报告行业投资评级 - 增持（维持） [4] 报告核心观点 - 三只松鼠生活馆新店型是公司拓展“全品类+硬折扣”战略的关键一步，通过构建“源头直采+中央厨房+高效物流体系”的全链路交付体系，在“更快、更好、更省”三个维度上满足社区消费者需求，初步验证了市场需求空间 [3][18][19][20] 草根调研：门店与运营详情 - **门店概况**：首家生活馆旗舰店于11月28日在芜湖金鹰国际开业，定位“15分钟社区便民生活圈、家门口的第二厨房”，门店面积在300平以内，精选1500款SKU [1][8][10] - **品类结构**：根据陈列面积划分，现制品类占比约35%、生鲜约25%、标品约40%，生鲜与现制合计占比达六成，覆盖现烤烘焙、熟食、饮品、蔬菜水果、肉类水产等 [1][10][11] - **产品供应**：门店超90%产品来自自有品牌，构建了“那点田”（生鲜蔬菜）、“大铁锅”（米面粮油）、“围裙阿姨”（冻品调料）、“第二大脑”（咖啡）、“熊猫亮亮”（家庭洗护）等多品类品牌矩阵，仅在乳制品等少数领域引入外部头部品牌 [2][11] - **价格体系**：产品单价相比叮咚买菜、盒马更具性价比，尤其高频生鲜品类大部分为后两者的7-9折，例如土豆价格为叮咚/盒马的67%，菠菜价格为61% [2][13][15] - **运营策略**：承诺不卖隔夜菜，每晚20点后开始打折（20点后9折、21点后8折、22点后7折），以控制货损 [2][13] - **客流情况**：调研时段（下午4-6点）客流火爆，集中于生鲜及现制烘焙区域，收银区持续排队，生鲜米面持续补货 [2][16] 运营模式与战略意义 - **战略定位**：生活馆是三只松鼠继投食店、联盟小店、国民零食店后的第三次转型，标志着从零食迈向多品类的关键一步 [8][18] - **供应链优势**：公司将零食品类的供应链运营经验复制到全品类，通过重构上游供应链、提质增效实现硬折扣，并正构建产地直供、区域冷链、自有品牌三项核心能力 [3][18] - **价值主张**：新模式基于供应链重塑，为消费者提供了“更快”（15分钟社区生活圈、即时配送）、“更好”（追求新鲜、不卖隔夜菜、前端现制）、“更省”（显著的价格优势）的实质价值 [3][19] - **初步成果与展望**：首家旗舰店开业3天总销售额突破126万元，覆盖约2.4万个家庭，初步验证模式；后续在芜湖、南京、广德、宣城等地已有22家门店待开业，将通过规模效应进一步优化后端供应链 [3][8][20]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出行业投资评级 [1][3][4][6][7][8] 报告的核心观点 * 化妆品原料是贯穿产业链的核心基础与价值源头，其创新直接决定终端产品的功效、安全与市场竞争力 [7] * 中国化妆品新原料行业呈现本土企业主导、外资补充的格局，备案新原料以植物提取物为主流，功效聚焦皮肤屏障维护与抗氧化 [7][28][29] * 行业发展趋势为：技术层面，生物制造技术（微生物发酵、基因工程等）正推动原料生产向绿色低碳、高效精准转型；市场层面，终端消费升级需求将持续倒逼上游原料进行实质性创新 [7][41][43] * 在政策、技术和市场需求的多重驱动下，中国化妆品新原料市场正迎来从规模扩张向质量提升的转型期 [7] 中国化妆品原料的概述 * **定义与分类**：化妆品新原料指中国境内首次使用于化妆品的天然或人工原料，国家对高风险新原料实行注册管理，对其他实行备案管理 [15][16] * **原料组成**：主要包括基质、表面活性剂、性能与技术成分、活性成分四类 [15][16] * **管理框架**：已使用原料基于风险程度划分为禁用组分（1,290个）、限用组分（98个）和准用组分（包括准用防腐剂51个、准用防晒剂27个、准用着色剂157个、准用染发剂75个） [18][19] * **注册新原料**：截至2025年11月14日，中国仅有3项注册新原料获批，包括1款国产着色剂和2款进口（美德）祛斑美白剂 [20][21] 中国化妆品备案新原料的概述 * **产品来源分析**：截至2025年11月14日，备案新原料中化学原料占**46.0%**，植物原料占**30.7%**，生物技术原料占**20.0%**，动物原料占**3.3%** [29] * **产品功能分析**：皮肤保护剂与抗氧化剂功能均占**43.0%**，其次是保湿剂（**17.3%**）和抗皱剂（**9.0%**） [29] * **热门细分原料**：备案数量领先的原料包括β-烟酰胺单核苷酸（10件）、补骨脂酚（7件）、金耳子实体提取物（6件）等 [29] * **厂商地区格局**：备案新原料厂商**80.9%**来自中国本土，海外厂商占**19.1%**，主要来自美国（**6.2%**）、日本（**2.6%**）、韩国（**2.1%**）等 [31][32] * **头部厂商格局**：前十大厂商中仅2家为海外公司（意大利莹特丽、美国陶氏），本土前三名为维琪科技（21件）、贝泰妮（18件）、华熙生物（9件） [32] * **本土厂商结构**：本土备案新原料厂商中，仅**19.1%**具有上市公司背景，超**80%**为聚焦细分领域的中小企业 [34][35] 中国化妆品新原料的发展趋势 * **技术趋势：生物制造**：生物制造被列为“十四五”生物经济战略性新兴产业，其通过微生物发酵、基因工程、酶工程和细胞培养等技术，为化妆品原料生产提供绿色低碳、高效精准的新模式 [41][43] * **技术应用范例**：例如，透明质酸的生产从传统动物提取转向微生物发酵，实现了大规模、低风险生产；通过基因工程技术可定制生产重组胶原蛋白等原料 [41] * **市场趋势：需求倒逼创新**：尽管终端消费面临调整压力，但居民可支配收入持续增长为消费升级奠定基础，市场需求将牵引并倒逼上游原料环节进行实质性创新 [7] * **原料来源趋势**：预计未来生物技术原料在备案新原料中的占比将趋于上升 [43]

