行业背景与市场趋势 - 全球PCB行业市场规模在2024年达到750亿美元，预计到2029年将增长至968亿美元，2024年至2029年的复合年增长率为5.2% [2] - 数据通讯是增长最快的细分领域，其PCB市场规模预计将从2024年的218亿美元增至2029年的327亿美元，复合年增长率达8.4%，主要由AI服务器需求激增和通用服务器平台升级驱动 [2] - 汽车电子PCB市场预计从2024年的92亿美元增至2029年的115亿美元，复合年增长率为4.5%，由汽车电动化与智能化趋势推动 [3] - AI革命推动数据中心传输速率从400G/800G向1.6T演进，对高层数、高频高速、高通流PCB的需求变得极为重要 [2] 公司战略与市场地位 - 公司核心战略聚焦于“数据中心+汽车电子”两大黄金赛道，是一家全球领先的数据通讯和智能汽车领域PCB解决方案提供商 [3] - 以截至2025年6月30日止18个月的收入计，公司在多个高端PCB细分市场位居全球第一：数据中心领域PCB收入占全球市场份额10.3%，22层及以上PCB占全球市场份额25.3%，交换机及路由器用PCB占全球市场份额12.5%，L2+自动驾驶域控制器高阶HDI PCB占市场份额15.2% [3] - 公司已正式向港交所主板递交上市申请，若发行完成将成为又一家实现“A+H”两地上市布局的PCB企业 [1] 财务表现与业务构成 - 公司总收入持续增长，2022年、2023年、2024年收入分别约为83.36亿元、89.38亿元、133.42亿元；2025年上半年收入进一步增长至84.94亿元 [6] - 数据通讯业务是公司最主要营收来源，其收入从2022年的54.95亿元增长至2024年的100.93亿元，占总营收比重从65.9%上升至75.7% [4][6] - 2024年，AI服务器及HPC相关PCB收入达29.75亿元，同比增长133.6%，占总收入比重提升至22.4%；高速网络交换机及路由器收入达38.92亿元，占比29.2% [4][6] - 智能汽车领域作为第二增长极，2024年实现收入24.08亿元，同比增长18.7%，占总营收18.1%；其中汽车智能与电动化系统收入为5.49亿元，同比增长70.6% [4] - 工业控制及其他业务收入呈下降趋势，2024年为3.38亿元，较2022年减少约40%，占总收入比重降至2.5% [5] - 公司盈利能力持续增强，毛利率从2022年的27.9%增长至2024年的31.7%，2025年上半年进一步增至32.3% [7] - 公司利润于2022年、2023年、2024年分别为13.62亿元、14.90亿元、25.66亿元；2025年上半年利润达16.78亿元，已超过2022年及2023年全年利润 [7] 业务运营与市场分布 - 公司业务高度依赖海外市场，2022年、2023年、2024年及2025上半年，来自境外销售的收入占总收入的比例分别高达75.5%、80.7%、83.2%及81.1% [8] - 2025年上半年，数据通讯业务收入达65.32亿元，同比增长67.3%，占总营收比重进一步提升至76.9%；智能汽车收入为14.22亿元，同比增长23.7% [5]

行业趋势与市场前景 - 全球PCB行业市场规模在2024年达到750亿美元，预计到2029年将增长至968亿美元，2024年至2029年的复合年增长率为5.2% [2] - 数据通讯是增长最快的细分领域，其PCB市场规模预计将从2024年的218亿美元增至2029年的327亿美元，复合年增长率达8.4%，主要由AI服务器需求激增和通用服务器平台升级驱动 [2] - 汽车电子PCB市场预计从2024年的92亿美元增至2029年的115亿美元，复合年增长率为4.5%，由汽车电动化与智能化趋势推动 [3] - AI需求驱动数据中心传输速率从400G/800G向1.6T演进，对高层数、高频高速、高通流PCB的需求变得极为重要 [2] 公司战略与市场地位 - 公司核心战略聚焦于“数据中心+汽车电子”两大黄金赛道 [3] - 以截至2025年6月30日止18个月的收入计，公司在多个高端PCB细分市场位居全球第一：数据中心领域PCB收入占全球市场份额10.3%，22层及以上PCB占全球市场份额25.3%，交换机及路由器用PCB占全球市场份额12.5%，L2+自动驾驶域控制器高阶HDI PCB占全球市场份额15.2% [3] - 公司正申请在香港联交所主板上市，以实现“A+H”两地上市布局 [1] 财务表现与业务构成 - 公司总收入持续增长，2022年、2023年、2024年收入分别约为83.36亿元、89.38亿元、133.42亿元，2025年上半年收入进一步增长至84.94亿元 [6] - 数据通讯业务是公司最主要的营收来源，其收入从2022年的54.95亿元增长至2024年的100.93亿元，占总营收比重从65.9%上升至75.7% [4][6] - 2024年，AI服务器及HPC相关PCB收入达29.75亿元，同比增长133.6%，占总收入比重提升至22.4% [4][6] - 2024年，智能汽车领域收入为24.08亿元，同比增长18.7%，占总营收比例为18.1% [4] - 公司毛利率持续提升，从2022年的27.9%增长至2024年的31.7%，2025年上半年进一步增长至32.3% [7] - 公司利润持续增长，2022年、2023年、2024年利润分别为13.62亿元、14.90亿元、25.66亿元，2025年上半年利润已达16.78亿元，超过2022年及2023年全年利润 [7] 业务细分与增长动力 - 数据通讯业务中，高速网络交换机及路由器收入在2024年达38.92亿元，占总收入29.2% [4][6] - 智能汽车业务中，汽车智能与电动化系统收入在2024年为5.49亿元，同比增长70.6% [4] - 工业控制及其他业务收入呈下降趋势，2024年收入为3.38亿元，较2022年减少约40%，占总收入比重降至2.5% [5] - 2025年上半年，数据通讯业务收入达65.32亿元，同比增长67.3%，占总营收比重进一步提升至76.9%；智能汽车收入为14.22亿元，同比增长23.7% [5] 运营与市场分布 - 公司业务高度依赖海外市场，2022年、2023年、2024年及2025上半年，境外销售收入占总收入的比例分别高达75.5%、80.7%、83.2%及81.1% [8]

核心观点 - 丘钛科技2025年11月主营产品销售数据呈现结构性变化 摄像头模组总销量同比微增但环比下滑 指纹识别模组销量同比环比双降[1] - 手机摄像头模组销量下滑是拖累整体表现的主因 但物联网及智能汽车领域的摄像头模组销售同比大幅增长 成为新的增长动力[1] 摄像头模组销售表现 - 2025年11月摄像头模组总销量为4175.5万件 环比减少11.9% 同比微增0.4%[1] - 其中手机摄像头模组销量为3805.3万件 环比减少13.6% 同比减少5.6%[1] - 销量环比减少主要受客户项目周期及季节性因素影响[1] - 非手机领域（如物联网及智能汽车）摄像头模组销量同比大幅增长 驱动因素包括手持影像设备等新型电子产品受青睐 以及智能驾驶方案采用的摄像头模组数量提升[1] 指纹识别模组销售表现 - 2025年11月指纹识别模组销量为1779.5万件 环比减少3.4% 同比减少8.8%[1]

公司月度销售数据 - 2025年11月手机摄像头模组销量为3805.3万件，环比减少13.6%，同比减少5.6% [1] - 2025年11月摄像头模组总销量为4175.5万件，环比减少11.9%，但同比增长0.4% [1] - 2025年11月指纹识别模组销量为1779.5万件，环比减少3.4%，同比减少8.8% [1] 产品销售变动原因 - 摄像头模组销量环比减少主要受客户项目周期及季节性因素影响 [1] - 其他领域摄像头模组销量同比大幅增长，得益于手持影像设备等新型电子产品受消费者青睐，以及智能驾驶方案采用的摄像头模组数量提升 [1] - 物联网及智能汽车领域的摄像头模组销售数量均同比大幅增长 [1] - 超声波指纹识别模组销量同比大幅增长，主要由于国产超声波指纹识别模组的行业渗透率持续提升 [1]

