gtaxinstitute@essence.com.cn 综合晨报 2025年08月26日 (原油) 下半年以来全球原油去库2%、成品油累库2.9%，总体石油库存小幅下降0.2%基本持平，暂未延续一 李度2.5%、二季度2.2%的累库速度，平衡表预估的三季度供需盈余放大未得到证实，体现出旺季需 求的超预期韧性，鲍威尔在央行年会的讲话亦提升9月降息预期，风险资产情绪相应受到提振。当前 原油期货及期权基金净多持仓已降至区间低位,油价对地缘风险仍相对敏感,上周五特朗普表示若 两周内俄乌不举行直接会晤仍将加大制裁力度，单边价格短期仍以偏强看待。 【责金属】 隔夜贵金属震荡。美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会讲话表示风险平衡变化可能要求调整政 策立场，市场定价9月降息基本板上钉钉，不过美联储官员表态存分歧,后续经济走向仍存不确定 性。国际金银处于震荡趋势之中，区间上方存关键阻力，维持回调买入多头思路。 【铜】 炼厂减产检修，叠加华中、华北地区车辆运输管制，SMM铝社库继续走低至6.83万吨，支撑铅价反 弹。消费前置叠加锂代铝影响，消费旺季不旺，但短期因担心后市价格上涨，下游接货情绪好转， 消费自下而上负反馈传导不畅， ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铁矿石宏观风偏尚未显著回调支撑仍存，螺纹钢、热轧卷板、硅铁、锰硅、焦炭、焦煤均宽幅震荡，原木震荡反复 [2][5][9][10][13][16][18] 各品种总结 铁矿石 - 期货昨日收盘价787元/吨，涨17元/吨，涨幅2.21%；I2601持仓464830手，增加12205手 [6] - 进口矿价格上涨13元/吨，国产矿价格下跌5元/吨；基差（I2601，对超特）85.6元/吨，降2.7元/吨；12509 - 12601价差19.5元/吨，涨0.5元/吨 [6] - 上海发布楼市“沪六条”；趋势强度为1 [6] 螺纹钢、热轧卷板 - 螺纹钢RB2510收盘价3138元/吨，涨22元/吨，涨幅0.71%；热轧卷板HC2510收盘价3389元/吨，涨31元/吨，涨幅0.92% [10] - 8月21日钢联周度数据显示，螺纹产量降5.8万吨，热卷产量增9.65万吨；7月制造业供给指数环比降4.83% [11] - 2025年8月中旬重点统计钢铁企业粗钢日产环比增2.0%，生铁日产环比增0.5%，钢材日产环比增2.2%；螺纹钢和热轧卷板趋势强度均为0 [12] 硅铁、锰硅 - 硅铁2511收盘价5680元，较前一交易日涨38元；锰硅2511收盘价5882元，较前一交易日涨62元 [13] - 8月25日硅铁72和75不同地区有不同报价区间，硅锰6517北方报价5700 - 5800元/吨，南方报价5800 - 5850元/吨 [14] - 截止8月22日锰矿库存总量442.53万吨，环比降5.72万吨；硅铁和锰硅趋势强度均为0 [14][15] 焦炭、焦煤 - 焦煤JM2601收盘价1215.5元/吨，涨53.5元/吨，涨幅4.6%；焦炭J2601收盘价1736元/吨，涨57.5元/吨，涨幅3.4% [16] - 上海发布楼市“沪六条”；焦炭和焦煤趋势强度均为0 [16][17] 原木 - 2509合约收盘价803.5元，日涨幅0.3%，周涨幅 - 0.9%；2511合约收盘价820元，日涨幅0.6%，周涨幅 - 1%；2601合约收盘价831.5元，日涨幅0.7%，周涨幅0% [19] - 上海发布楼市“沪六条”；趋势强度为1 