核心观点 - 报告核心观点认为，格陵兰岛地缘问题引发本周欧美市场波动 [1] - 美股科技股估值普遍偏高，叠加特朗普政策不确定性，中期存在回调压力 [1][17] - 欧洲经济景气度承压且地缘问题复杂，主要股指中期易震荡 [1] - 日本市场因货币紧缩、经济疲软及高估值，中期积蓄调整压力 [1] - 港股市场风格预计将切换，结构性机会存在于2025年未透支涨幅、受外围影响小、产业周期上行且基本面韧性的资产 [1][37] 全球市场一周表现 - 本周发达市场多数下跌，新西兰标普50跌幅较大，下跌1.97%，加拿大S&P/TSX综合上涨0.32% [9][10] - 本周新兴市场涨跌不一，巴西IBOVESPA指数涨幅较大，上涨8.53%，马尼拉综指跌幅较大，下跌2.03% [10][11] - 全球主要指数周表现：巴西IBOVESPA指数涨8.53%至178,858.54点，韩国综合指数涨3.08%至4,990.07点，上证指数涨0.84%至4,136.16点，纳斯达克指数跌0.06%至23,501.24点，标普500指数跌0.35%至6,915.61点，道琼斯工业平均指数跌0.53%至49,098.71点，恒生指数跌0.36%至26,749.51点，德国DAX指数跌1.57%至24,900.71点 [3][10] 美股市场近一周表现 - 美股大盘表现：本周标普500指数、纳斯达克指数、道琼斯工业指数均下跌，跌幅分别为0.35%、0.06%、0.53% [2][12] - 标普500细分行业涨跌不一，能源板块涨幅最大，上涨3.11%，金融板块跌幅最大，下跌2.52% [12] - 标普500指数周表现前十个股中，材料与信息技术行业占比较大，涨幅前三为雅保(涨16.24%)、超威半导体(涨12.01%)、美光科技(涨10.17%) [16][17] - 美股科技股估值水平：TAMAMA科技指数市盈率35.86，费城半导体指数市盈率46.03，纳斯达克指数市盈率41.47，标普500席勒市盈率40.65，均处于高位 [1][17] - 美国中概股表现：本周纳斯达克金龙指数上涨2.05% [18] - 美国中概股周表现前十个股中，医疗保健和信息技术行业占比较大，涨幅前三为中北能(涨45.53%)、思享无限(涨32.81%)、正康国际(涨31.21%) [22][23] 港股市场近一周表现 - 港股大盘表现：本周恒生指数跌0.36%，恒生中国企业指数跌0.65%，恒生香港中资企业指数涨1.88%，恒生科技指数跌0.42% [2][24] - 恒生细分行业多数上涨，原材料业涨幅最大，上涨4.1%，信息科技业跌幅最大，下跌2.84% [26] - 恒生指数周表现前十个股中，非必需性消费业占比较大，涨幅前三为信义光能(涨11.84%)、港铁公司(涨8.89%)、中国石油化工股份(涨6.68%) [28][29] - 恒生中国企业指数周表现前十个股中，地产建筑业和非必需性消费业占比较大，涨幅前三为百度集团-SW(涨10.23%)、中国石油化工股份(涨6.68%)、海螺水泥(涨4.74%) [31] - 恒生香港中资企业指数周表现前十个股中，地产建筑业占比较大，涨幅前三为中国重汽(涨8.83%)、中国太平(涨8.78%)、中国金茂(涨8.40%) [32] - 恒生科技指数周表现前十个股中，非必需性消费业占比较大，涨幅前三为百度集团-SW(涨10.23%)、ASMPT(涨6.49%)、同程旅行(涨4.59%) [33][35] 本周重要海外经济数据 - 2025年12月，欧元区CPI同比增速为1.9%，低于前值2.1%，核心CPI同比增速为2.3%，低于前值2.4% [4][38] - 2025年12月，英国CPI同比增速为3.4%，高于前值3.2% [40] - 2025年11月，美国PCE物价指数同比增速为2.79%，高于前值2.73% [40] - 2025年12月，日本CPI同比增速为2.1%，低于前值2.9% [44] - 2025年11月，日本工业生产指数同比增速为-2.22%，低于前值1.59% [44]

