报告核心观点 - 2025年二季度信用债收益率或跟随利率债下行，但信用利差有被动走阔风险，拉久期是更好的信用策略，其次可关注下沉机会，更建议关注金融债，其次是城投债 [3][77] - 城投债关注好区域差城投利差压缩机会，产业债关注国营地产债、建工债票息机会和国营科创债机会，金融债关注二永债整体性机会和农商行合并结构性机会 [3][76] 市场回顾 市场走势 - 信用债利率多数上升但幅度少于利率债，信用利差基本压缩，低等级压缩最多，期限利差多小幅压缩 [5] - 中高等级信用利差窄幅震荡，低等级以压缩为主，3月下旬明显压缩 [8] 行情解析 - 供需方面，一季度利率债净融同比大幅上升、信用债基本持平，资金利率上行且银行资金利率上升幅度超非银，利好信用利差压缩 [14] - 低等级债存量规模基本持平但占比继续压降，存量规模上升0.1%，占比下降0.17个百分点 [15] - 违约频率大降，3月违约率为0.04%，较24年12月下降0.06个百分点，1 - 3月违约规模同比下降39%，城投非标违约个数大幅下降 [25] 策略展望 供需判断 - 二季度利率债供需格局利于收益率下行，信用债供给相对增加、需求相对弱化，信用利差或被动走阔 [32] 策略回测 - 信用利差被动走阔时期，拉久期和下沉策略往往有效，23年以来有5次信用利差走阔，长久期资产均跑赢短久期，低等级4次跑赢高等级 [33] 存量债结构 - 二季度低等级债占比或继续压降，存量低等级债中城投债是主力 [39] 大势研判 - 二季度拉久期是更好的信用策略，其次关注下沉机会，更建议关注金融债，其次是城投债 [42] 各板块策略 城投债 - 收储政策利好风险缓释，退平台和严监管并行，城投债净融或小幅下降，弱资质城投可能下降更多 [46][50] - 建议关注好区域差城投的利差压缩机会，目前高利差省AAA城投债信用利差比低利差省AA高6BP，利差分位数更高 [54] 产业债 - 国企债券安全性有保障，近期有防违约案例落地 [60] - 行业层面关注国企地产债和建工债，它们受益于化债和相关政策 [61][63] - 主题层面关注科创债，发行主体多为国企，政策支持下供需或两旺，利差可能压缩 [65] 金融债 - 特别国债注资等政策有利于降低二永债供给，监管推动银行数量压降持续 [69] - 关注金融承载力较弱区域的农商行债券，统一法人农商行模式有利于降低信用风险 [73]

报告核心观点 - 2025年3月权益市场先涨后跌，债券市场受资金面偏紧影响整体较弱，呈现股债跷跷板效应；权益类组合配置关注关税错杀、内需优先、稳定现金流三类方向；固收类组合配置在纯债和固收+方面有不同思路和调整建议 [4][5][6] 近期公募基金业绩表现回顾 - 权益市场3月上旬走强，中下旬受财报季和特朗普上任扰动走弱，风格由小盘成长切换至大盘价值，交易主线分散，相关指数涨跌不一，万得主动股基、股票型基金总指数、混合型基金总指数涨跌幅分别为0.43%、 -0.18%和0.18% [13] - 债券市场3月弱势，收益率先上后下，资金面偏紧但利率整体下降，长久期债基表现弱于短久期债基，万得债券型基金指数正收益0.10%，可转债基金指数跌0.74% [14] - 海外和另类投资方面，受经济数据、估值和关税影响，美股震荡下跌，万得QDII基金指数跌1.54%，金价涨、豆粕跌，万得另类投资基金指数涨4.44% [14] - 基金风格指数分化，价值风格优于均衡、成长风格，大盘表现强于小盘，价值、均衡型基金指数分别收涨1.93%、1.58%，成长型基金指数收跌0.83%，大盘基金指数收涨1.22%，小盘基金指数收跌1.88% [16] - 行业主题基金中，3月医药、主要消费、农业板块表现强势，分别收涨3.07%、2.63%、2.18%，新能源、科技、环保板块表现较弱，分别收跌3.18%、2.96%、2.74% [17] 基金组合构建 主动权益基金优选指数 - 市场回顾：美国加征关税冲击国际贸易，A股低迷，科技与消费板块回调，出口产业面临问题，若Q2出口和经济下行需财政发力，4月政治局会议是观察点 [18] - 