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 钢材 - 上周钢材供需结构继续转弱，市场情绪降温明显，预计黑色仍有回调空间，但品种间分化或加剧，建议螺纹空单继续持有，关注回调空间 [6] 铁矿 - 上周铁矿供应环比增加，需求基本持平，供需结构环比转为宽松，短期内市场观望情绪较重，矿价或维持当前震荡偏强走势，单边以观望为主 [6] 根据相关目录分别进行总结 钢材周度市场跟踪 价格 - 上周螺纹价格震荡下跌，市场情绪继续降温，螺纹10合约跌69收3119，现货同步回调，华东地区螺纹报3290元/吨，周环比跌30 [12] 供给 - 高炉开工下滑产量增加，全国247家钢厂高炉开工率83.36%，环比上周减少0.23个百分点，同比去年增加5.89个百分点；高炉炼铁产能利用率90.25%，环比上周增加0.03个百分点，同比去年增加5.95个百分点；日均铁水产量240.75万吨，环比上周增加0.09万吨 [14] - 电炉产量小幅回落，全国90家独立电弧炉钢厂平均产能利用率56.67%，环比下降0.72个百分点，同比上升22.48个百分点 [21] - 成材方面，上周五大钢材品种总产量878.06万吨，周环比增6.43万吨，增幅为0.7%，建材与板材产量一增一降，螺纹钢减产明显，板材产量有所回升 [25] 需求 - 建材需求环比回升，8月13日 - 8月19日全国水泥出库量268.15万吨，环比上升2.8%，年同比下降17.8%；基建水泥直供量160万吨，环比上升0.6%，年同比下降4.2%，高温天气对建材需求的拖累仍然明显，但后期需求有望逐渐修复 [28] - 板材需求小幅增加，7月规模以上工业增加值同比增长5.7%，装备制造业增加值增长8.4%，内需方面制造业订单环比增加，外需方面日韩对国内部分板材加征倾销税，海外需求环比或继续走低 [31] 利润 - 长流程利润环比收窄，钢厂盈利率64.94%，环比上周减少0.86个百分点，同比去年增加63.64个百分点；短流程利润环比下跌，独立电弧炉建筑钢材钢厂平均成本为3336元/吨，日环比不变，平均利润为 -93/吨，谷电利润为6元/吨，日环比减少4元/吨 [35] 库存 - 建材社库累积速度放缓，板材库存小幅增加，五大钢材总库存1441.04万吨，周环比增25.07万吨，增幅为1.8%，螺纹社库增速放缓，厂库略有增加，热卷厂内库小幅减少1万吨，社库环比增加5万吨 [39][42] 基差 - 成材基差大幅走扩，螺纹10基差151，较上周走扩39，热卷基差19，较上周扩大28，考虑到旺季现货相对坚挺，基差难以明显修复 [45] 跨期 - 近月仓单压力增加，价差仍然倒挂，10 - 1价差收 -76，较上周倒挂收窄5，关注后续旺季反弹行情下1 - 5价差的走势情况 [48] 跨品种 - 卷螺价差震荡收窄，盘面卷螺价差收242，较上周收窄9，现货价差110，较上周收窄20，预计价差结构将仍然维持相对高位，建议关注01价差收窄的机会 [51] 铁矿石周度市场跟踪 价格 - 矿价现货震荡运行，盘面窄幅波动，上周铁矿石窄幅震荡，价格略有回落，01合约跌6收770，现货同步下跌，日照港PB粉跌5报767元/吨，市场情绪降温，整体以观望为主 [56] 供给 - 全球发运回升，远端供应增加，本期全球铁矿石发运量为3406.6万吨，周环比增加360万吨；8月全球发运量周均值为3171.7万吨，环比上月增加99万吨，同比去年减少2万吨 [59] - 到港资源增加，近端供应宽松，本期47港铁矿石到港量为2703.1万吨，周环比增加132万吨；8月到港量周均值为2632.3万吨，环比上月增加70万吨，同比去年增加67万吨 [65] 刚性需求 - 铁水小幅增产，需求略有回升，上周247样本钢厂日均铁水产量为240.75万吨/天，环比上周增0.09万吨/天，较年初减3.6万吨/天，同比增16.29万吨/天，铁矿需求仍在高位运行，整体需求韧性较强 [68] 投机需求 - 港口成交增加，下游正常补库，上周港口日均成交101.6万吨，环比增加6.2万吨，港口成交连续放量，钢厂按需补库，成交增加 [71] 港口库存 - 疏港环比下滑，港口库存略有增加，截至8月22日，47港铁矿石库存总量14444.2万吨，环比累库63万吨，较年初去库1166万吨，比去年同期库存低1588万吨 [75] 下游库存 - 钢厂库存小幅增加，Mysteel统计新口径114家钢厂进口烧结粉总库存2751.93万吨，环比上期减24.01万吨，整体变化不明显 [78] 海运 - 海运费双双下滑，西澳至中国海运费9.21美元/吨，周下跌0.72美元；巴西至中国海运费23.17美元/吨，周下跌0.5美元 [82] 价差 - 铁矿1 - 5价差持平，基差中性偏低，1 - 5价差收22.5，较上周走扩2，01合约贴水20，较上周基本持平 [86]

股指期货市场表现 - 沪深300股指期货主力合约领涨2.29% 上证50股指期货主力合约收涨2.14% 中证500和中证1000股指期货主力合约分别收涨1.8%和1.27% [1] - 沪深300股指期货全合约持仓量达28.96万手且日增仓1.24万手 中证500股指期货全合约持仓量24.45万手且日增仓1.09万手 [1] - 四大期指均放量上涨 成交量与持仓量同步上行反映市场多头入场积极性显著提升 [1] 期现价差结构变化 - 沪深300股指期货主力合约从7月初贴水现货超56点收窄至8月25点左右 并由贴水转为小幅升水 [2] - 股指期货贴水持续收窄意味着期货价格向现货靠拢 反映市场预期明显好转 [1][4] 市场驱动因素分析 - 当前行情由情绪与资金双因素拉动 资金入场意愿强烈且热点轮动加快 [1][4] - 投资者对政策利好和业绩超预期信息反应敏感 推动期现市场形成正向反馈 [4] - 市场处于情绪加速阶段 量能持续攀升支撑高位运行格局延续 [1][4] 行业配置建议 - 高景气赛道如科技和消费领域存在结构性机会 [4] - 需警惕短期涨幅过大且估值偏离基本面的个股 避免盲目追高操作 [4] - 中长期若经济复苏趋势确认且企业盈利改善 市场有望从情绪驱动向盈利驱动切换 [4]

摩根士丹利近期发布了最新的中国房地产调查报告。对2000多名居民进行的调查结果显示：居民对于抛售手上的房产更加迫切，而购房的愿望则进一步降 低。 这样的置业意愿情况，叠加最近已经形成的市场下跌趋势，将使中国的房地产市场在三四季度继续承压。 我最近发布的关于探讨当下房地产市场成交价格和趋势的文章，大家观点不一：认为市场会进一步下跌的人逐渐占据多数；而认为房价没有变，且还会进 一步上涨的人，其实依然不少。而这种观点分歧，恰恰说明市场尚未见底。真正的底部，往往是市场预期趋于一致，且大众不再主动关注房价涨跌之时。 一、价格是结果，而情绪才是趋势的推手 现在到底有多少人认为房价会下跌，多少人认为房价会上涨呢？我们可以借大摩这篇报告窥见端倪。 "房价前景恶化：在7月份的调查中，净33%的受访者预计未来12个月房价将下跌（4月份为36%），表明潜在买家对房价前景的预期略有减 弱。令我们惊讶的是，7月份一线城市信心相对疲软，净50%的受访者预计房价将下跌（4月份二线城市为净45%）。" （图表1：整体房价前景疲软，一线城市信心进一步减弱） 二、超八成购房者保持观望，中短期需求持续收缩 单凭受访者的房价预期，就能作出市场会进一 ...

