背景与预期 - 美东时间5月7日美联储将公布5月利率决议，市场预期5月按兵不动概率为95%[6] 经济形势 - 当前美国经济数据温和转弱但未现衰退迹象，4月大规模裁员未明显体现于非农数据，PMI数据维持强势[6] - 后续谈判进度不确定，若进展慢关税冲击或更明显体现于宏观经济数据，就业与消费数据转弱加速则有衰退风险[6] 博弈与信号 - 特朗普4月底以来缓和对联储施压，联储释放积极信号概率提升[6] - 联储受外部干扰变小，可维护市场与经济预期稳定，或释放如“通胀风险显著缓和”等积极信号[6] 影响与建议 - FOMC重点是给市场积极信号，维持市场修复格局，降低被特朗普干扰可能性[6] - 联储释放积极信号后，若经济数据转弱降息概率提升，10Y美债利率与短端利率有望下行，美股将区间整固[6] - 建议分批布局美股等风险资产，小盘成长板块向上弹性更大[6] 风险提示 - 海外通胀反弹超预期，美联储或采取紧缩政策，美债利率上行，全球风险资产承压[9] - 全球经济景气度不及预期，美国经济若现拐点，美股盈利受拖累，冲击全球股市[9] - 地缘政治局势超预期，巴以、俄乌冲突升级将引发全球避险情绪升温，市场剧烈波动[9]

4月PMI数据情况 - 4月制造业PMI为49.0%，较3月下降1.5个百分点；非制造业商务活动指数为50.4%，较3月下降0.4个百分点；综合PMI产出指数为50.2%，较3月下降1.2个百分点[2] 制造业PMI下降原因 - 外部环境变化，美国加征关税致外需下滑，过去10年4月制造业PMI比3月平均低0.8个百分点[3] 制造业相关数据变化 - 3月新出口订单指数降至44.7%，较上月下行4.3个百分点；4月新订单指数为49.2%，较上月下行2.6个百分点；4月生产指数为49.8%，较上月下行2.8个百分点[4] - 4月主要原材料购进价格指数降至47.0%，下降2.8个百分点；出厂价格指数降至44.3%，下降3.1个百分点；预计4月PPI同比从上月-2.5%降至-3.0%左右[4] 制造业亮点 - 高技术制造业PMI指数虽回落0.8个百分点，但处于51.5%扩张区间[5] - 4月制造业新订单指数较新出口订单指数降幅低，“两新”扩内需政策发挥支撑作用[6] 服务业和建筑业情况 - 4月服务业PMI为50.1%，较3月下降0.2个百分点，清明假期和新动能行业带动其处于扩张区间[6] - 4月建筑业PMI为51.9%，较上月下降1.5个百分点，土木工程建筑业商务活动指数为60.9%，比上月上升6.4个百分点[6] 后期展望 - 后期扩内需将加力，预计5月制造业PMI有望回升至49.5%左右[7] - 二季度“适时降准降息”时机成熟，落地时间可能提前[7]

就业市场现状 - 4月美国新增非农就业17.7万人，虽较3月放缓但超市场预期13.8万人，3月与2月新增就业人数分别下修4.3万和1.5万人，连续三个月平均新增非农就业人数为15.5万人[3][4] - 4月劳动力参与率为62.6%，较3月上升0.1个百分点，失业率稳定在4.2%，成年男子失业率升至4.0%，成年女子失业率为3.7%，青少年失业率降至12.9%[4] - 4月商品生产新增就业1.1万人，建筑业新增就业1.1万人，制造业新增就业转负；服务业新增就业15.6万人，贡献新增就业的88.1%，仓储运输业新增就业明显增长，政府新增就业1万人，较3月回落0.5万人[5] 薪资与失业情况 - 4月劳动力平均时薪同比为3.8%，环比为0.2%，较上一月均小幅回落，非农企业员工平均每周工作时长维持34.3小时[6] - 4月美国永久性失业占比升至55.5%，较3月上升0.8个百分点，职位空缺人数降至719万人，每个失业者对应1个职位缺口[11] 市场影响与风险 - 就业市场稳健，关税政策冲击不明显，市场反应积极，纳斯达克指数开盘走高，美债利率上行[13] - 美联储短期内难降息，市场预期降息时点推迟至7月[3][13] - 二季度美国“滞胀”风险或影响市场走势，关税政策对经济影响未完全体现[3][13] 风险提示 - 美国关税谈判进展不及预期，就业市场非线性恶化[3][14] 报告相关信息 - 本报告由海通国际分销，各成员在许可司法管辖区从事证券活动[15][16]

