报告公司投资评级 - 中邮证券给予南芯科技“买入”评级，并维持该评级 [1] 报告核心观点 - 南芯科技在算力领域新品进展显著，营收实现正增长，但盈利短期承压 [4] - 公司传统消费电子市场承压，但AI基础设施、汽车电子、工业自动化、机器人赛道景气度较高 [4] - 公司巩固消费电子基本盘，积极拓展海外市场，加速布局汽车、工业、智能算力业务 [4] - 半导体晶圆代工与封测环节产能趋紧，受AI相关产品拉动，8英寸及部分12英寸成熟制程代工价格上行，叠加原材料、人力等成本抬升，造成公司毛利率同比下降 [4] 根据相关目录分别总结 营收与盈利情况 - 2026年上半年公司实现营业收入15.46亿元，同比增长5.19% [4] - 归母净利润亏损4487.23万元，同比下滑136.58% [4] - 综合毛利率35.28%，同比回落1.69个百分点 [4] AI服务器驱动电源芯片增量 - AI服务器作为算力核心载体行业规模快速扩张，全球及国内AI服务器市场空间持续走高，AI服务器出货占比不断提升 [5] - 相较通用服务器，AI服务器搭载多颗大负载芯片，单机功率电流显著抬升，驱动供电架构向多相电源、800V高压直流演进，带动多相控制器、DrMOS等电源管理芯片需求上行 [5] - 公司搭建完整供电链路方案，前端依靠PFC+LLC Combo控制器与LLC SR实现AC-DC转换，后端通过自研DrMOS和多相控制器为CPU/GPU供给大电流 [5] - 产品可覆盖数据中心、边缘服务器、自动驾驶等多元计算场景 [5] 布局车规+工业赛道 - 公司持续加码汽车电子与工业领域芯片布局 [6] - 汽车电子方面产品由PMIC供电类向高边开关、eFuse、全桥电机驱动等驱动控制类拓展，打造适配智能驾驶、车身控制、智能座舱的全国产一站式方案 [6] - 公司自车载充电切入头部车企供应链，迁移消费电源管理技术平台，构建起包含电源、驱动、通信、传感、控制芯片的完整车载产品矩阵 [6] - 已取得ISO26262功能安全认证，实现ASIL B-ASIL D等级全覆盖，依托国产化、快速定制、高可靠性优势进入Tier1及主机厂，助力车载芯片国产替代 [6] - 工业端持续深耕电源、储能、光伏、通信赛道，发力传感与大电流电源芯片，搭建自研工艺平台攻克多项技术难题 [6] - 落地工业机器人、智能传感终端等高要求场景，形成“电源管理 + 传感控制”的业务格局 [6] 盈利预测 - 预计公司2026/2027/2028年营收分别为36/44/54亿元 [7] - 预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为-1/1/3亿元 [7] - 2025年实际营业收入为32.61亿元，增长率为27.01% [9] - 2026年预计营业收入为35.68亿元，增长率为9.43% [9] - 2027年预计营业收入为44.47亿元，增长率为24.63% [9] - 2028年预计营业收入为54.28亿元，增长率为22.06% [9] - 2025年实际归属母公司净利润为2.386亿元，增长率为-22.26% [9] - 2026年预计归属母公司净利润为-0.9321亿元，增长率为-139.07% [9] - 2027年预计归属母公司净利润为1.3785亿元，增长率为247.89% [9] - 2028年预计归属母公司净利润为3.2317亿元，增长率为134.44% [9] - 2025年每股收益为0.56元 [9] - 2026年预计每股收益为-0.22元 [9] - 2027年预计每股收益为0.32元 [9] - 2028年预计每股收益为0.75元 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告核心观点 - BD首付款及里程碑助力收入大幅增长，汇兑亏损影响利润表现 [6] - Vortosiran的IIa期试验数据展示优异活性，肝外递送平台即将产出 [7] 事件总结 - 公司发布26年半年报，26H1收入4.20亿元（+304.3%），净利润0.23亿元（25H1为-0.98亿元），归母净利润0.20亿元（25H1为亏损0.88亿元），业绩符合预期 [5] 财务表现总结 - 26H1收入大幅增长主要得益于与Madrigal就MASH疗法达成的全球独家授权合作首付款的部分确认以及与BI合作的里程碑付款确认收入 [6] - 26H1毛利率同比提升1.8pct至95.5% [6] - 26H1研发开支为1.98亿元（+53.0%），保持高强度研发投入，主要由于核心管线进入后期临床开发阶段 [6] - 26H1其他开支由25H1的0.06亿元提升至0.68亿元，受外币贬值的汇兑亏损影响 [6] 管线进展总结 - Vortosiran（FXI小核酸）用于CAD的IIa期试验数据显示可显著、持久地抑制FXI活性，400mg维持剂量平均最大降幅达92%，且安全性良好，未发生大出血事件 [7] - 公司已就房颤卒中预防（SPAF）和静脉血栓栓塞症（VTE）两大适应症向EMA提交IIb期临床申请 [7] - PCSK9小核酸RBD7022的合作方齐鲁制药已启动III期试验，成为国内进度最快的PCSK9小核酸之一，I期数据显示PCSK9水平最大降幅约75%，与已上市的Inclisiran相当 [7] - ApoC3小核酸RBD5044在瑞典和中国的II期临床试验已完成全部受试者入组，进展顺利 [7] 肝外递送平台总结 - 肝外递送平台临床前研究已展示出令人鼓舞的结果 [7] - RiboPepSTA在NHP模型中实现了肾脏近端小管高达80%的敲低效率 [7] - RiboColorSTA在NHP模型中实现了脂肪组织和心脏组织超过90%的靶基因敲低，且效果持久 [7] - 首款肾脏靶向药物已进入临床前申报试验阶段 [7] 盈利预测总结 - 预计公司26/27/28年收入分别为4.5/2.7/2.9亿元，同比增长200%/-40%/10% [8] - 预计公司26/27/28年归母净利润为-0.8/-2.2/-2.2亿元 [8] - 预计2026E/2027E/2028E营业收入分别为445.53/267.32/294.05百万元 [10] - 预计2026E/2027E/2028E归属母公司净利润分别为-77.86/-219.37/-219.55百万元 [10] - 预计2026E/2027E/2028E每股收益（EPS）分别为-0.46/-1.29/-1.29元 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告核心观点 - 公司磁选主业持续盈利，并通过并购布局钽铌钨业务，打造新的成长曲线 [1] - 2026年上半年公司剥离煤炭亏损业务，置入资产金环磁选保持盈利，磁选装备业务经营稳健 [2] - 公司拟通过定向增发募资收购三家标的公司100%股权，以完善钨、钽铌产业链，解决业务单一问题，提升盈利稳定性 [3][9] 2026年上半年业绩总结 - 2026年上半年，公司营业收入12123.51万元，同比下降93.73% [1] - 2026年上半年，归母净利润120.74万元，同比增加28005.18万元 [1] - 2026年第二季度，公司单季度营业收入5667.53万元，环比下降12.21% [1] - 2026年第二季度，归母净利润-12.57万元，环比下降109.43% [1] - 2026年上半年，公司磁选装备业务营收11406.04万元，营业成本6967.24万元，毛利4438.80万元，毛利率38.92% [8] 磁选装备业务经营情况 - 置入资产金环磁选继续保持盈利，磁选装备业务经营保持稳健，技术研发同步推进 [2] - 2025年公司销售磁选装备整机357台，同比-22.1%，磁选装备生产量、销售量较2024年同期减少主要系产品结构向大型化调整 [8] - 2026年上半年，公司控股子公司金环磁选新获授权发明专利4件，并在江西省、赣州市两级科研项目顺利立项，助力有色金属绿色低碳开发，升级高端磁选装备核心技术，巩固江西省内磁选装备行业领先地位 [8] 业绩承诺与补偿 - 金环磁选2025年审计后归母净利润5091.60万元、扣非归母净利润4541.48万元，未完成5469.03万元的业绩承诺 [3] - 按协议约定江钨发展需现金补偿2055.05万元，公司已于2026年4月收到该补偿款 [3] 资产收购与募资计划 - 