核心观点 - 本周模拟组合持续负收益，中短端信用风格组合防御性优于利率风格，长端组合跌幅显著[2] - 存单重仓策略表现相对稳健，信用风格存单下沉型和子弹型周收益均为-0.14%，优于利率风格同策略10.7bp[2][14] - 城投债策略普遍承压，久期和哑铃型组合跌幅扩大，而二级资本债策略出现边际修复[2][4] - 收益来源方面，票息贡献仍为负值区间（-25%至-5%），资本利得持续拖累，但二级债久期策略票息回升至2.02%[3][26] - 期限策略分化明显：哑铃型策略跑输子弹型，超长端调整幅度大于中长端[4][35] 组合收益表现 - **利率风格组合**：存单下沉型和子弹型周收益领先（均为-0.25%），但年内累计收益普遍低于1%[10][11] - **信用风格组合**： - 存单重仓策略收益均值-0.14%，防御性为7月下旬以来最强[2][17] - 城投重仓组合收益环比下行3.5bp至-0.3%，6月以来累计收益仅短端下沉策略保持正收益（0.29%）[2] - 二级资本债组合平均收益较上周上行5.2bp，跌势放缓[2] - 超长债策略持续下跌，城投和二级超长型组合7月下旬以来累计收益跌破-1.6%[2][24] - **年内累计收益**：信用风格中城投短端下沉（1.23%）、产业超长型（0.96%）、城投子弹型（0.91%）排名前三[10][13] 收益来源分析 - 票息收益止跌回升，二级债久期组合周度票息上行0.16bp，年化票息达2.02%，较年内低点扩大22.3bp[3][26][31] - 信用风格组合票息贡献率仍处于-25%至-5%区间，资本利得为主要拖累因素[3][26] - 城投策略票息收益稳定在0.035%-0.04%区间，二级债策略票息收益区间为0.034%-0.039%[28][30] 超额收益表现 - **近四周防御策略**：中短端二永债重仓策略显现防御属性，城投短端下沉（超额13.3bp）、商金债子弹型（7.2bp）、永续债下沉（6.6bp）超额收益显著[4][32] - **期限策略对比**： - 短端：存单策略跑赢基准，城投下沉策略超额转负[4][35] - 中长端：城投短端下沉连续两周跑赢基准约10bp，而城投久期策略超额-8.4bp（5月以来最低），哑铃型策略负偏离达17.9bp[4] - 超长端：城投超长型策略跑输基准近30bp，产业超长型和二级超长型负偏离控制在5bp内[4][42] - **金融债品种**：商金债子弹型策略超额收益升至年内最高[4][35] 策略配置方法 - 利率风格组合按80%利率债（10年期国债）+20%信用债配置，信用风格组合反之[12][46] - 信用债部分涵盖同业存单、城投债、二级资本债、产业债等，期限和评级策略分化明确（如子弹型聚焦1-3年期高评级，下沉策略采用AA-至AA+评级）[12][46] - 超长策略配置10年期品种，哑铃型策略采用1年期和10年期组合配置[12][46]

核心观点 - 美联储主席鲍威尔在杰克逊·霍尔会议上发表超预期鸽派言论，强调经济风险而非通胀风险，并修订货币政策框架以优先“预防性行动”，强化了9月降息预期 [7] - 降息交易被大幅强化，美股上涨、美债收益率下跌、黄金上涨、美元指数下跌 [7] - 国内权益资产持续反弹，资产方向的持续性比价格高度更重要，在美元贬值预期和全球资产配置向确定性倾斜的背景下，国内权益资产的确定性和持续性有望提升 [7] - 大宗商品价格仍处低位，但流动性驱动向基本面驱动转换中可能回调，权益资产性价比高，长线看好科技，短期建议增配周期和消费方向 [7] 全球大类资产回顾 - 全球股市多数收涨，A股领跑，科创50涨13.31%，创业板指涨5.85%，深证成指涨4.57%，沪深300涨4.18%，上证指数涨3.49% [11][12] - 主要商品期货上涨：WTI原油涨1.4%，COMEX黄金涨1.08%，LME铜涨0.27%，LME铝涨0.05% [11][12][26] - 美元指数周跌0.14%至97.7156，非美货币升值，离岸人民币对美元升值0.25%，日元对美元升值0.13% [11] - 美债收益率下行：2Y美债收益率下行7BP至3.68%，10Y美债收益率下行7BP至4.26% [11] - 