报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 受中东局势紧张影响，A股本周走势基本持平，部分被陆家嘴论坛的持续支持所抵消，而H股因避险情绪升温表现落后 [1] - 香港生物科技与新消费板块在年初至今强劲上涨30 - 50%后均从高点回落，A股市场今年表现最稳健的是小盘股和银行股 [2][6] - 陆家嘴论坛宣布的措施聚焦更加开放和加强对上海作为全球金融中心的支持，部分措施引发股市投资者广泛讨论 [10] - 宏观数据依然疲软，进入7月需保持谨慎，市场突破存在一些悬而未决的问题 [13][15] - 人工智能基础设施交易回暖，本周整体A股资金流出为卖出量的1.4倍 [17] 根据相关目录分别进行总结 香港市场 - 生物科技与新消费板块在年初至今强劲上涨30 - 50%后从高点回落，恒生生物科技指数过去五天下跌超9%，可能因境内投资者减持、特朗普提及医药关税、无锡生物大股东减持等因素 [2][3] - 港股新消费板块下跌，泡泡玛特本周跌幅达9%，老铺跌15%，蜜雪冰城跌10.5%，无明显负面催化因素，更像是获利回吐；“老消费”板块中白酒有所反弹，茅台交易活跃 [4] A股市场 - 今年表现最稳健的是小盘股和银行股，有限的流动性推动小盘股贝塔值，通缩压力使股息类投资有吸引力，本轮小盘股高点未伴随融资融券余额显著上升，反弹由量化和热点资金流推动 [6][8] - 本周整体A股资金流出为卖出量的1.4倍，长期投资者和对冲基金均为净卖出，但无恐慌性抛售 [17][18] - 长期投资者卖出比例为1.8倍，买入软件、航运、金融，卖出电力、农业、汽车；对冲基金卖出比例为1.3倍，买入人工智能基础设施、电动汽车电池，卖出制药、人工智能半导体，酒类市场双向操作 [18] 陆家嘴论坛 - 宣布的措施聚焦更加开放和加强对上海作为全球金融中心的支持，引发广泛讨论的措施包括设立“科创板成长层”，允许亏损科技公司上市，人工智能/半导体公司可能优先，生物科技公司上市讨论增加，成长层股票名称后带“U”标识；发放新QDII额度；扩大QFII投资范围 [10][11][12] 宏观数据与展望 - 5月宏观数据中零售销售是亮点，受益于提前的618线上购物节，但6月可能难持续；70个城市房价5月进一步下跌，过去一年下降5% - 15%；6月酒类销售因反铺张浪费新规出现短期需求冲击 [13][14] - 进入7月需谨慎，市场突破存在工业生产和固定资产投资未达预期、特朗普关税宽限期结束、财报季开启、政治局会议等悬而未决的问题 [15][16] 资金流向 - 人工智能基础设施交易回暖，原因是关税风险缓解、全球ASIC需求回升，本周光通信器件板块有显著买盘，中际旭创和光迅科技受青睐 [17]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，即分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现与相关广泛市场基准一致 [5][231] 报告的核心观点 - 随着AI重塑日常生活，半导体行业面临前所未有的需求和地缘政治紧张局势，报告对全球AI半导体市场进行概述，包括供应链关键动态和中国AI本地化加速推进情况 [1][3] - 全球AI需求持续增长，AI半导体是主要增长驱动力，预计2030年全球半导体行业市场规模可能达到1万亿美元，2025年云AI半导体总潜在市场规模可能增长至2350亿美元 [59][61] - 中国AI半导体市场发展迅速，预计2027年云AI总潜在市场规模将达480亿美元，本地GPU届时几乎能满足中国AI需求，2027年本地GPU收入有望增长至2870亿元人民币 [18][19][21] - 不同类型AI半导体增长情况各异，2023 - 2030年，边缘AI半导体复合年增长率为22%，推理AI半导体为55%，定制AI半导体为39% [77] 根据相关目录分别进行总结 中国AI半导体供需情况 - 预计中国前6大公司2025年资本支出同比增长62%，达到3730亿元人民币 [10] - 2024年中国GPU自给率为34%，预计到2027年将达到82% [16] - 2027年中国云AI总潜在市场规模预计达480亿美元，本地GPU届时几乎能满足中国AI需求 [18][19] - 受中芯国际领先节点产能推动，预计2027年本地GPU收入将增长至2870亿元人民币 [21] 中国半导体设备进口情况 - 