五一出行与消费 - 2025年五一假期前三日全社会日均客运量3.05亿人，增速5.4%，剔除私家车后日均客运量6039万人，增速7.6%，营业性客运中水路、民航、铁路显著提升[6] - 出境国际航班数量同比增长19.6%，高于国内大陆和港澳台航班增速，入境游订单量同比增长173%[6] - 五一假期前三天日均电影票房1.7亿元，为2019年同期39%，人均观影人次435万人，为2019年同期43%，票房回落或因缺叫座电影，观影价格有一定修复[14] - 北京环球影城和上海迪斯尼客流量回升，显示服务消费意愿仍强[16] 周度高频数据 - 4月生产同步指标4.34%，出口同步指标0.69%，消费同步指标3.81%[20] - 消费上服务好于商品格局延续，商品消费中汽车量价回暖，服务消费中旅游、游乐消费同比回升[27] - 投资上基建表现较强，截至5月4日新增专项债累计发行12721亿元，地产新房成交面积同比、环比回升，二手房和土地市场略有降温[32][33] - 进出口港口数据环比回升，海外韩国进出口回落，运价或受运量带动同比回升[36][38] - 生产多数指标回落，发电耗煤边际降低，钢铁、石化、氯碱等整体或多数同比回落[40][41] - 库存整体持续补库，煤炭、水泥、钢材、沥青库存同比回升，物价上消费品价格整体回落，内需工业品价格有所回暖，流动性上美元指数回升[43][45][50] 风险提示 - 关税影响传导至内需，国内经济表现超预期[3][52]

A股盈利营收情况 - A股（非金融和“三桶油”）扣非净利润增速25Q1达6.4%，营收增速回正至0.6%，但亏损股比例仍处高位，24Q4达32.0%，25Q1为29.2%[4][11][15] - 2024年A股（非金融和“三桶油”）海外收入占比升至15.6%，25Q1出口链公司业绩占优但趋势放缓，内需类公司边际改善[4][17] - A股（非金融和三桶油）毛利率和ROE承压，25Q1毛利率TTM与24Q4持平，ROE小幅修复至6.4%，处2010年来2%分位[4][35] 不同板块表现 - 25Q1主板和创业板利润、营收增速回升，创业板力度更明显，科创板增速和ROE回落，中小宽基指数因低基数改善明显[4][44] - 主板和创业板25Q1扣非净利润增速分别提升20.3和28.8个百分点至7.7%和17.4%，营收增速分别提升1.1%和5.3个百分点至0.1%和7.9%[44][45] 供给端情况 - 25Q1规模以上工企产成品库存边际回补，A股整体库存仍在去化，存货同比增速降至-4.2%，库销比降至24.9%[59] - 资本开支、在建工程和固定资产增速下行，企业人员扩张速度降至历史低位，25Q1资本开支增速为-5.3%，员工人数增速降至1.1%左右[62][64] - 企业支出意愿走弱，25Q1三项费用占营业收入比重为10.4%，较24Q3回落0.2个百分点，上市公司分红回购力度加大[67][71] 现金流情况 - A股25Q1现金流流出压力缓和，经营性净现金流TTM同比增速回正至8.7%，合同负债和预收账款累计同比降幅收窄至-6.5%[78] - A股25Q1现金及现金等价物期末存量增速降幅收窄，收现比回升至100.8%，应收票据和应收账款周转率央国企和民企差距缩小[86] 风险提示 - 全球经贸格局不明，世界经济增长可能不及预期，政治周期和地缘风险影响出海企业经营，财报数据有滞后性[4][93]