2026年7月，公司发布向特定对象发行A股股票预案（修订稿），拟募资总额不超189779.23万元，扣除发行费用后全部用于收购3家公司100%股权 [3] - 资金使用计划：收购江硬公司100%股权（88928.18万元）、华茂公司100%股权（72131.67万元）、九冶公司100%股权（28719.38万元），无其他募投项目 [9] - 项目收购完成后，公司有望完善钨、钽铌产业链，解决公司业务单一问题，提升盈利稳定性 [9] - 预计公司资产、营收、净利润将显著提升，增强资本实力与抗风险能力 [9] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年公司实现营业收入4.5、4.9、5.1亿元，归母净利润0.75、0.89、1.02亿元 [4] - 2026年预测营业收入453百万元，增长率yoy为-82.4% [10] - 2027年预测营业收入485百万元，增长率yoy为7.1% [10] - 2028年预测营业收入508百万元，增长率yoy为4.8% [10] - 2026年预测归母净利润75百万元，增长率yoy为125.8% [10] - 2027年预测归母净利润89百万元，增长率yoy为18.1% [10] - 2028年预测归母净利润102百万元，增长率yoy为15.1% [10] - 2026年预测毛利率25.0%，净利率16.6%，ROE为18.2% [12] - 2027年预测毛利率26.0%，净利率18.3%，ROE为20.7% [12] - 2028年预测毛利率27.0%，净利率20.1%，ROE为18.0% [12] - 2026年预测P/E为252.1倍，P/B为45.8倍 [10] - 2027年预测P/E为213.6倍，P/B为44.2倍 [10] - 2028年预测P/E为185.5倍，P/B为33.4倍 [10]

报告公司投资评级 - 报告给予宏远股份“增持”评级 [1][7] 报告核心观点 - 宏远股份2026年上半年电磁线出货稳健增长，海外业务快速拓展，量价双升推动营收高增 [7] - 公司持续加大海外市场开拓，境外营收实现翻倍增长，并积极推进海外产能扩张 [7] - 考虑汇率波动影响，报告略微下调盈利预测，但维持“增持”评级 [7] 2026年半年报业绩总结 - 2026年上半年公司实现营业收入17.47亿元，同比增长40.21% [7] - 2026年上半年实现归母净利润5873万元，同比增长22.98% [7] - 2026年第二季度单季度实现营收9.95亿元，同比增长56.02%，环比增长32.35% [7] - 2026年第二季度单季度实现归母净利润3047万元，同比增长41.13%，环比增长7.82% [7] - 2026年上半年整体毛利率为7.69%，同比增加1.30个百分点 [7] 业务与市场拓展分析 - 按业务划分，2026年上半年换位导线收入13.62亿元，同比增长34.43% [7] - 漆包线收入0.60亿元，同比增长96.87% [7] - 漆包纸包线收入0.20亿元，同比增长714.11% [7] - 纸包线收入3.03亿元，同比增长52.47% [7] - 2026年上半年整体电磁线出货约2万吨，预计下半年出货有望持续环比增长 [7] - 全年预计出货达4.2万吨，同比增长20-30% [7] - 2026年上半年实现境外营收6.8亿元，同比增长121% [7] - 全年境外营收有望保持翻倍增长 [7] - 公司积极推进海外产能扩张，1.3万吨沙特工厂预计2027年第二季度投产 [7] 财务指标与现金流分析 - 2026年上半年期间费用总额为0.61亿元，同比增长91% [7] - 期间费用率略增至3.46%，同比增加0.9个百分点 [7] - 2026年上半年经营性净现金流为0.40亿元，同比减少55.38% [7] - 现金流下滑主要系销售规模增加导致购买原材料支出增加，以及期末部分营业收入尚未回款 [7] 盈利预测与估值 - 报告预计公司2026-2028年归母净利润为1.40/1.91/2.50亿元（前值为1.45/1.96/2.59亿元） [7] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为32%/36%/31% [7] - 