核心观点 - 央行政策操作或引领宽货币预期升温 前期超长期国债行情偏弱为后续补涨提供空间 在10年国债收益率接近1.80%下限时 博弈超长端利差压降或更有性价比 [1] 从央行政策调控看债市行情 - 2024年以来债市行情可划分为三个阶段 需结合央行“察其言”与“观其行”来理解 [2] - **第一阶段（2024年1月至2025年1月）**：以引导预期为主 政策调控为辅 2024年开年债市延续牛市 10年国债收益率从2.56%下行至2.30%下方 央行于4月3日提出“关注长期收益率的变化” 4月23日进一步明确长期国债收益率要与长期增长预期相匹配 债市随之调整 此后在“每调买机”理念下收益率再度下行 7月1日央行公告开展国债借入操作 标志政策调控由预期引导过渡为工具指导 2025年1月10日央行阶段性暂停公开市场买入国债操作 调控力度强化 [2][17] - **第二阶段（2025年2月至6月）**：以相对强硬的政策调控树立市场威信 在口头干预乏力后 央行通过超预期收紧资金面进行降温 2025年1月至3月中旬DR007（20MA）最大上行约31BP 10年国债收益率从1.60%的低位回调至1.90% 此阶段动摇了“每调买机”理念 并为央行树立了市场威信 [3][18] - **第三阶段（2025年7月以来）**：债市自发调整降温 国债收益率或已处于合意区间 金融市场格局由债强股弱向股强债弱转变 10年国债形成以1.80%为底、1.90%为顶的窄幅区间震荡 2025年10月26日潘行长指出“10年期国债收益率保持在1.75%-1.85%左右” 2026年1月15日邹副行长表示10年期国债收益率近期稳定在1.8%-1.9%附近 结合信号看 当前收益率点位或已处于合意区间 为下行打开空间 [4][19] 宽货币预期或有所升温 - 货币政策宽松信号逐步显现 政策操作验证宽松路径 1月22日潘行长重申“今年降准降息还有一定的空间” 同时央行在“行”方面配合 连续两周通过公开市场操作分别净投放流动性11128亿和9795亿 1月买断式逆回购合计也净投放3000亿 “言行”配合指向宽松渐进 [5][20] - 政府债发行节奏前置 金融机构流动性需求抬升 截至1月23日 2026年国债累计发行金额12170亿 为2021年以来同期最高 净融资金额5401亿仅略低于2025年 地方债累计发行金额4241亿为2021年以来次高 净融资金额4056亿略低于2023及2025年 此外 银行等存款类金融机构或面临存款集中到期压力 负债端可能出现流动性缺口 叠加政府债发行维持较快速度 银行流动性压力或有抬升 [5][24] - 货币政策宽松路径既有动机又有需要 或带动债市投资者宽货币预期交易升温 [7][25] 关注超长期利差压降空间 - 2026年以来超长期国债行情显著弱于短期国债 主要受财政前置发力可能带来供给冲击、通胀预期回升、投资者行为偏防守等因素影响 短期国债则更多锚定相对宽松的资金面环境 [8][26] - 前期超长期国债行情偏弱为后续补涨提供空间 以30Y-10Y利差衡量 1月20日两者利差接近50BP 创2023年以来最大值 [8][26] - 伴随宽货币信号逐步释放 宽货币预期交易或将升温 在10年国债收益率接近1.80%下限点位时 博弈超长端利差压降或更有性价比 [8][26] 债市周度观察（2026年1月19日至23日） - 10年国债收益率呈窄幅震荡 1月23日宽货币预期升温驱动债市多头情绪反弹 现券收益率小幅走低 截至收盘 10年国债活跃券收报1.8300% 30年国债活跃券收报2.2460% [14]

核心观点 - 报告核心结论认为，尽管近期市场因流动性边际变化而步入震荡休整，但春季行情尚未结束，结构上建议均衡配置，科技主线中AI应用更优，并阶段性重视周期、地产及服务消费等板块 [1] 市场近期表现与流动性变化 - 近期A股流动性出现边际变化，一方面交易所将融资保证金最低比例从80%上调至100%，导致短期杠杆资金流入速率放缓 [1][13] - 另一方面，宽基ETF出现明显净赎回，自1月中旬以来累计净赎回超5000亿元，其中挂钩沪深300指数ETF净赎回规模达3259亿元，挂钩中证1000指数ETF净赎回达819亿元 [1][13][17] - 在此流动性环境下，市场情绪降温，全A日均成交额从1月14日的高点4万亿元回落至2.8万亿元，各大指数进入窄幅震荡，自1月14日高点以来，上证指数涨跌幅为-0.4%，沪深300为-0.8%，万得全A为0.8% [1][12][13] 历史上春季行情结束的信号 - 