指数与个股表现分化 - 沪指冲上3580点、创业板逼近2310点，但全市场超2700只个股下跌，呈现"中字头搭台，周期股唱戏"格局 [3] - 权重股如中国电建、中国能建因1.2万亿雅江水电站项目一字涨停，五新隧装等"专精特新"个股30cm封板，但散户持仓占比低 [3] - 银行、AI应用板块逆势下跌，科技股被基建板块抽血，半导体、机器人等持仓表现疲软 [3] 散户投资陷阱分析 - 跟风追涨风险：西藏天路4连板、上纬新材单月涨519%，但7月23日主力资金净流出465亿，成交量1.9万亿可能为出货信号 [3] - 技术面隐患：沪指连续两天跳空高开留下3517-3518点、3536-3542点缺口，KDJ高位钝化、60分钟线顶背离显示回调压力 [3] - 政策红利误判：雅江水电站1.2万亿投资分10年投入，短期业绩无法支撑股价翻倍，类似去年机器人概念炒作后快速退潮 [4] 中长线投资策略 - 基建链纵深布局：水电开工带动特高压（国电南瑞）、智能电网（许继电气）订单增长 [4] - 业绩导向：Q2净利增速超30%的"出海链"企业（通信设备、创新药）为中报季重点 [4] - 错杀科技机会：外资单日加仓127亿，重点配置新能源车（宁德时代单日吸金12亿）、光伏，AI算力（中际旭创、寒武纪）调整后仍为主线 [5] 仓位管理建议 - 7成仓位平衡配置：高位题材股（如9连板妖股）限仓1成，主配低位绩优股 [6] - 止损纪律：基建股跌破10日均线需果断砍仓 [6] 行业轮动与政策驱动 - 基建周期股短期爆发但持续性存疑，政策催化行情呈现"短平快"特征 [4] - 科技板块调整后仍具长期价值，外资流向显示新能源、光伏、AI为核心方向 [5]

核心观点 - 2025年成长风格从交易到配置，从主题到主线，短期人形机器人/算力基建/AI应用反弹概率大，中期可提前布局军工军售，产业趋势上人形机器人等有望开启主线行情 [1][5][9] - 藏格矿业短期看巨龙铜业，中期看氯化钾，长期看碳酸锂，预测2025 - 2027年公司EPS分别为2.03、2.55、3.23元，给予2025年29倍PE，目标价59.72元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [2][12] - 北交所放量上涨，建议关注具有稀缺性、核心竞争力和业绩支撑的优质标的把握结构性机会 [3][19] 策略报告 成长风格 - 当前全球处于第5轮康波周期底部，借鉴历史经验，“安全资产”和“成长风格”能获显著收益，A股未来有望涌现新产业“主线”行情 [5] 主题交易（短期） - 10 - 12年活跃主题分3类，有位置、均线、轮动强度、拥挤度4大交易特征，流动性收紧会致主题行情回调 [6] 主题配置（中期） - 中期配置价值排序为产业趋势主题>被证实主题>不可证主题>被证伪主题，不同类型主题有不同表现 [7] 走向主线（长期） - 2013年移动互联网等晋升主线有筹码、融资、投资、盈利4个前瞻指标 [8] 有色金属报告 核心结论 - 预测2025 - 2027年藏格矿业归母净利润分别为31.88、40.07、50.67亿元，EPS分别为2.03、2.55、3.23元，给予“买入”评级 [12] 报告亮点 - 藏格矿业手握优质资产，在有利时机引入紫金系，成长空间广阔、具备显著α [12] 主要逻辑 - 短期巨龙铜业是净利润主要支撑，资源禀赋好、贡献显著弹性 [13] - 中期氯化钾业务上升至战略高度，公司掌握稀缺资源且海外有布局 [13] - 长期碳酸锂价格处于底部区间，公司布局优质盐湖，有望成紫金系锂平台 [14] 北交所报告 行情回顾 - 7月22日北证A股成交金额增加，北证50指数和北证专精特新指数上涨，个股涨跌有别 [16] 新闻汇总 - 可控核聚变央企获百亿投资，全球首架“适航三证”吨级以上eVTOL交付，中国研制出系列牛用基因芯片 [17] 重点公告 - 远航精密用闲置募资买理财，科达自控股东减持，众诚科技签合同，柏星龙设子公司 [18] 投资建议 - 北交所高活跃度和政策敏感性有望延续，建议关注优质标的把握结构性机会 [19]

