财务表现 - 2024年公司实现营业收入318.02亿元，同比+22.4% 归母净利润40.6亿元，同比+31.4% 扣非后归母净利润39.9亿元，同比+26.9% [1] - 24Q4营业收入81.7亿元，同比/环比+17.3%/-3.5% 归母净利润8.2亿元，同比/环比-23.2%/-25.0% [1] - 25Q1营业收入84.1亿元，同比/环比+15.3%/+2.9% 归母净利润10.4亿元，同比/环比+0.5%/+26.9% [1] 行业动态 - 2024年全球轮胎销量18.56亿条，同比+1.9% 其中配套市场销售4.54亿条，同比-2.4% 替换市场销售14.02亿条，同比+3.3% [2] - 公司全年轮胎产量7481万条，同比+1618万条/+27.6% 销量7216万条，同比+1637万条/+29.3% [2] - 24Q4轮胎产量2018万条，环比+97万条 销量1828万条，环比-106万条 [2] - 25Q1轮胎产量1988万条，环比-30万条 销量1937万条，环比+110万条 [2] 成本与毛利率 - 24Q4四项主要原材料综合采购价格同比/环比分别+21.7%/+7.6% 导致毛利率25.3%，同环比分别-8.3/-2.4pct [3] - 25Q1轮胎销售均价环比-2.4% 原材料采购价格环比-7.9% 毛利率24.7%，环比-0.5pct [3] 产能规划 - 公司规划建设年产能2765万条全钢子午胎 1.06亿条半钢子午胎 44.7万吨非公路轮胎 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖广钢气体，给予“增持”评级 [3][12] 报告的核心观点 - 广钢气体2025年第一季度营收同比增长但利润下滑，产能释放支撑收入增长，行业扰动压制利润表现，盈利拐点有望临近 [1][2] - 公司技术壁垒坚实、产能释放在即、原料无忧，“技术壁垒+产能释放+供应链安全”三重优势驱动下有高确定性成长潜力 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025年第一季度营收5.48亿元，同比+18.95%，环比-9.37%；归母净利润0.56亿元，同比-15.95%，环比-15.33%；扣非归母净利润0.49亿元，同比-24.42%，环比-18.49% [1] - 预计2025 - 2027年营收分别为26.12/32.21/39.43亿元，EPS分别为0.27/0.38/0.5元 [3] - 2023 - 2027年营业收入增长率分别为19.20%、14.60%、24.16%、23.31%、22.45%；归属母公司净利润增长率分别为35.73%、-22.42%、43.07%、41.81%、32.27% [4] 盈利分析 - 2025Q1营收同比增长受益于电子大宗气体多个新增产能项目投产，扣非归母净利润同比大幅下滑受毛利率下滑及费用率上升影响 [2] - 毛利率同比下降4.99pcts至25.75%，2025Q1整体毛利率环比回升1.36pcts，氦气业务负面影响基本出清 [2] - 销售/管理/财务/研发费用率分别为1.70%/7.99%/1.23%/4.82%，同比-0.09/+0.31/+2.43/-0.62pcts，环比-0.11/+1.24/-0.05/+0.60pcts，总费用率同比上升2.03pcts、环比上升1.68pcts，财务费用同比增加较多因上年同期利息收入基数较高 [2] 公司优势 - 研发方面形成覆盖制气、储运、数字化运营及下游应用的完整技术体系，自主制氮装置核心指标达国际领先水平，掌握多项关键技术，实现全部制气现场远程集中控制 [3] - 产能方面短期多项重大项目二期预计2025H2集中投产，长期规划未来5年计划年资本开支超10亿 [3] - 供应链方面与卡塔尔签订20年氦气采购协议并规划大规模储备，正与美国供应商洽谈补充来源，原料保障能力稳健 [3] 市场表现 - 2025年4月29日收盘价10.59元，12个月股价区间7.08 - 11.62元，总市值13972.43百万元，总股本1319百万股，日均成交量13百万股 [6] - 1M、3M、12M绝对收益分别为-7%、7%、5%，相对收益分别为-3%、8%、0% [9]

