行业投资评级 - 招商蛇口的12个月评级为中性 [5] - 12个月目标价为Rmb9.80，当前股价为Rmb10.09 [5] 核心观点 - 招商蛇口预计2024年第四季度利润率较前三季度有所回升，但全年毛利率同比下滑 [2] - 2022年及以后拿地的项目预计毛利率将逐步提升，2022年拿地项目销售毛利率约20%，2023年拿地项目销售毛利率不到20% [2] - 2024年公司将计提存货减值，2025年目标销售额保持在行业前五水平 [2] 市场持续性判断 - 一线城市和核心二线城市销售热度持续性强，但一二月为销售淡季，新房销售将环比下降 [3] - 2024年10-12月非核心二线城市及低线城市地产销售未明显反弹 [3] - 土地市场高溢价率将持续，开发商拿地策略集中在核心城市核心区域 [3] - 2025年公司将加速周转和换仓，提升权益比，加大改善型产品入市 [3] 估值 - 招商蛇口目前交易在0.9x 2025E PB，瑞银证券覆盖的A股地产公司均值为0.55x [4] - 2024E营业收入预计为Rmb170,389百万，净利润为Rmb3,539百万 [6] - 2024E每股收益为Rmb0.39，每股股息净值为Rmb0.20 [6] 公司背景 - 招商蛇口控股股东为招商局集团，主营业务为房地产开发与运营、园区开发与运营及邮轮运营 [8] - 房地产开发与运营贡献了公司大部分收入和利润 [8] 量化研究回顾 - 未来六个月，招商蛇口所处行业结构预计不变 [12] - 未来六个月，招商蛇口面对的监管/政府环境预计有所改善 [12] - 过去3-6个月，招商蛇口各方面情况变化不大 [12] - 下一期公司每股收益可能低于市场一致预期 [12]

行业投资评级 - 徐工机械的12个月评级为“买入”，目标价为8.4元人民币，当前股价为7.45元人民币，预测股价涨幅为12.8% [4][5][8] 核心观点 - 徐工机械预计2025年营业收入将实现高个位数增长，其中国内收入预计个位数增长，海外收入预计实现双位数增长 [1] - 公司预计2025年净利润率将同比提升，主要受益于收入结构改善和成本管控 [1] - 公司预计2025年表外应收账款将持续压降，海外库存水平健康，整体约1个月左右库存 [1] 国内市场表现 - 2024年12月，徐工机械的小挖销量保持不错增速，中挖销售也在边际改善，主要受益于基建项目拉动和开工小时数同比提升 [2] - 公司预计2025年挖机内销将实现双位数增长，小挖增长将持续，中挖销量同比提升，国内挖机收入增速将高于行业销量增速 [2] - 但公司预计2025年国内混凝土、起重机、高机需求仍较弱，国内收入预计实现个位数增长 [2] 海外市场表现 - 继2024年海外业务实现双位数增长后，公司预计2025年海外业务仍将实现双位数增长 [3] - 分区域来看，欧美澳增速最快（低基数），亚洲区域实现较高增长（主要得益于印尼的高增），拉美增速回落但仍能实现双位数增长，俄罗斯增速较弱但仍有增长（需求来自灾后重建） [3] - 分产品看，矿机和高机或实现强劲增长，矿机主要受益于较高性价比下市占率的提升 [3] 财务数据与估值 - 公司2025年预计营业收入为1041.61亿人民币，净利润为82.44亿人民币，每股收益为0.70元人民币 [5][7] - 基于市盈率估值，公司当前估值为12.0x 2025E PE [4] - 公司2025年预计息税前利润率为9.9%，ROIC为18.6%，企业价值/息税折旧摊销前利润为5.4x [7] 公司背景 - 徐工机械是中国工程机械行业领军品牌之一，主要产品包括工程起重机械、铲土运输机械、压实机械、路面机械等，其中汽车起重机、随车起重机国内市场占有率第一 [9] - 公司也是国内最大的工程机械出口商之一，汽车起重机、压路机、平地机等多项产品出口市场份额领先 [9]