调整思路：3月中旬至4月末财报披露阶段市场风格反转，价值、大盘和低估值风格占优，4月下旬或切换回小盘科技成长；关注关税错杀、内需优先、稳定现金流三类方向；主动基金优选指数每期选15只等权配置，核心仓位按风格遴选基金并大致配平，轮动仓位关注受外资影响小、盈利预期稳定方向 [19][21][22] - 历史业绩：自2023年5月11日构建以来，累计净值1.0158（截至2025年4月3日），相对主动股基指数超额收益13.42%；自2025年3月13日以来，指数收益率 -10.78%，跑输主动股基指数0.23% [24] 固收类基金重点推荐 短期纯债型基金 - 市场回顾：2025年3月债券市场震荡调整，下旬恢复，利率先升后降，月初受权益市场等因素调整，中下旬央行操作使资金面好转，全月1、3、10年期国债收益率上行 [26][27] - 调整思路：指数以绝对回报为导向，根据市场调整久期，精选基金经理；4月美国关税落地后债券或上涨，中美谈判前市场风险偏好或转弱，货币财政政策有望发力；保持谨慎适当拉长组合久期，避免信用下沉；每期选5只，核心仓位按多标准遴选基金 [28][29] - 历史业绩：自2023年12月12日构建以来，累计净值1.0393（截至2025年4月3日），相对短期纯债基金指数超额收益 -0.09%；自2025年3月13日以来，收益率0.26%，相对超额收益 -0.07% [31] 中长期纯债型基金 - 构建思路：指数以绝对回报为导向，每期选5只，根据市场调整久期，均衡配置票息和波段操作标的；3月资金面偏紧但利率下降，10年期国债收益率先升后降；当前建议久期中性偏高或选久期调整灵活债基，均衡配置利率债基和信用债基，不作调仓 [33][34] - 历史业绩：自2023年12月12日构建以来，累计净值1.0571（截至2025年4月3日），相对中长期纯债基金指数超额收益0.27%；自2025年3月13日以来，组合收益率0.65%，相对超额收益0.05% [38] 固收+型基金 - 构建思路：按仓位中枢分为低波、中波、高波固收+并构建优选指数；低波权益中枢10%，选10只，降低仓位，增配红利和大盘质量策略；中波权益中枢20%，选5只，增加稳健底仓，减少高弹性港股增强和科技成长暴露，部分股票增强转转债增强；高波权益中枢30%，选5只，当前不调仓 [39][40][43] - 历史业绩：低波自2024年11月8日构建以来，累计净值1.0141（截至2025年4月3日），相对业绩比较基准超额收益0.71%，3月13日以来收益率0.47%，相对超额收益 -0.08%；中波累计净值1.0091，相对超额收益0.92%，3月13日以来收益率0.02%，相对超额收益 -0.30%；高波累计净值1.0120，相对超额收益0.92%，3月13日以来收益率0.59%，相对超额收益0.52% [44][46][48]

报告核心观点 - 网格交易是基于价格波动的高抛低吸策略，适用于价格频繁波动市场，权益型 ETF 适合做网格交易标的，本期华宝证券给出多个 ETF 网格策略重点关注标的并分析其投资价值，还建议投资者构建 ETF 组合进行网格交易 [3][15] 网格交易策略概述 - 网格交易是基于价格波动的高抛低吸策略，不预测市场走势，利用价格自然波动获利，适用于价格频繁波动市场，震荡行情中可增强投资收益，待市场方向明确后再切换仓位及策略 [3][15] - 适用网格交易标的需具备选择场内标的、长期行情稳定、交易费用低廉、流动性好、波动性较大等特征，权益型 ETF 较合适 [3][15] 华宝证券 ETF 网格策略标的分析 国防 ETF（512670.SH） - “十四五”期间国防军工实力强化，航空装备实现自主创新，C919 批量交付运营，造船指标全球领先，低空经济政策利好，中期 2025 年订单确定有望过渡，长期“十五五”和 2027 年建军百年有望延续高景气，军工行业具中长期投资价值 [5][16] 港股央企红利 ETF（159333.SZ） - 中长期无风险利率中枢下移，高股息投资逻辑不变，政策引导资金入市和完善分红机制提升高股息资产价值，财政部发债支持银行补充资本增加分红稳定性；短期 AH 溢价指数高，港股股息率有吸引力，临近业绩披露窗口红利策略受青睐 [6][19] 国货 ETF（561130.SH） - 两会将消费列为 2025 年首要任务，安排 3000 