1Q25业绩表现 - 1Q25营业收入53.5亿元（yoy+12.3%），归母净利润7.6亿元（yoy-3.3%）[1] - 净利率同比-2.3pct至14.2%，毛利率同比-5.5pct至22.9%，主因新工厂产能爬坡影响[2] - 期间费用率同比-2.0pct至5.4%，其中销售/管理/研发费用率分别同比-0.1/-1.5/+0.2pct至0.4%/3.7%/1.8%[2] 产品量价与客户结构 - 1Q25运动鞋销量0.49亿双（yoy+8.24%），人民币单价109元（yoy+3.8%）[2] - 新客户阿迪达斯、NewBalance与On等持续贡献增量，推动销量增长优于单价[2] - 员工人数增至18.4万人（yoy+17.0%），反映产能扩张需求[2] 运营与现金流 - 存货36.7亿元（yoy+12.5%），应收账款33.1亿元（yoy+15.3%），主因工厂备货与扩产[2] - 经营活动现金流净流入12.1亿元（yoy+12.9%），显示经营效率改善[2] 产能扩张战略 - 收购越南石定鞋业（2303.8万元）、中山国际投资（2825.0万元）、百鹊鞋业（1611.3万元）100%股权[3] - 三家企业将优化越南鞋面生产资源，预计1-2年内发挥产能协同效应[3] 盈利预测与估值 - 维持2025-27年净利润预测为43.2/49.5/56.1亿元[4] - 基于可比公司25年PE均值12.7倍，给予公司25年21.8倍PE，目标价80.82元[4]

部分新客户表现优异销量增长带动收入增长双位数，新厂爬坡拖累毛利率。2025 年第一季度公司实现 营业收入53.53 亿元，同比增长12.3%，主要受阿迪达斯、昂跑、NB 等新客户订单销量增长驱动；归母 净利润7.62 亿元，同比下滑3.2%。毛利率同比下滑5.5 百分点至22.9%，主要受新投产工厂效率爬坡影 响，继2024 年上半年和下半年各投产2 家成品鞋工厂之后，2025年第一季度2 家成品鞋工厂已经投产。 期间费用率同比优化2.0 百分点，其中财务费用率同比下降0.6 百分点至-0.5%，主要受益于汇兑收益增 加，今年Q1 汇兑收益为900 万，去年同期损失1700 万；此外管理费用率同比-1.5百分点至3.7%。在毛 利率承压影响下，营业利润率同比-3.4 百分点至17.6%，归母净利率同比-2.3 百分点至14.2%。 销量保持高个位数快速增长，新老客户结构更加均衡。拆分量价来看，Q1 销售运动鞋0.49 亿双，同比 +8.2%，Asp 约108.4 元人民币，同比+3.8%（美元口径约+2.7%），单价提升预计主要源于高单价品牌 占比提升。分客户看，预计阿迪达斯、昂跑、NB 等新客户订单销量增速 ...

纪要涉及的公司和行业 - 公司：福莱特 - 行业：光伏玻璃行业 核心观点和论据 业绩表现 - 2025 年一季度扭亏为盈，净利润达 1.06 亿元，得益于光伏玻璃价格上涨及内部降本增效措施；但营收同比下降 28.76%至 40.79 亿元，综合毛利率降至 11.72%，因光伏玻璃价格同比大幅下降[2][4] - 截至 2025 年 3 月 31 日，公司总资产为 430 亿元，净资产为 218 亿元，与上年末基本持平[4] - 今年一二月与去年底差异不大，1 月延续 12 月价格影响，2 月略有提涨，多处于盈亏平衡或轻微亏损状态，3 月整体盈利回正[14] 产能进展 - 在产产能为 19,400 吨/天，国内包括安徽四期 2,400 吨和南通项目 4,800 吨；海外印尼项目预计今年 6 月开工，2027 年投产，规划两座 1,600 吨窑炉，后续视情况决定是否扩建[2][5][10] - 行业内目前在建产能约 1 万吨，公司在建产能 7,000 多吨[35] - 国内有 7,000 多吨待点火产能，点火节奏待定[2][11] - 去年整体冷修产能为 3,600 吨，目前冷修做前期方案，后续点火时间不确定，若市场好优先考虑新窑炉点火[34] 出货量预期 - 一季度出货量与去年四季度基本持平，全年出货量受新增产能节奏影响，时间待定[6][27] 需求和库存 - 一季度出货好，预计 5 月组件端需求略有下降，导致玻璃需求波动；公司库存约 20 天，低于行业平均的 25 - 30 天[2][7] 价格走势 - 光伏玻璃价格正在协商，预计 5 月初确定；一季度价格上涨使公司盈利改善；3 月提价幅度约 1.5 - 2 元[2][8][25] - 二季度及下半年价格受供需影响，全球供给约 10 万吨，对应组件需求约 55 - 60GW，4 月组件排产接近 60GW，5 月预计下降，供给充裕；下半年需求由集中式释放及海外新兴市场带动[28] 降本增效 - 实施管理、行政及生产运营端等降本增效措施，效果积极；一季度费用同比下降[2][9] - 成本下降归功于内部降本增效措施，包括工艺端和配方端优化，将持续推进[12] - 降本增效措施继续实施，包括工艺调整提升成品率、原材料成本下降等；目前综合成品率约 87 - 88%，与去年相比有所提升，但总体提升空间有限[13] 海外项目 - 印尼项目进展顺利，预计 2027 年投产，将影响集团营收和利润[2][3][10][36] - 越南工厂主要出口美国，受关税影响较小，产能约 2000 吨，对集团影响不大；北美收入占比约 6%，为越南直接出口美国部分[2][33] - 公司海外销售占比约 20%，盈利能力高于国内，未来几年占比有望提升[3][36] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2025 年中国光伏新增装机达 