报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告核心观点 - 投资拉动净利润同比大增，个险NBV保持较快增长 [7] - 看好公司分红险转型和个险渠道竞争力提升 [7] 业绩总览 - 2026年上半年归母净利润114亿元，同比+82.1% [7] - 寿险/境内财险/境外财险/再保险/资管净利润分别同比+102%/-15.5%/+40.8%/-3.8%/+166% [7] - 截至2026年上半年，归母净资产1036亿港元，较年初+8.9% [7] - 2026年上半年ROE 13%，同比+3.6pct [7] - 2026年上半年太平人寿NBV 62.7亿元，同比+1.4% [7] - 截至2026年上半年，太平人寿EV 2301亿元，较年初+4.2% [7] - 截至2026年上半年，合同服务边际2010亿元，较年初+2.7% [7] 寿险业务 - 2026年上半年保险服务业绩116亿元，同比+6% [7] - 2026年上半年寿险净利润167亿港元，同比+102% [7] - 2026年上半年新单保费同比+15.5% [7] - 个险同比+7.5%，银保同比+17.5% [7] - 分红险保费同比+76.4%，占比同比+19.2pct至48.5% [7] - 2026年上半年公司整体NBV同比+1.4% [7] - 个险渠道NBV 50.2亿港元，同比+12.5% [7] - 银保渠道NBV 20.6亿港元，同比-2.3% [7] - 公司整体NBV Margin 20.1%，同比-1.5pct [7] - 个险渠道NBV Margin同比+0.8pct，银保渠道同比-2pct [7] - 截至2026年上半年，代理人规模17.2万人，较年初+3.2% [7] - 预计代理人大规模出清阶段已经结束，未来人力将保持稳态发展 [7] - 截至2026年上半年，银保销售网点9.2万个，较年初减少2776个 [7] 产险业务 - 2026年上半年太平产险综合成本率98%，同比+1.3pct [7] - 2026年上半年原保费收入205亿港元，同比+6% [7] - 车险同比+3.7%，水险同比+30.5%，非水险同比+6.1% [7] - 2026年上半年太平产险净利润5.8亿港元，同比+15.5% [7] 投资业务 - 截至2026年上半年，投资资产规模19415亿港元，较年初+11.4% [7] - 债券占比较年初-2.4pct，股票占比较年初持平，基金占比较年初+1.5pct [7] - 截至2026年上半年，OCI股票规模较年初+38.1%，OCI股票占比较年初+8.4pct至43.3% [7] - 2026年上半年年化净投资收益率2.9%，同比-0.3pct [7] - 年化总投资收益率5.2%，同比+2.5pct [7] - 未年化综合投资收益率3%，同比+1.1pct [7] 盈利预测与估值 - 维持2026-2028年盈利预测201/211/226亿港元 [7] - 当前市值对应2026E PEV 0.33x [7] - 2024A保险服务收入111268百万港元，2025A为112267百万港元，2026E为114425百万港元，2027E为116698百万港元，2028E为119090百万港元 [1] - 2024A归母净利润8432百万港元，2025A为27059百万港元，2026E为20119百万港元，2027E为21090百万港元，2028E为22594百万港元 [1] - 2024A EV（港元/股）48.6，2025A为58.3，2026E为61.7，2027E为68.0，2028E为75.2 [1] - 2024A P/EV 0.42，2025A为0.35，2026E为0.33，2027E为0.30，2028E为0.27 [1]