亿国债提振消费，中国消费市场升级，民族品牌加速进口替代，该 ETF 跟踪相关指数，持仓龙头企业，有望受益消费升级与国货崛起红利 [7][8][20] 摩根 MSCIA ETF（515770.SH） - 我国资本市场有经济周期错位、政策红利释放、科技突破垄断、估值洼地等特征，全球资产或“东升西落”，该 ETF 跟踪指数锚定蓝筹股，盈利与分红稳定，可作布局中国核心资产工具，临近业绩披露窗口大盘蓝筹股有优势 [9][22] 其他关注标的 - 报告还给出人工智能 ETF、法国 CAC40ETF 等多个 ETF 标的信息，包括基金名称、分类、投资范围、管理公司、成立日期等 [28] ETF 组合建议 - 建议投资者用数只合适、相关性低的 ETF 构成组合，如“宽基 + 行业”“A股 + 港股”，可分散风险、提高资金利用率 [27]

报告核心观点 - 2025年4月9日A股主要宽基指数全数上涨，个股涨多跌少，沪深两市成交额放量，申万一级行业除银行和石油石化外全数上涨 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指涨1.31%，收报3186.81点；深证成指涨1.22%，收报9539.89点；创业板指涨0.98%，收报1858.36点；科创50涨4.31%，收报980.57点 [1] - 全市场4526只个股上涨，777只个股下跌，99只个股收平，沪深两市成交额合计16996亿元，较上个交易日放量约740亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业除银行和石油石化外全数上涨，国防军工、商贸零售、房地产、计算机和社会服务行业领涨，涨幅分别为6.27%、5.18%、4.40%、3.87%和3.58%，银行和石油石化分别下跌0.94%、0.07% [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为连板、军民融合、航母、卫星互联网、大飞机、十大军工集团、免税店、卫星导航、海南自贸港、操作系统、网络安全、智能物流、金融科技、芯片、存储器 [2] - 概念板块中鸡产业、化学原料、血液制品回调；申万一级板块中医药生物、家用电器、农林牧渔回调 [11][12]

报告核心观点 - 股票投资存在规模效应,不同考察周期中大小市值股票表现有差异 [1] - 小市值效应本质是投资者看好小市值企业成长性,投资核心是判断公司成长性 [1][8] - 投资小市值公司需重点考虑估值水平,报告选用市盈率和市净率作为筛选指标 [1][8] - 低价股和小市值股结合有时能产生意想不到效果 [1][8] - 小市值公司有劣势,投资者应设定市值筛选门槛 [1][9] - 构建小市值投资策略有确定样本空间、选样方法、样本数量、个股权重配置和设定交易计划等步骤 [1] - 小市值投资策略绩效优异,随应用时间拉长盈利概率和水平大幅提升 [1] 规模效应 - 1971 - 1973年马歇尔·布鲁姆与欧文·弗兰德考察股票收益和价格与贝塔值关系时发现"规模效应" [4] - 1981年罗尔夫·班次于研究发现市值最小一组股票月收益率比其他股票高0.4%,且某些局部时间"规模效应"可能逆转 [4] - 1993年Fama和French构建三因子模型,发现小公司股票历史平均收益率高于CAPM模型预测收益率,小市值投资策略受关注 [4] - 不同声音认为小盘股超常业绩起伏不定、风险高、长期大公司股票收益率可能更高、小型股无规模溢价效应等 [5] 小市值投资策略的投资逻辑 - 小市值股票在某些阶段有超额回报,成因可能是风险补偿、流动性补偿或二者兼有 [6] - 小市值效应本质是投资者看好小市值企业成长性,投资核心是判断公司成长性 [8] - 投资小市值公司要考虑估值水平,报告选用市盈率和市净率作为筛选指标 [8] - 股票投资存在"低价股效应",低价股和小市值股结合有时效果好 [8] - 小市值公司有抗风险能力弱、股票流动性偏差等劣势,投资者应设定市值筛选门槛 [9] 小市值投资策略构建 样本空间 - 中证全指成分股中总市值>10亿元的股票 [10] 选样方法 - 样本股按总市值升序排列,保留符合小市值标准的股票 [11] - 