摄像头模组销售情况 - 2025年11月手机摄像头模组销售38,053千件，环比降13.6%，同比降5.6%[3] - 2025年11月其他领域摄像头模组销售3,702千件，环比增10.0%，同比增184.5%[3] - 2025年11月摄像头模组销售数量合计41,755千件，环比降11.9%，同比增0.4%[3] - 2025年1 - 11月手机摄像头模组销售总计391,875千件[5] - 2025年11月印度丘鈦摄像头模组销售数量合计6,427千件，环比增26.3%，同比增137.2%[6] 指纹识别模组销售情况 - 2025年11月电容式指纹识别模组销售6,223千件，环比增7.5%，同比降8.5%[3] - 2025年11月屏下指纹识别模组销售6,054千件，环比降21.2%，同比降43.4%[3] - 2025年11月超声波指纹识别模组销售5,518千件，环比增11.8%，同比增172.6%[3] - 2025年11月指纹识别模组销售数量合计17,795千件，环比降3.4%，同比降8.8%[3] - 2025年11月印度丘鈦指纹识别模组销售数量合计1,631千件，环比降5.9%，同比降8.8%[6]

公司核心技术与产品进展 - 公司自主研发的智能计算架构BPU历经三代迭代，从伯努利架构到纳什架构，计算性能在6年间提升了246倍 [1] - 基于新一代BPU纳什架构开发的征程6系列于2025年开启量产，算力覆盖10-560TOPS，是目前国内唯一满足从L2辅助驾驶到全场景城区辅助驾驶需求的计算方案 [1] - 新一代旗舰车载智能计算方案征程6P算力高达560TOPS，实现了代际性能跃迁，并结合硬件架构革新与安全冗余设计 [2] 市场表现与客户合作 - 截至2025年8月底，地平线征程家族车载智能计算方案总出货量已突破1000万片 [1] - 征程系列客户覆盖超40家国内外车企，合作车型超400款，服务车主超600万 [1] - 公司的HSD（全场景智能驾驶）已获得国内外多达10家车企品牌，超20款车型的定点合作 [2] 业务发展前景与目标 - 随着星途ET5、风云T9L、iCAR V27等多款合作车型陆续亮相，公司HSD将覆盖更多细分市场与多元化车型，进入大规模量产的高速发展周期 [2] - 公司有望实现“HSD千万量产”的目标 [2] - HSD采用一段式端到端架构并融入强化学习能力，实现从“光子输入到轨迹输出”的系统超低时延，大幅提升辅助驾驶的安全、效率与舒适 [2]

公司近期经营表现 - 2025年11月合并营业收入约为38.19亿元，较去年同期减少5.58%，出现短期业绩波动 [1][4] - 2024年全年实现营收351亿元，同比增长9.59%，归母净利润36亿元，同比增长10.14% [3][7] - 2025年前三季度累计营收达269亿元，同比增长14.34%，归母净利润24亿元，同比增长21.95%，盈利能力增强 [3][7] 公司战略布局与增长动能 - 投资80亿元建设淮安产业园，重点布局AI服务器、高性能计算等高端PCB产品产能，以抓住全球AI产业增量需求 [3][8] - 通过收购无锡华阳科技53.68%股权，成功切入汽车电子领域，特别是智能座舱与自动驾驶相关的高密度互联板市场，实现业务多元化并增强抗周期能力 [3][8] 行业前景与驱动因素 - PCB作为电子信息产业基石，其需求与技术创新、产业升级紧密相连 [4][8] - 随着5G通信、人工智能、智能汽车、物联网等新兴产业快速发展，对高端PCB产品的技术要求和市场需求将持续提升，行业具备长期成长潜力 [4][8]