报告公司投资评级 - 华泰研究维持卫宁健康“增持”评级，目标价9.47元人民币[1] 报告核心观点 - 卫宁健康2026年上半年收入拐点显现，AI医疗战略加速落地，有望成为未来增长动力[1][3] 根据相关目录分别总结 上半年业绩与财务表现 - 卫宁健康2026年上半年实现营业收入9.94亿元，同比增长18.50%[1] - 归母净利润亏损1.76亿元，亏损同比扩大49.53%[1] - 扣非归母净利润亏损1.86亿元，亏损同比扩大86.20%[1] - 2026年第二季度营业收入5.97亿元，同比增长20.80%，收入端呈现明显回暖态势[1] - 第二季度归母净利润亏损1.9亿元，亏损同比扩大，主要是计提资产减值所致[1] - 2026年上半年毛利率为33.67%，同比下降2.74个百分点，主要系行业竞争加剧、项目结构变化、硬件占比提升所致[2] - 销售/管理/研发费率分别为15.40%/11.56%/17.30%，同比增加0.92/2/2.52个百分点[2] 业务板块与产品分析 - 医疗卫生信息化行业收入8.95亿元，同比增长15.29%，毛利率34.07%，同比下降3.07个百分点[2] - 互联网医疗健康行业收入0.99亿元，同比增长58.32%，毛利率29.99%，同比增长2.65个百分点[2] - 软件及服务收入8.28亿元，同比增长16.55%，毛利率36.26%，同比下降3.24个百分点[2] - 系统集成收入0.67亿元，同比增长1.73%，毛利率7.22%，同比下降4.61个百分点[2] - 传统医疗信息化基本盘保持稳固，软件及服务为核心收入来源[1] - 新一代WiNEX核心系统持续迭代推广，面向医院新旧系统替换场景拓展订单[2] 市场地位与客户基础 - 卫宁健康连续六年国内医院核心系统市场份额排名第一[1] - 累计服务超6000家医疗机构，三级医院客户数量超400家[1] - 客户资源与行业壁垒突出[1] AI战略与商业化进展 - 公司设立独立AI医疗事业部，将AI能力深度嵌入现有医疗信息化产品体系[3] - AI成为重要战略发展方向[3] - 已推出AI病历质控、AI重症辅助、专科医疗大模型、WiNBOT数字分身、WiNTalk自然语音交互等多款产品[3] - 落地上百个临床应用场景，与多家标杆医院开展联合研发，完成部分专科大模型共建落地[3] - AI能力赋能原有HIS系统，旨在提升病历处理、临床辅助、质控审核效率，优化交付流程，探索增值付费新模式[3] - AI相关产品客户付费意愿、商业化定价体系后续需要临床场景持续验证[3] 行业前景与公司展望 - 医疗信息化行业下游智慧医院建设、老旧系统替换需求长期存在[4] - 公司作为行业龙头具备显著客户与产品积累[4] - 第二季度收入高增验证需求端回暖[4] - 下半年通常是医疗IT行业收入确认与回款高峰[4] - WiNEX渗透率提升、AI产品场景落地是核心观察变量[4] - 公司有望依托国内医院信息化龙头存量客户，将AI能力转化为可收费产品[4] - 推动从一次性项目制向持续性订阅模式转型，改善毛利率和现金流[4] - 若后续项目交付效率改善、减值计提压力回落，公司盈利水平有望迎来修复[4] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年收入分别为24.53/28.28/32.70亿元[5] - 预计2026-2028年归母净利润分别为0.40/2.09/4.02亿元[5] - 参考可比公司Wind一致预测均值5.9倍2026年PS[5] - 考虑公司AI医疗产品商业化节奏提速，给予公司8.5倍2026年PS[5] - 目标价9.47元（前值11.14，对应10.0倍2026年PS，可比均值7.9倍2026年PS）[5] - 2026年8月25日收盘价为7.08元人民币[7] - 市值约为155.85亿元人民币[7]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][21] 报告核心观点 - 公司二季度利润环比大幅提升，扩产扩能稳步推进 [1] - 公司矿山服务业务优势明显，毛利率高且保持稳健增长，矿山资源业务已布局优质铜矿、磷矿项目，有增储前景，扩产扩能稳步推进，从中长期角度来说，公司仍是国内铜矿企业中成长性最快的企业之一 [4][21] 半年报业绩总结 - 上半年实现营收76.41亿元，同比+20.97%；实现归母净利润16.14亿元，同比+45.30% [1][8] - 26Q2实现营收42.27亿元，环比+23.82%；实现归母净利润10.13亿元，环比+68.37% [1][8] - 上半年实现扣非净利润16.11亿元，同比+48.08% [8] - 26Q2实现扣非净利润10.13亿元，环比+69.45% [8] 矿服业务分析 - 上半年实现营收34.22亿元，同比+13.10% [1][13] - 