通过对历史春季行情的复盘，报告总结出行情结束的三大主要信号：实质性政策收紧、突发性外部冲击、基本面趋势恶化 [2][18] - **信号一：实质性政策收紧** 是导致春季行情结束的核心原因，例如2007年5月财政部将印花税从1‰上调至3‰，以及2017年3月底银监会密集出台文件整治银行“委外”业务，均导致行情终结 [2][18] - **信号二：外部事件冲击** 常引发市场风险偏好快速回落和急跌，例如2008年初美国次贷危机恶化、2021年底美联储大幅加息叠加俄乌冲突及国内疫情复发 [2][19] - **信号三：基本面不及预期** 随着年后数据明朗，若数据不及预期会导致行情结束，例如2012年两会下调GDP目标且1-2月工业企业利润增速超预期下滑至-25.3%，以及2023年春节消费高频数据复苏成色不足 [2][19][23] 对当前行情的判断与展望 - 报告认为，近期的降温举措（如上调融资保证金比例）意在平滑市场节奏，引导市场走向长牛、慢牛，政策本意仍是呵护市场 [3][25] - 当前市场流动性仍相对充裕，尽管宽基ETF净赎回，但行业、主题类ETF本周净申购超500亿元，且上调保证金比例后杠杆资金并未明显流出，本周融资余额仅小幅流出69亿元 [3][25] - 对比历史，除了震荡市及熊市期间的小反弹，其余春季行情期间指数最大涨幅往往在20%以上，而本次行情自去年12月17日以来上证指数最大涨幅为9.8%，对比历史仍有差距，因此春季行情未完待续 [3][26] - 中长期视角看，本次春季行情本质是始于2024年9月24日的A股牛市的纵深推进，当前政策宽松环境未变，1月20日财政部等多部门出台促内需政策组合，未来政策有望进一步发力，为市场上涨提供基本面支撑，2026年A股牛市有望走向后半场 [3][26][27] 行业配置建议 - 报告建议短期采取均衡配置策略，因历年春季行情期间成长或价值风格并无稳定的占优规律 [3][28] - **科技成长主线**：在AI浪潮驱动下，科技成长依然是本轮牛市的行业主线，行情有望从硬件向应用端扩散，建议关注AI应用落地的细分板块，近期政策与产业层面均有催化，如工信部印发《“人工智能+制造”专项行动实施意见》，蚂蚁集团医疗健康AI应用“阿福”月活用户已达3000万 [3][28] - **价值与周期板块**：部分价值板块配置机会值得关注，如低估值的地产等老登资产，以及受益涨价逻辑的上游资源品 [3][28] - **服务消费**：从短期行业轮动模型看，服务消费或可阶段性重视 [3][28]

报告核心观点 - 国信金工推出的四大主动量化策略组合，其业绩基准并非传统的宽基指数，而是以公募主动股基（以偏股混合型基金指数为代表）为对标目标，旨在稳定战胜主动股基中位数 [12] - 在报告统计周期内，四大主动量化组合本周及本年表现均战胜了偏股混合型基金指数，实现了正向超额收益 [1][2][13] - 其中，成长稳健组合表现最为突出，无论是本周还是本年，其绝对收益与超额收益均在四大组合中领先 [1][2][13] 组合近期表现一览 - **本周表现（2026年1月19日至1月23日）**：四大组合在考虑90%仓位后，绝对收益与相对偏股混合型基金指数的超额收益如下： - 优秀基金业绩增强组合：绝对收益 **1.95%**，超额收益 **0.30%** [1][13] - 超预期精选组合：绝对收益 **4.65%**，超额收益 **3.00%** [1][13] - 券商金股业绩增强组合：绝对收益 **2.96%**，超额收益 **1.31%** [1][13] - 成长稳健组合：绝对收益 **5.41%**，超额收益 **3.76%** [2][13] - **本年表现（2026年1月5日至1月23日）**：四大组合在考虑90%仓位后，绝对收益与相对偏股混合型基金指数的超额收益如下： - 优秀基金业绩增强组合：绝对收益 **9.49%**，超额收益 **1.35%** [1][13] - 超预期精选组合：绝对收益 **13.46%**，超额收益 **5.33%** [1][13] - 券商金股业绩增强组合：绝对收益 **10.04%**，超额收益 **1.91%** [1][13] - 成长稳健组合：绝对收益 **14.88%**，超额收益 **6.74%** [2][13] - **市场整体情况**：本周股票收益中位数为 **2.72%**，**77%** 的股票上涨；主动股基收益中位数为 **1.55%**，**77%** 的基金上涨 [2][48]。