59.7 吉瓦，同比增长 30.5%，3 月新增装机 20.24 吉瓦，同比增长近 80%[4] - 石英砂自供比例为 70%，2025 年计划新开十三号矿，届时评估是否提升自供比率[15] - 澄清剂 t 价格趋于稳定并可能稍有回落，配方可能调整，但仍以使用 t 为主[16] - 去年行业出清明显，五六百吨以下小产能冷修或停产，未来新点火产能分散[17] - 国内再投产无具体时间节点，观望市场需求和盈利状况[18] - 越南整体盈利略好于国内，价格有溢价；东南亚双反调查税率高，对越南工厂出口美国影响有限[19] - 下游组件厂商因东南亚 90 天关税豁免期加速抢出口[20] - 越南基地库存健康，出货地点从东南亚四国转向美国；一季度出货量与去年四季度变化不大，因库存不多且满产[21][22] - 海外价格相对国内有溢价，美国市场相对东南亚市场溢价更高；去年 6 月以来光伏组件和电池厂减产影响东南亚市场需求，越南出口更多转向美国[23][24] - 去年全年资产减值额约 3 亿多元，今年预计无特别大资产减值准备；去年年底提取资产减值准备后，一季度压力减少[30][31] - 应对越南产能美国对等关税，通过降低成本、提高产品质量、增强议价能力；暂时加征 10%关税协商价格时已考虑，承担方式因客户而异[32] - 海外客户对产品要求高，公司与全球前十大客户深度合作占比 90%，其他厂商进入海外市场面临审批和资金挑战，目前真正出货厂商约三家[37][38][39]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价80.82元 [1][5][7] 报告的核心观点 - 华利集团1Q25业绩显示营收增长但归母净利润下降，盈利能力短期受新工厂产能爬坡影响，后续有望受益于产能提升推动业绩释放，新客户拓展与老客户份额提升将巩固竞争优势 [1] - 产品量价齐升，新客户持续贡献增量，预计2Q25旺季业绩进一步增长 [2] - 新工厂产能爬坡拖累盈利能力，但经营效率稳步改善，销售回款增加带动经营活动现金流净流入增长 [3] - 收购三家越南鞋业企业，中期产能释放可期，有望提升公司在全球鞋类制造市场份额 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 1Q25营业收入53.5亿元（yoy+12.3%），归母净利润7.6亿元（yoy - 3.3%） [1] - 1Q25运动鞋销量0.49亿双（yoy+8.24%），人民币单价109元（yoy+3.8%） [2] 盈利能力 - 1Q25净利率同比 - 2.3pct至14.2%，毛利率同比 - 5.5pct至22.9%，主要因新工厂投产初期效率爬坡，员工人数增至18.4万人（yoy+17.0%） [3] - 报告期内期间费用率同比 - 2.0pct至5.4%，其中销售/管理/研发费用率分别同比 - 0.1/-1.5/+0.2pct至0.4%/3.7%/1.8% [3] 资产情况 - 报告期内存货为36.7亿元（yoy+12.5%），应收账款为33.1亿元（yoy+15.3%），主因工厂产能爬坡的备货与扩产所致 [3] - 销售回款增加带动经营活动现金流净流入12.1亿元（yoy+12.9%） [3] 收购情况 - 1Q25分别以2303.8万元、2825.0万元、1611.3万元收购越南石定鞋业、中山国际投资以及百鹊鞋业100%股权，用于优化越南鞋面生产资源，三家公司一季度起纳入合并报表范围 [4] 盈利预测与估值 - 维持预测2025 - 27年净利润为43.2/49.5/56.1亿元 [5] - 基于可比公司25年Wind一致预期PE均值为12.7倍，考虑公司客户群有望持续拓展，行业龙头地位稳固，给予25年21.8倍PE，维持目标价80.82元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|20,114|24,006|27,628|31,566|35,726| |+/-%|(2.21)|19.35|15.09|14.25|0.00| |归属母公司净利润(人民币百万)|3,200|3,840|4,317|4,945|5,610| |+/-%|(0.86)|19.99|12.42|14.55|13.45| |EPS(人民币，最新摊薄)|2.74|3.29|3.70|4.24|4.81| |ROE(%)|22.61|23.60|25.01|27.38|27.90| |PE(倍)|18.96|15.80|14.06|12.27|10.82| |PB(倍)|4.02|3.48|3.55|3.19|2.86| |EV EBITDA(倍)|11.14|9.03|7.98|6.97|5.97|[6] 季度盈利预测营收拆分 |(百万元)|2024Q1|2024Q2|2024Q3|2024Q4|2025Q1|2025Q2E|2025Q3E|2025Q4E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |总收入|4764.9|6707.0|6039.4|6495.1|5353.1|7750.0|6998.4|7526.5| |yoy|30.2%|20.8%|18.5%|11.9%|12.3%|15.6%|15.9%|15.9%| |qoq|-17.9%|40.8%|-10.0%|7.5%|-17.6%|44.8%|-9.7%|7.5%| |销量（亿双）|0.46|0.62|0.55|0.60|0.49|0.71|0.65|0.68| |yoy|17.9%|19.2%|22.2%|11.7%|6.5%|14.5%|18.2%|13.1%| |qoq|-15.0%|34.8%|-11.3%|9.9%|-18.9%|44.9%|-8.5%|5.1%| |单价（元）|103.6|108.2|109.8|107.5|109.2|109.2|107.7|110.1| |yoy|10.3%|1.3%|-3.0%|0.2%|5.5%|0.9%|-1.9%|2.5%| |qoq|-3.5%|4.4%|1.5%|-2.1%|1.6%|-0.1%|-1.4%|2.3%| |营业成本|3767.3|5240.1|4799.2|5209.8|4417.8|5600.0|5065.9|5499.3| |yoy|23.4%|22.4%|17.9%|14.6%|17.3%|6.9%|5.6%|5.6%| |qoq|-17.2%|39.1%|-8.4%|8.6%|-15.2%|26.8%|-9.5%|8.6%| |总毛利|997.7|1467.0|1240.2|1285.3|935.4|2150.0|1932.5|2027.1| |yoy|16.7%|3.9%|-8.1%|-16.1%|-6.3%|46.6%|55.8%|57.7%| |qoq|-34.8%|47.0%|-15.5%|3.6%|-27.2%|129.9%|-10.1%|4.9%| |总毛利率|20.9%|21.9%|20.5%|19.8%|17.5%|27.7%|27.6%|26.9%| |yoy(pct)|-2.4|-3.6|-5.9|-6.6|-3.5|5.9|7.1|7.1| |qoq (pct)|-5.4|0.9|-1.3|-0.8|-2.3|10.3|-0.1|-0.7| |费用率|7.3%|6.4%|7.4%|4.6%|5.9%|6.5%|6.6%|6.1%| |销售费用率|0.5%|0.3%|0.3%|0.2%|0.4%|0.3%|0.3%|0.3%| |管理费用率|5.2%|5.0%|5.7%|2.3%|3.7%|4.7%|4.8%|4.2%| |研发费用率|1.7%|1.1%|1.4%|2.1%|1.8%|1.5%|1.5%|1.6%| |费用率 yoy(pct)|1.5|1.9|1.0|-0.2|-1.4|0.1|-0.7|1.5| |销售费用率|0.0|-0.1|-0.1|0.0|-0.1|0.0|0.1|0.0| |管理费用率|1.8|2.2|1.3|-1.0|-1.5|-0.3|-0.9|1.9| |研发费用率|-0.3|-0.2|-0.2|0.7|0.2|0.4|0.1|-0.5| |费用率 qoq(pct)|2.5|-0.9|0.9|-2.8|1.3|0.6|0.1|-0.5| |销售费用率|0.3|-0.1|-0.1|0.0|0.1|0.0|0.0|-0.1| |管理费用率|2.0|-0.2|0.7|-3.4|1.4|1.0|0.1|-0.6| |研发费用率|0.3|-0.6|0.3|0.7|-0.3|-0.3|0.0|0.1| |归母净利润|787.5|1090.9|964.9|997.1|761.9|1270.0|1120.0|1165.1| |yoy|63.7%|11.9%|16.1%|9.2%|-3.3%|16.4%|16.1%|16.9%| |qoq|-13.8%|38.5%|-11.6%|3.3%|-23.6%|66.7%|-11.8%|4.0%| |净利率|16.5%|16.3%|16.0%|15.4%|14.2%|16.4%|16.0%|15.5%| |yoy(pct)|3.4|-1.3|-0.3|-0.4|-2.3|0.1|0.0|0.1| |qoq(pct)|0.8|-0.3|-0.3|-0.6|-1.1|2.2|-0.4|-0.5| |EPS|3.00|3.10|3.22|3.29|3.27|3.42|3.56|3.70|[12] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价(当地币种)|市值(当地币种，百万)|PE(倍) 2025E|PE(倍) 2026E| |----|----|----|----|----|----| |2313 HK|申洲国际|53.25|80,046.59|10.8|9.5| |603055 