获得更多私人卫生提供者服务 [93][95] - 2023 年约 26% 巴西人有自愿医疗保险，16% 有牙科保险，健康计划多样且多为雇主团体政策 [96] 4. 巴西卫生账户编制生产的新方法 4.1 构建卫生账户的一般方法 - 巴西构建卫生账户的方法与部分经合组织国家一致，先确定各融资计划的卫生支出总额，再分配到卫生服务和提供者 [227] - 巴西确定了主要融资计划，但部分公共计划和自愿计划存在报告缺口和分类问题，需进一步完善 [131][229] 4.2 巴西最新卫生账户倡议中的数据来源 - 巴西有丰富卫生数据基础设施，可获取融资和服务利用相关数据，但缺乏卫生提供者视角的数据 [132][133][172] - 评估认为巴西在数据可用性方面有优势，但需解决数据来源的一些问题，如数据结构展示和详细计算过程说明 [230][232] 4.3 对巴西国家卫生账户手册中估算卫生支出方法的评估 - 巴西先按融资计划估算卫生支出总额，再分配到服务，SUS 支出计算方法总体稳健但存在依赖历史代理成本估计等局限性 [173][198][230] - 巴西可将卫生支出分配到广泛卫生功能，在部分领域报告细节超多数经合组织国家 [222] 4.4 对巴西估算卫生支出新方法和卫生账户手册的总结评估 - 巴西构建卫生账户的方法与部分经合组织国家一致，但需用卫生提供者视角的数据验证结果 [227] - 数据来源选择总体稳健，但存在部分融资计划支出未识别等问题，手册可在数据结构和计算过程方面提供更多细节 [229][232] 5. 将巴西卫生支出数据置于国际背景下 5.1 巴西卫生支出在国际上的比较 - 2022 年巴西人均卫生支出低于经合组织平均水平，与墨西哥、哥伦比亚等国相近，但远低于美国、瑞士等国 [243] - 巴西卫生支出占 GDP 比例与经合组织平均水平相近，但政府和强制保险计划融资占比低，自愿健康保险和自付费用占比高 [247][251][252] - 巴西门诊护理支出占比高于经合组织平均水平，住院服务占比低，卫生系统管理支出占比高于多数经合组织国家 [257][258] 5.2 巴西数据报告范围在国际上的比较 - 巴西 2022 年卫生支出数据提交全面，与国际报告标准一致，部分领域报告细节超多数经合组织国家 [270][271] - 巴西应探索用相同方法修订往年数据，增加卫生提供者和融资计划收入维度的数据，提高数据生产及时性 [273] 6. 扩展范围：巴西卫生账户的可能扩展 6.1 谁提供什么？将卫生支出映射到提供者 - 巴西应将卫生支出按提供者分类纳入核心 SHA 框架，多数经合组织国家已提供此类细分数据 [279] - 巴西有基础将 SUS 支出按提供者分配，其他融资计划分配较复杂，需将国家卫生提供者分类映射到国际框架 [280][281] 6.2 收入：完善巴西卫生融资图景 - 为全面了解巴西卫生融资，需确定融资代理和融资计划的收入，多数经合组织国家可识别融资计划收入 [289][292] - 根据巴西卫生融资架构，识别融资计划所有收入可行，这对国际比较和政策分析重要 [294][295] 6.3 跟踪卫生部门投资以实现弹性未来 - 监测卫生部门金融投资对评估卫生系统能力和应对未来需求至关重要，经合组织国家卫生部门固定资本形成约占 GDP 0.6% [297][299] - 巴西在第二次试点实施中报告了公共和私人实体的卫生部门投资，可整合数据以战略分配资源 [300][302] 6.4 探索巴西各地区卫生支出的差异 - 许多经合组织国家和部分拉丁美洲国家按地区细分卫生支出，这有助于评估卫生系统绩效和公平性 [303][304] - 巴西可利用丰富的国家层面数据进行区域分析，试点实施区域细分，为决策提供信息 [309][311] 6.5 按疾病和人口统计细分卫生支出 - 少数经合组织国家按受益人群特征和疾病细分卫生支出，有助于规划资源分配，但需要高粒度数据和大量资源 [312][313] - 巴西可整合 SIGTAP 与生产数据按疾病细分卫生支出，但存在资源投入大、数据系统兼容性等挑战，短期内按地区细分更可行 [322][325][326] 7. 加强巴西卫生账户：制度化、治理和政策影响 7.1 制度化：建立坚实基础 - 卫生账户生产的制度化需考虑治理、数据系统和技术流程，经合组织国家有多种治理模式和最佳实践 [335][336] - 巴西在卫生账户编制方面取得进展，有高层政策支持和多机构团队，但需建立专家小组、明确法律授权和完善文档记录 [347][348] 7.2 传播：最大化影响 - 卫生账户结果的传播对政策制定至关重要，经合组织国家有多种传播策略，如发布报告、举办活动和在学术期刊发表 [331][351][352] - 巴西此前卫生账户结果传播效果不佳，可借鉴经合组织国家经验，制定全面传播策略，提高数据可见性和实用性 [350][360]