2025年3月，中国半导体设备进口同比下降2%（3个月移动平均），多数主要国家的半导体设备进口量均有所下降 [23][25] 中国EDA市场情况 - 预计2023 - 2030年中国EDA市场收入复合年增长率为12%，到2030年将达到33亿美元 [29] - 预计到2030年，中国整体EDA自给率将提高到29% [32] 全球AI需求情况 - GPT计算需求呈指数级增长，从感知AI向物理AI发展，存在相应的扩展定律 [45][47] - 中国云资本支出呈上升趋势，2025 - 2026年主要云服务提供商的云资本支出预计近7890亿美元，英伟达CEO预计2028年全球云资本支出将达到1万亿美元 [50][53][55] - 预计2030年全球半导体行业市场规模可能达到1万亿美元，2025年云AI半导体总潜在市场规模可能增长至2350亿美元，AI半导体是主要增长驱动力 [59][61] AI半导体供应领先指标情况 - CoWoS是主流先进封装解决方案，台积电可能在2026年将CoWoS产能扩大到9万片/月 [80][83] - 2025年AI计算晶圆消费可能高达150亿美元，英伟达占大部分 [90] - 2025年HBM消费预计高达180亿Gb，英伟达消耗大部分HBM供应 [94][96] AI服务器组装主要公司情况 - 涉及英伟达AI服务器供应链、GB200相关产品及机架系统组装等内容 [101][103] AI ASIC 2.0情况 - 尽管英伟达提供强大的AI GPU，但云服务提供商仍需要定制芯片，如AWS Trainium3就是最新例证 [115] - 对多家公司的ASIC战略和效益进行分析，包括微软、谷歌、AWS、特斯拉和Meta等，总拥有成本分析显示ASIC与GPU相比仍具竞争力 [120][121] 新技术趋势 - CPO情况 - CPO解决方案可提高数据传输速度、降低功耗，是最节能的解决方案，台积电的节点扩展能实现更高晶体管密度和更低功耗 [134][136][140] - 预计AI半导体将占台积电2027年预计收入的约34% [146] 边缘AI情况 - 包括AI PC、AI眼镜、AI智能手机等应用，苹果智能可能成为杀手级应用，推动iPhone 16升级 [150][151][153] - 中国智能手机原始设备制造商已开发自己的大语言模型，联发科Dimensity 9400提升NPU性能并展示生成式AI应用 [156][161][163] - 预计2026年起AI + AR眼镜用LCOS总潜在市场规模将逐步扩大，本地AI计算可能成为关键市场趋势，预计2028年AI PC渗透率将达到95% [167][171][184] 更广泛的半导体周期情况 - 2025年上半年逻辑半导体代工厂利用率为70 - 80%，尚未完全恢复，除英伟达AI GPU收入外，2024年非AI半导体增长缓慢，仅为10% [193][194] - 成熟节点代工厂利用率和盈利能力仍面临挑战，特种DRAM价格DDR4正在反弹 [198][200][204]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“Attractive”（有吸引力）[3] 报告的核心观点 - 上周互联网板块下跌1%，SPX持平、NDX下跌1%，受地缘政治紧张局势影响，后半周市场承压，AMZN、GOOGL、META分别变动-1%、+1%、-2%，APP下跌13%，CHWY下跌14%，DUOL下跌7%，AMZN、GOOGL、META对应2026年EPS的估值分别为30X、17X、25X，较TTM平均分别变动-4%、-6%、+12% [1][3] 根据相关目录分别进行总结 互联网公司表现 - 数字广告领域，GOOGL市值2146.869亿美元，一周表现为0.6%；META市值1768.633亿美元，一周表现为-2.1%；SNAP市值14.475亿美元，一周表现为-4.0%；PINS市值23.328亿美元，一周表现为-1.1%；RDDT市值23.787亿美元，一周表现为-2.6%，市场加权平均为-0.7% [6] - 电子商务领域，AMZN市值2289.195亿美元，一周表现为-0.7%；CHWY市值17.722亿美元，一周表现为-13.6%；EBAY市值36.746亿美元，一周表现为-1.6%；ETSY市值6.896亿美元，一周表现为-12.3%；FIGS市值8170万美元，一周表现为-1.2%；PTON市值2.911亿美元，一周表现为-4.7%；RVLV市值1.466亿美元，一周表现为-9.0%；W市值6.638亿美元，一周表现为1.8%，市场加权平均为-0.8% [6] - 