本年股票收益中位数为 **8.52%**，**89%** 的股票上涨；主动股基收益中位数为 **7.64%**，**96%** 的基金上涨 [2][48] 各策略简介与历史绩效 - **优秀基金业绩增强组合** - 策略逻辑：从对标宽基指数转变为对标主动股基，在借鉴优秀基金持仓的基础上，采用量化方法进行增强，以达到优中选优的目的 [3][49] - 历史绩效：在 **2012年1月4日至2025年12月31日** 区间内，考虑仓位及交易费用后，组合年化收益达 **21.40%**，相较偏股混合型基金指数年化超额 **9.85%**，大部分年度业绩排名在主动股基前 **30%** [51][54] - **超预期精选组合** - 策略逻辑：以研报标题超预期与分析师全线上调净利润为条件筛选股票池，再对池内股票进行基本面和技术面双层精选，构建组合 [4][55] - 历史绩效：在 **2010年1月4日至2025年12月31日** 区间内，考虑仓位及交易费用后，组合年化收益达 **31.11%**，相较偏股混合型基金指数年化超额 **23.98%**，每年业绩排名均排在主动股基前 **30%** [56][59] - **券商金股业绩增强组合** - 策略逻辑：以券商金股股票池为选股空间和约束基准，采用组合优化方式控制与基准在个股、风格上的偏离，构建增强组合 [5][60] - 历史绩效：在 **2018年1月2日至2025年12月31日** 区间内，考虑仓位及交易费用后，组合年化收益为 **21.71%**，相对偏股混合型基金指数年化超额 **14.18%**，每年业绩排名基本都在主动股基前 **30%** [61][64] - **成长稳健组合** - 策略逻辑：采用“先时序、后截面”的二维评价体系，优先选择距离正式财报预约披露日较近的股票，并结合多因子打分精选，旨在高效获取成长股超额收益释放黄金期的收益 [6][65] - 历史绩效：在 **2012年1月4日至2025年12月31日** 区间内，考虑仓位及交易费用后，组合年化收益达 **36.34%**，相较偏股混合型基金指数年化超额 **26.33%**，各年度业绩排名基本都在主动股基前 **30%** [66][69]

核心观点 - 报告核心结论为：北向资金最近一周可能小幅净流出，其中灵活型外资可能小幅净流入；港股市场呈现长线稳定型外资流入、短线灵活型外资流出的分化格局；亚太市场中，外资当周流入日本，但12月流出印度；美欧市场在11月均录得资金流入 [1] A股市场外资流动 - 最近一周（2026年1月19日至1月23日）北向资金估算净流出93亿元人民币，较前一周（净流出43亿元）流出幅度有所扩大 [1][10] - 同期，灵活型外资估算净流入32亿元人民币，前一周为净流入36亿元，显示其流入势头略有收窄 [1][10] - 当周陆股通前十大活跃个股中，宁德时代双向成交总金额为186亿元，占其当周交易金额的14%；中际旭创成交174亿元，占比9%；新易盛成交164亿元，占比10% [1][10] 港股市场资金流动 - 最近一周（2026年1月14日至1月20日），各类资金合计净流入港股市场155亿港元 [2][12] - 资金构成呈现分化：稳定型（长线）外资净流入184亿港元，而灵活型（短线）外资净流出167亿港元 [2][12] - 港股通资金净流入49亿港元，中国香港或大陆本地资金净流入91亿港元 [2][12] - 行业层面，外资主要流入医药生物、有色金属、房地产等行业；港股通资金则主要流入可选消费零售、软件服务、半导体等行业 [2][12][14] 亚太市场外资流动 - 日本股市：截至2026年1月12日当周，海外投资者净流入日本股市7505亿日元，前一周流入12128亿日元；自2023年以来累计净流入11.5万亿日元 [2][18] - 印度股市：2025年12月，海外机构投资者净流出印度股市25.2亿美元，前一月为流出4.3亿美元；自2020年以来累计净流入122亿美元 [2][18] 美欧市场资金流动 - 美国股市：2025年11月，全球共同基金净流入美国权益市场92亿美元，前一月流入38亿美元；自2020年以来累计净流入6915亿美元 [3][20] - 欧洲股市：2025年11月，全球共同基金净流入英国、德国、法国权益市场的资金分别为5.5亿美元、11.7亿美元和14亿美元；前一月分别为净流出32亿美元、净流入1.4亿美元和净流入11.6亿美元 [3][20]

