报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多种有色金属品种进行分析，涵盖铜、铝及氧化铝、锌、铅、镍及不锈钢、锡、碳酸锂、工业硅、多晶硅等，指出各品种在供需、库存、价格走势等方面的特点及投资建议 [1] 各品种总结 铜 - 市场资金对中长期铜市多头配置热情高，2026 年 Q1 受干扰大矿复产难有显著进展，全球精铜冶炼增进下调压力大 [1] - 国内需求一般但现货对高铜价适应性提高，海外美国存在结构性过剩铜难消化，但特朗普贸易政策有预期空间 [1] - 2026 年 Q1 内外铜价走势可能打开到 1.15 - 1.2 万美元，沪铜相应进入 9.2 万高位区间，建议短期冲高阶段维持削峰点价，多单依托 8.8 - 8.78 万持有 [1] 铝及氧化铝 - 国内氧化铝运行产能维持高位，平衡显著过剩，弱势运行，下方关注年内低点 2600 元支撑 [1] - 天山铝业二期投产及海外印尼电解铝厂项目投产带来增量，下游龙头企业开工率环增 0.45 至 62.3%，但建筑行业低迷 [1] - 上周铝锭社库下降 1.7 万吨至 59.6 万吨，铝棒社库降 0.3 万吨至 12.8 万吨，沪铝继续震荡测试前高 22000 元附近阻力 [1] 锌 - 内外盘回踩 60 日均线后反弹，锌锭出口窗口延续打开，国内锌精矿供应紧缺，预计锌锭产出环比下滑超 2 万吨 [1] - 受限于地产市场，基建投资增速放缓，消费增长预期不足，需求进入淡季 [1] - 供需双降，沪锌在 2.22 - 2.3 万元/吨区间，低料存在支撑盘面 [1] 铅 - LME 铅库存高位，铅锭进口窗口打开，内外铅价同步走弱，原生铅货源偏紧，再生铅厂检修与复产并存 [1] - 铅价大幅回调后下游积极备货，汽车蓄电池消费进入传统旺季，但多地国补、以旧换新活动结束，消费缺乏增量预期 [1] - 成本和消费博弈，基本面中性偏弱，沪铅在 1.7 - 1.73 万元/吨区间震荡 [1] 镍及不锈钢 - 沪镍大幅反弹，市场交投平淡，空头快速减仓，沪不锈钢同步反弹，总体成交低速 [1] - 不锈钢现货 300 系冷轧库存压力上升，低价对下游刚需有一定吸引力，但整体仍偏阶段性 [1] - 纯镍库存再增 3000 吨至 5.53 万吨，镍铁库存增 700 吨至 3 万吨，不锈钢库存增加 0.6 万吨，建议高位沽空 [1] 锡 - 上周锡价冲高，伦锡逼近 4 万美元，沪锡加权持续增仓，价格突破 20 万整数关口，市场交易题材围绕供应和需求 [1] - 供应端虽有运输中断、停产消息但未查证，印尼 11 月成交放量保障出口，缅甸复供受困扰，国内精锡产出预计稳定 [1] - 消费亮点是高端半导体及车载集成电路，两市显性库存水平中性，建议高位谨慎追高，现货保值空头搭配兑策略 [1] 碳酸锂 - 上周紧俏锂货走势温和，市场交易活跃，沪电碳现货持续上扬，海外矿商有放货行为，需求端有采购需求 [1] - 下游材料厂生产积极，11 月产量环比略有增量，约 20 家磷酸铁锂企业已达满产 [1] - 市场总库存下降 2500 吨至 11.6 万吨，基本面总体强势，空头相对吃紧 [1] 工业硅 - 期价重心稳步上移，整体维持区间震荡，新疆 421 报价港在 9150 元/吨 [1] - 供应端川滇产区受枯水期制约，北方产区有增产潜力，12 月整体供应环比收缩幅度有限，需求端有机硅行业联合减排，多晶硅 12 月产量降幅预计有限 [1] - 社会库存总量 55 万吨，周环增 2000 吨，供需双弱，短期仍延续震荡格局 [1] 多晶硅 - 多晶硅期货增仓走高，2512 突破 6 万元/吨，盘面维持 Back 结构，现货 8 型复投料报价 49.70 - 55 元/千克零幅滚动 [1] - 11 月多晶硅产量 11.5 万吨，降幅超预期，12 月产量仍有下修空间，需求端排产明显收缩 [1] - SD1 多晶硅厂库 28.1 万吨，周环增 1 万吨，交易所上调投机保证金，市场情绪降温 [1]