样本股按收盘价升序排列,保留符合低价股标准的股票 [12] - 保留同时符合小市值和低价股标准的股票 [13] - 以净利润同比增长率为成长性筛选指标,剔除成长性不达标的股票 [13] - 以市盈率和市净率为估值水平筛选指标,剔除估值过高的股票 [13] 样本数量 - 样本数量≤30只时全部保留,>30只时总市值升序排名,保留前30只股票 [14][16] 权重 - 等权配置 [17] 交易设计 - 划定操作周期为5月1日 - 8月31日、9月1日 - 10月31日、11月1日 - 次年4月30日,每个周期"买入 - 持有",除止损外无交易 [18] - 设置止损保护,组合净值跌破0.90进行止损操作并保持现金至本操作周期结束 [18] - 在集合竞价阶段进行买入或卖出交易 [19] 策略标签 - 指数增强策略、市值因子主导的多因子策略、纯多头策略、始终在市策略、超低频策略 [20] 小市值投资策略评估 回测数据 - 展示了20050501 - 20240430期间指数涨跌幅、指数单位净值、策略收益率和策略单位净值等数据 [21][23][24] 净值曲线 - 20050501 - 20240430的19年间,中证全指涨幅386.73%,策略净值涨幅54677.78% [28] 超额收益 - 20050501 - 20240430的57个交易周期中,47个周期取得正超额收益,增强成功率82.46% [31] - 10个未取得增强效果的周期中,大部分负超额比例小,仅20070501 - 20070831和20070901 - 20071031负超额超10% [34] 全周期评估 - 策略年复合收益率39.7561%,α值30.8232%,β值4.453,最大回撤幅度26.04%,夏普比率1.1749等,绩效优异 [1][34] 分年度评估 - 20050501 - 20240430的19年间,18年录得正超额收益,增强成功率94.74%,仅20190501 - 20200430为负超额收益且仅 - 3.26% [36][40] - 19年间16年录得正收益,3个负收益年度收益率分别为 - 13.04%、 - 1.70%和 - 3.17%,策略体验感佳 [40] 滚动3年期评估和滚动5年期评估 - 滚动3年期所有17个周期均录得正超额收益,平均超额收益率134.04%,平均收益率217.87% [41][43][45] - 滚动5年期所有15个周期均录得正超额收益,平均超额收益率222.22%,平均收益率246.61% [45][47][50] - 随着策略应用时间拉长,盈利概率和水平大幅提升,策略体验感更佳 [45][50][53]

核心观点 - 北向在25Q1主动加仓两类主线，一是科技方向，如机械设备、汽车（机器人）、计算机，股价表现亮眼，属顺势加仓；二是消费方向，如社会服务、商贸零售，股价表现稍弱，但北向逆势加仓，需重视 [1][7] 北向持仓行业分析 行业大类 - 截至25Q1，北向持A股共计22512亿元，较24Q4环比减少0.16%；下游必选消费减少360.31亿元，上游原材料减少196.76亿元，支持服务减少115.33亿元，金融房建减少38.13亿元，下游可选消费增加232.96亿元，中游制造增加441.45亿元 [10] 上游原料 - 多数行业持仓市值下滑，仅钢铁和有色金属增持；钢铁增加10.74亿元，有色金属增加19.48亿元；基础化工减少77.84亿元，建筑材料减少19.92亿元，煤炭减少80.13亿元，石油石化减少49.09亿元 [13] 中游制造 - 减持大多数中游制造板块；电力设备减少43.45亿元，通信减少73.38亿元，国防军工减少1.05亿元；机械设备增加178.05亿元，电子增加381.29亿元 [15] 下游消费 - 多数行业持仓市值下滑，仅纺织服饰和社会服务增持；纺织服饰增加7.73亿元，社会服务增加18.95亿元，汽车增加326.23亿元；农林牧渔减少31.87亿元，食品饮料减少209.63亿元，医药生物减少126.53亿元，传媒减少20.23亿元，家用电器减少54.92亿元，美容护理减少32.71亿元，轻工制造减少4.35亿元 [18][19] 金融房建 - 仅银行增持；房地产减少54.29亿元，非银金融减少130.21亿元，建筑装饰减少58.22亿元，银行增加204.6亿元 [23] 支持服务 - 核心红利品种增持多；公用事业减少166.73亿元，交通运输减少82.51亿元，环保增加1.8亿元，计算机增加122.09亿元，商贸零售增加8.19亿元，综合增加1.83亿元 [24] 北向持有市值占行业流通市值分化 行业大类 - 下游必选消费减少0.31pct，上游原材料减少0.18pct，支持服务减少0.09pct，金融房建增加0.04pct，下游可选消费增加0pct，中游制造增加0.08pct [28] 上游原料 - 钢铁持有比例增加，其余减少；钢铁增加0.04pct，基础化工减少0.3pct，建筑材料减少0.36pct，煤炭减少0.34pct，石油石化减少0.1pct，有色金属减少0.31pct [31] 中游制造 - 电子增加比例较高；电力设备减少0.08pct，国防军工减少0.02pct，通信减少0.33pct，机械设备增加0.14pct，电子增加0.37pct [32] 下游消费 - 多数行业减持，仅社会服务、汽车、纺织服饰增持；食品饮料减少0.4pct，医药生物减少0.28pct，农林牧渔减少0.25pct，美容护理减少1.16pct，家用电器减少0.75pct，传媒减少0.2pct，轻工制造减少0.06pct，社会服务增加0.27pct，汽车增加0.48pct，纺织服饰增加0.15pct [34] 金融房建 - 仅银行增持；房地产减少0.39pct，建筑装饰减少0.24pct，非银金融减少0.08pct，银行增加0.2pct [36] 支持服务 - 公用事业减持幅度大；公用事业减少0.43pct，交通运输减少0.17pct，环保减少0.01pct，商贸零售增加0.19pct，计算机增加0.19pct，综合增加0.19pct [39] 最新一期静态北向持有个股及行业汇总 个股 - 减持方面，万华化学减少38.96%，工业富联减少32.53%，海尔智家减少27.03%等；增持方面，海光信息增加29.17%，药明康德增加35.97%，韦尔股份增加36.63%等 [2][40][42] - 25Q1北向持有市值最高的10只个股为宁德时代、贵州茅台、美的集团、招商银行、比亚迪、长江电力、汇川技术、中国平安、迈瑞医疗、国电南瑞 [4][43] 行业 - 电力设备、电子、银行、食品饮料、医药生物等五个行业持有市值最高，分别达到2781亿元、2307亿元、2267亿元、2193亿元、1506亿元 [2][44] - 25Q1北向持有市值最高的10个行业为电力设备、电子、银行、食品饮料、医药生物、家用电器、汽车、非银金融、机械设备、有色金属 [4]

报告核心观点 - 3月债市受政策预期、资金面、股债跷跷板、海外因素影响，10债先上后下，信用表现优于利率；4月外部冲击下资金面将边际宽松，债市制约因素缓解，信用行情逐步打开，信用利差或收窄，行情或向中长期传导，建议城投2 - 3Y适度下沉，长期和超长期信用债逐步配置 [1][2][4] 3月债市回顾和4月信用策略 3月债市回顾 - 3月债市核心影响因素为政策预期，同时受资金面、股债跷跷板、海外因素影响，10债先上后下，信用表现优于利率 [1][9] - 3月初政府工作报告出炉，经济主题会议后货币政策预期调整，10年期国债收益率大幅调整，3月11日上行至1.88% [9] - 月中OMO持续地量投放或净回笼，大规模MLF到期，资金转紧，降息预期降温，权益市场上涨，股债跷跷板效应明显，3月17日10年期国债上行至1.90% [1][9] - 此后央行千亿级净投放，财报季权益市场下调，美联储放缓缩表速度，债市小幅上涨，10年期国债收益率下行 [1][9] - 月末央行MLF超量续作并调整为美式招标，相当于定向降息，10年期国债收益率在1.80%附近震荡，全月利率先上后下，信用债普遍下行 [1][9] 4月信用策略 - 4月外部冲击下资金面将边际宽松，债市制约因素缓解。美国“对等关税”冲击下，降准降息有望加快落地，4月7日人民日报发文称货币工具调整余地充分，4月跨季后银行负债端已边际缓解，若降准降息落地资金面将进一步转松 [2][12] - 3月股债跷跷板效应扰动利率走势，4月7日上证指数下跌7.34%，权益市场情绪受较大影响 [2][12] - 预计4月政府债供给冲击有限，Q2已披露计划发行新增专项债约9000亿元，超长期特别国债发行预计在5月及以后 [2][12][13] - 季节性因素看，4月信用利差通常收窄。