报告行业投资评级 - 行业评级：优于大市 [1][6] 报告的核心观点 - 全球硫磺供需矛盾突出，价格有望上行 [1] - 硫磺产量受化石能源消费增速放缓及高硫原油减产制约，预计低速增长 [1][22] - 硫酸需求受磷肥平稳增长及新能源领域（磷酸铁、印尼镍湿法冶炼）快速拉动，保持中速增长，导致硫磺全球供应偏紧 [2][41][51] - 中国硫磺进口依赖度高，产业链景气度较高，硫磺价格已大幅上涨并开始向下游传导 [3][4][95] - 具备较大炼化产能及高硫天然气资源的企业有望直接受益于硫磺价格上涨 [4][104] 根据相关目录分别进行总结 硫磺产业链简介 - 硫磺最主要应用为制备硫酸，2024年中国93%的硫磺用于制酸 [13] - 硫酸下游约一半用于制备化肥，其余用于钛白粉、己内酰胺、磷酸铁等化工品 [2][15] - 硫磺制酸是国内外主流工艺，具有流程简单、投资少、污染小等优点 [17] - 硫磺主要来源于油气资源伴生，通过克劳斯工艺回收，产量弹性小 [19] 化石能源消费增速放缓，硫磺产量增产空间小 - 主流机构预测2025年原油需求增速仅约1% [1][22] - OPEC计划2026年一季度暂停增产，部分国家提交额外减产计划，中东高硫原油产量预期下降 [23] - 伊朗受制裁原油产量下降，进一步影响硫磺供给 [23] - 俄罗斯作为全球第二大硫磺生产国，炼厂持续受袭导致加工量下降，2024年炼油产量550万桶/天，受袭减产幅度超17%，直接影响硫磺生产和出口 [29] - 2025年初中东硫磺合同价为163-165美元/吨，近期上调至495美元/吨，较年初上涨330-332美元/吨 [32] - 全球天然气消费增速温和，2025年预计增1.3%，2026年预计增2%，可能带来部分硫磺增量 [35] - 主要有色金属矿石产量增长缓慢，2024年铜、铅、锌矿石合计产量3930万吨，同比仅增0.59%，制约副产硫酸增长 [36] 磷肥硫酸需求平稳增长，新能源需求增长较快 - 2024年中国硫酸下游需求中，化肥用酸占比50.9% [41][71] - 世界肥料协会预测2025-2029年磷肥（折P2O5）需求年复合增长率为1-2% [2][44] - 新能源车和储能驱动磷酸铁需求高增，2024年中国磷酸铁产量189万吨，增速为31% [2][45] - 2025年1-11月中国磷酸铁产量达266万吨，同比增长58.87% [45] - 高压酸浸法处理印尼红土镍矿经济性优势明显，2025年底-2026年底约有30万金属吨镍产能待释放，每金属吨镍耗酸约30吨 [2][51] - 全球碳酸锂产量高增，2024年产量125万吨，同比增长22.21%，亦消耗大量硫酸 [45] - 报告预计2025年全球硫酸需求存在缺口，2026年态势持续，硫磺供需维持偏紧 [52] 国内硫磺供需情况 - 中国硫磺进口依赖度高，2024年产量1106.7万吨，进口量995.2万吨，进口依赖度47% [3][55] - 中国超七成硫磺来源于石油炼化副产，天然气伴生硫磺占比约两成 [3][53] - 硫磺产能集中度高，中国石化产能834万吨，中国石油产能368万吨，荣盛石化产能121万吨 [3][53] - 2024年中国硫磺表观消费量2101.6万吨，同比上升8.61% [55] - 2025年1-10月，中国硫磺产量972万吨，同比上升6.5%；进口量870万吨，同比上升2.2%；表观消费量1841万吨，同比上升4.4% [4][86][88] - 2024年中国硫酸产能1.406亿吨，产量1.201亿吨，同比增长7.7%，行业平均开工率85.4% [62][67] - 硫磺制酸是国内最重要工艺，2024年产量5106.6万吨，占比42.5%，同比增长15.6%，开工率83.2% [3][67] - 报告预测2025-2027年中国硫酸需求增速分别为5.6%、4.1%、3.5%，2025年消费量预计1.25亿吨 [81] - 基于供需平衡表预测，2026-2027年中国硫磺将出现7.89万吨及8.17万吨的供应缺口 [83][84] 硫磺产业链数据跟踪 - 价格方面：2025年12月3日国内固态硫磺现货价4100元/吨，同比上涨165.37% [4][95] - 库存方面：2024年12月28日周度港口库存225.5万吨，工厂库存5.66万吨 [89] - 硫铁矿作为替代原料，进口量及价格齐升：2025年1-10月进口量82.40万吨，同比上升78.51%；12月4日市场均价991元/吨，同比上涨126.60% [96] - 硫酸消费旺盛：2025年1-10月中国硫酸表观消费量8794万吨，同比增长5.21% [101] - 价格传导：磷肥价格于2025年10月上涨，磷酸一铵从3250元/吨涨至3537元/吨，硫磺高价压力开始向下游传导 [4][101] 重点公司盈利预测及投资评级 - 报告重点提及中国石油，给予“优于大市”评级 [5][104] - 预测中国石油2024年EPS为0.91元，2025年EPS为0.93元，对应2024年PE为10.8倍，2025年PE为10.6倍 [5][105]