CH|台华新材|9.56|8511.2|9.6|8.0| |002003 CH|伟星股份|11.35|13266.9|17.6|15.8| |平均|||12.7|11.1|[13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收和归母净利润同比下滑，主要因机床行业下游需求偏弱、价格竞争激烈及其他收益下滑 [2] - 2025Q1公司毛利率和销售净利率下降，期间费用率微降，持续增加研发投入巩固龙头产品优势 [3] - 公司产能处于爬坡进程，高端数控机床智能化生产基地项目1号厂房已投入使用，正提升广东子公司产能、筹划海外产能和全球营销布局 [4] - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测，当前股价对应动态PE分别为16/13/11倍 [4] 相关目录总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3,323|3,352|3,870|4,471|5,168| |同比（%）|4.59|0.85|15.46|15.53|15.59| |归母净利润（百万元）|609.48|522.99|641.03|759.63|895.60| |同比（%）|17.06|(14.19)|22.57|18.50|17.90| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.17|1.00|1.23|1.46|1.72| |P/E（现价&最新摊薄）|16.49|19.21|15.68|13.23|11.22| [1] 2025Q1财务情况 - 营收7.40亿元，同比 - 2.17%；归母净利润0.99亿元，同比 - 24.17%；扣非归母净利润0.85亿元，同比 - 20.35% [2] - 毛利率25.93%，同比 - 2.54pct；销售净利率13.37%，同比 - 3.88pct；期间费用率10.85%，同比 - 0.08pct [3] 产能布局 - 高端数控机床智能化生产基地项目1号厂房于2024Q4投入使用，正提升广东子公司产能，筹划海外产能，完成德国和塞尔维亚子公司筹建 [4] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）| | | | | |流动资产|3,611|5,552|6,220|8,319| |非流动资产|1,125|1,063|1,000|946| |资产总计|4,736|6,615|7,219|9,265| |流动负债|1,923|3,131|2,936|4,065| |非流动负债|108|138|178|198| |负债合计|2,032|3,269|3,114|4,264| |归属母公司股东权益|2,703|3,344|4,103|4,999| |所有者权益合计|2,705|3,346|4,105|5,001| |利润表（百万元）| | | | | |营业总收入|3,352|3,870|4,471|5,168| |营业成本(含金融类)|2,435|2,801|3,229|3,722| |净利润|523|641|760|896| |归属母公司净利润|523|641|760|896| |现金流量表（百万元）| | | | | |经营活动现金流|249|2,416|32|1,881| |投资活动现金流|203|23|24|16| |筹资活动现金流|(145)|29|38|17| |现金净增加额|311|2,468|94|1,914| |重要财务与估值指标| | | | | |每股净资产(元)|5.18|6.41|7.86|9.58| |ROIC(%)|19.05|21.22|20.20|19.37| |ROE - 摊薄(%)|19.35|19.17|18.51|17.92| |资产负债率(%)|42.90|49.42|43.13|46.02| |P/E（现价&最新股本摊薄）|19.21|15.68|13.23|11.22| |P/B（现价）|3.72|3.01|2.45|2.01| [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收和归母净利润同比下滑，主要因机床行业下游需求偏弱、价格竞争激烈及其他收益下滑 [2] - 2025Q1公司毛利率和销售净利率下降，期间费用率微降，持续增加研发投入巩固龙头产品优势 [3] - 公司产能处于爬坡进程，高端数控机床智能化生产基地项目1号厂房已投入使用，正提升广东子公司产能、筹划海外产能和全球营销布局，有望巩固行业龙头地位和提高品牌全球影响力 [4] - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测，当前股价对应动态PE分别为16/13/11倍 [4] 