需求端季末后理财规模季节性回升，带动信用配置需求增加；供给端4月信用债发行季节性回落，430为上年年报发布截止日，4月较3月发行规模回落，5月进一步回落，今年3月底信用利差已开启下行通道 [2][14] - 3月以来信用曲线走平，3Y以内信用债收益率明显下行，行情或逐步向中长期传导。2月底资金面偏紧，短信用收益率高、曲线平坦，资金面压力缓解后机构做多短信用，2月底以来1Y及以内AA +中短票下行超20bp，2Y、3Y、5Y分别累计下行15、16、9bp，当前3Y以上曲线仍较平 [3][17] - 信用利差或向前低靠近，中短期下沉和长期限仍有利差压缩空间。降准降息有望落地，资金面边际转松，跨季后配置力量回归，预计信用利差继续下行。当前10债接近前低1.6%，信用债将跟随，中长期信用利差有较大压缩空间，1Y信用利差贴近前低，短端2 - 3Y下沉有空间，如2Y AA（2）、AA -城投利差距前低分别14bp、22bp等 [4][19] - 择券上由短及长，建议城投2 - 3Y适度下沉，长期和超长期信用债逐步配置。目前1Y期短端信用利差下行空间有限，2 - 3Y城投债AA（2）利差压缩空间尚可，短端下行到位后机构将拉长久期，短期内财政政策未超预期，AA及以上5Y、AA +及以上7 - 10Y有较高配置价值 [4][20] 3月信用债市场观察 一级市场 - 报告展示了非金信用债、城投债、银行债净融资月度数据图表，但未对数据进行文字分析 [25][26][28] 二级成交 产业债 - 报告展示了产业债周度成交规模和加权平均期限、周度成交期限分布、3月日度成交期限分布图表，但未对数据进行文字分析 [31][32][33] 城投债 - 报告展示了城投债周度成交规模和加权平均期限、周度成交期限分布、3月日度成交期限分布图表，但未对数据进行文字分析 [35][37][39] 二永债 - 报告展示了二永债周度成交规模和加权平均期限、周度成交期限分布、3月日度成交期限分布图表，但未对数据进行文字分析 [41][43][44] 存量信用债估值一览 - 报告展示了2025/4/1存量城投债、产业债、国有行二永债、股份行二永债估值图表，但未对数据进行文字分析 [46][47][48][49]

报告核心观点 - 周二中国股市技术性反弹，港股、A股部分板块有不同表现，中概股收跌，国债收益率基本持平，美元/人民币汇率有波动预期；欧洲股市反弹，美股经历过山车行情；未来贸易战进展和各国政策反应主导汇市走势；各行业受贸易战等因素影响有不同表现，部分行业和公司有投资机会和风险 [3] 环球主要股市表现 - 恒生指数收20,128，单日升1.51%，年内升18.07%；恒生国企收7,431，单日升2.31%，年内升28.81%；恒生科技收4,568，单日升3.79%，年内升21.36%；上证综指收3,146，单日升1.58%，年内升5.74%；深证综指收1,792，单日升0.81%，年内跌2.50%；深圳创业板收1,840，单日升1.83%，年内跌2.70%；美国道琼斯收37,646，单日跌0.84%，年内跌0.12%；美国标普500收4,983，单日跌1.57%，年内升4.46%；美国纳斯达克收15,268，单日跌2.15%，年内升1.71%；德国DAX收20,280，单日升2.48%，年内升21.06%；法国CAC收7,100，单日升2.50%，年内跌5.87%；英国富时100收7,911，单日升2.71%，年内升2.29%；日本日经225收33,013，单日升6.03%，年内跌1.35%；澳洲ASX200收7,510，单日升2.27%，年内跌1.06%；台湾加权收18,460，单日跌4.02%，年内升2.95% [1] 港股分类指数表现 - 恒生金融收34,112，单日跌0.09%，年内升14.38%；恒生工商业收11,529，单日升2.70%，年内升24.86%；恒生地产收14,416，单日跌0.77%，年内跌21.34%；恒生公用事业收33,832，单日跌1.20%，年内升2.92% [2] 