上半年实现毛利9.03亿元，同比+15.90% [1][13] - 上半年实现毛利率26.38% [1][13] - 26Q2实现营收18.66亿元，环比+19.89% [1][13] - 26Q2实现毛利5.22亿元，环比+37.27% [1][13] - 26Q2实现毛利率27.99% [1][13] - 矿服业务整体规模及毛利稳定上升主要得益于：1）矿山服务项目管理提升；2）新增矿服项目稳步推进 [1][13] - 上半年新签及续签合同约36亿元，在手合同额约181亿元 [13] 资源业务分析 - 上半年实现营收41.27亿元，同比+28.60% [2][17] - 上半年实现毛利21.01亿元，同比+52.59% [2][17] - 上半年实现毛利率50.91% [2][17] - 26Q2实现营收23.21亿元，环比+28.57% [2][17] - 26Q2实现毛利12.59亿元，环比+49.66% [2][17] - 26Q2实现毛利率54.25% [2][17] - 上半年实现铜当量产量约4.70万吨，完成全年产量计划46.83% [2][17] - 上半年实现铜当量销量约4.32万吨，完成全年销量计划43.28% [2][17] - 上半年实现磷矿石产量约15.69万吨，销量约14.50万吨，基本实现“时间过半，任务过半” [2][17] - 泰睿公司托管运营伊斯坦鑫山磁铁矿露天开采项目上半年矿石销售毛利亏损约1.28亿元，经营效果有待逐步改善 [2][17] 矿山资源项目进展 - Dikulushi铜矿每年实际产量大幅超出额定的1万吨产能 [3][18] - Lonshi铜矿项目一期4万吨产能，实际产量也大幅度超出额定产能，二期东区设计采用地下开采方式，设计开采规模为250-350万吨/年，计划基建工期4.5年，东区达产后，东区和西区合计年产约10万吨铜金属量 [3][18] - Lubambe铜矿采矿技改工程及选矿厂改造进展总体符合工期节点目标，力争于年底完成全部技改工作 [3][18] - San Matias铜金银矿项目于今年5月取得哥伦比亚国家环境许可证管理局的正式批准，公司已启动项目建设筹备 [3][18] - 两岔河磷矿项目一期处于满产状态，项目二期建设工作稳步推进，预计2028年底建成投产 [3][18] 财务数据与预测 - 截至今年二季度，公司资产负债率为46.17% [19] - 在手货币资金约58.28亿元，同比+53.76% [19] - 在手存货约20.37亿元，同比+31.47% [19] - 上半年销售费用约1802万元，同比+60.76%，主因矿服项目市场开发以及矿山装备业务积极开拓 [19] - 管理费用约2.75亿元，同比+13.38% [19] - 研发费用约8773万元，同比+44.07% [19] - 财务费用约2.12亿元，同比+80.11%，主因矿山资源项目基建投资增加，外币汇率变动导致汇兑损益，上半年发行20亿元可转债计提利息费用 [19] - 预计公司2026-2028年营收168.33/181.38/212.61亿元，同比增速21.2%/7.8%/17.2% [4][21] - 预计归母净利润37.00/47.37/59.39亿元，同比增速58.2%/28.0%/25.4% [4][21] - 预计摊薄EPS为5.93/7.59/9.52元，当前股价对应PE为12.4/9.7/7.7X [4][21]

投资评级 - 华泰研究维持恒生电子“买入”投资评级，目标价32.40元人民币[1] 核心观点 - 恒生电子处于业务转型期，2026年H1收入承压但利润稳健，订阅制转型推进有望提高可持续性收入占比，支撑中长期盈利质量改善[1] 2026年H1业绩表现 - 2026年H1实现营收21.44亿元，同比下降11.65%[1] - 归母净利润2.61亿元，同比增长0.06%[1] - 扣非归母净利润2.08亿元，同比增长8.37%[1] - 主营业务毛利率为69.4%，维持市场领先水平[2] - 投资收益3.28亿元，同比增长115.52%，主要受联营企业利润增加带动[2] 业务转型与费用管控 - 公司聚焦收入质量改善，有序收缩非核心、非战略且亏损业务，剥离低毛利、高定制化冗余业务[2] - 销售费用同比下降10.4%，管理费用同比上升3.02%，研发费用同比下降3.24%[2] - 销售、管理及研发费用合计同比下降约3.3%[2] - 