报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中短期宏观面预期正面和供应扰动担忧推高有色金属价格，但现实消费未完全跟上限制价格上行高度，需谨防美联储12月降息利多兑现后调整，可谨慎关注铜铝锡低吸做多机会；长期国内潜在增量刺激政策预期仍在，铜铝锡供应扰动问题仍存，供需有趋紧预期，看好铜铝锡价格走势 [3] 根据相关目录分别进行总结 各品种观点及展望 - 铜供应存收缩预期，价格震荡偏强；氧化铝过剩状态未明显改善，价格继续承压；铝库存延续去化，价格震荡偏强；铝合金仓单延续回升，盘面高位震荡；锌社会库存下降，价格短期反弹；铅社会库存去化，价格或延续反弹；镍跟随有色整体波动；不锈钢盘面震荡运行；锡供应担忧延续，价格高位震荡 [4] 各品种信息分析及逻辑 铜 - 智利国家铜业公司提高对中国客户精炼铜年度溢价；中国铜原料联合谈判小组达成降低矿铜产能负荷等共识；11月SMM中国电解铜产量环比增加、同比上升，1 - 11月累计增幅为11.76%；12月8日现货升水较上一交易日回落；截至12月8日库存回升；因美联储降息预期升温、铜矿供应扰动增加、CSPT降低产能负荷、废铜回收成本和难度抬升等因素，铜供应收缩预期加强，虽需求淡季终端需求疲弱，但现货升水、海外挤仓等因素支撑价格，预计震荡偏强 [8][9][10] 氧化铝 - 12月8日多地氧化铝价格下跌，仓单环比减少；近期宏观情绪放大盘面波动，基本面高成本产能有波动、原料价格偏弱，国内强累库，期现价格劈叉，仓单优势体现可能拖累现货价格，需更多冶炼厂减产或矿石端扰动提振价格，因估值进入低位区间价格波动可能扩大，预计维持震荡 [11][12] 铝 - 12月8日SMM AOO均价环比下降、升贴水环比下降；国内主流消费地铝锭和铝棒库存有变化，上期所电解铝仓单环比增加；2025年11月中国未锻轧铝及铝材出口量同比下降、环比上升；印尼有新铝厂试运行和投产；宏观面降息预期升温、国内经济数据弱稳，供应端国内产能高位、海外缺电风险发酵，需求端终端需求持稳、价格回调后下游需求好转、库存去化但边际放缓，预计短期震荡偏强，中期供应增量有限、需求有韧性，价格中枢有望上移 [13][14] 铝合金 - 印尼电解铝项目投产；10月国内废铝进口量同比增加，主要进口来源国有泰国等；12月8日保太ADC12价格环比下降等；成本端废铝供应紧俏、成本支撑坚实，供应端部分地区合金厂有减停产风险，需求端有边际回暖、社库小幅去化但仓单库存回升，预计短期和中期均震荡偏强 [15][16] 锌 - 12月8日现货升贴水有不同情况；截至12月8日SMM七地锌锭库存总量下降；29Metals矿山因地震事件撤回全年锌产量指引；美联储降息预期升温但市场计价充分，供应端短期锌矿供应偏紧、加工费下滑、产量环比下降且出口窗口打开，需求端国内消费进入淡季、终端新增订单有限，预计短期震荡，中长期供给增加、需求增量少，价格有下跌空间 [18] 铅 - 12月8日废电动车电池价格上升、原再价差持稳，SMM1铅锭均价上升、现货升水下降；12月4日国内主要市场铅锭社会库存下降、沪铅仓单下降；原生铅和再生铅冶炼企业有检修或减产，地域性供应偏紧但厂库库存累积；现货端升水下降、原再生价差持稳、期货仓单下降，供应端废电池价格上升、冶炼利润高位、产量下降，需求端电动车订单走弱但汽车蓄电池订单好转、开工率维持高位，预计近期产量难回升、需求维持高位、库存低位，价格延续反弹，整体震荡 [19][20] 镍 - 12月8日LME镍库存增加、沪镍仓单减少；近日有国内和印尼高镍生铁成交；市场情绪主导盘面，产业基本面边际走弱，矿端供应宽松，镍铁等整体供需宽松、库存高位使价格承压，有色金属主产国供应端干扰政策多，建议短线交易，关注LME镍库存和RKAB配额进展，短期跟随有色波动，中长期待观察印尼镍矿政策 [21][22] 不锈钢 - 