行业投资评级 - 报告对宝丰能源的12个月评级为“买入”，目标价为23.5元/股 [4][5] 核心观点 - 宝丰能源四季度烯烃价差环比修复，焦炭价差环比缩窄，Q324检修对盈利的影响已消除 [1][2] - 内蒙第二条、第三条百万吨烯烃产线将分别于一月底和三月底投料试车 [1][3] - 新疆400万吨烯烃项目仍在向政府报审文件阶段 [1][3] 公司运营情况 - 四季度烯烃价差环比改善，三季度受检修影响的盈利（约3亿元）在四季度恢复 [2] - 四季度焦化板块盈利环比下滑，主要由于11-12月焦炭价格跌幅较大，价差缩窄，叠加焦煤价格回落 [2] - 四季度公司25万吨EVA装置转产LDPE [2] 项目进展 - 内蒙基地300万吨烯烃项目进展：首条产线已于24年11月底投产，第二条产线预计于一月底投料试车，第三条产线预计于三月底前投料试车 [3] - 新疆准东规划400万吨烯烃项目，目前处于前期和当地政府报审文件阶段 [3] 估值与财务数据 - 目标价基于DCF估值法（WACC为8.6%），对应23/13倍2024/25E PE [4] - 2024E营业收入预计为37,213百万人民币，2025E预计为59,389百万人民币 [7] - 2024E净利润预计为7,520百万人民币，2025E预计为13,337百万人民币 [7] 公司背景 - 宝丰能源成立于2005年，是国内领先的煤化工企业，主营业务为煤制烯烃，主要产品为聚乙烯（PE）、聚丙烯（PP） [10] - 内蒙古260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目投产后，公司烯烃产能将达到520万吨/年 [10]

行业投资评级 - 报告对龙佰集团的12个月评级为“买入”，目标价维持24.30元/股，基于DCF估值法（WACC为7.4%），对应17/15倍2024/25E PE [4][5] 核心观点 - 钛白粉行业景气度仍承压，主要受反倾销税政策和淡季需求疲软影响，四季度钛白粉销量约为30万吨，全年销量近125万吨，但欧盟征收0.74欧元/千克的反倾销税导致公司对欧盟出口处于小幅亏损状态 [1][2] - 钛精矿供应偏紧，预计2025年价格将维持高位震荡，公司计划2025年底实现钛精矿产能248万吨，铁精矿产能760万吨 [1][3] - 海绵钛和新能源材料板块在四季度仍录得亏损，尽管海绵钛销量环比小幅提升至2万吨，但价格下跌导致板块亏损 [2] 行业现状与公司战略 - 钛白粉行业在欧盟、巴西等地区面临反倾销税压力，部分边际厂商已开始降低负荷或停产，但公司仍维持对欧洲/巴西的钛白粉销售，并考虑长期在海外建设产能 [3] - 公司继续推进红格矿区两矿整合，预计2025年钛精矿新增产能有限，价格将维持高位震荡 [3] 财务数据与估值 - 公司2024E营业收入预计为29,649百万人民币，息税前利润为4,603百万人民币，净利润为3,450百万人民币，每股收益为1.45元 [7] - 2025E营业收入预计为31,814百万人民币，息税前利润为5,070百万人民币，净利润为3,766百万人民币，每股收益为1.58元 [7] - 公司市值约为406亿人民币（约5.53亿美元），市净率为1.7x，净债务/息税折旧摊销前利润为3.7x [5] 公司背景 - 龙佰集团是一家专注于钛、铝精细粉体材料研发和制造的大型无机精细化工集团，拥有多个生产基地，主营业务为钛白粉生产，产能规模位居世界前列，同时致力于发展海绵钛、高钛渣、钛合金材料等业务，形成多方位一体化的钛产业链综合体 [10]