预计2026-2028年营业总收入分别为39.06/47.78/58.42亿元，同比增速分别为44.54%/22.30%/22.29% [1] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.85/1.15/1.51元 [1] - 基于现价15.34元，2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为18.01/13.26/10.12倍 [1][5]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [1][6] 报告核心观点 - 两轮车低谷期或已过，三季度有望提速反转 [6] - 割草机器人收入快速增长，构筑第二成长曲线 [1][6] - 汇率拖累下，单季度利润仍创新高 [6] 根据相关目录分别进行总结 事件与业绩表现 - 2026年上半年营业收入实现144亿元（同比+22%），归母净利润实现10.1亿元（同比-19%） [6] - 2026年单二季度营业收入实现85亿元（同比+28%），归母净利润实现8.1亿元（同比+2.5%） [6] - 受汇率等因素影响，2026年上半年毛利率为28.6%（同比-1.8pct），净利率为7.6%（同比-3.1pct） [6] - 2026年上半年汇兑损失3.7亿元，2025年上半年则为收益2.6亿元 [6] - 2026年上半年所得税率为10.7%，2025年上半年则为27.3%，主要跟研发费用加计扣除、非两轮业务相对电动两轮车享受更高的税率优惠政策有关 [6] 两轮车业务 - 2026年上半年电动两轮车实现收入74.9亿元，同比+10%，毛利率同比-6.5pct至17.2% [6] - 2026年上半年中国区销量实现284万台，同比+19%，销量增幅领先收入增幅，主要跟产品结构调整、电自占比下降，补贴降价有关 [6] - 随着下半年主动提价，电自新品上市，毛利率有望环比改善 [6] - 2026年上半年新开门店约1500家至11500家 [6] - 根据奥维云网，2026年6月行业内销同比下滑3.8%，环比5月大幅增长14.9%，7月内销同比下滑5.5%，环比增长6.5% [6] - 2026年上半年内销累计2825万台，累计同比-12.6%，6-7月内销降幅明显收窄 [6] - 随着8月份去年新国标施行，行业预计将在9月份进入企稳修复阶段 [6] 割草机器人业务 - 割草机器人主力市场在欧洲，X4高端旗舰机型已通过北美认证，受美国FCC政策影响有限 [6] - 海外工厂正全力推进产能爬坡，有效应对欧盟反倾销调查潜在落地风险 [6] - 公司割草机器人业务有望持续保持高增长 [6] 全地形车业务 - 2026年上半年全地形车收入实现7.1亿元，同比+32%，主要受益欧洲、拉美等区域贡献 [6] - 毛利率实现27.1%，同比+1.2pct [6] 滑板车业务 - 2026年上半年滑板车业务实现收入25亿元，同比+15% [6] - 毛利率实现34%，同比+3.3pct，受益上半年油价上涨、公司C端产品快速增长等 [6] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年收入分别为279/350/442亿元 [6] - 预计公司2026-2028年业绩分别为18/25/33亿元 [6] - 对应2026-2028年估值分别为17/12/9倍PE [6] - 2024年营业总收入14196百万元，同比增长39%，归母净利润1084百万元，同比增长81% [7] - 2025年营业总收入21278百万元，同比增长50%，归母净利润1758百万元，同比增长62% [7] - 2026年预计营业总收入27935百万元，同比增长31%，归母净利润1841百万元，同比增长5% [7] - 2027年预计营业总收入34956百万元，同比增长25%，归母净利润2538百万元，同比增长38% [7] - 2028年预计营业总收入44163百万元，同比增长26%，归母净利润3319百万元，同比增长31% [7] - 2024年每股收益1.47元，PE为28.6倍，PB为5.0倍 [7] - 2025年每股收益2.39元，PE为17.6倍，PB为4.3倍 [7] - 2026年预计每股收益2.50元，PE为16.9倍，PB为3.4倍 [7] - 2027年预计每股收益3.45元，PE为12.2倍，PB为2.7倍 [7] - 2028年预计每股收益4.51元，PE为9.3倍，PB为2.1倍 [7]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [4] 报告核心观点 - 仙乐健康Q2收入承压，但BF个护业务剥离与海外产能释放将蓄力后续增长 [1][4] - 中国区经营质量改善，欧洲及亚太延续增长，美洲区静待修复 [1][4] - 毛利率持续改善，费用及税率仍有压力 [1][4] 财务表现总结 - 26H1公司实现收入20.5亿元，同比+0.5% [4] - 26H1归母净利润1.5亿元，同比-5.1% [4] - 26H1扣非归母净利润1.4亿元，同比-12.4% [4] - 单Q2收入10.5亿元，同比-3.5% [1][4] - 单Q2归母净利润1.0亿元，同比+11.4% [1][4] - 单Q2扣非归母净利润0.9亿元，同比-5.1% [1][4] - Q2收入下降主要受美国关税扰动出口、国内部分项目释放放缓影响 [4] - 出售BF个护业务确认约1760万元处置收益，推动归母净利转增 [4] 分区域经营情况总结 - 中国区H1收入8.0亿元，同比-2.0% [4] - 中国区收入下滑受监管趋严、订单释放放缓影响，但大客户在手项目数同比+51% [4] - 中国区老品返单收入同比增加超1亿元 [4] - 中国区复购增加和产品成本结构优化推动毛利率+0.7pct [4] - 美洲区H1收入6.5亿元，同比-13.9% [4] - 美洲区受关税扰动承压，SNC/个护收入同比-9.1%/-41.7% [4] - 美洲区核心业务在手订单稳定，个护剥离及结构调整推动毛利率+2.4pcts [4] - 欧洲区H1收入4.0亿元，同比+11.7% [4] - 欧洲区自本地化经营后收入持续兑现，SPG工厂多数时间接近满产 [4] - 欧洲区RTG产品贡献收入超6000万元 [4] - 亚太及其他区H1收入2.0亿元，同比+86.8% [4] - 亚太区受澳新客户合作深化及软胶囊放量驱动高增 [4] - 亚太区产品结构变化导致毛利率-12.8pcts [4] 分产品经营情况总结 - H1软胶囊收入同比+2.4% [4] - H1片剂收入同比-9.7% [4] - H1软糖收入同比-5.6% [4] - H1饮品收入同比+61.7% [4] - H1粉剂收入同比-3.6% [4] - H1硬胶囊收入同比-10.9% [4] - H1其他收入同比-29.2% [4] - 饮品毛利率同比+7.2pcts，主要受高毛利创新产品落地和结构改善驱动 [4] - 软糖毛利率同比+1.0pcts [4] - 片剂毛利率同比+1.5pcts [4] 盈利能力与费用分析总结 - 26H1毛利率同比+1.2pct至34.3% [4] - 单Q2毛利率同比+2.9pct至36.2% [4] - 产品及成本结构优化、欧美毛利率改善推动毛利率提升 [4] - H1销售费用率8.0%，同比-0.6pct [4] - H1管理费用率11.2%，同比-0.2pct [4] - H1财务费用率3.6%，同比+1.5pcts [4] - H1汇兑损失同比增加2915万元 [4] - H1归母净利率同比-0.4pct至7.5% [4] - Q2销售费用率同比-0.6pct [4] - Q2管理费用率同比+0.6pct [4] - Q2财务费用率同比+1.6pcts [4] - Q2所得税同比+251.7%至1379万元 [4] - Q2实际税率+7.4pct至12.1% [4] - Q2净利率同比+1.3pcts至9.8% [4] - Q2扣非归母净利率同比-0.1pct至8.5% [4] 未来展望与投资建议总结 - BF个护处置收益一次性增厚表观盈利，该亏损业务彻底出表有望改善后续经常性盈利 [4] - SNC核心业务订单稳定 [4] - 欧洲SPG产能提升及RTG产品放量 [4] - 亚太核心客户增长 [4] - 