非银板块配置情况 - 二季度非银板块总体欠配4.72Pct，但获机构增配，中长期资金入市效果显现 [1] - 券商板块公募基金持仓比例从0.51%提升至0.80%，但仍欠配3.02Pct [1] - 保险板块配置比例从0.84%提升至1.40%，仍欠配1.23Pct [2] - 多元金融及金融科技板块持仓比例从0.176%升至0.182% [2] 券商板块表现 - 二季度Wind全A指数上涨3.86%，券商指数上涨4.67% [1] - 东方财富持仓市值比例从0.1093%提升至0.1484% [1] - 中国银河持仓市值比例从0.0285%提升至0.0465% [1] - 中信证券持仓市值比例从0.0889%升至0.1662% [1] 保险板块表现 - 二季度保险指数上涨11.53% [2] - 中国平安持仓市值比例从0.54%提升至0.85% [2] - 中国人寿持仓市值比例从0.016%提升至0.019% [2] - 新华保险持仓市值比例从0.05%提升至0.13% [2] 多元金融及金融科技板块表现 - 同花顺持仓市值比例从0.092%下降至0.063% [2] - 指南针机构持仓股份数从239万股增至436万股，环比上升82% [2] - 江苏金租机构持仓股份数1.79亿股，环比下降7.6% [2] 投资建议 - 非银板块PB低估且相对A股折价率较高，推荐低估值标的 [3] - 看好中长期增量资金入市及并购重组预期下的券商机会 [1] - 金融信息服务商因AI应用侧产品落地持续受益 [2]

财报表现 - 2025年第二季净损扩大至33.3亿元，每股亏损0.8元，较第一季每股亏损0.26元明显扩大 [1] - 第二季出货量约40万片，较第一季成长9%，但新台币升值5%导致平均销售单价下滑2%至3%，台币计价营收增幅仅1.5% [1] - 第二季帐面汇兑损失达15.9亿元，推升净损较第一季11亿元大增至33.3亿元 [1] 产品线动态 - 逻辑产品线第三季能见度仍低，大中华区驱动IC、影像感测元件需求偏弱，但欧美电源管理IC特别是AI应用相关需求强劲 [1] - DRAM代工需求明显回升，受一线大厂退出8G DDR4市场影响，客户提前备货导致投片需求满载，投片ASP自上月起逐月上扬，预计三至四个月后反映在营收与毛利 [1] - SLC Flash产品线需求回温，24奈米SLC Flash已正式量产，客户设计导入积极 [2] 技术布局 - 加速3D AI Foundry与Interposer布局，第二季Interposer已开始小量出货，以CoWoS-S为主，CoWoS-L也提供客户设计导入，董事会已通过扩增产能提案 [2] - DRAM四层WoW堆叠验证顺利进行中，八层WoW堆叠技术配合客户开发中，未来连同Interposer将成为3D AI Foundry主要获利来源 [2] - 8吋GaN应用在AI server的100V技术平台开发近完成，第一批客户送样中，预计Q4试产，650V因友厂退出GaN代工市场引起美日客户广泛关注 [2]