行业投资评级 * 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体投资评级，但通过详实的数据和趋势分析，整体上对光学元件零组件行业的未来增长持积极乐观态度，认为行业已进入“高基数、稳增长”的成熟扩张阶段 [4][44][49] 核心观点 * 光学元件零组件是支撑元宇宙、智能驾驶、AI算力等未来产业的核心使能部件，被誉为“光电技术皇冠上的明珠”，行业具有高技术壁垒 [4][5] * 2019-2024年，全球行业市场规模从85亿美元增长至150亿美元，年复合增长率达12.03% [4][42] * 预计2025-2029年，市场规模将从172亿美元增至263.66亿美元，年复合增长率为11.27%，行业进入“高基数、稳增长”阶段 [4][42][49] * 行业呈现显著的结构性分化：利润和资源向具备高精度制造能力、高研发投入和高客户黏性的头部企业集中，低端模组领域竞争激烈，尾部厂商面临出清压力 [19][21][60] 行业定义与分类 * **行业定义**：光学元件零组件是用于改变光路、调控光谱或完成光电能量转换的核心器件，涵盖透镜、棱镜、光栅、激光器、LED等，是众多现代光电系统的基石 [5] * **行业分类**：主要分为成像类（如透镜、镜头组件）和非成像类（如滤光片、分光镜、衍射光学元件）光学元件 [6][7][8] 行业特征 * **高精度制造**：性能高度依赖几何形状和表面质量，例如光刻机投影物镜面形误差需控制在几纳米以内，表面粗糙度要求低于1纳米 [9][10] * **多学科技术融合**：研发与制造跨越光学、材料、机械、化学和计量学等多个领域 [11] * **定制化与小批量并存**：承接大量技术指标独特、附加值高但批量小的定制订单，模式为“多品种、小批量、高复杂度” [12] 发展历程 * **萌芽期（1900-1960）**：以球面光学为主，依赖手工研磨，产品用于军事与摄影，由德、美、日企业奠定工业基础 [13][14] * **高速发展期（1960-2000）**：受激光器和半导体技术驱动，非球面透镜、镀膜技术实用化，应用拓展至通信和消费电子，行业分化为“高精度定制”与“低成本量产”两条路径 [15] * **成熟期（2000至今）**：受智能手机、AR/VR、自动驾驶等推动，向微型化、阵列化发展，衍射光学元件、超构表面等新形态涌现，中国成为全球最大生产基地之一，行业呈现“大规模制造+超高精尖研发”双轨特征 [16] 产业链分析 * **上游（原材料与设备）**： * 核心供应商包括肖特、康宁、默克、蔡司、尼康等，企业文化聚焦材料科学与工艺极限，构筑长期技术壁垒 [23][24] * 光学玻璃与特种材料占物料成本（BOM）30%以上，肖特等头部材料商毛利率常年维持在40%以上 [19][25] * 高端抛光、镀膜设备及基底材料仍严重依赖进口，国产材料自给率不足制约中游企业利润 [28] * **中游（元器件制造）**： * 代表企业包括舜宇光学、永新光学、水晶光电、中际旭创、欧菲光、联创电子等 [30][31] * 企业盈利严重分化：2024年，永新光学毛利率达37.87%，水晶光电为33.7%，而联创电子毛利率为-4.025%，欧菲光仅11.6% [19][32] * 中国占据全球中游制造份额超55%，舜宇光学、中际旭创等营收规模已跻身全球第一梯队，但在>10μm精度以上的复杂元件良率不足60%，高端市场仍存缺口 [21][34] * **下游（终端应用）**： * 消费电子（如苹果、华为）与智能汽车（如特斯拉、蔚来）是两大增长极，驱动光学元件需求 [36][38][39] * 2024年高端智能手机（单价≥600美元）占比达28%，每台平均搭载5–7颗光学镜头；智能汽车单车光学传感器数量从L2级的3–5颗跃升至L4级的20颗以上 [39] * 医疗与工业领域（如西门子、基恩士）对可靠性要求极高，构筑了高壁垒应用场景 [40] * 云与AI巨头（如微软、谷歌）通过算法定义光学规格，推动“感算一体”架构兴起，倒逼中游厂商转向联合定义解决方案 [41] 行业规模与预测 * **历史规模**：2019-2024年，市场规模从85亿美元增长至150亿美元，年复合增长率12.03%，五年累计增幅达76.5% [4][42][47] * **未来预测**：预计2025-2029年，市场规模将从172亿美元增长至263.66亿美元，年复合增长率11.27%，五年累计增量将达91.66亿美元 [4][42][47] * **增长驱动力**：未来增长深度绑定于AI、元宇宙、智能驾驶和先进医疗等前沿领域的数字化与智能化浪潮 [48] 竞争格局 * **梯队划分**：第一梯队为舜宇光学、中际旭创等；第二梯队为水晶光电、光迅科技、联创电子等；第三梯队为永新光学、欧菲光等 [56] * **盈利分化**：2024年，舜宇光学营收382.94亿元但毛利率仅18.29%；永新光学营收8.92亿元却实现37.87%的高毛利；联创电子营收超百亿但毛利率为负 [58][60] * **集中度提升**：营收前三企业（舜宇、中际旭创、欧菲光）合计营收超820亿元，行业资源正向高研发投入（>8%）、高毛利（>30%）企业聚集，CR5有望在三年内达到60% [21][60] * **未来趋势**：竞争将围绕AI算力与高速光通信展开，高毛利细分赛道（如AR/VR光学、激光雷达）成为焦点；供应链韧性、本地化配套和跨学科整合能力成为竞争关键 [61][62][63][64] 重点企业分析 * **宁波永新光学股份有限公司**： * 2024年毛利率为37.87%，净利率23.33%，在显微光学等高端细分领域具备高盈利能力和技术壁垒 [19][58][72] * 公司光学元件产品良品率稳定在98.5%以上，面形精度可达λ/20，表面粗糙度控制在0.5nm以下，达到国际一流水准 [74] * **中际旭创股份有限公司**： * 2024年营收跃升至238.62亿元，同比增长122.6%；2025年第三季度净利率达30.27%，毛利率提升至40.74% [34][67][78] * 作为全球领先的光模块供应商，深度绑定北美头部云厂商，在高速光模块市场构筑了坚实壁垒 [78]