在主动收缩低质量业务背景下保持利润端稳定，业务结构持续优化[2] 各业务板块表现 - 财富科技服务收入4.07亿元，同比下降23.48%[3] - 资管科技服务收入5.01亿元，同比增长2.58%[3] - 运营与机构科技服务收入4.58亿元，同比下降10.55%[3] - 风险与平台科技服务收入1.19亿元，同比下降17.14%[3] - 数据服务业务收入1.87亿元，同比增长9.82%[3] - 创新业务收入2.28亿元，同比下降1.78%[3] - 企金、保险核心与金融基础设施科技服务收入1.60亿元，同比下降35.83%[3] - 其他收入0.82亿元，同比下降15.70%[3] 新一代产品推广 - 财富科技业务有所收缩，UF3.0累计签约客户25家，迁移超5000万户[3] - 财富管理新一代产品新签客户49家[3] - 资管科技服务小幅上升，O45持续签约，上线十余家客户，逐步形成标准化全栈方案[3] - FusionChina再度中标银行理财客户，Summit中标多个股份制银行海外拓展、资金营运中心项目[3] - 运营与机构科技服务收缩，新一代TA产品广泛应用，估值产品行业覆盖率持续提升[3] - PB2.0、LDP、FPGA等产品均有多家新签客户[3] - 反洗钱5.0产品批量上线[3] - 企金收入受票据类业务减少及收入确认节奏影响大幅下降[3] 订阅制转型与AI赋能 - 2026年H1订阅收入同比增长14.57%，在产品订阅、SaaS订阅和数据订阅取得积极进展[4] - 转型主要在数据服务、创新业务板块，聚源聚焦2.0数据订阅制业务，收入同比上升9.82%[4] - 云毅聚焦云订阅与高水平运维，抓住信创产业机遇，落地行业云一体化方案[4] - 运营管理业务也在探索订阅模式[4] - 聚源发布数据地图MCP，构建覆盖多类AI数据消费产品矩阵[4] - 恒云加大AI技术研发投入，构建新一代AI金融底座，相关产品与服务预计于2026下半年推向市场[4] - 启金智能终端V1.0成功发布并实现首家客户突破[4] 盈利预测与估值调整 - 下调2026-2028年EPS至0.72/0.85/1.01元，前值为0.75/0.89/1.09元，分别下调4%/4%/7%[5] - 可比公司2026年PE均值45倍，给予公司2026年目标PE 45倍，对应目标价32.40元，前值44.69元（对应26PE 60倍）[5] - 目标价下调主要由于传统业务收入阶段性承压且转型成效仍待进一步释放[5] - 仍看好公司中长期发展前景及AI创新带来的增量机会[5] 经营预测指标 - 2026E营业收入55.80亿元，同比下降3.50%[10] - 2027E营业收入61.38亿元，同比增长10.00%[10] - 2028E营业收入68.09亿元，同比增长10.93%[10] - 2026E归属母公司净利润13.56亿元，同比增长10.16%[10] - 2027E归属母公司净利润16.02亿元，同比增长18.13%[10] - 2028E归属母公司净利润19.17亿元，同比增长19.65%[10] - 2026E ROE为12.88%，2027E为13.35%，2028E为13.93%[10]

证券研究报告 中盐化工 (600328 CH) 纯碱 H1 承压，聚焦天然碱项目建设 2026 年 8 月 26 日│中国内地 化学原料 中盐化工于 8 月 25 日发布 2026 中报：26 上半年实现营业收入 48.9 亿元， 同比-19%，归母净利润-2.7 亿元，同比转亏，扣非净利润-3.0 亿元，同比 转亏；其中 Q2 实现归母净利润-1.2 亿元，扣非净利润-1.3 亿元。考虑公司 拥有全国最大的天然碱资源，在建天然碱项目有望于 27-28 年投产，我们维 持"增持"评级。 上半年盐化工供需错配加剧，纯碱/氯碱景气度承压下行 纯碱方面，公司上半年销量同比-5%至 205 万吨，营收同比-23%至 20.4 亿 元，行业新增产能集中投放导致供需错配加剧，纯碱营收/盈利承压明显； 其中纯碱 Q2 销量同比-13%/环比+5%至 105 万吨，均价同比-18%/环比持 平至 996 元/吨。PVC 树脂方面，上半年销量同比持平至 21 万吨，营收同 比持平至 8.9 亿元，下游建材等需求延续偏弱致行业景气度仍处底部；其中 PVC 树脂 Q2 销量同比-8%/环比+1%至 10.5 万吨，乙烯成本支撑下 ...