报告行业投资评级 - 增持 [1] 报告的核心观点 - 二季度非银板块获增配，但仍处于欠配状态，总体欠配4.72Pct 中长期机构资金入市效果显现，看好盈利改善、估值处于低位的非银股机会 [3] 各板块情况总结 券商板块 - 二季度市场上涨带动机构增配券商板块，公募基金（剔除被动指数基金）持仓比例由0.51%提升至0.80%，板块仍欠配3.02Pct 二季度wind全A指数上涨3.86%，带动机构增配券商，券商指数上涨4.67% [5] - 个股方面，东方财富持仓市值比例由0.1093%提高至0.1484%，中国银河持仓市值比例由0.0285%提高至0.0465%，中信证券持仓市值比例由0.0889%降至0.1662% 继续看好受益于中长期增量资金入市预期以及并购重组预期下的券商标的 [5] 保险板块 - 保险板块获增配，配置比例从0.84%提升至1.40%，仍然欠配1.23%，二季度保险指数上涨11.53% [5] - 个股方面，中国平安持仓市值比例从0.54%提升至0.85%，中国人寿持仓市值比例从0.016%提升至0.019%，新华保险持仓市值比例从0.05%提升至0.13% 基于未来配置资金持续入市并优先增配低估值标的的预期，继续推荐保险标的 [5] 多元金融及金融科技板块 - 二季度多元金融及金融科技板块公募基金（剔除被动指数基金）持仓比例由0.176%升至0.182% [5] - 个股方面，同花顺被减配，持仓市值比例从0.092%下降至0.063%，指南针获增配，机构持仓股份数从239万股提升至436万股，环比上升82% 江苏金租的机构持仓股份数1.79亿股，环比-7.6% 随着增量资金入市政策的持续落地以及AI应用侧相关产品持续落地，继续看好金融信息服务商的投资机会 [5] 投资建议 - 非银板块仍处于欠配状态，总体欠配4.72Pct 中长期增量资金加速入市，看好低估值非银股机会，推荐PB低估且相对A股折价率比较高的非银个股，建议增持中国人寿H、中金公司H，新华保险、中国平安、中国太保；消费金融行业龙头易鑫集团；并购重组标的湘财股份、兴业证券；稳定币相关标的众安在线、拉卡拉 [5] 部分公司财务数据及评级 |公司名称|2023A EPS(元/股)|2024A EPS(元/股)|2025E EPS(元/股)|2026E EPS(元/股)|2023A P/E|2024A P/E|2025E P/E|2026E P/E|评级| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |湘财股份|-0.11|0.04|0.03|0.13|-96.21|262.89|381.61|86.55|增持| |兴业证券|0.23|0.25|0.25|0.25|28.00|25.76|25.76|25.76|增持| |中金公司H|1.28|1.29|1.39|1.57|14.68|14.55|13.47|11.93|增持| |众安在线|2.77|0.41|0.70|0.74|6.35|42.92|25.07|23.89|增持| |拉卡拉|0.58|0.45|0.76|0.91|48.12|62.02|36.72|30.67|增持| |中国人寿H|1.81|3.78|4.30|4.55|10.11|4.84|4.26|4.03|增持| |中国平安|4.70|6.95|7.03|7.35|12.05|8.16|8.07|7.71|增持| |新华保险|2.79|8.41|8.60|8.80|22.29|7.40|7.24|7.07|增持| |中国太保|2.83|4.67|4.73|4.91|12.77|7.74|7.65|7.37|增持| |易鑫集团|0.09|0.13|0.17|0.20|28.61|19.68|14.66|12.55|增持| [7]

美国经济脆弱性 - 美国经济比表面数据显示的更脆弱 就业和消费濒临不利转折点 [3] - 劳动力市场雇主通过关闭职位空缺应对高不确定性和高利率环境 需求下降可能大幅推高失业率 [3] - 消费需求可能随经济收紧加速下降 "大而美法案"预计对消费刺激有限 [3] 关税政策影响 - 经济学家认为关税措施影响尚未完全显现 企业提前囤积库存缓解成本上涨 [5] - 政策不确定性抑制商业活动 消费者承担的关税成本比例上升 [5] - 库存耗尽后成本转嫁将更普遍 推高通胀并抑制投资 [5] 美联储压力 - 经济放缓信号叠加通胀反弹忧虑 美联储利率决策难度加大 [7] - 政府官员施压美联储 批评其25亿美元办公楼翻修项目 [7] - 美联储主席面临解雇风险 内部博弈冲击经济和市场 [7] 制造业回流困境 - 美国政府通过加征关税鼓励生产线回迁 但制造业回流成本极高 [10] - 美国制造业长期空心化 人才培养体系萎缩 [10] - 技能缺口影响创新领域地位 部分企业用AI替代专业经验但资本回报率不及预期 [10]

