核心观点 - 报告认为，2026年初A股市场的“春季躁动”行情进入中场休息阶段，监管上调融资保证金比例旨在控制市场节奏、防止过热，而非终结行情，这有助于行情的可持续性 [8] - 报告对2026年A股市场持积极看法，认为在逆全球化与AI科技革命两大趋势下，人民币资产有望成为全球资金的重要增配资产，并建议关注资源品及科技等领域的投资机会 [9][18] 市场近期表现与监管动态 - 本周（报告发布当周）A股市场冲高回落，上证指数周跌幅为-0.45%，沪深300指数周跌幅为-0.57% [8] - 1月14日，经证监会批准，沪深北交易所将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例由80%上调至100%，当日A股成交额达3.99万亿元，创历史新高，此后市场成交额快速回落至3万亿元附近 [8] 宏观与全球趋势展望 - 2025年，全球进一步明确了逆全球化与AI科技革命两大政治与经济新趋势，预计将至少持续5-10年 [9] - 2026年，在逆全球化持续、全球多国财政与货币双宽松、美联储独立性持续受到侵蚀的背景下，人民币资产有望成为全球资金的重要增配资产之一 [9] - 美国发起关税战及美联储独立性受侵蚀加速逆全球化进程，美元或将长期趋势性走弱 [9] - 中国经济处于新旧动能转换阶段，全国统一大市场政策框架完善，再通胀政策效果显现，人民币汇率有望进入长期升值周期，A股有望持续受益于外资涌入 [10] - 历史经验显示，人民币升值阶段往往伴随外资快速流入中国资产 [10] 行业配置与资金流向 - 根据2025年第四季度数据，北向资金持股市值占比最高的五个行业依次为：食品饮料（17.37%）、电力设备（14.95%）、银行（7.17%）、家用电器（6.85%）和医药生物（5.96%） [14] - 从超配比例（相对于行业市值占比）来看，2025年第四季度北向资金超配比例最高的五个行业为：食品饮料（8.17%）、医药生物（2.14%）、电力设备（1.52%）、家用电器（1.51%）和有色金属（1.31%） [14] - 从超配比例的环比变化来看，2025年第四季度较第三季度北向资金超配比例增加的前五大行业为：有色金属、电子、通信、电力设备、石油石化，显示出本轮北向资金偏好资源品、科技和军工 [14] - 其中有色金属行业环比超配比例增加1.22个百分点，变化幅度远领先于其他行业 [14][3] 具体投资机会建议 - **资源品**：建议关注铜、稀土、黄金等资源品及相关股票投资机会 [9][18] - 地缘政治冲突推升避险情绪，黄金、白银等贵金属价格已至历史新高 [18] - 以稀土为代表的战略资源品价值在逆全球化趋势下有望持续提升 [18] - 全球流动性层面，预计2026年全球整体或延续宽松周期，黄金、白银等贵金属将受益 [18] - 长期看，贵金属还受益于逆全球化下的央行持续购金 [20] - **科技与AI产业链**：AI的高速发展有望带动算力、电力及相关基础设施需求爆发 [22] - **新能源汽车产业链**：产业仍保持高速增长，需求端强劲有望推动有色金属和新材料等资源品涨价 [22] 全球财政与产业趋势 - 流动性宽松背景下，全球多国或将于2026年进一步推升财政支出，AI产业链有望迎来资本开支扩张，经济修复预期将催生顺周期资源品行业的投资机会 [21] - 2025年10月IMF报告预测2026年全球主要经济体将迎来财政扩张 [21] - 产业层面，2025年4月某关键半导体指数同比增长47.60%，2025年11月该指数较2023年同期增长243.30%，显示强劲增长势头 [22]

核心观点 报告认为，市场对中国消费存在“误解”，尽管宏观数据显示消费占GDP比重较低且CPI增速不高，但微观层面中国居民在基础物质消费上已得到较好满足，并展现出对“健康”、“快乐”、“划算”三大方向明确的支付意愿和升级潜力 [6][17]。农业食品行业应聚焦这三大主题寻找投资机会：“健康”对应保健品行业，受益于全民健康意识提升和渗透率增长；“快乐”对应宠物经济，受益于情绪消费和国货崛起；“划算”对应生猪养殖行业，优势企业凭借极致成本控制能力和红利属性具备投资价值 [5][79][80][81]。 “误解”的消费 - **宏观数据显示消费占比低、CPI增速缓**：中国最终消费支出占GDP比重长期仅为55%左右，而同期美国、英国、日本消费占GDP比重约80% [6]。2025年11月CPI同比增长0.7%，虽为2024年3月以来最高，但仍低于发达经济体 [6]。 - **宏观政策高度重视消费**：2025年系列重要会议（如4月政治局会议、二十届四中全会、12月中央经济工作会议）均强调促进消费、扩大内需，并将“坚持内需主导，建设强大国内市场”列为2026年重点任务之首 [8]。 - **微观层面基础物质消费已较充足**：数据显示，中国居民在卡路里摄入（3513.91千卡/人/天）、蛋白质摄入（130.99克/天/人）以及部分耐用消费品（如手机337个/1000人）拥有量上已达到或超过全球平均水平，部分指标接近发达国家 [10][11]。 - **部分服务与商品价格具备优势**：中国部分消费价格相对较低，例如市中心月租三居室（911.05元）、出租车1公里（0.35元）、餐厅用餐（2.83元）等价格显著低于美国、日本、英国 [13]。 - **消费意愿集中在“健康”、“快乐”、“划算”**：根据《中国居民消费特点及趋势报告(2025年度)》，计划增加消费的领域中，指向“健康”的保健养生、运动健身、医疗服务，以及指向“快乐”的旅游、文化娱乐占据意愿榜单核心 [17]。同时，理性消费趋势明显，55%的消费者即便有喜爱品牌仍会频繁比较价格，超八成消费者购物前会跨平台比价 [18]。 农业食品中的“健康”（保健品行业） - **行业驱动：健康意识提升与人口结构变化**：在“健康中国”战略下，消费者从被动“治病”转向主动“防病” [17]。人口老龄化加速（2024年60岁及以上人口比重超20%）和年轻群体（15-29岁人群保健品消费占比从2019年的13%提升至2024年的19%）健康意识崛起共同驱动市场扩容 [23][25]。 - **市场规模持续增长**：中国保健品市场规模从2017年的约1500亿元增长至2023年的超3000亿元，预计2027年将接近4500亿元 [28]。居民人均医疗保健支出也呈增长趋势 [28]。 - **细分市场以膳食营养补充剂为主**：保健品市场中，膳食营养补充剂占比68.48%，其次为传统滋补品（11.84%）和运动营养品（8.14%） [30]。 - **渠道结构向电商转移**：保健品销售渠道中，电商占比从2012年的不到20%大幅提升至2023年的约70%，成为绝对主导渠道 [32]。不同渠道各有优劣，电商推广快、成本低但客户黏性较差；传统渠道（药店/商超）利于消费者教育但维护成本高；直销渠道规范但推广范围有限 [33]。 - **海外品牌竞逐与国内企业出海并购**：海外优势品牌通过跨境电商进入中国市场，如Swisse在中国线上VHMS市场稳占第一 [38]。同时，国内企业通过并购海外品牌提升竞争力，例如合生元收购Swisse、汤臣倍健收购LifeSpace、金达威收购Doctor‘s Best等 [39]。 - **产业链价值分布不均，品牌与渠道端占优**：从毛利率看，产业链中下游的品牌和渠道端企业盈利能力较强，如汤臣倍健、同仁堂等品牌企业毛利率在39%-58%之间，而上游原料及中游代工企业毛利率相对较低 [43][44]。行业“重品牌、重渠道”特征明显 [44]。 - **投资关注两类企业**：一是具有较好品牌优势的企业，如【金达威】（全球品牌矩阵）、【汤臣倍健】（国内品牌价值高）、【康比特】（运动营养品赛道） [45]；二是具有较好To-B制造优势的企业，如【仙乐健康】（全剂型规模化生产）、【百合股份】（多剂型生产能力） [46]。 农业食品中的“快乐”（宠物经济） - **行业驱动：情绪消费与陪伴需求**：低层次物质需求满足后，高层次精神需求（情绪消费）崛起，2024年中国情绪经济市场规模达23077.67亿元，同比增加18.5% [17]。宠物作为陪伴型消费的重要载体，需求持续增长。 - **宠物食品市场规模稳步扩张**：中国宠物食品市场规模从2021年的约1300亿元增长至2025年的约1600亿元 [54]。 - **主要企业产能与销量同步增长**：2024年，中宠股份、乖宝宠物、佩蒂股份销售量分别为12.77万吨、20.42万吨、3.68万吨，同比分别增长28.24%、16.04%、22.17% [56]。 - **海外业务复苏，国内收入高增长**：全球疫情后海外需求修复，2025年上半年中宠股份海外收入15.75亿元，同比增长17.61% [56]。同时，国内收入增速更高，显示国货品牌崛起，如乖宝宠物国内收入增速显著 [59]。 - **行业集中度有望提升**：国内宠物食品市场集中度（CR5）仍低于美国等成熟市场，随着国货品牌在渠道和营销上深耕，市场份额有望提升 [61]。 - **投资关注国内领跑企业**：建议关注国内宠物食品领跑者【乖宝宠物】、【中宠股份】、【佩蒂股份】 [80]。 农业食品中的“划算”（生猪养殖） - **短期猪价承压**：供给端，能繁母猪存栏自2025年8月才开始调减，对应未来数月理论出栏量仍偏高，叠加养殖效率提升，供给充裕 [65]。需求端，春节后进入消费淡季 [65]。供需宽松背景下，短期猪价仍有压力 [65]。 - **养殖利润处于低位，产能有望去化**：行业自繁自养养殖利润一度深度亏损，近期有所回升但仍处低位 [68]。养殖亏损配合“反内卷”政策，有望推动产能合理调减 [81]。 - **饲料成本压力缓解**：主要饲料原料如豆粕、玉米价格从高位有所回落，有助于降低养殖成本 [74]。 - **优势猪企特征：极致成本与高股东回报**：生猪养殖长期将保持一定利润水平，优势企业凭借卓越的成本控制能力具备较强盈利能力 [81]。头部企业如牧原股份、温氏股份在行业周期底部仍保持可观分红，红利属性显著 [78]。 - **投资关注成本优势企业与成长潜力股**：建议关注优秀规模养殖集团【牧原股份】、【温氏股份】，以及具有养殖扩张优化、成长潜力的【神农集团】、【巨星农牧】、【华统股份】等 [81]。