最新期货仓单库存量减少；12月8日佛山宏旺304现货对主力合约有升水；近日有国内和印尼高镍生铁成交；镍铁成交价格底部回升，成本端支撑走强，11月产量环比小幅回落，预计12月产量再度下滑，当下社会库存未明显累积，后续产业链淡季库存有累积压力，仓单低位，预计维持区间震荡 [23][24] 锡 - 12月8日伦锡仓单库存减少、沪锡仓单库存增加、持仓增加；现货价格下降；佤邦曼相矿区复产慢、印尼精炼锡出口受限、非洲锡矿生产和出口受限制，矿端紧缩使加工费低位、精炼锡产量难提升，美欧降息周期、财政扩张、半导体等行业发展使需求增长，供需基本面韧性使价格中枢抬升，预计震荡偏强 [24][26] 行情监测 - 2025年12月8日中信期货商品综合指数2267.05，较前一日-0.18%；商品20指数2588.87，较前一日-0.37%；工业品指数2216.09，较前一日-0.16%；有色金属指数2576.49，今日涨跌幅+0.17%，近5日涨跌幅+2.55%，近1月涨跌幅+3.58%，年初至今涨跌幅+11.62% [154][156]

黄金期货价格表现 - 纽约商品交易所交投最活跃的2026年2月黄金期货价格在12月8日下跌23.1美元，收于每盎司4219.9美元，跌幅为0.54% [1] - 当天3月交割的白银期货价格下跌55.3美分，收于每盎司58.500美元，跌幅为0.94% [3] 美联储货币政策预期 - 美国银行全球研究部预计，美联储在12月10日结束的议息会议上将降息25个基点，但其货币政策声明的远期展望将转向鹰派 [1] - 市场已消化降息预期，偏鹰的表态令市场预计美联储将提高进一步降息的门槛 [1] - 据CME"美联储观察"最新数据，市场预计美联储12月降息25个基点的概率为89.4%，维持利率不变的概率为10.6% [1] - 市场预计美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为68.5%，维持利率不变的概率为7.8%，累计降息50个基点的概率为23.8% [1] 美元指数表现 - 衡量美元对六种主要货币的美元指数在12月8日上涨0.1%，在汇市尾市收于99.087 [2] 黄金市场中长期展望 - 尽管金价短期可能受利空情绪压制，但市场对中长期前景仍旧看好 [2] - Zaner Metals副总裁兼高级金属策略师Peter Grant表示，市场正等待美联储决定和更多政策指引，鉴于基本面依然强劲且央行继续购买，黄金仍具吸引力 [2] - Peter Grant预计到2026年第一季度，金价有望达到每盎司5000美元 [2] - 贺利氏的分析师在报告中指出，在经历一段盘整期后，2026年金价仍有可能进一步上涨 [2]

美股市场表现 - 美股三大指数集体收跌，道琼斯工业平均指数下跌0.45%，纳斯达克综合指数下跌0.14%，标准普尔500指数下跌0.35% [1] - 个股表现分化，特斯拉跌幅超过3%，谷歌跌幅超过2%；博通涨幅超过2%，英伟达和微软涨幅均超过1% [1] - 纳斯达克中国金龙指数收涨0.08%，热门中概股涨跌不一，百度、名创优品涨幅超过3%，小鹏汽车、新东方涨幅超过2%，网易跌幅超过2% [1] 美联储货币政策与市场预期 - 市场表现与美联储即将召开的货币政策会议密切相关，这是美联储今年的最后一次会议 [2] - 根据CME“美联储观察”数据，美联储12月降息25个基点的概率为89.4%，维持利率不变的概率为10.6% [2] - 市场预期到明年1月累计降息25个基点的概率为68.5%，累计降息50个基点的概率为23.8% [2] - 有消息称，交易员预计美联储2026年年底之前的降息空间不足75个基点 [2] 商品市场与宏观经济数据 - 黄金价格走低，COMEX黄金期货收跌0.54%，报4219.9美元/盎司 [2] - 美国劳工统计局将暂不公布10月份生产者价格指数，计划于2026年1月14日一同公布10月和11月的PPI数据 [2] 美国政府政策动态 - 美国总统特朗普宣布，联邦政府将为美国农民提供规模达120亿美元的救助，旨在应对美关税政策对美国农业产生的影响 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周商品市场整体收涨0.97%，降息预期已基本定价，商品短期或震荡运行 [2] - 各板块表现不一，贵金属短期高位震荡，有色偏稳运行，黑色震荡偏弱，能源价格中枢有下行压力，化工震荡调整，农产品震荡偏弱 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 上周商品市场整体收涨0.97%，贵金属领涨3.43%，有色和黑色分别上涨2.37%和0.78%，农产品和能化分别下跌0.32%和1.08% [2] - 涨幅居前的品种为白银、铜和纸浆，跌幅较大的品种为玻璃、鸡蛋和乙二醇 [2] - 商品市场20日平均波动率继续下降，全市场规模上周进一步增加，仅农产品板块资金小幅净流出，大部分入金集中在沪铜合约 [2] 展望 - 近期日元走强抑制美元指数，美国9月核心PCE略低于预期利好美元流动性，但俄乌局势僵局带来不确定性，短期商品市场或以震荡为主 [2] - 贵金属方面，周度初请失业金人数创新低缓解担忧，降息基本定价，白银涨势趋缓，短期板块或以高位震荡为主 [2] - 有色方面，美国降息预期增强，美元压力减弱，宏观环境中性偏暖，库存下降、原料偏紧支撑板块，但价格高位后支撑转弱，短期板块或偏稳运行 [3] - 黑色方面，螺纹表需回落、产量下降、库存去化，钢厂利润欠佳，铁水产量或进一步下降，原材料港口库存累增、进口煤增加压制煤价，成本下移，短期板块或震荡偏弱 [3] - 能源方面，地缘局势升温、俄乌和平计划停滞削弱俄油出口预期，EIA数据显示美国原油和汽油累库，消息面提振油价，美联储降息概率增加也利多油价，但基本面供需盈余扩大决定油价中枢有下行压力 [3] - 化工方面，聚酯终端织造负荷下调，产业链供需驱动有限，短期价格拉涨驱动不足，相关品种或以震荡调整为主 [4] - 建材品种中，PVC累库、利润压缩，不排除后续企业检修增加；玻璃产能压缩，但部分厂有推迟冷修计划，关注实际进度 [4] - 农产品方面，南美新产季巴西大豆播种正常，阿根廷偏慢，国内豆粕供应宽松压制价格，棕榈油11月预计累库，库存压力大，短期油脂油料整体或震荡偏弱，关注USDA报告 [4] 商品基金概况 - 黄金ETF整体表现较好，周收益率多在0.78%-0.87%之间，合计规模2342.63亿元，份额变动0.38%，成交量变动15.76% [39] - 建信易盛郑商所能源化工期货ETF周收益率-0.67%，规模16.99亿元，份额变动-3.47%，成交量变动-38.16% [39] - 华夏饲料豆粕期货ETF周收益率-0.59%，规模26.28亿元，份额变动0.45%，成交量变动-50.76% [39] - 大成有色金属期货ETF周收益率4.30%，规模30.11亿元，份额变动8.10%，成交量变动308.63% [39] - 国投瑞银白银期货(LOF)周收益率7.33%，规模43.47亿元，份额变动0.00%，成交量变动21.70% [39]

文章核心观点 - 上周铜价在宏观与微观利多因素共振下延续上涨格局，市场对明年精炼铜结构性短缺的预期提前并点燃短期情绪，但价格短期可能因FOMC会议等宏观逆风出现调整，调整后被视为较好买点 [2][6][10] - 贵金属价格维持高位运行，美国经济数据走弱与美联储鸽派表态支撑降息预期，白银因低库存和潜在挤仓风险快速上行，但需关注本周美联储利率决议可能带来的鹰派风险 [8][29][56] - 铜市场呈现明显的预期交易特征，远月月差与绝对价格同步上涨，反映出市场在提前定价明年国内精炼铜短缺的预期 [12][13] 上周金铜表现分化 - 