公司募投项目调整 - 强达电路于12月5日公告，调整其IPO募投项目“南通强达电路科技有限公司年产96万平方米多层板、HDI板项目”的内部投资结构，扩展高阶HDI产品占比 [2] - 公司2024年IPO募资净额为4.53亿元，其中3.63亿元拟投入上述年产96万平方米项目，截至2025年11月30日，该项目投资进度为74.14% [2] - 本次调整不改变项目的实施主体和总投资金额，主要目的是适配下游行业对高阶HDI产品的需求并优化内部投资情况 [4] 产品结构与应用领域变化 - 产品构成由调整前的“多层板、2阶HDI”，调整为“多层板仍以高多层板为主、HDI板在前次2阶基础上扩展高阶HDI产品占比” [2][3] - 调整后产品主要应用于光模块、AI服务器、GPU加速卡、通用基板（UBB）、汽车毫米波雷达、智能驾驶控制、人形机器人、Mini-LED、半导体测试、物联网（IoT）、低空经济等领域 [2][3] 设备投资与产能释放计划 - 设备投资进度从原计划的“T+2年9月至T+3年分批次完成”，调整为“T+2年下半年开始至T+6年分批完成” [3] - 项目预计达产期四年，T+3年开始投产，预计产能达产率分别为：T+3年18%、T+4年35%、T+5年75%、T+6年100% [3] 行业背景与公司战略 - PCB行业正从规模扩张迈向结构优化与技术提升阶段，AI算力建设、新能源汽车和智能汽车渗透率提升以及智能化终端创新迭代是未来最重要的市场增长驱动力 [4] - 市场对高层数、高密度、高性能产品的快速交付需求增加，产业向高附加值领域跃迁 [4] - 公司此次调整旨在适配高阶HDI及算力服务器、高速光模块等应用领域对工艺与技术提出的更高要求，加大对关键生产设备的投入 [4] - 强达电路创立于2004年，主营业务为PCB的研发、生产和销售，专注于中高端样板和小批量板，于2024年10月31日在深交所创业板上市 [6] - 公司产品广泛应用于工业控制、通信设备、汽车电子、消费电子、医疗健康和半导体测试等领域 [6]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖均胜电子，给予“买入”评级 [8] - 目标价为23港元，对应目标市值356亿港元 [8] - 核心投资逻辑在于公司正从“Takata整合阴影”走向“全球安全现金牛 + 智能汽车 Tier1 + 机器人第二曲线”的新阶段 [9] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为626亿元、670亿元、719亿元，同比增速分别为+12%、+7%、+7% [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为16亿元、18亿元、20亿元，同比增速分别为+67%、+12%、+11% [8] - 预计汽车电子业务2025-2027年收入增速为14%、9%、9% [85] - 预计汽车安全业务2025-2027年收入增速为11%、7%、7% [85] 公司发展阶段与战略演进 - **筑基阶段（2004–2010）**：从内饰、功能件等本土零部件起步，围绕国内整车厂配套，打牢制造与质量体系基础 [10] - **国际化阶段（2011–2018）**：通过上市融资及收购Preh、KSS等海外资产，切入汽车电子和被动安全赛道，升级为全球Tier1 [11] - **优化整合阶段（2019–2024）**：顺应智能化、电动化趋势加大研发，并对全球工厂和供应链进行整合优化，毛利率和费用率自2023年起明显修复 [12] - **再创业阶段（2025–至今）**：提出“汽车+机器人 Tier1”双支柱发展路径，在稳固汽车主业同时，将车规级能力迁移至人形机器人等新场景 [13] 全球化运营与市场地位 - 公司是高度全球化的汽车科技供应商，业务覆盖25个国家和地区，拥有超过60个生产基地和25个以上研发中心 [19][21] - 2024年总收入约558.6亿元，其中中国市场占比25.3%，海外市场合计占比74.7% [21] - 