国内债券收益率上行：中债1Y国债收益率上行0.42BP至1.3707%，10Y国债收益率上行3.53BP至1.7818% [11] 国内权益市场 - 风格表现：成长>消费>周期>金融，日均成交额25477亿元，环比前值20780亿元大幅增加 [17] - 申万一级行业31个上涨，0个下跌，涨幅前五：通信涨10.84%，电子涨8.95%，综合涨8.25%，计算机涨6.50%，美容护理涨6.20% [17][18] - 涨幅靠后行业：房地产涨0.50%，煤炭涨0.92%，医药生物涨1.05% [17][18] 利率与汇率跟踪 - 资金面受税期走款和权益市场分流影响，短期利率从底部略升，DR007周均1.5217%，环比升6.99BP，但央行超额续作MLF（6000亿元操作，到期5000亿元）支撑流动性保持宽裕 [19][20][95] - 利率债收益率上行，1Y国债收益率收1.37%（+0.42BP），10Y国债收益率收1.78%（+3.53BP），债市呈“上有顶、下有底”震荡格局 [21][23] - 美债收益率下行，美联储鸽派转向强化降息预期，10Y美债收益率收4.26%（-7BP） [24] - 人民币走强，离岸人民币收7.1712，升值179.40基点，受美元指数下跌和中美利差收窄预期支撑 [25] 大宗商品跟踪 - 原油：WTI原油收63.66美元/桶，周涨1.4%，美国原油产量1338.2万桶/天（同比减1.8万桶/天），预计布伦特原油年内区间60-90美元/桶震荡 [26][29] - 黄金：伦敦金现收3371.24美元/盎司，周涨1.08%，美联储降息预期和避险需求支撑长期上涨逻辑 [42][43] - 金属铜：SHFE电解铜价格78758元/吨，周跌0.4%，LME伦铜9707.63美元/吨，铜精矿库存13.7万吨（环比升3.6%），供应紧缺但需求疲弱，预计震荡偏弱 [53][55] 行业高频与估值 - 行业高频：乘用车日均零售5.09万辆，环比增12.62%，同比增2.00%；BDI指数环比跌4.9%；30城商品房销售面积145万平方米，环比增15.5% [11][73][83] - 指数估值分位数：科创50（PE分位数100%）、上证50（85.46%）、沪深300（79.13%）、创业板指（27.99%） [87] - 行业估值分位数：周期中交通运输（PE分位数18.32%）、消费中农林牧渔（5.20%）、科技中通信（25.07%）、金融中房地产（PB分位数12.68%） [88][89] 市场流动性 - 融资余额21319.24亿元，周增831.62亿元；偏股混合型基金仓位76.16%，环比升0.93% [95][96] - 美国金融流动性指标减少326.1亿美元，SOFR利率降2BP至4.31%，货币市场宽松 [100]

核心观点 - AH溢价指数创近六年新低反映港股流动性充裕 但股指走弱主要受互联网权重板块结构性拖累 [1][4] - 港股估值处于历史低位 恒生指数PE(TTM)11.5倍 恒生科技PE(TTM)21.4倍 较2021年高点仍有较大提升空间 [4][18] - 三大积极因素共振将推动港股上行：AI技术突破催化科技成长 美联储降息带来外资回流 南向资金持续增配 [1][4][24] 市场表现分析 - 6月11日至8月22日恒生指数跑输沪深300指数8个百分点 恒生科技跑输创业板指27个百分点 [7] - AH溢价指数从6月19日131.54降至8月15日122.6 创2019年5月以来新低 [4][7] - 76%的AH两地上市股H股跑赢A股 平均超额收益约10个百分点 [7] - 钢铁 非银金融 通信等行业H股较A股超额收益均超25个百分点 [7] 结构性因素解读 - 港股软件服务及传媒行业市值占比57% 显著高于A股的23% [8] - 科技板块走弱主因：外卖补贴大战拖累盈利预期 AI应用端催化阶段性熄火 [4][8] - 算力政策利好和反内卷主题对A股催化作用更直接 [8] 估值优势 - 恒生指数PE历史分位数58% 恒生科技PE历史分位数20% 均低于标普500(93%) 德国DAX(79%)等全球主要指数 [18] - 纵向比较显示当前估值较2021年高点仍有较大提升空间 [18] AI产业催化 - 港股科技企业在多模态大模型领域具备领先优势 阿里 