旅游领域，ABNB市值89.456亿美元，一周表现为-3.6%；BKNG市值175.339亿美元，一周表现为-5.6%；EXPE市值21.842亿美元，一周表现为-6.2%，市场加权平均为-5.0% [6] - 共享经济领域，UBER市值178.151亿美元，一周表现为-2.0%；DASH市值95.576亿美元，一周表现为0.2%；CART市值12.881亿美元，一周表现为-5.0%；LYFT市值6.370亿美元，一周表现为-4.8%，市场加权平均为-1.4% [6] 公司估值倍数 - 截至6月13日，AMZN、GOOGL、META的NTM EV/EBITDA分别为13.3x、11.2x、14.1x，2年平均分别为13.6x、12.0x、12.0x，3年平均分别为13.7x、11.4x、10.5x，较2年平均分别溢价-3%、-7%、18%，较3年平均分别溢价-3%、-2%、35% [9] - 互联网NTM EV/EBITDA较5年和10年平均分别低7%、5%，NTM EV/Sales较5年和10年平均分别高17%、23% [12][17] 不同行业EV/EBITDA倍数变化 - 数字媒体行业，将SBC视为现金，平均使EV/EBITDA倍数提高约38%（排除SNAP后中位数为38%） [15] - 电子商务行业，将SBC视为现金，平均使EV/EBITDA倍数提高约39% [18][19] - 视频游戏行业，将SBC视为现金，平均使EV/EBITDA倍数提高约15%（排除RBLX和U后中位数为15%） [20][21] - 旅游/共享经济/房地产科技行业，将SBC视为现金，平均使EV/EBITDA倍数提高约45%（排除Z后中位数为45%） [23][24] 公司评级 - 报告对多家公司给出评级，如ABNB为Underweight（减持），GOOGL为Overweight（增持），AMZN为Overweight（增持）等，评级可能会发生变化，需参考最新研究 [82][84]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，即分析师预计其行业覆盖范围在未来12 - 18个月的表现将与相关广泛市场基准保持一致 [8] 报告的核心观点 - 英伟达在GPU领域仍是美国半导体行业首选，但AI ASIC供应链存在投资机会，重申对下游系统和上游半导体部分公司的买入评级 [1][7] - 全球半导体行业市场规模2030年或达1万亿美元，AI半导体是主要增长驱动力，预计AI半导体市场规模届时达4800亿美元，云AI ASIC市场或增长至500亿美元 [21] - 大型云服务提供商有能力持续投资AI数据中心，预计2025年美国前四大超大规模企业运营现金流达5500亿美元，折旧占总费用比例上升，平均AI资本支出/息税折旧摊销前利润约为50% [58][59] 根据相关目录分别进行总结 识别AI ASIC供应链潜在机会 - 上游半导体中，台积电、爱德万测试、京元电子和日月光是关键代表；AWS Trainium 2由力成科技子公司测试，Trainium 3测试预计转至京元电子，测试解决方案由爱德万测试和泰瑞达竞争 [10] - 全球ASIC关键买入评级公司包括下游系统硬件的亚旭电子、纬颖科技、 Bizlink和金器工业，以及上游半导体的台积电、博通、阿尔卑斯、联发科、爱德万测试、京元电子、超微半导体和日月光 [11] 英伟达GPU竞争下的AI ASIC设计活动 - AWS Trainium方面，阿尔卑斯2月完成Trainium 3设计流片，5月晶圆产出，有较高机会赢得2nm Trainium 4；阿斯泰拉实验室和阿尔卑斯在连接芯片设计上合作，有助于其竞争下一代XPU ASIC项目 [3][7] - Google TPU方面，铁杉（TPU v7p）2025年上半年量产，博通可能流片另一款3nm TPU（可能是v7e），部分芯片产出在2025年底；联发科可能在8月中旬流片3nm TPU（可能是v8p），2026年下半年量产 [4][7] - Meta MTIA方面，7月或有MTIAv3初步销量预测，台湾供应链考虑为MTIAv4采用更大封装用于多个计算芯片 [5] 全球AI ASIC市场规模分析 - 