行业投资评级 - 报告对卫星化学的12个月评级为“买入”，目标价为24.0元/股 [6][5] 核心观点 - 卫星化学预计四季度业绩将受到碳二价差较好、丙烯酸价格上涨以及丁辛醇投产的支撑 [2][3] - 公司乙烯三期和四期产能按计划推进建设，SAP、高分子乳液、EAA等产品产能有望于2025年投产 [2][4] - 未来三年资本开支预计维持在每年60-70亿元 [2] 业绩与盈利预测 - 2024年四季度碳二产品价差较好，丙烯酸价格上涨，第二套40万吨丁辛醇装置投产，预计支撑四季度盈利 [3] - 2025年初以来主要产品价格整体好于2023年初，2025年二季度检修对净利润的影响有望同比减少 [3] - 2024年预计营业收入为44,133百万人民币，净利润为5,078百万人民币 [8] - 2025年预计营业收入为52,437百万人民币，净利润为6,482百万人民币 [8] 新产能推进 - 80万吨丁辛醇项目已于2024年四季度开始运行 [4] - 2025年预计投产10万吨丙烯酸、15万吨高分子吸水树脂(SAP)、16万吨高分子乳液、8万吨新戊二醇以及4万吨EAA项目 [4] - 乙烯三期项目预计于2026年投产，四期项目预计于2027年投产 [4] 估值与市场表现 - 目标价24.0元/股基于可比公司P/BV-ROE回归关系，2025/2026年预测PB分别为2.3/2.1倍，ROE分别为21%/23% [5] - 2025年1月15日股价为20.15元，52周股价波动范围为13.22-20.15元 [6] - 预测股价涨幅为19.1%，预测股息收益率为2.4%，预测股票回报率为21.5% [10] 公司背景 - 卫星化学前身为卫星丙烯酸，成立于2005年，是国内第一家以丙烷为原料打通C3全产业链的民营上市企业 [11] - 公司自2017年开始发展C2产业链，购置六艘超大型乙烷运输船(VLEC)，并在美国合资建设Orbit出口终端，连云港产业基地的250万吨乙烷裂解制乙烯项目一期已于2021年6月投产 [11]

行业投资评级 - 恒立液压的12个月评级为“买入”，目标价为56.0元 [4][5] 核心观点 - 恒立液压预计2025年营业收入将实现个位数增长，其中挖机板块预计实现双位数增长，非挖板块可能面临较大压力 [1] - 公司预计2025年毛利率和净利率同比基本稳定 [1] - 公司在印尼建立新产能，预计最快于2025年3月投产，主要供应中国主机厂的印尼产能，产品主要为挖机油缸 [1] - 墨西哥工厂的泵阀已投产，预计油缸将在2025年第一季度内投产 [1] 挖机板块 - 恒立液压对2025年挖机板块收入增长持乐观态度，预计国内挖机销量将实现个位数增长，挖机板块收入将实现双位数增长，高于行业增速 [2] - 挖机泵阀的国内市占率已达到50%-60%，公司认为仍有较大提升空间 [2] 非挖板块 - 非挖板块2025年收入预计承压，主要受高机和盾构机下滑影响 [3] - 高机方面，2024年第四季度收入下滑明显，主要由于终端需求较弱及客户库存较高，预计2025年高机收入仍将承压 [3] - 农机、海工海事和工业非挖收入预计将提升，部分抵消高机和盾构机下滑的影响 [3] - 滚珠丝杠产值目前约为2亿元，预计2025年底将爬坡至5亿元，相关收入预计为2-3亿元 [3] - 公司已向北美机器人客户送样，预计最早在2026年可实现机器人零部件相关业务收入 [3] 估值与财务数据 - 恒立液压的目标价为56.0元，基于市盈率估值法 [4] - 2024年预计营业收入为95.09亿元，2025年预计为109.56亿元，2026年预计为129.37亿元 [7] - 2024年预计净利润为25.98亿元，2025年预计为29.91亿元，2026年预计为35.71亿元 [7] - 2024年预计每股收益为1.99元，2025年预计为2.29元，2026年预计为2.74元 [7] 公司背景 - 恒立液压是上交所上市公司，在中国常州、上海、德国柏林、美国芝加哥、日本东京分别建有液压研发中心和制造基地 [10] - 公司聚焦于重型机械液压系统相关产品，是中外挖掘机主流品牌油缸的核心供应商，并逐步供应液压泵阀给国内挖掘机制造企业 [10]