核心观点 - 报告认为港股中期震荡上行趋势依然稳固，若积极因素兑现，市场有望迎来补涨行情 [2][39] - 港股在2025年四季度以来表现逊于A股，主要因流动性承压、主线行情缺位及优势行业动能不足 [2][5][8] - 展望2026年上半年，港股修复动能主要来自三方面：新任美联储主席或释放偏鸽信号、港股盈利增速步入修复通道、AI应用商业化加速且港股科技板块估值性价比突出 [2][30] 引言：去年四季度以来港股表现逊于A股 - 2025年港股与A股呈现显著的阶段性轮动特征 [2][5] - 港股在一季度因中国科技资产重估、9月因海外流动性转松而阶段性强势 [2][5] - 自三季度起，在国内产业政策发力、AI硬件业绩兑现、流动性改善驱动下，A股逐步追赶港股 [2][5][6] - 四季度至今港股明显跑输A股，AH科技行情差距明显扩大 [2][5][6] 原因：流动性承压、主线缺位导致港股偏弱 内外部流动性支撑均有减弱态势 - 海外方面，10年期美债利率在2025年四季度以来整体维持震荡，港股缺乏海外流动性支撑 [2][10] - 南向资金净流入规模在2025年四季度呈现高位回落，对港股边际支撑减弱 [2][12] - 2025年港股IPO热潮导致四季度起解禁压力加大，对流动性形成一定扰动 [2][14][16] 主线行情缺位，优势行业动能不足 - 港股行业结构更集中于金融、软件、互联网、医药生物，缺少国防军工、高端制造等行业标的，错失了2025年四季度以来A股围绕政策与景气的结构性行情 [2][19][21] - 2025年四季度以来A股领涨的国防军工、有色金属、通信等行业中，港股除有色金属外缺少对应公司 [21][22] - 港股互联网头部企业盈利预期尚未根本性扭转，阿里巴巴、美团未来12个月的盈利预测处于近五年偏低水平 [2][26] - 创新药行情在2025年前五大BD交易于10月及之前落地后，四季度以来催化不足 [2][26] 展望：港股重拾升势建议关注三大契机 新任美联储主席或释放偏鸽信号 - 市场关注特朗普拟于2026年1月提名的新任美联储主席，截至1月18日，沃什当选概率为55%，哈西特为12% [31][32] - 若新任主席展现维护货币政策独立性的姿态，且美国通胀于二季度如期回落，利率下行路径或更明确，有望驱动港股反弹 [2][31] 港股盈利增速预计于上半年步入修复通道 - 彭博一致预测显示，恒生指数与恒生科技指数的EPS同比增速有望自2026年二季度起触底回升，下半年改善更明显 [2][33] - 结构上，非必需性消费板块盈利拖累自一季度起明显减轻；资讯科技、医疗保健盈利增速维持较高水平，年内前低后高 [2][33] - 材料、地产建筑行业盈利增速上半年维持较高水平 [2][33] 港股科技板块估值性价比突出 - AI应用商业化进程加快，短期可关注DeepSeek计划于2月发布的R2模型，或为应用层爆发奠定技术基础 [2][37] - 从估值角度看，港股AI应用板块较A股具备明显性价比 [2][37] - 港股龙头公司估值接近美股同类企业，但中国在AI应用市场规模上具备明显优势，中长期仍具备估值提升潜力 [2][37] 结构配置建议 - 建议关注四个方向：一是AI产业链，重点关注互联网、游戏；二是创新药；三是受益于商品涨价预期的有色金属、化工；四是新消费 [2][39]

核心观点 - 市场走势回归健康，指数经历预期中的有序回调，震荡徐行方能致远，对未来大势保持乐观 [7][10][11] - 投资风格应把握中盘蓝筹，主题投资需坚定国家战略方向 [7][10] - 监管层提出2026年五大重点任务，稳固了市场风险评价的下行趋势，并精准调节市场温度，降低了疯牛风险 [3][11] - 高风险偏好投资者风险偏好下行，低风险偏好投资者信心提升风险偏好上行，整体市场风险偏好向中间收敛 [3][11] 大势研判 - 指数本周冲高后回调，此走势为预期内的有序回调，标志着市场回归健康状态 [3][11] - 监管层的政策与预期管理有效巩固了市场风险评价的下行趋势 [3][11] 行业比较 - 自2023年3月以来的“科技+红利”两端走行情已接近尾声，未来投资机会在于中等风险特征的股票 [12] - 中盘蓝筹行情正在崛起，当前可聚焦于周期板块的中盘蓝筹 [3][12] - 重点看好化工板块，因其供给格局优化后利润有望改善，同时需求也存在边际向好的潜力 [3][12] 主题投资 - **半导体扩产及国产替代**：半导体行业预期正向上加速，台积电的积极展望可能推动市场对行业重新定价，国内晶圆厂存在2026年扩产预期，存储芯片双雄资本化进程推进，需关注国产芯片制造商、设备商、算力及半导体材料 [3][13] - **机器人**：一季度有重要产业节点，特斯拉机器人V3版本将在一季度发布并于年底量产，同时机器人将再度登上春晚，可关注特斯拉机器人产业链 [4][13] - **航天卫星**：该领域仍是国家重要支持方向，未来追赶海外进展可期，投资需去伪存真，关注有业绩释放预期或重点参与国家航天事业的公司，包括国内航天产业链和SpaceX产业链 [4][13] - **核聚变**：该板块可能有一系列产业催化，行情具备持续性，核聚变正从理论研究走向工程实践，国内未来可能产生较大投资需求，随实验堆落地，市场对商业化距离的预期将逐步收敛 [4][14] - **上游涨价**：短期价格上涨趋势延续，中期因供给收缩和需求结构性增长，相关品种价格有上行弹性，关注有色、化工等方向的涨价品种 [4][14] - **固态电池**：该题材调整较久，一季度可能有潜在产业催化落地，可关注固态电池产业链 [14]