按区域拆分，2024年欧洲/中东/非洲收入约226.7亿元（占比40.6%），美洲约137.7亿元（24.7%），亚洲其他地区约52.6亿元（9.4%） [21] - 客户覆盖超过100个全球汽车品牌，包括全球销量前十的主要整车厂 [19][21] - 在全球最大汽车零部件供应商中排名第41位（按2024年收入计） [19] 汽车安全业务：核心现金牛 - 2024年汽车安全解决方案收入为386.6亿元，占总收入的69.2% [28] - 2022–2024年安全业务收入从344.3亿元增长至386.6亿元，保持稳步增长 [28] - 产品结构中，“安全气囊和智能方向盘”收入约253.6亿元，占汽车安全收入的约66% [29] - 是全球及中国被动安全市场双料第二：全球市占率22.9%，中国市占率26.1% [19][30] - 行业高度集中，全球前三家供应商CR3合计市占率约91.9% [30] - 业务具有高壁垒、高粘性、长周期特性，是公司稳定的现金流来源 [31] 汽车电子业务：智能化增长引擎 - 2024年汽车电子收入为170.0亿元，占总收入的30.4% [47][50] - 汽车电子毛利率持续提升，由2022年的17.0%升至2024年的19.2%，是公司利润弹性的主要来源 [47] - **汽车智能解决方案（域控、ECU）**：收入由2022年的47.5亿元增长至2024年的66.7亿元，是板块内增速最快的方向 [50] - **新能源管理系统（BMS等）**：2024年收入21.9亿元，公司是800V高压平台+BMS的早期量产玩家 [50] - **人机交互产品（HMI）**：2024年收入81.4亿元，毛利率高达23.5%，是板块盈利“压舱石” [50] 智能座舱与智能驾驶布局 - **智能座舱**：提供从传统HMI到座舱域控制器的全栈产品，核心平台为nGene系列座舱域控制器 [56] - **智能驾驶**：推出nDrive系列智能驾驶域控制器，基于高通、地平线、黑芝麻等多种芯片平台，支持L2++至L4级功能 [62] - 已布局舱驾融合域控与中央计算单元（CCU），卡位新一代E/E架构 [62] - 2025年9月新获两家头部OEM的汽车智能化项目定点，全生命周期订单总金额150亿元，预计2027年开始量产 [62] - 2025年10月新获客户智能化产品定点，全生命周期订单约50亿元，预计2026年开始量产 [62] 新能源管理系统与智能网联 - **新能源管理系统**：公司800V高压平台功率电子产品获得全球知名车企定点，全生命周期订单金额约130亿元 [73] - **智能网联**：提供5G T-Box、V2X车路协同终端与系统，2024年在5G T-Box市场位居第一梯队 [66][68] - 预计到2029年，全球电池管理系统市场规模将达到483亿元，2025-2029年复合增长率为15.1% [73] 机器人业务：第二增长曲线 - 公司定位为“汽车+机器人 Tier1”，在具身智能机器人领域布局“头部—胸腔/底盘—肢体”三个关键模块 [74][78] - **机器人头部总成**：2025年9月发布AI头部总成，集成柔性显示屏、麦克风阵列、深度相机等，实现多模态交互 [78] - **机器人胸腔及底盘总成**：首创将全域控制器、能源管理系统和散热系统高度集成 [78] - **机器人肢体总成**：将汽车轻量化结构件经验延伸到机器人手臂、腿部及关节模组 [78] - 已与智元机器人、阿里云（通义千问）、瑞士RIVR、黑芝麻智能等多家企业建立合作 [80] 业务协同与竞争优势 - **技术协同**：智能汽车与机器人技术同源，汽车域控、BMS、轻量化结构件等能力可系统化迁移至机器人 [81] - **制造与供应链协同**：机器人零部件可利用现有车规级产线及全球供应链，获得成本与稳定性优势 [79][81] - **客户协同**：商业模式同为面向整机厂的一级供应商（Tier1），客户资源可相互赋能 [81] - 公司核心优势在于软硬件垂直整合与跨域平台能力、高度全球化的生产布局、以及深厚的客户关系与项目储备 [26]