预计下半年经营有望逐步改善 [4] - 美洲修复取决于生产交付、人员管理及软糖二线产能利用率提升 [4] - 泰国一期投产达产是未来一年重点 [4] - 美国关税退税或带来阶段性收益 [4] - 预计26-27年EPS为1.08元、1.30元 [4] - 对应26年分别16.6xPE [4] 财务数据与估值预测总结 - 预计26年营业总收入43.63亿元，同比增长2% [5] - 预计27年营业总收入46.99亿元，同比增长8% [5] - 预计28年营业总收入51.07亿元，同比增长9% [5] - 预计26年归母净利润3.32亿元，同比增长143% [5] - 预计27年归母净利润4.01亿元，同比增长21% [5] - 预计28年归母净利润5.49亿元，同比增长37% [5] - 预计26年EPS为1.08元 [5] - 预计27年EPS为1.30元 [5] - 预计28年EPS为1.78元 [5] - 预计26年PE为16.6倍 [5] - 预计27年PE为13.7倍 [5] - 预计28年PE为10.0倍 [5] - 预计26年毛利率31.1% [13] - 预计27年毛利率32.3% [13] - 预计28年毛利率32.7% [13] - 预计26年净利率7.6% [13] - 预计27年净利率8.5% [13] - 预计28年净利率10.8% [13] - 预计26年ROE为10.7% [13] - 预计27年ROE为11.8% [13] - 预计28年ROE为14.6% [13]

报告公司投资评级 - 报告给予千味央厨“增持”评级，维持不变 [2] 报告核心观点 - 千味央厨2026年上半年收入增长但增速放缓，费用投入加大压制利润表现，利润改善节奏或滞后于收入 [1][5] 业绩表现总结 - 2026年上半年，千味央厨实现收入10.5亿元，同比+18.2%；归母净利润3196.4万元，同比-10.7%；扣非归母净利润2967.0万元，同比-13.0% [5] - 2026年第二季度，千味央厨实现收入4.6亿元，同比+11.8%；归母净利润936.1万元，同比-34.7%；扣非归母净利润848.3万元，同比-35.3% [1][5] - 2026年第二季度收入增速放缓但仍保持双位数增长，利润承压主要受电商投流、初创子公司所得税及海外业务开办费用影响 [5] 渠道与产品分析 - 分渠道看，2026年上半年直营收入6.1亿元，同比+40.2%；经销收入4.3亿元，同比-4.1%；直营占比同比+9.4个百分点至58.8% [5] - 直营渠道中，前五大客户收入合计3.8亿元，同比+18.6%，占直营收入约62%；第二大客户盒马收入同比+138.6%，主要受合作深化及同期低基数影响，合作以烘焙类定制产品为主 [5] - 千味央厨将继续拓展即时零售、商超熟食、电商及自有品牌业务，预计渠道结构仍将向直营和新零售倾斜；经销端将由传统批发向团餐、中B、中C及OEM客户转型 [5] - 期末经销商1432家，较期初净减少520家 [5] - 分产品看，2026年上半年主食收入4.3亿元，同比+3.8%；小食收入2.4亿元，同比+24.2%；烘焙甜品收入2.7亿元，同比+31.9%；冷冻调理菜肴及其他收入0.9亿元，同比+42.6% [5] - 四大品类销量合计8.2万吨，同比+12.6%；产品端将重点推广预烤蛋挞及虾滑/鱼滑/鸡蛋/起司等升级油条等新大单品 [5] 盈利能力与费用分析 - 2026年上半年毛利率23.7%，同比+0.1个百分点；单Q2毛利率22.5%，同比-0.2个百分点；直营及烘焙甜品等相对低毛利产品占比提升，对整体毛利率形成结构性压力 [5] - 2026年上半年销售费用率8.8%，同比+1.9个百分点；管理费用率8.9%，同比-0.8个百分点；单Q2销售费用率同比+0.8个百分点，管理费用率同比-0.3个百分点 [5] - 2026年上半年实际税率同比+26.7%至44.6%，主要系部分亏损子公司的可抵扣亏损未确认递延所得税资产 [5] - 受渠道及产品结构变化、电商投流增加带动销售费用率提升和税率上升影响，2026年上半年净利率同比-1.0个百分点至3.0%；单Q2净利率同比-1.5个百分点至2.0% [5] - 