金融行业 - 宁波银行2024 - 2025年归母净利润分别为28772百万和31245百万，增速6%和9%；营收分别为71169百万和75659百万，增速7%和6%；当前估值对应2025年0.75xpb[1] 医药行业 - 联影医疗2025Q1扣非归母净利润同比增长超20%，2024 - 2025年归母净利润分别为2083百万和2508百万，增速49%和20%；营收分别为12566百万和14545百万，增速16%和16%；2024年海外市场同比增速超30%[1] 家电行业 - 安克创新2024 - 2025年归母净利润分别为1985百万和2410百万，增速23%和21%；营收分别为23645百万和29136百万，增速35%和23%；科技成长标的关税事件以来回调30%[1] 农牧行业 - 牧原股份2025Q1盈利近45亿元，3月成本降至12.5元，2024 - 2025年归母净利润分别为17881百万和22459百万，增速519%和26%；营收分别为137947百万和150658百万，增速24%和9%[1] 轻工行业 - 中烟香港2024 - 2025年归母净利润分别为854百万和939百万，增速43%和10%；营收分别为13074百万和14396百万，增速10%和10%[1] 汽车行业 - 伯特利2024 - 2025年归母净利润分别为1566百万和2098百万，增速30%和34%；营收分别为12870百万和16556百万，增速30%和29%[1] 电子行业 - 思瑞浦2024 - 2025年归母净利润分别为 - 20百万和108百万，增速 - 23%和108%；营收分别为1282百万和1677百万，增速17%和30%；多年前布局的12寸高压FABLITE战略25H2起产生报表影响[1] 通信行业 - 广和通2024 - 2025年归母净利润分别为711百万和767百万，增速26%和8%；营收分别为8900百万和9235百万，增速15%和4%[1] 机械行业 - 三一重工2025年4月中国挖掘机市场销量预计22000台，同比增长17%，国内市场预计13500台，同比增长25%；2024 - 2025年归母净利润分别为5975百万和8959百万，增速32%和50%；营收分别为78383百万和89136百万，增速6%和14%；24年国际业务营收占比64%，毛利率29.7%，电动化产品收入增长23%[1] 化工行业 - 卫星化学2024 - 2025年归母净利润分别为7601百万和9925百万，增速25%和31%；营收分别为53902百万和63036百万，增速18%和17%[1]

国债期货表现 - 两年期TS2506收盘价102.37，区间涨幅 -0.02%；TS2509收盘价102.63，区间涨幅0.20%；TS2512收盘价102.79，区间涨幅0.27%[6] - 五年期TF2506收盘价106.10，区间涨幅0.46%；TF2509收盘价106.40，区间涨幅0.72%；TF2512收盘价106.41，区间涨幅0.75%[6] - 十年期T2506收盘价109.00，区间涨幅1.07%；T2509收盘价109.15，区间涨幅1.17%；T2512收盘价109.08，区间涨幅1.19%[6] - 三十年期TL2506收盘价120.76，区间涨幅4.07%；TL2509收盘价121.00，区间涨幅4.18%；TL2512收盘价120.84，区间涨幅4.21%[6] 基本面情况 - 一季度GDP同比5.4%，3月社零5.9%，但北上两城出现较大负增长[22] - 3月CPI同比下降0.1%，存在通缩压力；规模以上工业增加值同比增长7.7%，高于预期[28][30] - 固定资产投资同比增长4.2%，其中制造业投资增长9.1%，基础设施建设投资增长11.5%，房地产开发投资下降9.9%[28][30] 政策定调 - 一季度政治局会议侧重高质量改革与底线思维，财政货币宽松先落地两会定调，超常规以择机为前置条件[22] - 后续财政部与央行暗示二季度加速特别国债的发行及降准降息[22] 核心因素与预期 - 核心因素为贸易战风险上升和政策加码适时择机[38] - 4月国债期货走势分化，建议继续做多国债期货，短债端安全性高，超长债需小心特别国债供给脉冲及政策打压[38]