即时零售行业竞争格局 - 即时零售行业掀起大规模补贴潮，平台企业投入几百亿补贴抢用户，瞄准万亿市场规模 [1] - 行业竞争激烈，预计最终只会剩下一两家或两三家头部企业 [1] - 公司提出"做增量"策略，避免零和博弈，让行业参与者都能生存 [1] 公司财务表现 - 公司连续10个季度实现非美国通用会计准则盈利，连续5个季度实现美国通用会计准则盈利 [1] - 2023年四季度首次实现季度性盈利，2024年首次实现年度性盈利 [1] 公司战略方向 - 采取长期主义策略，专注"一寸窄、一公里深"的深耕模式 [1] - 推出"4G"战略，聚焦"好用户、好商品、好服务、好心智"四大核心 [1] - "4G"战略本质是在"多、快、好、省"四个维度中专注做"好"这一件事 [3] 差异化竞争策略 - 区别于行业主流的价格战和补贴打法，走差异化竞争路线 [5] - 采用商品和生态思维取代流量和平台思维，专注生鲜和食品赛道 [5] - 通过深耕供应链全链路打造差异化商品，吸引追求食品品质的高端用户 [5] 经营数据表现 - 全国平均客单价约70元，上海约72元，较四年前的50多元显著提升 [5] - 上海仓日均单量高峰期达1700单，全年平均1500单，江苏达1000单，较创业初期的600单大幅增长 [5] - 上海家庭渗透率超30%，苏州、杭州渗透率达25%左右 [5] 商品开发策略 - 汰换平庸商品，过去半年淘汰超4000支商品，"好商品"SKU占比达40% [6] - 常规品类做到"人有我优"，细分场景开发"人无我有"的差异化商品 [6] - 重点投资上游供应链，建立黑猪养殖基地和数字渔仓，实现全链路管控 [6] - 布局低GI健康食品市场，打造差异化竞争优势 [6] 健康食品发展 - 健康化饮食场景需求巨大但供给不足，存在伪概念商品和高溢价问题 [7] - 已建立低GI食品专区，计划开发全品类、全场景低GI商品 [9] - 与中国食品发酵工业研究院合作制定低GI标准，解决推广和认知问题 [9] - 配料干净标签商品上半年销售额突破5亿元，低GI商品销售额从2023年上半年不足百万元增长至今年上半年近6000万元 [9] 数字化与AI应用 - AI正在重构即时零售的"人货场"，未来零售渠道将变成智能生态场 [9] - 已形成"数智大脑"，实现全链路精细化管理、食品安全保障和商品生命周期管理 [10] - 开发"求真溯源系统"，实现农产品从种植到配送的全链路透明化 [10] - AI可辅助新品开发决策，7天内即可判断新品市场潜力 [10] 国际化布局 - 正在推动中国"好商品"出海 [10] - 计划将数字化经验向全球零售市场推广 [10]

AI硬件端表现 - 年初DeepSeek引爆市场，大模型、AI应用相关个股涨势凶猛，自2月底修整后AI行情逐步重回"C位" [2] - 英伟达市值突破4万亿美元，新易盛等光模块龙头半年报业绩预告亮眼，胜宏科技、新易盛、中际旭创等股票大涨 [2] - H20芯片放开管制，国内龙头AI芯片企业开启上市进程（包括沐曦和摩尔线程），国内算力龙头企业合并，国内AI算力资源迎来巨大发展 [2] 科技行业发展路径 - 科技行业先硬后软，俗称"硬三年、软三年"，硬件方面逐步打破市场担忧后，下半年软件方面有望成为下一轮AI行情焦点 [2] - 世界上最优秀的科技公司大多是软件公司，成熟的软件业务低成本、复制性强，边际利润提升快，软件股在历次行情中弹性高 [2] - 2013-2015年"互联网+"浪潮中，电子与通信设备硬件先行，计算机、传媒等软件端后至，传媒、计算机板块暴涨超560%，通信与电子板块分别大涨360%与271% [3][4] 软件指数表现 - 2023年初第一轮AI行情中，1月到4月初软件指数累计上涨48.7%，位于同类指数前列 [7] - 2023年5月底到6月底AI行情反弹中，软件指数累计上涨23.2%，涨幅超过代表AI硬件龙头的通信指数 [7] - 2025年1月中旬到2月底DeepSeek带动的国产AI大模型和AI应用行情中，软件指数累计上涨高达41.9% [7] AI应用发展前景 - 下半年产业层面新进展或带动AI应用发展提速，软件行业长期投资机遇可长期关注 [8] - 2023年AI训练元年，2024年AI推理元年，2025年迎来AI应用大规模落地元年 [9] - 中国AI核心产业规模2024年达6832亿，同比增长28.7%，显著高于全球平均增速，预计2027年突破1.2万亿元，年复合增长率25%以上 [15] 软件ETF(159852) - 软件ETF(159852)是目前规模最大(44亿)、流动性最好(日均成交额2.2亿)的跟踪中证软件服务指数的ETF产品 [9] - 中证软件服务指数选取头部30只业务涉及软件开发、软件服务的上市公司，AI大模型与应用含量高 [9] - 成分股配置侧重AI应用场景，服务对象主要为偏B端易于商业变现，覆盖金融、办公、安全等领域 [14] 国内AI应用进展 - KimiK2、豆包、DeepSeek持续更新，Kimi K2引市场关注，7月底WAIC将在上海举办 [15] - 中国在大模型应用与商业化上进步神速，快手的可灵AI推出10个月后年经常性收入突破1亿美金 [15] - 企业级AI解决方案占比高达64%，是行业发展主要推手，软件ETF持仓结构与之呼应 [15]