行业投资评级 - 行业评级为“超配”，评级变动为“维持” [4] 核心观点 - 消费行业呈现底部特征，基本面触底修复构成股价催化剂，政策面（2024年9月）领先资金面（2025年第三季度），资金面领先基本面 [1] - “红利+”是短期稳妥的配置策略，是第一波回流消费资金首选，看好“红利+优势全球资产”和“红利+修复”两个细分策略 [1] - 新人群、新场景、新渠道成为内需的长期结构性推手，需围绕“Z世代”和“新中产”等高支付能力人群寻找增量 [2] - 出海是未来2-3年的时代景气主题，优质出海供给替代海外品牌趋势不可逆转 [2] - 西锐、金界控股等港股上市的优质境外资产，在全球比较中逐步获得资金认可 [2] 基本面展望 - 国内传统消费龙头进入低速增长阶段，未来机会主要在于红利型配置，市场更偏向寻找“红利+边际改善”标的 [12] - 另一类成长性投资机会，国内聚焦于支付意愿强的“Z世代”和“新中产”群体，海外聚焦于具备品牌或渠道先发优势的出海龙头 [12] - “Z世代”消费意愿强，消费方向偏向精神消费、减压或健康类消费，重要消费品类包括奶茶、低度酒、保健品、运动装备、宠物等 [15][16] - “新中产”人群（年薪30万元以上）更注重产品功能性创新和智能化升级 [15] - 零售渠道变革（如零食量贩、山姆会员店）强化了上游品牌份额集中趋势，对二三线品牌形成挤压 [19] - 品牌出海仍有较大空间，但入场券不多，核心看供给能力，已沉淀品牌渠道的公司更值得重视 [25] 白酒板块展望 - 核心观察指标是茅台批价已接近底部，以及相对份额的变化 [29] - **贵州茅台**：飞天茅台批价已跌破1600元/瓶，接近指导零售价，向下空间有限，当前估值对应2025年约20倍市盈率，股息率在3.7%以上 [29][33] - **金徽酒**：2025年前三季度在省内市场份额已达30%，产品结构持续升级，300元以上产品收入同比增长13.8% [35] 大众消费品板块展望 - 大众品基本面清理较为充分，乳品、啤酒、调味品等已历经报表下滑和渠道出清 [39] - 选股思路：一是估值在10-15倍市盈率且基本面存在边际改善的标的；二是估值相对合理、业绩增长空间较大的标的 [40] - **华润啤酒**：2025年上半年啤酒收入同比增长2.6%，普高档及以上啤酒销量增长超过10%，喜力销量增长超两成，新董事长上任后资本开支下降，现金流和分红改善 [44][60] - **蒙牛乳业**：液态奶业务有望企稳改善，2025年上半年自由现金流好于去年同期，资本开支持续下降 [44][68] - **古茗**：2025年上半年GMV达140.94亿元，同比增长34%，单店日均GMV达7600元，同比增长23%，截至2025年上半年拥有11179家门店 [46][48] - **十月稻田**：2024年玉米产品收入增长523%至8.15亿元，公司更像消费品公司，注重品牌差异化和营销 [53][55] - **颐海国际**：2025年上半年海外收入达2.7亿元，同比增长34.4%，公司维持90%以上的高分红比例 [62][63] - **卫龙美味**：2025年上半年麻酱口味魔芋爽快速起量，公司净利率稳定在21% [70][74] 白电板块展望 - 白电板块先前悲观预期已充分反映，估值处于历史较低水位，龙头攻守兼备 [79] - **海尔智家**：内销拥抱数字化变革提效，外销在新兴市场收入同比高增，改革成效持续兑现 [85][88] - 其他关注标的包括美的集团、格力电器、奥克斯电气、海信家电等 [79][81] 科技消费板块展望 - 工程师红利持续兑现，关注充电、清洁等优势成长品类 [89] - **安克创新**：持续推进创新性平台化建设，规划机器人三类本体，2024年收入达247.1亿元 [28][97] - **绿联科技**：处于品牌升维、出海扩张、产品创新周期，存储类产品在2025年上半年收入增长125.13% [90][99] - **科沃斯**：产品策略转向滚筒周期，2025年前三季度毛利率和净利率均提升，同时布局上游机器人产业链 [101][103] - **春风动力**：组织与供应链优化提效，动力运动行业出口持续高景气 [104][106] 医美新消费板块展望 - **巨子生物**：首款三类械医美产品获批，成功切入医美注射市场，形成“功效护肤”与“医疗美学”双轮驱动 [107] - **锦波生物**：2025年9月其“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”获药用辅料登记，技术平台壁垒稳固 [114] 境外优质资产展望 - **西锐**：全球私人飞机龙头，稀缺资产 [2] - **金界控股**：长期受益于东南亚转出口红利 [2] - **伟易达**：欧美电子学习产品龙头，高分红高股息 [8]

行业投资评级 - 维持对钢铁行业的“看好”评级 [75] - 维持对有色金属行业的“看好”评级 [75] - 维持对洛阳钼业、中金黄金、华友钴业、紫金矿业、中国铝业的“增持”评级 [1][75] 核心观点 - 宏观因素影响当前金属价格，后续需关注美联储议息会议结果及降息路径预测 [1][3] - 钢铁行业基本面压力将随需求淡季深入而增加，短期钢价或震荡运行 [3][18] - 有色金属行业整体受益于宏观流动性宽松预期，但短期价格上涨动力可能随预期消化而减弱 [3][4][7] 行业要闻总结 - 多地启动重污染天气应急响应，洛阳、长沙、沧州等地于12月7日至8日相继启动橙色或Ⅲ级响应 [17] - 工业和信息化部召开务虚会，强调以综合整治“内卷式”竞争为重点，促进工业经济平稳增长 [17] - 