全球宏观要闻 - 美日第二轮关税谈判进展有限，美国不愿降低汽车、钢铝产品关税，后续谈判存变数[14] - 5月1日日本央行维持利率0.5%不变，是2025年第二次暂停加息，若经济前景实现将继续加息[15] 全球经济 - 美国1季度实际GDP环比降0.3%，同比增速降至2.05%，净出口大幅拖累经济增长，中期衰退风险较高[18] - 1季度欧元区GDP同比增速1.2%，环比增速0.4%，经济增长略有好转，但面临关税问题扰动[31] - 4月美国新增非农就业17.7万人，超市场预期，劳动参与率略有上行、失业率基本不变，美联储或在5月FOMC会议观望，首次降息可能在三季度[35] 国内政策 - 习近平总书记强调布局“十五五”要因势利导调整经济布局，稳住经济基本盘，发展新质生产力[68] - 商务部表示美方想谈贸易战需拿出诚意，纠正错误做法、取消单边加征关税[70] 国内经济 - 4月官方制造业PMI 49.0%，非制造业PMI 50.4%，关税扰动初步显现，后续需重视5 - 6月和7 - 8月两个阶段[71] 五一高频跟踪 - 五一国内消费“量”好于“价”，旅游收入、人次较2019年同期增长33%、51%，人均支出降10%，入境游订单和消费金额分别同比增173%、180%[4] - 据4月高频数据拟合，4月出口同比或为0.6%，新建房成交处历史低位，二手房成交量价有韧性，五一节前两周农产品价格回落、猪价震荡[5] 大类资产 - 五一假期全球股市大多上涨，德国DAX指数、纳斯达克指数涨幅超3%，黄金、原油下跌，美元指数升破100[109] 风险提示 - 国内政策不及预期、关税战反复超预期、美国经济超预期衰退[112]

业绩表现 - 2025年一季度营收60.99亿美元，超一致预期的51.55亿美元；净收入12.7亿美元，高于一致预期的10.88亿美元[2] - 2025年一季度息税折摊前利润率为43%，高于一致预期的36%[2] - 国内天然气业务销量环比增长2%，同比增长1%，息税折摊前利润同比增长5%[2] 业务指引 - 重申2025财年息税折摊前利润率约35%的指引，低于一致预期的37.6%[3] - 调整部分业务板块指引，如国内天然气销量、出口/交易液体销量、液化天然气合资产品销量及单位利润率均有变动[3] 资本支出 - 将2025财年资本支出从30 - 35亿美元下调至30亿美元，未提及2025 - 2029财年150亿美元资本支出[4] 项目进展 - IGD - E2预计2025财年完工，ESTIDAMA预计2025年第三季度完工，MERAM调整至2026财年完工，Habshan二氧化碳回收与回注预计2026年第一季度完工[4] - RGD项目预计今年夏季做出最终投资决策，预计2027财年完工；Ruwais LNG项目已完成最终投资决策，预计2028年完工[4] 风险提示 - 存在项目延期、液化天然气和国内天然气需求下降、油价下跌风险[4]

黄金走势分析 - 黄金短期或阶段性休整，长期上涨逻辑不变，或由单一财政逻辑转向叠加经济衰退逻辑[1][36] - 2025年Q1美国实际GDP季调环比折年率为 -0.3%，市场对美国经济衰退预期上升[12] - 2025年4月美国新增非农就业17.7万人，就业市场温和降温，对黄金影响较弱[20] - 2025年一季度美国政府财政支出增速放缓，主要因国防支出削减，但长期扩张趋势未扭转[26] - 黄金过去积累上涨空间基本兑现，未来上行需进一步积累或新增增量资金[33] 大类资产量化观点 - 权益方面，Q1财报景气度回升，5月积极应对，信用或稳步扩张，政府债券主导社融增长[2][37] - 5月10Y国债利率或下行9BP至1.53%，经济、通胀、债务杠杆和短期利率因子均回落[2][58] - 黄金各因素继续看涨，2023年以来样本外21个月方向判断正确，胜率75%，不宜轻易止盈[2][65] - 地产行业压力有所反弹，行业压力指数0.500，供需两侧压力均上升[2][75] - 印度外资流出暂缓，NIFTY 50指数4月上涨3.46%，但配置价值相对有限[2][85] 二元风格量化观点 - 成长性加剧分化，提升稀缺性价值，5月若风险偏好提升，推荐成长风格[3][94] - 美债利率下行趋势逆转可能性小，红利长期或到拐点，4月小盘关注度加速回升[3][99] 行业配置量化观点 - 胜率赔率策略推荐电力设备及新能源、计算机等行业，2024年以来绝对收益12.05%，超额收益3.57%[4][117] - 出清反转策略推荐有色金属，该行业处于反转期 - 分散化且前6个月出清过[4][127] 风险提示 - 量化模型基于历史数据，市场未来可能变化，策略模型有失效风险[4][131]