相关目录总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3,323|3,352|3,870|4,471|5,168| |同比（%）|4.59|0.85|15.46|15.53|15.59| |归母净利润（百万元）|609.48|522.99|641.03|759.63|895.60| |同比（%）|17.06|-14.19|22.57|18.50|17.90| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.17|1.00|1.23|1.46|1.72| |P/E（现价&最新摊薄）|16.49|19.21|15.68|13.23|11.22| [1] 2025Q1经营情况 - 实现营收7.40亿元，同比 - 2.17%；归母净利润0.99亿元，同比 - 24.17%；扣非归母净利润0.85亿元，同比 - 20.35% [2] - 毛利率为25.93%，同比 - 2.54pct；销售净利率为13.37%，同比 - 3.88pct；期间费用率为10.85%，同比 - 0.08pct [3] 产能扩张情况 - 高端数控机床智能化生产基地项目1号厂房于2024Q4投入使用，正提升广东子公司生产能力，筹划布局海外产能，完成德国和塞尔维亚子公司筹建 [4] 财务预测表 |报表|指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）|流动资产|3,611|5,552|6,220|8,319| ||货币资金及交易性金融资产|1,001|3,469|3,564|5,478| ||经营性应收款项|1,105|620|695|828| ||存货|1,461|1,341|1,864|1,840| ||合同资产|13|15|18|21| ||其他流动资产|31|107|79|153| ||非流动资产|1,125|1,063|1,000|946| ||长期股权投资|0|0|0|0| ||固定资产及使用权资产|622|559|497|443| ||在建工程|147|147|147|147| ||无形资产|234|234|234|234| ||商誉|0|0|0|0| ||长期待摊费用|1|1|1|1| ||其他非流动资产|121|121|121|121| ||资产总计|4,736|6,615|7,219|9,265| ||流动负债|1,923|3,131|2,936|4,065| ||短期借款及一年内到期的非流动负债|1|1|1|1| ||经营性应付款项|782|1,583|1,143|2,000| ||合同负债|754|1,120|1,291|1,489| ||其他流动负债|386|427|500|576| ||非流动负债|108|138|178|198| ||长期借款|0|30|70|90| ||应付债券|0|0|0|0| ||租赁负债|0|0|0|0| ||其他非流动负债|108|108|108|108| ||负债合计|2,032|3,269|3,114|4,264| ||归属母公司股东权益|2,703|3,344|4,103|4,999| ||少数股东权益|2|2|2|2| ||所有者权益合计|2,705|3,346|4,105|5,001| ||负债和股东权益|4,736|6,615|7,219|9,265| |利润表（百万元）|营业总收入|3,352|3,870|4,471|5,168| ||营业成本(含金融类)|2,435|2,801|3,229|3,722| ||税金及附加|26|21|21|23| ||销售费用|123|143|163|186| ||管理费用|51|58|58|62| ||研发费用|166|190|215|243| ||财务费用|-5|1|2|3| ||加:其他收益|60|62|67|72| ||投资净收益|12|15|18|21| ||公允价值变动|1|0|0|0| ||减值损失|-68|-40|-40|-40| ||资产处置收益|1|0|0|1| ||营业利润|561|694|828|982| ||营业外净收支|31|30|30|30| ||利润总额|592|724|858|1,012| ||减:所得税|69|83|99|116| ||净利润|523|641|760|896| ||减:少数股东损益|0|0|0|0| ||归属母公司净利润|523|641|760|896| ||每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.00|1.23|1.46|1.72| ||EBIT|542|729|862|1,014| ||EBITDA|618|815|949|1,103| ||毛利率(%)|27.34|27.63|27.79|27.98| ||归母净利率(%)|15.60|16.56|16.99|17.33| ||收入增长率(%)|0.85|15