中国11月末黄金储备报7412万盎司，外汇储备报33463.72亿美元 [17] - 中美举行视频通话，积极评价经贸关系持续稳定向好 [17] - 中法领导人举行会谈，强调拓展在绿色经济、数字经济、新能源等领域的合作潜力 [17] - 美国11月ADP就业人数意外减少3.2万人，加剧市场对劳动力市场走弱的担忧 [17][44] - 卡莫阿-卡库拉铜矿一步炼铜冶炼厂于2025年12月5日正式点火烘炉 [17] 行业数据总结 钢铁 - **需求**：12月5日上海终端线螺采购量1.92万吨，环比下降1.03%，同比增长7.87% [19] - **供给**：12月5日五大品种钢产量为828.95万吨，环比下降3.13%，同比下降3.75% [20] - **产能利用率**：12月5日全国样本钢厂高炉产能利用率为87.08%，环比减少0.90个百分点；电炉产能利用率为53.20%，环比增加0.28个百分点 [24] - **库存**：12月5日钢材社库与厂库合计为1360.41万吨，环比下降2.46%，同比增长16.47% [26][27] - **原料价格**：12月5日青岛港61.5%PB粉矿价787.00元/湿吨，环比下降0.88%；日照港65%巴西卡粉车板价870.00元/湿吨，环比下降1.25% [27] - **钢价**：12月5日普钢综合价格指数3473.59元/吨，环比增长0.60% [31][32] 铜 - **加工费**：12月5日中国铜冶炼厂粗炼费/精炼费分别为-42.83美元/吨、-4.28美分/磅 [34] - **价格与库存**：12月5日LME铜现货价1.16万美元/吨，长江有色铜现货价9.16万元/吨，环比分别增长5.83%和4.69%；LME铜库存16.26万吨，SHFE铜库存3.09万吨，环比分别增长1.96%和下降12.22% [37] 铝 - **价格与库存**：12月5日LME铝现货结算价0.29万美元/吨，长江有色铝现货价2.21万元/吨，环比分别增长1.38%和2.99%；LME铝库存52.83万吨，SHFE铝库存6.68万吨，环比分别下降1.99%和0.15% [42] - **原料价格**：12月5日氧化铝全国均价2831.00元/吨，环比下降0.88%；秦港动力煤（Q5500）平仓价803.00元/吨，环比下降2.19%；预焙阳极华东平均价7016.50元/吨，环比增长4.47% [42] 贵金属 - **价格**：12月5日COMEX黄金收盘价4227.70美元/盎司，环比下降0.67%；SHFE黄金收盘价961.04元/克，环比增长0.75%；COMEX白银收盘价58.80美元/盎司，SHFE白银收盘价13687.00元/千克，环比分别增长3.00%和7.54% [45] 新能源金属 - **锂**：12月5日国产电池级碳酸锂价格9.45万元/吨，环比增长0.53%；电池级氢氧化锂价格8.15万元/吨，环比增长0.62%；锂精矿(6%-6.5%)进口均价1200.00美元/吨，环比下降1.64% [49] - **钴**：12月5日上海金属网1钴价格42.00万元/吨，环比增长2.94%；硫酸钴(20.5%)均价8.93万元/吨，环比增长0.62% [51] - **镍**：12月5日LME镍现货结算价1.47万美元/吨，环比增长0.41%；长江现货硫酸镍均价2.99万元/吨，环比下降0.33% [56] 稀土及小金属 - **稀土价格**：12月5日轻稀土氧化镨钕价格58.30万元/吨，环比增长2.91%；重稀土氧化镝价格141.00万元/吨，氧化铽价格640.00万元/吨，环比分别下降4.73%和1.92% [59][60] - **小金属价格**：12月5日钨精矿价35.20万元/吨，环比增长3.83%；APT价51.50万元/吨，环比增长4.57%；1镁锭价1.60万元/吨，环比下降1.23% [63][64] 行情回顾 - **板块表现**：12月1日至8日，申万钢铁指数下降0.74%，申万有色指数增长3.14%，同期上证综指增长0.26%，沪深300指数增长0.99% [66] - **子板块**：工业金属涨幅居前 [66] - **个股表现**：钢铁板块中太钢不锈涨幅居前；有色金属板块中西部材料涨幅居前 [68][69] - **估值水平**：截至12月8日，钢铁行业市盈率为62.49倍，相对沪深300估值溢价率为365.25%；有色金属行业市盈率为27.55倍，相对沪深300估值溢价率为105.12% [70][72] 本周策略与投资建议 - **钢铁**：建议关注工厂设备先进、在船舶钢等高附加值领域产品领先、环保水平领先的相关标的 [4][74] - **铜**：看好行业景气度，建议关注铜矿资源保障强、环保水平领先、生产规模优势的相关标的 [4][74] - **铝**：看好行业景气度，建议关注资源保障强、环保水平领先、生产规模优势的相关标的 [7][74] - **黄金**：建议关注相关板块 [7][74] - **稀土**：持续看好稀土资源的战略价值和行业未来发展，建议关注相关板块 [7][74] - **钴**：建议关注相关板块 [7][74]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：推荐（维持）[2] 报告核心观点 - 当前房地产市场面临新房需求中枢下滑、库存未解决、土地财政拖累经济三大问题，预计2026年房地产销售量价或仍面临下行压力，在此背景下寻找alpha（超额收益）尤为重要[33] - 投资策略围绕三个方向寻找地产alpha：1）开发类房企中具备高拿地精准度的区域深耕型房企；2）稳定红利资产中的头部购物中心运营商；3）中介龙头[33] 板块行情与市场表现 - 