报告行业投资评级 - 策略为中性 [8] 报告的核心观点 - 2025年全球油脂市场核心矛盾聚焦于主产国产量良好与生物柴油产业政策和贸易政策不确定性两大方面 [4][96] - 国内三大油脂价格运行呈现显著分化态势，供需格局差异与政策调控导向构成核心影响变量 [5][97] - 未来油脂市场研究需聚焦供给、需求、库存三大核心影响因素 [6][98] 根据相关目录分别进行总结 2025年三大油脂行情回顾 - 2025年1 - 10月国内三大植物油市场价格波动大且走势分化，菜油震荡上行、豆油微幅波动、棕榈油震荡下行，均受供需、进口成本及政策因素影响 [12] - 1 - 3月三大油脂处于博弈阶段，菜油受库存与需求制衡，豆油震荡筑底，棕榈油震荡下行 [14][16] - 4 - 7月行情分化加剧，菜油高位震荡，豆油承压下跌，棕榈油持续探底 [16] - 8 - 10月政策成关键，菜油单边上涨、豆油先涨后调、棕榈油触底回升再回调 [18] 全球油脂供给分析 全球棕榈油供给 - 印尼与马来西亚棕榈油产量占全球80%以上，主导全球市场走势 [20] - 2025年印尼3月起增产，6 - 8月产量增幅超30%，出口和消费消化增量，库存稳定在低位，预计今年增产10%，明年增幅或放缓至5%，需关注天气影响 [20][23] - 马来西亚全年产量符合季节性波动，1 - 10月总产量同比仅增1.77%，出口不及预期，库存走高 [26][27] 全球大豆供给 - 2025/26年度全球大豆产量较上年度回落1.3%，主因收获面积收缩，单产仍保持增长 [30] - 美国种植面积下降但单产预估高，总产量达1.15亿吨 [31] - 巴西播种生长顺利，市场对其产量预期高，阿根廷新作产量预计在4800 - 5000万吨区间 [34][36] - 2025/26年度全球大豆期末库存微降，库存消费比回落，美国库销比降至6.7% [37] - 需关注南美天气，拉尼娜模式或对阿根廷产生影响 [39][40] 全球菜油供给 - 2025/26年度全球菜籽总产量增长7.3%，欧盟贡献增量的54.7% [44] - 加拿大2025/26年度产量增长4.0%，欧盟产量增长19.3% [48][49] - 需关注中国和加拿大贸易摩擦对贸易结构和节奏的影响 [50][51] 全球油脂需求分析 全球生物柴油产量趋势 - 2021 - 2024年全球生物柴油产量持续增长，2025年预测回落至6179万吨 [54] - 欧盟与美国产量增长放缓或回调，东南亚与南美部分国家成为增长动力，印尼和巴西表现突出 [55] 美国生物柴油情况 - 2025年前三季度美国生柴产业利润差，产量下降，美豆油通过出口消化压力 [58] - 10月起产业利润改善，预计提振四季度和明年产量，需关注政策端变化 [60][65] 印度油脂消费 - 2024/25年度印度油脂进口总量微降，棕榈油进口减少，6 - 9月进口大幅回升 [66] - 印度油脂消费增长支撑全球油脂消费，其进口需求和库存影响棕榈油价格 [67][69] 国内油脂供需分析 进口 - 2025年1 - 9月大豆进口累计同比增加5.29%，豆油直接进口量少但超去年同期 [72][74] - 1 - 9月菜籽累计进口同比减少42.19%，菜籽油直接进口同比增长18.13% [78] - 1 - 9月棕榈油液油累计进口同比减少19.21%，进口结构中印尼占比大 [82] 消费 - 截止2025年第45周，大豆累计压榨同比增加5.24%，分阶段压榨量有差异 [83] - 截止第45周，沿海油厂进口菜籽压榨和菜油产量同比大幅减少，受政策和供应制约 [86] - 2025年1 - 10月棕榈油消费季节性波动，整体需求偏软，去库缓慢 [89] 库存 - 截止第45周，全国豆油商业库存同比增加4.84%，经历先增后降 [90] - 菜油库存前高后低，截至第45周沿海油厂库存同比减少，商业库存环比减少但同比偏高 [90][92] - 棕榈油前21周库存下降，22周后逐步累库，近期维持在60万吨左右 [94] 行情展望 - 全球油脂市场核心矛盾不变，棕榈油增产、大豆丰产、菜籽油供给基本良好，需求端生物柴油政策波动大 [96] - 国内三大油脂价格分化，菜油震荡上行、豆油震荡运行、棕榈油震荡下行，受供需和政策影响 [97] - 未来需关注供给、需求、库存三方面核心因素，存在中美贸易政策等潜在风险 [98]