2026年上半年线上投流费用同比增加3000万元以上；部分初创子公司未确认递延所得税资产，海外子公司开办费用约300万元 [5] 未来展望与预测 - 展望下半年，团餐旺季、中B中C渠道布局、新零售拓客及海外业务推进有望支撑收入延续增长 [5] - 马来西亚工厂预计年末投产，2026年海外收入目标1000万元，2027年力争翻倍 [5] - 预计2026-2027年每股收益（EPS）为0.71元、0.96元 [5] - 根据财务预测，2026-2028年营业总收入预计分别为22.19亿元、24.93亿元、27.65亿元，同比增长17%、12%、11% [6][10] - 2026-2028年归母净利润预计分别为0.69亿元、0.93亿元、1.16亿元，同比增长8%、35%、25% [6][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] - 目标价21.82港元/股，对应2026年9倍P/E [3] 报告核心观点 - 看好未来火电稳健发展、新能源持续转型，以及公司的防御性配置价值 [3] 业务与财务表现总结 2026年上半年业绩 - 公司收入549.8亿港元，同比增长9.4% [1] - 附属电厂售电量同比增加12.8%，抵消了综合平均上网电价同比减少7.2%的影响 [1] - 火电/可再生能源发电/热能供应分别收入359/147/44亿港元，同比+14%/+1%/+3%，占比65%/27%/8% [1] - 归母净利润为66.49亿港元，同比减少15.5% [1] - 火电/可再生能源的归母核心业务利润率分别为7.6%/26.6%，分别同比+0.2pct/-12.2pct [1] 资本开支与装机 - 上半年资本开支约144亿港元，其中约112亿港元用于可再生能源项目建设，约21亿港元用于火电机组建设，约6亿港元用于技术改造 [2] - 新增新能源项目附属并网装机容量1583兆瓦，其中风电/光伏项目分别为808/775兆瓦 [2] - 获得可再生能源开发建设指标4410兆瓦，其中风电/光伏项目分别2945/1465兆瓦，整体装机有所放缓 [2] 新能源分拆上市与负债 - 华润新能源成功完成A股发行，于深交所主板上市 [2] - 截至6月底，公司总负债对总资本比率为57.6%，资本结构合理 [2] 派息政策 - 2026年中期宣派中期股息每股0.321港元，派息约16.62亿港元，派息率25%，较去年同期小幅提升1.6pct [2] 财务预测 - 预计2026-2028年营业收入为1099/1115/1141亿港元，同比增长6.3%/1.4%/2.3% [3] - 预计2026-2028年归母净利润为126/128/132亿港元，同比增长14%/2%/3% [3] - 预计2026-2028年EPS分别为2.42/2.47/2.55港元 [4] - 预计2026-2028年净资产收益率分别为15.9%/16.7%/17.7% [4]

报告公司投资评级 - 报告对三夫户外(002780.SZ)的投资评级为“买入（维持）”[5] 报告核心观点 - 报告核心观点为“自有+代理品牌双轮驱动，X-BIONIC 营收同增 55%”[5] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为12.31亿元、14.81亿元、17.73亿元，同比增长率分别为28.81%、20.34%、19.70%[6] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.92亿元、1.27亿元、1.73亿元，同比增长率分别为72.78%、38.12%、36.15%[6] - 预计公司2026-2028年每股收益分别为0.56元/股、0.77元/股、1.05元/股[6] - 预计公司2026-2028年市盈率分别为25.17倍、18.22倍、13.38倍[6] - 预计公司2026-2028年净资产收益率分别为10.51%、12.76%、14.91%[6] 26H1业绩表现 - 三夫户外26H1实现营业收入5.3亿元，同比+39.4%[7] - 26H1归母净利润0.5亿元，同比+216.3%[7] - 26H1毛利率61.5%，同比+2.9个百分点[7] - 