价格表现：COMEX黄金下跌0.67%，白银上涨3%；沪金2602合约上涨0.75%，沪银2602合约上涨7.54% [4] - 工业金属表现：COMEX铜上涨3.33%，沪铜上涨6.12% [4] - 比价关系：金银比大幅回落，金铜比小幅下行 [32] 结构性短缺预计驱动铜价上行 - 驱动因素：微观层面变化使市场对明年精炼铜结构性短缺的预期进一步提前，长期预期在短期被点燃 [2][6] - 短期风险：本周FOMC会议可能带来宏观逆风，且前两周利多因素交易相对充分，价格可能出现短期调整 [6][10] - 中长期看法：回调之后可能仍然是较好的买点，铜价上行趋势由结构性短缺预期驱动 [6][10] 贵金属价格于高位运行 - 支撑因素：美国ADP就业人数、核心PCE等经济数据超预期走弱，叠加联储官员鸽派表态，降息预期回升支撑价格 [8][29] - 白银强势原因：库存持续处于低位，在潜在的挤仓风险影响下快速上行 [8][29] - 关注风险：本周联储利率决议潜在的鹰派表态可能使降息预期反转，限制价格上方空间 [8][56] COMEX/沪铜市场观察 - **COMEX铜市场**： - 价格创近期新高，延续宏微观利多共振格局 [10] - 库存交仓继续，库存已突破43万吨，自3月中旬以来累积增长超33万吨 [12] - 预计还有5-10万吨铜没有显性化，对COMEX铜结构没有太合适的策略 [12] - **SHFE沪铜市场**： - 价格一度接近93000元/吨水平 [12] - 价格上涨抑制下游消费，社会库存去库可能因到货节奏和下游被迫点价所致 [12] - 远月月差与绝对价格同涨，市场在提前定价明年国内精炼铜短缺预期 [12][13] - 期限结构：明年3月及后续月份价差结构变为contango，4、5月及后续月差明显扩大，抢跑行为具有明显预期属性 [13] 产业聚焦 - **铜精矿市场**： - 铜精矿TC（加工费）小幅下跌，Mysteel标准干净铜精矿TC周指数为-42.65美元/干吨，较上周跌0.43美元/干吨 [18] - 现货市场活跃度低，预计短期内主流加工费仍在-40中低位美元/干吨区间窄幅波动 [18] - 冶炼厂采购以刚需为主，等待长单谈判结果，供应紧缺基本面未改 [18] - **现货与库存**： - 铜价上破9万关口后，下游畏高情绪浓厚，入市采购情绪疲弱，以刚需接货或长单维持生产为主 [21] - 现货升水预计运行于升30~升250元/吨 [21] - 国内市场电解铜现货库存16.45万吨，较27日降0.71万吨，较1日增0.60万吨 [23] - 上海社库环比去库，因到货有限；广东库存预计维持小幅去库 [23] - **铜杆市场**： - 精铜杆加工费普遍下调，个别时段出现贴水报价，高铜价影响订单环比下滑 [26] - 再生铜杆经济优势显现，精废杆价差、再生铜杆贴水明显扩张 [26] - 国内铜杆社会库存环比下滑约15% [26] - 高铜价下价格传导至终端遇阻，精铜杆市场交投活跃度预计明显下滑 [26] 贵金属市场复盘 - **价格监控**： - COMEX黄金本周收盘4197.6美元/盎司，较上周跌0.6%；COMEX白银本周收盘58.3美元/盎司，较上周涨3.4% [31] - SHFE黄金本周收盘957.5元/克，较上周涨0.8%；SHFE白银本周收盘13669元/千克，较上周涨7.4% [31] - **波动率与价差**： - 黄金VIX较前期有所回落，市场风险偏好修复，避险需求回落 [37] - 近期人民币汇率影响减弱，上周黄金内外价差回升、比价回落，白银内外价差及比价显著回落 [40] - **库存与持仓**： - 库存：COMEX黄金库存为3631万盎司，环比减少约5万盎司；COMEX白银库存约为45707万盎司，环比增加约30万盎司 [45] - 持仓：SPDR黄金ETF持仓环比增加4.8吨至1050吨；SLV白银ETF持仓环比增加315吨至15925吨 [50] - COMEX黄金非商业多头持仓增加12457手至26.6万手，空头持仓减少15598手至6.2万手，非商业多头持仓占优比例上升至58.3%附近 [50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 海外方面，美国9月核心PCE同比维持2.8%符合预期，核心商品走高、核心服务降温，巩固12月降息25BP预期；12月消费者信心初值回升，通胀预期回落至年初低点，缓解通胀预期压力；周五美股小幅走高，10Y美债利率回升，铜价创新高，黄金回落，油价上涨约1%；本周重点关注12月FOMC会议对后续降息路径的指引 [3] - 国内方面，证监会释放“扶优限劣、提高资本效率”信号，对优质机构适度松绑、优化风控及杠杆指标，金融监管总局下调保险业务风险因子，提高险资资本使用效率；两项政策扩大优质机构资本运用空间，险资入市能力边际增强；周五A股在保险券商领涨下冲高，上证指数重回3900点，两市超4300只个股收涨、成交额回升至1.74万亿；周五债市弱修复，10Y、30Y利率分别回落至1.82%、2.25%；本周关注11月外贸、物价、金融数据 [3] 根据相关目录分别进行总结 海外宏观 - 美国9月PCE物价指数同比2.8%、环比0.3%，核心PCE同比2.8%、环比0.2%，数据略低于预期，巩固12月降息预期；能源项走高、食品项小幅回落；核心商品走高、核心服务降温，超级核心通胀同比和环比均回落 [5][6] - 美国12月密歇根大学消费者信心指数初值53.3，结束四连跌；12月一年通胀预期初值4.1%、未来5 - 10年通胀预期初值3.2%，均回落至年初水平；消费者信心在年轻群体带动下小幅回升，但高生活成本仍是压制情绪关键因素，通胀预期虽未因关税担忧显著上升，仍高于历史均值 [11] 大类资产表现 - 权益市场，万得全A、上证指数、创业板指等多数指数上周有不同程度涨幅，年初至今也有较好表现，如万得全A年初至今涨24.47%，恒生指数年初至今涨30.04% [15] - 债券市场，国内1年期国债收益率等部分指标有涨有跌，海外2年期美债收益率等多数指标上涨，如国内10年期国债收益率上周涨0.53BP，海外10年期美债收益率上周涨12.00BP [18] - 商品市场，南华商品指数、CRB商品指数等多数商品价格上周上涨，如沪铜上周涨6.39%，但上海螺纹钢年初至今跌9.70% [20] - 外汇市场，美元兑人民币、美元兑离岸人民币等多数货币兑人民币汇率有涨有跌，美元指数上周跌0.46%，年初至今跌8.76% [22] 高频数据跟踪 - 国内展示百城拥堵指数、23城地铁客运量、30城商品房成交面积、12城二手房成交面积、乘用车销量、螺纹钢表观消费量等数据图表 [24] - 海外展示红皮书商业零售销售、失业金申领人数、美债利差倒挂幅度、FedWatch利率变动概率、彭博美国金融条件指数、彭博欧元区金融条件指数等数据图表 [28][30] 本周重要经济数据及事件 - 包括中国11月以美元计算出口年率、美国11月纽约联储1年通胀预期、美国10月JOLTs职位空缺等多项数据公布时间及前值、预期值 [35]

日元走强核心驱动因素 - 市场对日本央行释放鹰派政策及12月加息的预期升温，构成日元走强核心驱动力 [1] - 日本10月名义工资同比增长2.6%，大幅超出2.2%的市场预期，为央行加息提供关键动力 [1] - 尽管日本第三季度GDP修正值录得-0.6%，经济收缩幅度扩大，但强劲工资数据抵消其负面冲击 [1] - 日本国债收益率走高，进一步强化了日元的吸引力 [1] - 全球市场避险情绪浓厚，凸显日元作为安全资产的相对优势 [2] - 日元升值是日本工资增长超预期、央行鹰派预期及避险属性共同作用的结果 [3] 美元疲软与美联储政策预期 - 市场预期美联储在本周三再度下调利率的概率已接近90% [2] - 