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][12] 报告核心观点 - 盐津铺子2026年上半年业绩相对稳健，多品类驱动增长成效显著，健康蛋白品类成为新增长引擎 [1][4] - 公司主动调整渠道结构，线下渠道稳健扩张，电商低毛利业务收缩接近尾声，盈利能力持续提升 [5][6] 业绩概览 - 2026年上半年公司实现营业收入30.70亿元，同比增长4.41% [3] - 归母净利润4.25亿元，同比增长14.10% [3] - 扣非归母净利润3.90亿元，同比增长16.76% [3] - Q2单季营业收入14.88亿元，同比增长6.02% [3] - Q2归母净利润1.95亿元，同比增长0.01% [3] - Q2扣非归母净利润1.86亿元，同比增长4.72% [3] 分品类表现 - 海味零食营收5.65亿元，同比大幅增长55.68%，成为新引擎 [4] - 健康蛋制品营收4.68亿元，同比增长51.23%，成为新引擎 [4] - 魔芋零食营收8.80亿元，同比增长11.28%，增速放缓系主动调整渠道促销策略及定量流通渠道调整期 [4] - 公司三季度将推出创新辣味魔芋产品，打造魔芋零食品类矩阵 [4] - 烘焙薯类营收4.43亿元，同比下降3.52%，受电商渠道品类收缩影响 [4] - 果干果冻营收3.54亿元，同比下降17.41%，受电商渠道品类收缩影响 [4] - 休闲豆制品营收1.92亿元，同比增长2.56% [4] 分渠道表现 - 线下渠道全年营收27.79亿元，同比增长17.44% [5] - 高势能会员店（山姆、盒马等）增速超出预期 [5] - 零食量贩渠道保持较好增长，收入占比已达近40% [5] - 定量流通渠道因主动优化经销商结构，经销商数量较去年末减少522家至3845家，短期增速低于预期 [5] - 华北+东北区域同比增长59.89%，华中区域同比增长34.90% [5] - 线上渠道收入2.91亿元，同比下降49.26%，系主动收缩低毛利产品和贴牌业务，调整已近尾声，预计下半年降幅持续收窄 [5] 盈利能力分析 - 上半年整体毛利率32.22%，同比提升2.56个百分点 [6] - 毛利率提升得益于高毛利海味零食、魔芋制品收入占比提升，魔芋及鹌鹑蛋渠道结构优化，电商低毛利业务收缩 [6] - 魔芋零食毛利率同比提升2.49个百分点 [6] - 健康蛋制品毛利率同比提升3.77个百分点 [6] - 2026H1销售费用率11.16%，同比略有上升，系品牌推广投入及股份支付费用增加 [6] - 管理费用率保持稳定 [6] - 净利率提升至13.85%，同比提升1.25个百分点 [6] 盈利预测与展望 - 管理层将持续聚焦魔芋等高成长大单品，推动品类创新与多渠道深耕 [7] - 公司打造品类品牌体系逐步成熟，成长性具备可持续性 [7] - 考虑到经销渠道和电商改革短期影响，下调盈利预测 [7] - 预计2026-2028年归母净利润分别为8.47亿元、9.80亿元、11.56亿元，分别同比增长13.13%、15.75%、17.98% [7] - 对应EPS分别为3.10元、3.59元、4.24元 [7] - 对应PE分别为14.23倍、12.29倍、10.42倍 [7][13]

公司投资评级 - 报告未明确给出具体的投资评级，但基于核心观点，隐含积极评价 [4] 报告核心观点 - 公司仿创结合，依托成熟商业化网络可快速承接创新品种落地，核心三重受体激动剂DYX116已进入II期临床，覆盖糖尿病、减重赛道，同时布局口服GLP-1小分子等管线，仿制药现金流反哺创新研发，若临床进展顺利，有望打开第二增长曲线与估值重估空间 [4] 公司概况与业务布局 - 公司是国内慢性病治疗药物领域领先的仿创结合型药企，专注于以代谢紊乱为特征的慢性病治疗药物研发、生产及销售，为江苏省专精特新中小企业、国家高新技术企业，总部位于江苏连云港，于2021年11月在北交所上市 [6] - 公司坚持“仿制筑基固本、创新领航致远、创仿并行”的研发策略，产品全面覆盖糖尿病、高血压、高血脂、周围神经病变、罕见病、风湿免疫及泌尿系统等多个治疗领域 [6] - 公司已形成以糖尿病类和高血压类药物为核心、多治疗领域协同拓展的产品矩阵，拥有博士后科研工作站、江苏省代谢治疗药物工程技术研究中心及江苏省认定企业技术中心等研发平台 [6] - 2026年上半年，公司共15个产品进入《国家基本药物目录（2026年版）》，其中6个为新增进入品种，产品临床价值获权威认可 [6] 2026年半年报财务表现 - 营收净利双增，利润增速显著高于收入增速，2026年上半年实现营业收入59,740.20万元，同比增长13.89% [6] - 实现归属于上市公司股东的净利润12,865.92万元，同比增长31.57% [6] - 实现扣除非经常性损益后的归母净利润12,403.15万元，同比增长30.20% [6] - 报告期综合毛利率82.06%，较上年同期下降2.11个百分点，主要系营业成本增速（+26.34%）高于收入增速所致 [6] - 销售费用率37.05%，同比下降6.14个百分点，费用管控成效显著，推动利润增速远超收入增速 [6] - 增长结构上，糖尿病类产品收入同比增长11.31%，高血压类产品收入同比增长7.86%，高血脂类、周围神经类、罕见病类等新兴领域产品亦取得较好进展，产品结构持续优化 [6]

公司投资评级 - 报告给予拓斯达“买入”评级，维持此前评级 [1][2] 报告核心观点 - 报告认为拓斯达通过参股来勒光电布局光通信设备赛道，有望打开潜在成长空间，并形成新的增长曲线 [1][5] 根据相关目录分别总结 事件与投资建议 - 拓斯达于2026年8月24日发布对外投资公告，拟以自有资金或自筹资金14700万元受让取得来勒光电合计49%的股权 [5] - 预计公司2026-2028年EPS分别为0.29元、0.36元、0.44元，对应PE分别为126倍、102倍、83倍 [2] 布局光通信设备赛道 - 来勒光电为光通信领域的高端设备制造商，聚焦光模块高精度耦合设备 [5] - 随着AI技术加速迭代推动数据中心流量高速增长，算力扩容拉动高速光模块需求，光模块厂商产线投资或产线升级规模持续扩大，光模块设备迎来增长周期 [5] 全栈能力构筑壁垒 - 公司在工业机器人及自动化应用领域具备全产业链全栈能力，机器人产品由专用自动化设备向通用智能机器人演进 [5] - 公司研发的新一代X5智能机器人控制平台采用云边端三层计算架构，具有高度的开放兼容性，满足超过90%的工业机器人需求 [5] - 公司构建起“场景+机器人+数据+AI”的商业体系，推动业务从工业领域向商用领域纵深拓展，构筑面向工业具身智能时代的长期竞争优势 [5] 业务协同共振 - 公司三大母机业务已形成协同，叠加工业机器人及自动化应用系统与来勒光电耦合设备形成差异化解决方案，提升设备附加值，巩固公司在智能制造装备领域的竞争壁垒 [5] - 公司通过来勒光电优质光模块客户资源实现工业机器人及自动化应用系统向光通信高端制造场景导入，进一步拓宽公司主营业务下游应用边界 [5] - 中长期来看，公司参股布局光通信高端装备赛道，将助力公司紧抓AI算力带动光模块产业扩张红利，打通传统智能制造与光电子制造的业务通道，形成新的增长曲线 [5] 盈利预测 - 报告预测公司2025A至2028E年营业总收入分别为2510百万元、2161百万元、2426百万元、2750百万元 [6] - 报告预测公司2025A至2028E年归母公司所有者的净利润分别为74百万元、139百万元、172百万元、211百万元 [6] - 报告预测公司2025A至2028E年基本每股收益分别为0.15元、0.29元、0.36元、0.44元 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][7] 报告核心观点 - 青岛银行凭借区位红利、客群基础和牌照优势，盈利增长量质并行，未来扩表动能充足，综合化经营能力或处于城商行头部 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 1. 