全球半导体行业市场规模2030年或达1万亿美元，AI半导体是主要增长驱动力，预计AI半导体市场规模达4800亿美元，其中云AI半导体3400亿美元，边缘AI半导体1200亿美元，云AI ASIC市场或增长至500亿美元 [21] - 2025年AI服务器总可寻址市场约1990亿美元，英伟达CEO预计2028年全球云资本支出达1万亿美元，这是云AI半导体的关键潜在市场 [26] AI芯片供应指标：台积电CoWoS分配假设 - 供应链服务器机架产出逐渐改善，预计台积电2025年Blackwell芯片产出（按CoWoS - L产能计算）与AI资本支出衡量的“需求”更匹配，但在产品周期前几个季度芯片产出会超过NVL72服务器机架组装，产生芯片库存 [34] - 维持2025年台积电39万片CoWoS - L的预测，预计2026年云AI半导体同比增长31%，假设下游原始设备制造商在2026年上半年消化芯片产出，年底CoWoS估计为9万片/月 [35] 全球AI资本支出更新 - 现金流分析支持大型云服务提供商资本支出持续上升的预期，摩根士丹利预测2025年美国前四大超大规模企业运营现金流达5500亿美元，有能力持续投资AI数据中心 [58] - 预计折旧占数据中心客户总费用的比例将继续上升，2025年达到10 - 14%，2025年平均AI资本支出/息税折旧摊销前利润约为50% [59] AI GPU和ASIC租赁价格跟踪 - 英伟达4090和5090显卡零售价略有下降，但中国AI推理需求仍然强劲 [73] AI半导体 - 市盈率倍数、收入敞口、销售跟踪 - AI半导体市盈率倍数趋势显示，GP GPU（英伟达）、替代AI半导体和AI半导体推动者的市盈率倍数有所变化 [82] - AI芯片季度收入持续增加，英伟达和AMD的数据中心/高性能计算半导体收入呈上升趋势 [83][84] 关键特色报告 - 涵盖多篇关于AI供应链的报告，涉及服务器机架、订单情况、需求与供应、CoWoS预测等方面 [94][95] 关键上游AI供应链公司 - 台积电2026年晶圆价格上涨和强劲AI需求可能抵消外汇影响，评级为买入 [96] - 联发科TPU需求和进度应好于担忧，评级为买入，目标价维持在新台币1888元 [96][97] 联发科分析 - 预计联发科凭借天玑9400旗舰片上系统在高端智能手机市场获得份额，2025 - 2027年前景好于担忧，库存天数下降，表明水平健康 [110] - 考虑到联发科有很高可能性赢得2nm TPU项目，将其剩余收益模型中的中期增长率从8%提高到8.5%，目标价维持在新台币1888元 [97] - 因新台币近期大幅升值，下调2025和2026年营收预测6 - 7%，2027年营收预测下调3%，每股收益下调幅度大于营收 [100][101]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年上半年铜基本面因美国潜在关税前的进口和中国提前释放的需求而收紧 ，下半年这两个因素将带来回调 ，对铜价持谨慎态度 ，预计三季度铜价跌至9100美元/吨 ，四季度稳定在9350美元/吨左右 [2][4] - 全球可见铜库存分布不均且失衡 ，美国进口前置导致LME库存下降 ，但全球整体库存下降较温和 ，中国国内冶炼厂计划出口以缓解LME库存担忧 [5] - 美国铜关税确定后 ，进口前置现象将逆转 ，美国进入去库存周期 ，进口减少 ，铜供应流向其他地区 ，缓解全球供应紧张 [11][13] - 下半年亚洲铜供应增加 ，同时中国需求放缓 ，预计全年中国铜需求增长接近3% ，下半年需求持平或略有收缩 [14] - 尽管收紧因素缓解使市场有喘息空间 ，但铜供应增长仍面临挑战 ，价格回调会吸引逢低买入 ，若无宏观环境大幅恶化 ，价格将维持在9000美元/吨以上 [2] 根据相关目录分别进行总结 铜市场现状 - 2025年上半年 ，美国预计进口约430千吨过剩精炼铜 ，相当于约六个月的正常进口需求 ，库存大幅增加 [11][35] - 年初至今 ，LME交易所库存减少约164千吨 ，场外库存减少20千吨 ，LME铜库存仅略高于100千吨 ，在库库存约53千吨 ，导致LME曲线出现现货升水 ，短期内有库存短缺风险 [5] - 中国铜需求年初表现出色 ，上半年表观需求增长约10% ，精炼铜需求增长7.4% ，但4月以来需求增长放缓 ，预计全年需求增长接近3% [14] 影响因素分析 - **美国关税因素**：预计7月底前宣布对美国进口精炼铜和铜产品征收25%的关税 ，关税确定后 ，LME/COMEX套利将重新调整 ，美国进口套利将关闭 ，进口减少 ，供应流向其他地区 [27][28][36] - **中国需求因素**：电网投资将支撑中国铜需求增长 ，但房地产市场持续拖累 ，空调和白色家电需求在出口和国内补贴因素影响下 ，下半年同比可能持平 ，太阳能需求因政策变化 ，下半年增长面临挑战 ，预计拖累全年铜需求3 - 4% [19][23][24] - **供应因素**：今年矿山供应增长有限 ，Kamoa - Kakula矿产量下调155千吨 ，2026年供应增长也可能受影响 [25] 价格预测 |金属|2025年|2026年| | ---- | ---- | ---- | |铝|平均2449美元/吨|平均2463美元/吨| |铜|平均9319美元/吨|平均9525美元/吨| |镍|平均15395美元/吨|平均16050美元/吨| |锌|未明确|平均2763美元/吨| |黄金|平均3365美元/金衡盎司|平均4068美元/金衡盎司| |白银|平均35.2美元/金衡盎司|平均43.3美元/金衡盎司| |铂金|平均1083美元/金衡盎司|平均1269美元/金衡盎司| |钯金|未明确|未明确| [49]

报告行业投资评级 - 对Kuaishou、JD.com、Full Truck Alliance、NetEase、Tencent、Trip.com、Xiaomi等公司给出Buy评级 [138] 报告的核心观点 - 2025年5月中国顶级AI应用保持健康用户参与趋势，关键投资者关注点包括用例场景增加、货币化路线图更清晰、定价有竞争力等；整体前400款移动应用也保持上月势头，各垂直领域表现有差异 [1] - 建议采用双管齐下选股方法，重点关注防御性子行业和国内政策受益且估值打折的股票，推荐游戏、出行、互联网垂直领域、电商等行业部分公司 [9] 根据相关目录分别进行总结 最新AI领域发展情况 - 中国互联网公司推出多种AI产品，涵盖多模态大语言模型、智能办公助手、智能搜索等，盈利模式包括API服务、企业订阅、广告等 [13][14] - 部分公司AI产品实现可扩展年度经常性收入（ARR），如Kuaishou的Kling AI ARR超1亿美元，部分全球领先AI初创公司/应用也有较高ARR和估值 [16][17] - 不同AI视频生成器价格有差异，Kuaishou的Kling 2.1版本较2.0成本大幅降低；截至5月4日当周Kling AI在发送给AI模型的消息中占比最大 [18][20] - 2025年第二季度ByteDance每日令牌使用量与Google相当，预计到2025年底Alibaba每日令牌使用量达15万亿以上 [1][23] - 中国AI模型在模型质量、价格、智能前沿等方面与美国玩家差距缩小，部分模型表现领先且价格有竞争力 [29][35] - 2025年中国公司发布多种文本、图像、视频类AI模型，有开源和闭源之分 [43][45][46] 其他亮点 - 2025年5月AIGC面向消费者/聊天机器人参与度环比增长5%，主要受Doubao增长推动，部分应用如DeepSeek增长下降 [48][49] - 各AIGC应用在不同指标（如月活跃用户MAU、日活跃用户DAU、下载量等）上有不同增长趋势 [49][50][52] 5月各领域用户使用时长趋势 - 中国互联网行业整体前400款移动应用5月总使用时长同比增长8%，各垂直领域表现不同，如电商、本地服务、游戏等领域有不同程度增长或下降 [1][65] - 电商领域前50款电商应用5月使用时长同比增长10%，不同平台表现有差异，如JD使用时长同比大幅加速增长，Taobao下降幅度收窄；Temu全球MAU环比略有下降 [74][85][88] - 本地服务领域5月使用时长同比增长加速至17%，Meituan和Amap表现较好；食品配送应用整体使用时长同比增长2%，部分应用有下降；按需杂货使用时长同比增长18% [10][92][94] - 在线娱乐领域视频、社交媒体和游戏各有表现，如Douyin保持强劲增长，Kuaishou和部分长视频应用表现不佳；社交媒体中Weixin使用时长同比增长6%，Weibo下降；游戏使用时长同比增长6%，不同游戏表现有差异 [7][97][98] - 企业服务领域在线货运匹配、在线招聘、房地产经纪等行业各有表现，如YMM司机和托运人应用总参与度同比增长7%，Boss Zhipin在在线招聘行业用户参与度领先，Beike主要应用使用时长增长 [10][105][114] - 