第49周（12月1日-12月5日）申万房地产指数下跌2.2%，在31个一级行业中排名第30位[5][8] - 近一个月、六个月、十二个月，房地产板块绝对表现分别为-3.9%、10.8%、-9.5%，相对表现分别为-2.6%、-8.5%、-25.8%[3] - A股板块内，第49周涨幅第一为中国武夷，涨幅达10.2%；跌幅第一为三湘印象，周跌幅达12.9%[7][10] - 港股板块内，第49周涨幅第一为龙光集团，上涨8.2%；跌幅第一为世茂集团，跌幅达7.4%[7][12] 政策要闻 - **重庆**：12月2日发布《重庆市支持"好房子"加快发展十条措施》及《好房子技术导则（商品住房）》，要求中心城区新供土地原则上用于建设"好房子"，并从设计、建材、智能、配套等多方面提升住房品质[5][13] - **湖北**：12月5日发布"十五五"规划建议，提出推动房地产高质量发展，加快构建房地产发展新模式，建设"好房子"，因城施策优化住房消费政策[5][13] - **信阳**：12月5日优化公积金政策，明确多子女家庭再购房可认定为首套，并将公积金贷款基础额度上调10%[13] - **深圳**：12月5日发布新版公积金提取规定，将于12月15日起施行，新增购房首付款提取并允许"既提又贷"，将购房提取申请时限由3年延长至5年[5][13] 公司动态 - **中国海外发展**：12月2日以5.43亿元底价摘得长沙一宗宅地，成交楼面价约6550元/平方米，出让面积2.76万平方米[5][17] - **保利发展**：12月4日以超12.65亿元竞得佛山南海区一宗江景地块，折合楼面价约1万元/平方米[17]；12月5日以35亿元成功摘得广州海珠区一宗地块，溢价率27.27%，成交楼面价2.44万元/平方米[5][17] - **万科A**：12月5日发布2022年度第四期中期票据持有人会议议案，计划将本金兑付展期12个月至2026年12月15日，展期期间票面利率保持3.00%[5][17]；其第五期中期票据（余额37亿元）也将召开展期会议[5][18] 销售端数据 - **新房市场（监测20城）**：第49周商品房成交面积204万平方米，日平均成交面积29.1万平方米，环比减少20%，同比减少31%[5][20]；年初至今累计成交面积9453万平方米，累计同比减少14%[5][20] - **新房分城市级别**：第49周一线城市成交面积62.4万平方米，同比减少27%；二线城市成交面积101.3万平方米，同比减少32%；三四线城市成交面积40.0万平方米，同比减少34%[22] - **二手房市场（监测11城）**：第49周成交面积186万平方米，日平均成交面积26.6万平方米，环比减少4%，同比减少42%[5][25]；年初至今累计成交面积9264万平方米，同比增加3%[5][25] - **二手房分城市级别**：第49周一线城市成交面积85.1万平方米，同比减少35%；二线城市成交面积76.6万平方米，同比减少54%；三四线城市成交面积24.8万平方米，同比减少7%[27] 融资端情况 - 第49周发债企业大部分为地方国企[6][30] - 中国绿发发行规模最大，发行一般公司债12.5亿元[30] - 高新地产发行的私募债利率最高，为4.6%；浦东金桥发行的一般公司债利率最低，为1.95%[30] 具体投资建议 - **开发类房企**：建议关注高拿地精准度的区域深耕型房企，包括绿城中国、滨江集团、建发国际集团、中国海外宏洋集团、华润置地、越秀地产[33] - **稳定红利资产（头部购物中心）**：推荐运营能力处于第一梯队的太古地产，建议关注香港铜锣湾头部购物中心持有者希慎兴业[33] - **中介龙头**：建议关注中介龙头贝壳-W，重视其降本增效后的稳态现金流[33]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对北交所或相关行业的整体投资评级 [1][2][4][5][32] 报告的核心观点 * 北交所市场呈现结构性修复，科技主线引领行情，政策与资金共振强化了其配置价值 [1] * 市场短期情绪波动较大但整体修复趋势明确，投资策略应围绕北证50权重股、业绩确定性标的及政策受益主题展开 [2][31][32] 根据相关目录分别进行总结 一、当周市场概览 * **整体表现**：当周北交所全部A股日均成交额为138.8亿元，环比上涨4.2% [1][7]；北证50指数当周收涨1.49%，日均换手率达1.8% [1][7]；北证50指数市盈率（PE）为66.72倍，高于A股主要指数 [13] * **个股表现**：当周涨幅前五大个股为豪声电子（13.9%）、优机股份（13.6%）、星图测控（13.3%）、三协电机（13.2%）、创远信科（11.2%）[1][15]；当周跌幅前五大个股为大鹏工业（-15.0%）、昆工科技（-13.8%）、恒拓开源（-10.6%）、迪尔化工（-9.5%）、美登科技（-8.8%）[1][16] 二、重点新闻及政策 * **人工智能**：Palantir携手英伟达开发名为“连锁反应”（Chain Reaction）的AI软件平台，以加速AI数据中心建设 [2][26] * **产业政策**：工信部鼓励中国光伏、风电、锂电池、新能源汽车等优势企业“走出去” [19]；两部门支持具备资质和条件的企业提供低空旅游项目 [2][22] * **科技创新**：上海全力打造全球脑机接口产业高地，最高补贴2000万元，已有3款侵入式产品进入国家创新医疗器械特别审查程序 [17]；我国科学家研发新型电解液，有望实现铝金属电池实用化 [28] * **金融支持**：多地出台债券融资奖补政策，发行科创债可获补贴，支持方式拓展为多元模式 [20] * **行业动态**：IDC警告明年内存短缺可能冲击智能手机出货量，预计2026年全球智能手机平均售价将上涨至465美元，市场价值达5790亿美元 [23]；宁德时代发布“船-岸-云”方案，布局电动船舶市场 [25]；中国药品价格登记系统上线，旨在解决创新药出海“无锚”痛点 [21] 三、核心驱动因素分析 * **宏观与政策**：北证50指数完成季度调整，调入开发科技、戈碧迦等3家高市值专精特新企业，指数代表性提升 [2][29]；年末市场对“宽财政+宽货币”政策组合预期升温，叠加北交所打新机制优化预期，增强资金入场信心 [2][29] * **行业与个股**：当周IPO审核焦点集中在分红合规性、关联交易公允性及核心竞争力论证，反映北交所对上市公司质量的严格把控 [30] * **市场情绪与资金面**：市场呈现“V型”波动，短期情绪波动较大但整体修复趋势明确 [2][31]；科技标的获得资金青睐 [31] 四、投资建议与策略 * 投资策略建议围绕三个方向：一是关注北证50指数调整后调入的具备技术壁垒与市值优势的权重股，如戈碧迦，其可能受益于北证50ETF潜在增量资金 [2][32]；二是优先选择2025年前三季度扣非净利润增速超过15%、研发投入占比超过5%的专精特新企业 [2][32]；三是关注政策受益主题，包括商业航天、人形机器人、储能等产业链，以及海希通讯、戈碧迦、星图测控、富士达等技术突破企业 [2][32]

行业投资评级 - 报告对有色金属行业的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [7] 核心观点 - 报告认为12月需关注美联储降息政策、海外主要资源国的地缘政治与出口政策变化及国内下游需求复苏力度，建议重点关注“资源+成长”双主线的投资机会 [5] 行情回顾 - 近2周（2025.11.24-2025.12.05），申万有色金属行业指数上涨8.89%，跑赢沪深300指数，在31个申万一级行业中排名第2 [2][13] - 细分领域全部上涨，其中工业金属涨幅最大，达12.91%，其次为金属新材料（7.71%）、小金属（6.77%）、贵金属（5.28%）和能源金属（0.37%）[2][13] 金属价格表现 - **贵金属**：COMEX黄金近2周上涨4.06%，年初至今上涨58.27%；COMEX白银近2周大幅上涨18.41%，年初至今上涨96.07% [3][19][20] - **工业金属**：LME铜近2周上涨8.98%，年初至今上涨34.07%；LME铝近2周上涨3.60%，年初至今上涨12.97%；LME锡近2周上涨8.67%，年初至今上涨41.16% [3][19][27][30] - **小金属**：黑钨精矿（≥65%）价格近2周上涨6.99%，年初至今大幅上涨146.15%；锑锭价格近2周持平；镓价近2周下跌0.90%；锗锭价格近2周下跌1.08% [3][19][34] - **稀土**：中国稀土价格指数近2周上涨3.16%，年初至今上涨30.21%；轻稀土中，镨钕氧化物近2周上涨6.29%；中重稀土中，氧化镝近2周下降5.05% [3][19][45] - **能源金属**：电解钴均价近2周上涨4.29%，年初至今上涨189.16%；碳酸锂（99.5%电池级）均价近2周上涨1.03%，年初至今上涨24.17% [3][19][54][55] 细分领域核心观点与建议关注公司 - **贵金属**：黄金受地缘政治紧张、央行购金及美联储降息预期支撑；白银受降息预期及光伏、电子等工业需求增长支撑 [20][23] - 建议关注公司：山东黄金、中金黄金、湖南黄金、盛达资源、湖南白银 [20][23] - **工业金属**：铜价受全球铜矿供应紧张、新能源及AI数据中心等新兴需求爆发支撑；铝价受新能源等领域稳健需求部分抵消传统领域淡季压力 [27][30][31] - 建议关注公司：紫金矿业、江西铜业、洛阳钼业、铜陵有色、中国铝业、云南铝业、南山铝业 [27][31] - **小金属**：钨价受原料供应紧张及大型钨企调涨报价推动，创历史新高；锡价受矿端供应偏紧及AI、半导体高端需求支撑；锑价因贸易紧张局势缓解而持稳 [35] - 建议关注公司：中钨高新、厦门钨业、章源钨业、锡业股份、华锡有色、兴业银锡、湖南黄金 [35] - **稀土**：轻稀土价格受供应收紧预期及下游淡季需求影响呈波动态势；中重稀土因下游需求疲软、供应过剩而价格下降 [46] - 建议关注公司：中国稀土、北方稀土、盛和资源 [46] 重大事件 - **行业新闻**：刚果（金）卡莫阿—卡库拉50万吨/年一步炼铜冶炼厂成功点火烘炉；2025亚洲铜业周聚焦应对零TC/RC挑战，倡议全球协同重塑产业链健康生态 [61] - **重点公司公告**：江西铜业向伦敦上市公司SolGold Plc提交非约束性现金要约，拟以每股26便士收购其全部股份，目前江西铜业已持有目标公司约12.19%的股份 [4][62][63]；紫金矿业2023年股票期权激励计划第一个行权期将于2025年12月8日启动，可行权数量为1310万份 [62]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出行业投资评级 [1][2][3][4][5][6][8][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][48][49][50][51][52][53][54][55] 报告核心观点 * 2025年11月银行理财市场在监管深化、基础设施升级的背景下，规模保持稳定但收益率普遍承压，行业创新聚焦于服务科技创新与实体经济，同时需关注净值化转型过程中的潜在套利风险 [1][3][5][12][14][16][17][19][21][23][25][30][39][43][44][49][53] 