腾讯处于行业领先地位 [20][23] - 云厂商持续加码AI资本开支 腾讯 阿里 百度2025年第一季度资本开支同比显著增长 [24] - GPT-5和DeepSeek-V3.1等新一代模型发布提升产业预期 [23] - 新型政策性金融工具规模达5000亿元 重点投向新兴产业 [23] 资金面改善 - 5-7月末长线稳定型外资累计流入677亿港元 短线灵活型外资流入162亿港元 [24] - 美联储9月降息概率超70% 预计年内有2-3次降息 将改善流动性环境 [24] - 南向资金年内累计流入超8800亿元 预计全年净流入规模超1.2万亿元 [4][28] - 主动型公募预计增配2000-3000亿元 险资预计增配2500-4000亿元 [28] 投资主线 - 恒生科技为行情主线 受益AI全产业链布局和大模型技术优势 [30] - 科技出口管制松动改善基本面预期 外卖平台"补贴大战"担忧存在错杀可能 [30] - 港股红利资产受益政策强化分红和低利率环境 [30] - 新消费和创新药资产较A股具备稀缺性 [30]

核心观点 - A股市场在3800点后继续看多 市场有望持续上行 建议积极做多 [1][2][3] - 短期关注补涨机会 中长期关注科技自立、内需消费与红利个股三条主线 [4][56][57] 市场表现回顾 - 本周A股主要宽基指数普遍上涨 科创50涨幅最大达13.3% 上证50涨幅最小为3.4% [1][11] - 市场风格偏向成长 大盘成长上涨4.8% 大盘价值上涨1.6% [15] - 行业方面通信、电子、综合表现较好 涨幅分别为10.8%、8.9%和8.2% 房地产、煤炭、医药生物涨幅靠后 分别为0.5%、0.9%和1.0% [1][15] 市场上涨驱动因素 - 4月8日以来上证指数持续上行 突破去年高点 最大回撤率仅2.48% 截至8月22日收盘点位3826 [2][20] - 盈利稳定为基础 估值抬升为主因 估值扩张与三个因素相关："国家队"托底预期、中美关税摩擦阶段性缓和、中长期资金及活跃资金积极流入 [20] - 经济基本面保持稳定 二季度GDP同比增长5.2% 工业企业利润保持稳定 [20][24] - 中美经贸关系缓和 7月底斯德哥尔摩会谈后 美方对等关税24%部分及中方反制措施展期90天 [29][33] - 融资余额超2万亿元 但占A股总市值比例仅1.5%-2% 较2015年高点仍有较大上升空间 [34][43] 新出现的积极因素 - 美联储预计9月开启降息周期 CME Fedwatch显示9月降息25个BP概率为73.3% [46][47] - 公募资金发行回暖 4月以来偏股型基金发行数据好转 好于往年同期水平 [46][49] 估值水平分析 - A股整体估值处于历史中等水平 未出现明显透支 [3][32] - 截至8月22日 上证指数风险溢价和PB估值均处于2016年以来中等位置 [32][50] - 万得全A估值处于2010年以来历史中等偏高水平 [11][13] 配置方向建议 - 短期关注补涨机会 本轮行情可能以"轮动补涨"为主 [4][56] - 申万一级行业重点关注机械设备、电力设备 二级行业关注工程机械、化学纤维、自动化设备、商用车 [4][57] - 中长期三条主线：科技自立关注AI、机器人、半导体产业链、国防军工、低空经济 [4][62][63] - 内需消费关注补贴相关领域如家电、消费电子、港股汽车 以及线下服务消费如港股餐饮、旅游 [67][68] - 红利个股关注银行等高质量标的 保险与AMC频繁举牌低估值红利类公司 [70][71] 资金与流动性 - 政策支持中长期资金入市 要求大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股 [34][74] - 4月调整保险资金权益类资产监管比例 上调5% 5月进一步调降股票投资风险因子10% [74]