汽车售后市场服务Tuhu Car应用MAU同比增长19% [10][119] 部分公司估值及风险 - 对Kuaishou给予买入评级，目标价63港元，基于市盈率估值；关键下行风险包括广告预算恢复慢、货币化弱等 [124] - 对JD.com给予买入评级，12个月基于分部加总法目标价为48美元/187港元；关键风险包括电商市场竞争激烈、在线GMV放缓等 [125][126] - 对Full Truck Alliance 12个月目标价14.60美元，基于分部加总法；关键风险包括监管风险、反垄断审查等 [127] - 对NetEase给予买入评级，12个月基于分部加总法目标价为140美元/219港元；关键下行风险包括老游戏表现弱、新游戏货币化慢等 [128] - 对Tencent给予买入评级，12个月基于分部加总法目标价为595港元；关键风险包括行业竞争激烈、游戏发布延迟等 [129]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 美国税收和贸易政策的不确定性以及美元大幅走弱引发全球是否从美元资产转移的讨论，可通过交叉货币（XCCY）基差市场评估美元及相关资产需求 [1][2] - 近期XCCY基差走势显示投资者对美元资产投资意愿降低，对欧元和日元资产投资意愿增加，预计这种趋势将持续，直到美联储降息提升美元资产吸引力 [7][15] - 跟踪XCCY基差能为分析外国对美元及美元资产需求提供高频且有价值的信号，其与官方数据对比能体现高频信号的价值 [65][74] 根据相关目录分别进行总结 执行摘要 - 全球市场压力时期，投资者倾向避险货币，历史上美元在这种时期的表现增强投资者对美元及美元资产的信心，但2025年4月2日后情况不同，美元贬值，投资者对其避险地位存疑 [8][11] - 投资者利用XCCY基差市场进行较长期限的美元借贷，跟踪该市场可监测海外对长期美元资金需求及美国国内对长期外币资金需求 [12][14] 关键驱动因素 - XCCY基差互换利差主要由两种货币的供求因素决定，多数货币与美元的利差为负，意味着投资者借入美元需支付额外溢价 [22] - 不同期限XCCY基差的主要驱动因素不同，短期受美元流动性、监管和海外资产需求影响，中长期受海外资产需求、发行相关需求、外汇和投机需求影响 [24][25][35] 为何监测XCCY基差 - 监测XCCY基差能为分析外国对美元及美元资产需求提供高频且有价值的信号，通过回顾4月2日及之后美国利率、外汇和XCCY市场的发展，发现其与官方数据对比能体现高频信号的价值 [65][74] XCCY基差市场传达的信息 - 特朗普政府4月2日“互惠关税”宣布后，负的CCY/SOFR基差互换利差有所扩大但不显著且很快恢复，与其他时期不同，未出现对美元的“避险需求” [78][82] - 这表明离岸投资者对美元需求减少，美国投资者对海外资产兴趣增加，投资者可能增加对欧洲和日本资产的投资，预计这种趋势将持续到美联储降息吸引对美元资产的需求 [85][96][97] 附录：XCCY基差机制 - 介绍FX互换和XCCY基差交易的原理和区别，以及XCCY基差的两种类型（MTM基差和非MTM基差）及其特点 [102][118][135]

16 June 2025 | 11:00PM EDT Americas Emerging Software Generative AI Part XI: Agentic AI expands the App Software TAM 1. The next (and arguably first) phase of AI-driven productivity gains in the enterprise will likely hinge on the efficacy of agents at the software application layer over the next 3 years. While the majority of examples that we discovered in our industry diligence over the last 6 months could be described as chatbots with basic integrations to LLMs, we did find select examples of more advanc ...