财政盈余预测 - 2029-2030财年预算盈余预计为217亿英镑，较3月份预测的99亿英镑大幅增加 [1] - 预计英国政府在2029-2030财年实现当前预算平衡的财政目标 [1] 税收与借贷计划 - 预计预算案增税政策到2029-30财年将增加261亿英镑的税收收入 [1] - 未来五年计划削减的借贷规模中，约四分之三将通过增税来实现 [1] 经济增长预期 - 预计2025年GDP增长率为1.5%，高于3月份预测的1.0% [1] - 将中期生产率增长预期从1.3%下调至1.0% [1] 外部风险因素 - 美国和全球贸易政策的未来走向仍然存在很大的不确定性 [1] - 许多贸易伙伴面临关税上调的威胁 [1]

美欧贸易关系现状 - 美欧关系正处于高度扰动阶段 美国反复无常的贸易政策正持续削弱跨大西洋伙伴关系的信任基础 [2] - 美欧贸易正经历根本性演变 从奥巴马政府未能达成协定到特朗普时期的单边关税 再到拜登政府以安全为导向的合作 始终缺乏稳定性 [2] - 今年7月达成的美欧框架协议仅为风险缓解措施 远未构成稳固基础 [2] 美国贸易政策举措 - 美国对欧盟采取强硬立场 其单边举措包括关税频繁调整 数字税争端及232调查 [2] - 美国已威胁对欧盟数字监管发起301调查 多项232调查也涉及医疗设备等行业 [3] 欧盟的应对策略 - 欧盟必须推动对美关系去风险化 并加强与那些仍坚持基于规则的贸易体系的国家合作 [2] - 欧盟需深化与信奉多边规则国家的合作 [2] - 欧盟不会在数字监管相关的公共政策目标上妥协 [3] 潜在争端领域 - 数字监管领域最可能引发美欧新争端 美国科技公司正施压政府反制欧盟数字规则 [3] - 欧盟气候立法也可能因企业游说成为美欧贸易争议焦点 [3]

美国政府关税政策 - 美国政府宣布自明年1月起对13家欧盟意面公司征收高达107%的关税，其中92%为新加关税，15%为现有关税 [3] - 关税指控意大利生产商以不公平低价在美销售意面 [3] 意大利面行业影响 - 意大利面年出口额超过46亿美元，是意大利食品工业的骄傲 [5] - 高额关税可能导致意大利对美意面出口几乎归零，抹杀供应链多年增长与投资 [5] - 欧盟产意面在美国售价比欧洲平均高出25%至30%，市场份额稳定，并非廉价倾销品 [7] 市场与消费者反应 - 无麸质意面价格面临翻倍，Rummo等品牌可能因高额关税退出美国市场 [3] - 关税政策引发特定消费群体（如麦胶性肠病患者）的恐慌性囤货行为 [3] 贸易争端与政治动机 - 欧盟准备了一份包括意大利面在内的关税豁免清单，寻求在11月24日的会谈中解决 [7] - 关税公告被视为政治秀，意在展示政治肌肉和制造冲击效应，而非精密的经济策略 [9]

公司业务与市场 - 公司取向硅钢产品未直接出口美国，但终端客户可穿透至欧美地区 [1] - 公司将持续跟踪相关贸易政策动态并评估潜在影响 [1] - 公司将积极把握市场机遇，不断拓展国际业务 [1] 政策与信息澄清 - 公司未获悉美国官方有关“完全取消取向硅钢用于变压器的限制”的明确公告 [1] - 具体出口区域及业务占比需以公司发布的定期报告和临时公告为准 [1]

欧洲企业第三季度盈利韧性 - 欧洲企业第三季度业绩在很大程度上顶住了悲观的盈利预期，业绩指引上调次数远超下调次数 [3] - 尽管面临关税和汇率波动压力，欧洲企业仍实现了超预期的利润率 [3] - 对财报电话会议记录的分析显示，提及关税的次数较第一、第二季度有所下降，整体基调变得更积极 [3] 贸易政策环境改善 - 美国与欧盟达成15%关税税率的贸易协议，德国默克集团等企业也与美国政府就特定协议进行了谈判 [3] - 瑞士与特朗普政府达成初步协议，将惩罚性关税从39%降至15% [3] - 更加清晰的贸易政策使企业能够对未来的成本和盈利轨迹更具信心 [3] 行业表现分化 - 汽车、化工等行业仍处境艰难 [7] - 为汽车和建筑行业提供橡胶与塑料部件的Hexpol AB是欧洲斯托克600指数成分股公司中提及不确定性次数最多的公司，其首席执行官表示美国关税及贸易政策持续引发高度不确定性并造成间接冲击 [3] - 瑞典卡车制造商沃尔沃集团由于货运活动减少以及针对中重型卡车的25%关税导致订单缩减，预计北美市场的疲软态势将持续至明年 [4] 市场前景与预期修正 - 当前疲软态势已由全面扩散转为局部集中，这增强了市场对明年复苏的信心 [7] - 市场对2026年预期的向上修正自第三季度财报季开始以来持续升温 [7] - 周期性与防御性行业普遍展现的利润韧性，为2026年的盈利增长奠定了更坚实基础 [7]