核心观点 - 市场短期呈现“大弱小强，权重震荡，成长活跃”的分化格局，权重指数进入震荡整理，成长指数仍有上攻能力 [1][4] - 季度维度看，市场“系统性慢牛”的性质不变，短期震荡分化不改变长期趋势 [1][4][52] - 配置上建议中线仓位无惧短线扰动继续参与，短线仓位注意波动勿追高，并坚持“两种办法”进行应对 [1][5] 本周行情概况 - 主要宽基指数表现分化：上证指数上涨0.83%，上证50下跌1.54%，沪深300下跌0.62%且双双跌破20日均线；中证500上涨4.34%，中证1000上涨2.89%，国证2000上涨3.33%并创本轮牛市新高；科创50上涨2.62%，创业板指下跌0.34%，北证50上涨2.60% [12][53] - 行业板块呈现“落后板块竞相补涨，金融走弱通信拐头”特征：申万一级行业24涨7跌，建筑材料涨9.23%，石油石化涨7.71%，钢铁涨7.31%，房地产涨5.21%；银行跌2.70%，非银金融跌1.45%，通信跌2.12% [15][53] - 市场情绪降温：沪深两市日均成交额2.7万亿元，环比回落；股指期货主力合约普遍升水，IF、IH、IC主力合约升水率分别为0.14%、0.18%、0.79% [21] - 资金流向：最新两融余额为2.69万亿元，较上周下降0.24%；本周股票型ETF净流出2668亿元，其中有色ETF净流入最多达19.5亿元，煤炭ETF净流出0.4亿元 [27] - 估值水平：主要指数估值有所抬升，上证指数PE-TTM为17.1（处于97.03%分位数），深证成指PE-TTM为33.31（87.97%分位数），创业板指PE-TTM为42.98（35.39%分位数），沪深300 PE-TTM为14.08（54.24%分位数），中证500 PE-TTM为38.9（72.55%分位数），中证1000 PE-TTM为51.45（66.76%分位数） [44] 本周行情归因 - 宏观经济数据发布：2025年中国GDP超140万亿元，同比增长5.0%，其中第四季度增长4.5% [51] - 货币政策调整：中国央行下调再贷款及再贴现利率0.25个百分点 [3][51] - 监管政策出台：证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》，自2026年3月1日起施行 [3][51] 下周行情展望 - 市场分化状态预计将持续：权重指数上证50、沪深300已跌破20日均线进入震荡整理；中证500、中证1000、国证2000及科创50指数仍处20日线上方且均线呈多头发散，仍有上攻能力 [4][54] - 上证综指处于“中间状态”，仍在20日均线上方但趋势不如成长指数明显 [4][54] - 季度维度维持“系统性慢牛”判断不变 [4][52][54] 配置建议 - 坚持“两种办法”应对：其一，将中线仓位均衡配置于景气度高、股价相对合理的“两电化非机”板块（电子、电力设备及新能源、化工、非银金融、机械），并可适当搭配位置较低、走势呈“进二退一”的传媒、计算机标的 [1][5][55]；其二，选择在“普涨轮动”格局中占优的中证500、中证1000、国证2000指数作为相对收益来源 [1][5][55] - 可关注港股机会：港股在本轮上涨中涨幅相对较少，若有合适回撤可加强关注 [1][5][55]

核心观点 债券市场“资产荒”压力已明显缓解，债市难以延续牛市格局，核心原因在于债市赚钱效应不足，而权益市场对资金形成分流[2][49] 展望后市，10年期国债收益率预计在1.8%-1.9%区间震荡，可把握利率阶段性上行带来的配置机会，但30年期超长债面临较大不确定性，配置需求偏弱[2][60] 报告建议关注中短期限信用债的结构性机会，并可作为底仓配置[2][60] 债市回顾：多头情绪有所提振，超长端收益率创阶段性低点 - 本周债市情绪修复，超长端成为领涨主线，30年期活跃券收益率突破2.25%，较月内高点下行约9个基点[2][7] - 周中权益市场势头略缓、一级市场发行结果不错以及央行超额续作MLF共同提振了债市多头情绪，债券收益率整体震荡下行[2][7] - 