行业投资评级 - 骄成超声的12个月评级为“买入”，目标价为Rmb41.00，当前股价为Rmb37.80 [2] 核心观点 - 骄成超声2024年收入预计同比增长约10%，其中锂电超声焊贡献约2亿元收入，耗材收入同比增长约50% [5] - 2025年收入预计同比增长20%，锂电设备收入增长20%-30%，耗材收入增长50%，半导体/线束贡献超过2亿元收入 [5] - 2025年毛利率预计改善，主要驱动为收入结构的优化 [5] - 2025年预计10GWh复合铝箔项目订单落地，单GWh价值量从2024年的1,000万元降至300-400万元 [5] - 复合铜箔产业链预计在2025年完成从0到1的突破 [5] 财务数据 - 2024年预计营业收入为Rmb551百万，2025年预计为Rmb755百万，2026年预计为Rmb1,020百万 [4] - 2024年预计息税前利润为Rmb(17)百万，2025年预计为Rmb110百万，2026年预计为Rmb216百万 [4] - 2024年预计净利润为Rmb21百万，2025年预计为Rmb135百万，2026年预计为Rmb234百万 [4] - 2024年预计每股收益为Rmb0.18，2025年预计为Rmb1.18，2026年预计为Rmb2.04 [4] 盈利能力与估值 - 2024年预计息税前利润率为-3.2%，2025年预计为14.6%，2026年预计为21.2% [4] - 2024年预计ROIC为-2.4%，2025年预计为14.6%，2026年预计为24.4% [4] - 2024年预计市盈率为NM，2025年预计为32.7x，2026年预计为18.9x [4] 公司背景 - 骄成超声成立于2007年，总部位于上海，主要从事超声波产品、检查和检测系统的研发、生产和销售，广泛应用于锂电池生产、轮胎橡胶裁切、食品和制药检测等领域 [7] - 公司于2022年10月在上海证券交易所科创板上市，董事长周宏建为公司实际控制人 [7]

行业投资评级 - 报告对容百科技的12个月评级为“买入”，目标价为Rmb36.00，当前股价为Rmb31.46 [3] 核心观点 - 容百科技2025年出货增速预计将高于2024年的20%，主要驱动因素包括欧洲电动车市场受碳排政策影响需求增速有望达到10-20%，以及北美车企客户新车型有望实现翻倍增长 [1] - 2024年容百科技实现出货约12万吨，同比增长20%，全球三元正极市场份额从2023年的10%提升至2024年Q3的14.4% [6] - 2024年海外客户占比达到20%，主要来自北美车企客户增量 [6] 2024年回顾 - 容百科技2024年出货量同比增长20%，达到12万吨 [6] - 全球三元正极市场份额从2023年的10%提升至2024年Q3的14.4% [6] - 韩国工厂一期2万吨产能实现满产，Q3产能利用率为30-40%，预计Q4亏损大幅收窄 [6] - 欧洲工厂通过收购波兰工厂进行本土化布局，预计6-8个月后第一期2万吨产能达产 [6] - LFMP（磷酸铁锰锂）2024年市占率达50%，产能扩张至1万吨，预计2025年实现止亏 [6] 2025年展望 - 容百科技预计2025年出货增速将高于2024年的20% [1] - 欧洲电动车市场受碳排政策影响，需求增速有望达到10-20% [1] - 北美车企客户新车型有望在2025年实现翻倍增长 [1] - 韩国工厂二期4万吨产能预计在2025年Q1达产，H2实现满产并在成本端与国内产线打平 [6] 公司背景 - 容百科技是中国领先的正极材料供应商，主要生产镍钴锰811（NCM811）、镍钴铝（NCA）和Ni90系列等高镍正极材料 [8] - 主要客户包括宁德时代、孚能科技、蜂巢能源和亿纬锂能 [8] - 截至2023年，公司在国内拥有三座工厂，韩国拥有一座工厂，正极材料名义总产能超过20万吨 [8] 财务数据 - 2024年预计营业收入为Rmb16,437百万，2025年预计为Rmb24,388百万 [5] - 2024年预计净利润为Rmb293百万，2025年预计为Rmb868百万 [5] - 2024年预计每股收益为Rmb0.61，2025年预计为Rmb1.79 [5] - 2024年预计息税前利润率为3.2%，2025年预计为4.9% [5] 新业务进展 - 韩国工厂一期2万吨产能实现满产，二期4万吨产能预计2025年Q1达产 [6] - 欧洲工厂通过收购波兰工厂进行本土化布局，预计6-8个月后第一期2万吨产能达产 [6] - LFMP（磷酸铁锰锂）2024年市占率达50%，产能扩张至1万吨，预计2025年实现止亏 [6]