核心观点 - 新三板作为多层次资本市场的重要“塔基”，持续为沪深北港交易所输送企业，截至2026年1月18日已累计输送860家企业，本周新上市的科马材料也曾挂牌新三板 [2] - 2026年创新层进层工作即将启动，全年计划实施6次，首次进层启动日为1月30日，回顾2025年有281家企业成功进层，其中包含大量优质企业 [3][12][15] - 报告通过分析新挂牌公司、报送上市辅导公司及市场交易动态，挖掘新三板市场中的“专精特新”小巨人及潜在投资机会 [4][5][7] 市场定位与结构 - 中国资本市场已形成包括主板、科创板、创业板、北交所、新三板及区域性股权市场在内的多层次体系，新三板是重要组成部分 [2] - 截至2026年1月18日，新三板共有5965家挂牌企业，2025年末挂牌公司总市值为25181.94亿元 [5][7] - 新三板向更高层次资本市场输送企业功能显著，是培育上市公司的摇篮 [2][7] 2026年创新层进层安排 - 全国股转公司拟于2026年实施6次创新层进层工作，进层启动日分别为1月30日、2月27日、3月31日、4月30日、5月29日和8月31日 [3][12] - 每次进层有明确的时间安排，例如首次进层，全国股转公司需在2月2日前发送核查信息，主办券商需在2月5日前提交核查材料 [13] - 回顾2025年，共有281家企业成功进入创新层，这些企业2024年平均营收为5.72亿元，平均归母净利润为5832.48万元 [3][15] - 2025年进层企业中，有180家已报送上市备案辅导，147家为专精特新“小巨人”企业，其中38家企业2024年归母净利润超过1亿元 [15][16] 新挂牌公司分析 - 本周（2026.1.12~1.18）新增8家挂牌公司，平均营收5.27亿元，中值4.21亿元，平均净利润5652.35万元，中值4808.35万元 [4][19] - **天大股份**：专注于钛合金及高温合金用特种中间合金和高纯金属，产品用于C919、深海载人潜水器、“神舟”飞船等领域，超导材料用高纯铌材料制备技术取得突破，是国家级专精特新“小巨人” [4][22][24][25] - **优云科技**：互联网数据中心服务提供商，客户包括腾讯、阿里云、百度、京东、字节跳动等头部企业，是国家专精特新小巨人 [4][37] - **擎科生物**：提供基因合成和Sanger测序服务，2023年基因合成服务及Sanger测序在国内科研服务市场均排名行业第二 [4][44][47] - **橡一科技**：主营药用胶塞，国内市场居行业前三，是国家级专精特新“小巨人” [7][63][68] - **英谷激光**：从事高性能固体激光器研发生产，2024年在超快激光器市场国产厂商中份额排名第四，是国家级专精特新“小巨人” [7][69][85] - **领图电测**：从事智能检测设备和仪器仪表研发生产，主要应用于新能源及3C智能终端领域，客户包括宁德时代、比亚迪等 [7][89] 上市辅导公司分析 - 本周（2026.1.12~1.18）有8家挂牌公司报送上市辅导，平均营收6.70亿元，平均净利润6350.96万元，除一家目标创业板外，其余均目标北交所 [92][93] - **利星科技**：主营PTA、PET上游催化剂与助剂，是国家级专精特新“小巨人”，客户包括恒逸石化、荣盛石化等行业知名企业 [4][94][95] - **绽妍生物**：皮肤屏障修护领域创新企业，是国内首家实现重组贻贝粘蛋白规模化生产的企业，被誉为“中国重组贻贝粘蛋白护肤品领导者” [4][101][102] - **全盛座舱**：业内知名的汽车座椅零部件供应商，客户覆盖佛吉亚、李尔等全球知名座椅厂商及比亚迪、小米、特斯拉等整车品牌 [4][107][108] 市场动态与交易情况 - **交易异常波动**：睿龙科技（军用高端高频覆铜板“小巨人”）本周再次触发交易异常波动，该股近期已多次触发 [5][114][115] - **大宗交易**：本周共发生大宗交易219起，成交金额居前的包括岷山环能（2962.70万元）、伟焕机械（2140.00万元）、中欣晶圆（1880.00万元） [5][116][117] - **协议转让**：本周披露1起特定事项协议转让，涉及顺融科技2666.6666万股，原因为行政划转 [118][119][121] - **要约回购**：本周正合股份、开元环保2家公司开启要约回购 [122][123] - **定增情况**：本周2家公司发布定增预案，6家公司完成增发，实际募资合计1.47亿元 [5][123] - **收购事件**：得邦照明拟收购新三板公司嘉利股份，交易完成后将持有其总股本的67.48% [5] - **成交活跃度**：本周成交金额前十的挂牌公司包括中欣晶圆、岷山环能、恒神股份、中建信息等 [5] 行业数据与趋势 - **IDC行业**：中国IDC行业市场规模在2024年达到6411.6亿元，2020-2024年年均复合增长率约为30% [43] - **基因合成市场**：中国基因合成产品与服务市场规模在2023年约为103.4亿元，预计到2030年将以约14.4%的年复合增长率增长至约265.0亿元 [50] - **激光器市场**：中国紫外激光器2025年预计出货量达62000台，超快激光器市场规模预计2025年达到51.2亿元 [78][80] - **医用橡胶塞市场**：2024年全球医用橡胶塞市场规模约为11.83亿美元，预计2031年将达到16.23亿美元，中国是主要生产国，占全球供应量50%以上 [67]