行业点评 互联网行业 - 关注防御属性及政策托底下有望受益公司，如游戏和音乐板块的网易、腾讯音乐；旅游相关的携程、同程旅行；国内收入占比较高的京东、美团、快手；还有腾讯和阿里巴巴 [4] 半导体行业 - 美国后续可能针对半导体行业出台额外关税政策，中国半导体国产替代趋势有望加速，关注华虹半导体、北方华创、卓胜微、贝克微等公司；未来一两周全球股市或波动，高股息防御策略受部分投资人青睐 [5] 保险行业 - 4月8日国家金融监管总局上调部分档位综合偿付能力充足率对应的权益资产配置比例上限5%，简化监管档位标准；测算行业保险资金权益投资上限比例上调5%，有望为股市带来1.66万亿元增量资金，上市险企部分公司有望带来逾6900亿元增量资金；看好险企中长期提升OCI股票配置比例趋势，维持板块“优于大市”评级 [6][7][8] 中国工程机械行业 - 3月份国内土方机械销售强劲，挖掘机/轮式装载机国内销量同比增长29%/23%；重申对三一重工的买入评级，看好中联重科 [8] 公司点评 浙江鼎力 - 美国新近提出的对华关税使鼎力陷入困境，下调2024E/25E/26E盈利预测，预计2025E盈利增长率仅5%；将评级从“买入”下调至“持有”，新目标价为人民币51元 [9][10] 焦点股份 - 招银国际环球市场给出吉利汽车、小鹏汽车、中联重科等多家公司买入评级，并列出股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、市净率、ROE、股息率等信息 [11]

报告核心观点 - 二季度地方债发行或提速，10Y及以上供给可能放量，但央行或配合使供给冲击相对可控且有交易机会 [3] - 银行是配置主力，近期广义基金配置意愿增强 [3] - 地方债流动性弱于国债，但当前性价比高，兼具配置和交易价值，投资正当时 [3] 分组1：地方债二季度发行可能提速，但冲击或相对有限 一季度新增债发行节奏并不快，但置换债发行进度较快 - 一季度新增债整体发行进度低于2023年同期但高于2024年同期，截至2025年4月3日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为34.9%和21.8%，考虑下期预计发行为35.8%和23.1% [10][14] - 截至2025年4月3日，置换隐债特殊再融资债累计已发行13373亿元，发行进度达66.9%，其中15个地区已全部发完 [17] 二季度地方债发行或提速，10Y及以上供给可能放量 - 稳增长诉求和政策引导下，二季度新增专项债发行或明显提速，置换隐债专项债或基本发完，4 - 6月各月发行相对平滑 [19] - 已有29个地区披露2025年二季度计划发行规模合计19833亿元，新增专项债为9063亿元，去年同地区同期发行分别为13433亿元和5787亿元，去年全国同期发行分别为19189亿元和8593亿元 [22][25] - 二季度主要关注10年及以上偏长期限地方债供给放量，2024年10年及以上期限地方债发行占比超7成，2万亿置换隐债地方债以10年及以上偏长期限为主 [27] 货币财政配合下，二季度地方债供给冲击或相对可控 - 地方债供给节奏影响地方债 - 国债利差，历史上地方债净供给放量利差走阔，但2024年10 - 12月央行以买断式逆回购配合2万亿置换债发行，利差未显著走阔 [34] - 二季度地方债供给放量利差有上行压力，但央行目标函数或重回货币财政配合，供给冲击相对可控且可能有阶段性交易机会 [34] 分组2：银行仍为配置主力，近期广义基金配置意愿增强 - 银行是地方债配置主力，2025年2月末商业银行托管占比74.2%，2023年10月化债政策推进以来，广义基金等交易盘配置占比从5.44%提升至8.54%，地方债周度换手率中枢从0.6%左右提升至0.9%左右 [39] - 各类机构偏好不同期限地方债且配置思路有差异，保险偏好10年以上长期限，农商行2025年以来多买7 - 15年，基金公司2024年以来追涨杀跌且转向7年及以上中长期限，证券公司参与各期限更灵活 [47] 分组3：兼具配置价值和交易价值，当前地方债投资正当时 地方债流动性弱于国债，行情表现也相对滞后 - 