美联储降息预期持续发酵，对美元形成压制，美元指数逼近10月底以来最低水平 [2] - 美元的持续疲软进一步加剧了USD/JPY汇率的下行压力 [3] - 投资者正等待美联储最新经济预测报告及主席鲍威尔的讲话，以获取更多政策导向信号 [2] USD/JPY汇率技术分析 - USD/JPY汇率上周五未能突破100小时均线压制，短线回落态势对空头更为有利 [2] - 若汇率进一步下行，大概率在154.35区域获得支撑；若跌破则可能进一步测试154.00整数关口 [2] - 若汇率回升，初步阻力位将聚焦155.50附近；突破后有望重返156.00-156.60区间，甚至冲击157.00 [2] - 小时图技术指标呈现偏空格局，但日线级别震荡指标仍存在不确定性 [2] 日本经济与通胀前景 - 日本名义工资持续增长，但实际工资已连续第10个月下滑0.7% [1] - 投资者普遍认为，名义工资的持续增长将逐步提升居民购买力，进而推动需求型通胀抬头 [1] - 长期来看，名义工资增长及潜在的需求型通胀将对日元构成实质性支撑 [1]

黄金价格上涨的核心驱动因素 - 近期上涨主要系12月降息预期升温 [1] - 长期看货币信用格局重塑持续 [1] - 大而美法案通过后美国财政赤字率将提升 [1] 央行购金行为与趋势 - 当前中国黄金储备偏低 [1] - 央行购金为长期趋势 [1] - 中国央行已连续12个月增持黄金 [1] 黄金市场的需求与价格展望 - 央行持续购金有望提振黄金多头信心 打消市场对金价过高央行停止购金的担忧 [1] - 降息后实际利率下行将吸引黄金ETF流入 [1] - 中长期看 黄金价格中枢仍有望上行 [1] 相关投资机会与板块分析 - 关注直接投资实物黄金 免征增值税的黄金基金ETF（518800） 覆盖黄金全产业链股票的黄金股票ETF（517400） [1] - 当前贵金属板块估值处于历史中枢下沿 板块具备持续修复的动力及空间 [1] - 金银比处于偏高水平 边际需求修复预期下金银比有望收敛 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国经济指标走弱经济预期恶化，财政力度若在2026年财年后期大幅削减或拖累经济，美联储多位官员鸽派发言使12月降息概率升温，哈塞特或成下任美联储主席且主张降息，市场预期明年降息次数增加 [2][45] - 美元信用受损全球央行持续增持黄金储备，若新兴市场央行按当前速度增持，到2027年其黄金储备占比将从12%升至18%，年需求增量达700吨，全球央行购金和美国财政扩张支撑金价，黄金中期仍有上涨空间 [2][47] - 白银跟随黄金趋势向上，近期强势补涨，年内供需缺口收窄，关注复苏预期升温时的配置机会 [2][47] 根据相关目录分别进行总结 2025年黄金行情回顾 - 2025年美黄金价格屡创新高，特朗普入主白宫、关税政策、美元走弱、地缘政治紧张等因素推动上涨，后因关税缓和、经济数据韧性、美联储偏鹰等因素回调，又因穆迪下调评级、经济数据走弱、降息周期开启重返上行通道，截至12月5日，美黄金收盘价4228美元/盎司，较年初涨60.2%，波幅66.6%，美白银收盘价58.8美元/盎司，较年初涨100.8%，波幅117.4% [7] 具体影响因素分析 美国经济情况 - 美国经济数据趋势性走弱，9月PCE物价指数同比涨约2.8%，11月ISM制造业PMI指数降0.5点至48.2，连续九个月低于50荣枯线，11月ADP就业人数减少3.2万人，失业率上行趋势持续 [11][16] - 前期美国经济韧性源于财政赤字大规模扩张，若2026年财年后期财政力度大幅削减或拖累经济，财政赤字对通胀构成支撑，美国财政扩张支撑黄金价格上行 [14] 美元指数 - 美元指数长期与美欧利差、货币政策边际变化有关，短期与欧美经济强弱对比有关，美国经济指标走弱、债务上升、货币政策处于降息周期等因素使美元指数走弱，且中期可能进入下行周期，美元信用被削弱 [17] 全球央行购金情况 - 地缘政治矛盾、贸易摩擦等使全球央行自2008年以来增持黄金储备，2022年俄乌冲突后进程加速，央行购金占全球黄金需求比例升至20%以上，2022 - 2024年央行连续三年购金需求为1000吨左右 [21] - 2024年全球黄金年度需求总量创历史新高，央行购金量1045吨，主要购金国家有波兰、土耳其、印度、中国等，若新兴市场央行继续增持，到2027年其黄金储备占比将从12%升至18%，年需求增量达700吨，2025年前三季度全球央行净购金总量达634吨 [22][23] 黄金CFTC持仓情况 - 长期看，黄金CFTC投机基金净持仓合约数量与comex黄金价格走势正相关，截至10月28日，黄金基金净多持仓为18.3万张，较上年末减仓6.3万张，后市看多情绪较高，当前处于中等偏高位置 [25] 黄金ETF持仓情况 - 黄金ETF持仓量与美黄金价格走势正相关且略滞后，截至2025年11月底，全球黄金ETF总持仓较年初净流入700吨至3932吨，是史上持仓增幅最大的一年，截至12月5日，全球最大黄金ETF - SPDR持金量为1050吨，较去年底增幅16.9% [27] 白银基本面情况 白银属性与价格关系 - 白银兼具金融与商品双重属性，与黄金相关性强，金银比用于考察两者价格相对强弱，白银上涨常追涨黄金，商品属性是金银比修复核心推动力，金银比修复常出现在经济复苏初期，与美国制造业PMI指数呈负相关 [31] 白银供需情况 - 白银产量主要来自基本金属副产，矿产银供给增速可能放缓，整体供给量受限，2024年全球白银供应总量31573.16吨，需求总量36207.58吨，工业需求是第一大需求，其中光伏用银需求增长，将成为主要应用领域 [33][34] - 白银是光伏产业重要辅材，光伏装机增长、新能源汽车、AI等应用将带动白银需求提升，白银现货持续短缺，2025年白银供应缺口将继续扩大 [36][44] 观点总结及策略建议 - 美国经济预期恶化，财政赤字支撑通胀，美联储降息预期升温，全球央行增持黄金储备支撑金价，黄金中期有上涨空间，白银跟随黄金趋势向上，关注复苏预期升温时的配置机会 [45][47] - 操作上建议布局多头，逢低做多，关注COMEX黄金上方压力位5000美元/盎司，参考沪金运行区间850 - 1150元/克，关注美白银上方75美元/盎司压力位，参考沪银运行区间9500 - 16500元/千克 [3][47]

铜价与铜板块展望 - 中信证券核心观点：库存拐点已现，叠加降息预期和国内减产发酵，年内LME铜价有望加速迈向12000美元/吨 [1] - 展望2026年：“美铜囤货”与“国内减产”双重叙事有望加速共振，供给缺口有望拉阔60%，预计12000美元将成为铜价崭新起点 [1] - 投资建议：全面推荐铜板块配置 [1] A股市场整体策略观点 - 信达证券核心观点：牛市基础依然坚实，跨年前后或是做多窗口期，2025年12月或成为布局跨年行情的窗口期 [2] - 市场缩量分析：9月以来市场缩量因消化高换手率和板块交易拥挤，目前原因已缓和，当前缩量震荡主因在于稳定的买入力量更多来自中长期资金和产业资本，而非居民资金 [2] - 历史规律：牛市中低成交量不是利空信号，成交量低点大多是牛市中较好的买入时点和市场阶段性低点，跨年行情启动前市场大多会先有一定调整 [2] - 华西证券核心观点：岁末年初，跨年行情有望徐徐展开 [2] - 增量资金预期：海外美联储降息概率较大利于外资增配，监管下调保险资金风险因子及“开门红”预期下，保险资金入市动能较强 [2] - 市场状态：近期A股成交持续缩量和期权隐含波动率降至低位，意味着市场正在等待新的主线指引 [2] 行业配置建议 - 华西证券建议关注：受益产业政策支持的高景气成长方向，如创新药、AI应用，受益海外流动性改善的有色金属，以及长久期资金的高股息偏好方向 [2]