11月银行理财大事记：监管和行业动态 * **理财新一代系统全面上线**：于10月3日全面投产，整合了信息登记、数据交换等核心功能，标志着市场基础设施在数据处理与系统稳定性方面取得关键突破，为未来信息披露制度完善奠定技术基础 [3][12] * **信托估值套利引发关注**：部分理财公司尝试利用信托专户T-1估值规则，在新老产品之间进行价值转移，以制造“爆款”产品，凸显净值化转型中仍需防范的套利风险，可能引发投资者质疑并阻碍行业投研能力建设 [3][12] * **理财公司密集“换帅”**：多家理财公司迎来董事长、总裁级别的高管集中调整，反映出行业在低利率与强监管环境下积极调整经营策略，部分公司着力引入具备跨领域背景的“跨界型”掌舵人以增强市场化运营能力 [3][14] * **摊余成本法债基迎开放潮**：2025年第四季度至2026年第一季度，摊余成本法债基合计开放规模超过4800亿元，形成到期高峰，配置主体逐渐由银行自营资金转向理财子公司，后者将其视为“降波工具”以平滑产品净值 [3][14][16] * **AI应用进入“人机协同”阶段**：行业AI应用超越初期试点，进入探索期，例如招银理财的“交易机器人”承担万亿级债券交易，AI正从辅助工具演进为业务运营的核心组成部分，旨在优化人力资源配置 [3][16] * **行业协会更名完成**：“中国银行保险资产管理业协会”完成更名，标志着资管行业自律监管迈入新阶段，反映了从“机构监管”向“功能监管”深化的范式变迁，旨在构建跨业态的统一自律平台 [3][16] 11月银行理财大事记：同业创新动态 * **指数产品创新**：中邮理财联合发布“高等级科技创新债券精选指数”和“高等级绿色债券精选指数”，并发行挂钩理财产品，这是中债科技创新主题债券指数在银行理财的首次落地应用 [4][17][19] * **探索股权投资新路径**：建信理财落地“定制化理财产品+非标准化股权投资”业务，以专户定制模式引导理财资金支持科技型企业，探索理财资金参与股权投资的新路径 [4][19] * **升级产品体系**：交银理财在进博会发布全面升级的“十大品类”理财产品体系，重点推介“活钱+”现金管理、养老理财及“多元精选”多资产多策略三大系列，聚焦多元化客户需求 [4][19] * **布局全球商品策略**：招银理财发布全球商品融合策略指数，通过系统化配置商品CTA领域的基差套利、趋势跟踪与偏度策略，旨在捕捉跨市场商品收益 [4][19][21] * **拓展权益投资退出渠道**：杭银理财通过区域性股权交易平台完成首单私募股权基金份额转让，为理财资金参与长期股权投资提供了重要的流动性管理工具和市场化退出路径 [4][21] * **积极参与权益打新**：宁银理财和兴银理财获配“国产GPU第一股”摩尔线程的新股，其中宁银理财旗下产品合计获配金额约393万元，居理财公司首位，展现了理财资金加速向硬科技领域布局的趋势 [4][21][22] * **推出多资产多策略系列**：中邮理财发布“鑫鑫+族”多资产多策略产品系列，策略框架围绕“+多元”、“+均衡”、“+特色”等六个维度展开，以应对低利率环境下的投资挑战 [4][22] 存续市场：规模与收益表现 * **存续规模环比小幅上升**：11月全市场理财产品存续规模为31.67万亿元，环比小幅上升0.12%，同比上升6.21% [5][8][10][23] * **产品结构持续演变**：现金管理类产品存续规模为6.61万亿元，环比下降0.15个百分点；固收类产品中，最小持有期型、封闭式和日开型存续规模分别为9.95万亿、6.00万亿和3.91万亿，2024年以来现金管理类产品规模持续收缩，而最小持有期型、日开型等固收类产品规模维持稳步扩张 [5][25] * **现金类产品收益率下降**：11月现金管理类产品近7日年化收益率录得1.28%，环比下降1.64BP；同期货币型基金收益率为1.16%，两者收益差为0.12%，呈趋势性收敛 [5][10][26][28][29] * **理财产品年化收益率普遍下降**：11月固收类产品年化收益率录得1.37%，环比下降1.63个百分点；其中纯固收产品年化收益率为2.04%，环比下降1.13个百分点；固收+产品年化收益率为1.27%，环比下降1.70个百分点，主要受债市震荡回落影响 [5][10][30][33] * **破净率环比下降**：11月全市场理财产品破净率为2.79%，环比下降0.3个百分点；信用利差环比同步收敛0.5BP [5][10][39][40] 新发市场：规模、特征与业绩基准 * **新发规模环比下降**：11月理财公司新发产品规模环比下降，符合季节性特征 [6][43] * **产品谱系呈现三大特征**：一是固收+产品占据主导，新发规模2,075.02亿元；二是1-3年期产品以1,477.09亿元募集规模占据绝对优势；三是封闭式产品以2,646.82亿元发行体量持续领跑市场 [6][10][44][46] * **新发业绩基准多数下调**：反映出理财公司对利率中枢长期低位运行的定价共识，例如1-3年期纯固收产品新发业绩基准均值为2.24%，较10月环比下降12BP；同期固收+产品基准均值为2.39%，环比下降17BP [6][49][52] 到期产品表现 * **封闭式产品达标率84.09%**：11月封闭式理财产品达标率为84.09%，较10月环比下降0.95个百分点 [6][10][53][54] * **定开型产品达标率62.16%**：11月定开型理财产品达标率为62.16%，较10月环比下降0.33个百分点 [6][10][53][54] * **短期限产品达标率相对较高**：1个月以下(含)、1个月-3个月(含)期限产品达标率持续维持在较高水平，因其在波动市场中更具优势 [53]