公司概况与IPO状态 - 公司曦华科技已向港交所递交招股书，IPO前最后一轮融资后估值达到28.44亿元人民币 [2] - 公司是首家走到IPO阶段的、专注于自主汽车MCU并与智能汽车及物理AI浪潮紧密关联的创业公司 [2] - 公司创始人陈曦与配偶王鸿为共同实际控制人，直接及间接合计持股约65.51%，控制权高度集中 [28] 经营与财务表现 - 公司营收从2022年至2024年的复合年增长率达67.8%，2025年前三个季度营收已追平2024年全年 [6] - 公司尚未实现盈利，累计净亏损超过4.2亿元人民币，经营现金流持续为负 [11][13] - 截至2025年9月末，公司现金及等价物为6.05亿元人民币，较2024年末增长60.8%，但主要依赖新增银行借款4.3亿元，有息负债规模达10.23亿元，资产负债率攀升至50.9% [13] 产品与技术布局 - 公司核心产品为Scaler芯片（一种图像/视频处理芯片），2024年全球出货量达3700万片，在全球Scaler行业中排名第二，在ASIC Scaler细分领域排名第一 [17] - 公司产品线还包括智能感控芯片（TMCU）、触控芯片、STDI芯片及通用MCU等，其中触控芯片截至2025年9月30日累计出货量超过2150万颗 [17] - 公司的TMCU（集成触控功能的车规级微控制器）是核心战略产品，已通过ASIL-B认证并应用于主流汽车OEM的量产车型，其基于40nm国产工艺打造，构建了全国产供应链 [17][19][20] - 公司的创新之处在于全球首创ASIC架构设计Scaler芯片，相比传统FPGA方案具有性能更高、功耗更低、成本更优的特点 [17] 增长驱动与市场潜力 - Scaler芯片市场增长的传统驱动来自智能手机售后维修换屏，新兴驱动则来自智能汽车多屏联动的普及 [17] - TMCU的能力不仅应用于智能汽车，也能广泛应用在具身智能领域（如灵巧手、复杂环境作业的“肢端”触觉处理器），这构成了公司区别于传统汽车芯片厂商的关键想象空间 [22] 研发投入与效率 - 公司年均研发投入约一亿元人民币，研发投入占营收比例超过35%，远高于行业平均水平 [10] - 但研发转化效率低于行业均值，例如2024年研发投入8683万元人民币仅产出专利12项，平均每项专利成本723万元人民币，而同业平均每项专利成本约300万元人民币 [10] 毛利率与成本结构 - 公司毛利率水平仍处于“创业”阶段，未走出低位 [6] - 毛利率偏低的原因包括：Fabless模式下前五大供应商采购占比连续多年超过80%（最大供应商占比曾达65.6%），供应链高度集中导致议价能力弱；以及第二增长曲线智能感控芯片（TMCU等）在2025年前9个月收入激增521%，但毛利率仅有9.2%，严重拉低整体毛利水平 [8] 融资历史与资本结构 - 公司成立以来共完成7轮公开融资，投资者包括华创资本、力合创投、惠友资本、尚顾资本（上汽集团旗下）、北汽产投、奇瑞、汇川技术、合肥产投、中金资本、国科投资等产业与财务投资方 [26] - 通过C1轮融资价格（每股287.81元人民币）及发行前总股本估算，公司发行前总股本估值约为67.2亿元人民币，外部投资者总计出资换取约34.49%的股份，估算外部股权融资总现金额可能在11.3亿至13.3亿元人民币之间 [27] - 公司于2022年还获得了中国银行深圳分行提供的2亿元人民币银行贷款 [27] 行业定位与战略意义 - 公司是国内智能汽车发展的一个缩影，抓住了智能汽车、物理AI的机遇搭乘风口起飞 [31] - 公司主营Scaler芯片已基本迈过“转正”门槛，并布局了触控、方向盘HoD、车灯、电机驱动、屏幕、电池等细分方向，但对新技术的高强度投入造成持续亏损，新技术方案尚未形成核心竞争力，处于技术落地和现金流赛跑的状态 [28][29][30]