核心观点 - 报告核心观点为“理性降温，景气度仍是避风港” [1] 监管引导市场回归理性后，市场重心或从题材炒作回归至基本面景气度，高景气板块被视为避风港 [3][12] - 债市情绪改善，但短期收益率进一步向下突破概率有限，10年期国债收益率或围绕1.85%中枢波动，建议重视高票息配置 [2][12] - 股市短期内或仍处于降温阶段，建议待权重抛压减弱后再行布局，并继续关注持有景气度向上的行业 [3][12][13] 重要事件回顾 - 1月14日，沪深北交易所将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100%，旨在适度降低杠杆水平 [9] - 1月15日，央行推出八项结构性货币政策措施，核心举措包括下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，并将结构性工具额度扩大总计约1.1万亿元 [9] - 1月15日，央行发布2025年金融统计数据，全年社会融资规模增量累计为35.6万亿元，比上年多3.34万亿元，12月末M2余额340.29万亿元，同比增长8.5% [9] 周度行情回顾 (1.12-1.18) - **债市**：情绪改善迎来修复，10年期国债收益率短期快速修复 [10] - **A股**：市场冲高回落、表现分化，沪指周度下跌0.45%，Wind全A及中证500、创业板等指数收涨 [10] 监管引导下，沪深300、上证50等宽基ETF一周净赎回超1000亿元，市场量价冲高回落，商业航天、AI应用两大题材熄火 [10] - **港股**：冲高回落总体收涨 [10] - **海外市场**：震荡偏强，美股小幅收跌，欧洲、日韩股市再创新高 [10] 市场展望 - **债市方面**：央行公开市场操作净投放及权益市场降温改善债市情绪 [12] 但本次利率下调集中于再贷款、再贴现等定向工具，并非全面降息，且一季度政府债供给有压力 [2][12] 短期10年期国债收益率或围绕1.85%中枢波动，重视高票息配置，若1月下旬政府债供给扰动减弱，则有望形成中期做多布局机会 [2][12] - **股市方面**：监管为防范过热风险引导市场回归理性，沪深300等权重ETF抛压上升引发指数调整 [3][12] 市场回归理性后有益于指数慢牛及资金重回高景气板块 [12] 短期内指数或仍处于降温阶段，可待权重抛压减弱后再行布局 [13] 建议继续关注并持有景气度向上的行业，如AI硬件、机器人、半导体、新能源、有色、化工、创业板等方向 [3][13] - **海外市场**：或延续震荡偏强走势，但需注意中东地缘风险不确定性上升，可待出现调整后进行布局 [13] A股及债市重要指标跟踪监测 - **市场成交额**：两市日均成交额升至34651亿元，较上周上升6131亿元，创历史新高 [20] - **A股换手率**：市场换手率大幅上升，成交活跃度较高 [20] - **A股估值**：本周A股冲高回落，估值水平小幅回落 [19] - **行业轮动速度**：有所降低，市场热点主要集中于部分题材领域，轮动速度偏低 [20] - **股债性价比**：总体平稳，红利指数、小盘指数的性价比有所回升 [18] - **期限利差与资金松紧度**：近期整体表现平稳 [17][18] 资产配置组合表现 - **国内宏观多资产模型**：截至1月16日，近1年收益率为16.38%，超过基准（40%中证800指数+60%中债总财富指数）的超额收益率为4.78%，近1年夏普比率为2.86，显著超过基准的1.69 [21] - **全球宏观多资产模型**：截至1月16日，近1年收益率为13.15%，超过基准的超额收益率为1.55%，近1年夏普比率为2.22，超过基准的1.69 [22] 下周重点关注 - 1月19日，中国12月经济数据及年度GDP数据 [26] - 1月20日，中国LPR报价 [26]

核心观点 - 报告认为市场加速上涨行情并未结束，但上涨结构预计将从AI应用端转向算力端，电子、通信行业有望加速补涨[3] - 政策预期提升有望提振市场风险偏好，2025年四季度GDP增速预计明显回落，增量政策可能继续出台[3][4] - AI产业链仍是最强主线，同时需关注有景气支撑和热门主题的领域，如存储、储能链、军工、机械设备等[3] 市场观点：政策预期提升，有望提振风险偏好 - 预计2025年第四季度GDP增速将较第三季度明显回落，大致在4.5%左右[11] - 2025年12月出口同比增长6.6%，单月出口金额环比提高约270亿美元，显示较强韧性[12] - 出口增长主要得益于对香港地区、东盟（增速11.15%）、印度（增速22.1%）的出口，以及集成电路（增速47.7%）、汽车（增速71.7%）、船舶（增速25%）等商品[12] - 近期稳增长政策陆续出台，包括国常会提出财政金融协同促内需、消费品以旧换新政策接续、央行结构性降息0.25个百分点、增加支农支小再贷款额度5000亿元、科技创新贷款额度4000亿元等[15] - 2025年12月人民币贷款增加9804亿元，同比多增1402亿元，其中企业中长期贷款增加3300亿元，同比多增2900亿元，居民部门中长期贷款仅微增100亿元，同比少增2900亿元[17] - 12月M2同比增长8.5%，较上月提升0.5个百分点；M1同比增长3.8%，较上月下降1.1个百分点，但余额增加2.6万亿元[17] 行业配置：加速行情并未终结，上涨结构转向算力 - 报告基于行情末期三大观测特征判断，当前成长第一阶段估值修复行情仍未结束[5][20] - **特征一：成长风格及六大成长行业需同时创本轮新高**。