市场整体表现 - 2025上半年权益市场延续"9.24"反弹行情趋势，固收市场在历史低位的无风险利率环境中震荡上行，各类基金指数均有收获 [1] - 公募基金二季报密集披露，重点关注权益和固收投资策略 [4] 权益市场 - 2025下半年权益市场向下有"压舱石"力量支撑，向上受经济基本面稳中有进推动，预期股市以震荡为主但中枢上行 [5] - 6月证监会深化"1+6"科创板改革，设置科创成长层，市场活跃度有望延续 [5] - 关注红利、医药、军工、AI应用等景气板块 [5] - 基金经理杨建楠看好创新药行情，国内创新药企通过授权切入全球市场，授权占比快速提升 [6] - 基金经理陈博关注新质生产力发展，如AI、机器人、创新药、新能源汽车、半导体芯片等高端制造业，以及精神消费领域 [7] - 基金经理卢扬认为大盘蓝筹指数估值回升至10年中位数附近，将更关注自下而上选股和行业竞争格局演变 [7] - 基金经理赵治烨+陈博指出新签订单与生产双旺，社零增速逐月回升，坚持价值投资导向 [8] 固收市场 - 下半年OMO利率下调幅度有限，央行将重点呵护银行体系负债端稳定性，存单利率或成为10年期国债隐形下限 [8] - 同业存单、短利率、中短信用是下半年值得关注的品种，可转债供需偏紧支撑估值，纯债价值均值提升至106元 [9] - 基金经理蔡唯峰指出二季度债券市场震荡走低，4月利率快速下行，5月外部冲击缓和，6月关注基本面 [10] - "双20"持有期债基表现稳健，最大回撤均小于0.09%，回撤修复天数不超过16天 [11] - 基金经理陈芳菲认为2季度债市震荡走牛，外部扰动是主要矛盾，保持偏高久期策略 [12] - 基金经理葛沁沁指出二季度3/5/10/30年国债分别下行21/14/17/16bp，信用利差整体压缩4-10bp [12] - 基金经理许佳+赵治烨提到二季度利率快速下行后窄幅盘整，1年国债下行20bp，10年国债下行16bp [14] - 基金经理马小东看好转债后市，预计杀估值风险不大，将采取平衡配置风格 [14] - 基金经理高永指出二季度转债指数创新高，股票市场回暖，组合加强医药和科技配置比例 [15]

流动性表现 - 软件ETF盘中换手率达2.83% 单日成交金额1.25亿元 [2] - 近1周日均成交4.02亿元 居可比基金首位 [2] 规模与份额 - 基金规模达44.03亿元 创近1年新高 居可比基金第一 [2] - 基金份额达53.31亿份 同步创近1年新高 居可比基金第一 [2] 资金流向 - 单日资金净流入2.52亿元 [2] - 近5个交易日内4日实现净流入 累计净流入6.45亿元 [2] 历史收益特征 - 成立以来最高单月回报39.35% [2] - 最长连续上涨3个月 期间涨幅69.40% [2] - 上涨月份平均收益率9.98% [2] 行业结构分析 - 中证软件服务指数前十大权重股合计占比60.56% [3] - 权重股包括科大讯飞、金山办公、同花顺、恒生电子等头部企业 [3] 细分赛道景气度 - AI算力与激光雷达维持高景气度 [2] - AI应用呈现加速向上态势 [2] - 软件外包、金融IT、量子计算等赛道稳健向上 [2] - 教育IT、网安、企业服务出现拐点向上趋势 [2] - 智慧交通、政务IT等领域底部企稳 [2] 行业展望 - 下半年行业表观经营表现或改善 受基数效应、新技术落地及政策加持影响 [2] - 计算机板块后周期属性可能随宏观需求回暖而好转 [2] 投资渠道 - 场外投资者可通过软件ETF联接基金(012620)布局AI软件投资机遇 [3]