优异公司治理能力、赋能业务长期发展 - 青岛银行是全国第二家“A+H”股上市城商行，股权结构多元化，国有股东“青岛国信”战略入股加速，2026Q1持股比例提升至16.24% [6][17] - 管理层均长期深耕山东/青岛，具有国股份行工作履历，领导班子年轻化趋势明显 [6][22] - 海尔集团作为长期股东，在战略发展、打造核心竞争力等方面发挥了引领作用，2026年7月减持1.84%为响应国家政策，属股权结构良性优化 [18] 2. 山东经济、金融环境赋予银行展业经营沃土 - 2025年山东省GDP达到10.3万亿元，同比增速5.5%，2026Q1同比6.0%，在经济大省中增速居前 [24] - 山东省第三产业占GDP比重逐年上升，2025年为54.1%，但仍低于全国平均水平3.5pct [33] - 2025年山东省装备制造业增加值同比增长11.4%，新能源汽车产量同比增长50.3%，工业机器人产量同比增长26.6% [28] - 2026年5月末，山东省贷款余额同比增7.9%，增速高于全国平均水平 [38] - 截至2026年3月末山东省（不含青岛）不良贷款率1.08%，为多年来最低水平 [38] - 山东2025年地方政府债务率为440%，在经济大省中相对较低 [40] 3. 区位红利、客群基础、牌照优势组成公司护城河 - **区位优势**：青岛2025年科技型中小企业达到9776家、高新技术企业达到8683家，较2020年分别增长85％和98％ [43] - **人口红利**：2015至2024年青岛市增加了约100万常住人口，2024年末城镇化率78.9%为多年最高 [44] - **客群基础**：2025年末对公客户共计30.2万户，零售客户数达到818.2万户，纯借记客户同比增加29.6万户增幅4.93% [6][67] - **客群价值提升**：2025年末金融资产20万元以上的中高端客户共计47.3万户，同比增长10.72%，占比达5.8%为多年来最高水平 [67] - **普惠业务**：2025年末普惠贷款余额532.2亿元，同比增速18.0%，占贷款比重仅13.4%，低于齐鲁银行19.8%和青农商行19.5%，未来增长空间大 [58] - **牌照优势**：坐拥青银金租、青银理财两家子公司，以及基金托管与银行间主承牌照 [6] - **青银金租**：2025年省外融资租赁业务余额占比达33.1%，同比提升7.9pct，制造业类业务余额占比26.8% [70] - **青银理财**：2025年末规模2056亿元，服务客户总数达329.6万同比增长10.03% [71] - **基金托管**：2025年末托管资产规模为3085亿元同比增长112.74% [71] - **承销业务**：2025年承销规模421.24亿元排名省内第三，服务客户83家排名省内第一 [71] 4. 盈利增长量质并行，信用风险持续压降 - **盈利能力**：2026Q1公司ROAA与ROAE分别为0.76%和12.18%，在上市城商行中分别排名第9位和第6位 [78] - **业绩增速**：2026Q1营收、归母净利润同比增速分别为7.3%、21.2%，可比城商行中均居前列 [78] - **收入结构**：2025年对公、零售、金市收入占比呈2:1:1的格局，分部间收入结构相对均衡 [6][82] - **信贷增长**：2026Q1贷款总额4194.48亿元，同比增速16.8%，对公贷款同比增速23.8%，占比提升至82% [87][94] - **信贷结构**：对公信贷以批发零售业、基建类及制造业为主，2025年末占比分别为23%、20%和17% [94] - **零售贷款**：2026Q1零售贷款同比-7.6%，按揭贷款规模稳定在450亿元左右，房抵类压舱石产品占比提升 [6][97] - **净息差**：2025年净息差1.66％，自2021年以来累计下降仅13bp，2026Q1录得1.63%降幅进一步缩窄 [111] - **资产端**：2021~2025年贷款收益率累积下降94bp，在可比行中降幅最低 [108] - **负债端**：2025年存款成本率1.75%，较2025年中期下降11bp [111] - **中间业务**：2026Q1中收占比达15%，在可比城商行中最高，手续费及佣金净收入同比大幅高增49.1% [121][122] - **中收结构**：2025年对公中收占比超50%，对理财业务依赖程度减弱，理财中收占比由2021年58%降至2025年39% [6][122] - **不良率**：2026Q1不良贷款率为0.96%，同比下降17bp，关注率为0.56%，2025年末逾期率为1.20% [135] - **拨备覆盖率**：2026Q1拨备覆盖率突破300% [6] - **区域风险**：青岛银行主动放缓青岛本地贷款增速，2025年本地贷款增速10.2%低于全行平均16.5%，降低本地风险影响 [98][132] 盈利预测 - 预计2026-2028年归母净利润增速分别为18.1%、15.2%、15.1% [7] - 预计2026-2028年BVPS分别为7.80、8.68、9.69元/股 [7] - 预计2026-2028年营业收入分别为157、170、186亿元，同比增长率分别为7.6%、8.2%、9.7% [8] - 预计2026-2028年ROE分别为14.0%、14.5%、14.9% [8]

公司投资评级 - 报告给予厦门国贸“增持”评级，维持前次评级 [5] - 预计公司2026-2028年每股收益为0.46/0.65/0.77元/股，对应PE分别为12.7/9.0/7.5倍 [3] - 公司PB估值处于历史较低区间 [3] 报告核心观点 - 2026上半年公司营业收入1962.04亿元，同比+29.37%，归母净利润4.26亿元，同比-18.50% [1] - 供应链管理业务核心品类经营规模稳健增长带来收入增长 [1] - 国际油价大幅波动带来非经常性亏损导致归母净利润下滑 [2] 收入与业务结构分析 - 2026上半年供应链管理业务实现营业收入1961.80亿元，同比增长29.38%，占公司全部营业收入的99.99% [1] - 金属及金属矿产业务实现收入1078.80亿元，同比+45.86% [1] - 能源化工业务实现收入415.97亿元，同比+16.10% [1] - 农林牧渔业务实现收入436.60亿元，同比+12.85% [1] 盈利能力与毛利率分析 - 2026上半年公司毛利率为2.37%，较2025年同期提升0.97个百分点 [2] - 大宗供应链管理业务毛利率为2.37%，同比提升0.97个百分点 [2] - 金属及金属矿产毛利率为1.38%，同比减少0.34个百分点 [2] - 能源化工业务毛利率为3.10%，同比提升1.53个百分点 [2] - 农林牧渔业务毛利率为1.73%，同比减少0.04个百分点 [2] 利润下滑原因分析 - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增加13.64亿元 [2] - 非经常性损益同比减少14.61亿元 [2] - 非经常性损益主要系中东地区地缘政治冲突造成国际油价大幅波动且持续高位，公司为配套供应链管理业务的现货经营所持有的燃料油等期货合约产生的亏损 [2] 财务预测与估值数据 - 预计2026-2028年营业收入分别为3768.77亿元、4242.41亿元、4621.71亿元，增长率分别为11.8%、12.6%、8.9% [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为9.75亿元、13.79亿元、16.49亿元，增长率分别为91.5%、41.5%、19.5% [4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.46元、0.65元、0.77元 [4] - 预计2026-2028年市盈率（P/E）分别为12.7倍、9.0倍、7.5倍 [4] - 预计2026-2028年市净率（P/B）分别为0.6倍、0.6倍、0.5倍 [4] - 预计2026-2028年毛利率分别为1.5%、1.6%、1.6% [8] - 预计2026-2028年ROE分别为2.9%、4.1%、4.7% [8]