截至2026年1月12日，电力设备指数收盘价为10649点，距离其本轮高点（2025年11月13日的10950点）仍有约3%的上涨空间，不满足同创新高条件[5][23] - **特征二：加速期强势行业应与前期强势行业高度重合（强者恒强）**。本轮加速期（假设起点为2025年12月17日）之前，通信、电子为强势行业；但加速期内（至2026年1月12日），国防军工、传媒涨幅居前（分别涨34%、29%），而通信、电子同期涨幅分别为12%、15%，不符合强者恒强特征[5][24][26] - 若按强者恒强特征推演，前期强势的通信、电子行业有加速补涨可能，预计后续上涨空间不低于10%[5][26] - **特征三：成长风格及主线行业换手率触及本轮高点**。截至2026年1月14日，成长风格换手率为6.5%，接近本轮高点6.9%；但通信行业换手率仅为4.0%，距离本轮高点6.6%仍有较大差距，不满足条件[5][27] - 配置上建议关注两条主线：1) **AI产业链**，特别是算力（如CPO/PCB）、配套（光纤/液冷/电源设备）有望迎来加速补涨，应用端（机器人/游戏/软件）可能高位震荡[32]；2) **景气支撑或事件催化领域**，包括存储（受供给扰动价格大涨）、储能链（海外需求超预期）、军工（商业航天及地缘政治催化）、机械设备（工程机械景气改善及机器人等辐射）等[33]

核心观点 - 报告长期研判认为中国优势资产将“春水长流”，长牛根基未动摇，短期情绪平缓后将继续向好 [3][7][11] - 报告中期节奏判断准确，2025年11月提示年底震荡，12月提示筑底，2026年1月行情强势上涨验证了其判断 [3][10] - 市场若转入震荡，参考2025年7-8月经验，景气主线将延续，行业内部可能出现高低切换，并有望出现新主线承接资金 [7][12][14] 市场环境与资金面分析 - 市场情绪高涨，融资余额占全A自由流通市值比重接近十年新高，成交额一度接近四万亿元 [7][11][16] - 为呵护市场健康运行，融资保证金最低比例从80%提高至100% [7][16] - 市场波动率升至2025年8月以来高位，宽基ETF出现大额赎回，但行业与主题ETF仍持续获得申购 [9][18][20][21] 配置方向：“三驾马车” - **成长核心资产：恒生互联网** 胜率受益于平台经济支持、企业放权、AI潜在催化、中美关系改善及人民币升值带来的被动外资流入 [5][13] - **全球竞争优势：奔马资产（奔马50）** 胜率受益于全球景气复苏、政策支持及机构资金流入，赔率性价比高，具体关注：1）AI强产业趋势；2）高端制造受益全球投资周期；3）北美地产链（中美缓和+出海优势）；4）中游资源品（供给侧反内卷+外需回升）[5][13] - **成长新兴赛道：马斯克链映射** 产业端催化叠加边际资金轮动，短期重点关注AI应用、地下交通；底部布局思路关注地下交通、算力、人形机器人；情绪趋势上行思路关注脑机接口、AI应用 [5][13] 行业与风格展望 - 景气逻辑未变的方向在震荡期仍将维持强势，例如2025年7-8月的科技和周期风格在主升段和震荡期均为表现最优风格（成长风格主升段涨23%，震荡期涨4%；周期风格主升段涨15%，震荡期涨3%）[7][14][23] - 前期领涨行业（通信、电子、有色金属）仍是核心主线，但行业内部存在高低切换诉求，例如：有色金属从稀土、贵金属切换至工业金属、锂钴镍；电子从消费电子切换至存储、半导体设备 [4][14][23] - 新主线（如电新）有望承接新资金及部分高低切换流出的资金 [4][14] 主题拥挤度跟踪 - 截至2026年1月12-16日当周，马斯克产业链映射主题中，商业航天和卫星互联网拥挤度高达317%，但较上周分别回落50%和62%，处于高位回落状态 [26] - AI应用主题拥挤度为122%，较上周上升21%，连续上升周数待确认，近五年历史分位数为78%，处于中高位上行状态 [26] - 算力主题拥挤度为110%，较上周上升8%，近五年历史分位数为17%，处于低位企稳状态 [26] - 地下交通主题拥挤度为47%，较上周上升5%，近五年历史分位数为17%，处于低位 [26]

核心观点 - 报告认为，尽管市场投机情绪降温，但牛市共识依然存在，指数可能进入斜率放缓的“慢牛”阶段 [1] - 监管通过上调融资保证金比例等措施引导市场回归理性，资金正从题材炒作回流至高景气主线 [1][12] - 权益市场后续应关注兼具业绩支撑与高弹性的品种，如AI算力、有色金属及电子（功率半导体、半导体设备） [2][47][48] - 可转债市场估值已处于历史高位，计入了过多正股线性上涨的预期，需警惕正股震荡带来的估值压缩风险，尤其是存在强赎预期的偏股型品种 [2][3][53][60] 市场回顾：回归理性 - **市场表现**：2026年1月12日至16日，类权益市场冲高回落，万得全A收盘于6770.79点，较1月9日上涨0.49%，中证转债同期上涨1.08% [1][9] - **政策引导**：1月14日，交易所将融资保证金最低比例由80%提升至100%，旨在引导市场有序运行，降低潜在波动 [1][12] - **资金流向**：1月15-16日，宽基ETF大幅净流出910亿元，其中沪深300ETF华泰柏瑞单日净流出超200亿元，成交额放量至约250亿元，显示市场主动修正非理性行为 [1][16] - **情绪与风格**：市场隐含波动率显著回落，沪300ETF IV指数历史分位数从1月12日的80%降至16日的48%，行情从商业航天、AI应用等题材回归至半导体、光模块、有色金属等高景气主线 [1][19][20] 权益市场策略：关注绩优与高弹性主线 - **市场趋势**：万得全A围绕5日均线波动，位于10日均线上方，牛市趋势未被破坏，后续可能呈现两种情景：一是震荡反弹中兑现情绪发酵，上涨斜率放缓；二是缩量下跌至前期高点后，资金重新进场 [1][39][40] - **资金偏好**：1月14日后，预增指数继续上涨而预亏指数大幅回落，同时2025年高波动率行业在当周涨幅较大，显示资金在追求业绩安全边际的同时并未放弃弹性 [2][43] - **主线方向**：AI算力、有色金属作为高景气主线，兼具业绩与弹性，有色金属业绩预告预喜率达90%，电子预喜率为51.35% [47] - **轮动线索**：电子行业在1月14-16日大幅上涨且拥挤度下降，呈现筹码惜售特征，功率半导体、半导体设备相关品种值得关注；通信、有色和电力设备拥挤度上升但涨幅较小，显示多空博弈；军工、传媒大跌，参与难度较大 [2][48] 可转债市场：估值高企，警惕风险 - **估值水平**：截至2026年1月16日，转债估值处于历史高位，以反比例模型估算，平价80元至130元对应的估值中枢历史分位数（2017年起）均在99.5%至100%之间 [25][28][29] - **风险来源**：偏股型转债估值已计入较多正股线性上涨的预期，平价130元以上的平均转股溢价率超过20%，一旦正股转向震荡，估值有回落风险，历史案例可参考2020年5月及2023年2月 [2][53][56] - **强赎风险**：估值风险可能首先在存在强赎预期的偏股型标的中爆发，1月底将有19只转债（规模约百亿元）结束不赎回窗口期，重新累积强赎进度，当前累积进度达5天及以上的标的约有20只，规模超150亿元 [2][60][63][67] - **策略建议**：在参与偏股型品种时，需在仓位控制和强赎预期判断上更加严格；高估值环境下，低价转债防御属性不强，2025年下半年以来最大回撤达4.1%，投资效率（卡玛比率、夏普比率）相对较低 [3][67][69][70] 市场风格与行业表现 - **风格特征**：1月12-16日，中小盘品种占优，中证500、中证1000、中证2000分别上涨2.18%、1.27%、0.94%，而上证50、沪深300分别下跌1.74%、0.57% [74] - **行业涨跌**：计算机、电子行业涨幅靠前，国防军工、房地产、农林牧渔跌幅较大 [74][77] - **红利表现**：中证红利指数本周下跌1.78%，跑输万得全A，其股息率与10年期国债收益率差值从1月9日的2.75%升至3.09% [79][81] 中观产业景气观察 - **价格上涨**：国产电池级碳酸锂价格周环比大幅上涨12.72%，白银价格周环比上涨11.59%，LME锡现货结算价周环比上涨11.01%，DRAM现货平均价周环比上涨9.32% [82][84] - **景气下行**：六大发电集团日均耗煤量周环比大幅下降9.20%，新能源汽车产量月环比下降8.60%，波罗的海干散货指数(BDI)周环比下降7.17%，电解锰平均价周环比下降3.05% [82][91] 可转债市场观察 - **行业表现**：1月12-16日，转债市场中传媒、电子、计算机等科技转债表现突出，分别上涨4.62%、4.62%、4.29%，机械设备、汽车等高端制造转债也涨幅靠前 [105][110] - **价格结构**：全市场转债价格中位数升至139.07元，140元以上价位转债占比最高，达47.11% [106][108] - **供给情况**：2026年开年至1月16日，转债市场累计发行规模28.79亿元，处于近年较低水平，当周尚太转债（17.34亿元）、耐普转02（4.50亿元）发行 [111] 海外市场动态 - **美联储博弈**：美国司法部对美联储主席鲍威尔展开刑事调查，叠加其任期将满，引发市场对美联储独立性削弱的担忧，交易员对年内降息预期从52个基点回撤至46个基点 [32][37] - **关税政策**：特朗普政府宣称将对与伊朗“做生意”的国家加征25%关税，并对特定半导体进口加征关税，引发贸易政策不确定性 [34] - **地缘与商品**：伊朗局势一度推高原油价格，但随后缓和；受“高市交易”（日本提前选举预期）影响，日元汇率走弱，日债利率上行；伦敦白银全周大涨12.9%，但波动剧烈 [35][37] - **关注重点**：短期需关注1月20日美国最高法院对关税的裁决及下一任美联储主席人选披露 [38]