具体来看，全周10年期国债活跃券250016收益率累计下行1.3个基点，走势呈现先下后上再下的震荡格局[7] 债券供给分析：2026年政府债发行或继续前置，长期限占比较高 国债供给 - 2026年一季度国债发行计划与2025年同期整体差别不明显，但为规避春节假期，50年期超长国债发行时间从2月调整至3月[13] - 2026年国债发行前置趋势或延续，且规模可能只增不减[13] 截至2026年1月23日，已发行的10年期和2年期国债规模是近一年来普通国债中第二和第三高的发行量[13] - 从期限结构看，长债比重较往年同期抬升，2026年1月已公布发行安排中，10年及以上国债比重为23.5%，超过2025年同期的15.3%[14] - 需关注2026年特别国债发行节奏进一步前置的可能性，2025年特别国债约60%的额度在二季度已完成发行，2026年二季度尤其是4月至5月中上旬可能出现发行高峰[27] 地方债供给 - 2026年一季度地方债预计发行2.19万亿元，其中1月计划发行7734.0亿元，同比多增2159.0亿元，净供给明显放量[28] - 期限明显拉长，在已公告的4240.75亿元1月地方债中，10年及以上长债占比81.5%，超长债占比58.0%，30年品种占比33.8%[2][28] 债券需求分析：长期限利率债需求偏弱格局或有所强化 一级市场需求 - 2025年下半年以来，受权益市场资金分流等多因素影响，长债发行利率震荡抬升[33] 2026年1月发行的两只长债利率定价仍处于2025年8月以来的相对高位[33] - 但结合一级发行倍数看，2026年1月已发行的两只长债全场倍数有所抬升，且边际倍数亦处于较高水平，说明机构在一级市场仍有一定配置力量[33][37] 二级市场需求 - 保险和基金作为超长债的主要购买力，需求有所减弱[38] 2025年20-30年期国债发行规模为13210亿元，同比多增2530亿元，但保险、基金等机构净买入规模同比下降[38] - 2026年年初至今，保险、基金对10年期以上老债的配置力量仍未出现明显修复[2][38] - 大行面临账簿利率风险（△EVE）的监管约束，建设银行、工商银行和农业银行的该指标逼近15%的约束上限，限制了其配置超长债的意愿[41][43] - 央行中长期资金供给偏短，与长期债券供给形成期限错位，也导致机构对超长债需求偏弱[42] 资产荒衡量：金融机构资产欠配压力有所缓解 - 通过金融机构可投资产同比增速与待投资金同比增速之差来衡量“资负缺口”，该指标从2025年下半年起持续回升，表明债券“资产荒”正在逐步弱化[2][46] - “资产荒”的缓解对应着10年期国债收益率的震荡上行[46] 权益市场影响：权益资产吸引力较高，保证金新政或扰动不大 - 债市赚钱效应明显不足，2025年长期纯债型基金年度涨幅仅为0.83%，明显低于2021-2024年3.6%左右的均值水平，而2025年股票型和偏股型基金年度收益率超30%[49][53] - 尽管2026年1月14日交易所将融资保证金最低比例从80%提高至100%，但此次调整对A股走势影响或相对有限[2][52] 历史复盘显示，权益市场走势和融资保证金比例并非呈现明显负相关关系[52][57] - 当前两融余额占股票成交比重较低，且此次调整仅针对新开合约，存量2.67万亿元融资余额不受影响，不会对市场资金面造成实质性冲击[52] 后市展望与配置建议 - 债券供求和权益扰动等因素仍形成制约，10年期国债收益率在1.8%-1.9%区间震荡概率较大，2.0%或为短期高点[2][60] - 30年期超长债面临较大不确定性，配置需求偏弱，结构性降息等政策利好经济修复，通胀回升和股市对其形成利空[60] - 当前中短久期信用利差再度明显压缩，但考虑到资金面偏松且仍有一定票息优势，仍可作为底仓配置，可适当挖掘中短期限的结构性机会[2][60] - 需关注信贷高峰期后存单利率下行的可能性[60] - 结合央行信号，短期全面降息和降准的概率都不高[59]