经济增长观察 - 三季度经济同比增速或降至4.5% [2] - 8月出口同比增速预计从7月的7.2%放缓至5%-6% [2] - 8月前10天国内汽车销量与家电线上销量同比大幅下滑 [4] - 中央已向地方政府拨付约6000亿元补贴资金 [4] - 二手住宅销量持续低于2019-2023年同期均值 交易价格同比及环比均下跌 [5] - 8月基建资本支出同比或小幅回升 水泥周发货量数据印证边际改善 [6] - 8月政府债券净融资规模较前期明显下降 [7] 市场情绪支撑因素 - 自2025年6月起中国金融投资领域自由流动性同比变化由负转正 [11] - 2025年上半年离岸中国股市资金流入规模达15-17万亿元人民币 其中超三分之二来自保险公司 [13] - 散户投资者向A股额外注入约4000-5000亿元人民币 [13] - 7月居民存款出现超季节性下降 非银金融机构存款大幅增长 [15] - 国务院要求加快落实消费支持措施 [18] - 中国政府正考虑对国内炼化及石化行业进行产能整顿 [18] 央行政策立场 - 央行重提防范资金空转 将通过互换工具支持证券、基金、保险公司及股票回购贷款 [19] - 6月以来央行逐步减少流动性净注入规模 [19] - 7天期银行间市场利率已回落至政策基准利率水平 [19] 市场杠杆水平 - A股两融余额突破2万亿元人民币（约2900亿美元）为2015年以来高位 [22] - 两融余额占自由流通市值比重约4.8% 略低于10年均值4.9% 远低于2015年峰值10% [22] - 两融交易额占A股日成交额比重低于2020年峰值及2015年水平 [24]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 本周股指整体延续放量上涨，四大股指创年内新高，两市成交额升至2.5万亿元水平，下周走势受资金面及情绪面影响，向好趋势不变，但大涨后指数或有调整需求 [1][2][11] - 建议多单继续持有，若出现调整可适当逢低加仓 [11] 根据相关目录分别进行总结 摘要 - 本周股指放量上涨原因一是业绩披露期上市公司半年度业绩超预期，制造业与科技板块盈利韧性足；二是情绪面和资金面驱动，两市成交额维持高位，期指持仓量与成交量也处高位，市场情绪乐观 [1] - 后市在数据公布前，预计鲍威尔周五讲话维持偏鹰离场，9月降息预期变动不大，下周股指走势受资金面及情绪面影响，虽部分指标过热指数或调整，但向好趋势不变 [2] 行情分析和策略推荐 - 本周股指放量上涨原因同摘要所述，下周行情需关注美联储降息预期及市场情绪变化，当前股指向好由国内外流动性宽松驱动，美联储9月是否降息存不确定性，本周五鲍威尔发言及下周PCE物价数据或有影响 [3][6] - 市场情绪方面，现货与期货市场放量，期指基差周五上涨，期权持仓量PCR有变化，红利指数走势偏弱，市场风险偏好上升，部分指标过热需警惕回调 [7] - 策略建议多单继续持有，若调整可逢低加仓 [11] 一周趣图 - 本周人民币汇率震荡微偏弱，小幅升值，期指基差周内波动周五明显上涨，股指风格由中小盘偏强转为大盘偏强 [12][14][16]

核心观点 - A股市场自去年9月24日起呈现N字型上升走势，当前第三阶段（4-8月）行情超预期，主要受基本面预期差、流动性宽松和市场情绪三方面驱动 [1][2][4][6] - 上证指数于8月22日收于3800点，创10年新高 [1] - 市场短期或震荡上行，流动性为主要推动力，中期需关注通缩粘性风险 [7][8] - 结构上偏好小盘股和科技股，红利股相对弱势，风格切换与经济预期修复及流动性充裕相关 [13][16] 本轮牛市的三方面逻辑 - **基本面预期差驱动**：4月市场高估关税战对经济及通胀冲击，但5月中美谈判启动、7月反内卷政策落地及基建项目推进改善通缩预期，4-8月风险偏好提升 [2] - **流动性宽松推动**：中美处于货币政策宽松周期，国内低利率环境凸显资产荒，权益配置需求提升；弱美元格局促使全球资金向新兴市场再平衡，M1增速持续上行印证资金活跃性 [4] - **市场情绪助力**：7月向上突破后形成动量效应，两融资金创新高逼近2015年牛市高峰，7月企业和居民定期存款下滑而非银存款大幅上行，存款搬家现象显现 [6] 对A股大盘的趋势判断 - **流动性偏多**：M1增速仍上行，中美加权利率领先指标对A股指向中性略偏利好 [7] - **企业盈利中性**：反内卷政策利于物价企稳，但供需受约束，物价修复斜率平缓，下半年名义经济增速预计与过往两年持平，A股业绩增速修复空间有限 [7] - **估值中性**：上证指数市盈率10年分位数89%，市净率分位数53%，股息率分位数56%，指数创10年新高但估值不贵 [7] - **短期震荡上行**：流动性为主要推动力，中期若通缩具粘性或有调整风险，行情与历史"水牛"行情相似 [7][8] - **历史牛市持续**：历轮牛市持续时间基本不少于2年，例如第1轮25个月、第2轮28个月、第4轮24个月、第6轮25个月 [9] 对A股结构的趋势判断 - **风格切换**：7月反内卷政策后市场逻辑转为经济预期修复与流动性充裕并存，风险偏好提升，小盘股和科技股表现强劲，银行等红利股相对弱势 [13] - **交易逻辑切换**：从第四象限（经济放缓后期）切换至第一象限（经济扩张期），特征为小盘股、科技股强劲，消费股紧随，红利股弱势 [13][16] - **配置建议**：红利股作为稳健底仓，科技股和小盘股作为进攻配置，估值低位消费股作为辅助配置以平衡风险收益 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 棉花方面，周三ICE美棉下跌0.04%，CF601环比下降0.5%，主力合约持仓环比降10082手至47.85万手，新疆地区棉花到厂价持平，中国棉花价格指数3128B级降3元/吨；国际市场宏观层面受关注，美元指数与美棉价格震荡，国内郑棉减仓下行，市场情绪反复，基本面棉花商业库存偏紧支撑棉价，新棉丰产大概率令上方承压，但轧花厂产能过剩及新棉预售支撑收购预期，郑棉下方有支撑，上行需更多驱动，短期坚挺震荡[2] - 白糖方面，2025年7月我国进口糖浆和白砂糖预混粉合计15.97万吨，同比减6.86万吨，各制糖集团和加工糖厂报价有下调；原糖期价缺乏方向呈区间行情，国内投资市场情绪乐观，白糖现货成交回暖、报价上调、期价反弹，但前期高点附近有压力，原糖总体偏弱，郑糖难走出流畅行情，继续区间思路对待[2] 根据相关目录分别进行总结 二、日度数据监测 - 棉花9 - 1合约价差为 - 255，环比增25，主力基差1185，环比增42，新疆现货价15080元/吨环比持平，全国15240元/吨环比降3元/吨；白糖9 - 1合约价差为62，环比增2，主力基差314，环比降25 [3] 三、市场信息 - 8月20日棉花期货仓单数量7455张，较上一交易日降141张，有效预报249张；国内各地区棉花到厂价新疆15080元/吨、河南15304元/吨、山东15238元/吨、浙江15380元/吨；纱线综合负荷49.6较前一日涨0.1，纱线综合库存28.3较前一日降0.1，短纤布综合负荷48.4较前一日持平，短纤布综合库存32.5较前一日降0.1 [5] - 8月20日白糖现货价格南宁地区5970元/吨、柳州地区5990元/吨，均较前一日降10元/吨；白糖期货仓单数量16244张，较前一交易日降242张，有效预报1张 [5][6] 四、图表分析 - 展示棉花主力合约收盘价、主力合约基差、9 - 1价差、1%关税配额下内外价差、仓单及有效预报、中国棉花价格指数3218B等图表；展示白糖主力合约收盘价、主力合约基差、9 - 1价差、仓单及有效预报等图表 [9][12][14][17][20] 研究团队人员介绍 - 张笑金为光大期货研究所资源品研究总监，专注白糖产业研究，多次参与重大课题和丛书撰写，获多个分析师称号 [22] - 张凌璐为光大期货研究所资源品分析师，负责尿素、纯碱玻璃等期货品种研究，参与多个项目及课题，获多个荣誉称号 [23] - 孙成震为光大期货研究所资源品分析师，从事棉花等品种基本面研究等工作，参与课题撰写，发表文章，获郑商所纺织品类高级分析师称号 [24]

每日经济新闻 没有股票账户的投资者可关注国泰上证综合ETF联接A（011319），国泰上证综合ETF联接C （011320）。 注：如提及个股仅供参考，不代表投资建议。指数/基金短期涨跌幅及历史表现仅供分析参考，不预示 未来表现。市场观点随市场环境变化而变动，不构成任何投资建议或承诺。文中提及指数仅供参考，不 构成任何投资建议，也不构成对基金业绩的预测和保证。如需购买相关基金产品，请选择与风险等级相 匹配的产品。基金有风险，投资需谨慎。 民生证券指出，年初至今政策定调积极，财政政策更加积极，叠加货币政策适度宽松，有望持续提振市 场情绪。政策鼓励保险作为中长期资金入市，权益配置有望持续扩大，举牌范围拓展至保险股，有望提 升投资收益率并推动保险股价值重估，人身险预定利率调降有望降低险企负债成本。券商方面，资本市 场回稳向好，市场交投活跃度保持高位，两融余额持续扩大，券商业绩修复趋势有望延续。 上证综指ETF（510760）跟踪的是上证指数（000001），该指数覆盖上海证券交易所上市的所有A股和 B股，以金融、能源等传统行业为主要构成，其中大市值公司对指数表现具有显著影响力，是综合反映 沪市整体市场走势的核心指标 ...