黄金期货行情 - 11月18日沪金主力合约收盘价为918.52元/克，当日下跌1.33% [1] - 当日成交量为236,915手，持仓量为90,872手 [1] - 上海黄金现货价格报917.30元/克，较期货价格贴水1.22元/克 [1] 贸易政策动态 - 美国贸易代表将于11月19日至22日访问欧洲进行贸易谈判，并指出欧盟对美国产品的关税仍过高 [1] - 美国与瑞士达成框架贸易协议，美国对瑞士产品关税从39%降至15% [1] - 瑞士企业承诺到2028年底在美国投资2000亿美元 [1] - 美国总统特朗普签署行政令，对全面关税进行豁免，包括牛肉、西红柿、咖啡和香蕉等多种进口食品 [1] - 特朗普称中国将购买美国大豆和其他农产品，预计采购已开始并将在春季前进行 [2] 货币政策与通胀 - 美国财长表示特朗普提出的向公民发放2000美元关税补贴方案需国会批准 [1] - 堪萨斯城联储总裁对“过热”通胀的担忧超出关税影响，暗示可能再次反对下调短期借贷成本 [2] - 达拉斯联储总裁暗示将反对12月降息，理由是对过高且呈上升趋势的通胀的担忧，以及通胀回归2%目标仍需较长时间 [2] 贵金属市场分析 - 贵金属市场呈现多空拉锯格局，预计维持区间震荡 [3] - 美联储官员持续释放鹰派信号，支撑美元与美债收益率，令无息资产黄金承压 [3] - 市场下方存在稳固支撑，美国贸易政策调整局部缓和供应链压力，但全球贸易环境不确定性未消除 [3] - 地缘政治紧张态势持续激发市场避险需求 [3] - 贵金属在货币政策压力与避险支撑间寻求平衡，短期内难有趋势性突破 [3]

美国关税政策对加拿大的经济影响 - 美国关税政策及其不确定性预计将使加拿大损失约1.8%的国内生产总值[1][3] - 经济损失总额约500亿加元（约2531亿元人民币）[3] - 相当于每位加拿大人损失1300加元[3] 加拿大政府的应对措施与立场 - 加拿大政府认为必须对美国关税政策作出回应，否则损失会更大[1][3] - 政府计划通过改革运作方式、拓展贸易伙伴等方式推动经济增长并增强自主性[4] - 加拿大随时准备与美国重启并推进贸易谈判，但无法控制美国的贸易政策[6] 美国关税政策的具体变动与背景 - 美国总统特朗普于7月31日签署行政令，将加拿大输美商品关税税率从25%上调至35%，自8月1日起生效[6] - 特朗普于10月23日宣布中止与加拿大的贸易谈判，原因是对安大略省政府赞助的一条广告不满[6]

政策影响分析 - 美国实际关税率可能处于10%至20%之间，相比2025年初的2.5%大幅上升 [1] - 关税上调或会拖累消费开支、经济增长及企业盈利，但迄今未对美国经济造成重大影响 [1] - 人工智能相关支出畅旺，抵销了制造业及房地产市场持续疲弱的影响，美国经济活动维持稳健 [1] - 关税带来的通胀压力预期将于明年减退 [1] 通胀与就业市场风险 - 关税上调、企业税率下调及严格移民政策等因素令通胀预期持续高企 [1] - 市场忧虑价格上升或影响企业盈利及消费意欲 [1] - 小型企业占美国就业总数逾七成，但定价能力较弱，对经济及利率变动较为敏感，或面临裁员压力 [1] 股票投资机遇 - 关注国际价值股及小型股，特别是财政开支增加及货币政策仍偏宽松的地区，欧洲及英国股市较具吸引力 [2] - 美国增长股或受惠于AI热潮，若经济转弱，其稳健基本因素可提供缓冲 [2] - 与实质资产挂勾的股票，如能源及金属类股，过往一直作为对冲通胀的有效工具，AI发展及用电需求上升或刺激工业金属需求，部分金属面临供应限制 [2] 固定收益投资策略 - 为应付赤字开支而增发美国国债，或会令孳息率面临上行压力 [2] - 对长存续期美国国债作为经济疲弱时期的对冲工具持谨慎态度，鉴于通胀忧虑及美国公共债务水平 [2] - 在固定收益投资方面，倾向配置较短存续期资产及短期美国通胀挂勾债券(TIPS) [2]