26H1归母净利率10.1%，同比+5.7个百分点[7] 分品牌分析 - 自有品牌X-BIONIC 26H1实现营收2.2亿元，同比+54.7%，营收占比41.2%[7] - X-BIONIC 26H1品牌总阅读量9031.4万次，同比+150.1%，全域社媒曝光超1亿次[7] - 代理品牌CRISPI 26H1实现营收0.6亿元，同比+22.9%[7] - 代理品牌Houdini 26H1实现营收0.5亿元，同比+11.5%，期末门店数较25年末减少6家至43家[7] - 江苏三夫代理品牌（La Sportiva+Danner+Marmot+5.11/Garmont）26H1实现营收1.1亿元，同比+70.9%[7] 分渠道分析 - 线上渠道26H1实现营收2.8亿元，同比+56.1%，营收占比达52.6%[7] - 26H1实现批发收入0.7亿元，同比+37.6%[7] - 26H1门店累计会员总数达46.3万人，新增会员2.5万人，会销比达96%，同比+4个百分点，创历史新高[7] 门店端分析 - 26H1门店实现营收1.5亿元，同比+21.4%，新开店7家、闭店3家[7] - 26年4月连续开设X-BIONIC、HOUDINI、Klättermusen三家单品店[7] - 26年6月在北京首创奥莱落地首家三夫战术户外旗舰店[7] 未来战略与展望 - 公司于26年8月获得北欧贴身层头部品牌ODLO中国独家代理权[7] - 26年计划开设X-BIONIC单品店12-15家、Houdini单品店3-4家、Crispi单品店2-3家、三夫战术户外店2-3家[7] - 公司将持续加大X-BIONIC品牌的研发投入，并提高线下门店质量[7]

投资评级 - 报告维持对鸣鸣很忙(01768.HK)的“买入”评级 [5][8] 核心观点 - 公司业务高速扩张，盈利加速释放，26年H1业绩表现亮眼 [5] - 规模效应驱动盈利能力向上，中远期规模仍存在较大提升空间 [7] 业绩表现 - 26年H1公司实现营收450亿元，同比增长60% [5] - 同期门店GMV约639亿元，同比+55.6% [5] - 26年H1公司实现归母净利润22.4亿元，同比+155% [5] - 实现经调整净利润24.48亿元，同比增长137% [5] 业务扩张与门店运营 - 公司保持高速开店，26年H1加盟门店数量达26396家，较去年同期增加9637家，较今年年初增加4469家 [6] - 门店网络已覆盖1480个县，中国县城覆盖率达到79% [6] - 26年H1平均单店店销为184万元，同比增长2.9% [6] - 26全年预计能开出8000家新店，截至今年7月20日，集团旗下签约门店总数突破3万家 [6] - 加盟商带店率从22年1.91家稳步提升至26年H1的2.4家 [6] - 26年H1加盟商闭店率持续降至0.5%（24/25年为2.6%/1.5%），远低于行业平均水平 [7] - 公司坚持“先开好店再开多店”策略 [7] 盈利能力与费用优化 - 26年H1公司实现毛利率11.5%，同比+2.2pct，主要系规模效应释放 [7] - 26年H1公司销售费用率3.51%，同比-0.13pct [7] - 26年H1公司管理费用率1.26%，同比-0.19pct [7] - 26年H1公司实现归母净利率4.98%，同比+1.86pct [7] - 实现经调净利润率5.4%，同比+1.8pct [7] 业务分部表现 - 26年H1向加盟商销售商品收入445亿元，同比+59.5% [6] 未来增长空间 - 公司品类拓展主要聚焦冷链食品和热食（如烤肠、蛋挞），有望驱动同店稳步增长 [7] - 公司预计远期开店5-6万家 [7] - 计划3年内GMV突破2000亿元 [7] 盈利预测 - 预计2026-2028年归母净利润分别为49.0/63.2/73.5亿元 [8] - 同比增速分别为110%/29%/16% [8] - 预计2026-2028年营业收入分别为976.78/1188.18/1295.75亿元 [9] - 预计2026-2028年每股收益分别为22.47/29.00/33.73元 [9] - 当前股价对应的PE分别约16/13/11倍 [8]