地方债数量多、单只规模小、缺乏活跃券、参与机构以配置盘为主，流动性明显弱于国债，行情滞后于国债，利率下行时利差先被动走阔再收窄，利率上行时利差先被动收窄再走阔 [56] 当前地方债性价比较高，兼具配置价值和交易价值 - 地方债与国债利差顶部或在发行加点下限基础上上浮20 - 25BP，底部或在发行加点下限附近，当前利差顶部或在30 - 35BP上下，底部或在5 - 10BP上下 [62] - 2025年3月中下旬，10年期地方债减国债利差达30BP左右高点，截至4月8日，10/30年期利差回落至22/23BP上下，分别处2023年以来历史分位数的62.0%和92.9%，性价比高 [66][67] - 对于银行自营、保险、券商自营等机构，当前地方债有配置价值，建议关注5年及以上期限，15年期性价比更高 [70][74] - 对于公募基金等机构，地方债交易价值提升，可关注5年期、7年期、15年期以及20 - 30年期地方债，择券关注估值性价比高且流动性好的地区，如贵州、内蒙古、福建等 [77]

报告核心观点 - 恒指收涨，大市成交较高，亚洲股市反弹，同时宏观与行业有多项动态，多家上市公司公布重要业绩及业务目标 [3][4] 海外市场重要指数表现 - 道琼斯工业指数收于 37,645.59，跌幅 0.84%；标普 500 指数收于 4,982.77，跌幅 1.57%；纳斯达克综合指数收于 15,267.91，跌幅 2.15% [3] - 英国富时 100 指数收于 7,910.53，涨幅 2.71%；德国 DAX 指数收于 20,280.26，涨幅 2.48%；日经 225 指数收于 31,771.17，跌幅 3.76%；台湾加权指数收于 18,459.95，跌幅 4.02% [3] - 上证指数收于 3,145.55，涨幅 1.58%；深证成指收于 9,424.68，涨幅 0.64% [3] - 恒生指数收于 20,127.68，涨幅 1.51%；国企指数收于 7,430.62，涨幅 2.31%；红筹指数收于 3,530.28，涨幅 1.76%；恒生科技指数收于 4,568.38，涨幅 3.79%；AH 股溢价指数收于 141.99，跌幅 0.33% [3] - 恒生期货（4 月）收于 19300，跌幅 3.10%；恒生期货（5 月）收于 19207，跌幅 3.09% [3] 港股市场表现 - 恒指高开 329 点报 20157，升幅曾扩大至 625 点，高见 20454 点，午后升幅收窄，一度倒跌 83 点，最终收报 20127，升 299 点或 1.5%；国指升 2.3%，收 7430；科指升 3.8%，收 4568 [4] - 大市全日成交 4331.57 亿元，北水净入 236.3 亿元 [4] - 蓝筹股普涨，美团升 4.7%；阿里巴巴升 1.2%；腾讯升 1.1%；京东飙 8.9%；小米全日飙 6.7%；友邦微升 0.7%；周大福急升 9.1%；汇控下滑 0.5%；信义玻璃全日挫 4.5% [4] 宏观&行业动态 - 引进重点企业办公室举办签约仪式，18 家新重点企业来自高新产业领域，承诺在港设总部或研发中心，连同早前 66 家企业未来数年将投资约 500 亿元，创造超 2 万个就业机会，支持香港成国际创科中心 [6] - 财经事务及库务局局长许正宇表示争取 5 月通过引入公司迁册机制条例草案，政府来年工作重点围绕六大主题 [7] - 国务院总理李强与欧盟委员会主席冯德莱恩通电话，称应共同维护自由开放贸易投资和全球产业链供应链稳定畅通 [8] - 国务院国资委表示全力支持央企控股上市公司加大增持回购力度，加大对央企市值管理工作指导 [9] 上市公司要闻 - 民生银行今年第一季营业收入按年增长超 7%，资产负债结构优化，存贷款规模增长，净息差改善 [10] - 中信证券预料今年首季净利润约 65.45 亿元，按年增长 32%，因财富管理、投资交易等业务收入增加 [11] - 交通银行截至 3 月底境内银行机构人民币贷款余额较上年底增加超 3600 亿元，利息净收入与净利润正增长，资产质量稳健 [12] - K Cash 去年推出 PayKool 信用卡，现已有逾 2000 个客户，目标今年客户达逾万名，产品主攻年轻人客群，以旅游为切入点 [13]