.46|15.53|15.59| ||归母净利润增长率(%)|-14.19|22.57|18.50|17.90| |现金流量表（百万元）|经营活动现金流|249|2,416|32|1,881| ||投资活动现金流|203|23|24|16| ||筹资活动现金流|-145|29|38|17| ||现金净增加额|311|2,468|94|1,914| ||折旧和摊销|76|86|87|89| ||资本开支|-274|7|6|-4| ||营运资本变动|-392|1,695|-808|905| |重要财务与估值指标|每股净资产(元)|5.18|6.41|7.86|9.58| ||最新发行在外股份（百万股）|522|522|522|522| ||ROIC(%)|19.05|21.22|20.20|19.37| ||ROE - 摊薄(%)|19.35|19.17|18.51|17.92| ||资产负债率(%)|42.90|49.42|43.13|46.02| ||P/E（现价&最新股本摊薄）|19.21|15.68|13.23|11.22| ||P/B（现价）|3.72|3.01|2.45|2.01| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 主要产品价格下跌致24H2及25Q1公司业绩下滑，考虑产品价格下跌趋势下调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，但公司一体化优势明显、产业链具韧性，维持“买入”评级 [6][7] 事件总结 - 公司2024年实现营收297.63亿元，同比增长17.37%；归母净利润20.29亿元，同比增长148%；扣非后归母净利润19.62亿元，同比增长127%；2024Q4单季度营收81.84亿元，同比增长10.36%，环比增长8.57%；归母净利润4.54亿元，同比增长45.5%，环比增长12.46% [5] - 公司2025Q1单季度营收72.90亿元，同比增长7.96%，环比减少10.92%；实际归母净利润4.13亿元，同比减少27.30%，环比减少9.04% [5] 点评总结 - 2024年化工新材料业务营收204亿元，同比增长26.8%，毛利率同比提升1.4pct至15.9%；基础化工产品业务营收58.0亿元，同比减少7.4%，毛利率同比提升2.7pct至16.6%；化肥业务营收30.7亿元，同比增长17.9%，毛利率同比下降1.4pct至5.8% [6] - 24H2化工新材料及基础化工业务主要产品价格下跌，业绩回落，24H2国内PC、PA6、辛醇、有机硅DMC、DMF销售均价较24H1分别下跌1.1%、10.5%、19.4%、8.8%、11.8%；2024年整体销售毛利率因煤炭等原材料价格下跌同比提升1.4pct [6] - 25Q1部分主要产品价格进一步下跌致营收及利润减少，25Q1国内PC、PA6、辛醇、二氯甲烷、一氯甲烷、DMF销售均价环比下跌1.3%、6.3%、12.8%、11.9%、4.0%、2.6%，单季度毛利率环比下降0.6pct至12.6% [6] 生产与项目进展总结 - 生产管理严抓安全管控，2024年9月受2023年生产事故影响的双氧水装置（30万吨/年）恢复生产 [7] - 新增产能项目推进顺利，2024年9月60万吨己内酰胺·尼龙6一期工程投产并满负荷运行，2025年3月40万吨/年有机硅项目投产，乙烯下游一体化项目、15万吨丙酸等项目有序推进 [7] - 2025年主要产品生产目标为1350万吨（含内部互为原料自用部分），较2024年目标提升40.6% [7] 盈利预测总结 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为20.56（前值25.01）/23.25（前值29.22）/26.43亿元 [7] 财务报表总结 利润表 - 2023 - 2027E营业收入分别为253.58亿、297.63亿、332.05亿、374.37亿、422.59亿元；营业成本分别为219.48亿、253.50亿、287.32亿、323.94亿、365.64亿元等 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为38.65亿、39.39亿、44.79亿、48.05亿、52.12亿元；投资活动产生现金流分别为 - 34.28亿、 - 24.14亿、 - 19.91亿、 - 15.15亿、 - 10.15亿元等 [11] 资产负债表 - 2023 - 2027E总资产分别为352.82亿、362.68亿、362.83亿、359.11亿、385.33亿元；总负债分别为182.60亿、174.52亿、160.79亿、140.56亿、148.00亿元等 [12] 主要指标总结 