核心观点 - 当前市场处于牛市中期，尚未进入后期阶段，主要特征是流动性充裕但宏观经济逻辑尚未形成共识，导致指数上涨未出现加速 [2][10][11] - 参考2014-2015年牛市，宏大叙事形成需经历三步过程：第一步修正熊市错误逻辑（2024年9月24日后上涨），第二步部分产业走牛但共识仍结构性（如创新药BD进展、DeepSeek突破、AI算力改善），第三步产业改善原因上升至宏观层面（如劳动力素质、教育、制度优势） [3][13][14] - 预计2025年下半年将处于牛市主升浪阶段，政策预期增强且股市对当期盈利脱敏，居民资金可能持续流入，中报披露期波动不影响整体趋势 [16][18][19] 市场阶段判断 - 指数自2025年4月9日起连续上涨4个多月，但宏观预期仍偏谨慎，未将牛市与中国经济发展阶段结合，此为指数未加速原因之一 [2][11] - 类比2014年7-10月：指数上涨但宏观预期弱，行业机会自下而上；2014年11月降息后指数加速上涨，金融周期板块阶段性领涨；2015年上半年股市融资回升，投资者将牛市与移动互联网产业、经济转型结合 [2][10][11] - 当前叙事层级未达第三步，板块机会未大规模扩散，处于第二步向第三步过渡期 [3][13][14] 行业配置观点 - 金融板块：由银行转向非银，因牛市概率上升带来业绩弹性 [20][21][22] - 有色金属：产能格局强，经济偏弱时受影响小，经济偏强或政策支持时受益多；黄金稀土等地缘敏感细分行业可能表现 [21][22] - 传媒：AI季度休整尾声，估值性价比较好，下一波关注应用变化 [21][22] - 军工：独立需求周期，内外部特殊环境可能带来持续主题事件催化 [21][22] - 周期板块（钢铁、建材、化工）：稳供给政策或将出台，年底可能有需求稳定政策 [21][22] 近期市场表现 - 截至2025年8月23日当周，A股主要指数多数上涨：创业板50涨6.31%、创业板指涨5.85%、中小100涨4.64%，上证50涨3.38%、上证综指涨3.49%、中证500涨3.87% [23][26][30] - 申万一级行业涨幅前三：通信涨10.84%、电子涨8.95%、综合涨8.25%；涨幅后三：房地产涨0.50%、煤炭涨0.92%、医药生物涨1.50% [23][30] - 全球大类资产年收益率排名：黄金涨29.39%、富时新兴市场指数涨15.01%、上证综指涨14.14%；美元指数跌9.92%、布伦特原油跌9.18%、南华工业品指数跌3.88% [24][34][35] 资金与流动性 - 当周南下资金净流入165.13亿元（前值350.72亿元） [25][36][38] - 央行公开市场操作逆回购发行20770亿元，净投放13652亿元 [25][43][47] - 银行间拆借利率均值上升，十年期国债收益率均值上升；普通股票型与偏股混合型基金仓位均值下降 [25][42][46]

核心观点 - 全球权益市场近一周涨多跌少，美股先跌后涨，道指强于纳指标普，欧洲市场英国表现优于法国和德国，日韩小幅回调，AH股上涨 [3][9] - 全球估值分位数总体偏高，纳指近一年PE分位数回落至40%以内，欧洲整体分位数均在90%以上，恒生中型股估值分位数赶顶 [3][9] - A股核心宽基普遍上涨，估值快速扩张，中证100上涨4.21%，成长风格强于价值，大中小盘成长均上涨4%+，国证2000PE接近60倍，扩张1.92x，中证1000PE突破45x，扩张1.89x [3][27] - TMT行业涨幅领先，通信、电子、计算机分别上涨10.84%、8.95%、7.93%，PE分别扩张4.34x、5.63x、7.28x，银行仅上涨1.25%，估值扩张幅度较低 [3][49] - 半数以上行业估值达近一年最高水平，电子通信PE分位数位于近5年最高点，食品饮料滚动五年PB、PS、PCF分位数均低于12% [3][50] - 新兴产业表现分化，光模块、半导体涨幅居前，云计算、半导体等PE扩张幅度超过10x，光模块、半导体概念上涨超过12% [3][58] 全球估值跟踪对比 - 美股纳指100PE下降0.34x至34.97x，标普500PE为28.60x，位于2010年以来77.91%分位数，英国富时100PE为20.35x，位于99.60%分位数 [8][10] - 全球PB分位数中，标普500为5.28x，显著超过75%分位数，日经225为2.08x，印度SENSEX30为3.76x，恒指和沪深300位于长期中枢附近 [15] - 全球PS分位数中，标普500为3.39x，高于75%分位数（2.49x），日经225为1.21x，沪深300为1.50x，均超过75%分位数 [16][19] - 全球PCF分位数中，标普500为22.67x，日经225为10.83x，显著高于75%分位数，印度SENSEX30位于25%分位数以下 [20][22] A股宽基估值跟踪 - 上证指数PE扩张0.53x至16.41x，沪深300PE扩张0.51x至13.97x，中证1000PE扩张1.89x至45.63x，国证2000PE扩张1.92x至59.66x [28] - 成长风格PE为20.28x，价值风格为9.85x，小盘PE为35.89x，大盘PE为16.00x，成长风格分位数相对占优，国证成长滚动一年PE分位数为62.24% [29][34] - 大盘成长近一年PE分位数仅为44.81%，是主要宽基中唯一低于50%的品种，价值风格分位数均触顶 [29][30] - PB方面，国证成长PB为3.00x，国证价值为1.02x，小盘指数PB为2.25x，大盘指数为1.70x，大盘指数突破2010年25%分位数（1.57x） [35][39] - PS方面，全APS达到1.62x，逼近2010年75%分位数，成长风格PS显著高于价值风格 [40][42] - PCF方面，上证指数达到8.58x，接近2010年75%分位数（8.84x），成长风格PCF为10.81x，价值风格为5.27x [43][47] A股行业及赛道估值跟踪 - TMT行业估值扩张显著，电子PE为66.66x，计算机为99.30x，通信为44.32x，银行PE仅为6.75x，扩张0.08x [49] - 电子、计算机、通信PE分位数均达100%，食品饮料PB、PS、PCF分位数均低于12%，农林牧渔PCF分位数近五年低于6% [50][51] - 长期PE分位数前五行业为房地产、计算机、商贸零售、电子、汽车，PB分位数前五为通信、汽车、电子、国防军工、计算机 [54] - PS分位数前五为国防军工、通信、银行、基础化工、非银金融，PCF分位数前五为基础化工、银行、钢铁、通信、煤炭 [57] - 新兴产业中半导体产业PE扩张15.94x至129.99x，人工智能PE扩张11.48x至82.63x，光模块概念上涨14.59% [58][59]

核心观点 - 2025年债市波动显著加大，10年期国债收益率从年初低点1.60%上行至1.90%，随后在1.60%-1.80%区间震荡，信用债ETF净值表现分化，基准做市信用债ETF净值修复至100元以上但近期下行，科创债ETF净值持续承压[1][2] - 信用债ETF资金流向呈现结构性分化，科创债ETF上市以来资金净流入918亿元，基准做市信用债ETF同期净流出77亿元，存在资金分流现象[3] - 三轮债市调整期间（2025/02/06-03/17、07/23-07/30、08/08-08/20）信用债ETF赎回压力整体可控，单日净赎回规模多数在净值总规模5%以下[4] - PPP新机制允许一般债券和专项债券用于存量项目支出，有望改善地方政府债务状况和银行运营效益，产业梯度转移战略助力中西部区域经济发展和债务率下降[5][33][46] 债市环境与信用债ETF表现 - 10年期国债收益率从年初1.60%低点上行30BP至3月中旬1.90%，4月中旬后震荡于1.60%-1.80%区间[1] - 8只基准做市信用债ETF净值于2月中下旬跌破100元，持续一个月后4月初止跌转正，8月22日修复至100元以上但近期下行[2] - 10只科创债ETF因权益市场表现亮眼和债市调整，上市以来三分之一时间收盘价低于100元，8月22日净值仍承压[2] - 公司债、短融和城投债ETF净值表现相对稳定，波动幅度较小[2] 资金流向与赎回压力 - 基准做市信用债ETF年初至7月23日资金稳定净流入，7月23日起连续3天大额净流出超50亿元，单日最大净流出25亿元（7月24日）[3] - 科创债ETF上市首日净流入474亿元，两日累计超660亿元，后续流入放缓，7月17日至8月22日净流入918亿元[3] - 公司债和城投债ETF截至8月22日分别净流入113亿元和108亿元，短融ETF因流动性强年内净流入246亿元[23] - 三轮债市调整期间单只ETF日度净赎回规模多数低于净值总规模5%，赎回压力可控[4] 政策与区域经济影响 - PPP新机制允许地方政府运用一般债券和专项债券支付存量项目支出，强化预算管理和债务约束，防止逃废债和项目停摆[33] - 全国PPP存量项目投资额约16.6万亿元，债务规模约12万亿元，政策有助于缓解地方政府拖欠款问题和银行风险[35][36] - 产业梯度转移活动（如广西签约296个项目金额2173亿元）推动东部产业向中西部转移，形成区域协同机制[43][46] - 贵州、云南、四川等PPP投资大省债务压力有望缓解，通过产业发展和税收增长降低债务率[40] 城投债投资策略 - 经济大省（广东、江苏、浙江等）省级及地市级平台稳健，可拉长久期至5年，融资能力和估值修复能力较强[48] - 化债政策利好区域（重庆、天津、广西等）省本级及省会平台久期建议3-5年，专项债置换改善现金流[49][50] - 产业基础强劲的地级市（湖南湘江新区、湖北沿江带、河南郑州都市圈等）聚焦2-3年久期，防范利率波动风险[51][52][53] - 成都、重庆、陕西关中地区等受益于国家战略和产业集群，平台债券估值有望持续修复[54][56]

核心观点 - 北交所市场呈现机构力量增强趋势 投资主线聚焦AI+中国创新 市场交易生态从游资主导波动率转向机构主导基本面趋势 [7][12][13] - 北证50指数本周上涨8.40% 成交额环比增长62.92% 显示市场情绪高涨且资金活跃度显著提升 [2][12][19] - 预计2025年Q3-Q4将有近百亿机构资金涌入北交所 包括10只北证专精特新指数基金发行和8只北证主题公募打开申购 进一步强化机构定价权 [7][13] 市场表现与估值 - 北证50指数收于1600.27点 单周涨幅达8.40% 超越科创50(5.85%)和创业板指(4.18%)等主要指数 [2][12][22] - 北交所PE(TTM)均值97.42倍 中值56.05倍 均高于创业板(中值41.39倍)和科创板(中值39.65倍) 估值水平显著上行 [2][25][26] - 市场成交量81.06亿股(环比+55.06%) 成交额2085.03亿元(环比+62.92%) 融资融券余额74.98亿元(较上周增加7.56亿元) 反映资金加速流入 [2][19][28] 个股与板块表现 - 北交所247只个股上涨 25只下跌 涨跌比达9.88 万通液压(+44.98%)、海达尔(+33.78%)、晶赛科技(+29.51%)涨幅居前 [2][39][47] - TMT板块(通信/电子/计算机/传媒)与消费板块(汽车/美护/社服/零售)同步走强 呈现科技+消费双主线特征 [7][12] - 换手率前五个股为方盛股份(167.34%)、志高机械(138.36%)、晶赛科技(129.61%) 显示热门标的交易活跃度极高 [45] 新股发行动态 - 本周2只新股上市：宏远股份(首日涨358.02% 募资2.81亿元)、能之光(首日涨344.38% 募资1.07亿元) 上市首日平均涨幅超350% [2][30][34] - 巴兰仕本周完成申购 下周计划申购三协电机 精创电气上会 发行节奏保持密集 [2][37] - 截至8月22日北交所共273家公司上市交易 另有142家企业处于受理阶段 21家处于问询阶段 储备项目充足 [2][35] 产业投资主线 - AI产业链从CPO向PCB、液冷、半导体等环节全面扩散 智能驾驶、消费电子、电力设备等衍生领域同步受益 [7][14] - 中国创新主线涵盖戈碧迦(特种玻璃)、万通液压(油气悬挂)、诺思兰德(基因药)、林泰新材(E-LSD)、同力股份(自动驾驶宽体自卸车)、锦波生物(人源重组胶原蛋白)等硬科技企业 [7][14][15] - 机构投资阶段清晰：1-3月聚焦AI+人形机器人 4-5月转向新消费+自主可控 8月重回AI算力 主线延续性强 [7][13] 新三板动态 - 本周新挂牌2家企业 摘牌10家 挂牌公司总数降至6010家(创新层2318家/基础层3692家) [3][52] - 新增计划融资2.59亿元 其中康晋电气(电力设备)拟募资1.50亿元 完成融资0.26亿元 正昌电子(汽车)实际募资0.26亿元 [3][54][60]