核心观点 - 报告核心观点认为，“AI+”逻辑将催化港股估值优化，同时消费格局变化下各行业新龙头地位趋稳，建议积极拥抱互联网&科技及新兴消费两条主线[3] 1. 周观点：行业动态与趋势 1.1 阿里千问APP重大更新 - 阿里千问APP于1月15日进行了上线以来最大规模的版本更新，主要围绕生活服务和任务处理两大方向[1][8] - 生活服务方面：千问主聊天界面首批接入淘宝闪购、支付宝、淘宝、飞猪、高德等阿里业务，用户可直接通过对话完成点外卖、购物、订机票酒店及支付，后续还将接入淘票票、大麦等业务[1][8] - 办事方面：APP首页上线“任务助理”功能，以“胶囊”形式呈现，能处理打电话订餐厅、撰写调研报告、处理财务文件等多步骤复杂任务，目前处于定向邀测阶段[1][8] - 与较早推出的豆包APP（已突破1亿日活跃用户）相比，千问虽上线较晚，但更强调任务完成的质量和实际价值，通过深度整合Qwen开源模型与阿里生态资源，打造“模型能力+生态履约”的独特优势，初期主要吸引高知、高学历及技术敏感型用户[9] 1.2 2025年第四季度移动应用出海表现 - 据Sensor Tower数据，2025年第四季度，字节跳动旗下TikTok与CapCut在非游戏出海应用的收入、下载及月活跃用户榜上均位列冠亚军[2][11] - 收入表现：短剧和AI影像工具创收能力突出。2025年全球短剧应用内购收入突破28亿美元，同比涨幅高达116%。2025年Q4非游戏应用出海收入榜TOP20中，短剧应用占据一半席位。影像工具中，美图（Meitu）依托AI视频与图片编辑能力升级，季度收入环比增长48.5%[2][11] - 下载量表现：受年终促销与假期娱乐需求推动，AliExpress（阿里巴巴）下载量环比增长约12%。昆仑万维旗下FreeReels下载量环比激增约580%，跃升至下载榜第7位。短剧应用ShortMax下载量环比增长超过130%[14] - 活跃用户表现：跨境电商平台Temu、SHEIN和AliExpress稳居活跃用户榜前列。WPS Office活跃用户规模环比增长2.8%[16][19] 2. 市场回顾 2.1 港股市场表现 - 本周（2026年1月12日至1月16日）港股主要指数普涨：恒生指数上涨2.34%，恒生科技指数上涨2.37%，国企指数上涨1.90%[20][25] - 行业板块方面：非必需性消费业（+5.67%）和必需性消费业（+1.84%）在12个恒生行业指数中分别排名第1和第7位。本周涨幅最大的板块为非必需消费业（+5.67%），跌幅最大的板块是电讯业（-1.34%）[21] - 港股通标的涨幅前五为：昊天国际建投（+68.83%）、中庆股份（+49.12%）、亿华通（+30.08%）、友宝在线（+29.31%）、新世界发展（+26.60%）[24] 2.2 美股及中概股市场表现 - 本周美股主要指数下跌：道琼斯工业平均指数下跌0.29%，标普500指数下跌0.38%，纳斯达克综合指数下跌0.66%，纳斯达克100指数下跌0.92%。纳斯达克中国金龙指数逆势上涨0.32%[28][30] - 中资股行业指数方面：中资股可选消费（+0.19%）和中资股日常消费（+6.53%）在10个wind中资股行业中分别排名第6和第2位。本周涨幅最大的板块为中资股材料（+17.34%），跌幅最大的板块为中资股医疗保健（-9.37%）[29] - 中概股涨幅前五为：1药网（+83.44%）、课标科技（+55.20%）、星图国际（+43.73%）、燃石医学（+37.38%）、团车（+35.59%）[33] 3. 公司公告与新闻资讯 3.1 餐饮行业 - 柠檬茶品牌“林里LINLEE”完成数千万A轮融资，估值近10亿元，门店数已达1900+，覆盖31个省，200+城市，2025年GMV总额27亿元[37] - 餐酒吧品牌COMMUNE幻师向港交所递交上市申请，2024年营收10.74亿元，同比增长27.1%；截至2025年9月30日在全国40个城市运营112家直营餐酒吧[37] - 老乡鸡第三次向港交所递交招股书，门店数已达1700多家，2025年1-8月实现营收45.78亿元，同比增长10.9%；净利润3.71亿元，同比增长11.8%[38] 3.2 旅游行业 - 去哪儿旅行数据显示，随着寒假开始，春节出行预订启动。春节期间热门城市酒店预订量同比涨七成，亲子游占比超三成。拥有特色民俗、非遗体验的宝藏小城（如安徽黄山、江西景德镇）酒店预订翻番。寒假至春节期间，海南酒店预订量同比去年增超1.5倍[40] - 北京环球度假区官宣2026年将迎来开园五周年，并以“环球五周年，任你超无限”为主题，携九大主题活动贯穿全年[40] 3.3 酒店行业 - 富丽敦酒店集团在中国市场推介旗下四家经典酒店，体现了集团对中国市场的高度重视[41] - 绍兴苏宁希尔顿酒店及公寓正式开业，酒店拥有347间客房及套房，设计融合绍兴古越文化与水乡风情[43] 3.4 科技与互联网行业 - 中国科学院广州地球化学研究所成功研制首台国产纳米晶体结构快速解析仪，实现了从硬件到软件的全流程自主可控[43][44] - DeepSeek创始人梁文锋与北京大学研究人员共同发表论文，提出一种名为Engram的新训练技术，可突破GPU内存限制，提升模型处理长上下文和复杂推理的效率，并在一个拥有270亿参数的模型中验证了其有效性[44][45] - 千问APP全面接入淘宝闪购和支付宝AI付，实现“一句话点外卖”等便捷生活服务[46] 4. 投资建议 - 报告建议积极拥抱两条投资主线：互联网&科技行业，以及内需消费[3] - 互联网&科技行业受益标的：积极拥抱AI、资本开支增加的阿里巴巴-W、腾讯控股、快手-W、美团-W等[3] - 内需消费受益标的：所处行业上行驱动力较强且基本面稳固、成长空间大的公司，包括毛戈平、蜜雪集团、老铺黄金，泡泡玛特、同程旅行、小菜园等[3]