盈利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为13.4%、14.8%、13.5%、13.5%、13.5%；EBITDA率分别为17.9%、17.8%、15.1%、14.5%、14.0%等 [13] 偿债能力 - 2023 - 2027E资产负债率分别为52%、48%、44%、39%、38%；流动比率分别为0.18、0.29、0.39、0.65、1.27等 [13] 费用率 - 2023 - 2027E销售费用率分别为0.19%、0.21%、0.21%、0.21%、0.21%；管理费用率分别为2.35%、1.93%、1.93%、1.93%、1.93%等 [14] 每股指标 - 2023 - 2027E每股红利分别为0.13、0.35、0.35、0.40、0.46元；每股经营现金流分别为2.02、2.06、2.35、2.52、2.73元等 [14] 估值指标 - 2023 - 2027E PE分别为25、10、10、9、8；PB分别为1.2、1.1、1.0、1.0、0.9等 [9][14]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 25Q1风电集装箱齐发力，公司业绩高增超预期，盈利能力显著提升，经营性现金流由负转正且大幅改善 [1] - 公司业绩高速增长得益于集装箱行业景气度延续及风电行业需求增加，利润端增速远超营收端增速 [2] - 中长期看好风电涂料业务竞争力领先，在风电装机需求改善背景下盈利能力有望释放 [3] - 船舶涂料、光伏涂料稳步推进，产能扩张为后续业务增长奠定基础 [4] 各部分总结 事件概述 - 25Q1公司实现营收4.24亿元，同比+40.50%；归母净利润5014万元，同比+77.35%；归母扣非后净利润4643万元，同比+104.93%；经营性现金流2334万元，去年同期为 -1.28亿元，同比大幅改善；基本每股收益0.47元，同比+80.77% [1] 集装箱涂料业务 - 25Q1集装箱涂料营收3.09亿元，同比+41.39%，单价1.62万元/吨，环比+4.05%，同比+9.77%，产品价格自24Q1底部逐季修复 [2] - 2024年集装箱涂料销量同比激增超200%至11.14万吨，收入达17.26亿元，同比+195.54%，测算市占率超22%，位居全球第二 [2] - 2024年成功进入全球第一大租箱公司TIL及第六大船司ONE供应链，全球TOP10船司/租箱公司覆盖率持续提升 [2] 风电涂料业务 - 25Q1风电涂料营收1.14亿元，同比+47.00%，单价3.16万元/吨，环比+5.93%，同比 -11.87%，自24Q2起连续环比提升，25Q1整体稳态 [3] - 2024年风电涂料销量1.28万吨，同比略增3%，受均价同比下滑25%影响，收入降至3.93亿元，同比 -23%，毛利率保持在37.5%左右 [3] - 巩固国内市场龙头地位，海外市场获德国整机巨头NORDEX认证，风电塔筒涂料、海上风电应用等有望提供新增长点 [3] 其他业务及产能扩张 - 船舶涂料：3月28日取得挪威船级社（DNV）防污漆证书，正推进中国、美国家船级社认证工作，有望25H2实现订单从0到1的突破，已成立船舶涂料营销中心 [4] - 光伏涂料：2024年收购科思创光伏玻璃涂层业务相关知识产权，技术转移、产线建设及客户衔接工作逐步落地，有望2025年开始贡献利润 [4] - 产能扩张：上海基地新增3万吨产能，珠海基地7万吨产能在建，南通基地启动4.4万吨扩产计划 [4] 投资建议 - 维持2025 - 27盈利预测，预测营业收入21.59/24.12/27.43亿元，预测归母净利润2.57/3.16/3.85亿元，对应EPS为2.38/2.92/3.56元；对应4月29日46.53元收盘价19.57/15.93/13.06x PE，维持“买入”评级 [6] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1141|2139|2159|2412|2743| |YoY（%）|-17.7%|87.6%|0.9%|11.7%|13.7%| |归母净利润（百万元）|167|211|257|316|385| |YoY（%）|-35.8%|26.3%|21.8%|22.9%|21.9%| |毛利率（%）|30.3%|20.7%|24.2%|25.1%|26.3%| |每股收益（元）|1.96|1.97|2.38|2.92|3.56| |ROE|7.9%|10.2%|11.0%|11.9%|12.7%| |市盈率|23.74|23.62|19.57|15.93|13.06| [8] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关财务数据，包括营业总收入、净利润、营业成本等 [10] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面的数据 [10]