核心观点 - 2025年四季度，中长期纯债基金业绩有所回暖，单季平均净值增长率为0.56%，较上季度明显回升，负久期策略被部分基金用于风险对冲 [1][19][48][50] - 四季度债基发行热度与整体规模环比均有所下降，但债券资产在总资产中占比仍高达97.1% [1][9][24][50] - 在券种配置上，基金增配了企业发行的债券，利率债和金融债占比则小幅下降 [2][25][29] - 国债期货持仓以卖单为主，部分头部基金运用国债期货进行套期保值与久期管理，并实施了负久期策略 [2][37][44][48][51] 2025年四季度中长期纯债基金基本情况 - **发行情况**：截至2025年四季度末，市场中长期纯债基金共2,112只，占全市场基金数量的15.5% 当季新发行39只，规模为136亿元，环比和同比均大幅回落 [1][9][50] - **规模变化**：已披露季报的基金总资产和净资产分别为69,425亿元和58,042亿元，较上季度末分别减少2,038亿元和1,633亿元 平均总资产和净资产分别为33亿元和27亿元，均较上季度下降1亿元 [1][10][50] - **杠杆率**：整体法口径下平均杠杆率为1.20，与上季度基本持平，较上年末下降0.02 平均法口径下杠杆率为1.16，较上季度末下降0.01 [1][14][50] - **业绩表现**：单季平均净值增长率为0.56%，较上季度明显回升 在披露业绩的2,122只基金中，92.1%（1,954只）的基金净值增长率为正，91.3%的基金净值增长率分布在[0,1)%区间 [1][19][50] 2025年四季度中长期纯债基金资产配置 - **大类资产配置**：债券资产占总资产比重为97.1%，较上季度回升0.1个百分点 银行存款占比为1.2%，环比增加0.3个百分点 买入返售资产占比为1.5%，环比下降0.4个百分点 [2][24] - **券种配置结构**：主要持仓债券类型为利率债、金融债（剔除政金）和企业发行的债券，分别占债券总资产的47.0%、21.4%和28.1% [2][25] - **券种配置变化**：相较于上季度末，企业发行的债券占债券资产的比重上升2.7个百分点至28.1% 利率债和金融债占比分别下降1.7和0.8个百分点 中票占比提升2.3个百分点至19.2%，企业债占比提升0.5个百分点至6.8% [25][29] 2025年四季度国债期货持仓情况 - **持仓概况**：共有39只中长期纯债基金持有国债期货合约 其中，24只仅持有卖单合约，7只仅持有买单合约，8只同时持有买卖单合约 [2][37][51] - **持仓目的**：大部分基金持仓以套期保值对冲利率风险和久期管理为核心目的，持仓规模占基金总资产比例普遍低于10% [37][44] - **负久期策略案例**：部分基金运用国债期货构建负久期组合以对冲风险 例如，平安惠嘉纯债组合久期约为-1.96年，嘉实稳华纯债组合久期约为-0.74年 [2][44][48][49]

核心观点 - 报告认为，尽管2026年港股IPO数量和融资规模可能继续增长，但本轮由科技制造和AH龙头主导的IPO热潮对市场流动性的“虹吸效应”有限，2026年尤其上半年港股市场的流动性风险可控[4][52] - 报告指出，当前市场环境与2018-2019年不同，本轮IPO公司质地更优、市场承接意愿更强，但需留意下半年大规模解禁可能带来的阶段性扰动[4][52] 港股IPO浪潮的历史影响 - **影响维度与规模边界**：历史上融资潮对市场的影响多在中期（3个月），当单轮IPO及再融资规模超过100亿港元时，市场中期易转跌[2][14][15] - **大型IPO的短期提振**：单次融资超过150亿港元的大型IPO（如阿里巴巴、宁德时代）凭借优质资产属性，短期或吸引资金流入，提振市场情绪，但中期仍偏承压[2][19][23] - **再融资的敏感性**：市场对再融资更敏感，短期情绪拖累显现更快，但超250亿港元的再融资因多发生在市场上涨期，反而易被市场消化，中期表现更强[2][24] - **需求端指标的影响**： - 网上发行有效认购倍数4周移动平均值高于600倍时，易透支短期流动性，压制市场表现[2][29][32] - 对于AH新股，上市首日AH溢价率若低于40，则反映资金相对更偏好H股，港股后市表现较优[2][29][33] - **宏观环境放大压力**：在经济增长放缓（如GDP增速回落、PMI在荣枯线徘徊）和美联储利率水平偏高的宏观环境下，大规模融资更容易给市场带来流动性压力，2018-2019年即是如此[3][35][39][43] 本轮市场反馈更积极的原因 - **供给端结构优化**： - 行业分布从过去的金融、消费医药切换至以资讯科技、工业、材料和消费为主的科技制造领域[3][53][55] - 本轮IPO主要由AH股上市推动，其募资额占比接近50%，显著高于2018-2019年中概股回流时期的约5%[3][53][56] - **公司质地优良**：本轮大型IPO公司（如赛力斯、三一重工、宁德时代）多处于经营上升期，营收、净利润增速及ROE多有边际改善，且资本投入处于加速期[3][69][72] - **需求端承接强劲**： - **估值溢价明显**：2025年下半年新股上市首日市盈率（PE）中位数超过30倍，接近恒生综合指数PE的三倍，较2018-2019年（约18倍）溢价更高[54][57][74] - **AH折价收窄**：AH新股首日溢价率中位数约为120-140，较2018-2019年的约180明显收窄，显示H股折价收敛[54][57][74] - **机构认可度高**：基石投资者参与度显著提升，其实际配售份额从2018-2019年的低于20%升至2025年的30%，2026年初至今更攀升至43%[60][63][74] - **破发率下降**：随着二级市场走强，新股首日破发率已从高位下降至30%以下，打新胜率回升[68][71][74] 当前市场环境与潜在关注点 - **市场环境支持**： - **盈利支撑**：恒生指数非金融企业盈利有望温和上行，对市场形成接力支撑[4] - **资金面宽松**：全球央行宽松周期未结束，叠加人民币升值预期，有利于港股流动性，南向资金仍有可观增量，外资有望维持波段式回流[4] - **IPO持续但非核心矛盾**：截至2026年1月，港股仍有超300起上市申请排队，全年IPO数量和融资规模可能较2025年（IPO 117家，募资2863.3亿港元）边际提升，结构上仍以科技、医药和AH股为主[4][77] - **需关注解禁压力**：基于历史经验，虽然解禁不等同于抛售，但仍需留意年内大规模解禁可能带来的阶段性风险，从当前数据预期看，这一扰动或主要在下半年[4][52]

核心观点 - 报告梳理了2026年达沃斯世界经济论坛上主要国家及地区领导人的讲话要点，揭示了全球在贸易、地缘政治、国内经济政策等方面的主要动向与潜在分歧，世界正处于一个关键的“十字路口”[1][3] 中国政策动向 - 中国副总理何立峰强调“关税没有赢家”，指出加征关税会推高全球生产和贸易成本，导致全球经济碎片化[3] - 关于中美关系，何立峰表示“中美‘和则两利、斗则俱伤’”，双方应“相互成就、共同繁荣”[3] - 在国内政策上，中国把“内需主导”列为2026年经济工作的首要任务，正抓紧制定实施城乡居民增收计划，大力提振消费，目标是从“制造大国”转向“消费大国”[3] 美国政策动向 - 美国总统特朗普在讲话中重点关注格陵兰岛，称其是广袤无垠、几乎完全无人居住和开发且缺乏防御的领土，暗示美国有意介入其开发与保护[3] - 在国内政策方面，特朗普宣布：1、签署行政命令指示批准建设许多新的核反应堆；2、要求股票回购资金用于工厂建设；3、推行药品价格最惠国政策；4、禁止大型机构投资者购买独栋住宅；5、请求国会将信用卡利率上限设定为10%，为期一年；6、确保美国保持世界加密货币之都的地位[3] 加拿大与中等强国视角 - 加拿大总理卡尼强调基于规则的国际秩序对像加拿大这样的国家至关重要，但指出该秩序正面临威胁[3] - 卡尼提出“中等强国”概念，认为世贸组织、联合国等多边机构的问题解决架构面临威胁，迫使中等强国在能源、粮食、关键矿产等领域寻求更大自主权[3] - 在格陵兰问题上，卡尼表示加拿大在北极主权问题上坚定与格陵兰和丹麦站在一起，支持他们决定格陵兰未来的权利[3] 欧盟与国际关系 - 作为2026年G7轮值主席国，法国总统马克龙认为“世界正朝着一个没有规则的世界转变”，并提及参与在格陵兰岛的联合演习以支持丹麦[3] - 欧盟委员会主席冯德莱恩在国际贸易方面透露，欧盟已与墨西哥、印度尼西亚、瑞士达成新协议，正与澳大利亚、菲律宾、泰国等国推进自由贸易协定[3] - 关于中欧关系，马克龙表示“我们欢迎中国”，并需要更多中国对欧洲关键领域的直接投资以促进经济增长[3] - 在欧盟内部政策上，冯德莱恩提出将在整个欧盟范围内建立相同的资本制度，使企业能像在美中一样在欧洲无缝开展业务和筹集资金[3]