报告行业投资评级 - 对ADNOC Gas、Empower、ADNOC L&S评级为Buy [1][5][6] 报告的核心观点 - 海湾合作委员会（GCC）因能源成本和资本成本优势，有望成为全球人工智能中心，预计本十年市场份额达5% [1] - 数据中心建设将推动电力需求增长，低成本天然气和太阳能储能是主要能源支撑 [3] - 美国投资和开放的数据主权政策为地区人工智能发展带来地缘政治顺风 [4] - 推荐买入ADNOC Gas、Empower和ADNOC L&S，因其将受益于数据中心发展带来的需求增长 [5][6] 分组1：行业发展前景 - GCC数据中心容量到2030年有望增长10倍至6GW，占美国以外地区增长的20% [2] - 本十年电力需求预计提升0.5 - 2.0%，阿联酋处于较高水平 [3] - 中东地区当前市场份额仅1%，预计本十年增速是整体市场的四倍，达到5% [9] 分组2：行业竞争优势 - 具备廉价电力、低成本资本、有利监管和与美国领先人工智能企业的合作关系等优势 [2] - 中东地区电力成本处于全球成本曲线低端，GPU成本占资产生命周期成本的一半 [23] - 沙特政府支持的AI实体HUMAIN可获得低成本资本，且该地区土地成本较低 [24] 分组3：行业发展推动因素 - 美国主导的投资和芯片供应加速了地区人工智能发展，沙特的法律增加了离岸人工智能处理的吸引力 [4] - 数据中心建设需约1000亿美元投资于基础设施和GPU，电网资本也需增加 [10][11] - 沙特和阿联酋的天然气上游投资增加，太阳能储能项目也在推进，以满足电力需求 [27][29] 分组4：行业面临挑战及解决方案 - 数据中心冷却需求需优化，从空气冷却向液体冷却转变是趋势 [38] - 中东地区数据传输存在延迟问题，需增加海底电缆投资 [45] - 电池储能可优化日内发电，但仍需燃气电厂应对季节性需求变化 [34] 分组5：相关公司分析 - ADNOC Gas国内销售增长预期上调至5% CAGR，目标价升至4 AED [5][51] - Empower有望受益于冷却需求增长，基础情景下有1.5亿阿联酋迪拉姆的收入机会 [5] - ADNOC L&S虽与阿联酋天然气发电需求无直接关联，但上游投资增加将支持LNG出口和航运需求 [6]

报告行业投资评级 - 维持长期做多黄金交易的推荐 [3][16] 报告的核心观点 - 中东局势紧张使本周初金价接近历史高位，但投机性资金流入黄金市场的规模仍不高，投资者因认为错过初始涨势而犹豫，兴趣转向其他贵金属 [3][8] - 铂金和白银近期的上涨主要由投机需求推动，缺乏基本面支撑，白银回到历史45 - 80金银比率的可能性不大，铂金在2025年难以持续突破当前价格区间 [9] - 自2022年俄罗斯央行资产被冻结以来，央行对黄金的需求持续处于高位，预计亚洲主要央行将在未来3 - 6年内继续大量积累黄金 [10] - 预计到2025年底金价将涨至3700美元/盎司，到2026年年中涨至4000美元/盎司 [3][16] 根据相关目录分别进行总结 黄金市场现状 - 中东局势紧张使本周初金价接近历史高位，但投机性资金流入黄金市场的规模仍不高，投资者因认为错过初始涨势而犹豫，兴趣转向其他贵金属 [3][8] 其他贵金属市场情况 - 铂金和白银近期的上涨主要由投机需求推动，缺乏基本面支撑，白银回到历史45 - 80金银比率的可能性不大，白银交易目前较为拥挤，投机头寸高于黄金，铂金在2025年难以持续突破当前价格区间 [9] 央行黄金需求情况 - 自2022年俄罗斯央行资产被冻结以来，央行对黄金的需求持续处于高位，预计亚洲主要央行将在未来3 - 6年内继续大量积累黄金 [10] - 世界黄金协会调查显示，95%的受访央行预计未来12个月全球黄金持有量将增加，43%的央行计划增加自身黄金持有量，且无央行计划减少持有量 [3][10] 黄金价格预测 - 预计到2025年底金价将涨至3700美元/盎司，到2026年年中涨至4000美元/盎司 [3][16]