核心观点 - 债市压力持续释放但风险尚未完全出清 主要受股市资金分流 交易结构拥挤和"反内卷"政策改变宏观叙事三重压力影响 [2][6] - 10年国债收益率或在1.8%-1.85%范围触顶 信用债压力大于长久期利率债 维持谨慎判断 [2][43] 债市压力表现 - 8月18-22日10年国债和30年国债收益率分别回调3.53bps和3bps至1.7818%和2.0775% [6] - 中长期利率型纯债基金久期中位数达4.21年（近三年97.3%分位数） 信用型纯债基金久期中位数达2.83年（近三年95%分位数） [6][32] - "反内卷"政策可能改变物价下行预期 推升通胀预期强化债市调整压力 [6] 股市资金分流监测指标 - 7月非银存款出现超季节性高增 体现存款向权益市场搬家迹象 [9][13] - 融资买入额占A股交易金额比例仍低于2015年牛市水平 [9][15] - 沪市个人投资者新增账户数处于低位 较2024年10月情绪高点仍有距离 [9][17] - 需持续跟踪两融余额 基金申赎 非银存款等指标判断资金分流强度 [9] 债市风险跟踪维度 存单走势 - 1Y AAA存单收益率8月22日报1.665% 较7月末抬升3.25bps [19] - 8月存单到期量3.07万亿元为历史第三高 银行防御心态推升存单利率 [19] - 历史数据显示存单收益率与银行债券增持速度呈负相关（51个月中30个月符合） [19] 配置盘动向 - 保险资金7-8月净买入利率债规模较一季度（2月2223亿元/3月3106亿元）仍有差距 [26][29] - 保险资金加速进场可能预示债市进入筑顶阶段 [26] 信用利差表现 - 5Y AAA-银行二级资本债信用利差自7月21日以来仅走扩4.56bps [2][38] - 5Y中票信用利差反而收窄2.07bps 显示风险释放不充分 [2][38] - 信用利差加速走扩通常意味调整进入下半场 [27] 风险释放程度评估 杠杆水平 - 全市场杠杆率从7月初108.44%回落至8月22日107.32% [31] - 广义基金杠杆率从131.83%回落至129.34% 风险部分释放 [31] 久期风险 - 债基久期仍处高位 中长期利率型/信用型基金久期分别位于97.3%和95%历史分位数 [32] - 一季度调整后久期曾回落至2.68年（69.9%分位数）和1.64年（28%分位数） [35] 信用利差 - 10年/30年国债已累计回调11.7bps/18.9bps 但信用利差调整幅度有限 [38] - 二级资本债反应相对灵敏 中票仍处被动压缩阶段 [2]

核心观点 - A股市场在3800点以上仍维持乐观看法 主要基于股房性价比指标处于历史35.7%分位 显示股票相对房地产具备较高吸引力 同时市场情绪转暖但未过度亢奋 投资组合构建遵循"产品排他性、龙头寡占度、创新独特性"三优框架 重点布局研发转化率高的半导体材料、生物医药等行业[3][4][7][11][12] 市场表现与估值分析 - 上证指数收于3825.76点 单周上涨3.49% 年内涨幅达12.52%[3] - 股房性价比指标处于历史35.7%分位数 虽较年初上行 但仍处于股票配置舒适区间[3][4][7] - 历史上2013年底、2016年3月、2020年10月等时点均出现类似配置机会提示[4] 市场情绪与资金逻辑 - A股情绪指标显著转暖 但未达到2024年三季度末快牛期间的亢奋状态[3][8] - 情绪回暖主要贡献项来自交易量化和消费者信心维度[8][10] - 当前市场驱动更多来自分母端资金流动性而非传统地产周期分子端盈利逻辑[7] - 沪深300情绪指标持续提示乐观信号 中报业绩期资金倾向估值与盈利匹配的胜率思维[8][11] 投资框架与行业配置 - 采用"三优框架"构建组合：产品排他性、龙头寡占度、创新独特性三项指标均前1/2的行业能跑赢全A[11][12] - 组合权重归因：产品＞业态＞创新 产品优势是股价第一驱动力[12] - 双优组合表现最佳：组合6（产品+创新双优）覆盖半导体材料、生物医药Ⅲ、白酒等 组合7（产品+业态双优）覆盖体育户外品牌、锂电设备、水电等[11][12][16] - 重点布局行业：研发转化率高的半导体材料、生物医药、医疗器械 格局清晰的水电、锂电设备作为底仓[3][12] - 需回避产品落后、仅依赖业态或创新单强的行业（如组合1和组合4）[11][12]