行业投资评级 - 报告对海尔智家的12个月评级为“买入”，目标价为38.50元，当前股价为26.87元，预测股价涨幅为43.3% [6][10] 核心观点 - 海尔智家2025年展望收入增长中个位数到高个位数，内销受益于补贴，增长中到高个位数，海外销售增长中个位数 [2] - 公司预计营业利润率持续增长，2025年国内SG&A费用率预计下降50bps [2] - 2024年Q4销售增长高个位数，内销增长两位数，卡萨帝增长15-20%，美国市场销售恢复增长至低个位数 [2] - 公司在美国销售的产品中约10%从中国进口，20-30%从墨西哥进口，面临特朗普关税风险，可能将产能转移至越南和泰国 [3] - 公司推出新SKU应对小米的威胁，保持高端化战略不变 [4] 财务数据与估值 - 2024E营业收入为271,230百万，2025E为293,238百万，2026E为313,778百万 [8] - 2024E净利润为19,072百万，2025E为21,882百万，2026E为24,565百万 [8] - 2024E每股收益为2.03元，2025E为2.33元，2026E为2.62元 [8] - 基于DCF估值法的目标价对应16.5x 2025E PE，2024-26年预期盈利CAGR为13% [5] 公司背景 - 海尔智家是全球最大的家电制造商之一，产品包括冰箱、洗衣机、空调等，目标是成为领先的智能家居解决方案提供商 [11] - 公司品牌组合包括海尔、卡萨帝、统帅、GE Appliances、Candy、Fisher & Paykel和AQUA [11]

行业投资评级 - 报告对海信家电的12个月评级为“买入”，目标价为42.00元，隐含15倍2025年预期市盈率 [4][5] 核心观点 - 2025年海信家电的国内增长前景向好，主要受益于以旧换新补贴政策，预计国内增长将较2024年提速 [1] - 央空业务预计在2025年实现正增长，好于市场预期，主要受益于补贴政策推动的产品结构升级、出口提效及供应链优化 [1][2] - 出口方面，管理层预计2025年出口将实现双位数增长，尽管增速可能较2024年放缓，但美国关税问题对公司影响有限 [1][3] 央空业务 - 2025年央空销售预计实现中个位数增长，其中2C渠道有望实现高个位数增长，2B渠道为低个位数增长 [2] - 央空业务受益于补贴政策，2025年每位消费者最多可享受3台空调补贴，较2024年的1台有所增加 [2] - 华南部分省市已将央空补贴金额从每台2,000元提高至6,000元，其他地区对新政有不同解释 [2] 出口业务 - 分体式空调出口前景看好，主要受新兴市场需求推动，2024年第四季度仍有强劲增长 [3] - 美国关税问题对公司影响有限，因美国市场在公司收入中占比不到5%，且公司具备灵活转移产能的能力 [3] 估值与财务数据 - 报告基于SOTP估值法得出目标价42.00元，隐含15倍2025年预期市盈率 [4] - 2024年预期营业收入为928.02亿人民币，2025年预期营业收入为1028.70亿人民币 [7] - 2024年预期净利润为33.24亿人民币，2025年预期净利润为38.79亿人民币 [7] 公司背景 - 海信家电是国内家电行业的领军企业，核心业务包括暖通空调、家用空调、冰箱和洗衣机 [10] - 2023年，中央空调、家用空调和冰洗业务收入占比分别为26%、19%和31% [10] - 2023年，中国大陆收入占比为57%，海外收入占比逐年上升 [10]